目录 1. 铁矿石和螺纹钢期货的基本情况国内需求疲软, 铁矿石和螺纹钢难改颓势套利策略套利的基本原理具体实施过程模拟结果

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蠡充邴
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1 证券研究报告策略报告熊市回报依旧可观金融产品 -- 铁矿石和螺纹钢套利研究 [Table_InvestRank] 报告日期 : 沪深 300VS 股票基金 VS 混合偏股基金主要指数表现指数名称今年以来的涨跌幅 % 上证综指沪深股票型基金指数偏股混合基金财富证券研究发展中心皮辉娟 pihj@cfzq.com S 相关研究报告 : 研究助理 : 许正 xuzheng@cfzq.com 宏观及策略研究报告 * 金融产品 7 月总结报告基金信托券商集合理财市场依旧低迷宏观及策略研究 * 金融产品 6 月总结报告 " 股票型基金大幅回撤, 券商集合理财遭遇寒冬 2015 年宏观及策略研究 * 金融产品 5 月总结报告 " 券商集合理财火爆, 银行理财备受冷落 " [Table_Summry] 投资要点自 2013 年 10 月 21 日, 铁矿石期货上市以来, 铁矿石和螺纹钢行业一直是单边下跌行情, 在这样的大行情下, 通过无风险套利依然可以获利颇丰套利实现的机理 : 铁矿石和螺纹钢是处于上下游的关系, 铁矿指数和螺纹指数的相关性高达 99.17%, 几乎不存在套利空间进一步考虑, 可以根据价差或者说波动率变化的频率不同进行套利, 也就是说观察, 铁矿价差和螺纹价差之间的相关性经过计算可以发现, 两者的价差相关系数为 77.15%, 正好处于合理的区间范围内, 可以进行套利经过计算, 可得螺纹钢合约数 / 铁矿石合约数 =2.5, 简单来讲, 就是买 10 手铁矿石, 应该同时卖出 25 手螺纹钢进行对冲构建序列 {S},{S} 代表了铁矿石价差的绝对值与螺纹钢价差的绝对值的差额序列 {S} 的取值在 [ X 2, X 2 ] 之间的概率为 95% 当 {S} 在区间之外时, 做多偏离幅度较大的合约, 同时做空偏离幅度较小的合约, 以期望价差回到均值附近平仓的发出信号有四种, 第一种情况 : 序列 {S} 穿越均值, 收益为正, 立刻平仓第二种情况 :{S} 穿越均值, 收益为负, 且回撤在 1% 以内, 继续持有, 直至收益为正, 立刻平仓第三种情况 :{S} 穿越均值, 收益为负, 且回撤超过 1%, 认亏出局第四种情况 :{S} 穿越均值, 收益为负, 且等待时间超过 20 天或者合约到期, 立刻平仓构建组合的每日价值波动单日最大回撤不超过 1.55%, 周最大回撤不超过 1.96%, 月最大回撤不超过 3.63% 在回测期间内, 在考虑了交易手续费之后, 同时不考虑闲余资金的利用情况共发出信号 18 次, 收益全部为正, 平均日收益为 % 2013 年仅操作一次, 资金占用时间 4 天, 区间收益 0.2%;2014 年操作 9 次, 资金占用总时间 31 天, 区间收益 %;2015 年操作 5 次, 资金占用总时间 12 天, 收益 %

2 目录 1. 铁矿石和螺纹钢期货的基本情况国内需求疲软, 铁矿石和螺纹钢难改颓势套利策略套利的基本原理具体实施过程模拟结果

3 图表目录图表 1 铁矿石和螺纹钢价格走势图表 2 铁矿价差和螺纹价差走势图图表 3 组合的每日价值变动情况图表 4 铁矿石指数接近涨跌停板的情况图表 5 螺纹钢指数接近涨跌停板的情况图表 6 序列 {S} 的描述性统计图表 7{S} 的正态分布图图表 8 触发信号的所有情况图表 9 第一次发出信号可平仓的情况图表 10 第二次发出信号可平仓的情况图表 11 不同年份的收益情况

4 1. 铁矿石和螺纹钢期货的基本情况 1.1 国内需求疲软, 铁矿石和螺纹钢难改颓势从 2013 年 10 月 18 日, 铁矿石期货推出以来, 钢铁行业一直是处于下降趋势, 在 2014 年铁矿石的价格已经腰斩, 与 2013 年 10 月份相比, 铁矿石的价格跌去了 60% 以上, 螺纹钢的情况也大体如此具体情况如图表 1 图表 1 铁矿石和螺纹钢价格走势而即使在这种单边下跌的行情中, 我们也可以通过构建无风险套利组合来获得不菲的回报 2. 套利策略 2.1 套利的基本原理市场中性策略 : 同时构建多头和空头头寸以对冲市场风险, 在任何市场环境下均能获得稳定收益市场风险 : 系统性风险 (β 风险 ) 和非系统性风险 (α 风险 ) 市场收益 : 承受系统性风险所享有的贝塔收益和承受非系统性风险所享有的阿尔法收益阿尔法策略 : 通过对系统性风险进行度量并将其分离, 从而获取超额绝对收益 ( 即阿尔法收益 ) 的策略组合简单说 : 我们构建一个组合, 买入一种产品的同时, 同时卖空另外一种产品, 将 β 风险对冲掉, 从而获得 α 收益 - 4 -

