目 录 中 国 泛 资 产 管 理 业 务 兴 起, 市 场 竞 争 格 局 深 化... 1 居 民 财 富 管 理 需 求 旺 盛... 1 中 国 泛 资 产 管 理 业 务 兴 起... 2 第 三 方 理 财 市 场 的 中 国 概 况 及 美 国 经 验... 5 第 三 方 理 财 业

/ / 证 券 研 究 报 告 移 动 互 联 : 决 胜 O2O 中 信 互 联 网 研 究 之 银 行 篇 泛 资 产 管 理 兴 盛, 第 三 方 理 财 秀 起 行 业 研 究 银 行 业 2014 年 2 月 12 日 投 资 要 点 中 国 泛 资 产 管 理 业 务 兴 起, 市 场 竞 争 格 局 深 化 经 济 高 速 增 长 带 动 了 个 人 财 富 的 积 累, 货 币 超 发 与 隐 性 通 胀 促 进 了 财 富 管 理 需 求, 而 富 裕 人 群 增 加 又 利 于 资 产 管 理 行 业 发 展 2012 年, 我 国 家 庭 净 资 产 达 到 69 万 亿 美 元, 个 人 持 有 可 投 资 资 产 总 体 规 模 预 计 达 到 80 万 亿 人 民 币, 年 均 复 合 增 长 率 达 到 14% 相 比 私 人 财 富 的 快 速 积 累, 我 国 财 富 管 理 业 尚 显 初 级, 产 品 复 杂 度 较 低, 主 要 以 直 接 销 售 赚 取 佣 金 为 主 财 富 管 理 机 构 中, 银 行 业 占 据 主 导 地 位,2013 年 中 期 银 行 发 行 理 财 产 品 余 额 已 接 近 10 万 亿, 从 2006 年 以 来 的 复 合 增 速 达 到 了 55% 这 种 财 富 管 理 业 务 爆 炸 式 的 增 长 吸 引 了 非 银 行 类 金 融 机 构 和 类 金 融 机 构 的 参 与, 随 着 管 制 的 放 松, 机 构 间 资 产 管 理 业 务 边 界 变 得 模 糊, 泛 资 产 管 理 业 务 开 始 兴 起, 金 融 机 构 竞 争 加 剧 中 国 第 三 方 理 财 机 构 在 高 端 客 户 财 富 管 理 的 份 额 已 提 升 至 10% 以 上 第 三 方 理 财 是 指 由 独 立 于 商 业 银 行 保 险 证 券 和 信 托 等 金 融 机 构 之 外 的 中 介 理 财 顾 问 机 构 为 家 庭 或 企 业 提 供 的 综 合 性 理 财 规 划 服 务 与 传 统 的 金 融 机 构 提 供 的 理 财 业 务 相 比, 第 三 方 理 财 服 务 内 容 广 泛 个 性 化 程 度 高 2006 年 前 后 我 国 第 三 方 理 财 机 构 开 始 快 速 涌 现, 推 测 目 前 第 三 方 理 财 在 高 端 私 人 客 户 理 财 市 场 的 份 额 超 过 10% 美 国 经 验 显 示, 其 独 立 第 三 方 理 财 机 构 总 数 超 过 万 家, 近 60% 的 金 融 产 品 是 由 第 三 方 理 财 机 构 销 售, 中 国 第 三 方 理 财 市 场 空 间 广 阔 第 三 方 理 财 机 构 的 典 型 运 作 模 式 : 高 端 客 户 模 式 vs 大 众 客 户 模 式 vs 互 联 网 平 台 模 式 我 们 汇 总 以 下 三 种 典 型 的 第 三 方 理 财 机 构 的 运 作 模 式 :(1) 模 式 一, 即 定 位 于 高 端 客 户, 收 取 手 续 费 收 入 的 模 式, 典 型 案 例 是 诺 亚 财 富 ;(2) 模 式 二, 即 搭 建 免 费 用 户 平 台, 代 销 收 费 模 式, 典 型 案 例 是 东 方 财 富 ;(3) 模 式 三, 即 依 托 互 联 网, 定 位 小 微 型 用 户 的 财 富 管 理 模 式, 典 型 案 例 是 阿 里 巴 巴 的 支 付 宝 平 台 展 望 未 来, 第 三 方 理 财 公 司 的 运 作 模 式 将 日 益 多 元 化, 依 托 互 联 网 手 段, 具 备 平 台 优 势, 能 整 合 客 户 和 产 品 的 公 司 有 望 脱 颖 而 出 展 望 第 三 方 理 财 市 场 的 未 来 : 专 业 化 与 普 惠 性 并 重,1+N 模 式 和 1:N 模 式 并 行 不 悖 我 国 目 前 第 三 方 理 财 机 构 尚 处 于 初 期 发 展 阶 段, 服 务 模 式 相 对 简 单, 绝 大 多 数 机 构 以 产 品 销 售 为 