目录一公司是国内核级防火材料唯一供应商公司基本情况公司主营核级防火密封材料公司股权结构合理... 7 二核电投资重启, 公司业务进入爆发期中国核能发电占比远低于世界平均水平中国核能项目重启, 未来数年内将爆发式增长

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宥嫩宁
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1 公司报告市场研究部证券研究报告海龙核科 (832026): 介入乏燃料领域, 业绩爆发在即 2015 年 07 月 24 日海龙核科 (832026) 投资评级 : 推荐投资要点 : 公司是国内核级防火材料唯一供应商海龙核科主营业务为核级防火密封材料和非核级防火密封材料的研发生产和销售, 产品主要销往核电电力交通钢铁石油化工工民建等领域, 公司是国内核级防火材料的唯一供应商截止 2014 年底, 公司总资产 1.13 亿元, 净资产为 0.63 亿元,14 年实现营业收入 4629 万元, 净利润 1293 万元一年来市场表现截至 2015/07/ % % % % % % % % % % 0.00 核电投资重启, 公司业务进入爆发期核电作为一种安全高效的清洁能源, 在全球范围内得到广泛应用, 成为能源低碳发展的高效解决方案我国核电占发电量比重仅为 2.10%, 远低于世界平均水平政府在 2014 年以来核政策转向积极, 未来几年核电装机增速有望实现 20% 的符合增长率公司作为目前国内首家并唯一的核岛防火封堵材料供应商, 已经形成了技术市场和服务壁垒, 将分享核电投资重启的盛宴介入乏燃料领域, 再拓新蓝海业务成交金额海龙核科围绕乏燃料处臵主要有三个子市场, 即乏燃料暂存容器乏燃料格架乏燃料运输容器而公司拟投产的中子板材料正是乏处理燃料处理环节中的核心材料部件中子板吸收材料市场潜力巨大, 未来 5 年核电用中子吸收材料的市场容量在 16 亿元以上后处理设施需要中子板的数量约为电站机组需求量的两倍左右, 则该市场规模约在 32 个亿左右, 合计规模达到 48 亿元盈利预测与投资建议鉴于国内核电投资重启的大背景, 当前公司正处于业绩爆发性增长的前夜, 值得看好我们测算公司未来三年归母净利润复合增长率达到 83%, 对应的 PE 分别为 23X 9X 及 5X, 估值具有显著优势, 给予推荐评级风险提示分析师 : 贺众营执业证书号 :S 电话 : 邮箱 :hezhongying@hrsec.com.cn 联系人 : 袁明电话 : 邮箱 :yuanmingsc@hrsec.com.cn 1 国家核电政策发生变化 ;2 公司的中子板项目产能供给不足请务必阅读正文之后的免责声明部分

2 目录一公司是国内核级防火材料唯一供应商公司基本情况公司主营核级防火密封材料公司股权结构合理... 7 二核电投资重启, 公司业务进入爆发期中国核能发电占比远低于世界平均水平中国核能项目重启, 未来数年内将爆发式增长核电站建设防火要求严格, 公司产品的国产化空间巨大非核级防火材料圈定重点领域, 市占率有望逐步提升三介入核乏燃料市场, 再拓巨大蓝海四估值及投资意见五风险提示六特别提示请务必阅读正文之后的免责声明部分 2

3 图表目录图表 1: 公司镇江总部图景... 4 图表 2: 公司生产车间图景... 4 图表 3: 公司近三年资产规模扩张较快... 4 图表 4: 公司近三年营收情况 ( 万元 )... 5 图表 5: 公司近三年净利润情况 ( 万元 )... 5 图表 6: 公司主要核级防火密封材料展示... 6 图表 7: 公司非核级防火密封材料展示... 6 图表 8: 核级材料占公司收入的比重逐渐提升... 7 图表 9: 公司十大股东情况... 7 图表 10: 核能发电原理 ( 以压水堆为例 )... 8 图表 11: 全球能源来源情况... 8 图表 12: 全球电力来源情况... 8 图表 13: 世界各国和地区核电比重情况... 9 图表 14: 世界各国和地区 2013 年核电发电量情况 ( 单位 : 亿千瓦时 )... 9 图表 15: 我国核电站分布情况图表 16: 我国政府核电政策发生转变图表 17: 公司核电站工程业绩图表 18: 公司研发团队实力强大图表 19: 非核级防火材料应用广泛图表 20: 乏燃料市场由三大子产品构成图表 21: 公司盈利预测简表请务必阅读正文之后的免责声明部分 3

