中 欧 衍 生 品 市 场 论 坛 欧 洲 期 货 交 易 所 (Eurex) 基 准 期 货 提 高 基 金 管 理 效 率, 创 造 超 额 回 报 北 京, 18-19 日
2007 年 起 欧 元 区 10 年 期 国 债 与 德 国 国 债 的 息 差 超 额 回 报 (Alpha) 的 机 会 还 是 贝 塔 (Beta) 回 报 的 机 会? 7 6 息 差 (%) 5 4 Italy Netherlands Spain France Belgium Austria 3 2 1 0 2
议 程 简 介 欧 洲 期 货 交 易 所 (Eurex) 基 准 期 货 提 高 基 金 管 理 效 率 使 市 场 贝 塔 值 更 具 成 本 效 益 创 造 超 额 回 报 3
简 介 欧 洲 期 货 交 易 所 (Eurex) 基 准 期 货 通 过 提 供 具 有 成 本 效 益 的 杠 杆 途 径 获 得 使 用 流 动 的 Eurex 基 准 期 货 合 约 的 众 多 资 产 类 别 中 的 市 场 贝 塔 值, 使 投 资 组 合 经 理 能 够 迅 速 轻 松 地 在 一 系 列 资 产 类 别 中 转 换 或 构 建 新 的 投 资, 从 而 实 现 更 有 效 的 基 金 管 理 股 票 股 票 指 数 利 率 股 息 和 波 动 性 EURO STOXX 50 SMI Euro-Schatz 一 个 月 期 EONIA EURO STOXX 50 股 息 DAX OMXH25 Euro-Bobl 三 个 月 期 EURIBOR EURO STOXX 精 选 股 息 30 欧 元 EURO STOXX / STOXX Europe Large MSCI Japan Euro-Bund Euro-Buxl DivDAX 股 息 上 市 EURO STOXX / STOXX Europe Mid MSCI Russia Euro-BTP SMI 股 息 EURO STOXX / STOXX Europe Small SENSEX Euro-OAT DAX 价 格 指 数 股 息 英 镑 EURO STOXX Sector Index Kospi VSTOXX 美 元 瑞 郎 MDAX Mid Cap TecDAX EURO STOXX 50 成 分 股 的 个 人 股 息 4
提 高 基 金 管 理 效 率 使 市 场 贝 塔 值 更 具 成 本 效 益 5
提 高 基 金 管 理 的 效 率 应 用 : 投 资 组 合 覆 盖 调 整 投 资 组 合 久 期 / 贝 塔 值 创 造 合 成 现 货 工 具 锁 定 久 期 将 股 票 波 动 性 加 入 股 票 投 资 组 合 的 优 势 6
投 资 组 合 覆 盖 投 资 组 合 覆 盖 可 让 投 资 组 合 经 理 迅 速 将 投 资 从 一 种 资 产 类 别 转 换 为 另 一 种 资 产 类 别, 同 时 维 持 初 始 投 资 组 合 不 变 投 资 策 略 开 始 按 常 规 发 展 之 后, 投 资 组 合 经 理 便 松 开 投 资 组 合 覆 盖 持 仓, 回 到 核 心 投 资 组 合 持 仓 Eurex 现 有 欧 洲 基 准 固 定 收 益 期 货 组 合 推 出 的 欧 元 意 大 利 国 债 (Euro- BTP) 和 法 国 国 债 (OAT) 期 货, 增 加 了 基 金 经 理 在 不 同 的 欧 洲 国 债 市 场 内 改 变 投 资 组 合 资 产 分 配 的 灵 活 性, 并 使 其 能 够 将 资 产 分 配 转 换 到 海 外 债 券 市 场 案 例 研 究 : 某 基 金 经 理 持 有 1 亿 欧 元 欧 洲 国 债 ( 德 国 欧 洲 国 债 ) 作 为 投 资 组 合 的 核 心 部 位, 但 他 认 为 意 大 利 债 券 对 德 国 债 券 的 息 差 已 经 到 顶, 并 预 期 意 大 利 债 券 的 表 现 会 优 于 核 心 欧 洲 债 券, 故 拟 将 投 资 组 合 的 30% 转 换 为 意 大 利 国 债 投 资 组 合 的 现 有 久 期 为 7.5 年 7