主, 对 佣 金 依 赖 度 较 高 未 来, 我 们 认 为 第 三 方 理 财 机 构 发 展 方 向 之 一 是 以 服 务 / 产 品 驱 动, 对 高 净 值 人 群 提 供 一 站 式 服 务, 满 足 全 方 位 的 财 富 管 理 需 求, 并 提 供 增 值 服 务 形 成 差 异 化 体 验, 财 富 管 理 机 构 专 业 化 程 度 也 不 断 提 升 另 一 种 可 能 的 方 向 在 于, 对 中 低 端 客 户 普 惠 性 财 富 管 理 业 态 的 发 展, 表 现 为 基 于 互 联 网 体 系 支 撑 便 捷 交 易, 极 低 的 运 营 成 本, 提 供 标 准 化 的 产 品 和 高 度 一 致 的 客 户 体 验 总 而 言 之,1+N 模 式 和 1:N 模 式 并 行 不 悖 中 性 ( 维 持 ) 中 信 证 券 研 究 部 朱 琰 电 话 :010-60838601 邮 件 :zhuy@citics.com 执 业 证 书 编 号 :S1010510120023 肖 斐 斐 电 话 :010-60838047 邮 件 :xff@citics.com 执 业 证 书 编 号 :S1010510120057 王 一 峰 电 话 :010-60836701 邮 件 :wangyf@citics.com 执 业 证 书 编 号 :S1010510120042 向 启 电 话 :010-60838757 邮 件 :xiangqi@citics.com 执 业 证 书 编 号 :S1010512090006 相 对 指 数 表 现 银 行 ( 中 信 ) 沪 深 300 0.3 0.2 0.1 0-0.1-0.2 2013010420130410201307122013101620140110 资 料 来 源 : 中 信 数 量 化 投 资 分 析 系 统 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分

目 录 中 国 泛 资 产 管 理 业 务 兴 起, 市 场 竞 争 格 局 深 化... 1 居 民 财 富 管 理 需 求 旺 盛... 1 中 国 泛 资 产 管 理 业 务 兴 起... 2 第 三 方 理 财 市 场 的 中 国 概 况 及 美 国 经 验... 5 第 三 方 理 财 业 务 的 定 义 与 特 点... 5 第 三 方 理 财 在 中 国 的 发 展 历 程 与 现 状... 6 美 国 第 三 方 理 财 发 展 历 程... 6 第 三 方 理 财 机 构 的 典 型 商 业 模 式... 8 模 式 一 : 定 位 高 端 客 户, 收 取 手 续 费 收 入... 8 模 式 二 : 搭 建 免 费 用 户 平 台, 代 销 收 费 模 式... 9 模 式 三 : 依 托 互 联 网, 定 位 小 微 型 用 户 的 财 富 管 理 模 式... 10 公 司 运 作 模 式 展 望 : 整 合 资 源, 打 造 财 富 管 理 平 台 的 公 司 有 望 胜 出... 12 展 望 第 三 方 理 财 市 场 及 公 司 的 未 来... 12 客 户 分 层 精 细 化, 差 异 化 竞 争 明 显... 12 财 富 管 理 专 业 化 与 普 惠 性 并 重, 即 1+N 与 1:N 模 式 共 行... 13 产 品 线 日 趋 完 整, 形 成 动 态 产 品 组 合... 14 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分

插 图 目 录 图 1: 经 济 增 长 触 发 财 富 管 理 需 求... 1 图 2:2012 年 中 美 家 庭 净 资 产 状 况... 1 图 3: 各 国 高 净 值 人 士 变 化... 2 图 4: 我 国 高 净 值 人 群 快 速 增 长... 2 图 5: 我 国 个 人 持 有 可 投 资 资 产 总 体 规 模... 2 图 6: 我 国 高 净 值 人 群 可 投 资 资 产 配 置 比 例... 2 图 7: 全 球 私 人 银 行 的 业 务 模 式 分 类... 3 图 8: 我 国 财 富 管 理 机 构 仍 处 于 较 初 级 阶 段... 3 图 9: 国 内 主 要 银 行 的 客 户 细 分... 3 图 10: 境 内 财 富 管 理 市 场 机 构 分 类... 4 图 11: 各 类 机 构 资 产 管 理 业 务 规 模 (2013H)... 