2.2 具体实施过程第一步 : 计算组合内产品的相关性在进行组合套利的时候, 实践经验表明, 两种产品的相关性在 75%-95% 之间的期货品种套利效果较好, 如果相关性过高, 风险固然很小, 但套利空间太小, 收益率较低 ; 而如果相关性过低, 套利空间会明显加大, 收益率显著提高, 但风险也大为增加我们发现铁矿石和螺纹钢是处于上下游的关系, 铁矿指数和螺纹指数的相关性高达 99.

5 2.2 具体实施过程第一步 : 计算组合内产品的相关性在进行组合套利的时候, 实践经验表明, 两种产品的相关性在 75%-95% 之间的期货品种套利效果较好, 如果相关性过高, 风险固然很小, 但套利空间太小, 收益率较低 ; 而如果相关性过低, 套利空间会明显加大, 收益率显著提高, 但风险也大为增加我们发现铁矿石和螺纹钢是处于上下游的关系, 铁矿指数和螺纹指数的相关性高达 99.17%, 几乎不存在套利空间我们进一步考虑, 可以根据价差或者说波动率变化的频率不同进行套利, 也就是说观察, 铁矿价差和螺纹价差之间的相关性经过计算可以发现, 两者的价差相关系数为 77.15%, 正好处于合理的区间范围内, 那么我们可以进行套利如图表 2. 图表 2 铁矿价差和螺纹价差走势图第二步 : 计算最小方差对冲比率对冲比率 (Hedge Ratio) 本意是指持有期货合约的头寸大小与资产风险暴露数量大小的比率在这里, 表示为铁矿石和螺纹钢实现完全对冲, 两种合约的买卖数量之比在这里我们使用最小方差对冲比率 (h*), 直观来看理解, 最小方差对冲比率取决于这种标的物的价格变化的关系我们采用以下符号 :Δa- 铁矿石价格的变化 ;Δb- 螺纹钢价格的变化 ;h* 代表最小方差对冲比率, 可以证明 h* 是 Δa 对 Δb 进行线性回归时所产生的最优拟合直线的斜率 h * a b - 5 -

6 式中,ρ 是铁矿石和螺纹钢两者之间的相关系数 σ 代表了 Δa 和 Δb 的标准差经过计算, a =8.8535, b = , =77.15% 从而 h*= 第三, 计算最优对冲比率在计算了 h* 之后, 我们应该计算对冲所采用的合约数量, 定义 :Va- 铁矿石的货币价值 ;Vb- 螺纹钢的货币价值 ;b/a- 螺纹钢合约数量与铁矿石的合约数量之比 b a h V * / * a Vb 其中, 铁矿石 (a) 的合约标准 100 吨 / 手, 螺纹钢 (b) 的合约标准 10 吨 / 手, 经过计算,b/a=2.5 即螺纹钢合约数 / 铁矿石合约数 =2.5, 简单来讲, 就是买 10 手铁矿石, 应该同时卖出 25 手螺纹钢进行对冲第四步, 压力测试测试区间 :2013 年 10 月 21 日年 7 月 23 日我们构建组合的每日价值波动单日最大回撤不超过 1.55%, 周最大回撤不超过 1.96%, 月最大回撤不超过 3.63% 具体情况如图表 3 所示图表 3 组合的每日价值变动情况由于铁矿石和螺纹钢合约的涨跌幅不同, 铁矿石的涨跌幅为 4%, 螺纹钢的涨跌幅为 3%, 考虑某一指数接近或者超过的情况如图表 4,5 所示 - 6 -

7 图表 4 铁矿石指数接近涨跌停板的情况日期铁矿指数螺纹指数当日总收益 % -3.25% -0.25% % -1.65% -1.31% % -2.92% -0.16% % 2.25% 0.45% % 2.74% 0.16% % 2.35% 0.46% % -4.15% 0.28% % -3.10% -1.54% % 6.01% -0.88% 图表 5 螺纹钢指数接近涨跌停板的情况日期铁矿指数螺纹指数当日总收益 % -3.25% -0.25% % -3.46% 0.27% % 3.21% -0.52% % 3.55% -0.69% % 3.43% -0.65% % -4.47% 1.14% % -4.15% 0.28% % -3.10% -1.54% % 6.01% -0.88% % 3.17% -0.46% 第五步, 构建组合我们构建一个新的序列 {S},{S} 代表了铁矿石价差的绝对值与螺纹钢价差的绝对值的差额 {S} 的描述性统计变量以及正态分布图如图表 6,7. 图表 6 序列 {S} 的描述性统计 N 433 X X X

