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1 行业报告阳光私募 2010 年 11 月 4 日 诺亚财富管理中心毛育敏研究员 research@noahwm.com 诺亚研究 : 基金业绩归因分析系列 ( 二 ): 行业 轮换度 实证研究资产组合中行业轮换度对于公募业绩的影响, 数据 采用我国 2006Q1 至 2010Q3 普通股票型基金和偏股混合 近期报告 : 题目 ( 日期 ) 基金业绩归因分析系列 ( 二 ): 行业轮换度 阳光私募 9 月报告 ( ) 基金业绩归因分析系列 ( 一 ): 行业集中度 ( ) 阳光私募 8 月报告 ( ) 成立于 山顶 上的阳光私募 ( ) 投资专题 : 浅析定向增发 ( ) 公募私募行业基金初探 ( ) 阳光私募 7 月报告 ( ) 阳光私募 6 月报告 ( ) 阳光私募 6 月半月报 ( ) 阳光私募专题 : 风险 - 收益的市场分析 ( ) 型基金季报中所揭露的内信息 我们发现在牛市中相对较低的行业轮换度基金表现更高的收益, 在熊市中则正好相反, 在市场处于震荡市的时候高行业轮换度的基金更易获得高收益

2 介绍 : 海外历史数据显示大多基金跑不赢指数, 操作频率越高越容易损失? 行业轮换到底是否有用, 公募基金季度间的行业配置变化是否能够在不同市场情况下给基金净值带来较好的结果? 上一期我们研究了公募基金的行业偏离度与基金业绩的联系, 我们发现在偏股混合型基金和普通股票型基金行业偏离度排名前二十的基金有着较高的收益 本报告将关注行业的轮换度, 通过分析比较行业轮换度不同的基金在牛熊市的表现来诠释行业轮换度是否对基金的而业绩造成一定影响, 在不同市场环境下哪种轮换度的基金能够表现的更好 行业轮换度高的基金代表着基金经理对于行业配置操作较为灵活, 而行业轮换度低的基金代表着基金经理采取了较为固定的行业配置 本文将采用 2006Q1 至 2010Q3 的数据来建立行业轮换度指标来把偏股混合型基金和普通股票型基金进行分类比较, 寻找之间的逻辑 模型 : 我们采用基金季报中各个行业配置比例与上季度配置比例发生变化偏差的绝对值之和作为轮换度指标 如果一个基金的轮换度的幅度和频率越高, 他的轮换度指标值将相比其他基金而言更大, 同样如果两个季度间轮换度指标值越小则说明该基金不太经常更换行业配置 按照我国 CSRC 的行业分类, 大致可以分为 23 个行业, 我们剔出其中的与众多行业相叠的制造业, 使得行业组合比例之合为 100% CSRC 行业分类农林牧渔采掘行业食品饮料纺织服装木材家具石油化工电子行业金属非金属机械设备医药生物公用事业建筑行业交运仓储信息技术商业贸易房地产社会服务文化传播造纸印刷金融服务综合行业其它制造业我们将把市场划为 4 个阶段, 第一阶段是 2006 年第一季度至 2007 年底的牛市, 第二阶段是 2008 年初至 2008 年底的熊市, 第三阶段是 2009 年第一 二季度的小牛市, 和 2009 年第三季度至 2010 年第三季度的震荡市 通过分别观察市场在每一阶段中收益率前十和后十基金的平均行业轮换度和区间业绩来归纳行业轮换度是否在一定程度上对基金的业绩造成了比较明显的导向作用 数据 : 我们选取了成立超过 6 个季度的普通股票型基金和偏股混合型基金, 总共 357 只 截取 2006Q1 至 2010Q3 每季度公布的基金投资比例中行业配置数据和其年化区间收益率 我们发现 在所有的样本中每季不同基金的行业轮换度的级差值非常之大, 这说明不同基金行业轮换的幅度 巨大 纵观 2006Q1 至 2010Q3, 每季度平均行业轮换度在 33 和 58 之间, 平均轮换度指标处于 45 左右 行业轮换度季度历史 2006Q2 2006Q3 2006Q4 2007Q1 2007Q2 2007Q3 2007Q4 2008Q1 2008Q2 平均 中值 最高 最低 Q3 2008Q4 2009Q1 2009Q2 2009Q3 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 平均 中值 最高 最低 第 2 页

