日常其它运输行业行业深度研究

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愁拾戎
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1 年 10 月 13 日物流行业 2016 年日常报告证券研究报告评级 : 增持维持评级行业深度研究长期竞争力评级 : 高于行业均值市场数据 ( 人民币 ) 行业优化平均市盈率市场优化平均市盈率国金其它运输指数沪深 300 指数上证指数深证成指中小板综指相关报告 1. 双十一即将临近, 催化快递物流板块 - 其它运输行业行业点评, 中通赴美 IPO, 五大民营快递企业聚首资本市场 - 其它运输行业行..., 快递市场淘金, 大市值巨头可期 - 日常其它运输行业行业深度研究, 快递行业持续高景气, 电商依旧为主要驱动因素 -7 月快递数据点评, 月份快递行业持续高增长, 顺丰借壳引爆板块 - 快递行业月报, 沙沫国金行业沪深 300 联系人 (8621) shamo@gjzq.com.cn 苏宝亮分析师 SAC 执业编号 :S (8610) subaoliang@gjzq.com.cn 供应链管理能力将是未来企业核心竞争力投资建议行业策略 : 我们认为未来供应链管理能力将成为企业的核心竞争力从国内产业格局变迁来看, 消费驱动时代即将来临, 这将带来生产订单多次少量化消费端向生产端信息传递扭曲及电子商务的高速发展, 均需要更加高效的物流体系及精细的供应链管理模式来支撑供应链概念是传统物移理念的升级, 将物流划为供应链的一部分, 综合考虑整体供应链条的效率及成本其将为企业带来信息归集及成本优势, 将是未来企业核心竞争力推荐组合 : 我们推荐欲向供应链模式转型的快递企业, 大杨创世 ( 圆通 ) 艾迪西 ( 申通 ) 新海股份 ( 韵达 ) 及鼎泰新材 ( 顺丰 ) 同时推荐深耕供应链行业的优质企业外运发展华贸物流传化股份怡亚通普路通行业观点中国物流行业处于发展向成熟期过渡阶段 : 中国物流行业历经十几的高速发展后进入稳步爬升阶段, 一方面与大经济环境增速放缓有关, 另外一方面物流行业降本增效成果明显 1. 国内物流行业费用占 GDP 比例由于政策因素产业结构行业效率及管理模式居高不下, 但占比下降趋势表明单位物流所消耗的物流成本在不断的下降 2. 国内第三方物流收入规模也以 1 左右的速度增长, 标志着我国物流产业正逐步走向成熟, 专业化的物流行业环境正在形成 3. 物流行业兼并整合趋势明显, 我国物流企业负债水平还有很大的提升空间, 为兼并重组提供了有利的财务环境近两年物流行业并购数量保持平稳, 每年均超过 110 起以上特点表明我国物流行业正在经历从发展向成熟过渡阶段, 我们预计在未来几年, 物流行业依旧处于黄金发展期, 并且将有大规模专业化的物流企业产生产业格局和政策环境决定物流行业变革 : 通过研究全球物流行业发展路径, 我们发现没有两个国家经历过完全一致的发展轨迹, 物流行业的发展方向总是与政策或经济环境的变化有密切关系所以在研究中国物流未来发展大趋势的时候, 深入探索现阶段国内物流政策倾向及现在产业格局是很有必要的我们认为政策环境是物流行业发展的基本条件, 产业格局决定物流行业发展方向政策趋好, 产业格局走向消费驱动 : 21 世纪开始国家开始大力发展物流业, 近十几年政府积极为物流行业营造良好的监管环境, 促进更加健康的行业竞争, 为物流企业发展提供良好的政策环境进入到 21 世纪, 我国社会告别短缺逐步走向富裕, 经济环境也逐步从卖方市场向买方市场过渡, 导致居民需求走向个性化及多样化导致生产订单多次少量化信息链条从消费到生产方向传递及电子商务的发展需要更加高效的物流体系及精细的供应链管理来支撑新经济形态下的产业格局供应链管理带来信息集约及成本优势, 成就企业竞争优势 : 物流概念的发展是从传统物移概念向供应链管理概念转换供应链概念中将物流定义为供应链的一部分, 整个供应链是以满足客户需求为目的, 所以物流的运作需要考虑更广阔的背景, 从而达到供应链效率最高成本最低其使企业具有 2 种竞争优势 1. 通过供应链中各组织的协作, 形成紧密关系网, 形成信息集成优势 2. 通过综合合理资源分配, 形成成本优势综合考虑产业变化及供应链管理带来的竞争优势, 我们认为供应链管理将是未来企业的核心竞争力风险提示宏观经济波动风险竞争风险此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此

