证 券 研 究 报 告 公 司 研 究 首 次 覆 盖 凌 云 股 份 ( sh) 买 入 增 持 持 有 卖 出 资 料 来 源 : 信 达 证 券 研 发 中 心 信 达 证 券 股 份 有 限 公 司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 区 闹 市

Transcription

1 兵 工 改 革, 凌 云 争 先 凌 云 股 份 ( sh) 首 次 覆 盖 报 告 2015 年 06 月 09 日 范 海 波 行 业 分 析 师 皮 建 国 行 业 分 析 师 刘 磊 研 究 助 理 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露

2 证 券 研 究 报 告 公 司 研 究 首 次 覆 盖 凌 云 股 份 ( sh) 买 入 增 持 持 有 卖 出 资 料 来 源 : 信 达 证 券 研 发 中 心 信 达 证 券 股 份 有 限 公 司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 区 闹 市 口 大 街 9 号 院 1 号 楼 6 层 研 究 开 发 中 心 邮 编 : 首 次 评 级 凌 云 股 份 相 对 沪 深 300 表 现 资 料 来 源 : 信 达 证 券 研 发 中 心 公 司 主 要 数 据 ( ) 收 盘 价 ( 元 ) 周 内 股 价 波 动 区 间 ( 元 ) 最 近 一 月 涨 跌 幅 (%) 总 股 本 ( 亿 股 ) 3.62 流 通 A 股 比 例 (%) 100 总 市 值 ( 亿 元 ) 范 海 波 CFA, 行 业 分 析 师 执 业 编 号 :S 联 系 电 话 : 邮 箱 :fanhaibo@cindasc.com 皮 建 国 行 业 分 析 师 执 业 编 号 :S 联 系 电 话 : 邮 箱 :pijianguo@cindasc.com 刘 磊 研 究 助 理 联 系 电 话 : 邮 箱 :liulei2@cindasc.com 兵 工 改 革, 凌 云 争 先 本 期 内 容 提 要 : 2015 年 06 月 09 日 凌 云 股 份 是 兵 工 集 团 旗 下 军 转 民 企 业 的 典 范 凌 云 股 份 前 身 为 国 营 333 厂 ( 生 产 高 榴 弹 ), 军 品 停 止 订 货 后 转 作 纯 民 品 经 过 多 年 发 展, 凌 云 股 份 主 营 业 务 在 技 术 实 力 销 售 规 模 市 场 占 有 率 和 品 牌 等 方 面 均 具 备 较 强 的 竞 争 力 凌 云 股 份 有 望 成 为 兵 工 集 团 的 资 本 平 台 凌 云 股 份 ( 或 凌 云 集 团 ) 资 本 运 作 经 验 丰 富, 多 年 来 以 合 资 并 购 等 股 权 多 元 化 模 式 迅 速 做 强 做 大 2014 年 末 凌 云 股 份 公 布 定 增 预 案, 控 股 股 东 凌 云 集 团 和 中 兵 投 资 合 计 认 购 额 达 到 募 集 资 金 总 额 的 2/3, 为 下 一 步 资 本 运 作 创 造 了 条 件 凌 云 股 份 将 受 益 于 兵 工 集 团 改 革 2015 年 3 月, 兵 工 集 团 董 事 长 尹 家 绪 发 表 春 天 的 召 唤 一 文, 指 明 了 兵 工 集 团 产 业 结 构 调 整 的 方 向 和 策 略 我 们 认 为, 兵 工 集 团 在 完 成 首 阶 段 集 团 公 司 层 面 的 整 合 后, 将 加 速 推 进 集 团 二 级 子 集 团 ( 实 体 产 业 ) 的 改 革 盈 利 预 测 与 投 资 评 级 : 我 们 预 计 凌 云 股 份 2015 年 至 2017 年 营 业 收 入 为 亿 元 亿 元 和 亿 元, 归 母 净 利 润 为 1.67 亿 元 1.92 亿 元 和 2.25 亿 元, 对 应 的 EPS 分 别 为 0.46 元,0.53 元 和 0.62 元 按 照 2015 年 6 月 8 日 收 盘 价 元 计 算, 对 应 PE 分 别 为 54 倍 47 倍 和 40 倍 首 次 覆 盖 给 予 凌 云 股 份 买 入 评 级 股 价 催 化 剂 : 凌 云 集 团 资 产 注 入 上 市 公 司 ; 兵 工 集 团 改 革 方 案 落 地 风 险 因 素 : 原 材 料 价 格 上 涨 将 提 升 汽 车 零 部 件 及 塑 料 管 道 材 料 的 生 产 成 本 ; 汽 车 零 部 件 和 市 政 管 道 市 场 开 放, 竞 争 形 势 有 恶 化 风 险 ; 本 次 定 向 增 发 能 否 通 过 证 监 会 审 核 存 在 不 确 定 性 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 5, , , , , 增 长 率 YoY % 15.36% 16.35% 14.72% 13.55% 14.20% 归 母 净 利 润 ( 百 万 元 ) 增 长 率 YoY% 14.65% 1.92% 21.65% 14.98% 17.05% 毛 利 率 % 18.80% 19.69% 19.25% 19.24% 19.23% 净 资 产 收 益 率 ROE% 7.19% 6.96% 7.94% 8.41% 9.02% 每 股 收 益 EPS( 元 ) 市 盈 率 P/E( 倍 ) 市 净 率 P/B( 倍 ) 资 料 来 源 :wind, 信 达 证 券 研 发 中 心 预 测 注 : 股 价 为 2015 年 06 月 08 日 收 盘 价 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露

3 目 录 投 资 聚 焦...1 兵 工 集 团 旗 下 军 转 民 标 杆...3 高 榴 炮 厂 成 功 实 现 军 转 民 年 启 动 定 向 增 发...3 产 品 市 场 与 资 本 市 场 双 轮 驱 动...5 借 力 资 本 力 量 实 现 快 速 成 长...5 依 托 技 术 优 势 提 升 市 场 占 有 率...6 经 营 财 务 状 况 良 好...8 春 天 的 召 唤, 兵 工 集 团 改 革 再 起...9 尹 总 撰 文 再 掀 兵 工 改 革 热 潮...9 凌 云 股 份 有 望 成 为 兵 工 集 团 的 资 产 整 合 平 台 盈 利 预 测 估 值 与 投 资 评 级 盈 利 预 测 及 假 设 估 值 与 投 资 评 级 风 险 因 素 表 目 录 表 1 定 向 增 发 拟 发 行 对 象 认 购 份 额... 4 表 2 凌 云 股 份 ( 或 凌 云 集 团 ) 资 本 运 作 历 程 一 览 表... 5 表 3 兵 器 工 业 集 团 旗 下 二 级 集 团 及 上 市 公 司 表 4 分 业 务 2015 年 至 2017 年 营 业 收 入 和 毛 利 率 预 测 表 5 汽 车 零 部 件 行 业 上 市 公 司 一 致 性 预 期 与 估 值 比 较 图 目 录 图 1 凌 云 股 份 主 营 产 品... 3 图 2 定 向 增 发 前 后 凌 云 股 份 股 权 结 构 及 控 股 比 例... 4 图 3 近 十 年 汽 车 零 部 件 行 业 销 售 收 入 及 增 速 和 毛 利 率... 6 图 4 近 十 年 塑 料 材 料 行 业 销 售 收 入 及 增 速 和 毛 利 率... 7 图 5 凌 云 股 份 上 市 以 来 营 业 收 入 归 母 净 利 润 毛 利 率 和 净 利 率... 8 图 6 凌 云 股 份 分 业 务 收 入 和 分 业 务 毛 利... 9 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露