8 图表 7{S} 的正态分布图由图表 6,7 可知, 同时通过查正态分布概率表可知, 序列 {S} 的值在 [ X 2, X 2 ] 之间的概率为 95% 也就是说当{S} 的取值在 [ , ] 之外的时候, 有 95% 的概率会回归因此, 我们的操作策略为当序列 {S} 的取值在 [ , ] 之外时, 做多偏离幅度较大的合约, 同时做空偏离幅度较小的合约, 以期望价差回到均值附近平仓的发出信号有三种, 第一种情况 : 序列 {S} 穿越均值, 收益为正, 立刻平仓第二种情况 :{S} 穿越均值, 收益为负, 且回撤在 1% 以内, 继续持有, 直至收益为正, 立刻平仓第三种情况 :{S} 穿越均值, 收益为负, 且回撤超过 1%, 认亏出局第四种情况 :{S} 穿越均值, 收益为负, 且等待时间超过 20 天或者合约到期, 立刻平仓 ( 其中, 根据测算相关成本以及历史经验, 我们选择回撤区间为 1%) 2.3 模拟结果从 2013 年 10 月 22 日开始截止至 2015 年 7 月 23 日, 一共发出信号 18 次, 第一种情况出现的次数有 10 次, 第二种情况出现的次数有 5 次, 第三种和第四种情况均还未发生具体情况如图表 8 图表 8 触发信号的所有情况

9 在考虑了交易成本和手续费之后, 不考虑资金空余时的投资情况, 可获得的收益情况如图表 9,10. 图表 9 第一次发出信号可平仓的情况开仓日期平仓日期等待时间区间收益率日化收益率年化收益率 % % 10.03% % % % % % 55.7% % % % % % % % % % % % % % % 23.73% % % % % % 57.28% 图表 10 第二次发出信号可平仓的情况开仓日期第一次发出信号平仓日期等待时间区间收益率日化收益率年化收益率 % % 12.58% % % 45.65% % % 12.35% % % 5.71% % % 16.15% 2013 年仅发出 1 次信号,2014 年发出 9 次信号,2015 年发出 5 次信号, 收益情况如图表 11. 图表 11 不同年份的收益情况时间次数资金占用时间收益率年化收益率 2013 年 % 12.58% 2014 年 % 33.66% 2015 年 % 81.5% - 9 -

10 投资评级系统说明以报告发布日后的 6-12 个月内, 所评股票涨跌幅相对于同期市场指数的涨跌幅度为基准投资评级推荐谨慎推荐中性评级说明股票价格超越大盘 10% 以上股票价格超越大盘幅度为 5%-10% 股票价格相对大盘变动幅度为 -5%-5% 回避股票价格相对大盘下跌 5% 以上 ; 免责声明本报告仅供财富证券有限责任公司内部客户及员工使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司当然客户本报告仅为提供信息而发送, 概不构成任何广告本报告信息来源于公开资料, 本公司对该信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本公司对已发报告无更新义务, 若报告中所含信息发生变化, 本公司可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指投资及服务可能不适合个别客户, 不构成客户私人咨询建议任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司及本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利, 不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意, 其据此作出的任何投资决策与本公司及本公司员工或者关联机构无关市场有风险, 投资需谨慎投资者不应将本报告作为投资决策的惟一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代自己的判断本报告版权仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人 ( 包括本公司内部客户及员工 ) 不得以任何形式复制发表引用或传播本报告由财富证券研发中心对许可范围内人员统一发送, 任何人不得在公众媒体或其它渠道对外公开发布任何机构和个人 ( 包括本公司内部客户及员工 ) 对外散发本报告的, 则该机构和个人独自为此发送行为负责, 本公司保留对该机构和个人追究相应法律责任的权利财富证券研发中心网址 : 地址 : 湖南省长沙市芙蓉中路二段 80 号顺天国际财富中心 28 层邮编 : 电话 : 传真 :

月报大连期货市场 MONTHLY REPORT 期货 (Futures) 期权 (Options)

大连期货市场月报 DALIAN FUTURES MARKET MONTHLY REPORT 市场提要本月要事品种运行与价格交易数据产业资讯美国农业部数据主办 : 大连商品交易所 218 年第 5 期总第 15 期 5 内部资料妥善保存月报大连期货市场 MONTHLY REPORT 期货 (Futures) 期权 (Options) CONTENTS 目录 5 月市场提要 1 本月要事

目录 1. 铁矿石和螺纹钢期货的基本情况 国内需求疲软, 铁矿石和螺纹钢难改颓势 套利策略 套利的基本原理 具体实施过程 模拟结果

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