4 一公司是国内核级防火材料唯一供应商 1 公司基本情况江苏海龙核科技材料股份有限公司设立于 2008 年, 注册资本 2900 万元, 最初设立形式为有限责任公司, 并于 2014 年 9 月转制为股份有限公司, 公司为民营企业, 实际控制人为法定代表人戴金华公司生产总部坐落于江苏镇江, 占地 80 余亩, 一期建筑面积平方米公司是国家火炬计划重点高新技术企业及中国核能行业协会理事单位图表 1: 公司镇江总部图景图表 2: 公司生产车间图景资料来源 : 公司公告, 华融证券市场研究部公司主营业务为安全防护材料中的核级防火密封材料和非核级防火密封材料的研发生产和销售, 产品主要销往核电领域电力领域 ( 火电水电风电供电类等 ) 交通领域( 轨道交通造船等 ) 钢铁领域石油化工领域工民建领域等截止 2014 年底, 公司总资产 1.13 亿元, 净资产为 0.63 亿元, 资产负债率为 43.79% 从近三年数据看, 公司资产规模扩张较快图表 3: 公司近三年资产规模扩张较快总资产 ( 亿元 ) 净资产 ( 亿元 ) 资料来源 : 公司公告, 华融证券市场研究部请务必阅读正文之后的免责声明部分 4

2014 年, 公司实现营业收入 4629 万元, 净利润 1293 万元从近三年的数据看, 公司的营收和净利润均在 2014 年有较大增幅, 主要原因是国家在 2014 年重启核电建设, 公司的核级防火材料市场景气度提升所致图表 4: 公司近三年营收情况 ( 万元 ) 图表 5: 公司近三年净利润情况 ( 万元 ) 资料来源 : 公司公告, 华融证券市场研究部 2

5 2014 年, 公司实现营业收入 4629 万元, 净利润 1293 万元从近三年的数据看, 公司的营收和净利润均在 2014 年有较大增幅, 主要原因是国家在 2014 年重启核电建设, 公司的核级防火材料市场景气度提升所致图表 4: 公司近三年营收情况 ( 万元 ) 图表 5: 公司近三年净利润情况 ( 万元 ) 资料来源 : 公司公告, 华融证券市场研究部 2 公司主营核级防火密封材料公司主要生产安全防火材料, 分为核级防火密封材料和非核级防火密封材料, 即核级产品和非核级产品 1 核级产品主要有 FS-L 防火硅酮泡沫 ( 双组份 ) FS-M 防火硅酮橡胶 ( 双组份 ) FS-M 防火硅酮橡胶 ( 双组份 ) FS-H 高密度防火硅酮橡胶 ( 双组份 ) BS-1 液体硅酮 ( 双组份, 超高密度 ) SGC-1 硅布 FS-E 防火密封胶 ( 核级硅酮弹性 ) FS-C 缝隙封堵材料 ( 核级硅酮防火填缝胶 ) 产品具有烟气无毒; 不含卤素硫等有毒成分 ;40 年以上长效性能 ; 水密烟气密 ; 耐辐照 ; 不包括基础和基本化学元素 : 铜铅锌镉锡锑汞铋和其他低熔点金属, 及它们的合金或化合物 ; 施工方便的种种特性, 产品质量较高, 符合核电行业所要求的高性能高标准, 主要销往核电行业近年来公司在核电行业的合作项目主要有辽宁红沿河核电站山东海阳核电福建宁德核电站和福建福清核电站等请务必阅读正文之后的免责声明部分 5