5 图 12: 除 银 行 外 其 他 资 产 管 理 机 构 信 誉 度 尚 待 提 高... 5 图 13: 服 务 高 端 客 户 依 据 手 续 费 收 入 主 导 的 第 三 方 理 财 机 构 运 作 模 式... 8 图 14: 诺 亚 财 富 主 营 业 务 图 谱... 9 图 15: 基 于 免 费 用 户 平 台 的 代 销 收 费 的 典 型 模 式... 10 图 16: 依 托 互 联 网 的 小 微 型 用 户 的 财 富 管 理 模 式... 10 图 17: 平 台 型 第 三 方 理 财 公 司 运 作 模 式 展 望... 12 图 18:PWC 财 富 金 字 塔, 客 户 分 层 精 细 化... 13 图 19: 综 合 服 务 面 向 高 净 值 专 业 型 客 户... 13 图 20: 高 净 值 人 群 选 择 金 融 机 构 更 看 重 服 务 能 力... 13 图 21: 财 富 管 理 机 构 前 台 成 本 消 耗 巨 大... 13 图 22:1+N 服 务 模 式... 14 图 23:1:N 模 式 中 财 富 管 理 平 台 处 于 核 心 位 置... 14 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分

表 格 目 录 表 1: 国 内 资 产 管 理 机 构 主 要 的 资 产 管 理 方 式... 4 表 2: 第 三 方 理 财 与 传 统 理 财 的 主 要 区 别... 5 表 3: 中 国 第 三 方 理 财 发 展 历 史 大 事... 6 表 4: 美 国 第 三 方 理 财 行 业 发 展 历 程... 7 表 5: 柯 契 斯 菲 茨 公 司 理 财 收 费 标 准... 7 表 6: 海 外 第 三 方 理 财 代 表 性 公 司 规 模... 7 表 7: 美 国 与 澳 大 利 亚 第 三 方 理 财 监 管 经 验... 8 表 8: 典 型 的 服 务 高 端 客 户 第 三 方 理 财 机 构 情 况 对 比... 8 表 9: 诺 亚 财 富 集 团 业 务 分 部 经 营 情 况 概 览... 9 表 10: 模 式 二 的 典 型 公 司 汇 总... 10 表 11: 东 方 财 富 的 主 要 业 务 板 块... 10 表 12: 基 于 小 微 用 户 的 财 富 管 理 产 品 模 式 与 常 规 机 构 的 财 富 管 理 产 品 对 比... 11 表 13: 余 额 宝 与 其 他 财 富 管 理 产 品 对 比... 11 表 14: 理 财 业 务 产 品 线 将 不 断 丰 富, 提 高 产 能 利 用 率... 14 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 移 动 互 联 : 决 胜 O2O 中 信 互 联 网 研 究 之 银 行 篇 中 国 泛 资 产 管 理 业 务 兴 起, 市 场 竞 争 格 局 深 化 居 民 财 富 管 理 需 求 旺 盛 经 济 增 长 带 动 居 民 财 富 积 累 在 过 去 的 10 年 间, 我 国 人 均 GDP 从 7858 元 增 长 至 3.8 万 元, 年 均 增 长 15%; 与 此 同 时, 城 镇 居 民 可 支 配 收 入 年 均 增 长 率 达 12%,2013 年 末 达 到 2.8 万 元 从 中 国 家 庭 金 融 调 查 报 告 看, 随 着 房 价 的 上 行,2012 年 中 国 家 庭 总 净 资 产 达 69 万 亿 美 元, 比 美 国 高 出 21% 国 际 经 验 显 示, 当 人 均 GDP 突 破 1000 美 元 之 后, 财 富 管 理 需 求 将 进 入 快 速 增 长 期, 我 国 居 民 财 富 管 理 需 求 正 进 入 爆 发 性 增 长 期 货 币 超 发 与 隐 形 通 胀 造 就 居 民 财 富 管 理 需 求 2000 年 ~2013 年, 我 国 M2 规 模 从 13.8 万 亿 增 长 至 110.6 万 亿, 年 均 增 长 16.5%, 而 同 期 GDP 复 合 增 速 为 9.8%, 货 币 与 GDP 增 速 差 达 到 近 7 个 点, 远 高 于 统 计 的 CPI 增 速 和 名 义 存 款 利 率, 这 种 实 