Sector — Subsector

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能计
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1 金属和矿产贵金属 2010 年 9 月 10 日黄金行业研究报告板块最新信息全球黄金需求总览增持尽管今年截至目前黄金价格已上涨了 14%, 但我们仍对金价走势持看涨观点, 并且认为当前的价格水平没有太大的下行空间印度和中国的传统节日即将到来, 这将推升短期首饰需求, 因此中短期内黄金板块仍是较为安全的选择我们看好与金价走势相关性较高且盈利和产量增长潜力较大的黄金股招金矿业和瑞金矿业仍是我们在香港上市黄金股中的首选股票支撑评级的要点乐宇坤 * (8621) 分机 8559 yukun.le@bocigroup.com 证券投资咨询业务证书编号 :S 中短期内金价走势良好 ; 3 4 季度是黄金首饰需求的传统旺季 ; 估值仍具吸引力首选买入招金矿业和瑞金矿业 * 徐志杰为本报告重要贡献者中银国际证券有限责任公司中银国际研究可在彭博 BOCR <GO>,thomsonreuters.om 以及中银国际研究网站 ( 上获取增持 (OVERWEIGHT)/ 买入 (BUY) 指预计该行业 ( 股份 ) 在未来 6 个月中股价相对有关基准指数升幅多于 10%; 减持 (UNDERWEIGHT)/ 卖出 (SELL) 指预计该行业 ( 股份 ) 在未来 6 个月中股价相对述指数降幅多于 10% 未有评级 (NR) 中立 (NEUTRAL)/ 持有 (HOLD) 则指预计该行业 ( 股份 ) 在未来 6 个月中股价相对述指数在下 10% 区间内波动

2 需求前景如何? 今年黄金需求依然旺盛根据世界黄金协会 (WGC) 最新发布的黄金需求走势报告, 今年年底前黄金需求仍将保持旺盛中国和印度两个最大的新兴市场仍是推动黄金需求增长的主要动力来源 ( 特别是首饰需求 ) 经济大环境方面, 全球经济复苏的速度仍存在不确定性, 因此作为安全港, 对黄金的投资需求依然强劲全球经济复苏面临的不确定性主要包括高失业率消费者信心不足大量公共债务以及从长期来看, 各国政府过于宽松的货币政策可能导致通胀等, 所有这些因素都会推升对黄金作为通胀对冲的需求从需求角度来看, 我们认为, 由于全球经济仍存在不确定性, 短期内投资需求将超过首饰需求成为主要的需求增长动力上半年, 投资需求占到了全球黄金总需求的 40%, 比例明显超过 08 年的 30% 06 年的 20% 和 04 年的 14% 8 月, 中国政府出台了关于促进黄金市场发展若干意见该文件可能使中国人通过购买投资工具及珠宝首饰持有黄金的需求上升, 但是我们认为, 这是一个较为长期的发展规划, 规划进行任何修订不会对短期金价产生很大影响从短期来看, 市场可能对中国是否会增加黄金储备更为关注, 目前, 黄金仅占中国全部外汇的 1.6%, 而为了使外汇储备除美元以外更加多样化, 中国可能会增加黄金储备图表年上半年黄金需求构成工业及牙科 12% 可确认投资 14% 首饰消费 74% 资料来源 : 世界黄金协会中银国际研究 2010 年 9 月 10 日黄金行业 3

3 3 4 季度节日效应将推升黄金首饰需求印度和中国市场将推升珠宝需求 3 4 季度是黄金首饰需求的传统旺季月期间, 印度将迎来结婚旺季和排灯节, 而中国人通常也会在农历新年期间购买黄金首饰年间,3 4 季度全球黄金珠宝需求平均比上半年高出 13%, 特别是在年, 下半年珠宝需求格外强劲, 印度和中国的黄金珠宝需求分别比上半年高出 69% 和 7% 我们认为, 当前的较高金价不会影响人们在 3 4 季度购买珠宝的热情 09 年 3 4 季度, 平均金价达到了 1,031 美元 / 盎司, 比今年上半年高出 12%, 但印度和中国的黄金珠宝需求仍分别比今年上半年高出 103% 和 10% 图表 2. 全球首饰需求 Q04 2Q04 3Q04 4Q04 1Q05 2Q05 3Q05 4Q05 1Q06 2Q06 3Q06 4Q06 1Q07 2Q07 3Q07 4Q07 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 3Q09 4Q09 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 首饰需求 ( 左轴 ) 环比变动 ( 右轴 ) 资料来源 : 世界黄金协会中银国际研究图表 3. 中国和印度各季度的首饰需求 ( 吨 ) Q04 2Q04 3Q04 4Q04 1Q05 2Q05 3Q05 4Q05 1Q06 2Q06 3Q06 4Q06 1Q07 2Q07 3Q07 4Q07 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 3Q09 4Q09 1Q10 2Q10 印度中国资料来源 : 世界黄金协会中银国际研究 2010 年 9 月 10 日黄金行业 4