方 法 : 1. 计 算 需 卖 出 多 少 Eurex Euro-Bund 期 货 以 降 低 欧 洲 债 券 投 资 组 合 30% 的 数 量 : ( 久 期 x 投 资 金 额 x 0.0001)/BPV* Euro-Bund 期 货 = (7.5 x 3000 万 欧 元 x 0.0001)/111.40 欧 元 = 201.96 约 为 202 单 位 的 Euro-Bund 期 货 债 券 期 货 的 BPV* 为 BPV* CTD/CF ctd, 目 前 就 Euro-Bund 期 货 而 言, 为 (0.0859/0.770614)= 0.1114 或 11.140 个 期 货 最 小 变 动 价 位 (114.40 欧 元 ) 2. 计 算 Euro-BTP 期 货 对 Euro-Bund 期 货 的 BPV* 加 权 比 率 : 使 用 相 同 计 算 方 法 计 算 得 出 的 Euro-BTP 期 货 的 BPV* 为 76.82 欧 元 因 此,Euro-BTP 期 货 对 Euro-Bund 期 货 的 比 率 为 :1.0 BTP: 0.69 Bund 因 此, 基 金 经 理 采 用 投 资 组 合 覆 盖 策 略 卖 出 202 份 Eurex Euro-Bund 期 货 / 买 入 293 份 ( 即 202/0.69)Euro-BTP 期 货, 以 合 成 方 式 将 德 国 国 债 30% 的 投 资 组 合 转 换 为 意 大 利 国 债 * BPV 为 基 点 价 值, 即 收 益 率 变 动 0.01 的 价 值 基 点 价 值 将 随 收 益 率 水 平 的 变 化 而 变 化 8
投 资 组 合 覆 盖 改 变 债 券 投 资 组 合 的 构 成 原 有 投 资 组 合 合 成 投 资 组 合 核 心 欧 洲 债 券 投 资 组 合 买 入 Eurex Euro-BTP 期 货 核 心 欧 洲 债 券 投 资 组 合 卖 出 Eurex Euro-Bund 期 货 意 大 利 欧 洲 债 券 持 仓 投 资 组 合 覆 盖 9
投 资 组 合 覆 盖 - 在 欧 洲 固 定 收 益 和 欧 洲 股 票 之 间 转 换 投 资 原 有 投 资 组 合 合 成 投 资 组 合 欧 洲 固 定 收 益 买 入 Eurex EURO STOXX 50 期 货 欧 洲 固 定 收 益 卖 出 Eurex Euro-Bobl 期 货 欧 洲 股 票 投 资 组 合 覆 盖 10
调 整 投 资 组 合 久 期 案 例 研 究 : 某 基 金 经 理 持 有 1 亿 欧 元 欧 洲 基 准 国 债 投 资 组 合, 由 于 非 常 看 好 欧 洲 债 券 市 场 的 前 景, 他 拟 提 高 投 资 持 仓, 并 决 定 将 投 资 组 合 久 期 由 现 时 的 5.0 年 提 高 至 8.0 年 基 金 经 理 可 选 择 的 做 法 是 将 现 有 债 券 投 资 组 合 转 换 为 久 期 较 长 的 债 券, 或 以 Eurex Euro- Bund 期 货 覆 盖 现 有 债 券 持 仓 11
调 整 投 资 组 合 久 期 方 法 : 首 先, 计 算 现 有 投 资 组 合 的 BPV: 现 有 投 资 组 合 BPV = 投 资 组 合 久 期 * 投 资 组 合 价 值 * 0.0001 = 5.0 * 100,000,000 欧 元 * 0.0001 = 50,000 欧 元 其 次, 计 算 具 有 较 高 目 标 投 资 组 合 久 期 的 投 资 组 合 BPV: 目 标 投 资 组 合 BPV = 8.0 * 100,000,000 欧 元 * 0.0001 = 80,000 欧 元 最 后, 计 算 为 达 致 目 标 投 资 组 合 久 期 所 需 的 适 当 Eurex Euro-Bund 期 货 数 量 : 调 整 投 资 组 合 久 期 所 需 的 Eurex Euro-Bund 