际 存 款 利 率 为 负 的 状 况 极 大 地 促 进 了 我 国 财 富 管 理 业 的 发 展 富 裕 人 群 增 加 有 利 于 财 富 管 理 行 业 发 展 凯 捷 公 司 2013 年 全 球 财 富 报 告 显 示, 富 裕 人 士 的 财 富 在 2012 年 呈 现 新 的 增 长 势 头, 远 超 过 2010 年 42.7 万 亿 美 元 的 历 史 高 点, 其 中 中 国 富 裕 人 士 2012 年 增 长 14.3%, 为 连 续 几 年 来 较 高 增 长 态 势 招 商 银 行 和 贝 恩 资 本 联 合 发 布 的 中 国 私 人 财 富 报 告 也 显 示 出 富 裕 人 群 的 财 富 增 长 呈 现 较 快 态 势 :2012 年 中 国 个 人 持 有 可 投 资 资 产 总 体 规 模 达 到 80 万 亿 人 民 币, 年 均 复 合 增 长 率 达 到 14%; 可 投 资 资 产 1 千 万 元 以 上 的 中 国 高 净 值 人 士 数 量 超 过 70 万 人, 人 均 持 有 可 投 资 资 产 约 3100 万, 共 持 有 可 投 资 资 产 22 万 亿, 并 预 计 到 2013 年 底 达 到 27 万 亿 图 1: 经 济 增 长 触 发 财 富 管 理 需 求 图 2:2012 年 中 美 家 庭 净 资 产 状 况 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 城 镇 居 民 可 支 配 收 入 基 尼 系 数 ( 右 轴 ) 元 人 均 GDP 0.495 0.490 0.485 0.480 0.475 0.470 0.465 0.460 资 料 来 源 :Wind, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 资 料 来 源 : 中 国 家 庭 金 融 调 查 报 告 2012, 中 信 证 券 研 究 部 整 理, 注 : 家 庭 金 净 资 产 是 指 家 庭 拥 有 的 各 种 资 产 总 和 减 去 负 债, 其 中 资 产 总 和 包 括 现 金 存 款 房 屋 等 不 动 产 及 其 他 资 产 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 1

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 移 动 互 联 : 决 胜 O2O 中 信 互 联 网 研 究 之 银 行 篇 图 3: 各 国 高 净 值 人 士 变 化 图 4: 我 国 高 净 值 人 群 快 速 增 长 ( 左 轴 : 万 亿 ) 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 千 人 2011 年 2012 年 美 国 日 本 德 国 中 国 英 国 法 国 100.00 90.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 可 投 资 资 产 规 模 人 数 / 万 人 / 右 轴 90.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 资 料 来 源 : 凯 捷 顾 问 公 司, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 图 5: 我 国 个 人 持 有 可 投 资 资 产 总 体 规 模 ( 万 亿 ) 资 料 来 源 : 招 商 银 行, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 图 6: 我 国 高 净 值 人 群 可 投 资 资 产 配 置 比 例 (%) 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 其 他 境 内 投 资 境 外 投 资 银 行 理 财 产 品 保 险 ( 寿 险 ) 资 本 市 场 产 品 市 值 投 资 性 不 动 净 值 现 金 及 存 款 2008 2010 2012 2013E 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 其 他 境 内 投 资 基 金 股 票 信 托 产 品 银 行 理 财 产 品 