4 投 资 聚 焦 核 心 观 点 / 投 资 逻 辑 凌 云 股 份 是 兵 工 集 团 旗 下 成 功 实 施 军 转 民 战 略 的 标 杆 型 企 业 凌 云 股 份 前 身 是 生 产 高 榴 弹 的 国 营 333 厂, 军 品 停 止 订 货 后 转 型 做 民 品, 从 承 接 天 津 大 发 四 种 八 件 加 工 业 务 开 始 逐 步 切 入 汽 车 零 部 件 领 域, 后 又 通 过 与 外 商 合 资 设 立 公 司 开 拓 塑 料 管 件 业 务 当 前, 凌 云 股 份 已 经 形 成 了 汽 车 零 部 件 和 市 政 管 道 系 统 两 大 主 营 业 务, 技 术 实 力 强, 产 品 市 场 占 有 率 高, 是 兵 工 集 团 军 转 民 的 成 功 典 范 凌 云 股 份 有 望 成 为 兵 工 集 团 改 革 的 资 本 平 台 2014 年 年 末 凌 云 股 份 公 布 定 向 增 发 预 案, 非 公 开 发 行 不 超 过 8.84 亿 股, 募 集 资 金 不 超 过 12 亿 元, 控 股 股 东 凌 云 集 团 和 兵 工 集 团 的 全 资 子 公 司 中 兵 投 资 合 计 认 购 额 达 到 募 集 资 金 总 额 的 2/3, 使 得 兵 工 集 团 对 凌 云 股 份 的 持 股 比 例 提 升 至 40%, 为 下 一 步 资 本 运 作 创 造 了 条 件 凌 云 股 份 ( 及 凌 云 集 团 ) 是 兵 工 集 团 旗 下 资 本 运 作 能 力 较 强 的 企 业, 股 权 多 元 化 是 其 重 要 的 发 展 模 式, 近 十 年 凌 云 股 份 ( 及 凌 云 集 团 ) 通 过 合 资 并 购 等 手 段 迅 速 扩 大 业 务 规 模, 提 升 市 场 占 有 率 2015 年 兵 工 集 团 改 革 有 望 加 速 实 施 2015 年 3 月, 兵 工 集 团 董 事 长 尹 家 绪 继 2014 年 兵 器 的 春 天 后 再 次 撰 文 春 天 的 召 唤, 指 明 产 业 结 构 调 整 是 当 下 兵 工 集 团 改 革 的 主 要 任 务 在 我 国 军 工 资 产 证 券 化 的 大 背 景 下, 我 们 认 为, 兵 工 集 团 在 完 成 首 阶 段 集 团 公 司 层 面 的 改 革 后, 将 稳 步 推 进 二 级 子 集 团 ( 实 体 产 业 ) 的 改 革 与 调 整 与 市 场 不 同 之 处 凌 云 股 份 是 纯 民 品 企 业, 但 控 股 股 东 凌 云 集 团 在 2011 年 兵 工 集 团 结 构 调 整 中 并 入 了 三 家 从 事 军 品 业 务 的 成 员 单 位 ( 即 凌 云 太 行 凌 云 燕 兴 和 凌 云 长 城 光 电 ), 成 为 军 民 融 合 式 企 业 凌 云 股 份 在 民 用 汽 车 零 部 件 塑 料 管 件 等 领 域 积 累 的 技 术 经 验 有 望 拓 展 到 军 品 领 域, 为 再 次 参 军 奠 定 基 础 股 价 催 化 剂 凌 云 集 团 资 产 注 入 上 市 公 司 ; 兵 工 集 团 改 革 方 案 落 地 盈 利 预 测 与 投 资 评 级 由 于 定 向 增 发 方 案 尚 未 通 过 证 监 会 审 核, 我 们 暂 不 考 虑 该 次 定 向 增 发 对 估 值 的 影 响 我 们 预 计 凌 云 股 份 2015 年 至 2017 年 营 业 收 入 为 亿 元 亿 元 和 亿 元, 归 母 净 利 润 为 1.67 亿 元 1.92 亿 元 和 2.25 亿 元, 对 应 的 EPS 分 别 为 0.46 元,0.53 元 和 0.62 元 按 照 2015 年 6 月 8 日 收 盘 价 元 计 算, 对 应 PE 分 别 为 54 倍 47 倍 和 40 倍 考 虑 到 凌 云 股 份 估 值 尚 低 于 汽 车 零 部 件 行 业 的 平 均 水 平, 并 且 在 兵 工 集 团 改 革 背 景 下 凌 云 股 份 有 望 成 为 集 团 的 资 本 平 台, 首 次 覆 盖 我 们 给 予 公 司 买 入 的 评 级 风 险 因 素 1 上 游 原 材 料 价 格 上 涨 将 提 升 汽 车 零 部 件 和 塑 料 管 道 材 料 的 生 产 成 本 ; 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 1

5 2 汽 车 零 部 件 和 市 政 管 道 行 业 属 于 开 放 竞 争 市 场, 对 下 游 用 户 议 价 能 力 低, 竞 争 形 势 有 恶 化 风 险 ; 3 本 次 定 向 增 发 能 否 通 过 证 监 会 审 核 尚 存 在 不 确 定 性 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 2

6 兵 工 集 团 旗 下 军 转 民 标 杆 高 榴 炮 厂 成 功 实 现 军 转 民 凌 云 工 业 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 凌 云 股 份 ) 是 中 国 兵 器 工 业 集 团 公 司 ( 以 下 简 称 兵 工 集 团 ) 下 属 北 方 凌 云 工 业 集 团 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 凌 云 集 团 ) 控 股 的 上 市 公 司 凌 云 股 份 ( 或 凌 云 集 团 ) 前 身 是 国 营 333 厂, 专 门 生 产 军 用 三 七 高 榴 弹 军 品 停 止 供 货 后, 以 承 接 天 津 大 发 四 种 八 件 起 步, 跨 入 汽 车 零 部 件 制 造 领 域, 成 为 纯 民 品 企 业 2003 年 凌 云 股 份 登 陆 A 股 市 场, 成 为 兵 工 集 团 旗 下 首 批 上 市 公 司 之 一 凌 云 股 份 经 过 十 多 年 发 展, 已 经 形 成 了 汽 车 零 部 件 和 市 政 工 程 管 道 两 大 主 营 业 务 汽 车 零 部 件 业 务 产 品 线 丰 富, 市 场 占 有 率 高 具 体 产 品 有 汽 车 车 身 结 构 件 汽 车 等 速 万 向 节 前 驱 动 轴 汽 车 尼 龙 管 路 系 统 汽 车 橡 胶 管 路 及 总 成 汽 车 装 饰 密 封 件 等 凌 云 股 份 汽 车 金 属 零 部 件 在 国 内 相 关 市 场 占 据 33% 的 市 场 份 额, 位 居 全 国 第 一, 其 中 辊 压 车 门 框 类 产 品 市 场 占 有 率 为 29.5%; 防 撞 杆 产 品 市 场 占 有 率 为 36.9%; 汽 车 管 路 系 统 在 国 内 卡 车 市 场 占 据 70% 以 上 的 份 额, 稳 居 第 一 ; 汽 车 橡 胶 管 路 在 国 内 相 关 市 场 位 居 前 两 位 ; 等 速 万 向 节 前 驱 动 轴 国 内 市 场 占 有 率 排 名 第 三 市 政 工 程 管 道 产 品 主 要 用 于 天 然 气 和 供 水 系 统 凌 云 股 份 市 政 工 程 管 道 业 务 中 天 然 气 管 道 是 主 要 收 入 来 源, 已 占 据 国 内 燃 气 市 场 51% 的 份 额, 稳 居 国 内 龙 头 地 位 在 保 持 燃 气 市 场 优 势 地 位 的 同 时, 凌 云 股 份 正 在 开 拓 供 水 管 道 市 场 目 前, 凌 云 和 亚 大 是 我 国 汽 车 制 造 业 和 市 政 工 程 管 道 配 输 业 的 知 名 品 牌 图 1 凌 云 股 份 主 营 产 品 资 料 来 源 : 公 司 主 页 2014 年 启 动 定 向 增 发 2014 年 12 月 23 日, 凌 云 股 份 公 布 定 向 增 发 方 案, 拟 向 凌 云 集 团 中 兵 投 资 管 理 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 中 兵 投 资 ) 长 城 国 融 投 资 管 理 有 限 公 司 南 京 瑞 森 投 资 管 理 合 伙 企 业 ( 有 限 合 伙 ) 和 苏 州 瑞 顺 创 业 投 资 企 业 ( 有 限 合 伙 ) 非 公 开 发 行 不 超 过 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 3