期 货 数 量 = 目 标 投 资 组 合 BPV 现 有 投 资 组 合 BPV/BPV Euro-Bund 期 货 ( 其 中 BPV Euro Bund 期 货 = BPVctd / CFctd) (BPV Euro-Bund 期 货 = 111.40 欧 元 ) 因 此, 持 有 1 亿 欧 元 欧 洲 基 准 债 券 投 资 组 合 的 投 资 组 合 经 理 为 将 投 资 组 合 久 期 由 5 年 提 高 至 8 年 而 买 入 的 Euro-Bund 期 货 数 量 为 (30,000 欧 元 /111.40 欧 元 )269 份 Euro-Bund 期 货 合 约 12
调 整 投 资 组 合 久 期 - 概 述 好 处 : 以 现 有 债 券 持 仓 覆 盖 债 券 期 货 时 并 无 中 断 现 有 投 资 组 合 的 运 作 资 本 开 支 较 少 能 够 较 快 地 达 致 投 资 组 合 久 期 目 标 13
创 造 合 成 现 货 工 具 - 锁 定 久 期 案 例 研 究 : 某 养 老 金 基 金 经 理 握 有 2,500 万 欧 元 资 金 待 投 资, 并 拟 构 建 特 定 投 资 组 合, 其 经 修 订 目 标 久 期 为 18 年 Eurex Euro-Buxl 期 货 合 约 是 构 建 合 成 长 久 期 投 资 的 理 想 工 具 Euro-Buxl 期 货 合 约 的 可 交 割 债 券 年 期 介 于 24 年 至 35 年 - 现 有 2013 年 6 月 交 割 券 种 包 括 到 期 期 限 介 于 24 年 至 30 年 的 债 券 Euro-Buxl 期 货 2013 年 6 月 合 约 的 现 有 供 交 割 的 最 廉 价 (CTD) 债 券 为 2039 年 7 月 到 期 的 DBR 4.00%, 此 债 券 的 久 期 为 17.63 年, 与 养 老 金 基 金 经 理 的 久 期 目 标 十 分 接 近 方 法 : 构 建 名 义 价 值 为 2,500 万 欧 元 且 具 体 经 修 订 久 期 为 18 年 的 合 成 固 定 收 益 投 资, 需 买 入 的 Euro-Buxl 期 货 合 约 数 量 由 以 下 方 程 式 计 算 : 目 标 久 期 * 投 资 金 额 * 0.0001)/BPV Euro-Buxl 期 货 (BPV Euro-Buxl 期 货 = BPV CTD/CF ctd = 0.2470/1.039963 = 0.2375 = 237.5 欧 元 ) =(18 * 2,500 万 欧 元 * 0.0001)/(237.5 欧 元 ) = 189.47, 约 为 189 份 Euro-Buxl 期 货 合 约 养 老 金 基 金 经 理 买 入 189 份 Euro-Buxl 期 货, 才 能 构 建 合 成 的 2,500 万 欧 元 18 年 的 久 期 目 标 投 资 14
作 为 资 产 类 别 的 波 动 性? 15
中 - 欧 衍 生 金 融 产 品 市 场 北 京 论 坛 中 欧 衍 生 品 市 场 论 坛 北 京 股 票 与 股 票 波 动 性 之 间 的 关 系 6,000 EURO STOXX 50 指 数 对 比 VSTOXX 指 数 EURO STOXX 50 Index vs. VSTOXX Index 90 5,000 75 4,000 60 3,000 45 2,000 30 1,000 15 0 0 EURO STOXX 50 VSTOXX 16
EURO STOXX 50 波 动 性 VSTOXX 指 数 VSTOXX 指 数 的 计 算 基 础 是 EURO STOXX 50 指 数 期 权 的 市 场 价 格 VSTOXX 指 数 不 会 衡 量 ATM 期 权 的 暗 含 波 动 性, 但 会 衡 量 即 期 到 期 的 所 有 期 权 的 暗 含 变 动 主 指 数 VSTOXX 是 一 种 固 定 30 天 到 期 的 展 期 指 数, 通 过 将 八 个 可 用 子 指 数 中 最 接 近 的 两 个 进 行 线 性 插 值 得 出 子 指 数 分 别 代 表 八 个 到 期 月 份, 最 远 限 期 两 年, 每 五 秒 计 算 一 次 EURO STOXX 50 期 权 当 月 到 期 -7 天 EURO STOXX 50 期 权 第 二 月 到 期 -37 天 子 指 数 1 子 指 数 2 7 23 VSTOXX 30 天 主 指 数 17