保 险 ( 寿 险 ) 债 券 储 蓄 以 及 现 金 2009 初 2011 初 2013 初 资 料 来 源 : 招 商 银 行, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 资 料 来 源 : 招 商 银 行, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 中 国 泛 资 产 管 理 业 务 兴 起 从 全 球 财 富 管 理 结 构 的 发 展 模 式 看, 根 据 客 户 资 产 水 平 规 模 和 产 品 服 务 范 围 和 复 杂 度 的 不 同, 大 致 可 以 分 为 六 种 模 式, 分 别 为 : 私 人 银 行 / 信 托 模 式 顾 问 咨 询 模 式 经 纪 人 模 式 投 资 银 行 模 式 家 庭 办 公 室 模 式 和 全 能 综 合 模 式 在 财 富 管 理 的 初 级 阶 段, 往 往 以 产 品 主 导, 银 行 收 取 高 额 前 期 佣 金, 提 供 有 限 产 品 捆 绑 随 着 市 场 日 趋 成 熟, 他 们 逐 渐 向 财 务 咨 询 模 式 转 化 银 行 提 供 很 多 产 品 选 择 ; 销 售 工 作 也 更 多 地 是 基 于 需 求, 而 不 是 取 决 于 销 售 目 标 通 常 采 用 前 期 和 续 约 混 合 的 佣 金 模 式 随 着 市 场 进 一 步 成 熟 ( 如 北 美 和 欧 洲 市 场 ), 银 行 往 往 会 为 客 户 提 供 更 加 广 泛 的 产 品 系 列, 客 户 经 理 也 往 往 更 有 经 验, 并 能 够 提 供 高 质 量 的 财 务 咨 询, 根 据 客 户 群 提 供 产 品 银 行 可 以 提 供 更 灵 活 的 定 价 和 佣 金 以 及 先 进 的 平 台, 使 客 户 和 客 户 经 理 更 方 便 地 访 问 账 户 信 息, 及 时 收 集 信 息 并 管 理 账 户 我 国 的 财 富 管 理 业 目 前 尚 处 于 发 展 的 较 初 级 阶 段, 产 品 复 杂 度 较 低, 主 要 以 直 接 销 售 赚 取 佣 金 为 主 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 2

图 7: 全 球 私 人 银 行 的 业 务 模 式 分 类 私 行 / 信 托 模 式 顾 问 咨 询 模 式 经 纪 人 模 式 投 资 银 行 模 式 家 庭 办 公 室 模 式 全 能 综 合 模 式 针 对 高 端 客 户, 通 过 建 立 信 任 关 系, 提 供 全 面 服 务 客 户 定 位 是 300 万 美 元 以 上 为 客 户 提 供 投 资 建 议 和 规 划, 部 分 提 供 资 产 全 权 托 管 服 务 核 心 客 户 是 50 万 美 元 以 上 富 裕 和 高 净 值 客 户 以 较 低 交 易 费 率 和 便 捷 交 易 渠 道 为 特 点, 满 足 自 营 投 资 人 的 交 易 和 日 常 投 资 需 求 客 户 定 位 是 富 裕 和 高 端 客 户 主 要 为 客 户 提 供 IPO 投 行 和 私 募 等 投 资 类 服 务 客 户 定 位 在 500 万 美 元 以 上 高 端 客 户 为 最 高 端 的 超 高 净 值 家 庭 提 供 全 方 位 定 制 服 务 客 户 定 位 是 顶 级 1,000 万 美 元 以 上 家 庭 通 过 集 团 平 台 提 供 全 方 位 服 务, 涉 及 理 财 信 贷 ( 个 人 / 公 司 ) 投 行 等 核 心 客 户 是 富 裕 和 高 端 客 户 资 料 来 源 : 波 士 顿 咨 询, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 图 8: 我 国 财 富 管 理 机 构 仍 处 于 较 初 级 阶 段 产 品 推 销 财 务 咨 询 财 富 管 理 产 品 复 杂 度 中 国 有 限 产 品 组 合 捆 绑 前 期 佣 金 较 高 现 金 为 王 中 国 日 本 香 港 更 宽 的 产 品 选 择 范 围 根 据 需 要 销 售 前 期 和 续 约 的 混 合 佣 金 模 式 新 加 坡 欧 洲 / 北 美 广 泛 的 产 品 选 择 高 质 量 的 财 务 咨 询 提 供 分 类 产 品 灵 活 的 定 价 及 佣 金 方 