Microsoft Word _玉山投顧_訪談報告_5478智冠.doc

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依癸艾
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1 智冠 (5478 TT) 投資評等 :D2 逢低買進 ( 維持 ) 建議 P/E 區間基本資料產業別遊戲收盤價 (02/21) 股本 ( 億元 ) 市值 ( 億元 ) 本益比 (2014) 股價淨值比 (P/B) 1.96 負債比率 (%) 37 EPS 年季 2014 年產品組合預估遊戲產品包 3% 儲值卡 97% 註 : 本公司投資等級表示方式如下 : A+: 高成長公司 : 近三年營收與盈餘 CAGR 成長 30% 以上 A : 高成長公司 : 近三年營收 CAGR 成長 30% 以上 B+: 穩定成長公司 : 近三年營收與盈餘 CAGR 成長 15%~30% B : 穩定成長公司 : 近三年營收成長 CAGR15%~30% C : 景氣循環公司 : 近三年營收成長 CAGR5%~15% D : 成熟型公司 : 近三年營收成長 CAGR5% 以下等級 : 買進 (1), 逢低買進 (2), 中立 (3), 賣出 (4) 研究員 : 吳哲儒 Q1 Q2 Q3 Q4 2013(E) (F) 修正後預估 ambrose-70979@ .esunbank.com.tw 子公司營運未見變革第四季營收回升網龍 13Q4 推出新款 MMORPG 遊戲四大名捕, 加上新幹線代理的新龍之谷上線人數居高不墜, 以及智冠代理的神魔之塔 12 月份於超商通路進行促銷, 使智冠第四季合併營收擺脫傳統淡季效應, 來到億元 (YoY+31.6%), 季增 20.56% 預估 13Q4 毛利率下滑 0.2 個百分點來到 28.3%, 則因手遊佔營收比例明顯提高至四成, 使智冠較低毛利的 MyCard 營收比例連帶提高費用部份則因新幹線新龍之谷等遊戲行銷費用提高, 預估 13Q4 營業費用為 8.25 億元, 季增 10.7% 整體來看, 預估智冠 13Q4 稅後 EPS 為 0.48 元, 季增 31.4% 切入手遊市場見成效智冠積極切入主流消費的手遊市場, 除了代理種類繁多的手遊外, 也成立了開發手遊的子公司愛就贏 (IJoing) 玉山認為 MyCard 的銷售已擺脫過往以 MMORPG 市場為主的狀況, 因為對玩家而言, 將金流轉移以 MyCard 支付, 可以省去 Google Play 需連動信用卡支付的困擾 ; 對營運商而言, 也可省去 Android 或是 Apple 商城的抽佣 MyCard 的銷售雖不利毛利率的提升, 但在營運費用無明顯增加之下, 有助於智冠獲利成長第三方支付短中期無明顯貢獻目前非銀行業者成立的第三方支付平台, 有著資本額三億元儲值上限 3 萬元的限制, 而智冠所推出的第三方支付系統智付寶目前資本額 1,000 萬, 因此尚無法申請電子票證, 初期將先以 MyCard 用戶小額支付寶物買賣為主, 獲利貢獻有限不過智冠仍朝電子商務市場及跨境支付來發展, 整體規劃和貢獻 14Q2 後才會較為明朗維持逢低買進評等預估智冠 2014 年營收億元 (YoY+27.01%), 稅後 EPS 為 3.72 元目前股價位於 22 倍歷史中性本益比, 考量旗下重點子公司營運未見重大改善, 股價已合理反應 MyCard 銷售回溫以及暗黑破壞神資料片預購, 給予智冠 24 倍合理評價, 維持投資評等為逢低買進 2013(E) 14Q1(F) 14Q2(F) 14Q3(F) 14Q4(F) 2014(F) 營收 11,005 3,695 3,138 3,716 3,432 13,982 YoY/QoQ 2.2% 17.1% -15.1% 18.4% -7.6% 27.0% 毛利率 31.5% 28.1% 28.9% 28.2% 29.2% 28.6% 營益率 3.1% 4.0% 4.0% 5.0% 5.0% 4.5% 稅後淨利 EPS