将 股 票 波 动 性 加 入 股 票 投 资 组 合 的 优 势 70/30 股 票 / 股 票 波 动 性 投 资 组 合 的 经 验 结 果 600% Eurostoxx EURO STOXX 50 Equity 50 Portfolio 股 票 投 资 versus 组 合 对 70/30 比 70/30 Equity/Equity 股 票 / 股 票 Volatility 波 动 性 投 Portfolio 资 组 合 500% 400% 300% 200% 100% 0% 18
使 用 Eurex 期 货 提 高 基 金 管 理 效 率 的 其 他 方 法 现 金 证 券 化 管 理 投 资 组 合 跟 踪 错 误 和 再 平 衡 成 本 对 冲 股 息 风 险 剔 除 股 息, 构 建 纯 股 票 投 资 19
创 造 超 额 回 报 (Alpha) 20
欧 洲 固 定 收 益 市 场 的 超 额 回 报 (Alpha) 机 会 8 7 Italy France Germany 10 Year European 10 年 期 欧 Government 洲 国 债 收 益 Bond 率 Yields 6 收 益 率 (%) 5 4 3 2 1 0 21
欧 洲 固 定 收 益 市 场 的 超 额 回 报 (Alpha) 机 会 9 8 Italy France Germany 5 Year European 5 年 期 Government 欧 洲 国 债 收 Bond 益 率 Yields 7 收 益 率 (%) 6 5 4 3 2 1 0 22
买 入 意 大 利 BTP 债 券 / 卖 出 法 国 OAT 债 券 23
BTP/OAT 国 债 息 差 实 现 多 头 意 大 利 国 债 / 空 头 法 国 国 债 的 最 有 效 和 最 具 成 本 效 益 的 方 式 就 是 买 入 BTP 期 货 / 卖 出 OAT 期 货 BTP 期 货 /OAT 期 货 国 债 息 差 的 构 建 : 1. 厘 定 最 廉 价 交 割 债 券 及 其 利 率 敏 感 度, 即 BPV: 长 期 BTP 期 货 (2013 年 6 月 ):BTPS 5.5% 2022 年 11 月, 现 有 BPV 为 0.0775 OAT 期 货 (2013 年 6 月 ):FRTR 3% 2022 年 4 月, 现 有 BPV 为 0.0868 2. 厘 定 BTP 期 货 和 OAT 期 货 的 BPV, 即 期 货 的 BPV =BPV CTD/CF CTD: 长 期 BTP 期 货 (2013 年 6 月 )BPV =0.0775/0.970461 =0.0798 或 7.89 期 货 价 格 增 量, 以 货 币 形 式 表 示 为 79.80 欧 元 OAT 期 货 (2013 年 6 月 )BPV =0.0868/0.798035 =0.1088 或 10.88 期 货 价 格 增 量, 以 货 币 形 式 表 示 为 108.80 欧 元 因 此,Bund 期 货 对 OAT 期 货 的 BPV 加 权 比 率 为 :1.36:1.0 基 金 经 理 将 以 1.36 多 头 BTP 期 货 :1.0 OAT 期 货 的 BPV 加 权 比 率 结 构 构 建 多 头 BTP 期 货 / 空 头 OAT 期 货 息 差 24
Schatz/Bund 德 国 国 债 收 益 率 曲 线 息 差 2.8 Two Year versus Ten Year German Government bond spread 2 年 期 对 比 10 年 期 德 国 国 债 息 差 2.3 息 差 (%) 1.8 1.3 0.8 0.3-0.2 25