便 安 全 进 入 并 管 理 帐 户 即 时 信 息 市 场 发 展 程 度 资 料 来 源 : 波 士 顿 咨 询, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 我 国 传 统 的 财 富 管 理 市 场 中, 银 行 业 占 据 主 导 地 位 大 多 数 银 行 在 2002 年 开 始 划 分 客 户 群 体, 向 中 产 阶 层 客 户 优 先 提 供 理 财 服 务 2007 年, 几 家 本 土 银 行 和 外 资 银 行 把 私 人 银 行 业 务 引 入 中 国, 银 行 业 开 始 通 过 对 不 同 净 值 客 户 进 行 分 层 管 理, 分 别 给 予 差 异 化 的 服 务 发 行 理 财 产 品 是 银 行 业 从 事 资 产 管 理 业 务 的 主 要 手 段,2013 年 中 期, 银 行 业 理 财 产 品 余 额 已 接 近 10 万 亿, 从 2006 年 以 来 的 复 合 增 速 达 到 了 55% 这 种 财 富 管 理 业 务 爆 炸 式 的 增 长 也 吸 引 了 非 银 行 类 金 融 机 构 和 类 金 融 机 构 的 参 与, 随 着 管 制 的 放 松, 机 构 间 资 产 管 理 业 务 边 界 变 得 模 糊 图 9: 国 内 主 要 银 行 的 客 户 细 分 资 料 来 源 : 各 银 行 网 站, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 3

泛 资 产 管 理 业 务 兴 起, 境 内 财 富 管 理 市 场 竞 争 格 局 逐 步 深 化 当 前 财 富 管 理 机 构 出 现 了 泛 资 产 管 理 化 的 特 征, 参 与 主 体 不 断 增 加, 包 括 中 资 银 行 外 资 银 行 券 商 基 金 公 司 信 托 公 司 和 第 三 方 独 立 理 财 机 构 等, 多 数 机 构 被 赋 予 了 资 产 管 理 资 格 使 得 这 些 机 构 均 可 以 接 受 个 人 和 机 构 委 托, 受 托 管 理 个 人 财 富 和 机 构 资 产 虽 然 各 类 资 产 管 理 机 构 投 资 领 域 各 有 侧 重, 但 通 过 银 信 银 证 银 保 保 信 信 基 等 合 作, 相 互 之 间 的 投 资 壁 垒 已 经 打 通, 业 务 融 合 势 头 强 劲 表 1: 国 内 资 产 管 理 机 构 主 要 的 资 产 管 理 方 式 机 构 名 称 信 托 公 司 商 业 银 行 证 券 公 司 保 险 资 产 管 理 公 司 基 金 公 司 期 货 公 司 私 募 基 金 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 整 理 资 产 管 理 形 式 信 托 公 司 管 理 信 托 财 产, 可 以 在 金 融 市 场 上 运 用 多 种 投 资 方 式, 或 配 置 标 准 化 的 金 融 工 具 和 非 标 准 化 的 金 融 理 财 产 品, 还 可 以 在 实 业 市 场 上 进 行 形 式 多 样 的 资 产 配 置 监 管 机 构 允 许 商 业 银 行 开 展 个 人 和 机 构 理 财 业 务, 通 过 与 信 托 证 券 和 基 金 等 资 产 管 理 机 构 的 合 作, 加 之 试 点 银 行 可 以 直 接 开 展 理 财 资 产 管 理 业 务, 使 银 行 理 财 资 金 投 向 呈 现 多 元 化 趋 势 证 券 公 司 资 产 管 理 的 投 资 范 围 和 运 用 方 式 总 体 上 被 限 定 在 金 融 市 场 上 各 类 标 准 化 和 非 标 准 化 的 金 融 产 品 上 ; 对 于 单 一 客 户 定 向 资 产 管 理 业 务, 则 完 全 放 开 其 资 产 范 围 除 受 托 管 理 保 险 资 金 外, 还 可 以 受 托 管 理 养 老 金 企 业 年 金 住 房 公 积 金 等 机 构 及 合 格 投 资 者 的 资 金 同 时, 保 险 资 产 管 理 公 司 可 以 按 照 有 关 规 定 设 立 子 公 司, 开 展 专 项 资 产 管 理 业 务 基 金 公 司 可 以 针 对 单 一 或 多 个 客 户 设 立 资 产 管 理 计 划, 投 资 于 金 融 市 场 上 标 准 化 金 融 工 具, 而 且 允 许 其 设 