目 录 公 司 概 述 : 国 内 领 先 电 竞 赛 事 运 营 商... 1 公 司 概 述 : 国 内 领 先 电 竞 赛 事 运 营 商... 1 主 营 业 务 : 赛 事 运 营 视 频 制 作 周 边 服 务... 1 股 权 结 构 : 林 雨 新 为 公 司 实 际 控 制 人..

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1 / / 证 券 研 究 报 告 网 映 文 化 (83492) 新 三 板 公 司 研 究 报 告 国 内 领 先 电 竞 赛 事 运 营 商 新 三 板 研 究 电 信 行 业 216 年 3 月 9 日 买 入 ( 首 次 ) 投 资 要 点 国 内 领 先 电 竞 赛 事 运 营 商 公 司 成 立 于 26 年, 主 要 业 务 为 电 子 竞 技 赛 事 运 营 及 相 关 视 频 内 容 制 作 销 售 业 务 公 司 连 续 五 年 为 WCG 中 国 区 唯 一 赛 事 承 办 机 构, 并 先 后 承 办 全 国 电 子 竞 技 公 开 赛 网 易 黄 金 联 赛 腾 讯 QQ 飞 车 超 级 联 赛 等 系 列 赛 事 近 年 来, 公 司 在 自 有 品 牌 赛 事 培 育 艺 人 经 纪 等 方 面 全 面 发 力 受 WCG 赛 事 停 办 影 响, 公 司 214 年 营 收 1482 万 元, 同 比 下 降 8%, 净 利 润 同 比 下 降 26%, 至 166 万 元 赛 事 运 营 为 公 司 主 要 收 入 来 源, 占 比 近 9% 国 内 电 竞 产 业 存 在 百 亿 市 场 空 间, 第 三 方 赛 事 有 望 逐 步 居 上 Esports earning 数 据 显 示, 仅 考 虑 赛 事 门 票 和 游 戏 厂 商 赞 助 等 收 入,218 年 全 球 电 子 竞 技 市 场 规 模 将 达 到 1 亿 美 元 国 家 产 业 政 策 用 户 行 为 习 惯 等 内 外 部 因 素 正 驱 动 国 内 电 竞 产 业 正 进 入 全 新 发 展 阶 段, 我 们 估 算 后 认 为, 国 内 电 竞 赛 事 赛 事 衍 生 环 节 合 理 市 场 规 模 有 望 超 百 亿, 较 目 前 市 场 实 际 规 模 存 在 超 过 1 倍 提 升 空 间 赛 事 运 营 为 电 竞 产 业 核 心 环 节, 其 本 身 存 在 较 高 专 业 门 槛, 国 内 该 领 域 仅 有 PLU 网 映 等 少 数 企 业 具 有 中 大 型 赛 事 运 营 能 力 考 虑 到 单 游 戏 产 品 生 命 周 期 较 短 等 因 素, 我 们 预 期 第 三 方 品 牌 赛 事 将 逐 步 居 上, 逐 步 改 变 目 前 游 戏 厂 商 自 有 赛 事 一 家 独 大 的 局 面 赛 事 运 营 : 公 司 赛 事 运 营 能 力 国 内 领 先, 在 运 营 赛 事 项 目 持 续 增 加 公 司 自 26 年 起 开 始 承 接 WCG 中 国 区 的 运 营, 连 续 五 年 获 得 WCG 授 予 的 全 球 最 佳 SP 称 号, 近 年 来 开 始 承 办 NESO WCA 等 全 球 顶 级 电 竞 大 赛, 赛 事 运 营 能 力 国 内 领 先 经 过 近 1 年 积 累, 公 司 逐 步 形 成 了 完 整 的 大 中 型 赛 事 运 营 团 队 215 年 公 司 承 办 赛 事 项 目 较 214 年 增 长 近 2 倍,216 年 赛 事 资 源 预 计 将 较 215 年 增 加 1 倍, 目 前 公 司 已 经 成 为 国 家 体 育 总 局 网 易 腾 讯 等 的 主 要 电 竞 赛 事 合 作 伙 伴, 长 期 赛 事 资 源 储 备 充 足 其 他 业 务 : 自 有 品 牌 赛 事 视 频 制 作 等 业 务 持 续 发 力 215 年, 公 司 新 增 3 项 自 有 品 牌 电 竞 赛 事, 并 先 后 成 功 举 办 了 SL 炉 石 联 赛 SL 风 暴 联 赛 SL 星 际 争 霸 II 战 队 联 赛 等 自 有 品 牌 赛 事, 逐 步 获 得 市 场 认 可 同 时, 公 司 围 绕 赛 事 运 营 积 极 开 展 赛 事 直 播 游 戏 娱 乐 视 频 制 作 等 业 务,215 年 公 司 和 斗 鱼 签 订 赛 事 版 权 出 售 合 同, 将 未 来 三 年 自 有 品 牌 赛 事 转 播 权 作 价 3 万 出 售 给 斗 鱼, 赛 事 版 权 价 值 显 现 公 司 研 发 的 电 竞 垂 直 类 APP 电 竞 圈 目 前 已 进 入 正 式 推 广 阶 段 业 务 策 略 : 以 赛 事 运 营 为 核 心, 推 动 电 竞 生 态 构 建 公 司 聚 焦 中 高 端 电 竞 赛 事, 通 过 第 三 方 赛 事 承 办 自 主 赛 事 品 牌 等 方 式, 继 续 以 赛 事 运 营 为 核 心, 不 断 发 展 视 频 制 作 艺 人 运 营 等 赛 事 周 边 和 衍 生 业 务, 实 现 电 竞 生 态 的 构 建 长 期 看, 公 司 有 望 受 益 于 国 内 电 竞 市 场 快 速 增 长 公 司 承 办 及 自 有 赛 事 资 源 增 加 视 频 版 权 及 艺 人 经 营 等 业 务 持 续 拓 展 等 风 险 因 素 宏 观 产 业 政 策 风 险, 电 竞 赛 事 运 营 行 业 竞 争 持 续 加 剧 风 险, 新 业 务 进 展 不 及 预 期 风 险, 重 大 赛 事 合 同 续 约 风 险 等 首 次 覆 盖 给 予 买 入 评 级 我 们 预 计 公 司 215/16/17 年 整 体 收 入 分 别 为.33/.79/1.45 亿 元, 净 利 润 371/158/3339 万 元 目 前 国 内 主 板 电 竞 相 关 公 司 14/15/16 年 的 平 均 PE 为 115/11/55 倍, 新 三 板 缺 乏 相 关 可 比 标 的, 三 板 做 市 转 让 游 戏 研 发 及 发 行 公 司 较 主 板 大 约 折 价 3% 左 右 考 虑 公 司 在 国 内 电 竞 赛 事 运 营 领 域 的 突 出 市 场 地 位, 以 及 公 司 未 来 的 高 业 绩 成 长 性 相 关 标 的 稀 缺 性, 参 考 主 板 三 板 折 价 水 平, 我 们 给 予 公 司 216 年 39 倍 的 PE( 较 主 板 可 比 公 司 折 价 3%), 对 应 市 值 为 5.89 亿 元, 对 应 每 股 58.9 元, 首 次 覆 盖 给 予 买 入 评 级 项 目 / 年 度 E 216E 217E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 增 长 率 YoY(%) (7.9) 归 属 净 利 润 ( 百 万 元 ) 增 长 率 YoY(%) (25.6) 每 股 收 益 ( 元 ) 资 料 来 源 :Wind, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 目 标 价 :58.9 元 中 信 证 券 研 究 部 胡 雅 丽 电 话 : 邮 件 :huyl@citics.com 执 业 证 书 编 号 :S 联 系 人 : 陈 俊 云 电 话 : 邮 件 :chenjunyun@citics.com 相 对 指 数 表 现 32% 27% 22% 17% 12% 7% 2% -3% 资 料 来 源 : 中 信 数 量 化 投 资 分 析 系 统 主 要 数 据 公 司 成 立 日 期 新 三 板 挂 牌 日 期 总 股 本 / 流 通 股 本 财 务 指 标 三 板 成 指 互 联 网 ( 中 信 ) 网 映 文 化 1/ 百 万 股 13/14 营 业 收 入 16.1/14.82 百 万 元 13/14 收 入 增 速 -/-7.95% 13/14 净 利 润 2.23/1.66 百 万 元 13/14 净 利 增 速 -/-25.56% 13/14 EPS.56/.41 元 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分

2 目 录 公 司 概 述 : 国 内 领 先 电 竞 赛 事 运 营 商... 1 公 司 概 述 : 国 内 领 先 电 竞 赛 事 运 营 商... 1 主 营 业 务 : 赛 事 运 营 视 频 制 作 周 边 服 务... 1 股 权 结 构 : 林 雨 新 为 公 司 实 际 控 制 人... 2 财 务 分 析 :214 年 实 现 营 业 收 入 1482 万 元, 净 利 润 166 万 元... 3 行 业 分 析 : 国 内 电 竞 产 业 存 在 百 亿 市 场 空 间, 第 三 方 赛 事 有 望 逐 步 居 上... 4 国 内 电 竞 产 业 进 入 快 速 发 展 期, 未 来 存 在 百 亿 市 场 空 间... 4 赛 事 运 营 为 产 业 核 心, 第 三 方 赛 事 有 望 逐 步 崛 起... 8 公 司 分 析 : 赛 事 运 营 为 核 心, 推 动 电 竞 生 态 构 建 赛 事 运 营 能 力 突 出, 承 办 赛 事 资 源 储 备 充 足 积 极 发 展 自 主 赛 事 等 业 务, 丰 富 营 收 模 式 未 来 策 略 : 赛 事 运 营 为 核 心, 推 动 电 竞 生 态 构 建 风 险 因 素 盈 利 预 测 与 关 键 假 设 估 值 分 析 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分

3 插 图 目 录 图 1: 公 司 主 营 业 务 收 入 结 构... 1 图 2: 网 映 文 化 营 业 收 入 和 YOY... 3 图 3: 网 映 文 化 净 利 润... 3 图 4: 网 映 文 化 历 年 盈 利 能 力... 3 图 5: 网 映 文 化 历 年 现 金 流 与 ROE... 3 图 6: 网 映 文 化 三 项 费 用 率... 4 图 7: 网 映 文 化 营 运 效 率... 4 图 8: 全 球 电 竞 观 众 数 及 增 长... 5 图 9: 全 球 电 竞 市 场 规 模... 5 图 1: 全 球 电 子 竞 技 赛 事 奖 金 总 额 与 赛 事 数... 5 图 11: 全 球 电 竞 体 育 赛 事 观 看 人 数... 5 图 12: 国 内 网 络 游 戏 市 场 规 模... 6 图 13:214 年 中 国 电 竞 用 户 近 一 年 游 戏 内 付 费... 7 图 14:214 年 中 国 电 竞 用 户 游 戏 周 边 付 费... 7 图 15: 国 内 线 上 游 戏 直 播 用 户 规 模... 7 图 16: 国 内 游 戏 直 播 市 场 规 模... 7 图 17: 国 内 电 竞 用 户 规 模... 7 图 18: 国 内 电 竞 市 场 规 模... 7 图 19: 国 内 电 子 竞 技 产 业 相 关 参 与 方... 8 图 2: 国 内 电 子 竞 技 产 业 链... 9 图 21: 中 国 移 动 游 戏 用 户 规 模 及 增 长... 1 图 22:215 年 中 国 移 动 电 竞 赛 事 用 户 参 与 意 愿... 1 图 23: 国 内 体 育 彩 票 销 售 数 据 图 24: 公 司 自 主 视 频 锦 集 图 25: 公 司 业 务 策 略 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分