2 内容目录中国物流市场规模世界第一, 处于发展向成熟阶段转型的重要节点... 3 产业格局及政策环境是物流行业变革的主要驱动因素... 6 政策趋好, 产业变革进行时世纪以来, 物流行业发展最佳政策时机... 7 大消费时代, 从生产驱动向消费驱动过渡... 8 物流走向专业化, 供应链管理将是未来企业核心竞争力供应链概念的发展 : 供应链管理的竞争优势 : 投资建议图表目录图表 1:2015 年世界各国物流业市场规模... 3 图表 2: 全球物流业规模增速... 3 图表 3: 国内物流总费用... 3 图表 4: 国内物流总费用及 GDP 增速... 3 图表 5: 多因素造成中国物流费用占 GDP 比重高... 4 图表 6:2015 年各国物流费用占 GDP 比重... 4 图表 7: 中国物流费用及物流总额增速... 4 图表 8:2015 年各国第三方物流占比... 5 图表 9: 中国第三方物流收入总额及增速... 5 图表 10:2015 物流企业 Top5/10/50 集中度... 5 图表 11: 年中国物流行业并购数量及金额... 5 图表 12: 行业生命周期理论图... 6 图表 13: 美国物流行业发展与经济环境和政策环境关系... 7 图表 14: 物流政策变化... 8 图表 15: 近几年物流政策... 8 图表 16: 最终消费支出对 GDP 增长的贡献率... 9 图表 17: 第三产业对经济增长的贡献率... 9 图表 18: 马斯诺的 5 层次需求理论... 9 图表 19: 消费品收入增长各因素贡献率图表 20: 消费者对于新品牌及产品的接受度图表 21: 牛鞭效应示意图图表 22: 电子商务市场规模图表 23: 网络购物市场规模图表 24: 供应链管理模式图表 25: 业绩预测及估值评级

3 图表 1:2015 年世界各国物流业市场规模 2,500 2,000 1,500 1, 中国美国日本德国巴西法国印度英国意大利加拿大中国物流市场规模世界第一, 处于发展向成熟阶段转型的重要节点从整体增速来看, 中国物流产业增速在经历十几年的高速发展, 至 2015 年, 中国物流业市场规模 ( 用物流成本衡量 ) 达到约 2 万亿美元, 远超过美国的 1.5 万亿美元, 稳坐世界第一大物流市场规模纵观过去 20 年的中国物流行业发展, 年是中国物流高速发展的 10 年, 这一阶段物流总费用年复合增速达到 16%, 而全球物流规模年增速仅在 5% 左右近几年, 国内物流业增长速度明显放缓, 保持个位数增长,2015 年国内物流总费用同比增速只有 2% 物流行业规模与经济增长速度具有直接相关性, 所以近十几年的物流行业快速发展主要得益于国内经济的高速发展而最近几年物流行业增速趋缓, 国内经济增速下滑是最主要的影响因素, 但同时我们认为由于物流效率的提高而导致单位物流成本下降也是物流总费用增速下降的主要影响因素图表 2: 全球物流业规模增速全球物流业规模 ( 万亿美元 ) 同比 2 15% 1 5% -5% 来源 :Armstrong& Associates Inc, 国金证券研究所图表 3: 国内物流总费用 120, , % 3 来源 :Armstrong& Associates Inc, 国金证券研究所图表 4: 国内物流总费用及 GDP 增速 35% 3 80, , , % 2 15% 1 25% 2 15% 1 20, % 5% 中国物流总费用 ( 亿元 ) 同比国内物流总费用增速中国 GDP 增速来源 :wind, 国金证券研究所来源 :wind, 国金证券研究所我们从 3 个方面来论证目前国内市场物流效率正逐步提升导致单位物流成本下降, 同时我们也认为这 3 个因素是未来几年物流发展主要趋势 : 1. 物流费用占 GDP 比重在逐步下降中国物流费用占 GDP 比重一直远高于发达国家,2015 年中国该比例为 18%, 美国日本德国均不到 1 但是通过该比例绝对值来说明中国物流成本高或效率低是不全面的物流费用占 GDP 比重会由一国的政策因素产业结构行业效率及管理模式 ( 人情关系等 ) 等因 - 3 -