2 一公司簡介智冠為遊戲領導廠商, 旗下擁有研發營運和通路, 各子公司專注不同區隔的遊戲市場智冠為國內遊戲產業的領導廠商, 集團橫跨研發營運和通路, 遊戲的研發以中華網龍為主, 而營運則有遊戲新幹線和智凡迪, 而通路遊戲點數卡的銷售則交給智冠目前智冠對旗下遊戲子公司的持股, 中華網龍為 51% 遊戲新幹線 98% 智凡迪 70% 智樂堂則為 99% 智冠結合子公司超過 60 萬的會員, 推出 MyCard 金流平台, 有意藉由線上通路打造遊戲及娛樂平台, 提供數位內容平台的付費機制, 以降低實體通路成本, 提高經營毛利, 並以此平台與不同數位內容廠商合作, 目前約 75% 透過便利商店 3C 賣場及台灣彩券等實體通路銷售, 其餘 25% 則藉由電信信用卡及網路銀行等虛擬通路銷售中華網龍核心業務有手機遊戲網頁遊戲和電腦終端遊戲, 在遊戲市場持續變遷下, 網龍的研發也積極轉往手遊市場和 3D MMORPG, 分別推出吞食天地 Touch 和知名小說改編遊戲四大名捕 ; 遊戲新幹線仍固定推出新款遊戲, 近期代理的熱門遊戲有新龍之谷和聖鬥士星矢 ; 智凡迪主推大型遊戲, 穩定經營魔獸世界, 並配合美國原廠 Blizzard 計畫推出遊戲新內容智樂堂則主打自製和開發大型 3D MMORPG 遊戲, 如古龍 Online 布袋戲題材霹靂神州, 以及九把刀作品改編獵命師傳奇等等圖 1: 智冠合併營收變化 Q1 13Q3 14Q1(F) 14Q3(F) 資料來源 : 智冠, 玉山投顧整理預估 (2014/02) 智冠網龍新幹線智凡迪其他 2

3 二營運概況智冠 2013 年第四季在端遊以及手遊的帶動下, 營收來到歷史新高, 預估稅後 EPS 為 0.48 元網龍 13Q4 推出新款 MMORPG 遊戲四大名捕, 加上新幹線代理的新龍之谷上線人數居高不墜, 以及智冠代理的神魔之塔 12 月份於超商通路進行促銷, 使智冠第四季合併營收擺脫傳統淡季效應, 來到億元 (YoY+31.6%), 季增 20.56% 預估 13Q4 毛利率下滑 0.2 個百分點來到 28.3%, 則因手遊佔營收比例明顯提高至四成, 使智冠較低毛利的 MyCard 營收比例連帶提高費用部份則因新幹線新龍之谷等遊戲行銷費用提高, 預估 13Q4 營業費用為 8.25 億元, 季增 10.7% 整體來看, 預估智冠 13Q4 稅後 EPS 為 0.48 元, 季增 31.4% 圖 2: 網龍營收趨勢中華網龍 YoY Q10 3Q10 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 資料來源 : 智冠, 玉山投顧整理預估 (2014/02) 圖 3: 新幹線及智凡迪營收趨勢新幹線 + 智凡迪 YoY 1,400 1,200 1, Q10 3Q10 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% 資料來源 : 智冠, 玉山投顧整理預估 (2014/02) 3

4 根據 NewZoo 發布的 2013 年全球遊戲市場報告來看, 今年整體遊戲產值將達 663 億美金, 手機遊戲佔比則提升到 34% 中國的部份, 截至 2013 年底的移動遊戲市場數據顯示, 手遊營業額高達億元人民幣 (YoY+246.9%), 持續呈現快速的成長手遊市場成長快速,2013 年中國手遊市場產值年增 246.9%, 仍為快速成長的產業, 而智冠也積極切入智冠積極切入主流消費的手遊市場, 除了代理種類繁多的手遊外, 也成立了開發手遊的子公司愛就贏 (IJoing) 玉山認為 MyCard 的銷售已擺脫過往以 MMORPG 市場為主的狀況, 因為對玩家而言, 將金流轉移以 MyCard 支付, 可以省去 Google Play 需連動信用卡支付的困擾 ; 對營運商而言, 也可省去 Android 或是 Apple 商城的抽佣 MyCard 的銷售雖不利毛利率的提升, 但在營運費用無明顯增加之下, 有助於智冠獲利成長圖 4: 中國移動遊戲市場規模單位 : 百萬人民幣單位 : 百萬人民幣市場規模增長率 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1, Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 資料來源 : 易觀智庫, 玉山投顧整理 (2014/02) 第三方支付短中期無明顯額外貢獻, 主要為服務既有平台的客戶為主目前非銀行業者成立的第三方支付平台, 有著資本額三億元儲值上限 3 萬元的限制, 而智冠所推出的第三方支付系統智付寶目前資本額 1,000 萬, 因此尚無法申請電子票證, 初期將先以 MyCard 用戶小額支付寶物買賣為主, 獲利貢獻有限不過智冠仍朝電子商務市場及跨境支付來發展, 整體規劃和貢獻 14Q2 後才會較為明朗三投資建議旗下子公司營運未見改善, 預估智冠 2014 年稅後 EPS 為 3.72 元, 目前評價合理預估智冠 2014 年營收億元 (YoY+27.01%), 稅後 EPS 為 3.72 元目前股價位於 22 倍歷史中性本益比, 考量旗下重點子公司營運未見重大改善, 股價已合理反應 MyCard 銷售回溫以及暗黑破壞神資料片預購, 給予智冠 24 倍合理評價, 維持投資評等為逢低買進 4