7 8.84 亿 股, 募 集 资 金 不 超 过 12 亿 元 该 次 非 公 开 发 行 股 票 的 增 发 价 格 为 元 / 股, 扣 除 发 行 费 用 后 的 募 集 资 金 净 额 中 的 70,000 万 元 将 用 于 偿 还 借 款, 其 余 募 集 资 金 用 于 补 充 流 动 资 金 值 得 关 注 的 是, 控 股 股 东 凌 云 集 团 及 其 兵 工 集 团 全 资 子 公 司 中 兵 投 资 在 本 次 定 增 中 的 合 计 认 购 额 达 到 募 集 资 金 总 额 的 2/3 表 1 定 向 增 发 拟 发 行 对 象 认 购 份 额 序 号 名 称 / 姓 名 认 购 金 额 ( 元 ) 认 购 股 份 数 认 购 比 例 1 凌 云 集 团 400,000,000 29,476, % 2 中 兵 投 资 400,000,000 29,476, % 3 长 城 国 融 投 资 管 理 有 限 公 司 200,000,000 14,738, % 4 南 京 瑞 森 投 资 管 理 合 伙 企 业 ( 有 限 合 伙 ) 150,000,000 11,053, % 5 苏 州 瑞 顺 创 业 投 资 企 业 ( 有 限 合 伙 ) 50,000,000 3,684, % 合 计 1,200,000,000 88,430, % 资 料 来 源 :wind 资 讯 目 前, 定 向 增 发 的 相 关 材 料 已 经 上 报 到 证 监 会, 正 在 审 核 阶 段 本 次 定 增 完 成 后, 大 股 东 凌 云 集 团 的 持 股 比 例 将 从 34.11% 降 至 33.96%, 但 上 市 公 司 的 实 际 控 制 人 兵 工 集 团 通 过 凌 云 集 团 和 中 兵 投 资 对 凌 云 股 份 的 控 股 比 例 将 提 升 至 40.51% 我 们 认 为, 兵 工 集 团 作 为 大 型 国 有 军 工 集 团, 需 要 保 持 对 旗 下 上 市 公 司 的 控 制 能 力, 倘 若 本 轮 定 增 顺 利 完 成, 兵 工 集 团 的 控 股 比 例 提 升, 可 为 下 一 步 集 团 层 面 的 资 本 运 作 创 造 条 件 图 2 定 向 增 发 前 后 凌 云 股 份 股 权 结 构 及 控 股 比 例 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 4

8 国 务 院 国 有 资 产 管 理 委 员 会 国 务 院 国 有 资 产 管 理 委 员 会 100% 100% 中 国 兵 器 工 业 集 团 公 司 中 国 兵 器 工 业 集 团 公 司 65.28% 65.28% 100% 北 方 凌 云 工 业 集 团 有 限 公 司 北 方 凌 云 工 业 集 团 有 限 公 司 中 兵 投 资 管 理 有 限 责 任 公 司 34.11% 33.96% 6.55% 凌 云 工 业 股 份 有 限 公 司 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 信 达 研 究 中 心 整 理 凌 云 工 业 股 份 有 限 公 司 产 品 市 场 与 资 本 市 场 双 轮 驱 动 借 力 资 本 力 量 实 现 快 速 成 长 早 在 上 世 纪 80 年 代, 面 对 军 品 全 部 下 马 的 窘 境, 凌 云 集 团 为 求 生 存 被 迫 转 向 民 品 市 场 在 成 功 切 入 到 汽 车 零 部 件 领 域 后, 通 过 引 进 外 资 成 立 了 兵 工 集 团 旗 下 第 一 家 中 外 合 资 企 业 亚 大 塑 料 制 品 有 限 公 司 自 此, 凌 云 集 团 逐 步 尝 试 以 合 资 合 作 的 方 式 实 现 产 业 链 拓 展, 如 合 资 成 立 等 速 万 向 节 公 司 汽 车 胶 管 公 司 等 极 大 丰 富 了 公 司 的 产 品 线 为 了 顺 应 企 业 发 展 的 需 要, 2003 年 8 月, 凌 云 股 份 登 陆 A 股 市 场, 成 为 兵 工 集 团 旗 下 首 批 进 入 资 本 市 场 的 企 业 2010 年 10 月, 凌 云 股 份 公 司 又 通 过 非 公 开 发 行 股 票 募 集 资 金, 为 凌 云 股 份 加 速 成 长 提 供 了 充 足 动 力 表 2 凌 云 股 份 ( 或 凌 云 集 团 ) 资 本 运 作 历 程 一 览 表 时 间 事 件 1985 年 与 澳 大 利 亚 管 道 公 司 合 资 成 立 亚 大 亚 大 公 司 ; 1995 年 与 美 国 通 用 合 资 成 立 等 速 万 向 节 公 司, 与 丹 麦 橡 胶 公 司 合 资 成 立 汽 车 胶 管 公 司 ; 2003 年 凌 云 股 份 IPO 上 市, 兵 工 集 团 旗 下 首 批 上 市 企 业 ; 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 5