3 实证结果 : 一 200Q1-2007Q4 牛市 按照基金成立时间来选择并排列通过列举 比较排名前十和后十基金公司的区间年化收益率 我们发现在牛市中前十的基金期季度的行业轮换度比后十的基金季度行业轮换度的基金要低 所以在牛市行情下采取较平稳的行业轮换策略对于基金获得更高的收益起到明显的作用 2006Q1-2007Q4 排名前 10 基金名称 区间年化收益率 % 2006Q2 2006Q3 2006Q4 2007Q1 2007Q2 2007Q3 2007Q4 华夏大盘精选 上投摩根中国优势 兴业趋势投资 上投摩根阿尔法 广发聚丰 汇添富优势精选 招商优质成长 易方达策略成长 景顺长城增长 东方精选 行业轮换度 - 平均 Q1-2007Q4 排名后 10 基金名称 区间年化收益率 % 2006Q2 2006Q3 2006Q4 2007Q1 2007Q2 2007Q3 2007Q4 长盛同德 华安策略优选 博时新兴成长 华夏行业精选 金鹰中小盘精选 长城久富 天弘精选 国泰金鼎价值精选 华夏蓝筹核心 万家公用事业 行轮换度业平均 二 2008Q1-2008Q4 熊市 按照基金成立时间来选择并排列, 通过列举排名前十和后十基金公司的区间收益率, 我们发现 在熊市期间排名前十的基金公司有着更高的行业轮换度, 而排名后十的基金公司在熊市期间行 业轮换度较低 从而在熊市中采取积极的行业轮换策略是能够避免造成更大的损失 2008Q1-2008Q4 排名前 10 基金名称 区间年化收益率 % 2008Q1 2008Q2 2008Q3 2008Q4 华泰柏瑞红利 ETF 大摩基础行业混合 华夏上证 50ETF 大成沪深 光大保德信核心 华安上证 180ETF 第 3 页

4 嘉实沪深 易方达上证 融通巨潮 博时裕富沪深 行业轮换度 - 平均 Q1-2008Q4 排名后 10 基金名称 区间年化收益率 % 2008Q1 2008Q2 2008Q3 2008Q4 富国天鼎中证红利 易方达科翔 易方达科汇 泰达宏利成长 金鹰中小盘精选 华夏大盘精选 华宝兴业多策略 华夏复兴 华夏红利 嘉实增长 行业轮换度 - 平均 三 2009Q1,Q2 小牛市 与 2006Q1-2007Q4 年所得出的结果相同, 排名前十的基金其行业平均轮换度比排名后十的基金 要低得多 再次论证了在牛市行情中应采取低行业轮换度的策略来获得更高的收益 2009Q1-2009Q2 排名前 10 基金名称 区间年化收益率 % 2009Q1 2009Q2 中邮核心优选 易方达深证 100ETF 华商领先企业 华安上证 180ETF 华夏上证 50ETF 新华优选成长 华夏复兴 融通深证 嘉实沪深 大成沪深 行业轮换度 - 平均 Q1-2009Q2 排名后 10 基金名称 区间年化收益率 % 2009Q1 2009Q2 东吴价值成长 泰达宏利成长 大摩基础行业混合 嘉实成长收益 东吴行业轮动 上投摩根双核平衡 嘉实稳健 第 4 页

5 富国天益价值 东吴嘉禾优势 国投瑞银稳健增长 行业轮换度 - 平均 四 2009Q3-2010Q3 震荡市 从震荡市的数据结果显示排名前十的基金其行业轮换度明显高于排名后十的基金, 所以可以说 在震荡市中采取行业轮换度较高的策略可以从中获得更高的收益 2009Q3-2010Q3 排名前 10 基金名称 区间年化收益率 % 2009Q3 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 华夏大盘精选 华夏中小板 ETF 信诚盛世蓝筹 东吴行业轮动 银华富裕主题 嘉实策略增长 嘉实主题精选 华夏复兴 嘉实增长 大成景阳领先 行业轮换度 - 平均 Q3-2010Q3 排名后 10 基金名称 区间年化收益率 % 2009Q3 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 宝盈泛沿海增长 易方达上证 华夏上证 50ETF 长城品牌优选 长盛中证 长信增利策略 融通巨潮 万家上证 华安上证 180ETF 景顺长城新兴成长 行业轮换度 - 平均 总结 : 行业轮换度与基金的业绩存在明显关系, 我们的研究得出当市场处于牛市之下, 行业轮换度低的基金更易获得高收益 ; 当市场处在熊市之下, 行业轮换度高的基金表现的更好 ; 当市场处于震荡市的情况之下, 行业轮换度高的基金表现超过行业轮换度低的基金 第 5 页

6 研究员简介 : 毛育敏 : 澳大利亚莫纳什大学应用计量经济学硕士现任诺亚财富管理中心研究员, 主要负责股权投资类产品的评价工作 研究员承诺 : 负责本研究报告全部或部分内容的每一位研究员, 在此申明, 本报告清晰 准确地反映了研究员本人的研究观点 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断并得出结论, 力求客观 公正, 结论不受任何第三方的授意 影响 作者薪酬的任何部分过去不曾与 现在不与 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关 产品评价风险提示 对于理财产品的评级是对其已有信息的评价, 并不表示对产品未来表现的预测 理财产品评级变化并不一定表示产品业绩趋于上升或下降, 或者绝对风险较小或较大, 也可能是该产品与其它同类产品的相对排名发生变化 由于投资者的风险偏好有所差异, 高星级的产品未必适合所有投资者, 投资者需结合产品收益风险特性及自身需求进行选择 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更, 本公司已力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 不代表任何确定性的判断 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关 本报告版权仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制和发布 如引用 刊发需注明出处为诺亚财富管理中心, 且不得对本报告进行有悖原意的引用 删节和修改 第 6 页