4 图表 5: 多因素造成中国物流费用占 GDP 比重高产业结构 2015 年第三产业 G D P 占比 5 税费基础运输网络物流信息土地关系来源 : 网络, 国金证券研究所素决定的中国物流费用占比高居不下, 主要原因可以归集为产业结构更偏向于产品价值低的第一二产业, 其次基础配套设施的不完善 ( 比如运输网络, 信息系统及仓储 ), 最后税务成本及社会习惯均会造成高额物流成本支出无论造成物流费用占比高的主要原因是什么, 我们从最近十几年的数据走势来看, 国内物流总额的增速是高于物流费用增速的, 所以说明单位物流所消耗的物流成本在不断的下降也从侧面印证了国内物流企业正向着专业化高效化转型, 物流市场环境也在不断好转全球 7 的收费路桥在中国 ; 发票管理不正规, 营改增或增加税负中国中西部交通运输网络有待加强, 多式联运发展水平低各地联网能力不强, 车辆闲置多地价飙升致使仓储成本上升 ; 物流园区闲置率高, 低端仓储供过于求熟人生意图表 6:2015 年各国物流费用占 GDP 比重 2 18% 18% 16% 14% 12% 13% 1 12% 8% 9% 1 8% 9% 9% 9% 9% 6% 4% 2% 中国美国日本德国巴西法国印度英国意大利加拿大来源 :Armstrong& Associates Inc, 国金证券研究所图表 7: 中国物流费用及物流总额增速 5 45% 4 35% 3 25% 2 15% 1 5% 物流总费用增速物流总额同比增速来源 :wind, 国金证券研究所 2. 第三方物流占比提升第三方物流是区别于生产方及销售方, 为公司提供全部或部分物流服务的外部供应商第三方物流的产生也是社会分工的体现, 随着公司的发展及行业竞争的加剧, 公司更倾向于将有限的资源集中发展自己的核心业务, 所以将非核心业务外包给专业公司第三方物流公司拥有更多的物流资源, 可以通过规模效应实现成本优化国内第三方物流发展较晚, 截至 2015 年第三方物流占比物流行业规模约为 8%, 略低于发到国家 1-11% 的水平根据 Armstrong & Associates 的数据统计,2015 年按收入总额排序, 全球第三方物流前 20 中国只有中外运集团上榜但是近几年, 国内第三方物流收入规模也以 1 左右的速度增长第三方物流的发展标志着我国物流产业正逐步走向成熟, 专业化的物流行业环境正在形成 - 4 -

图表 8:2015 年各国第三方物流占比 12% 图表 9: 中国第三方物流收入总额及增速 160 7 1 8% 6% 4% 140 120 100 80 60 40 6 5 4 3 2 2% 中国美国日本德国巴西法国印度英国意大利加拿大 20 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 国内第三方物流收入总额 ( 十亿美金 ) 同比 1 来源 :Armstrong&

5 图表 8:2015 年各国第三方物流占比 12% 图表 9: 中国第三方物流收入总额及增速 % 6% 4% % 中国美国日本德国巴西法国印度英国意大利加拿大国内第三方物流收入总额 ( 十亿美金 ) 同比 1 来源 :Armstrong& Associates, 国金证券研究所来源 :Armstrong & Associates, 国金证券研究所图表 10:2015 物流企业 Top5/10/50 集中度物流行业从分散到合并由于进入门槛较低, 缺乏技术含量, 所以物流行业集中度相对较低, 我国物流行业更是呈现小散乱的局面 2015 年国内前 5 大物流企业市占率仅为 3.8%, 前 50 大物流企业市占率为 7.3% 而由于行业原来的垄断状态, 行业中相对较大的企业大部分为国有企业在 2015 年物流企业排名中, 前 10 的物流企业有 9 家国有企业但是参考国际物流行业发展趋势, 及国内物流企业低负债率的财务状况, 并购整合将是未来国内物流企业发展壮大提升盈利能力的重要手段国内 A 股上市的物流公司的平均资产负债率为 47%, 处于合适的水平但是去除负债占比较高的供应链公司, 其他物流公司的资产负债率大概在 20-3 左右, 处于较低的水平, 其负债水平还有很大的提升空间, 也为需要大量资金的兼并重组提供了有利的财务环境随着物流行业的成熟及供应链概念的成熟, 顾客会更偏向于嵌入到行业的物流服务, 这主要物流企业具有深入的行业知识及经验, 导致细分物流领域的高壁垒从而使兼并收购成为物流企业进入新的细分领域获取更大的服务范围及网络规模最有效的手段近两年物流行业并购数量保持平稳, 每年均超过 110 起, 并购金额达到 42 亿美元以上图表 11: 年中国物流行业并购数量及金额 % 5.3% 7.3% Top 5 Top 10 Top 50 来源 : 中国物流信息中心, 国金证券研究所来源 :China Venture, 国金证券研究所综合以上物流行业特点, 根据行业生命周期各个阶段特征判断, 我们认为我国物流行业现在正处于从发展阶段迈向成熟阶段的过程中中国物流行业规模增速在经历十几年的高速发展后现在进入稳定发展阶段, 具体体现为物流行业规模还在不断上升但是物流费用占比 GDP 比重在下降, 表明物流企业已经从野蛮快速发展阶段过渡到提升服务效率的稳健爬升阶段第三方物流比重提升及行业中的兼并重组趋势正 - 5 -