4 图表年上半年全球首饰需求其他 47% 中国 22% 印度 31% 资料来源 : 世界黄金协会中银国际研究黄金是安全港欧洲和美国经济的不确定性推升了黄金投资需求今年年初以来, 黄金价格已上涨了 14%, 由于经济形势仍充满不确定性, 因此黄金作为安全港和保值工具格外受到青睐美国经济复苏的步伐高失业率政府债务以及宽松的货币政策可能导致通胀仍是投资者担心的主要问题 2010 年, 金价和美元指数之间的相关系数为 0.56 我们并未看到美国经济有明显的回升迹象 ( 最新的失业率仍高达 9.6%), 因此投资者担心为避免出现双谷衰退, 美联储不得不进一步加速货币扩张而美国政府加速货币扩张可能导致的通胀风险 ( 尽管可能是长期的 ) 将会对金价产生正面影响今年截至目前, 金价与欧元之间的相关系数高达 0.69 由于上半年欧洲经济形势恶化, 因此欧洲投资者大量购买黄金作为避险工具世界黄金协会最新发布的黄金需求走势报告显示, 今年 2 季度, 欧洲个人投资需求环比上升了 115%, 占全球总个人投资需求的 35%, 是 09 年 1 季度 ( 当时, 全球金融危机引发投资者大量购买黄金避险 ) 以来的最高水平欧洲较高的公共债务以及经济增长动力不足使得欧洲经济形势仍然面临不确定性, 因此作为避险投资工具, 黄金需求可能进一步上升 2010 年 9 月 10 日黄金行业 5

5 图表 5. 金价与美元指数指数 90 美元 / 盎司 1,300 1, ,200 1, ,100 R² = , ,000 资料来源 : 彭博中银国际研究美元指数 ( 左轴 ) 金价 ( 右轴 ) 图表 6. 金价与欧元 / 美元欧元 / 美元 1.5 美元 / 盎司 1, , ,200 1, R²= , ,050 资料来源 : 彭博中银国际研究欧元 / 美元 ( 左轴 ) 黄金现货 ( 右轴 ) 图表 7. 金价与 SPDR Gold 吨 1,350 1,300 1,250 1,200 1,150 1,100 1,050 03/09 03/09 04/09 05/09 06/09 07/09 08/09 09/09 10/09 11/09 12/09 01/10 02/10 03/10 04/10 05/10 06/10 07/10 08/10 资料来源 : 彭博中银国际研究美元 / 盎司 1,300 1,250 1,200 1,150 1,100 1,050 1, R²= SPDR Gold 持有量 ( 左轴 ) 黄金现价 ( 右轴 ) 2010 年 9 月 10 日黄金行业 6

6 图表 8. 黄金投资需求构成 (2010 年上半年 ) 其他 25% 欧洲 28% 美国 11% 中国 15% 印度 21% 资料来源 : 世界黄金协会中银国际研究料 4 季度金价走高? 2010 年 4 季度金价将受到强劲支撑受到珠宝需求和某些时期投资需求 ( 例如 09 年 4 季度 ) 走强的刺激, 通常 4 季度金价会受到强劲的支撑从 2004 年开始,4 季度黄金价格平均环比上涨 7% 我们认为今年 4 季度这一趋势将持续, 因为来自于中国和印度的珠宝需求欧洲和美国的投资需求将为金价提供支撑直至 2011 年我们认为金价较目前水平下滑的空间有限图表 9. 平均季度金价 ( 美元 / 盎司 ) 1,200 1, Q04 2Q04 3Q04 4Q04 1Q05 2Q05 3Q05 4Q05 1Q06 2Q06 3Q06 4Q06 1Q07 2Q07 3Q07 4Q07 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 3Q09 4Q09 资料来源 : 彭博中银国际研究 2010 年 9 月 10 日黄金行业 7