9 2010 年 凌 云 股 份 定 向 增 发, 收 购 凌 云 集 团 资 产 ; 2012 年 凌 云 集 团 收 购 德 国 凯 毅 德 公 司 ( 全 球 最 大 车 锁 企 业 )100% 股 权 ; 2015 年 凌 云 股 份 收 购 德 国 WAG 公 司 ( 生 产 汽 车 车 门 后 挡 板 引 擎 盖 组 件 和 结 构 件 等 )100% 股 权 资 料 来 源 : 公 司 主 页, 信 达 研 究 中 心 整 理 2011 年 6 月, 按 照 兵 工 集 团 统 一 规 划 安 排, 原 兵 工 集 团 所 属 三 家 成 员 单 位 整 体 划 转 至 凌 云 集 团, 使 凌 云 集 团 从 一 个 纯 民 品 纯 市 场 化 的 企 业 转 换 为 军 民 融 合 子 集 团 重 组 后 的 凌 云 集 团 明 确 了 军 品 优 先 以 民 为 主 军 民 结 合 的 发 展 定 位 在 抓 好 主 导 民 品 汽 车 零 部 件 和 市 政 工 程 管 道 的 基 础 上, 逐 渐 把 发 展 的 触 角 延 伸 到 军 品 领 域, 并 借 助 自 身 优 势, 不 断 拓 展 军 品 发 展 空 间 目 前, 凌 云 集 团 下 属 二 级 子 公 司 包 括 凌 云 股 份 河 北 太 行 机 械 工 业 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 凌 云 太 行 ) 河 北 燕 兴 机 械 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 凌 云 燕 兴 ) 北 京 北 方 长 城 光 电 仪 器 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 凌 云 长 城 光 电 ) 和 北 京 凌 云 凯 毅 德 投 资 管 理 有 限 公 司 其 中, 凌 云 太 行 凌 云 燕 兴 和 凌 云 长 城 光 电 都 具 备 军 品 业 务 承 制 资 格 凌 云 集 团 已 率 先 实 现 民 参 军 根 据 公 开 报 道, 凌 云 集 团 将 汽 车 管 路 系 统 的 技 术 经 验 应 用 到 军 用 市 场, 为 军 用 装 甲 车 辆 解 决 管 路 难 题 凌 云 集 团 根 据 兵 工 集 团 启 动 的 装 甲 车 辆 紧 固 密 封 技 术 基 础 工 程 项 目, 成 立 了 装 甲 车 辆 紧 固 密 封 管 路 系 统 项 目 专 项 小 组, 以 凌 云 长 城 光 电 公 司 作 为 主 体 单 位, 将 汽 车 管 路 系 统 的 先 进 技 术 和 成 功 经 验 应 用 到 装 甲 车 辆, 大 大 提 升 了 军 用 车 辆 的 可 靠 性 ( 信 息 来 源 : 我 们 认 为, 尽 管 凌 云 股 份 当 前 还 属 于 纯 民 品 上 市 公 司, 但 控 股 股 东 凌 云 集 团 通 过 重 组 已 经 臵 入 军 工 资 产, 并 且 明 确 了 军 品 优 先 以 民 为 主 军 民 结 合 的 战 略 定 位 这 为 凌 云 股 份 未 来 向 军 品 领 域 拓 展 提 供 了 契 机 依 托 技 术 优 势 提 升 市 场 占 有 率 汽 车 零 部 件 研 制 是 凌 云 股 份 的 基 础 产 业 从 行 业 规 律 看, 汽 车 零 部 件 行 业 与 下 游 整 车 工 业 相 互 促 进, 共 同 发 展 近 十 年, 伴 随 着 我 国 整 车 产 业 的 高 速 发 展, 汽 车 零 部 件 行 业 的 市 场 规 模 也 不 断 增 大 2004 年 至 2014 年 我 国 汽 车 零 部 件 行 业 销 售 规 模 从 3118 亿 元 增 长 到 亿 元, 十 年 内 的 复 合 增 长 率 约 为 25% 2010 年 以 来, 由 于 整 车 行 业 增 速 下 滑, 汽 车 零 部 件 行 业 增 速 也 同 步 下 调,2014 年 增 速 行 业 增 速 降 低 至 7.30%, 为 十 年 来 最 低 水 平 由 于 对 下 游 整 车 行 业 处 于 弱 势 地 位, 汽 车 零 部 件 企 业 几 乎 没 有 产 品 定 价 权, 导 致 产 品 毛 利 率 普 遍 不 高 2010 年 以 来, 汽 车 零 部 件 行 业 的 平 均 毛 利 率 水 平 大 约 在 14% 至 15% 左 右 我 们 认 为, 面 对 当 前 汽 车 零 部 件 行 业 的 竞 争 环 境, 行 业 内 企 业 需 要 从 两 方 面 谋 求 发 展 : 第 一, 不 断 开 发 高 附 加 值 产 品, 提 升 毛 利 率 水 平 ; 第 二, 加 强 与 整 车 企 业 合 作, 扩 大 产 品 销 售 规 模 和 市 场 占 有 率, 同 时 有 效 控 制 费 用 图 3 近 十 年 汽 车 零 部 件 行 业 销 售 收 入 及 增 速 和 毛 利 率 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 6

10 资 料 来 源 :wind 资 讯 凌 云 股 份 注 重 技 术 创 新, 汽 车 零 部 件 产 品 具 备 与 整 车 厂 同 步 设 计 开 发 能 力 和 试 验 检 测 手 段, 多 年 来 积 累 了 大 量 具 有 自 主 知 识 产 权 的 关 键 技 术, 每 年 都 有 上 百 个 新 产 品 投 放 市 场 凌 云 股 份 内 部 设 立 国 家 级 技 术 中 心 产 品 检 测 中 心 省 级 技 术 中 心 汽 车 保 险 杠 低 速 碰 撞 实 验 室 等 机 构 在 市 场 开 拓 方 面, 凌 云 股 份 紧 紧 围 绕 优 质 客 户 资 源, 不 断 完 善 市 场 区 域 化 布 局, 依 托 整 车 企 业 在 全 国 建 厂, 在 国 内 主 要 汽 车 生 产 基 地 上 海 北 京 重 庆 长 春 武 汉 芜 湖 和 哈 尔 滨 等 城 市 设 立 分 子 公 司, 形 成 京 津 冀 东 北 西 南 中 部 长 三 角 珠 三 角 等 六 大 地 区 产 业 集 群, 满 足 整 车 厂 规 模 化 生 产 的 需 要 主 要 配 套 整 车 企 业 包 括 一 汽 大 众 上 海 大 众 上 汽 通 用 北 汽 东 风 日 产 一 汽 丰 田 宝 马 奥 迪 奔 驰 等 凌 云 股 份 还 通 过 收 购 或 合 资 的 方 式, 吸 引 国 外 资 金 和 优 质 技 术 借 力 发 展 如 2015 年, 凌 云 股 份 与 德 国 Waldaschaff Automotive GmbH( 以 下 简 称 WAG) 公 司 签 订 股 权 收 购 协 议 该 公 司 为 德 国 大 众 汽 车 集 团 福 特 通 用 宝 马 等 国 际 知 名 整 车 企 业 配 套 车 门 后 挡 板 引 擎 盖 组 件 等 截 至 2014 年 12 月 31 日,WAG 资 产 总 额 3592 万 欧 元 净 资 产 352 万 欧 元 营 业 收 入 5654 万 欧 元 净 利 润 33 万 欧 元 我 们 判 断, 未 来 凌 云 股 份 有 望 通 过 资 本 运 作, 不 断 完 善 产 业 链 布 局, 融 入 汽 车 零 部 件 的 高 端 市 场, 从 而 奠 定 其 技 术 地 位 市 场 地 位 和 战 略 地 位 过 去 十 年, 我 国 塑 料 管 件 及 型 材 领 域 的 市 场 规 模 不 断 扩 大, 至 2014 年 全 行 业 销 售 规 模 约 为 4910 亿 元, 行 业 平 均 毛 利 率 约 为 15%, 其 中 塑 料 管 及 配 件 产 品 的 销 售 规 模 约 占 全 行 业 的 20% 至 25% 塑 料 管 件 在 建 筑 市 政 工 程 工 农 业 等 市 场 需 求 广 阔, 我 国 已 经 成 为 全 球 最 大 的 塑 料 管 道 消 费 及 生 产 国 图 4 近 十 年 塑 料 材 料 行 业 销 售 收 入 及 增 速 和 毛 利 率 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 7