6 在改变产业原有市场结构, 未来行业集中度将上升, 并且具有更高的盈利水平根据物流行业所处的阶段, 我们预计在未来几年, 物流行业依旧处于黄金发展期, 并且将有大规模专业化的物流企业产生图表 12: 行业生命周期理论图来源 : 网络, 国金证券研究所产业格局及政策环境是物流行业变革的主要驱动因素通过研究全球物流行业发展路径, 我们发现没有两个国家经历过完全一致的发展轨迹, 物流行业的发展方向总是与政策或经济环境的变化有密切关系美国物流行业发展 : 60 年代 - 大消费时代 / 严格物流政策限制物流效率提升 : 美国物流行业的发展紧随经济和政策环境变化, 在 60 年代美国经历了自二战后第一次经济的黄金发展时期, 电气化带来大生产大消费时代这一时期美国为了防止物流企业过度竞争, 制定了严格的准入及运费规定大消费使得生产企业更注重生产数量及速度而忽略对于物流成本及效率的管理, 同时严格物流行业政策也使得物流行业难以得到充分的竞争而提升服务质量 70 年代 - 石油危机 / 自由竞争政策释放促使行业关注降低物流费用 : 进入 70 年代, 美国经历 2 次石油危机导致通货膨胀, 致使消费者购买力下降, 最终各类产品销量下滑销量下滑逼迫生产商开始考虑消减成本, 例如消减存货及物流成本同时在 70 世纪后半段美国政府放开物流行业门槛, 推出一系列鼓励物流行业自由竞争的措施从生产企业 - 6 -