6 图表 6: 公司主要核级防火密封材料展示资料来源 : 公司公告, 华融证券市场研究部非核级产品有 FS-F 防火密封胶 ( 水基弹性 ) FS-I 防火密封胶 ( 水基膨胀型 ) FP-C 电缆防火涂料 ( 环保型 ) FP-CF 电缆防火涂料 ( 水性 ) FB-1 防火封堵板材 ( 防火涂层板 ) FC-1 无机堵料 ( 防火灰泥 ) FS-Z 阻火模块 (DM-A3-FS-Z 阻火模块 ) FZ-1 阻火模块 ( 防火发泡砖 ) FP-F 饰面型防火涂料 FP-T 隧道防火涂料 NCB(FP-ST) 室内超薄型钢结构防火涂料 FY-GW 耐高温防腐涂料 HLFB 阻火包 (DB-A3-HLFB 阻火包 ) HLFD-I 柔性有机堵料 (DR-A3-HLFD-I 柔性有机堵料 ) HLFD-II 无机堵料 (DW-A3-HLFD-II 无机堵料 ) 和 ZQJ 不燃防火板 ( 防火隔板 ) 图表 7: 公司非核级防火密封材料展示资料来源 : 公司公告, 华融证券市场研究部从收入结构来看, 公司业务收入分为核电项目收入及非核电项目收入 2012 年下半年公司产品开始进入核电行业, 当年核电项目收入占比不到 10%,2013 年请务必阅读正文之后的免责声明部分 6

7 公司产品成功在数个核电站的防火密封材料招投标中中标, 开始替代原进口 3M 喜利得等公司的防火密封材料, 核电项目的收入也达到 538 万, 收入占比达到 25%; 至 2014 年, 经过前期开展核电项目的经验积累, 公司生产的防火密封材料在核电系统内部已得到广泛认可, 替代进口产品的比例不断增加, 产品在多个核电项目中被使用, 因此核电项目的销售收入也因此大幅增加,2014 年 1-7 月占比达到营业收入的 60% 我们预计, 随着国内核电新开机组的上马及防火材料国产化替代进程的加快, 未来核级防火材料占比将进一步提升, 真正成为公司的核心竞争力产品图表 8: 核级材料占公司收入的比重逐渐提升类别 2014 年 1-7 月份 2013 年 2012 年金额 ( 元 ) 占比 (%) 金额 ( 元 ) 占比 (%) 金额 ( 元 ) 占比 (%) 核电项目收入非核项目收入 15,114, ,385, ,671, ,895, ,479, ,511, 总计 25,010, ,865, ,183, 资料来源 :wind, 华融证券整理 3 公司股权结构合理从股权结构看, 公司实际控制人戴金华通过持股亿致投资管理有限公司 % 的股权间接控制公司目前, 公司已确定由华融证券上海证券以及长江证券三家券商联手做市从前十大股东情况看, 公司的股权结构比较合理, 实际控制人持股比例处于一个较为合理的水平, 并且公司管理层及内部员工通过镇江海核合伙的形式持有公司的部分股权, 有效激励员工与公司形成利益共同体图表 9: 公司十大股东情况排名股东名称持股数量 ( 股 ) 占总股本比例 (%) 股本性质 1 镇江亿致投资管理有限公司 16,000, 境内法人股 2 湖南湖大海捷津杉创业投资有限公司 5,000, 境内法人股 3 镇江海核投资管理合伙企业 ( 有限合伙 ) 4,500, 境内法人股 4 镇江高科创业投资有限公司 1,500, 境内法人股 5 周翔 1,000, 个人股 6 克磊 1,000, 个人股 7 华融证券股份有限公司 900, 三板流通 A 股 8 苟孝波 550, 三板流通 A 股 9 张华萍 400, 三板流通 A 股 10 上海证券有限责任公司 150, 三板流通 A 股合计 31,000, 数据来源 :wind, 华融证券整理请务必阅读正文之后的免责声明部分 7