11 资 料 来 源 :wind 资 讯 凌 云 股 份 塑 料 管 件 主 要 用 于 市 政 工 程 管 道, 面 向 大 型 燃 气 和 水 务 集 团 需 求, 形 成 了 PE 管 PP 管 等 多 品 种 成 系 列 产 品 目 前 PE 管 材 是 主 要 收 入 来 源, 该 产 品 以 燃 气 管 道 集 中 的 地 区 为 核 心, 形 成 东 北 西 北 东 南 西 南 中 部 五 大 市 场 区 域 布 局, 基 本 满 足 了 全 国 管 道 市 场 的 发 展 需 要 在 保 持 PE 管 在 市 政 工 程 塑 料 管 道 系 统 龙 头 地 位 的 基 础 上, 凌 云 股 份 积 极 向 排 水 多 用 途 复 合 管 领 域 拓 展, 如 凌 云 上 海 亚 大 管 道 公 司 聚 丙 烯 缠 绕 排 水 管 配 套 浙 江 奉 化 市 奉 钱 公 路 污 水 排 放 工 程 ( 信 息 来 源 : 经 营 财 务 状 况 良 好 凌 云 股 份 从 2003 年 上 市 至 今 主 营 业 务 收 入 持 续 增 长, 从 2003 年 5.86 亿 元 增 长 到 2014 年 的 亿 元, 年 复 合 增 长 率 为 24.55%, 其 增 长 速 度 领 先 于 兵 工 集 团 下 属 其 他 上 市 公 司 从 收 入 结 构 看, 汽 车 零 部 件 业 务 收 入 是 塑 料 管 道 产 品 的 2 至 3 倍 2012 年 以 来, 凌 云 股 份 的 综 合 毛 利 率 和 净 利 率 出 现 下 滑, 近 三 年 平 均 毛 利 率 降 至 19%, 净 利 率 约 为 4% 分 业 务 看,2014 年 汽 车 零 部 件 业 务 毛 利 率 为 19%, 塑 料 管 道 系 统 毛 利 率 为 20%, 均 高 于 行 业 平 均 水 平 图 5 凌 云 股 份 上 市 以 来 营 业 收 入 归 母 净 利 润 毛 利 率 和 净 利 率 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 8

12 资 料 来 源 :wind 资 讯 图 6 凌 云 股 份 分 业 务 收 入 和 分 业 务 毛 利 资 料 来 源 :wind 资 讯 春 天 的 召 唤, 兵 工 集 团 改 革 再 起 尹 总 撰 文 再 掀 兵 工 改 革 热 潮 兵 工 集 团 是 陆 军 武 器 装 备 研 制 发 展 主 体 和 三 军 毁 伤 与 信 息 化 装 备 研 制 发 展 的 骨 干 力 量, 陆 海 空 天 警 用 装 备 的 重 要 生 产 企 业 兵 工 集 团 是 典 型 的 军 民 融 合 式 大 型 军 工 集 团, 经 过 数 年 的 发 展, 除 军 品 业 务 外, 民 品 领 域 也 取 得 了 瞩 目 的 成 绩 早 在 2014 年 7 月 14 至 16 日, 兵 工 集 团 董 事 长 党 组 书 记 尹 家 绪 在 党 组 扩 大 会 议 上 要 求, 要 大 力 推 进 法 律 和 政 策 框 架 下 的 无 禁 区 改 革 2015 年 3 月 2 日, 尹 董 事 长 再 次 撰 文 春 天 的 召 唤, 指 明 兵 工 集 团 的 春 天 就 在 要 解 决 的 问 题 里 和 要 调 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 9

13 整 的 结 构 里 兵 工 集 团 改 革 就 要 推 进 结 构 调 整, 做 好 加 减 乘 除, 打 好 组 合 拳 具 体 措 施 包 括 : 优 势 企 业 产 业 做 大 做 强 ; 压 缩 落 后 和 过 剩 产 业 ; 创 新 驱 动, 提 倡 技 术 创 新 商 业 模 式 创 新 和 体 制 机 制 创 新 ; 降 本 增 效, 提 高 资 产 回 报 率 我 们 认 为,2014 年 下 半 年 以 来 兵 工 集 团 改 革 的 战 略 意 图 非 常 明 显, 即 通 过 剥 离 不 良 资 产 壮 大 优 势 业 务 探 索 新 兴 产 业, 同 时 借 力 资 本 市 场, 探 索 混 合 所 有 制 员 工 持 股 计 划 等 手 段 加 速 成 长 目 前, 兵 工 集 团 总 部 层 级 的 调 整 已 经 完 成, 下 一 步 改 革 的 重 点 应 投 入 到 具 备 经 营 实 体 的 子 集 团 我 们 预 计, 在 十 二 五 收 官 阶 段, 兵 工 集 团 改 革 有 望 取 得 实 质 性 的 突 破 凌 云 股 份 有 望 成 为 兵 工 集 团 的 资 产 整 合 平 台 从 集 团 资 产 总 额 和 旗 下 上 市 公 司 市 值 角 度 看, 兵 工 集 团 的 资 产 证 券 化 率 约 为 20% 左 右, 远 低 于 中 国 航 空 工 业 集 团 和 中 国 船 舶 重 工 集 团, 也 低 于 兄 弟 单 位 中 国 兵 器 装 备 工 业 集 团 经 过 2011 年 产 业 结 构 调 整 后, 目 前 兵 工 集 团 下 辖 二 级 经 营 实 体 约 有 三 十 余 家, 产 业 布 局 涵 盖 汽 车 及 零 部 件 重 型 装 备 特 种 装 备 化 工 材 料 光 电 产 品 贸 易 及 工 程 服 务 等 兵 工 集 团 旗 下 共 有 十 一 家 A 股 上 市 公 司, 只 有 光 电 股 份 和 北 方 导 航 两 家 持 有 较 多 军 工 资 产, 集 中 在 光 电 防 务 类 业 务 其 余 九 家 上 市 公 司 多 以 民 品 业 务 为 主 表 3 兵 器 工 业 集 团 旗 下 二 级 集 团 及 上 市 公 司 产 业 布 局 二 级 子 集 团 主 营 业 务 上 市 公 司 汽 车 及 零 部 件 北 方 凌 云 工 业 集 团 有 限 公 司 汽 车 零 部 件 市 政 管 道 凌 云 股 份 东 北 工 业 集 团 有 限 公 司 汽 车 零 部 件 专 用 车 长 春 一 东 重 庆 铁 马 工 业 集 团 有 限 公 司 湖 北 江 山 重 工 有 限 责 任 公 司 北 奔 重 型 汽 车 集 团 有 限 公 司 北 京 北 方 车 辆 集 团 有 限 公 司 专 用 车 汽 车 零 部 件 专 业 车 机 床 重 型 卡 车 民 用 客 车 重 型 装 备 内 蒙 古 第 一 机 械 集 团 有 限 公 司 铁 路 车 辆 工 程 机 械 及 零 部 件 北 方 创 业 哈 尔 滨 第 一 机 械 集 团 有 限 公 司 坦 克 火 炮 履 带 运 输 车 内 蒙 古 北 方 重 工 集 团 有 限 公 司 装 甲 车 矿 用 车 北 方 股 份 北 方 通 用 动 力 集 团 有 限 公 司 江 麓 机 电 集 团 有 限 公 司 武 汉 重 型 机 床 集 团 有 限 公 司 淮 海 工 业 集 团 有 限 公 司 柴 油 机 装 甲 车 工 程 机 械 重 型 机 床 专 用 车 汽 车 零 部 件 特 种 装 备 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 10