7 图表 13: 美国物流行业发展与经济环境和政策环境关系经济环境政策环境物流行业来源 : 现代制造, 国金证券研究所的主观意愿及物流行业宽松政策环境促使美国企业开始探索提升物流效率的方法 80 年代 - 国际化竞争压力 / 持续宽松致使全面进入物流概念领域 :80 年代开始美国本土企业开始面临外资企业的竞争压力, 随着企业规模的扩大致使企业更加注重物流在保持企业竞争力中的重要地位物流概念被扩充为从采购到产品销售整个流通过程, 使得物流与生产及流通系统均产生了密切的关系 90 年代 - 经济腾飞时代, 多元物流概念兴起 :90 年代是美国经济增长最长的一段时间, 这个期间的经济最主要的特点是全球化自动化及信息化经济特点决定产业竞争更加激烈, 同时产品生命周期变短, 所以时效性是企业管理重点物流概念被发展为供应链的一部分, 物流目的是满足客户需求, 致使整个供应链运行更高效, 成本最低, 这也直接导致第三方物流及精益物流等专业物流模式的兴起 6 0 年代 7 0 年代 8 0 年代 9 0 年代规模经济兴起, 以制造业为核心大生产大消费时代对于提供运输服务的物流企业, 制定了严格的管理制度 : 严格准入制度及运费规定, 限制行业竞争, 采取不可浮动的定价大多数利用自家车辆运货, 物流成本高大概占到 GNP 的 15% 对存货及运输效率成本均没有合理的管理 2 次石油危机造成油价上涨, 通货膨胀, 产品销售下滑, 企业主要问题是消减库存为抑制通货膨胀, 采取高利息政策 78 年出台航空货物运输政策, 之后出台一系列鼓励物流企业自由竞争的策略经济停滞是企业开始注重如何降低物流费用, 宽松政策为改善物流效率提供了基础, 航空政策催生了航空快递业务与美国历史经验类似, 日本物流行业也是在政策催化及经济环境变革中逐步发展起来的日本从 20 世纪 60 年代开始持续推出鼓励物流业发展的政策法规, 这些法规主要对物流业务规划进行详细说明, 规划物流基础设施, 并且保障了物流业的自由竞争从 60 年代到 21 世纪, 日本经济经历了大生产, 大消费及泡沫经济破裂等几个阶段, 对应的物流产业也从生产主导逐步过渡到市场营销及消费主导, 物流概念也逐步从单纯物体移动进化到供应链概念所以在研究中国物流未来发展大趋势的时候, 深入探索现阶段国内物流政策倾向及现在产业格局是很有必要的我们认为政策环境是物流行业发展的基本条件, 产业格局决定物流行业发展方向政策趋好, 产业变革进行时美国经济出现国际化倾向, 外资企业给本土企业带来了竞争压力 21 世纪以来, 物流行业发展最佳政策时机一系列物流改善政策, 增加行业竞争激烈程度美国企业全面进入物流领域时代, 认识到物流在经营中的重要性, 更加注重从采购到产品销售整个过程的效率化物流外包制出现美国经济增长最长时间, 实现产业升级, 生产过程发展到大量生产及大量定制开始信息化自动化及全球化产品周期变短, 竞争激烈导致客户服务激增, 时间及降库存成为管理焦点物流政策进一步宽松为能以低成本及快速提供物流物流服务, 供应链管理理论产生, 第三方物流兴起, 精益思想产生中国政府对于物流行业政策方向主要分为三大阶段,80 年代以前的计划经济时代, 在这个阶段物流概念刚刚被引入国内, 国内市场还为开放, 所以大部分的物流企业是国有垄断状态 80 年代到 90 年代, 国内进行市场化改革, 政府也释放出一系列允许民间资本进入物流行业的政策, 例如开放公路货运市场准入但是政府并未出台相关行业规范政策及指导纲领, 所以这一时期的物流行业发展比较散乱进入 21 世纪, 全球经济一体化加速, 中国经济飞速发展, 国内物流需求持续快速增长, 中央政府开始对物流行业给与高速关注自 2001 年全国人大提出把现代物流业发展列入十五规划开始, 国家持续下发一系列 - 7 -

整顿物流行业促进物流行业发展政策, 为近 10 年的国内物流业发展提供良好的政策环境图表 14: 物流政策变化来源 : 国金证券研究所近几年的物流政策更倾向于为物流行业搭建良好的信用体系, 监管规范化, 同时鼓励各地方政府及企业注重物流效率管理促进物流降本增效鼓励专业化物流成长同时顺应产业发展规律, 着重支持智能物流的建设自物流行业市场化以来,

8 整顿物流行业促进物流行业发展政策, 为近 10 年的国内物流业发展提供良好的政策环境图表 14: 物流政策变化来源 : 国金证券研究所近几年的物流政策更倾向于为物流行业搭建良好的信用体系, 监管规范化, 同时鼓励各地方政府及企业注重物流效率管理促进物流降本增效鼓励专业化物流成长同时顺应产业发展规律, 着重支持智能物流的建设自物流行业市场化以来, 近十几年政府积极为物流行业营造良好的政策监管环境, 促进更加健康的物流行业内竞争发展, 为物流企业发展提供良好的市场氛围图表 15: 近几年物流政策年份机关文件意义 2014 国务院物流业发展中长期规划( 年 ) 降低物流成本, 物流企业规模化, 加强物流设施网络建设 2014 商务部关于促进商贸物流发展的实施意见鼓励外包 2014 国家发改委等七部委关于我国物流业信用体系建设的指导意见约束规范企业经营行为, 建立物流领域信用试点 2015 国务院积极推动互联网商务部关于我国物流业信用体系建设的指导意见推进智慧物流园区智慧仓储管理系统的建立 2015 国务院关于促进快递业发展的若干意见推动兼并重组, 深入推进互联网 + 快递 2015 交通运输部收费公路管理条例统一举债统一收费统一还款, 2013 中国铁路总公司国务院机构改革和职能转变方案, 关于进一步推进货运组织改革的意见管理体制改革稳步推进, 铁道政企分开 2013 交通运输关于交通运输推进物流业健康发展的指导意见 2013 国务院关于推进物联网有序健康发展的指导意见 2013 交通运输部快递市场管理办法 2013 工业和信息化部关于开展电子商务集成创新试点工程工作的通知 2012 国务院关于深化流通体制改革加快流通产业发展的意见来源 : 国金证券研究所大消费时代, 从生产驱动向消费驱动过渡马克思曾说 : 没有生产, 就没有消费, 但是没有消费也就没有生产, 因为如果这样生产就没有目的消费与生产是相互依存的关系, 但是生产相对短缺或过剩却可以决定消费与生产之间的主次关系在短缺经济中, 受制于生产能力的制约, - 8 -