8 二核电投资重启, 公司业务进入爆发期 1 中国核能发电占比远低于世界平均水平核电是利用核反应堆中核裂变所释放出的热能进行发电的方式在核裂变过程中, 快中子经慢化后变为慢中子, 撞击原子核, 发生受控的链式反应, 产生热能, 生成蒸汽, 从而推动汽轮机运转核电站与我们常见的火力发电站一样, 都用蒸汽推动汽轮机做功, 带动发电机发电它们的主要不同在于蒸汽供应系统火电厂依靠燃烧化石燃料 ( 煤石油或者天然气 ) 释放的化学能将水变成蒸汽, 核电站则依靠核燃料的核裂变反应释放的核能将水变成蒸汽除反应堆外, 核电站其他系统的发电原理与常规火力发电站相仿图表 10: 核能发电原理 ( 以压水堆为例 ) 资料来源 : 中国核电招股说明书, 华融证券市场研究部核电作为一种安全高效的清洁能源, 在全球范围内得到广泛应用, 成为能源低碳发展的高效解决方案地球上核燃料储量丰富, 光铀储量就约有 417 万吨, 核燃料体积小能量大, 是除水电以外第二大低碳清洁能源世界上绝大多数国家, 特别是新兴经济体发展中国家, 坚持发展核电, 把核电作为促进经济发展保障能源供应调整能源结构的重要依靠 2013 年 1 月马来西亚吉隆坡召开亚洲核能会议, 亚洲国家未来十年计划建设 100 台新的核电机组, 越南阿联酋土耳其等国的核电项目已经落地, 亚洲成为全球核电发展最快的地区根据 2014 年 BP 世界能源统计的数据 4 显示, 在全球能源消费中, 核能占世界能源消费总量的比重约为 4.42%, 在世界能源结构中有着重要地位根据 2014 年 BP 世界能源统计及世界核协会的数据显示,2013 年全球总发电量为万亿千瓦时, 其中核电发电量为 2.36 万亿千瓦时, 占比为 10.20% 图表 11: 全球能源来源情况图表 12: 全球电力来源情况请务必阅读正文之后的免责声明部分 8

资料来源 : 2014 年 BP 世界能源统计, 华融证券市场研究部根据世界核协会 (World Nuclear Association, WNA) 的数据显示, 截至 2013 年末, 全球共有 13 个国家和地区核电占总发电量的比重超过 20%, 其中法国的核电比重高达 73.3%, 多个欧洲国家的能源供给高度依赖核电, 而我国核电占发电量的比重仅为 2.

9 资料来源 : 2014 年 BP 世界能源统计, 华融证券市场研究部根据世界核协会 (World Nuclear Association, WNA) 的数据显示, 截至 2013 年末, 全球共有 13 个国家和地区核电占总发电量的比重超过 20%, 其中法国的核电比重高达 73.3%, 多个欧洲国家的能源供给高度依赖核电, 而我国核电占发电量的比重仅为 2.10%, 远低于世界平均水平, 在各核电国家中位列倒数根据世界核协会的数据显示,2013 年全年, 全球核电发电量为 2.36 万亿千瓦时, 其中美国核电发电量为 7,902 亿千瓦时, 居全球首位图表 13: 世界各国和地区核电比重情况图表 14: 世界各国和地区 2013 年核电发电量情况 ( 单位 : 亿千瓦时 ) 资料来源 : 世界核协会, 华融证券市场研究部核电的经济性与清洁性早已得到世界公认, 目前主要影响未来核电发展进程的是核电安全带来的公共政策和公众接受度日本福岛核事故发生以后, 引起全球对核电安全性的思考和担忧虽然个别国家在核电发展上举棋不定, 但因核电对世界能源供应的不可或缺性, 大部分国家仍选择继续发展核电, 如美国核管理委员会 (NRC) 在多年停滞后重启核电计划, 于 2012 年 2 月批准新建核电站 ; 法国芬兰英国荷兰波兰等国亦表态不会放弃发展核电, 世界核电发展呈现出有进有退的新格局日本福岛核事故并没有从根本上改变核电大国发展核电的态势, 只是对核电机组设计和运行安全提出了更加严格的要求步入 2013 年, 核电的舆论环境渐趋宽松, 政策也开始放开, 对于大多数国家, 核电重启之路开启请务必阅读正文之后的免责声明部分 9

2 中国核能项目重启, 未来数年内将爆发式增长我国是世界上少数几个拥有比较完整的核工业体系的国家之一 1955 年 1 月, 中央作出了中国要发展原子能事业的战略决策, 创建我国的核工业 1958 年我国建成了第一座研究性重水反应堆和第一台回旋加速器, 标志着我国进入了原子能时代而后相继建立了铀水冶厂同位素分离厂铀转换厂核燃料元件制造厂后处理厂和一批研究设计院所