4 表 格 目 录 表 1: 公 司 发 展 历 程... 1 表 2: 公 司 参 与 运 营 电 竞 赛 事 列 表... 2 表 3: 公 司 自 制 / 代 理 视 频 列 表... 2 表 4: 网 映 文 化 前 十 大 股 东 及 持 股 在 5 以 上 股 东 最 新 情 况... 3 表 5: 电 子 竞 技 定 义 分 类... 4 表 6: 电 竞 产 业 相 关 政 策... 5 表 7: 国 内 PC 网 游 关 注 度 TOP 1(215)... 6 表 8: 国 内 主 要 竞 技 类 网 游 年 收 入 流 水 预 估 (214)... 6 表 9: 国 内 电 竞 赛 事 潜 在 市 场 规 模 测 算 (215, 仅 包 括 赛 事 运 营 本 身 )... 8 表 1: 国 内 电 竞 赛 事 运 营 赛 事 衍 生 规 模 测 算... 8 表 11: 国 内 主 要 电 竞 赛 事 运 营 方 列 表 (215)... 9 表 12: 世 界 三 大 第 三 方 电 竞 赛 事 失 败 原 因 总 结... 9 表 13: 第 三 方 赛 事 较 第 一 方 赛 事 优 势... 1 表 14: 国 内 第 三 方 电 竞 赛 事 发 展 历 程... 1 表 15:214 年 WCA 赛 事 网 络 浏 览 量 数 据... 1 表 16:apple store 中 国 区 移 动 游 戏 畅 销 榜 TOP 1(215.12)... 1 表 17:WCG 213 赛 事 各 地 区 线 上 直 播 浏 览 量 PV 数 据 表 18: 网 映 团 队 具 备 完 整 的 赛 事 运 营 能 力 表 19: 公 司 承 办 电 竞 赛 事 列 表 表 2: 公 司 和 网 易 签 订 部 分 赛 事 服 务 合 同 列 表 表 21: 公 司 自 主 品 牌 电 竞 赛 事 列 表 表 22: 直 播 平 台 加 强 对 下 游 版 权 内 容 知 名 主 播 的 争 夺 表 23: 电 竞 圈 app 主 要 功 能 列 表 表 24: 公 司 收 入 成 本 费 用 预 测 表 25: 公 司 核 心 财 务 指 标 预 测 表 26:A 股 电 子 竞 技 相 关 公 司 估 值 表 27: 新 三 板 游 戏 相 关 公 司 估 值 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分

5 公 司 概 述 : 国 内 领 先 电 竞 赛 事 运 营 商 公 司 概 述 : 国 内 领 先 电 竞 赛 事 运 营 商 公 司 成 立 于 26 年, 主 要 业 务 为 电 子 竞 技 赛 事 运 营 及 相 关 视 频 内 容 制 作 销 售 业 务 公 司 为 全 球 顶 级 电 竞 赛 事 WCG 的 连 续 五 年 中 国 区 唯 一 赛 事 承 办 机 构, 先 后 承 办 了 全 国 电 子 竞 技 公 开 赛 网 易 黄 金 联 赛 腾 讯 QQ 飞 车 超 级 联 赛 等 系 列 电 竞 赛 事, 并 和 腾 讯 网 易 两 家 国 内 最 大 的 竞 技 网 游 运 营 商 建 立 了 良 好 的 合 作 关 系 近 年 来, 公 司 在 自 有 品 牌 赛 事 培 育 艺 人 经 纪 等 方 面 全 面 发 力, 致 力 于 打 造 涵 盖 赛 事 运 营 赛 事 直 播 电 子 竞 技 相 关 娱 乐 内 容 制 作 网 络 艺 人 运 营 及 用 户 线 上 服 务 等 的 综 合 性 电 子 竞 技 平 台 表 1: 公 司 发 展 历 程 时 间 序 列 公 司 历 程 26 公 司 设 立 27 首 次 承 接 WCG 中 国 区 独 家 直 播, 参 办 IEST27 28 承 接 28 年 WCG 中 国 区 独 家 直 播, 荣 获 WCG28 全 球 最 佳 SP, 首 次 组 织 NEOTV 论 坛 水 友 赛 29 举 办 WCG29 中 国 区 总 决 赛,WCG29 世 界 总 决 赛 21 举 办 WCG21 中 国 区 总 决 赛, 成 功 举 办 NSL3, 联 手 腾 讯 打 造 腾 讯 游 戏 嘉 年 华 TGA 大 型 活 动 211 获 得 GSL 的 中 文 转 播 权, 在 上 海 光 大 会 展 中 心 举 办 WCG 中 国 区 总 决 赛, 圆 满 成 功 212 主 办 WCG212 中 国 区 总 决 赛,SWL 全 程 直 播, 全 年 承 办 QQ 炫 舞 炫 联 赛 213 作 为 WCG 中 国 区 主 办 方, 举 行 GPL 夏 季 联 赛 214 首 次 承 办 全 国 电 子 竞 技 公 开 赛 ( 国 家 体 育 总 局 主 办 ) 黄 金 风 暴 联 赛 ( 网 易 主 办 ) 215 举 办 自 主 SL 系 列 联 赛 NSL-NEOTV 明 星 联 赛 ; 新 三 板 上 市 资 料 来 源 : 公 司 官 网, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 主 营 业 务 : 赛 事 运 营 视 频 制 作 周 边 服 务 公 司 当 前 核 心 业 务 主 要 包 括 两 部 分, 即 赛 事 运 营 视 频 制 作 赛 事 运 营 为 基 于 自 有 赛 事 品 牌 第 三 方 赛 事 主 办 方 的 委 托 从 事 电 竞 赛 事 的 组 织 和 运 营, 视 频 制 作 则 包 括 电 子 竞 技 比 赛 点 播 视 频 销 售 电 子 竞 技 比 赛 相 关 娱 乐 视 频 制 作 销 售 及 游 戏 推 广 类 视 频 制 作 销 售 等 除 了 上 述 业 务 之 外, 公 司 同 时 也 通 过 搭 建 APP 为 用 户 构 建 线 上 资 讯 社 交 服 务 平 台 等 形 式 持 续 服 务 用 户 概 括 来 说, 赛 事 运 营 是 公 司 业 务 的 核 心 和 根 基, 视 频 制 作 则 是 赛 事 业 务 的 自 然 延 伸 和 辅 助, 周 边 用 户 服 务 的 持 续 拓 展 则 是 公 司 实 现 用 户 积 累 沉 淀 的 重 要 保 障 在 营 收 结 构 上, 目 前 第 三 方 赛 事 承 办 运 营 为 公 司 主 要 收 入 来 源, 视 频 制 作 收 入 在 214 年 实 现 一 定 增 长 图 1: 公 司 主 营 业 务 收 入 结 构 2 赛 事 收 入 ( 百 万 元 ) 视 频 制 作 ( 百 万 元 ) 年 214 年 资 料 来 源 : 公 司 公 开 转 让 说 明 书, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 1

6 1) 电 竞 赛 事 运 营 公 司 自 26 年 成 立 开 始 便 专 注 于 赛 事 运 营 业 务, 主 要 包 括 代 理 承 接 自 主 赛 事 运 营 两 大 业 务 板 块 代 理 赛 事 业 务 现 主 要 基 于 腾 讯 网 易 完 美 世 界 等 游 戏 运 营 商 和 第 三 方 赛 事 主 办 方 的 授 权 委 托 运 营 电 竞 赛 事, 自 营 赛 事 业 务 是 根 据 自 身 赛 事 品 牌 开 展 电 子 竞 技 赛 事, 实 现 电 竞 赛 事 的 组 织 和 运 营 主 要 盈 利 模 式 为 赛 事 运 营 费 用, 以 及 赛 事 运 营 所 带 来 的 增 值 性 收 入 表 2: 公 司 参 与 运 营 电 竞 赛 事 列 表 时 间 承 办 或 自 主 运 营 赛 事 27 参 与 制 作 赛 事 集 合 WCG27 中 国 总 决 赛,TGB27,IEST27,MGC27DREAMCUP2 28 WCG28 中 国 总 决 赛,WOW 竞 技 场 全 国 挑 战 赛,CF 百 城 联 赛,DNF 格 斗 天 王 大 赛 29 WCG29 中 国 区 总 决 赛,WCG29 世 界 总 决 赛 21 WCG21 星 际 直 播,WCG21LOL 选 拔 赛,STX 中 韩 星 际 大 师 赛,WDCDOTA 世 界 杯 211 GSL 中 文 转 播,WCG 中 国 区 总 决 赛,QQ 飞 车 SSC211 整 年 联 赛 212 WCG212 世 界 总 决 赛,QQ 炫 舞 舞 林 大 会,Gunnar 杯 LOL 联 赛, 核 金 风 暴 G1 联 赛 213 WCG 世 界 电 子 竞 技 大 赛,GPL 夏 季 赛 214 GPL 黄 金 职 业 联 赛,MSI 全 球 电 竞 大 赛, 全 国 电 子 竞 技 大 赛 215 GPL 国 际 黄 金 台 挑 战 赛,MSIMGA, 炉 石 传 说 中 美 擂 台 赛,WCA 资 料 来 源 : 公 司 官 网, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 2) 视 频 制 作 销 售 公 司 的 视 频 制 作 业 务 主 要 分 为 赛 事 直 播 业 务 自 营 娱 乐 视 频 业 务 两 大 板 块 赛 事 直 播 业 务 主 要 针 对 电 子 竞 技 赛 事 进 行 直 播 和 录 制, 对 获 取 的 游 戏 资 料 进 行 深 度 加 工, 推 出 符 合 消 费 者 要 求 的 赛 事 视 频, 并 面 向 下 游 直 播 平 台 等 媒 体 平 台 进 行 内 容 推 送 和 销 售, 主 要 商 业 模 式 为 视 频 的 制 作 费 用 赛 事 视 频 版 权 出 让 费 等 娱 乐 视 频 制 作 业 务 主 要 面 向 消 费 大 众 制 作 与 电 竞 赛 事 相 关, 娱 乐 性 较 强 的 视 频 微 电 影 以 及 访 谈 类 脱 口 秀 节 目 表 3: 公 司 自 制 / 代 理 视 频 列 表 视 频 名 称 制 作 方 式 介 绍 我 是 演 神 自 制 电 竞 圈 首 档 全 景 真 人 秀 演 出 互 动 直 播 节 目,NEOTV 与 优 酷 土 豆 联 合 出 品 爱 与 战 2 自 制 爱 与 战 是 由 三 星 电 子 联 手 Neotv 打 造 的 WCG 主 题 微 电 影 火 线 青 春 微 电 影 自 制 一 部 讲 述 电 竞 青 春 的 微 电 影 风 暴 大 事 件 自 制 由 Neotv 为 大 家 带 来 每 周 一 期 的 风 暴 杂 谈 类 节 目, 风 暴 英 雄 最 新 资 讯 星 际 争 霸 世 界 锦 标 赛 代 理 制 作 代 表 全 球 星 际 争 霸 II 最 高 竞 技 水 平 的 暴 雪 官 方 赛 事 (WCS) MGA 全 球 电 竞 大 赛 (MSI) 代 理 制 作 215 全 球 第 一 场 以 风 暴 英 雄 为 竞 技 项 目 的 世 界 级 赛 事 FIFA Oline3- 玩 转 绿 茵 场 代 理 制 作 每 周 一 期 介 绍 一 支 球 队 八 卦, 同 时 也 推 荐 三 位 该 球 队 值 得 收 入 的 球 员 NBA2KOL 王 朝 模 式 代 理 制 作 NBA2KOL 新 增 的 一 款 模 式 的 介 绍 视 频 超 神 英 雄 教 学 片 代 理 制 作 为 超 神 英 雄 而 制 作 的 网 络 游 戏 教 学 视 频 极 速 星 光 馆 代 理 制 作 QQ 飞 车 一 档 娱 乐 休 闲 的 综 艺 性 栏 目 资 料 来 源 : 公 司 公 开 转 让 说 明 书, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 3) 线 下 电 竞 周 边 服 务 电 竞 周 边 服 务 业 务 涉 及 赛 事 前 期 宣 传 电 竞 周 边 产 品 展 销 电 竞 衍 生 品 开 发 等 相 关 服 务 215 年, 公 司 推 出 电 竞 垂 直 类 APP 电 竞 圈, 为 用 户 提 供 线 上 电 竞 直 播 社 交 等 服 务 周 边 服 务 的 持 续 拓 展 有 助 于 公 司 持 续 获 取 和 沉 淀 用 户, 为 公 司 打 造 良 性 电 竞 生 态 圈 提 供 坚 实 保 障 股 权 结 构 : 林 雨 新 为 公 司 实 际 控 制 人 林 雨 新 先 生 为 实 际 控 制 人 公 司 的 控 股 股 东 和 实 际 控 制 人 为 林 雨 新, 其 持 有 公 司 股 份 万 股, 占 公 司 股 份 比 例 为 9.75%, 其 中 直 接 持 有 公 司 股 份 万 股, 占 公 司 股 份 比 例 为 %; 通 过 网 映 投 资 间 接 持 有 公 司 股 份 万 股, 占 公 司 股 份 比 例 为 % 林 雨 新 自 27 年 12 月 至 今 一 直 担 任 公 司 董 事 长 兼 总 经 理, 能 够 对 公 司 股 东 大 会 董 事 会 的 重 大 决 策 产 生 重 大 影 响 并 能 够 实 际 支 配 公 司 的 经 营 决 策 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 2