德 国 国 债 兩 年 Schatz 期 货 / 十 年 Bund 期 货 收 益 率 曲 线 策 略 Eurex 基 准 固 定 收 益 期 货 组 合 还 可 让 基 金 经 理 构 建 持 仓, 以 便 从 包 含 Schatz 和 Bund 期 货 合 约 的 德 国 国 债 收 益 率 曲 线 的 形 状 变 化 中 获 益, 从 而 创 造 超 额 回 报 构 建 Schatz/Bund 收 益 率 曲 线 持 仓 : 1. 厘 定 最 廉 价 交 割 债 券 及 其 利 率 敏 感 度, 即 BPV Schatz 期 货 (2013 年 6 月 ):BKO 0.25% 2015 年 3 月, 现 有 BPV 为 0.0202 Bund 期 货 (2013 年 6 月 ):DBR 2.0% 2022 年 1 月, 现 有 BPV 为 0.0865 2. 厘 定 Schatz 期 货 和 Bund 期 货 的 BPV, 即 期 货 的 BPV =BPV CTD/CF CTD Schatz 期 货 (2013 年 6 月 )BPV =0.0202/0.906764=0.0222 =22.20 欧 元 Bund 期 货 (2013 年 6 月 )BPV =0.0865/0.737805=0.1172 =117.20 欧 元 因 此,Schatz 期 货 对 Bund 期 货 的 BPV 加 权 比 率 为 :5.27:1.0 通 过 在 Schatz 期 货 /Bund 期 货 息 差 中 持 仓 而 受 益 于 德 国 国 债 收 益 率 曲 线 变 化 的 基 金 经 理, 将 以 Schatz 期 货 对 Bund 期 货 5.27:1 的 BPV 加 权 比 率 构 建 投 资 策 略 26
使 用 Eurex 基 准 期 货 创 造 超 额 回 报 (Alpha) 的 其 他 机 会 隔 离 公 司 债 券 发 行 相 对 国 债 表 现 优 异 的 情 况 暗 含 的 欧 洲 股 票 股 息 收 益 率 期 限 结 构 欧 洲 股 票 波 动 性 与 美 国 股 票 波 动 性 欧 洲 股 票 市 场 与 国 际 股 票 市 场 27
附 录 28
Eurex 欧 洲 基 准 固 定 收 益 期 货 Euro-Schatz (FGBS) Euro-Bobl (FGBM) Euro-Bund (FGBL) Euro-Buxl (FGBX) Swiss (CONF) 合 约 标 准 德 意 志 联 邦 共 和 国 发 行 的 名 义 国 债, 到 期 年 限 为 1.75 年 至 2.25 年, 票 面 利 率 ( 名 义 ) 为 6% 德 意 志 联 邦 共 和 国 发 行 的 名 义 国 债, 到 期 年 限 为 4.5 年 至 5.5 年, 票 面 利 率 ( 名 义 ) 为 6% 德 意 志 联 邦 共 和 国 发 行 的 名 义 国 债, 到 期 年 限 为 8.5 年 至 10.5 年, 票 面 利 率 ( 名 义 ) 为 6% 德 意 志 联 邦 共 和 国 发 行 的 名 义 国 债, 到 期 年 限 为 24 年 至 35 年, 票 面 利 率 ( 名 义 ) 为 4% 瑞 士 联 邦 发 行 的 名 义 国 债, 到 期 年 限 为 8.0 年 至 13 年, 票 面 利 率 ( 名 义 ) 为 6% 交 割 卖 方 有 责 任 交 割 并 有 权 选 择 交 割 的 证 券 报 价 按 面 值 的 百 分 比 计 至 三 个 小 数 位 按 面 值 的 百 分 比 计 至 两 个 小 数 位 最 小 价 格 变 动 0.005%, 相 当 于 5 欧 元 0.01%, 相 当 于 10 欧 元 0.02%, 相 当 于 20 欧 元 0.01%, 相 当 于 10 瑞 士 法 郎 交 割 日 期 交 割 月 份 的 第 十 个 历 日 合 约 月 份 3 月 6 月 9 月 及 12 月 最 后 交 易 日 交 割 日 期 前 的 两 个 交 易 所 交 易 日 交 易 时 段 欧 洲 中 部 时 间 (CET) 08:00 22:00 欧 洲 中 部 时 间 (CET) 08:00 17:00 29