10 2 中国核能项目重启, 未来数年内将爆发式增长我国是世界上少数几个拥有比较完整的核工业体系的国家之一 1955 年 1 月, 中央作出了中国要发展原子能事业的战略决策, 创建我国的核工业 1958 年我国建成了第一座研究性重水反应堆和第一台回旋加速器, 标志着我国进入了原子能时代而后相继建立了铀水冶厂同位素分离厂铀转换厂核燃料元件制造厂后处理厂和一批研究设计院所为推进核能的和平利用, 上世纪七十年代国务院做出了发展核电的决定, 经过多年努力, 我国核电从无到有, 得到了很大的发展自 1983 年确定压水堆核电技术路线以来, 目前在压水堆核电站设计设备制造工程建设和运行管理等方面已经初步形成了一定的能力, 为实现规模化发展奠定了基础截至 2014 年底, 我国在运核电机组增至 22 台, 总装机容量突破 2000 万千瓦, 达到万千瓦, 在建 28 台机组, 总装机容量为 3062 万千瓦均分布在沿海地区, 形成了浙江秦山广东大亚湾和江苏田湾三个核电基地, 同时福建辽宁等地区均有部分核电项目投产另外, 福建辽宁山东海南广西等地的核电项目正加紧建设图表 15: 我国核电站分布情况资料来源 : 中国核能行业协会, 华融证券市场研究部 2011 年福岛事件后, 国务院暂停审批所有核电项目 2013 年之前, 政府对核电整体持审慎态度,2014 年后政策开始走向积极 2014 年 12 月田湾核电站二期获准开工,2015 年 2 月辽宁红沿河 5 6 号机组获准开工, 意味着我国进入一个核电项目审批密集阶段请务必阅读正文之后的免责声明部分 10

图表 16: 我国政府核电政策发生转变资料来源 : 中国政府网, 北极星电力网 2014 年 11 月, 国务院办公厅颁发能源领域最新规划 ( 能源发展战略行动计划 (2014-2020 年 ) ), 提出到 2020 年核电装机容量达到 5800 万千瓦, 在建容量达到 3000 万千瓦, 届时中国将成为世界第二的核电装机大国为达到上述目标, 中国将从 2015

11 图表 16: 我国政府核电政策发生转变资料来源 : 中国政府网, 北极星电力网 2014 年 11 月, 国务院办公厅颁发能源领域最新规划 ( 能源发展战略行动计划 ( 年 ) ), 提出到 2020 年核电装机容量达到 5800 万千瓦, 在建容量达到 3000 万千瓦, 届时中国将成为世界第二的核电装机大国为达到上述目标, 中国将从 2015 年开始进入第二轮核电发展高峰, 到 2020 年之前, 中国每年将有 6 至 8 台核电机组开工,6 台左右核电机组投产, 对应年核电投产装机年复合增速将接近 20%, 核电装机投产和开工规模都将达到历史最高峰 3 核电站建设防火要求严格, 公司产品的国产化空间巨大核电厂在所有情况下都必须具备足够的防火能力, 对于防火密封材料也有严格的规范性要求 : (1)HAF 102(2014 核动力厂设计安全规定 ) 第 5 第条中 : 在整个核动力厂中, 尤其是在诸如安全壳和控制室等场所中, 只要可行, 必须采用不可燃的或阻燃的和耐热的材料 (2)HAFl02/11 第中 : 设计核电厂时, 只要可行, 应使可燃材料的数量和火灾荷载保持在合理可行的最小值, 为此要尽量采用合适的非可燃材料如果没有合适的非可燃材料, 就必须采用阻燃材料第条中 : 贯穿件密封材料涂料和表面层等结构面层黏合剂衬里管道吊顶及其支撑件等物项应由鉴定过的阻燃材料构成第条中 : 在地板表面需敷设面层时, 应将不易燃的物料直接敷设到混凝土这类非可燃材料的表面特别是不要使用非阻燃的卤化塑料制品从应用层面来看, 在核岛中采用的防火材料 : 例如 2010 年建成的某工程主要采用了无机防火水泥硅酮泡沫硅酮橡胶和含铅硅铜泡沫 MCT 水密阻火模块等主要封堵材料 :1) 无机防火水泥 : 优点是造价比其他几种相对低廉, 缺点是封堵完成后固化强度较高, 如需增加电缆等, 需现场钻孔, 施工不够方便 2) 硅酮泡沫请务必阅读正文之后的免责声明部分 11