7 中国黄金市场的发展是否是核心动力? 中国将开放国内黄金市场中国人民银行和其他五部委联合联合发文, 共促我国黄金市场健康发展, 要点包括以下几方面 : 向大型金锭生产商提供金融支持, 扶持海外投资 ; 国内的商业银行对黄金企业要按照信贷原则扩大授信额度, 为具备条件的企业发放并购贷款 ; 支持国内黄金企业发行企业债券, 降低企业融资成本 ; 扩大黄金的进出口量 ; 符合要求的商业银行可进一步发展黄金租赁市场, 扩大实物黄金的供应渠道 ; 优化政策, 促进国内黄金市场的发展 ; 强化沟通与协调, 加强黄金市场的监管我们认为黄金市场的发展计划还处在初级阶段, 因此短期内不会对金价产生任何重大影响我们关心近期内中央政府是否会提高黄金储备 ( 目前为 1,064 吨, 仅占持有总储备的 1.6%) 我们认为, 黄金储备量的提高将成为助推未来金价的动力图表 10. 央行持有黄金储备 ( 吨 ) 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 美国德国国际货币基金组织意大利法国中国瑞士日本俄罗斯荷兰资料来源 : 彭博中银国际研究 2010 年 9 月 10 日黄金行业 8

8 我们对 2011 年的预测短期内市场看多黄金在过去十年中, 金价仅在 2000 年经历了 6.7% 的下滑, 从年的年均复合增长率达到 14.3%, 不管在低潮还是高峰, 无论前景是否明朗, 金价始终都保持了积极的增长态势我们认为, 全球金价恢复将推动珠宝需求升温, 同时由于黄金安全的投资特性, 任何经济衰弱的迹象都会导致投资需求升温根据彭博预测, 平均金价将达到 1,214 美元 / 盎司, 最乐观的预期高达 1,600 美元 / 盎司我们预计年金价将分别达到 1,195 美元 / 盎司和 1,205 美元 / 盎司图表 11. 中银国际和市场金价预测之比较 ( 美元 / 盎司 ) 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E 中银国际研究预测 1,170 1,195 1,205 1,150 1,000 彭博预测 ( 中值 ) 1,214 1,214 1,187 1,177 1,023 资料来源 : 彭博中银国际研究预测首选股票在香港上市的黄金类个股中, 我们最看好招金矿业和瑞金矿业, 因为它们与金价变动的关联度最高, 同时财年的产量和盈利增长可见性很高 ( 详情请参见我们于 8 月 25 日和 9 月 1 日分别出版的招金矿业和瑞金矿业报告 ) 图表 12. 估值比较 - 香港上市黄金类个股公司评级股价市盈率 ( 倍 ) 企业价值 / 息税股价 / 现金流 ( 倍 ) 股息率 (%) 股价 / 净资折旧前利润 ( 倍 ) 产值股票代码 ( 港币 ) 2010E 2011E 2010E 2011E 2010E 2011E 2010E 2011E 国际资源 1051.HK 买入 0.43 NM NM NM NM NM NM 瑞金矿业 0246.HK 买入招金矿业 1818.HK 买入紫金矿业 2899.HK 卖出均值资料来源 : 彭博中银国际研究预测 2010 年 9 月 10 日黄金行业 9

9 披露声明本报告准确表述了分析员的个人观点每位分析员声明, 不论个人或他 / 她的有联系者都没有担任该分析员在本报告内评论的上市法团的高级人员, 也不拥有与该上市法团有关的任何财务权益本报告涉及的上市法团或其它第三方都没有或同意向分析员或中银国际集团提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际集团的成员个别及共同地确认 :(i) 他们不拥有相等于或高于上市法团市场资本值的 1% 的财务权益 ;(ii) 他们不涉及有关上市法团证券的做市活动 ;(iii) 他们的雇员或其有联系的个人都没有担任有关上市法团的高级人员 ; 及 (iv) 他们与有关上市法团之间在过去 12 个月内不存在投资银行业务关系本披露声明是根据香港证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则第十六段的要求发出, 资料已经按照 2010 年 9 月 8 日的情况更新中银国际控股有限公司已经获得香港证券及期货事务监察委员会批准, 豁免批露中国银行集团在本报告潜在的利益 2010 年 9 月 10 日黄金行业 10