7 林 雨 新, 男,1975 年 11 月 出 生, 中 国 籍, 无 境 外 永 久 居 留 权,25 年 毕 业 于 美 国 时 尚 设 计 商 业 学 院 (Fashion Institute of Design & Merchandising), 本 科 学 历 26 年 12 月 起 任 职 于 本 公 司,27 年 12 月 起 任 公 司 董 事 长 兼 总 经 理 职 务 215 年 8 月 起 担 任 上 海 市 闸 北 区 政 协 第 十 三 届 委 员 会 委 员 表 4: 网 映 文 化 前 十 大 股 东 及 持 股 在 5% 以 上 股 东 最 新 情 况 排 名 股 东 名 称 持 股 数 量 ( 股 ) 持 股 比 例 股 东 性 质 1 林 雨 新 6,547, % 自 然 人 2 网 映 投 资 2,619, % 法 人 3 箭 征 乘 悦 416,6 4.17% 法 人 4 徐 恩 麒 416,6 4.17% 自 然 人 合 计 1,, 1.% 资 料 来 源 :wind, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 注 : 截 至 216 年 3 月 7 日 数 据 财 务 分 析 :214 年 实 现 营 业 收 入 1482 万 元, 净 利 润 166 万 元 受 214 年 WCG 赛 事 停 办 影 响, 公 司 214 年 营 收 环 比 出 现 明 显 下 滑,214 年 实 现 营 收 1482 万 元, 同 比 下 降 8%, 净 利 润 同 比 下 降 26%, 至 166 万 元 我 们 预 期, 受 益 于 215 年 承 办 赛 事 项 目 数 量 大 幅 增 加, 以 及 视 频 制 作 等 业 务 发 力 所 驱 动, 公 司 215 年 营 收 有 望 较 214 年 大 幅 增 加, 净 利 润 预 计 也 会 有 一 定 改 善 图 2: 网 映 文 化 营 业 收 入 和 YOY 图 3: 网 映 文 化 净 利 润 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) YOY(%) 净 利 润 ( 百 万 元 ) YOY(%) % 213 年 214 年.% -2.% -4.% -6.% -8.% -1.% 年 214 年 %.% -5.% -1.% -15.% -2.% -25.% -3.% 资 料 来 源 :Wind, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 图 4: 网 映 文 化 历 年 盈 利 能 力 销 售 毛 利 率 (%) 销 售 净 利 率 (%) 资 料 来 源 :Wind, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 图 5: 网 映 文 化 历 年 现 金 流 与 ROE 经 营 活 动 现 金 流 量 ( 百 万 元 ) ROE(T 摊 薄 ) 6.% 4.% 2.% 年 214 年 % -2.% 213 年 214 年 % -1 资 料 来 源 :Wind, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 资 料 来 源 :Wind, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 3

8 图 6: 网 映 文 化 三 项 费 用 率 图 7: 网 映 文 化 营 运 效 率 管 理 费 用 率 (%) 应 收 账 款 周 转 天 数 ( 天 ) 财 务 费 用 率 (%) 流 动 比 率 ( 倍 ) 3.% 2.% 1.%.% 销 售 费 用 率 (%) 213 年 214 年 年 214 年 资 料 来 源 :Wind, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 资 料 来 源 :Wind, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 行 业 分 析 : 国 内 电 竞 产 业 存 在 百 亿 市 场 空 间, 第 三 方 赛 事 有 望 逐 步 居 上 国 内 电 竞 产 业 进 入 快 速 发 展 期, 未 来 存 在 百 亿 市 场 空 间 电 子 竞 技 : 基 于 电 子 设 备 的 智 力 对 抗 运 动 根 据 艾 瑞 的 定 义, 电 子 竞 技 主 要 指 利 用 电 子 设 备 作 为 运 动 器 械 进 行 的 人 与 人 之 间 智 力 对 抗 运 动 近 年 来, 电 子 竞 技 正 在 成 为 一 种 全 新 的 体 育 运 动, 根 据 比 赛 所 采 用 的 的 游 戏 类 型 的 不 同, 电 子 竞 技 又 可 分 为 广 义 狭 义 泛 电 子 竞 技 等 多 种 类 型 表 5: 电 子 竞 技 定 义 分 类 概 念 定 义 概 述 所 采 用 代 表 游 戏 狭 义 电 子 竞 技 1 实 时 对 战 2 无 法 通 过 道 具 内 购 获 得 优 势 英 雄 联 盟 Dota2 星 际 争 霸 2 3 有 以 该 电 子 游 戏 为 主 要 项 目 的 全 国 性 赛 事 和 国 际 活 动 广 义 电 子 竞 技 1 具 备 对 抗 性 玩 法 2 有 以 该 电 子 游 戏 为 主 要 项 目 的 赛 事 或 活 动 QQ 飞 车 刀 塔 传 奇 泛 电 子 竞 技 1 棋 牌 类 等 现 实 类 体 育 游 戏 的 电 子 版 项 目 2 非 实 时 对 战 的 竞 技 模 式 3 通 过 信 息 技 术 来 锻 炼 脑 力 和 体 力 技 能 的 电 子 游 戏 联 众 世 界 水 果 忍 者 全 球 电 竞 市 场 发 展 迅 猛, 预 计 218 年 将 达 1 亿 美 元 在 全 球 市 场, 按 用 户 规 模 计 算, 电 子 竞 技 已 经 成 长 为 和 足 球 篮 球 等 全 球 性 体 育 赛 事 相 当 的 比 赛 项 目,214 年 英 雄 联 盟 全 球 总 决 赛 观 看 人 数 超 过 25 万 人, 超 过 当 年 的 MLB 和 NBA 总 决 赛 研 究 机 构 SuperData 预 测, 全 球 电 竞 用 户 规 模 有 望 在 217 年 超 过 3 亿 人 ;Esportsearning 统 计 数 据 显 示, 仅 考 虑 赛 事 门 票 和 游 戏 厂 商 赞 助 等 收 入,215 年 全 球 电 子 竞 技 市 场 规 模 将 超 过 6 亿 美 元,218 年 有 望 达 到 1 亿 美 元 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 4

9 图 8: 全 球 电 竞 观 众 数 及 增 长 图 9: 全 球 电 竞 市 场 规 模 全 球 电 竞 观 众 ( 亿 人 ) YOY 全 球 电 竞 市 场 规 模 ( 亿 美 元 ) YOY % % % % 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % % % 11.1% 1% 8% 6% 4% 2% % % 资 料 来 源 :SuperData, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 图 1: 全 球 电 子 竞 技 赛 事 奖 金 总 额 与 赛 事 数 资 料 来 源 :SuperData, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 图 11: 全 球 电 竞 体 育 赛 事 观 看 人 数 (214, 万 人 ) 总 奖 金 ( 百 万 美 元 ) 赛 事 数 NHL 冰 球 总 决 赛 NBA 总 决 赛 Dota2 总 决 赛 MLB 棒 球 总 决 赛 英 雄 联 盟 总 决 赛 资 料 来 源 esportsearning, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 资 料 来 源 :esportsearning, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 多 重 因 素 驱 动, 国 内 电 竞 产 业 腾 飞 在 即 在 国 家 产 业 政 策 游 戏 产 品 用 户 行 为 习 惯 等 行 业 发 展 内 外 部 因 素 推 动 下, 我 们 认 为, 国 内 电 竞 产 业 正 在 进 入 一 个 全 新 的 发 展 阶 段 1) 产 业 政 策 提 供 坚 实 保 障 在 中 国 市 场, 国 家 体 育 总 局 早 在 23 年 就 将 电 竞 列 入 了 正 式 的 体 育 运 动 随 着 国 务 院 关 于 加 快 发 展 体 育 产 业 促 进 体 育 消 费 出 台, 体 育 行 业 进 入 全 面 深 化 改 革 发 展 期, 电 子 竞 技 行 业 作 为 新 兴 体 育 的 代 表, 无 疑 将 在 利 好 政 策 驱 动 下 迎 来 快 速 发 展 表 6: 电 竞 产 业 相 关 政 策 时 间 相 关 政 策 / 通 知 主 要 内 容 28 国 家 体 育 总 局 整 合 合 并 我 国 现 有 体 育 项 目 通 知 将 电 子 竞 技 重 新 定 义 为 我 国 的 第 78 号 体 育 运 动 项 目 21 关 于 鼓 励 和 引 导 民 间 资 本 投 资 体 育 产 业 的 实 施 意 见 逐 步 实 现 我 国 体 育 竞 赛 表 演 业 办 赛 形 式 市 场 化 投 资 主 体 多 元 化 竞 赛 组 织 专 业 化 21 国 务 院 办 公 厅 关 于 加 快 发 展 体 育 产 业 的 指 导 意 见 建 立 以 体 育 服 务 业 为 重 点, 门 类 齐 全, 结 构 合 理 的 体 育 产 业 体 系 和 规 范 有 序 繁 荣 发 展 的 体 育 市 场 214 关 于 加 快 发 展 体 育 产 业 促 进 体 育 消 费 的 若 干 意 见 到 225 年, 基 本 建 立 布 局 合 理 功 能 完 善 门 类 齐 全 的 体 育 产 业 体 系 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 根 据 国 务 院 各 部 委 相 关 文 件 整 理 2) 竞 技 类 游 戏 崛 起, 并 成 为 用 户 主 流 选 择 我 们 以 PC 客 户 端 游 戏 为 例, 百 度 风 云 榜 TOP 1 的 产 品 中, 有 6 款 产 品 为 竞 技 类 产 品, 其 中 英 雄 联 盟 穿 越 火 线 地 下 城 与 勇 士 三 款 竞 技 类 产 品 长 期 稳 居 风 云 榜 的 前 三 位, 国 内 市 场 累 计 月 活 跃 用 户 规 模 超 过 1 亿 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 5