12 硅酮橡胶 : 系有机硅氧化物的聚合物, 分为硅酮泡沫硅酮橡胶 ( 也称液体硅酮 ) 硅酮橡胶的特点是属于高密度材料, 凝固时间慢, 渗透性能非常好, 对于密度高间隙小的情况下封堵效果最好, 其中含铅硅酮泡沫主要用于有放射性防护要求的区域 3)McT 封堵 ( 阻火模块 ): 采用类似于火电的水密阻火模块, 由预埋在墙或楼板上的金属框高分子材料做成的积木式组合模块及金属压紧压头组成框架为带有法兰的金属框架, 密封模块由 2 个可剥离的橡胶半块组成, 主要用于核岛几处对于水压有特殊要求的孔洞阎根据业内估算, 一台核电机组的防火封堵材料采购金额大约为 6000 万传统上, 国内核岛防火材料全部由国外进口, 主要供应商为德国的喜利得美国的 3M 和法国的 mectiss 的产品海龙自 2012 年年底承接了第一单核电项目 ( 辽宁红沿河核电项目 ) 后, 正式进入该核电行业市场至今海龙已经参与了多项核电项目, 近年来公司在核电行业的合作项目主要有辽宁红沿河核电站山东海阳核电站江苏田湾核电站浙江方家山核电站浙江三门核电站浙江秦山核电站福建宁德核电站福建福清核电站等因为核电站材料领域的科研要求高, 对于相关领域公司的研发团队提出了较高的要求, 公司目前聚齐了一批业内的科研工作者, 并与核动力院的科研团队深度合作, 形成了独特的产学研一体化优势图表 17: 公司核电站工程业绩图表 18: 公司研发团队实力强大资料来源 : 公司官网, 华融证券市场研究部公司是目前国内首家并唯一的核岛防火封堵材料供应商, 并逐渐形成了技术市场和服务壁垒 1) 技术壁垒 : 核电行业是技术密集型的行业, 核物理化学和复合材料等领域的专家稀缺产品研发及检测具有技术手段复杂周期长投入大的特点, 国内权威检测机构仅两家核级产品具有较高的技术要求, 不仅限于防火性能, 还包括耐辐照性耐 LOCA 性水密气密性等指标要求核级产品需要取得公安部消防产品合格评定中心核级设备鉴证中心国家防火建筑材料监督检验中心国家防水建筑材料检验中心国家合成树脂检验中心以及一些权威鉴证机构等一系列的产品认证之后才能得到市场认可, 在市场上销售 ;2) 市场壁垒 : 核级防护材料是信任特征很强的产品, 因此客户对产品的实际应用业绩非常重视, 无实际应用业绩的产品即使经过严格的工厂检查国家级的检验报告认证, 也难以获得请务必阅读正文之后的免责声明部分 12

13 通行证, 同时公司相对外资公司具有成本优势, 产品价格相对低 20% 多, 部分产品达到 50%;3) 核级防护材料的销售不仅是卖产品, 也是在为客户提供技术解决方案和施工安装服务, 其施工安装, 必须严格按照国家制定的行业标准执行从以上壁垒来看, 短期内, 很难有国内竞争对手的产品对公司的产品形成威胁 4 非核级防火材料圈定重点领域, 市占率有望逐步提升公司非核级防火材料应用范围极广, 包括通讯电力冶金石油化工公共交通工业厂房和商业住宅, 可以说需要电缆的地方就需要防火材料公司生产的非核级产品可适用于电气盘柜电缆竖井等大型孔洞封堵, 电缆桥架电缆沟及电缆隧道的防火封堵, 工业与民用建筑室内机构等受火灾破坏性较大的物件的防火保护, 特别适用于场馆和工业厂房中裸露钢结构的保护, 以及适用于涂刷电缆侨架及仪表管等, 销售范围较广, 主要销往钢梁设备生产行业等各个行业公司生产的非核级防火密封材料一直处于市场中质量较高的水平, 具有强有力的市场地位公司产品属于防火密封材料中的的新型材料产品, 具备烟气无毒不含卤素硫等有毒成份的特性, 为环保型产品, 因此毛利率与一般的防火材料产品相比较高图表 19: 非核级防火材料应用广泛工程应用示意资料来源 : 公司官网, 华融证券市场研究部凡是用到电缆的地方都要用到防火材料! 防火材料国内市场需求巨大据综合测算, 防火材料市场需求量约为固定资产投资总额的千分之一仅 2015 年, 预计国内的防火材料市场就达到 300 亿元的容量, 同时该市场由于进入门槛较低, 参与者众多 ( 国内约 200 余家 ), 竞争比较激烈, 属于完全竞争的市场公司根据自身的优势, 明确了其中公司重点布局的电力 / 石化 / 通讯 / 交通四大领域, 市场规模达到 240 亿元, 公司的发展目标是未来占据这四大领域市场 10% 的份额三介入核乏燃料市场, 再拓巨大蓝海乏燃料又称辐照核燃料, 是经受过辐射照射使用过的核燃料, 通常是由核电站的核反应堆产生核燃料在堆内经中子轰击发生核反应, 经一定时间从堆内卸出它含有大量未用完的可增殖材料 238U 或 232Th, 未烧完的和新生成的易裂变材料请务必阅读正文之后的免责声明部分 13