10 本报告是机密的, 只有收件人才能使用免责声明本报告幷非针对或打算在违反任何法律或规则的情况, 或导致中银国际证券有限责任公司中银国际控股有限公司及其附属及联营公司 ( 统称中银国际集团 ) 须要受制于任何地区国家城市或其它法律管辖区域的注册或牌照规定, 向任何在这些地方的公民或居民或存在的机构准备或发表未经中银国际集团事先书面明文批准下, 收件人不得更改或以任何方式传送复印或派发此报告的材料内容或复印本予任何其它人所有本报告内使用的商标服务标记及标记均为中银国际集团的商标服务标记注册商标或注册服务标记本報告及其所載的任何信息材料或內容只提供給閣下作參考之用, 不能成为或被视为卖出或购买或认购证券或其它金融票据的邀请, 亦幷未考慮到任何特別的投資目的財務狀况特殊需要或個別人士本報告中提及的投資產品未必適合所有投資者任何人收到或閱讀本報告均須在承諾購買任何報告中所指之投資產品之前, 就該投資產品的適合性, 包括投資人的特殊投資目的財務狀况及其特別需要尋求財務顧問的意見本報告中發表看法描述或提及的任何投資產品或策略, 其可行性將取决于投資者的自身情况及目標投資者須在采取或執行該投資 ( 無論有否修改 ) 之前諮詢獨立專業顧問中银国际集团不一定采取任何行动, 确保本报告涉及的证券适合个别投资者本报告的内容不构成对任何人的投资建议, 而收件人不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际集团从相信可靠的来源取得或达到, 但中银国际集团不能保证它们的准确性或完整性除非法律或规则规定必须承担的责任外, 中银国际集团不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任收件人不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断中银国际集团可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告这些报告反映分析员在编写报告时不同的设想见解及分析方法为免生疑问, 本报告所载的观点幷不代表中银国际集团的立场本报告可能附载其它网站的地址或超级链接对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料, 中银国际集团未有参阅有关网站, 也不对它们的内容负责提供这些地址或超级链接 ( 包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接 ) 的目的, 纯粹为了阁下的方便及参考, 连结网站的内容不构成本报告的任何部份阁下须承担浏览这些网站的风险中银国际集团在法律许可的情况下, 可参与或投资本报告涉及的股票的发行人的金融交易, 向有关发行人提供或建议服务, 及 / 或持有其证券或期权或进行证券或期权交易中银国际集团在法律允许下, 可于发报材料前使用于本报告中所载资料或意见或他们所根据的研究或分析中银国际集团及编写本报告的分析员 ( 分析员 ) 可能与本报告涉及的任何或所有公司 ( 上市法团 ) 之间存在相关关系财务权益或商务关系详情请参阅披露声明部份本报告所载的资料意见及推测只是反映中银国际集团在本报告所载日期的判断, 可随时更改, 毋须提前通知本报告不构成投资法律会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况本报告不能作为阁下私人咨询的建议本报告在中国境内由中银国际证券有限责任公司准备及发表 ; 在中国境外由中银国际研究有限公司准备, 分别由中银国际研究有限公司及中银国际证券有限公司在香港发送, 由中银国际 ( 新加坡 ) 有限公司 (BOC International (Singapore) Pte. Ltd.) 在新加坡发送在沒有影響上述免責聲明的情況下, 如果閣下是根據新加坡 Financial Advisers Act (FAA) 之 Financial Advisors Regulation (FAR) ( 第 110 章 ) 之 Regulation 2 定義下的合格投資人或專業投資人,BOC International (Singapore) Pte. Ltd. 仍將 (1) 因為 FAR 之 Regulation 34 而獲豁免按 FAA 第 27 條之强制規定作出任何推薦須有合理基礎 ; (2) 因為 FAR 之 Regulation 35 而獲豁免按 FAA 第 36 條之强制規定披露其在本報告中提及的任何証券 ( 包括收購或卖出 ) 之利益, 或其聯繫人或關聯人士之利益中银国际证券有限责任公司中银国际控股有限公司及其附属及联营公司 2010 版权所有保留一切权利中银国际证券有限责任公司中国上海浦东银城中路 200 号中银大厦 39 楼邮编电话 : (8621) 传真 : (8621) 相关关联机构 : 中银国际研究有限公司香港花园道一号中银大厦二十楼电话 :(852) 致电香港免费电话 : 中国网通 10 省市客户请拨打 : 中国电信 21 省市客户请拨打 : 新加坡客户请拨打 : 传真 :(852) 中银国际证券有限公司香港花园道一号中银大厦二十楼电话 :(852) 传真 :(852) 中银国际控股有限公司北京代表处中国北京市西城区金融大街 28 号盈泰中心 2 号楼 15 层邮编 : 电话 : (8610) 传真 : (8610) 中银国际 ( 英国 ) 有限公司英国伦敦嘉能街 90 号 EC4N 6HA 电话 : (4420) 传真 : (4420) 中银国际 ( 美国 ) 有限公司美国纽约美国大道 1270 号 202 室 NY 电话 : (1) 传真 : (1) 中银国际 ( 新加坡 ) 有限公司注册编号 Z 新加坡百得利路四号中国银行大厦四楼 (049908) 电话 : (65) / 传真 : (65) /

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untitled 2010 8 31 *,PhD* (8610) 6622 9075 jian.zhang@bocigroup.com ( ) A BOCR thomsonreuters.com ( www.bociresearch.com.) (OVERWEIGHT)/ (BUY) ( ) 6 10% (UNDERWEIGHT)/ (SELL) ( ) 6 10% (NR) (NEUTRAL)/ (HOLD)(