10 表 7: 国 内 PC 网 游 关 注 度 TOP 1(215) 排 名 产 品 名 称 产 品 类 型 1 英 雄 联 盟 竞 技 -MOBA 2 穿 越 火 线 竞 技 -FPS 3 地 下 城 与 勇 士 竞 技 -ACT 4 魔 兽 世 界 MMORPG 5 梦 幻 西 游 MMORPG 6 QQ 飞 车 竞 技 -RAC 7 传 奇 世 界 MMORPG 8 逆 战 竞 技 -FPS 9 炉 石 传 说 竞 技 -BOARD 1 剑 灵 MMORPG 资 料 来 源 : 百 度, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 3) 电 竞 商 业 模 式 逐 步 打 开 作 为 一 项 体 育 类 赛 事, 电 竞 产 业 在 过 去 的 缓 慢 发 展 除 了 受 制 于 产 业 政 策 因 素 之 外, 一 个 很 大 的 原 因 在 于 缺 乏 有 效 的 商 业 模 式 支 撑 我 们 认 为, 目 前 这 一 问 题 已 得 到 明 显 解 决, 上 游 的 网 游 运 营 环 节, 国 内 网 游 年 度 市 场 规 模 已 经 超 过 1 亿 元, 国 民 级 网 游 英 雄 联 盟 年 收 入 超 过 1 亿 元, 游 戏 运 营 商 有 充 足 的 动 力 推 动 电 竞 赛 事 ; 下 游 赛 事 内 容 输 出 环 节, 斗 鱼 等 直 播 平 台 大 量 出 现, 并 为 优 质 的 赛 事 内 容 展 开 激 烈 争 夺, 赛 事 版 权 价 格 持 续 攀 升 图 12: 国 内 网 络 游 戏 市 场 规 模 ( 单 位 : 亿 元 ) 移 动 端 游 戏 PC 端 游 戏 移 动 端 YOY PC 端 YOY % % % % 33.4% % 2.7% % 18.4% % 6.3% 5.7% 5.% 4.8% % 8% 6% 4% 2% % 注 : 从 215 年 起 为 预 测 值 表 8: 国 内 主 要 竞 技 类 网 游 年 收 入 流 水 预 估 (214) 产 品 名 称 产 品 类 别 产 品 类 型 年 收 入 流 水 ( 亿 元 ) 英 雄 联 盟 PC 客 户 端 MOBA 1+ 穿 越 火 线 PC 客 户 端 FPS 8+ 地 下 城 与 勇 士 PC 客 户 端 ACT 8+ 逆 战 PC 客 户 端 FPS 2+ 天 天 酷 跑 移 动 端 酷 跑 25+ 全 民 飞 机 大 战 移 动 端 飞 行 射 击 15+ 天 天 飞 车 移 动 端 RAC 15+ 全 民 突 击 移 动 端 FPS 1+ 炉 石 传 说 PC/ 移 动 端 BOARD 5+ 资 料 来 源 : 行 业 访 谈, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 6

11 图 13:214 年 中 国 电 竞 用 户 近 一 年 游 戏 内 付 费 图 14:214 年 中 国 电 竞 用 户 游 戏 周 边 付 费 6.8% 2.9% 无 付 费 1-1 元 11-1 元 21.1% 11-5 元 51-1 元 1 元 以 上 32.% 19.% 18.2% 4.3% 无 付 费 1-1 元 8.8% 21.2% 11-1 元 11-5 元 22.7% 51-1 元 14.7% 1 元 以 上 28.2% 图 15: 国 内 线 上 游 戏 直 播 用 户 规 模 总 体 直 播 用 户 规 模 ( 百 万 ) YOY(%) 图 16: 国 内 游 戏 直 播 市 场 规 模 中 国 游 戏 直 播 市 场 规 模 ( 亿 元 ) YOY % 15.% 1.% 5.%.% A215E216E217E218E 35.% 3.% 25.% 2.% 15.% 1.% 5.%.% 国 内 电 竞 赛 事 运 营 赛 事 衍 生 环 节 存 在 巨 幅 商 业 拓 展 空 间, 整 体 市 场 规 模 有 望 超 百 亿 214 年, 国 内 电 竞 赛 事 及 周 边 收 入 为 2.7 亿 元 从 全 球 成 熟 体 育 赛 事 商 业 收 入 构 成 来 看, 以 NBA 为 例, 品 牌 赞 助 赛 事 转 播 两 项 贡 献 构 成 赛 事 本 身 主 要 收 入 来 源 ( 占 比 超 过 9%) 艾 瑞 预 计, 国 内 电 竞 赛 事 运 营 及 赛 事 衍 生 环 节 在 215 年 收 入 为 23.8 亿 元, 较 214 年 增 长 超 过 一 倍 参 考 海 外 体 育 赛 事 商 业 化 水 平, 并 结 合 国 内 当 前 现 状, 我 们 估 算 认 为, 未 来 国 内 电 竞 赛 事 本 身 赛 事 衍 生 环 节 合 理 收 入 将 在 百 亿 以 上 图 17: 国 内 电 竞 用 户 规 模 ( 百 万 人 ) 图 18: 国 内 电 竞 市 场 规 模 国 内 电 竞 用 户 规 模 ( 百 万 人 ) 电 竞 赛 事 收 入 ( 亿 元 ) 电 竞 衍 生 收 入 ( 亿 元 ) 电 竞 游 戏 收 入 ( 亿 元 ) YOY(%) 2% 15% 1%.5 1 5% E 216E 217E 218E 214 年 215 年 % 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 7

12 表 9: 国 内 电 竞 赛 事 潜 在 市 场 规 模 测 算 (215, 仅 包 括 赛 事 运 营 本 身 ) 类 别 NBA 总 决 赛 - 用 户 规 模 ( 万 人 ) 18 A LOL 总 决 赛 - 用 户 规 模 ( 万 人 ) 27 B NBA- 赛 季 转 播 费 ( 亿 美 元 ) 3 C NBA- 赛 季 赞 助 费 ( 亿 美 元 ) 42 D 全 球 电 竞 市 场 规 模 理 想 预 期 ( 亿 美 元 ) 18 E=B/A*(C+D) 国 内 电 竞 用 户 规 模 ( 亿 人 ).98 F 全 球 电 竞 用 户 规 模 ( 亿 人 ) 1.4 G 英 超 赛 季 转 播 收 入 ( 亿 元 ) 165 H 中 超 赛 事 转 播 收 入 ( 亿 元 ) 16 I 国 内 电 竞 市 场 规 模 理 想 预 期 ( 亿 元 ) 7.3 J=F/G*E*(I/H) 资 料 来 源 : 行 业 访 谈, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 表 1: 国 内 电 竞 赛 事 运 营 赛 事 衍 生 规 模 测 算 类 别 内 容 描 述 215 年 国 内 赛 事 运 营 赛 事 衍 生 实 际 收 入 整 体 规 模 23.8 亿 元, 同 比 增 长 超 过 1% 当 前 电 竞 赛 事 运 营 合 理 规 模 估 算 当 前 赛 事 运 营 赛 事 衍 生 合 理 规 模 估 算 及 展 望 资 料 来 源 : 艾 瑞 咨 询, 中 信 证 券 研 究 部 测 算 整 理 赛 事 运 营 为 产 业 核 心, 第 三 方 赛 事 有 望 逐 步 崛 起 初 步 测 算 为 7.3 亿 元, 较 当 前 实 际 3.1 亿 元 存 在 一 倍 以 上 提 升 空 间 初 步 测 算 应 在 5 亿 元 以 上, 并 考 虑 市 场 的 高 速 成 长 性 以 及 单 用 户 商 业 价 值 的 提 升, 未 来 将 是 百 亿 以 上 市 场 规 模 产 业 链 : 电 竞 赛 事 涉 及 诸 多 参 与 者, 赛 事 运 营 为 产 业 核 心 电 竞 赛 事 涉 及 诸 多 参 与 主 体 和 产 业 环 节, 包 括 游 戏 内 容 授 权 战 队 招 募 管 理 商 业 赞 助 赛 事 组 织 赛 事 内 容 分 发 等 和 常 规 的 体 育 赛 事 一 样, 我 们 认 为, 赛 事 组 织 运 营 为 整 个 产 业 链 的 核 心 环 节, 作 为 整 个 产 业 链 的 枢 纽 环 节, 其 负 责 相 关 各 参 与 主 体 的 组 织 和 衔 接, 实 现 电 竞 赛 事 的 形 成 内 容 生 产 和 输 出 图 19: 国 内 电 子 竞 技 产 业 相 关 参 与 方 资 料 来 源 :Newzoo, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 赛 事 运 营 : 流 程 复 杂, 具 有 较 高 进 入 壁 垒 一 项 电 竞 赛 事 的 成 功 举 办 和 运 营 涉 及 前 期 宣 传 中 期 组 织 开 展 后 期 视 频 制 作 分 发 等 诸 多 环 节, 需 要 参 与 企 业 具 备 期 前 宣 传 同 步 直 播 整 体 运 营 期 后 营 销 四 维 一 体 的 全 方 位 全 赛 事 整 体 运 营 能 力, 从 而 满 足 电 子 竞 技 爱 好 者 对 赛 事 的 品 质 高 质 量 资 讯 快 时 效 解 说 强 氛 围 的 要 求 这 也 决 定 了 国 内 在 该 领 域 赛 事 运 营 参 与 企 业 较 少, 国 内 该 领 域 企 业 主 要 有 PLU 网 映 文 化 等 代 表 性 企 业 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 8