2000-03 2001-03 2002-03 2003-03 2004-03 2005-03 2006-03 2007-03 2008-03 2009-03 2010-03 2011-03 2012-03 2013-03 2014-03 2015-03 2016-03 行业深度研究图表 16: 最终消费支出对 GDP 增长的贡献率消费者的行为受到生产的制约, 所以生产驱动消费

9 行业深度研究图表 16: 最终消费支出对 GDP 增长的贡献率消费者的行为受到生产的制约, 所以生产驱动消费而在物资丰富的经济环境中, 为了防止产能过剩带来的能源浪费, 按需生产更为合理, 所以这个时期体现的是消费带动生产进入到 21 世纪, 我国社会告别短缺逐步走向服务, 经济环境也逐步从卖方市场向买方市场过渡截至 2016 年上半年, 最终消费支出对 GDP 的增长贡献率达到 73.4%, 为近 10 年来最高, 体现消费对于经济增长的促进作用正在逐步加强同时近几年第三产业对 GDP 的贡献超过第二产业, 显示产业结构正从工业主导向服务业主导转型, 也表明了大消费时代的来临图表 17: 第三产业对经济增长的贡献率第三产业第一产业第二产业来源 :wind, 国金证券研究所来源 :wind, 国金证券研究所从生产驱动到消费驱动既带来的消费行为的改变也间接影响着生产端的生产行为 1. 需求个性化定制化多元化生产小批量多次根据马斯诺需求理论, 人的需求可分为生理需求安全需求社会需求尊重需求及自我超越, 当人们的低层次需求得到满足时就会去产生更高层次的需求在物资匮乏阶段, 消费者的需求是满足基本的生活所需, 仍然处于满足温饱阶段, 更容易去追求消费数量, 而且从众心理严重而进入消费驱动时代, 温饱需求得到解决, 人们的生活走向富裕阶段, 消费者需求层次更高, 更加注重商品的质量及个性化, 这个阶段消费者的需求呈现定制化及多元化图表 18: 马斯诺的 5 层次需求理论来源 : 网络, 国金证券研究所 - 9 -

根据尼尔森 2014 年中国购物者分析报告数据显示, 大部分消费品的增长率来源于消费者的消费升级, 例如 2014 年护肤品牙膏及牛奶有约 5 的销售增量来源于产品升级消费者消费更加理性个性化, 更多的企业推出高端产品以满足消费者对于品质的追求

牛鞭效应示意图来源 : 尼尔森, 国金证券研究所居民消费行为的变化间接对生产段产生影响个性化及多元化需求及消费行为, 导致原有的大规模大批量生产已经不符合实际情况, 生产订单逐步趋向多次小批量, 这也使的生产企业对于物流的使用频率及要求更高 2.

会经历运输销售生产仓储采购等流程, 在每个流程上都会有一定的时滞效应, 最终导致信息扭曲或不及时所以在这种情况下对整个供应链条进行管理及整合, 保障信息的实时共享是最优的解决方案来源 : 网络, 国金证券研究所 3.