Eurex 固 定 收 益 期 货 BTP 期 货 和 OAT 期 货 短 期 Euro-BTP (FBTS) 中 期 Euro-BTP (FBTM) 长 期 Euro-BTP (FBTP) Euro-OAT (FOAT) 合 约 标 准 意 大 利 共 和 国 发 行 的 名 义 国 债, 到 期 年 限 为 2 年 至 3.25 年, 票 面 利 率 ( 名 义 ) 为 6% 意 大 利 共 和 国 发 行 的 名 义 国 债, 到 期 年 限 为 4.5 年 至 6 年, 票 面 利 率 ( 名 义 ) 为 6% 意 大 利 共 和 国 发 行 的 名 义 国 债, 到 期 年 限 为 8.5 年 至 11 年, 票 面 利 率 ( 名 义 ) 为 6% 法 兰 西 共 和 国 发 行 的 名 义 国 债, 到 期 年 限 为 8.5 年 至 10.5 年, 票 面 利 率 ( 名 义 ) 为 6% 交 割 卖 方 有 责 任 交 割 并 有 权 选 择 交 割 的 证 券 按 面 值 的 百 分 比 计 至 两 个 小 数 位 最 小 价 格 变 动 交 割 日 期 合 约 月 份 最 后 交 易 日 0.01%, 相 当 于 10 欧 元 交 割 月 份 的 第 十 个 历 日 3 月 6 月 9 月 及 12 月 交 割 日 期 前 的 两 个 交 易 所 交 易 日 交 易 时 段 欧 洲 中 部 时 间 (CET) 08:00 19:00 30
将 股 票 波 动 性 加 入 股 票 投 资 组 合 的 优 势 - 经 验 研 究 EDHEC, Designing equity solutions with managed volatility, Funds Europe, October 2012. 链 接 : http:///blob/exchange-en/3150-280014/280016/2/data/funds_europe.pdf.pdf EDHEC, The Benefits of Volatility Derivatives in Equity Portfolio Management, May 2012. 链 接 : http:///blob/exchange-en/4038-4046/184758/2/data/edhec_benefits_volatility_derivatives_2012.pdf.pdf E. Szado, VIX Futures and Options A Case Study of Portfolio Diversification During the 2008 Financial Crisis, Journal of Alternative Investments, Fall 2009. 链 接 : http://www.iijournals.com/doi/abs/10.3905/jai.2009.12.2.068 31
Eurex 产 品 数 据 论 文 研 究 报 告 Eurex 固 定 收 益 期 货 产 品 链 接 : http:///exchange-en/products/int/ http:///exchange-en/products/int/fix/ http:///exchange-en/resources/publications/ Eurex 场 外 事 务 历 史 记 录 服 务 : http:///exchange-en/trading/eurex-otc-tradeentry/ Eurex VSTOXX 期 货 产 品 信 息 : http:///exchange-en/products/vol/ 32
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