14 晋 西 工 业 集 团 有 限 公 司 铁 路 产 品 汽 车 零 部 件 晋 西 车 轴 西 北 工 业 集 团 有 限 公 司 高 新 材 料 汽 车 零 部 件 机 电 装 备 豫 西 工 业 集 团 有 限 公 司 弹 药 金 刚 石 专 用 车 江 南 红 箭 辽 沈 工 业 集 团 有 限 公 司 压 力 容 器 机 电 装 备 江 南 工 业 集 团 有 限 公 司 新 能 源 专 用 汽 车 汽 车 零 部 件 山 东 特 种 工 业 集 团 有 限 公 司 汽 车 零 部 件 工 程 机 械 零 部 件 民 爆 北 方 华 安 工 业 集 团 有 限 公 司 材 料 加 工 民 爆 汽 车 石 油 机 械 配 件 北 方 特 种 能 源 集 团 有 限 公 司 军 用 火 工 品 民 爆 汽 车 安 全 系 统 化 工 材 料 中 国 北 方 化 学 工 业 集 团 有 限 公 司 特 种 化 工 推 进 剂 炸 药 北 化 股 份 北 方 华 锦 化 学 工 业 集 团 有 限 公 司 石 油 化 工 化 学 肥 料 道 路 沥 青 *ST 华 锦 北 方 材 料 科 学 与 工 程 研 究 院 有 限 公 司 金 属 材 料 非 金 属 材 料 及 工 艺 光 电 产 品 北 方 光 电 集 团 有 限 公 司 光 电 器 件 光 伏 精 密 光 学 机 械 光 电 股 份 北 方 信 息 控 制 集 团 有 限 公 司 陆 军 武 器 装 备 信 息 化 北 方 导 航 控 制 技 术 股 份 有 限 公 司 惯 性 导 航 控 制 和 通 信 技 术 北 方 导 航 北 方 夜 视 科 技 集 团 有 限 公 司 红 外 探 测 器 精 密 光 学 加 工 北 方 激 光 科 技 集 团 有 限 公 司 激 光 光 电 制 导 北 方 通 用 电 子 集 团 有 限 公 司 集 成 电 路 特 种 器 件 微 波 器 件 其 他 中 国 北 方 工 业 公 司 防 务 贸 易 石 油 矿 产 化 工 北 方 国 际 中 国 五 洲 工 程 设 计 集 团 有 限 公 司 工 程 服 务 北 方 工 程 设 计 研 究 院 有 限 公 司 工 程 勘 探 北 京 北 方 节 能 环 保 有 限 公 司 环 保 工 程 资 料 来 源 : 兵 工 集 团 主 页, 信 达 研 发 中 心 整 理 由 表 3 中 可 知, 兵 工 集 团 汽 车 零 部 件 业 务 分 布 在 北 方 凌 云 东 北 工 业 重 庆 铁 马 淮 海 工 业 西 北 工 业 晋 西 工 业 江 南 工 业 和 山 东 特 工 等 多 个 二 级 子 集 团, 以 汽 车 零 部 件 生 产 为 主 营 业 务 的 上 市 公 司 是 凌 云 股 份 和 长 春 一 东 从 公 司 规 模 及 效 益 技 术 水 平 产 品 市 场 竞 争 力 资 本 运 作 能 力 等 多 个 角 度 比 较, 我 们 更 看 好 凌 云 股 份 作 为 兵 工 集 团 在 汽 车 零 部 件 业 务 整 合 平 台 的 前 景 主 要 原 因 如 下 : 第 一, 汽 车 零 部 件 行 业 需 要 不 断 扩 大 市 场 规 模 和 占 有 率 来 获 取 利 润 2014 年 财 务 数 据 显 示, 凌 云 股 份 总 资 产 营 业 收 入 和 归 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 11

15 母 净 利 润 分 别 为 亿 元 亿 元 和 1.37 亿 元, 是 长 春 一 东 相 应 科 目 的 8.5 倍 9.8 倍 和 3.5 倍 这 表 明, 凌 云 股 份 规 模 上 领 先 长 春 一 东 第 二, 从 产 品 线 和 下 游 市 场 角 度, 凌 云 股 份 产 品 包 括 汽 车 车 身 结 构 件 汽 车 等 速 万 向 节 前 驱 动 轴 汽 车 尼 龙 管 路 系 统 汽 车 橡 胶 管 路 及 总 成 汽 车 装 饰 密 封 件 等 ; 长 春 一 东 以 汽 车 离 合 器 为 主, 并 有 少 量 液 压 举 升 机 构 凌 云 股 份 产 品 以 配 套 乘 用 车 为 主, 覆 盖 一 汽 大 众 上 海 大 众 上 汽 通 用 北 汽 东 风 日 产 一 汽 丰 田 宝 马 奥 迪 奔 驰 等 多 个 自 主 或 合 资 品 牌 ; 长 春 一 东 的 目 标 市 场 为 微 车 和 重 卡 等 商 用 车 品 牌 我 们 可 以 看 出, 无 论 从 产 品 线 丰 富 程 度, 还 是 整 车 厂 覆 盖 范 围, 凌 云 股 份 都 领 先 于 长 春 一 东 第 三, 凌 云 股 份 ( 或 凌 云 集 团 ) 资 产 运 作 经 验 丰 富 凌 云 集 团 坚 持 股 权 多 元 化 的 扩 张 策 略, 与 国 内 外 知 名 企 业 成 立 合 资 公 司,2012 年 凌 云 集 团 收 购 德 国 凯 毅 德 公 司 更 是 开 启 了 兵 工 集 团 旗 下 企 业 收 购 海 外 跨 国 公 司 的 先 河, 2015 年 凌 云 股 份 收 购 德 国 WAG 公 司 100% 股 权, 标 志 着 凌 云 股 份 ( 或 凌 云 集 团 ) 具 备 在 国 际 市 场 实 施 产 业 结 构 调 整 和 资 源 配 臵 的 能 力 另 外,2011 年, 兵 工 集 团 将 凌 云 太 行 凌 云 燕 兴 和 凌 云 长 城 光 电 注 入 凌 云 集 团, 为 凌 云 集 团 军 民 融 合 式 发 展 提 供 了 契 机 我 们 认 为, 随 着 兵 工 集 团 改 革 的 深 入, 兵 工 集 团 旗 下 汽 车 零 部 件 资 产 有 整 合 需 求 凌 云 股 份 作 为 兵 工 集 团 军 转 民 的 典 范, 其 业 务 基 础 和 资 产 整 合 能 力 在 集 团 内 都 处 于 领 先 地 位, 最 有 可 能 被 打 造 成 兵 工 集 团 资 产 整 合 平 台 盈 利 预 测 估 值 与 投 资 评 级 盈 利 预 测 及 假 设 1 凌 云 股 份 汽 车 零 部 件 业 务 具 备 规 模 和 技 术 优 势, 并 通 过 海 外 并 购 获 得 先 进 技 术 开 拓 高 端 车 市 场 我 们 假 设 凌 云 股 份 汽 车 零 部 件 业 务 2015 年 至 2017 年 营 业 收 入 增 长 率 分 别 为 20%,15% 和 15%; 毛 利 率 为 19% 2 凌 云 股 份 在 燃 气 管 道 领 域 市 场 占 有 率 高, 未 来 PP 管 等 新 产 品 向 城 市 水 务 应 用 拓 展 我 们 假 设 凌 云 股 份 塑 料 管 道 业 务 2015 年 至 2017 年 营 业 收 入 增 长 率 分 别 为 5%,10% 和 13%; 毛 利 率 为 20% 3 凌 云 股 份 三 项 费 率 保 持 稳 定 表 4 分 业 务 2015 年 至 2017 年 营 业 收 入 和 毛 利 率 预 测 2013 年 (A) 2014 年 (A) 2015 年 (E) 2016 年 (E) 2017 年 (E) 汽 车 零 部 件 营 业 收 入 ( 亿 元 ) 收 入 增 速 20.14% 27.60% 20% 15% 15% 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 12