10 根据尼尔森 2014 年中国购物者分析报告数据显示, 大部分消费品的增长率来源于消费者的消费升级, 例如 2014 年护肤品牙膏及牛奶有约 5 的销售增量来源于产品升级消费者消费更加理性个性化, 更多的企业推出高端产品以满足消费者对于品质的追求同时也可以看到消费者对于新品牌及产品的接受能力在不断增强, 不再仅仅局限于传统消费, 这也表明消费多元化的提升图表 19: 消费品收入增长各因素贡献率图表 20: 消费者对于新品牌及产品的接受度来源 : 尼尔森, 国金证券研究所图表 21: 牛鞭效应示意图来源 : 尼尔森, 国金证券研究所居民消费行为的变化间接对生产段产生影响个性化及多元化需求及消费行为, 导致原有的大规模大批量生产已经不符合实际情况, 生产订单逐步趋向多次小批量, 这也使的生产企业对于物流的使用频率及要求更高 2. 牛鞭效应生产驱动消费到消费驱动生产的转变, 主要变化的是信息流通方向信息流现在是从需求端流向生产端, 在这个过程中信息有可能发生扭曲传播, 而增加了生产商的生产风险与成本, 这就是所谓的牛鞭效应牛鞭效应产生是由于信息在整个供应链的传导过程中, 会经历运输销售生产仓储采购等流程, 在每个流程上都会有一定的时滞效应, 最终导致信息扭曲或不及时所以在这种情况下对整个供应链条进行管理及整合, 保障信息的实时共享是最优的解决方案来源 : 网络, 国金证券研究所 3. 电商的崛起大消费时代带动了电商的发展进入 21 世纪, 我国电子商务市场得到了空前的高速发展,2015 年市场规模达到 16 万亿, 同比增速约 3 以上年全国网络购物规模从 0.46 万亿增长至 3.8 万亿, 年复合增长率为 61%

11 行业深度研究电商本质是满足消费者需求, 其突破了时间与空间对消费行为限制并且伴有长尾效应, 为消费者提供更加便利的消费选择电子商务很容易解决了信息流资金流与商流的问题, 但是当物体到达消费者手中才是整个流程的结束, 所以物流则成为决定其效率与效益的重要环节, 而且相比在传统商业模式中更加重要所以电子商务的发展提升了对物流效率的要求图表 22: 电子商务市场规模 60, , , , , , % 33% 29% 24% 25%26% 32% 45% 4 35% 33%34% 29% % 25% 25% 27% 24% 21% 22% 21% 23% 25% 2 17% 15% 1 5% 图表 23: 网络购物市场规模 14, , , % 8 78% 81% , % 64%61% 6 6, % 45% 43%42% 43% 46%5 49% 4 4, % 46%434%328%28% 2, 电子商务市场规模同比网络购物市场规模同比来源 :wind, 国金证券研究所来源 :wind, 国金证券研究所综上所述, 我国现在处于向消费驱动转型的经济环境中, 最终将导致从消费端到生产端的产业格局发生了改变居民需求走向个性化及多样化导致生产订单多次少量化信息链条从消费到生产的传递方向及电子商务的发展, 需要更加高效的物流体系及精细的供应链管理来支撑物流走向专业化, 供应链管理将是未来企业核心竞争力供应链概念的发展 : 现代物流概念的发展大体上分为 3 个阶段,PD 时代 Logistics 时代及供应链时代, 这是一个逐步将物流概念扩大的过程 PD 时代,1963 年美国物流管理协会将 PD 定义为是把完成品从生产线的终点有效地移动到消费者手里的一切活动这个概念将物流局限在与销售相关的物移活动中 Logistics 时代, 这个时代物流概念开始涵盖了整个生产过程和流通过程, 包括生产领域的原材料采购生产过程中的物料搬运与厂内物流到商品流通过程中的物流供应链时代, 供应链概念中将物流定义为供应链的一部分, 整个供应链是以满足客户需求为目的, 所以物流的运作需要考虑更广阔的背景, 从而达到供应链效率最高成本最低供应链管理的竞争优势 : 供应链管理模式的特点是使供应链体系中的供产销企业及客户产生协作关系, 对各方的物流信息流及资金流进行计划协调及控制, 最终达到供应链体系整体效率最大化其在经营管理中有以下几点竞争优势 : 1. 信息集成优势由于在供应链条中的各个组织间具有协作关系, 链条中会形成紧密的信息网管理者从供应链中的各个节点获取信息, 最终集成, 可以获得丰富并清晰有效的信息, 最终对于市场做出快速准确的判断

2. 成本优势供应链管理通过整合协调产业链, 可以根据整体产业链条的状态, 合理分配资源, 减少无效或重复环节, 消除浪费及不确定性据有关资料统计, 供应链管理的实施可以使企业总成本下降 1, 按时交货率提高 15%, 生产周期缩短 25% -35%, 生产率增值 1 以上, 资产运营业绩提高 15% -2 ( 数据来自商业研究 2006, 第 346 期 ) 图表 24: 供应链管理模式