5 表 : 同業比較股票代號公司名稱 2/21 收盤價 2013 EPS(E) 2014 EPS(F) P/E 投資建議 5478 智冠逢低買進 6180 橘子逢低買進 3687 歐買尬 N.A. 未評等 4994 傳奇未評等 3659 JP Nexon 未評等資料來源 : 各公司, 玉山投顧整理 (2014/02) 圖 5: 智冠過去三年股價與 P/B 區間資料來源 :CMoney 5

6 年損益表季損益表 (E) 2014(F) 13Q1 13Q2 13Q3(E) 13Q4(F) 營業收入 8,918 10,773 11,005 13,982 營業收入 3,695 3,138 3,716 3,432 營業成本 5,242 7,725 7,540 9,985 營業成本 2,656 2,231 2,668 2,430 營業毛利 3,675 3,048 3,466 3,997 營業毛利 1, ,048 1,002 營業費用 3,048 2,638 3,125 3,365 營業費用營業利益營業利益營業外收支淨額營業外收支淨額稅前淨利稅前淨利稅後淨利稅後淨利母公司稅後淨利母公司稅後淨利普通股股本 1,275 1,275 1,275 1,275 普通股股本 1,275 1,275 1,275 1,275 EPS EPS 年成長率年成長率營收 -4.2% 20.8% 2.2% 27.0% 營收 35.7% 25.0% 42.0% 8.8% 營業利益 -69.7% -34.6% -16.9% 85.5% 營業利益 -6.2% 9.1% N.A % 母公司稅後淨利 -64.9% -33.3% 42.5% 19.7% 母公司稅後淨利 -25.3% -31.2% 199.7% 106.1% 獲利能力比率季成長率毛利率 41.2% 28.3% 31.5% 28.6% 營收 17.1% -15.1% 18.4% -7.6% 營業利益率 7.0% 3.8% 3.1% 4.5% 營業利益 117.4% -14.6% 48.4% -8.4% 稅前淨利率 8.5% 4.8% 3.7% 4.8% 母公司稅後淨利 87.3% -20.4% 52.9% -9.7% 稅後淨利率 4.7% 2.6% 3.6% 3.4% 獲利能力比率毛利率 28.1% 28.9% 28.2% 29.2% 營業利益率 4.0% 4.0% 5.0% 5.0% 資產負債表稅前淨利率 4.2% 4.3% 5.2% 5.2% (E) 2014(F) 稅後淨利率 3.1% 2.9% 3.8% 3.7% 流動資產 7,238 7,599 7,656 8,381 現金及約當現金 3,540 2,768 2,788 3,053 存貨現金流量表應收帳款及票據 1,530 1,542 1,576 2, (E) 2014(F) 其他流動資產 2,014 3,162 3,162 3,162 本期淨利長期投資折舊及攤提費用固定資產本期營運資金變動其他長期資產 1, 其他項目資產總額 9,050 8,940 8,516 9,242 營運活動之現金流量 1, ,004 流動負債 3,014 3,132 3,199 4,064 資本支出應付帳款及票據 1,139 1,241 1,268 1,611 本期長期投資變動短期借款其他項目 , 什項負債 1,805 1,830 1,870 2,376 投資活動之現金流量 , 非流動負債短期借款及票券變動負債總額 3,093 3,230 3,665 4,044 舉措 / 償還長期借款普通股股本 1,275 1,275 1,275 1,275 發行 / 償還公司債資本公積 1,493 1,493 1,493 1,493 現金增資保留盈餘 1,927 1,863 2,132 2,478 發行現金股利股東權益總額 5,957 5,710 4,852 5,198 其他項目每股淨值融資活動之現金流量 -1, 負債比率 34.2% 36.1% 43.0% 43.8% 匯率影響數流動比率 240.1% 242.7% 239.3% 206.2% 本期現金流量 , 存貨週轉天數期末現金及約當現金 3,540 2,768 2,788 3,053 股東權益報酬率 8.4% 6.0% 7.5% 9.4% 6

(Microsoft PowerPoint - 2Q13 Investor Conference$\260]\263\370\252\251$10208)

$(Microsoft PowerPoint - 2Q13 Investor Conference$\260]\263\370\252\251$10208)$ 股份有限公司 102 年第二季法人說明會 102 年 8 月 6 日營業額 : 新台幣百萬元產品線業績比例 ( 合併營收 ) 5,445 7,367 1,537 1,886 2,036 1,908 1,866 2,161 100 75 64 45 61 47 38 38 35 36 50 非觸控觸控 25 36 55 39 53 62 62 65 64 0 2011 2012 1Q12 2Q12