14 239Pu 235U 或 233U 以及核燃料在辐照过程中产生的镎镅锔等超铀元素, 另外还有裂变元素 90Sr 137Cs 99Tc 等这种燃料的铀含量降低, 无法继续维持核反应, 所以叫乏燃料乏核燃料中包含有大量的放射性元素, 因此具有放射性, 如果不加以妥善处理, 会严重影响环境与接触它们的人的健康目前对于乏燃料的普遍处理做法是先存储在堆内燃料池中, 经过数年衰减后, 堆外暂存, 再通过运输容器送至后处理厂进一步处理围绕乏燃料处臵会产生三个子市场, 即乏燃料暂存容器乏燃料格架乏燃料运输容器而公司拟投产的中子板材料正是乏处理燃料处理环节中的核心材料部件, 其功能主要在于控制乏燃料的反应性, 确保乏燃料处于次临界状态, 防止核安全事故的发生图表 20: 乏燃料市场由三大子产品构成资料来源 : 公司官网, 华融证券市场研究部中子板吸收材料市场潜力巨大, 根据测算, 一台机组乏燃料水池需要的中子吸收材料在 25 吨左右, 需求量约为人民币 4000 万 / 台, 未来 5 年核电用中子吸收材料的市场容量在 16 亿元以上 ( 应用于新建 40 台机组 ) 后处理设施需要中子板的数量约为电站机组需求量的两倍左右, 则该市场规模约在 32 个亿左右, 合计 48 亿元 2008 年 11 月, 海龙公司与中国核动力研究设计院签订了核电国产化关键材料及其他技术战略合作协议, 共同研发核级中子吸收材料乏燃料储存材料预警式智能材料及系统目前, 公司的中子板吸收材料研发工作已经完成, 中国核动力研究设计院所有的相关三项专利由公司独占许可乏燃料贮运用 B4C-Al 中子吸收材料项目顺利通过部级科学技术成果鉴定, 该产品可直接应用于三代电站的乏燃料贮存, 还可以用于其它电站乏燃料水池及干式贮存, 并可推广应用于研究实验堆军用核动力装臵燃料运输和贮存容器等方面, 目前已经进入量产阶段, 预计 2015 年即可接到相应订单中子板吸收材料市场此前全部由外资企业把控, 公司此番通过与中国核动力研究院的深度合作研发成功, 凭借综合性价比的优势以及国家既定的核产业链国产化请务必阅读正文之后的免责声明部分 14