16 毛 利 率 18.32% 19.92% 19% 19% 19% 塑 料 管 道 系 统 营 业 收 入 ( 亿 元 ) 收 入 增 速 5.22% -8.70% 5% 10% 13% 毛 利 率 20.63% 20.31% 20% 20% 20% 资 料 来 源 :wind, 信 达 证 券 研 发 中 心 估 值 与 投 资 评 级 我 们 利 用 相 对 估 值 法, 选 择 汽 车 零 部 件 行 业 上 市 公 司 进 行 横 向 比 较 考 虑 到 凌 云 股 份 在 行 业 内 规 模 和 市 场 占 有 率 优 势, 我 们 取 样 本 公 司 平 均 市 盈 率 为 72 倍 作 为 参 考 值 表 5 汽 车 零 部 件 行 业 上 市 公 司 估 值 比 较 证 券 代 码 证 券 简 称 总 市 值 ( 亿 元 ) PE SZ 青 岛 双 星 SZ 巨 轮 股 份 SZ 天 润 曲 轴 SZ 亚 太 股 份 SZ 隆 基 机 械 SZ 万 里 扬 SZ 中 原 内 配 SZ 江 苏 旷 达 SZ 西 泵 股 份 SZ 南 方 轴 承 SZ 万 安 科 技 SZ 日 上 集 团 SZ 信 质 电 机 SZ 光 洋 股 份 SZ 美 晨 科 技 SZ 云 意 电 气 SZ 鹏 翎 股 份 SZ 富 临 精 工 SH 禾 嘉 股 份 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 13

17 SH 天 华 院 SH 均 胜 电 子 SH 腾 龙 股 份 SH 宁 波 高 发 SH 继 峰 股 份 行 业 平 均 值 资 料 来 源 :wind, 信 达 证 券 研 发 中 心 注 : 表 中 股 价 取 2015 年 6 月 8 日 收 盘 价,PE 为 wind 一 致 预 期 估 值 结 论 及 投 资 评 级 由 于 定 向 增 发 方 案 尚 未 通 过 证 监 会 审 核, 我 们 暂 不 考 虑 该 次 定 向 增 发 对 估 值 的 影 响 我 们 预 计 凌 云 股 份 2015 年 至 2017 年 营 业 收 入 为 亿 元 亿 元 和 亿 元, 归 母 净 利 润 为 1.67 亿 元 1.92 亿 元 和 2.25 亿 元, 对 应 的 EPS 分 别 为 0.46 元,0.53 元 和 0.62 元 按 照 2015 年 6 月 5 日 收 盘 价 元 计 算, 对 应 PE 分 别 为 54 倍 47 倍 和 40 倍 考 虑 到 凌 云 股 份 估 值 尚 低 于 汽 车 零 部 件 行 业 平 均 水 平, 并 且 在 兵 工 集 团 改 革 背 景 下 凌 云 股 份 有 望 成 为 集 团 的 资 本 平 台 因 此, 首 次 覆 盖 我 们 给 予 公 司 买 入 的 评 级 风 险 因 素 1 上 游 原 材 料 价 格 上 涨 将 提 升 汽 车 零 部 件 和 塑 料 管 道 材 料 的 生 产 成 本 ; 2 汽 车 零 部 件 和 塑 料 管 道 行 业 属 于 开 放 竞 争 市 场, 对 下 游 用 户 议 价 能 力 低, 竞 争 形 势 有 恶 化 风 险 ; 3 本 次 定 向 增 发 能 否 通 过 证 监 会 审 核 尚 存 在 不 确 定 性 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 14

18 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 利 润 表 单 位 : 百 万 元 会 计 年 度 E 2016E 2017E 会 计 年 度 E 2016E 2017E 流 动 资 产 4, , , , , 营 业 收 入 5, , , , , 现 金 , , , , 营 业 成 本 4, , , , , 应 收 票 据 营 业 税 金 及 附 加 应 收 账 款 1, , , , , 营 业 费 用 预 付 账 款 管 理 费 用 存 货 1, , , , , 财 务 费 用 其 他 资 产 减 值 损 失 非 流 动 资 产 2, , , , , 公 允 价 值 变 动 收 益 长 期 投 资 投 资 净 收 益 固 定 资 产 1, , , , , 营 业 利 润 无 形 资 产 营 业 外 收 入 其 他 营 业 外 支 出 资 产 总 计 6, , , , , 利 润 总 额 流 动 负 债 3, , , , , 所 得 税 短 期 借 款 1, , , , , 净 利 润 应 付 账 款 1, , , , , 少 数 股 东 损 益 其 他 1, , , , , 归 属 母 公 司 净 利 润 非 流 动 负 债 , , , , EBITDA , , 长 期 借 款 EPS( 摊 薄 ) 其 他 , , , , 负 债 合 计 3, , , , , 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 少 数 股 东 权 益 , , , 会 计 年 度 E 2016E 2017E 归 属 母 公 司 股 东 权 益 1, , , , , 经 营 活 动 现 金 流 负 债 和 股 东 权 益 净 利 润 折 旧 摊 销 财 务 费 用 重 要 财 务 指 标 单 位 : 百 万 元 投 资 损 失 主 要 财 务 指 标 E 2016E 2017E 营 运 资 金 变 动 营 业 收 入 5, , , , , 其 它 同 比 (%) 15.36% 16.35% 14.72% 13.55% 14.20% 投 资 活 动 现 金 流 归 属 母 公 司 净 利 润 资 本 支 出 同 比 (%) 14.65% 1.92% 21.65% 14.98% 17.05% 长 期 投 资 毛 利 率 (%) 18.80% 19.69% 19.25% 19.24% 19.23% 其 他 ROE(%) 7.19% 6.96% 7.94% 8.41% 9.02% 筹 资 活 动 现 金 流 每 股 收 益 ( 元 ) 吸 收 投 资 P/E 借 款 , P/B 支 付 利 息 或 股 息 EV/EBITDA 现 金 净 增 加 额 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 15