12 2. 成本优势供应链管理通过整合协调产业链, 可以根据整体产业链条的状态, 合理分配资源, 减少无效或重复环节, 消除浪费及不确定性据有关资料统计, 供应链管理的实施可以使企业总成本下降 1, 按时交货率提高 15%, 生产周期缩短 25% -35%, 生产率增值 1 以上, 资产运营业绩提高 15% -2 ( 数据来自商业研究 2006, 第 346 期 ) 图表 24: 供应链管理模式来源 : 网络, 国金证券研究所投资建议小米的供应链生态 : 小米所塑造的供应链生态是典型的消费驱动型其将用户带入的小米的研发链, 同时根据客户的需求小米内部根据当前的销售信息作出长期且稳定的采购计划, 并向供应商采购小米客户导向型使其积累了 50 万用户基础及 30 万名活跃用户, 同时其在供应链中准确的将信息传递给供应商, 也缓解了在供应过程中信息不对称的弊病综合考虑产业变化及供应链管理带来的竞争优势, 我们认为供应链管理将是未来企业的核心竞争力而物流是供应链管理体系中的重要组成部分, 其为供应链条中各个组织提供物流服务, 连接供应商制造商分销商与最终客户所以供应链概念的发展也为物流行业带来巨大的发展机会行业策略 : 我们认为未来供应链管理能力将成为企业的核心竞争力从国内产业格局变迁来看, 消费驱动时代即将来临, 这将带来生产订单多次少量化消费端向生产端信息传递扭曲及电子商务的高速发展, 均需要更加高效的物流体系及精细的供应链管理模式来支撑供应链概念是传统物移理念的升级, 将物流划为供应链的一部分, 综合考虑整体供应链条的效率及成本其将为企业带来信息归集及成本优势, 将是未来企业核心竞争力推荐组合 : 我们推荐终将向供应链模式转型的快递企业, 大杨创世 ( 圆通 ) 艾迪西 ( 申通 ) 新海股份 ( 韵达 ) 及鼎泰新材 ( 顺

13 丰 ) 同时推荐深耕供应链行业的优质企业外运发展华贸物流传化股份怡亚通图表 25: 业绩预测及估值评级公司股价 EPS 15A 16E 17E 18E 16E 17E 18E PE 评级艾迪西买入大杨创世买入新海股份买入外运发展买入华贸物流买入传化股份买入鼎泰新材买入怡亚通买入普路通 * 买入来源 : 国金证券研究所

14 长期竞争力评级的说明 : 长期竞争力评级着重于企业基本面, 评判未来两年后公司综合竞争力与所属行业上市公司均值比较结果公司投资评级的说明 : 买入 : 预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 15% 以上 ; 增持 : 预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 5%-15%; 中性 : 预期未来 6-12 个月内变动幅度在 -5%-5%; 减持 : 预期未来 6-12 个月内下跌幅度在 5% 以上行业投资评级的说明 : 买入 : 预期未来 3-6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 15% 以上 ; 增持 : 预期未来 3-6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 5%-15%; 中性 : 预期未来 3-6 个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5%-5%; 减持 : 预期未来 3-6 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5% 以上

15 特别声明 : 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司 ( 以下简称国金证券 ) 所有, 未经事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发, 需注明出处为国金证券股份有限公司, 且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料, 但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 对由于该等问题产生的一切责任, 国金证券不作出任何担保且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断, 在不作事先通知的情况下, 可能会随时调整客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突, 而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素本报告亦非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请证券研究报告是用于服务机构投资者和投资顾问的专业产品, 使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况, 以及 ( 若有必要 ) 咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议, 国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在法律允许的情况下, 国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法, 故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致, 且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户本报告仅供国金证券股份有限公司的机构客户使用 ; 非国金证券客户擅自使用国金证券研究报告进行投资, 遭受任何损失, 国金证券不承担相关法律责任上海北京深圳电话 : 传真 : 邮箱 :researchsh@gjzq.com.cn 邮编 : 地址 : 上海浦东新区芳甸路 1088 号紫竹国际大厦 7 楼电话 : 传真 : 邮箱 :researchbj@gjzq.com.cn 邮编 : 地址 : 中国北京西城区长椿街 3 号 4 层电话 : 传真 : 邮箱 :researchsz@gjzq.com.cn 邮编 : 地址 : 中国深圳福田区深南大道 4001 号时代金融中心 7BD

S S S ROE..

S S S ROE.. 2010 09 10 (600704.SH) 18.93 A ( ) 374.75 ( ) 8,313.59 ( ) 28.69/13.50 300 2903.19 2638.80 27.24 22.24 17.24 12.24 090910 091209 100309 1,200 100602 100826 1., 2010.8.17 2. 2010.8.17 3.,2010.7.8 800 600