15 的政策, 有望复制此前核级防火材料的成功模式, 实现快速的市场扩张我们看好公司在乏燃料市场的独特竞争优势带来的蓝海开拓者地位四估值及投资意见我们对于公司的盈利测算主要基于三点 : 1 未来 5 年, 受国家政策支持, 核电行业投资到位, 每年 6-8 台机组开工 ; 2 公司的中子板材料国产化顺利推进, 利用综合性价比优势占据该市场的主要份额 ; 3 公司的非核级防火材料在四大领域的战略布局顺利推进, 牢牢把握差异化竞争优势我们对于公司的整体判断是, 公司的未来成长性主要集中在核级防火材料的国产化替代及乏燃料后处理领域, 公司的产品布局合理, 竞争优势在国内公司中独树一臶, 鉴于国内核电投资重启, 当前公司正处于爆发性增长的前夜, 其成长性值得看好因为产品具有较强的定价能力, 净利率有望保持在稳定保持 20% 左右的水平我们对于公司未来的成长性充满信心, 预计公司未来 5 年内将保持极高的成长速度在不考虑股权进一步稀释的情况下, 我们测算公司未来三年归母净利润复合增长率达到 83%, 对应的 PE 分别为 23X 9X 及 5X, 估值具有显著的优势, 给予推荐评级图表 21: 公司盈利预测简表关键指标 2012A 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入 ( 百万 ) 增长率 (%) 归属母公司股东净利润 ( 百万 ) 增长率 (%) -- 3, EPS( 摊薄 ) 基准股本 ( 百万股 ) PE 5, 资料来源 :WIND, 华融证券市场研究部五风险提示 1 国家核电政策发生变化 ; 2 公司的中子板项目产能供给不足 ; 请务必阅读正文之后的免责声明部分 15

16 六特别提示本报告出自华融证券市场研究部, 华融证券是海龙核科股份有限公司新三板做市商, 持有公司股票 90 万股由此可能因利益冲突, 产生管理风险或道德风险, 请客户了解并关注相关风险, 自主审慎做出投资决策并自行承担投资后果请务必阅读正文之后的免责声明部分 16

17 投资评级定义公司评级强烈推荐推荐中性卖出预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数升幅在 15% 以上预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数升幅在 5% 到 15% 预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数变动在 -5% 到 5% 内预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数跌幅在 15% 以上行业评级看好预期未来 6 个月内行业指数优于市场指数 5% 以上中性预期未来 6 个月内行业指数相对市场指数持平看淡预期未来 6 个月内行业指数弱于市场指数 5% 以上免责声明贺众营, 在此声明, 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿等华融证券股份有限公司 ( 已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格 ) 已在知晓范围内按照相关法律规定履行披露义务华融证券股份有限公司 ( 以下简称公司 ) 的资产管理和证券自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见和建议不一致的投资决策本报告仅提供给公司客户有偿使用公司不会因接收人收到本报告而视其为客户公司会授权相关媒体刊登研究报告, 但相关媒体客户并不视为公司客户本报告版权归公司所有未获得公司书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制传播, 不得以任何形式侵害该报告版权及所有相关权利本报告中的信息建议等均仅供公司客户参考之用, 不构成所述证券买卖的出价或征价本报告并未考虑到客户的具体投资目的财务状况以及特定需求, 在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估, 并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求, 必要时可就研究报告相关问题咨询公司的投资顾问公司市场研究部及其分析师认为本报告所载资料来源可靠, 但公司对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证, 也不承担任何投资者因使用本报告而产生的任何责任公司及其关联方可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务, 敬请投资者注意可能存在的利益冲突及由此造成的对本报告客观性的影响华融证券股份有限公司市场研究部地址 : 北京市西城区金融大街 8 号 A 座 5 层 (100033) 传真 : 网址 : 请务必阅读正文之后的免责声明部分 17

电总量的比例分别为 77.1% 19.4% 和 28.5% 我国核电发电量无论从占世界发电量比例还是占国内发电总量情况看, 均与核电强国差距较大根据国家能源发展战略行动计划 ( 年 ), 我国核电中长期发展规划目标 : 到 2020 年, 中国大陆运行核电装机容量将达到 580

电总量的比例分别为 77.1% 19.4% 和 28.5% 我国核电发电量无论从占世界发电量比例还是占国内发电总量情况看, 均与核电强国差距较大根据国家能源发展战略行动计划 ( 年 ), 我国核电中长期发展规划目标 : 到 2020 年, 中国大陆运行核电装机容量将达到 580 化工行业证券研究报告新三板公司研究海龙核科 (832026.OC) 发展核电辅材, 业绩望放光彩 2016 年 2 月 29 日投资要点当前价 : 目标价 : 买入 ( 首次评级 ) 21.62 元 23.36-29.2 元分析师 : 付立春执业编号 :S0300515120001 电话 :010-8493 8897 邮箱 :fulichun@lxsec.com 研究助理 : 陈博电话 :010-6440