13 图 2: 国 内 电 子 竞 技 产 业 链 表 11: 国 内 主 要 电 竞 赛 事 运 营 方 列 表 (215) 主 体 主 办 方 赛 事 名 称 承 办 方 游 戏 运 营 商 政 府 第 三 方 企 业 腾 讯 网 易 完 美 世 界 TGA 大 奖 赛 LPL 职 业 联 赛 CFS 中 国 赛 SSC 超 级 联 赛 逆 战 城 市 巡 回 赛 CFPL 职 业 联 盟 电 视 联 赛 黄 金 职 业 联 赛 黄 金 风 暴 联 赛 NEL 世 锦 赛 中 国 赛 TI 中 国 区 预 选 赛 DSPL 刀 塔 次 级 职 业 联 赛 PLU 网 映 GTV 网 映 战 旗 TV ImbaTV MarsTV 银 川 市 政 府 WCA 世 界 电 子 竞 技 大 赛 PLU 网 映 国 家 体 育 总 局 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 整 理 NEST 全 国 电 子 竞 技 大 赛 NESO IET 华 奥 星 空 网 映 华 奥 星 空 上 海 市 体 育 总 会 WPC 网 映 AGN GMGC WECG AGN GMGC 帝 霸 网 络 WEC 帝 霸 网 络 游 戏 风 云 G 联 赛 游 戏 风 云 Imba TV I 联 赛 Imba TV 三 星 电 子 WCG 世 界 电 子 竞 技 大 赛 网 映 技 嘉 STARSWAR 电 竞 盛 典 网 映 NEOTV SL 战 队 联 赛 网 映 赛 事 类 型 : 第 三 方 赛 事 有 望 逐 步 居 上 目 前 来 看,RIOT VALVE 等 游 戏 公 司 基 于 自 有 产 品 举 办 的 电 竞 赛 事 风 靡 全 球, 第 三 方 略 显 落 寞, 全 球 三 大 电 竞 赛 事 命 运 坎 坷 总 结 来 看, 三 大 赛 事 的 失 败 原 因 各 异, 除 了 个 别 特 殊 因 素 外, 早 期 商 业 模 式 不 成 熟 导 致 运 营 困 难 为 主 要 原 因, 我 们 认 为, 目 前 来 看, 电 竞 赛 事 商 业 模 式 已 经 得 到 有 效 解 决 同 时, 相 较 于 第 一 方 赛 事, 第 三 方 赛 事 不 受 限 于 某 一 单 一 产 品 的 周 期 风 险 影 响, 容 易 形 成 长 期 的 品 牌 效 应,WCA 的 成 功 举 办 即 是 证 明 我 们 预 期 第 三 方 赛 事 将 逐 步 后 来 居 上, 并 占 据 重 要 份 额 表 12: 世 界 三 大 第 三 方 电 竞 赛 事 失 败 原 因 总 结 赛 事 名 称 主 办 国 家 运 营 时 间 赛 事 现 状 失 败 原 因 CPL 美 国 年 被 Abu 收 购 赛 事 团 队 选 拔 作 弊, 导 致 公 信 力 消 失 WCG 韩 国 于 214 年 2 月 停 办 三 星 集 团 内 斗 导 致 赛 事 停 办 ESWC 法 国 22 至 今 所 有 权 几 经 易 手 商 业 化 运 作 欠 佳 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 9

14 表 13: 第 三 方 赛 事 较 第 一 方 赛 事 优 势 项 目 第 一 方 赛 事 第 三 方 赛 事 产 品 覆 盖 游 戏 种 类 单 一, 以 厂 商 有 限 的 电 竞 游 戏 为 主 打 游 戏 种 类 丰 富, 涵 盖 主 流 电 竞 游 戏, 包 括 移 动 电 竞 赛 事 覆 盖 一 般 为 一 年 一 次, 时 长 短 以 赛 季 为 单 位, 时 长 更 长 用 户 覆 盖 用 户 多 为 来 自 同 一 款 游 戏 用 户 来 自 多 款 游 戏, 覆 盖 面 更 大 长 久 性 与 游 戏 本 身 相 关 性 高, 游 戏 遇 冷 则 赛 事 没 落 赛 事 项 目 灵 活 性 大, 易 根 据 产 品 变 更, 形 成 长 效 品 牌 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 整 理 表 14: 国 内 第 三 方 电 竞 赛 事 发 展 历 程 时 间 阶 段 特 点 起 步 期 国 内 市 场 环 境 不 成 熟, 赛 事 举 办 不 专 业 ;WCG 等 海 外 成 熟 第 三 方 赛 事 成 用 户 关 注 点 发 展 期 国 内 赛 事 开 始 发 展, 以 第 三 方 赛 事 为 主 ; 但 广 电 禁 播 网 游 类 节 目, 发 展 受 阻 深 化 期 LOL Dota2 风 靡, 第 一 方 赛 事 开 始 主 导 市 场, 国 内 第 三 方 企 业 逐 渐 开 展 次 级 联 赛 214- 至 今 爆 发 期 国 内 第 三 方 赛 事 不 断 增 加,WCA 等 国 际 性 第 三 方 赛 事 落 户 国 内 表 15:214 年 WCA 赛 事 网 络 浏 览 量 数 据 时 间 214 年 1 月 2 日 214 年 1 月 3 日 214 年 1 月 4 日 214 年 1 月 5 日 合 计 PV 值 ( 万 人 ) 资 料 来 源 :WCA, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 赛 事 内 容 : 移 动 电 竞 开 始 兴 起 经 历 年 的 快 速 发 展 后, 竞 技 类 产 品 已 经 在 移 动 游 戏 领 域 崛 起, 以 apple store 中 国 区 畅 销 榜 为 例,TOP 1 产 品 中 竞 技 类 产 品 占 据 4 款, 我 们 预 期 随 着 移 动 游 戏 市 场 的 逐 步 成 熟, 竞 技 类 产 品 占 比 有 望 进 一 步 提 升, 从 而 推 动 用 户 参 与 移 动 电 竞 意 愿 不 断 提 升 表 16:apple store 中 国 区 移 动 游 戏 畅 销 榜 TOP 1(215.12) NO 产 品 名 称 产 品 类 型 1 梦 幻 西 游 MMORPG 2 大 话 西 游 MMORPG 3 王 者 荣 耀 竞 技 -MOBA 4 热 血 传 奇 MMORPG 5 全 民 突 击 竞 技 -FPS 6 拳 皇 98 OL 竞 技 - 动 作 格 斗 7 全 民 奇 迹 MMORPG 8 全 民 无 双 ARPG 9 六 龙 争 霸 MMORPG 1 天 天 爱 消 除 竞 技 - 消 除 资 料 来 源 :app annie, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 图 21: 中 国 移 动 游 戏 用 户 规 模 及 增 长 图 22:215 年 中 国 移 动 电 竞 赛 事 用 户 参 与 意 愿 中 国 移 动 游 戏 用 户 规 模 ( 百 万 人 ) 环 比 增 长 (%) 会 在 网 络 上 观 看 比 赛 86.5% % % 5.1% 2.7% 2.2% 2.3% 6.4% 2% 15% 1% 5% % 会 考 虑 以 选 手 身 份 参 赛 会 去 现 场 观 战 不 感 兴 趣 4.4% 31.% 28.6% % 5% 1% 资 料 来 源 :GPC,CNG & IDC, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 1

15 商 业 化 : 商 业 模 式 逐 步 丰 富 伴 随 电 竞 行 业 的 整 体 发 展, 赛 事 组 织 和 运 营 环 节 的 商 业 模 式 得 到 不 断 丰 富, 各 类 型 变 现 路 径 迅 速 涌 现, 如 赛 事 直 播 版 权 广 告 赞 助 门 票 销 售 赛 事 博 彩 等 伴 随 电 竞 赛 事 商 业 模 式 的 逐 步 丰 富, 电 竞 赛 事 本 身 商 业 价 值 和 社 会 认 可 度 将 获 得 进 一 步 提 升 图 23: 国 内 体 育 彩 票 销 售 数 据 体 彩 福 彩 总 量 ( 亿 元 ) YOY 年 21 年 22 年 23 年 24 年 25 年 26 年 27 年 28 年 29 年 21 年 211 年 212 年 213 年 214 年 215 年 1% 8% 6% 4% 2% % -2% 资 料 来 源 : 新 浪 财 经, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 公 司 分 析 : 赛 事 运 营 为 核 心, 推 动 电 竞 生 态 构 建 赛 事 运 营 能 力 突 出, 承 办 赛 事 资 源 储 备 充 足 赛 事 运 营 : 国 内 领 先 的 赛 事 运 营 能 力 公 司 自 26 年 起 开 始 承 接 世 界 顶 级 赛 事 中 国 区 的 运 营, 先 后 作 为 WCG 26 年 27 年 中 国 区 独 家 直 播 方, 以 及 年 的 中 国 区 主 办 方 ( 中 国 区 亦 为 多 次 WCG 世 界 总 决 赛 举 办 地 ), 在 213 年 WCG 举 办 期 间, 中 国 区 现 场 观 众 超 过 15 万 人 次 基 于 公 司 专 业 化 的 运 营 能 力 以 及 良 好 的 运 营 成 绩, 公 司 连 续 五 年 获 得 WCG 授 予 的 全 球 最 佳 SP 称 号 同 时, 公 司 还 是 WCA 中 国 区 决 赛 等 大 型 赛 事 的 承 办 方, 赛 事 运 营 能 力 在 国 内 处 于 领 先 水 平 表 17:WCG 213 赛 事 各 地 区 线 上 直 播 浏 览 量 PV 日 期 中 国 区 韩 国 区 全 球 其 他 地 区 ,639,744 1,182, , ,178,425 1,344, , ,719,9 1,19, , ,639,368 1,46, ,62 合 计 65,176,546 5,43,447 1,8,56 资 料 来 源 : 公 司 公 开 资 料, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 公 司 团 队 : 具 备 完 整 的 赛 事 运 营 能 力 公 司 自 26 年 开 始, 一 直 致 力 于 电 竞 赛 事 运 营 及 相 关 的 工 作, 在 赛 事 策 划 组 织 赛 事 直 播 以 及 推 广 宣 传 等 赛 事 核 心 环 节 积 累 了 丰 富 的 经 验, 并 形 成 了 完 整 的 赛 事 运 营 团 队, 为 公 司 核 心 赛 事 业 务 的 持 续 开 展 奠 定 了 坚 实 基 础 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 11

