機 構 股 票 研 究 中 新 藥 業 (600329.CH) 量 價 雙 輪 驅 動 香 港 醫 藥 公 司 研 報 12 May 2015 中 新 藥 業 是 天 津 醫 藥 集 團 下 的 中 藥 上 市 平 臺 公 司, 繼 承 的 天 津 老 字 型 大 小 中 藥 品 種 超 過 400 個, 擁 有 品 種 資 源 優 勢 15 年 招 標 或 將 加 速, 公 司 大 部 分 品 種 市 場 競 爭 格 局 較 好, 預 期 降 價 壓 力 較 小, 中 標 地 區 擴 大 後 有 望 快 速 放 量 核 心 品 種 速 效 救 心 丸 是 全 國 第 一 個 中 成 藥 規 模 化 生 產 的 滴 丸 劑, 已 被 列 為 國 家 機 密 配 方, 並 為 少 數 幾 個 國 寶 級 中 藥 之 一 150S 規 格 的 救 心 丸 在 內 蒙 古 甘 肅 的 中 標 價 格 已 提 高 到 35 元 / 盒, 提 價 幅 度 近 38% 提 價 後 經 銷 商 及 終 端 銷 售 積 極 性 亦 將 明 顯 增 強, 或 將 助 力 其 成 長 為 十 億 級 品 種, 毛 率 亦 或 增 長 升 約 十 個 百 分 點, 進 而 帶 動 整 體 盈 利 能 力 的 提 升 2015 年 1 月 底, 公 司 修 訂 非 公 開 發 行 A 股 股 票 預 案, 擬 募 集 資 金 總 額 不 超 過 8.36 億 元, 用 於 終 端 行 銷 網 路 建 設 亳 州 產 業 園 建 設 和 功 能 性 植 物 飲 料 專 案 總 體 上, 融 資 項 目 有 望 提 升 公 司 的 行 銷 能 力, 並 向 產 業 鏈 上 游 延 伸 量 價 雙 輪 驅 動 中 新 藥 業 資 源 優 勢 豐 富, 招 標 提 速 及 行 銷 改 革 或 促 進 大 品 種 放 量, 產 品 提 價 將 提 升 盈 利 能 力, 我 們 預 期 公 司 業 績 增 長 將 提 速 給 予 公 司 對 應 15 年 每 股 收 益 40 倍 估 值, 目 標 價 為 23.64 元, 首 予 持 有 評 級 ( 現 價 截 至 5 月 8 日 ) Historical P/E valuation 持 有 ( 首 次 ) 現 價 CNY 22.89 ( 現 價 截 至 5 月 8 日 ) 目 標 價 CNY 23.64 (+3.3%) 公 司 資 料 普 通 股 股 東 ( 百 萬 股 ) : 739 市 值 ( 人 民 幣 百 萬 元 ) : 16,923 52 周 最 高 價 / 最 低 價 ( 人 民 幣 ) : 24.49/ 13.18 主 要 股 東, % 天 津 市 醫 藥 集 團 有 限 公 司 : 44.26 股 價 表 現, % 1 個 月 3 個 月 1 年 中 新 藥 業 -0.13 38.72 67.21 上 證 指 數 -3.94 5.03-37.37 股 價 & 上 證 指 數 Source: Phillip Securities (HK) Research Source: Bloomberg, Phillip Securities (HK) Research 優 勢 品 種 眾 多, 招 標 提 速 或 快 速 放 量 中 新 藥 業 是 天 津 醫 藥 集 團 下 的 中 藥 上 市 平 臺 公 司, 繼 承 的 天 津 老 字 型 大 小 中 藥 品 種 超 過 400 個, 擁 有 品 種 資 源 優 勢 截 止 14 年 末, 公 司 擁 有 17 個 劑 型 的 601 個 藥 品 批 准 文 號, 其 中, 國 寶 級 中 藥 4 個, 國 家 機 密 品 種 1 個, 國 家 秘 密 品 種 3 個, 擁 有 中 藥 保 護 品 種 8 個, 獨 家 生 產 品 種 101 個, 國 家 基 藥 品 種 85 個, 國 家 醫 保 品 種 267 個 財 務 資 料 CNY mn FY13 FY14 FY15E FY16E Net Sales 6010 7087 8389 9857 Net Profit 352 358 437 522 EPS, CNY 0.48 0.48 0.59 0.71 PER, x 47.69 47.69 38.73 32.39 BVPS, CNY 3.27 3.74 4.13 4.62 P/BV, x 7.00 6.12 5.54 4.96 ROE, % 15.4 13.8 14.1 15.3 Debt/Equity (%) 104.36 84.52 81.16 81.16 Source: Company reports, Phillip Securities Est. 研 究 分 析 員 範 國 和 (+ 86 21 51699400-110) fanguohe@phillip.com.cn 值 得 一 提 的 是, 國 內 中 藥 品 種 的 新 藥 批 文 數 更 是 逐 年 下 降,2010 年 尚 有 166 個 中 藥 品 種 獲 批,2014 年 獲 批 的 中 藥 品 種 已 不 足 50 個, 體 現 出 中 藥 企 業 創 新 放 緩 在 這 樣 的 背 景 下, 公 司 品 種 資 源 的 價 值 日 益 凸 顯 Page 1 PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH
中 新 藥 業 (600329 Reduced approval number of traditional Chinese medicines Source: SFDA, Phillip Securities (HK) Research 2014 年, 多 種 因 素 影 響 導 致 基 藥 招 標 進 展 緩 慢, 直 至 2015 年 首 季, 僅 有 10 個 省 市 完 成 基 藥 招 標, 非 基 藥 招 標 進 展 則 更 為 緩 慢 不 過,15 年 招 標 或 將 加 速 中 新 藥 業 大 部 分 品 種 市 場 競 爭 格 局 較 好, 預 期 降 價 壓 力 較 小, 中 標 地 區 擴 大 後 有 望 快 速 放 量 獨 家 基 藥 提 價 公 司 核 心 品 種 速 效 救 心 丸 是 全 國 第 一 個 中 成 藥 規 模 化 生 產 的 滴 丸 劑, 已 被 列 為 國 家 機 密 配 方, 並 為 少 數 幾 個 國 寶 級 中 藥 之 一 不 過, 此 前 該 藥 日 均 使 用 費 用 僅 為 2.5 元, 遠 低 於 同 類 品 種 複 方 丹 參 滴 丸 通 心 絡 膠 囊 腦 心 通 膠 囊 4.8-11 元 的 費 用 目 前, 全 國 逾 20 個 省 市 啟 動 低 價 藥 的 招 標, 公 司 150S 規 格 的 速 效 救 心 丸 在 內 蒙 古 甘 肅 的 中 標 價 格 已 提 高 到 35 元 / 盒, 提 價 幅 度 近 38% 不 過, 提 價 後 其 日 用 金 額 亦 僅 有 3.5 元, 距 離 5 元 的 低 價 藥 標 準 仍 有 逾 四 成 的 上 升 空 間 另 外, 清 咽 滴 丸 低 價 藥 招 標 同 樣 進 行 了 提 價, 提 價 幅 度 約 15%, 提 價 後 日 用 金 額 約 4.3 元, 未 來 亦 仍 有 提 價 空 間 我 們 以 為, 速 效 救 心 丸 在 心 腦 血 管 領 域 具 有 極 好 的 安 全 性 和 有 效 性, 上 市 30 年 未 發 現 一 例 毒 副 作 用 報 導, 因 此, 其 剛 性 需 求 旺 盛, 提 價 應 不 會 影 響 銷 售, 而 提 價 後 經 銷 商 及 終 端 銷 售 積 極 性 亦 將 明 顯 增 強, 或 將 助 力 其 成 長 為 十 億 級 品 種 此 前, 該 品 種 毛 率 一 直 維 持 在 68% 的 高 位, 而 在 提 價 後, 毛 率 或 提 升 約 十 個 百 分 點, 進 而 帶 動 整 體 盈 利 能 力 的 提 升 Gross margin is expected to improve Source: Company report, Phillip Securities (HK) Research Page 2 PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH
中 新 藥 業 (600329 定 增 融 資 項 目 有 望 彌 補 短 板 2015 年 1 月 底, 公 司 修 訂 非 公 開 發 行 A 股 股 票 預 案, 擬 募 集 資 金 總 額 不 超 過 8.36 億 元, 用 於 終 端 行 銷 網 路 建 設 亳 州 產 業 園 建 設 和 功 能 性 植 物 飲 料 專 案 總 體 上, 融 資 項 目 有 望 提 升 公 司 的 行 銷 能 力, 並 向 產 業 鏈 上 游 延 伸 行 銷 系 公 司 較 為 薄 弱 的 環 節 根 據 2015 年 經 營 計 畫, 行 銷 建 設 是 亮 點, 公 司 將 促 進 大 品 種 增 量 加 快 行 銷 整 合 及 推 進 電 子 商 務 平 臺 建 設 其 中, 尤 其 將 彌 補 速 效 救 心 丸 終 端 行 銷 空 白, 樹 立 患 者 長 期 服 用 意 識 實 際 上, 速 效 救 心 丸 在 調 節 血 脂 防 治 動 脈 硬 化 和 血 管 狹 窄 改 善 心 功 能 等 方 面 具 有 治 本 功 效, 亦 為 高 效 安 全 的 活 血 化 淤 藥 物, 適 用 於 長 期 服 用 因 此, 如 果 公 司 行 銷 策 略 調 整 適 當, 速 效 加 速 上 量 值 得 期 待 催 化 劑 風 險 大 品 種 銷 售 超 預 期 ; 推 進 國 企 改 革 招 標 進 展 低 於 預 期 ; 增 發 項 目 進 展 低 於 預 期 ; 低 價 藥 提 價 進 度 及 幅 度 不 及 預 期 Page 3 PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH
中 新 藥 業 (600329 財 務 報 告 FYE 2012 2013 2014 2015F 2016F Valuation Ratios Price Earnings 38.15 47.69 47.69 38.73 32.39 Price to Book 7.92 7.00 6.12 5.54 4.96 Dividend Yield 0.9% 0.7% 0.7% 0.9% 1.0% Per share data(rmb)) EPS Adjusted 0.60 0.48 0.48 0.59 0.71 Book Value Per Share 2.89 3.27 3.74 4.13 4.62 Dividends Per Share 0.20 0.15 0.15 0.20 0.22 Growth& Margin Revenue growth - Gross Profit growth - Net Profit growth - 17.2% 17.9% 18.4% 17.5% 7.1% 12.2% 24.5% 18.3% -20.1% 1.6% 22.1% 19.6% Profitability Ratios Gross Margin 34.1% 31.2% 29.7% 31.2% 31.4% Net Profit Margin 8.6% 5.9% 5.0% 5.2% 5.3% Dividend Payout Ratio % 33.5% 31.5% 31.0% 33.8% 31.1% Key Ratios Return on Assets 10.3% 7.3% 6.7% 7.7% 8.4% Return on Equity 22.0% 15.4% 13.8% 14.1% 15.3% Effective Tax Rate 11.4% 13.5% 11.9% 12.0% 12.0% Liability ratio 48.4% 51.1% 45.8% 44.8% 44.8% Income Statement(RMB: mn) Revenue 5,129 6,010 7,087 8,389 9,857 - Cost of Goods Sold 3,341 4,094 4,936 5,772 6,762 Gross Income 1,749 1,873 2,102 2,617 3,095 - Selling, General & Admin Expenses 1,471 1,520 1,721 2,139 2,514 Operating Income 277 352 381 478 582 - Interest Expense 50 52 48 50 50 - Net Non-Operating Losses (Gains) -290-116 -99-100 -100 Pretax Income 517 417 431 528 632 - Income Tax Expense 59 56 51 63 76 Income Before XO Items 458 361 379 465 556 - Minority Interests 17 9 22 28 33 Net Profit 441 352 358 437 522 Source: Company, Phillip Securities (HK) Research Estimates (Financial figures as at 8 May 2015) Page 4 PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH
PHILL 中 新 藥 業 (600329 PHILLIP RESEARCH STOCK SELECTION SYSTEMS Total Return Recommendation Rating Remarks >+20% Buy 1 >20% upside from the current price +5% to +20% Accumulate 2 +5% to +20%upside from the current price -5% to +5% Neutral 3 Trade within ± 5% from the current price -5% to -20% Reduce 4-5% to -20% downside from the current price <-20% Sell 5 >20%downside from the current price We do not base our recommendations entirely on the above quantitative return bands. We consider qualitative factors like (but not limited to) a stock's risk reward profile, market sentiment, recent rate of share price appreciation, presence or absence of stock price catalysts, and speculative undertones surrounding the stock, before making our final recommendation GENERAL DISCLAIMER This publication is prepared by Phillip Securities (Hong Kong) Ltd ( Phillip Securities ). By receiving or reading this publication, you agree to be bound by the terms and limitations set out below. 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