19 研 究 小 组 简 介 范 海 波,CFA, 有 色 / 钢 铁 行 业 高 级 研 究 员 中 国 科 学 院 理 学 ( 地 球 化 学 ) 硕 士, 加 拿 大 Concordia 大 学 管 理 学 ( 金 融 ) 硕 士 现 任 信 达 证 券 研 发 中 心 有 色 金 属 钢 铁 行 业 高 级 研 究 员 曾 任 冶 金 部 勘 察 研 究 总 院 高 级 工 程 师, 在 加 拿 大 学 习 工 作 7 年, 从 事 北 美 金 融 市 场 实 证 研 究, 多 篇 金 融 市 场 论 文 在 包 括 Review of Futures Markets, Journal of Portfolio Management,Journal of Trading 等 著 名 欧 美 期 刊 发 表 皮 建 国, 工 业 外 贸 工 学 学 士 应 用 会 计 与 金 融 硕 士 中 国 注 册 会 计 师 中 国 注 册 资 产 评 估 师 中 国 注 册 税 务 师 1993 年 毕 业, 先 后 在 银 行 投 资 公 司 会 计 师 事 务 所 工 作, 并 在 A+H 股 上 市 公 司 担 任 执 行 董 事 兼 财 务 总 监 2012 年 加 盟 信 达 证 券 刘 磊, 中 国 科 学 技 术 大 学 理 学 硕 士, 曾 就 职 于 中 国 航 天 科 技 集 团 公 司 第 五 研 究 院,2013 年 加 盟 信 达 证 券, 从 事 军 工 行 业 研 究 行 业 重 点 覆 盖 公 司 公 司 简 称 股 票 代 码 公 司 简 称 股 票 代 码 公 司 简 称 股 票 代 码 公 司 简 称 股 票 代 码 中 国 卫 星 航 天 电 子 航 天 电 器 烽 火 电 子 航 天 晨 光 航 空 动 力 成 发 科 技 海 格 通 信 光 电 股 份 卫 士 通 东 华 测 试 振 芯 科 技 洪 都 航 空 中 航 飞 机 中 航 光 电 中 航 电 子 机 构 销 售 联 系 人 区 域 姓 名 办 公 电 话 手 机 邮 箱 华 北 袁 泉 yuanq@cindasc.com 华 北 张 华 zhanghuac@cindasc.com 华 东 文 襄 琳 wenxianglin@cindasc.com 华 南 刘 晟 liusheng@cindasc.com 华 南 易 耀 华 yiyaohua@cindasc.com 国 际 高 放 gaofang@cindasc.com 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 16

20 分 析 师 声 明 负 责 本 报 告 全 部 或 部 分 内 容 的 每 一 位 分 析 师 在 此 申 明, 本 人 具 有 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格, 并 在 中 国 证 券 业 协 会 注 册 登 记 为 证 券 分 析 师, 以 勤 勉 的 职 业 态 度, 独 立 客 观 地 出 具 本 报 告 ; 本 报 告 所 表 述 的 所 有 观 点 准 确 反 映 了 分 析 师 本 人 的 研 究 观 点 ; 本 人 薪 酬 的 任 何 组 成 部 分 不 曾 与, 不 与, 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 分 析 意 见 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 免 责 声 明 信 达 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 信 达 证 券 ) 具 有 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 由 信 达 证 券 制 作 并 发 布 本 报 告 是 针 对 与 信 达 证 券 签 署 服 务 协 议 的 签 约 客 户 的 专 属 研 究 产 品, 为 该 类 客 户 进 行 投 资 决 策 时 提 供 辅 助 和 参 考, 双 方 对 权 利 与 义 务 均 有 严 格 约 定 本 报 告 仅 提 供 给 上 述 特 定 客 户, 并 不 面 向 公 众 发 布 信 达 证 券 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 本 公 司 的 当 然 客 户 客 户 应 当 认 识 到 有 关 本 报 告 的 电 话 短 信 邮 件 提 示 仅 为 研 究 观 点 的 简 要 沟 通, 对 本 报 告 的 参 考 使 用 须 以 本 报 告 的 完 整 版 本 为 准 本 报 告 是 基 于 信 达 证 券 认 为 可 靠 的 已 公 开 信 息 编 制, 但 信 达 证 券 不 保 证 所 载 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 本 报 告 所 载 的 意 见 评 估 及 预 测 仅 为 本 报 告 最 初 出 具 日 的 观 点 和 判 断, 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 能 会 出 现 不 同 程 度 的 波 动, 涉 及 证 券 或 投 资 标 的 的 历 史 表 现 不 应 作 为 日 后 表 现 的 保 证 在 不 同 时 期, 或 因 使 用 不 同 假 设 和 标 准, 采 用 不 同 观 点 和 分 析 方 法, 致 使 信 达 证 券 发 出 与 本 报 告 所 载 意 见 评 估 及 预 测 不 一 致 的 研 究 报 告, 对 此 信 达 证 券 可 不 发 出 特 别 通 知 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议, 也 没 有 考 虑 到 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 求 客 户 应 考 虑 本 报 告 中 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况, 若 有 必 要 应 寻 求 专 家 意 见 本 报 告 所 载 的 资 料 工 具 意 见 及 推 测 仅 供 参 考, 并 非 作 为 或 被 视 为 出 售 或 购 买 证 券 或 其 他 投 资 标 的 的 邀 请 或 向 人 做 出 邀 请 在 法 律 允 许 的 情 况 下, 信 达 证 券 或 其 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 涉 及 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易, 并 可 能 会 为 这 些 公 司 正 在 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 本 报 告 版 权 仅 为 信 达 证 券 所 有 未 经 信 达 证 券 书 面 同 意, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 发 布 转 发 或 引 用 本 报 告 的 任 何 部 分 若 信 达 证 券 以 外 的 机 构 向 其 客 户 发 放 本 报 告, 则 由 该 机 构 独 自 为 此 发 送 行 为 负 责, 信 达 证 券 对 此 等 行 为 不 承 担 任 何 责 任 本 报 告 同 时 不 构 成 信 达 证 券 向 发 送 本 报 告 的 机 构 之 客 户 提 供 的 投 资 建 议 如 未 经 信 达 证 券 授 权, 私 自 转 载 或 者 转 发 本 报 告, 所 引 起 的 一 切 后 果 及 法 律 责 任 由 私 自 转 载 或 转 发 者 承 担 信 达 证 券 将 保 留 随 时 追 究 其 法 律 责 任 的 权 利 评 级 说 明 投 资 建 议 的 比 较 标 准 股 票 投 资 评 级 行 业 投 资 评 级 本 报 告 采 用 的 基 准 指 数 : 沪 深 300 指 数 ( 以 下 简 称 基 准 ); 时 间 段 : 报 告 发 布 之 日 起 6 个 月 内 买 入 : 股 价 相 对 强 于 基 准 20% 以 上 ; 看 好 : 行 业 指 数 超 越 基 准 ; 增 持 : 股 价 相 对 强 于 基 准 5%~20%; 中 性 : 行 业 指 数 与 基 准 基 本 持 平 ; 持 有 : 股 价 相 对 基 准 波 动 在 ±5% 之 间 ; 看 淡 : 行 业 指 数 弱 于 基 准 卖 出 : 股 价 相 对 弱 于 基 准 5% 以 下 风 险 提 示 证 券 市 场 是 一 个 风 险 无 时 不 在 的 市 场 投 资 者 在 进 行 证 券 交 易 时 存 在 赢 利 的 可 能, 也 存 在 亏 损 的 风 险 建 议 投 资 者 应 当 充 分 深 入 地 了 解 证 券 市 场 蕴 含 的 各 项 风 险 并 谨 慎 行 事 本 报 告 中 所 述 证 券 不 一 定 能 在 所 有 的 国 家 和 地 区 向 所 有 类 型 的 投 资 者 销 售, 投 资 者 应 当 对 本 报 告 中 的 信 息 和 意 见 进 行 独 立 评 估, 并 应 同 时 考 量 各 自 的 投 资 目 的 财 务 状 况 和 特 定 需 求, 必 要 时 就 法 律 商 业 财 务 税 收 等 方 面 咨 询 专 业 顾 问 的 意 见 在 任 何 情 况 下, 信 达 证 券 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任, 投 资 者 需 自 行 承 担 风 险 请 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 及 信 息 披 露 17