16 表 18: 网 映 团 队 具 备 完 整 的 赛 事 运 营 能 力 类 别 赛 事 管 理 赛 事 直 播 赛 事 推 广 资 料 来 源 : 公 司 公 开 转 让 说 明 书, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 内 容 描 述 共 计 接 待 5+ 国 内 外 选 手 单 场 比 赛 管 理 超 过 5 位 国 内 外 选 手 单 次 比 赛 安 排 超 过 3 余 场 次 的 比 赛 专 业 的 赛 事 导 演 组 行 业 具 备 一 定 知 名 度 的 解 说 阵 容 支 持 完 善 标 准 的 直 播 制 作 流 程 专 业 的 PR 团 队 覆 盖 线 上 线 下 的 渠 道 网 络 完 整 参 与 过 WCG 赛 事 的 推 广 团 队 赛 事 资 源 :215 年 新 增 大 量 赛 事 运 营 资 源 借 助 WCG 赛 事 的 连 续 5 年 成 功 运 营, 公 司 逐 步 树 立 了 良 好 的 品 牌 形 象, 并 逐 步 和 网 游 运 营 商 第 三 方 赛 事 主 办 机 构 建 立 了 良 好 的 合 作 关 系, 积 累 了 大 量 的 赛 事 资 源 同 时, 公 司 赛 事 资 源 在 215 年 得 到 进 一 步 丰 富, 目 前 已 成 为 全 国 电 子 竞 技 公 开 赛 网 易 黄 金 联 赛 等 知 名 赛 事 的 赛 事 运 营 商 丰 富 的 赛 事 资 源 有 望 推 动 其 业 务 持 续 高 速 增 长 表 19: 公 司 承 办 电 竞 赛 事 列 表 赛 事 名 称 赛 事 介 绍 215 年 新 增 全 国 电 子 竞 技 公 开 赛 国 家 体 育 总 局 体 育 信 息 中 心 主 办 唯 一 全 运 会 模 式 电 竞 赛 事 否 黄 金 风 暴 联 赛 ( 网 易 ) 网 易 和 暴 雪 举 办,NEOTV 承 办 的 全 球 首 个 风 暴 英 雄 官 方 职 业 联 赛 是 炉 石 黄 金 国 际 挑 战 赛 ( 网 易 ) 网 易 和 暴 雪 举 办 的 官 方 赛 事, 正 赛 阶 段 的 比 赛 将 在 上 海 近 铁 城 市 广 场 拉 开 战 幕 是 QQ 飞 车 超 级 联 赛 ( 腾 讯 ) 国 内 休 闲 竞 速 网 游 电 竞 标 杆 赛 事 否 星 际 争 霸 II 黄 金 职 业 联 赛 网 易 和 暴 雪 举 办 NEOTV 承 办 的 星 际 争 霸 II 官 方 赛 事 是 CFS( 腾 讯 ) 由 CF 韩 国 开 发 商 SmileGate 举 办 的 一 项 世 界 级 大 型 CF 赛 事 是 逆 战 城 市 巡 回 赛 ( 腾 讯 ) 腾 讯 旗 下 网 络 游 戏 逆 战 的 官 方 线 下 赛 事 是 STARSWAR 电 竞 盛 典 ( 技 嘉 ) 技 嘉 独 家 冠 名, 英 伟 达 英 特 尔 全 球 赞 助 的 第 八 届 技 嘉 STARSWAR 电 竞 盛 典 是 WPC( 上 海 体 育 总 会 景 瑞 地 产 ) 由 上 海 市 体 育 总 会 景 瑞 地 产 集 团 主 办,NEOTV 制 作 否 资 料 来 源 : 公 司 公 开 转 让 说 明 书, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 表 2: 公 司 和 网 易 签 订 部 分 赛 事 服 务 合 同 列 表 合 同 标 的 合 同 金 额 ( 元 ) 签 订 时 间 履 行 情 况 网 易 风 暴 线 下 联 赛 组 织 运 营 1,7, 履 约 中 风 暴 英 雄 新 闻 发 布 会 的 现 场 活 动 以 及 现 场 直 播 服 务 1,246, 已 完 成 炉 石 传 说 中 美 擂 台 赛 服 务 1,588, 已 完 成 暴 雪 嘉 年 华 中 国 锦 标 赛 服 务 1,447, 履 约 中 资 料 来 源 : 公 司 公 开 转 让 说 明 书, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 积 极 发 展 自 主 赛 事 等 业 务, 丰 富 营 收 模 式 自 主 赛 事 :215 年 增 加 3 项 自 有 品 牌 赛 事 借 助 对 WCG 等 知 名 赛 事 的 承 办, 公 司 积 累 了 丰 富 的 大 型 赛 事 承 办 经 验, 并 逐 步 形 成 了 具 备 赛 事 运 营 能 力 的 核 心 业 务 团 队 基 于 赛 事 承 办 业 务 的 积 累, 近 年 来, 公 司 开 始 积 极 发 展 自 有 品 牌 的 电 竞 赛 事, 自 214 年 以 来 公 司 先 后 成 功 举 办 了 SL 炉 石 联 赛 SL 风 暴 联 赛 SL 星 际 争 霸 II 战 队 联 赛 等 赛 事, 并 逐 步 获 得 市 场 认 可 表 21: 公 司 自 主 品 牌 电 竞 赛 事 列 表 公 司 赛 事 资 源 赛 事 简 介 215 年 新 增 SL 炉 石 联 赛 以 炉 石 传 说 为 竞 技 游 戏 的 电 竞 联 赛 该 联 赛 赛 程 为 期 3 个 月 是 SL 风 暴 联 赛 以 风 暴 英 雄 为 竞 技 游 戏 的 电 竞 联 赛 该 赛 事 赛 程 为 期 3 个 月 是 SL 星 际 争 霸 II 战 队 联 赛 以 星 际 争 霸 II 为 竞 技 游 戏 的 电 竞 联 赛 该 赛 事 赛 程 为 期 5 个 月 是 NSL - NEOTV 明 星 联 赛 公 司 27 年 创 办 的 著 名 品 牌 赛 事 否 资 料 来 源 : 公 司 公 开 转 让 说 明 书, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 12

17 视 频 制 作 : 自 有 品 牌 赛 事 转 播 权 3 万 签 约 斗 鱼 电 竞 赛 事 相 关 的 赛 事 直 播 和 视 频 业 务 等 近 年 来 获 得 快 速 发 展, 以 美 国 市 场 为 例, 赛 事 直 播 和 视 频 平 台 twitch 流 量 已 经 超 过 了 facebook, 位 居 全 美 第 四 位 公 司 除 了 围 绕 赛 事 运 营 开 展 赛 事 直 播 业 务 外, 还 在 游 戏 娱 乐 视 频 制 作 方 面 不 断 发 力, 内 容 覆 盖 腾 讯 网 易 等 旗 下 热 门 游 戏 产 品, 不 断 完 善 自 身 在 电 竞 赛 事 方 面 的 综 合 服 务 能 力 215 年 公 司 和 斗 鱼 签 订 赛 事 版 权 出 售 合 同, 将 未 来 三 年 的 自 有 品 牌 赛 事 转 播 权 作 价 3 万 出 售 给 后 者, 我 们 预 期 下 游 直 播 平 台 的 激 烈 竞 争 有 望 推 动 赛 事 版 权 价 格 的 持 续 提 升, 公 司 有 望 从 中 受 益 图 24: 公 司 自 主 视 频 锦 集 资 料 来 源 : 公 司 公 开 材 料, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 表 22: 直 播 平 台 加 强 对 下 游 版 权 内 容 知 名 主 播 的 争 夺 排 名 主 播 昵 称 直 播 游 戏 类 别 当 前 预 估 价 格 ( 万 元 ) 1 若 风 LOL 职 业 选 手 2 2 Miss LOL 视 频 解 说 17 3 white LOL 职 业 选 手 15 4 小 智 LOL 视 频 解 说 15 5 董 小 枫 LOL 草 根 15 6 dopa LOL 草 根 15 7 小 苍 LOL 职 业 解 说 12 8 JY LOL 视 频 解 说 1 9 草 莓 LOL 职 业 选 手 1 1 微 笑 LOL 职 业 选 手 1 赛 事 周 边 : 推 动 电 竞 闭 环 生 态 构 建 公 司 研 发 的 行 业 第 一 款 电 竞 垂 直 类 APP 电 竞 圈 目 前 进 入 正 式 推 广 阶 段, 该 app 主 要 包 括 电 竞 资 讯 社 交 等 多 个 功 能 模 块 ; 同 时 公 司 开 发 出 了 一 整 套 高 效 并 符 合 自 身 特 点 的 艺 人 运 营 模 式, 计 划 未 来 针 对 性 地 培 养 一 批 有 代 表 性 电 竞 艺 人 我 们 认 为, 公 司 在 赛 事 运 营 视 频 制 作 艺 人 运 营 线 上 app 等 方 面 全 面 发 力, 持 续 构 建 用 户 服 务 闭 环, 不 断 提 升 用 户 线 上 体 验, 长 期 有 助 于 实 现 用 户 的 积 累 和 沉 淀, 构 建 良 性 电 竞 生 态 循 环 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 13

18 表 23: 电 竞 圈 app 主 要 功 能 列 表 产 品 功 能 线 上 社 交 赛 事 直 播 个 人 直 播 点 播 视 频 功 能 简 介 资 料 来 源 : 公 司 官 网, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 线 上 电 竞 用 户 交 流 社 区 全 球 顶 级 电 竞 赛 事 在 线 看 直 播, 并 提 供 一 键 订 阅 提 醒 聚 合 热 门 电 竞 明 星 及 大 神 第 一 视 角 在 线 直 播 第 一 时 间 同 步 更 新 知 名 选 手 解 说 发 布 的 点 播 视 频 未 来 策 略 : 赛 事 运 营 为 核 心, 推 动 电 竞 生 态 构 建 未 来 策 略 : 赛 事 运 营 为 核 心 公 司 在 电 竞 领 域 积 累 近 1 年, 以 赛 事 运 营 为 核 心, 不 断 拓 展 赛 事 周 边 及 衍 生 服 务, 我 们 认 为, 在 长 期 业 务 布 局 方 面, 公 司 将 聚 焦 中 高 端 电 竞 赛 事, 通 过 赛 事 承 办 自 主 赛 事 品 牌 等 方 式, 继 续 以 赛 事 运 营 这 一 电 竞 产 业 核 心 环 节 为 中 心, 不 断 发 展 视 频 制 作 艺 人 运 营 等 赛 事 周 边 和 衍 生 业 务, 实 现 电 竞 用 户 的 持 续 积 累 和 沉 淀, 最 终 实 现 电 竞 生 态 的 构 建 图 25: 公 司 业 务 策 略 资 料 来 源 : 公 司 访 谈, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 多 因 素 驱 动 公 司 业 绩 实 现 快 速 增 长 在 公 司 未 来 业 绩 方 面, 基 于 我 们 对 公 司 未 来 核 心 业 务 策 略 的 分 析, 认 为 其 未 来 业 绩 有 望 受 益 于 如 下 因 素 的 驱 动 : 1) 赛 事 承 办 公 司 215 年 承 办 赛 事 资 源 较 214 年 存 量 增 长 近 2 倍,216 年 有 望 较 215 年 增 长 近 1 倍, 未 来 公 司 营 收 有 望 受 益 于 公 司 承 办 赛 事 资 源 的 持 续 丰 富 游 戏 厂 商 在 单 个 赛 事 项 目 投 入 预 算 的 持 续 提 升 我 们 预 期, 短 期 内 赛 事 承 办 仍 将 为 公 司 主 要 营 收 来 源 2) 自 有 品 牌 赛 事 215 年 新 增 SL 炉 石 联 赛 等 三 项 赛 事, 未 来 游 戏 厂 商 将 大 概 率 专 注 于 少 部 分 核 心 产 品 的 赛 事, 并 释 放 大 量 赛 事 资 源, 自 有 品 牌 赛 事 资 源 有 望 持 续 丰 富 3) 视 频 制 作 215 年 公 司 将 自 有 品 牌 赛 事 3 年 转 播 权 以 3 万 出 售 给 斗 鱼, 未 来 公 司 有 望 受 益 于 自 身 赛 事 资 源 的 丰 富 下 游 游 戏 直 播 平 台 对 优 质 版 权 的 争 抢 推 动 价 格 上 扬 等 有 利 因 素 4) 周 边 业 务 国 内 电 竞 大 环 境 的 持 续 改 善 以 及 公 司 周 边 业 务 拓 展, 所 带 来 的 电 竞 粉 丝 用 户 流 量 变 现 能 力 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 14

19 风 险 因 素 宏 观 产 业 政 策 风 险, 行 业 竞 争 持 续 加 剧 风 险, 新 业 务 进 展 不 及 预 期 风 险, 公 司 重 大 赛 事 合 同 续 约 风 险 等 盈 利 预 测 与 关 键 假 设 关 键 假 设 : 表 24: 公 司 收 入 成 本 费 用 预 测 1) 收 入 方 面 公 司 业 务 目 前 主 要 包 括 第 三 方 赛 事 运 营 自 有 赛 事 运 营 赛 事 版 权 等 衍 生 周 边 ( 含 视 频 销 售 ) 三 部 分, 其 中 第 三 方 赛 事 运 营 短 期 内 仍 将 是 公 司 主 要 收 入 来 源, 并 有 望 伴 随 承 接 赛 事 项 目 资 源 的 增 加 实 现 收 入 快 速 增 长, 自 有 赛 事 仍 处 于 培 育 期, 短 期 收 入 贡 献 预 计 较 为 有 限 ; 随 着 行 业 赛 事 版 权 价 格 提 升 以 及 公 司 直 播 栏 目 布 局 完 成, 公 司 赛 事 版 权 等 衍 生 周 边 业 务 有 望 从 216 年 开 始 进 入 快 速 增 长 期 我 们 预 计 公 司 215/16/17 年 整 体 收 入 为.33/.79/1.45 亿 元, 同 比 增 长 123%/139%/83% 2) 成 本 方 面 第 三 方 赛 事 运 营 业 务 已 经 发 展 较 为 成 熟, 毛 利 率 相 对 稳 定 ; 自 有 赛 事 赛 事 版 权 等 衍 生 业 务 仍 处 于 前 期 培 育 阶 段, 随 着 时 间 推 移, 毛 利 率 有 望 逐 步 改 善 我 们 预 计 公 司 215/16/17 年 毛 利 率 为 48.5%/48.9%/51.3% 3) 费 用 方 面 随 着 公 司 赛 事 资 源 的 不 断 丰 富, 以 及 周 边 业 务 的 持 续 拓 展, 预 计 公 司 费 用 将 保 持 上 升 趋 势 我 们 预 计 公 司 215/16/17 年 费 用 率 为 35.5%/25.5%/23.5% 项 目 213A 214A 215E 216E 217E 收 入 ( 千 元 ) 第 三 方 赛 事 运 营 15, , ,1.96 6, , 自 有 赛 事 运 营 - - 1,. 5,. 1,. 赛 事 版 权 & 娱 乐 栏 目 运 营 等 ( 含 视 频 销 售 ) , ,. 14,. 4,. 合 计 16, , , , , 收 入 增 速 (%) 第 三 方 赛 事 运 营 % 131.% 1.% 58.% 自 有 赛 事 运 营.% 4.% 1.% 赛 事 版 权 & 娱 乐 栏 目 运 营 等 % 9.13% 6.% % 合 计 -7.92% % % 83.28% 毛 利 率 (%) 第 三 方 赛 事 运 营 39.85% 27.31% 5.% 51.% 52.% 自 有 赛 事 运 营 2.% 6.% 5.% 赛 事 版 权 & 娱 乐 栏 目 运 营 等 52.16% 39.54% 4.% 35.71% 5.% 合 计 4.4% 28.8% 48.5% 48.9% 51.3% 费 用 率 (%) 营 业 税 金 及 附 加 5.65% 5.53% 5.5% 5.5% 5.5% 管 理 费 用 19.4% 8.15% 3.% 2.% 18.% 总 费 用 率 25.5% 13.68% 35.5% 25.5% 23.5% 资 料 来 源 : 公 司 财 报, 中 信 证 券 研 究 部 预 测 盈 利 预 测 基 于 以 上 假 设, 经 模 型 测 算 得 出 公 司 年 净 利 润 分 别 为 和 3339 万 元 按 目 前 1 万 股 股 本 测 算 的 年 EPS 为 和 3.34 元 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 15

20 表 25: 公 司 核 心 财 务 指 标 预 测 项 目 / 年 度 E 216E 217E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 增 长 率 YoY(%) (7.9) 净 利 润 ( 百 万 元 ) 增 长 率 YoY(%) (25.6) 每 股 收 益 ( 元 ) 全 面 摊 薄 毛 利 率 (%) 净 资 产 收 益 率 (%) 资 料 来 源 : 公 司 财 报, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 估 值 分 析 表 26:A 股 电 子 竞 技 相 关 公 司 估 值 按 3 月 7 日 收 盘 价, 目 前 国 内 主 板 电 竞 相 关 公 司 214/15/16 年 的 平 均 PE 为 115/11/55 倍, 新 三 板 缺 乏 相 关 可 比 标 的, 三 板 做 市 转 让 游 戏 研 发 及 发 行 公 司 较 主 板 大 约 折 价 3% 左 右 考 虑 公 司 在 国 内 电 竞 赛 事 运 营 领 域 的 突 出 市 场 地 位, 以 及 公 司 未 来 的 高 业 绩 成 长 性 相 关 标 的 稀 缺 性, 参 考 主 板 三 板 折 价 水 平, 我 们 给 予 公 司 216 年 39 倍 的 PE( 较 主 板 可 比 公 司 折 价 3%), 对 应 市 值 为 5.89 亿 元 公 司 名 称 股 票 代 码 市 值 ( 亿 元 ) 收 盘 价 ( 元 ) 净 利 润 ( 百 万 元 ) PE( 倍 ) E 216E E 216E 万 家 文 化 6576.SH NA 掌 趣 科 技 3315.SZ 顺 网 科 技 3113.SZ 平 均 资 料 来 源 :wind, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 注 : 股 价 为 216 年 3 月 7 日 收 盘 价 格 ; 可 比 公 司 盈 利 预 测 取 自 wind 一 致 预 期 表 27: 新 三 板 游 戏 相 关 公 司 估 值 类 别 公 司 名 称 股 票 代 码 研 发 发 行 市 值 ( 亿 元 ) 收 盘 价 ( 元 ) 收 入 ( 百 万 元 ) 净 利 润 ( 百 万 元 ) PE 214 TTM 214 TTM 214 TTM 绿 岸 网 络 OC 长 城 软 件 OC 金 刚 游 戏 4392.OC 光 辉 互 动 OC 乐 升 股 份 OC ST 页 游 OC 约 克 动 漫 OC 英 雄 互 娱 OC 网 虫 股 份 OC 飞 扬 天 下 OC 超 级 玩 家 OC ST 复 娱 OC 预 言 软 件 OC 紫 荆 股 份 8329.OC 原 点 股 份 OC 乐 卓 网 络 OC 掌 上 纵 横 OC 风 雷 网 络 OC 蜂 派 科 技 OC 张 江 超 艺 OC 集 趣 股 份 OC 爱 玩 网 络 OC 豹 风 网 络 OC 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 16

21 类 别 公 司 名 称 股 票 代 码 市 值 ( 亿 元 ) 收 盘 价 ( 元 ) 收 入 ( 百 万 元 ) 净 利 润 ( 百 万 元 ) PE 214 TTM 214 TTM 214 TTM 盖 娅 互 娱 OC 墨 麟 股 份 OC 火 谷 网 络 OC 遥 望 网 络 OC 华 清 飞 扬 OC 飞 扬 天 下 OC 掌 上 纵 横 OC 心 动 网 络 OC 综 合 汇 元 科 技 OC 综 合 童 石 网 络 OC 电 子 竞 技 网 映 文 化 OC 渠 道 平 台 游 戏 多 OC 渠 道 平 台 乐 享 方 登 OC 资 料 来 源 :wind, 中 信 证 券 研 究 部 整 理, 股 价 为 216 年 3 月 7 日 收 盘 价 格 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 17

22 利 润 表 ( 百 万 元 ) 指 标 名 称 213A 214A 215E 216E 217E 营 业 收 入 营 业 成 本 毛 利 率 4.4% 28.8% 48.5% 48.9% 51.3% 营 业 税 金 及 附 加 营 业 费 用 营 业 费 用 率.%.%.%.%.% 管 理 费 用 管 理 费 用 率 19.4% 8.1% 3.% 2.% 18.% 财 务 费 用 财 务 费 用 率.% 1.4% -.1% -.1% -.1% 其 他 经 营 损 益 1 1 营 业 利 润 营 业 利 润 率 15.3% 11.% 13.2% 22.4% 27.1% 营 业 外 收 入 营 业 外 支 出 利 润 总 额 所 得 税 所 得 税 率 14.5% 11.8% 15.% 15.% 15.% 少 数 股 东 损 益 归 属 于 母 公 司 股 东 的 净 利 润 净 利 率 13.9% 11.2% 11.2% 19.1% 23.1% 现 金 流 量 表 ( 百 万 元 ) 指 标 名 称 213A 214A 215E 216E 217E 税 前 利 润 所 得 税 支 出 折 旧 和 摊 销 营 运 资 金 变 动 其 他 经 营 现 金 流 资 本 支 出 -1-1 投 资 收 益 资 产 变 卖 其 他 1 投 资 现 金 流 发 行 股 票 负 债 变 化 股 息 支 出 其 他 1 融 资 现 金 流 1 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 资 料 来 源 : 中 信 数 量 化 投 资 分 析 系 统 资 产 负 债 表 ( 百 万 元 ) 指 标 名 称 213A 214A 215E 216E 217E 货 币 资 金 存 货 应 收 账 款 / 票 据 其 他 流 动 资 产 流 动 资 产 固 定 资 产 长 期 股 权 投 资 无 形 资 产 其 他 长 期 资 产 非 流 动 资 产 资 产 总 计 短 期 借 款 应 付 账 款 / 票 据 预 收 账 款 其 他 流 动 负 债 流 动 负 债 长 期 借 款 其 他 长 期 负 债 非 流 动 性 负 债 负 债 合 计 股 本 资 本 公 积 留 存 收 益 (4) (2) 少 数 股 东 权 益 股 东 权 益 合 计 负 债 股 东 权 益 总 计 主 要 财 务 指 标 指 标 名 称 213A 214A 215E 216E 217E 增 长 率 (%) 营 业 收 入 营 业 利 润 净 利 润 利 润 率 (%) 毛 利 率 EBITMargin EBITDAMargin 净 利 率 回 报 率 (%) 净 资 产 收 益 率 总 资 产 收 益 率 其 他 (%) 资 产 负 债 率 所 得 税 率 股 利 支 付 率 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 18

23 分 析 师 声 明 主 要 负 责 撰 写 本 研 究 报 告 全 部 或 部 分 内 容 的 分 析 师 在 此 声 明 :(i) 本 研 究 报 告 所 表 述 的 任 何 观 点 均 精 准 地 反 映 了 上 述 每 位 分 析 师 个 人 对 标 的 证 券 和 发 行 人 的 看 法 ;(ii) 该 分 析 师 所 得 报 酬 的 任 何 组 成 部 分 无 论 是 在 过 去 现 在 及 将 来 均 不 会 直 接 或 间 接 地 与 研 究 报 告 所 表 述 的 具 体 建 议 或 观 点 相 联 系 评 级 说 明 投 资 建 议 的 评 级 标 准 报 告 中 投 资 建 议 所 涉 及 的 评 级 分 为 股 票 评 级 和 行 业 评 级 ( 另 有 说 明 的 除 外 ) 评 级 标 准 为 报 告 发 布 日 后 6 到 12 个 月 内 的 相 对 市 场 表 现, 也 即 : 以 报 告 发 布 日 后 的 6 到 12 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 行 业 指 数 ) 相 对 同 期 相 关 证 券 市 场 代 表 性 指 数 的 涨 跌 幅 作 为 基 准 其 中 :A 股 市 场 以 沪 深 3 指 数 为 基 准, 新 三 板 市 场 以 三 板 成 指 ( 针 对 协 议 转 让 标 的 ) 或 三 板 做 市 指 数 ( 针 对 做 市 转 让 标 的 ) 为 基 准 ; 香 港 市 场 以 摩 根 士 丹 利 中 国 指 数 为 基 准 ; 美 国 市 场 以 纳 斯 达 克 综 合 指 数 或 标 普 5 指 数 为 基 准 股 票 评 级 行 业 评 级 评 级 说 明 买 入 相 对 同 期 相 关 证 券 市 场 代 表 性 指 数 涨 幅 2% 以 上 ; 增 持 相 对 同 期 相 关 证 券 市 场 代 表 性 指 数 涨 幅 介 于 5%~2% 之 间 持 有 相 对 同 期 相 关 证 券 市 场 代 表 性 指 数 涨 幅 介 于 -1%~5% 之 间 卖 出 相 对 同 期 相 关 证 券 市 场 代 表 性 指 数 跌 幅 1% 以 上 ; 强 于 大 市 相 对 同 期 相 关 证 券 市 场 代 表 性 指 数 涨 幅 1% 以 上 ; 中 性 相 对 同 期 相 关 证 券 市 场 代 表 性 指 数 涨 幅 介 于 -1%~1% 之 间 ; 弱 于 大 市 相 对 同 期 相 关 证 券 市 场 代 表 性 指 数 跌 幅 1% 以 上 其 他 声 明 本 研 究 报 告 由 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 或 其 附 属 机 构 制 作 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 及 其 全 球 的 附 属 机 构 分 支 机 构 及 联 营 机 构 ( 仅 就 本 研 究 报 告 免 责 条 款 而 言, 不 含 CLSA group of companies), 统 称 为 中 信 证 券 法 律 主 体 声 明 中 国 : 本 研 究 报 告 在 中 华 人 民 共 和 国 ( 香 港 澳 门 台 湾 除 外 ) 由 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 受 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 监 管, 经 营 证 券 业 务 许 可 证 编 号 : Z2374) 分 发 新 加 坡 : 本 研 究 报 告 在 新 加 坡 由 CLSA Singapore Pte Limited( 下 称 CLSA Singapore ) 分 发, 并 仅 向 新 加 坡 证 券 及 期 货 法 s.4a(1) 定 义 下 的 机 构 投 资 者 认 可 投 资 者 及 专 业 投 资 者 提 供 上 述 任 何 投 资 者 如 希 望 交 流 本 报 告 或 就 本 报 告 所 评 论 的 任 何 证 券 进 行 交 易 应 与 CLSA Singapore 的 新 加 坡 金 融 管 理 局 持 牌 代 表 进 行 交 流 或 通 过 后 者 进 行 交 易 如 您 属 于 认 可 投 资 者 或 专 业 投 资 者, 请 注 意,CLSA Singapore 与 您 的 交 易 将 豁 免 于 新 加 坡 财 务 顾 问 法 的 某 些 特 定 要 求 :(1) 适 用 财 务 顾 问 规 例 第 33 条 中 的 豁 免, 即 豁 免 遵 守 财 务 顾 问 法 第 25 条 关 于 向 客 户 披 露 产 品 信 息 的 规 定 ;(2) 适 用 财 务 顾 问 规 例 第 34 条 中 的 豁 免, 即 豁 免 遵 守 财 务 顾 问 法 第 27 条 关 于 推 荐 建 议 的 规 定 ; 以 及 (3) 适 用 财 务 顾 问 规 例 第 35 条 中 的 豁 免, 即 豁 免 遵 守 财 务 顾 问 法 第 36 条 关 于 披 露 特 定 证 券 利 益 的 规 定 针 对 不 同 司 法 管 辖 区 的 声 明 中 国 : 根 据 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 核 发 的 经 营 证 券 业 务 许 可, 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 的 经 营 范 围 包 括 证 券 投 资 咨 询 业 务 新 加 坡 : 监 管 法 规 或 交 易 规 则 要 求 对 研 究 报 告 涉 及 的 实 际 潜 在 或 预 期 的 利 益 冲 突 进 行 必 要 的 披 露 须 予 披 露 的 利 益 冲 突 可 依 照 相 关 法 律 法 规 要 求 在 特 定 报 告 中 获 得, 详 细 内 容 请 查 看 该 等 披 露 内 容 仅 涵 盖 CLSA group, CLSA Americas 及 CA Taiwan 的 情 况, 不 反 映 中 信 证 券 Credit Agricole Corporate & Investment Bank 及 / 或 其 各 自 附 属 机 构 的 情 况 如 投 资 者 浏 览 上 述 网 址 时 遇 到 任 何 困 难 或 需 要 过 往 日 期 的 披 露 信 息, 请 联 系 compliance_hk@clsa.com. 美 国 : 本 研 究 报 告 由 中 信 证 券 编 制 本 研 究 报 告 在 美 国 由 中 信 证 券 (CITIC Securities International USA, LLC( 下 称 CSI-USA ) 除 外 ) 和 CLSA group of companies(clsa Americas, LLC( 下 称 CLSA Americas ) 除 外 ) 仅 向 符 合 美 国 1934 年 证 券 交 易 法 下 15a-6 规 则 定 义 且 分 别 与 CSI-USA 和 CLSA Americas 进 行 交 易 的 主 要 美 国 机 构 投 资 者 分 发 对 身 在 美 国 的 任 何 人 士 发 送 本 研 究 报 告 将 不 被 视 为 对 本 报 告 中 所 评 论 的 证 券 进 行 交 易 的 建 议 或 对 本 报 告 中 所 载 任 何 观 点 的 背 书 任 何 从 中 信 证 券 与 CLSA group of companies 获 得 本 研 究 报 告 的 接 收 者 如 果 希 望 在 美 国 交 易 本 报 告 中 提 及 的 任 何 证 券 应 当 分 别 联 系 CSI-USA 和 CLSA Americas. 英 国 : 本 段 英 国 声 明 受 英 国 法 律 监 管 并 依 据 英 国 法 律 解 释 本 研 究 报 告 在 英 国 须 被 归 为 营 销 文 件, 它 不 按 英 国 金 融 行 为 管 理 手 册 所 界 定 旨 在 提 升 投 资 研 究 报 告 独 立 性 的 法 律 要 件 而 撰 写, 亦 不 受 任 何 禁 止 在 投 资 研 究 报 告 发 布 前 进 行 交 易 的 限 制 本 研 究 报 告 在 欧 盟 由 CLSA (UK) 发 布, 该 公 司 由 金 融 行 为 管 理 局 授 权 并 接 受 其 管 理 本 研 究 报 告 针 对 2 年 金 融 服 务 和 市 场 法 25 年 ( 金 融 推 介 ) 令 第 19 条 所 界 定 的 在 投 资 方 面 具 有 专 业 经 验 的 人 士, 且 涉 及 到 的 任 何 投 资 活 动 仅 针 对 此 类 人 士 若 您 不 具 备 投 资 的 专 业 经 验, 请 勿 依 赖 本 研 究 报 告 的 內 容 一 般 性 声 明 本 研 究 报 告 对 于 收 件 人 而 言 属 高 度 机 密, 只 有 收 件 人 才 能 使 用 本 研 究 报 告 并 非 意 图 发 送 发 布 给 在 当 地 法 律 或 监 管 规 则 下 不 允 许 该 研 究 报 告 发 送 发 布 的 人 员 本 研 究 报 告 仅 为 参 考 之 用, 在 任 何 地 区 均 不 应 被 视 为 出 售 任 何 证 券 或 金 融 工 具 的 要 约, 或 者 证 券 或 金 融 工 具 交 易 的 要 约 邀 请 中 信 证 券 并 不 因 收 件 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 中 信 证 券 的 客 户 本 报 告 所 包 含 的 观 点 及 建 议 并 未 考 虑 个 别 客 户 的 特 殊 状 况 目 标 或 需 要, 不 应 被 视 为 对 特 定 客 户 关 于 特 定 证 券 或 金 融 工 具 的 建 议 或 策 略 对 于 本 报 告 中 提 及 的 任 何 证 券 或 金 融 工 具 的 分 析, 本 报 告 的 收 件 人 须 保 持 自 身 的 独 立 判 断 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 被 认 为 是 可 靠 的, 但 中 信 证 券 不 保 证 其 准 确 性 或 完 整 性 中 信 证 券 并 不 对 使 用 本 报 告 所 包 含 的 材 料 产 生 的 任 何 直 接 或 间 接 损 失 或 与 此 有 关 的 其 他 损 失 承 担 任 何 责 任 本 报 告 提 及 的 任 何 证 券 均 可 能 含 有 重 大 的 风 险, 可 能 不 易 变 卖 以 及 不 适 用 所 有 投 资 者 本 报 告 所 提 及 的 证 券 或 金 融 工 具 的 价 格 价 值 及 收 益 可 能 会 受 汇 率 影 响 而 波 动 过 往 的 业 绩 并 不 能 代 表 未 来 的 表 现 本 报 告 所 载 的 资 料 观 点 及 预 测 均 反 映 了 中 信 证 券 在 最 初 发 布 该 报 告 日 期 当 日 分 析 师 的 判 断, 可 以 在 不 发 出 通 知 的 情 况 下 做 出 更 改, 亦 可 因 使 用 不 同 假 设 和 标 准 采 用 不 同 观 点 和 分 析 方 法 而 与 中 信 证 券 其 它 业 务 部 门 单 位 或 附 属 机 构 在 制 作 类 似 的 其 他 材 料 时 所 给 出 的 意 见 不 同 或 者 相 反 中 信 证 券 并 不 承 担 提 示 本 报 告 的 收 件 人 注 意 该 等 材 料 的 责 任 中 信 证 券 通 过 信 息 隔 离 墙 控 制 中 信 证 券 内 部 一 个 或 多 个 领 域 的 信 息 向 中 信 证 券 其 他 领 域 单 位 集 团 及 其 他 附 属 机 构 的 流 动 负 责 撰 写 本 报 告 的 分 析 师 的 薪 酬 由 研 究 部 门 管 理 层 和 中 信 证 券 高 级 管 理 层 全 权 决 定 分 析 师 的 薪 酬 不 是 基 于 中 信 证 券 投 资 银 行 收 入 而 定, 但 是, 分 析 师 的 薪 酬 可 能 与 投 行 整 体 收 入 有 关, 其 中 包 括 投 资 银 行 销 售 与 交 易 业 务 若 中 信 证 券 以 外 的 金 融 机 构 发 送 本 报 告, 则 由 该 金 融 机 构 为 此 发 送 行 为 承 担 全 部 责 任 该 机 构 的 客 户 应 联 系 该 机 构 以 交 易 本 报 告 中 提 及 的 证 券 或 要 求 获 悉 更 详 细 信 息 本 报 告 不 构 成 中 信 证 券 向 发 送 本 报 告 金 融 机 构 之 客 户 提 供 的 投 资 建 议, 中 信 证 券 以 及 中 信 证 券 的 各 个 高 级 职 员 董 事 和 员 工 亦 不 为 ( 前 述 金 融 机 构 之 客 户 ) 因 使 用 本 报 告 或 报 告 载 明 的 内 容 产 生 的 直 接 或 间 接 损 失 承 担 任 何 责 任 未 经 中 信 证 券 事 先 书 面 授 权, 任 何 人 不 得 以 任 何 目 的 复 制 发 送 或 销 售 本 报 告 中 信 证 券 216 版 权 所 有 保 留 一 切 权 利