立 子 公 司 开 展 专 项 资 产 管 理 计 划 期 货 公 司 可 以 接 受 单 一 或 多 个 客 户 的 书 面 委 托, 运 用 客 户 委 托 资 产 进 行 投 资, 但 其 投 资 范 围 被 定 在 资 本 市 场 以 及 衍 生 金 融 市 场 上 的 金 融 工 具 私 募 基 金 管 理 机 构 采 取 信 托 型 法 律 结 构, 募 集 合 格 投 资 者 资 金, 投 资 于 公 开 发 行 的 股 份 公 司 股 票 债 券 基 金 份 额, 以 及 证 监 会 规 定 的 其 他 证 券 及 其 衍 生 品 种 相 对 于 银 行 业 传 统 的 财 富 管 理 机 构, 新 型 资 产 管 理 业 态 的 不 断 兴 起 按 照 提 供 产 品 或 平 台 的 服 务 特 征 不 同, 国 内 主 要 银 行 更 趋 向 于 平 台 型 公 司, 作 为 提 供 金 融 产 品 的 超 市 而 存 在 新 型 业 态 的 资 产 管 理 机 构, 包 括 券 商 基 金 信 托 和 第 三 方 理 财 机 构, 应 作 为 主 要 提 供 金 融 产 品 的 机 构 而 存 在, 并 提 供 差 异 化 的 竞 争 但 目 前 看, 这 类 机 构 的 财 富 管 理 业 务 尚 处 于 起 步 阶 段, 业 务 往 往 依 附 于 银 行 而 存 在, 尚 待 提 升 全 面 的 财 富 管 理 能 力 图 10: 境 内 财 富 管 理 市 场 机 构 分 类 平 台 型 公 司 产 品 型 公 司 国 有 银 行 股 份 制 银 行 外 资 银 行 其 他 机 构 ( 券 商 基 金 信 托 与 第 三 方 理 财 ) 资 料 来 源 : 贝 恩 资 本, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 4

中 资 银 行 外 资 银 行 其 他 机 构 ( 证 券 信 托 ) 移 动 互 联 : 决 胜 O2O 中 信 互 联 网 研 究 之 银 行 篇 图 11: 各 类 机 构 资 产 管 理 业 务 规 模 (2013H) 图 12: 除 银 行 外 其 他 资 产 管 理 机 构 信 誉 度 尚 待 提 高 12 10 8 6 4 万 亿 9.85 9.45 7.28 3.49 3.42 100% 80% 60% 40% 20% 0% 使 用 该 类 机 构 占 受 访 人 数 比 使 用 该 类 机 构 作 为 主 要 理 财 机 构 百 分 比 2 公 募 0 银 行 理 财 信 托 资 产 保 险 私 募 基 金 公 司 证 券 公 司 资 料 来 源 :Wind, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 资 料 来 源 : 招 商 银 行, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 第 三 方 理 财 市 场 的 中 国 概 况 及 美 国 经 验 第 三 方 理 财 是 指 由 独 立 于 商 业 银 行 保 险 公 司 证 券 公 司 和 信 托 公 司 等 金 融 机 构 之 外 的 中 介 理 财 顾 问 机 构 为 家 庭 或 企 业 提 供 的 综 合 性 理 财 规 划 服 务 与 传 统 的 金 融 机 构 提 供 的 理 财 业 务 相 比, 第 三 方 理 财 服 务 内 容 广 泛 个 性 化 程 度 高 2006 年 前 后 我 国 第 三 方 理 财 机 构 开 始 快 速 涌 现, 推 测 目 前 第 三 方 理 财 在 高 端 私 人 客 户 理 财 市 场 的 份 额 超 过 10% 美 国 经 验 显 示, 其 独 立 第 三 方 理 财 机 构 总 数 超 过 万 家, 近 60% 的 金 融 产 品 是 由 第 三 方 理 财 机 构 销 售, 中 国 第 三 方 理 财 市 场 空 间 广 阔 第 三 方 理 财 业 务 的 定 义 与 特 点 所 谓 第 三 方 理 财 是 指 由 独 立 于 商 业 银 行 保 险 公 司 证 券 公 司 和 信 托 公 司 等 金 融 机 构 之 外 的 中 介 理 财 顾 问 机 构 为 家 庭 或 企 业 提 供 的 综 合 性 理 财 规 划 服 务 与 传 统 的 金 融 机 构 提 供 的 理 财 业 务 相 比, 第 三 方 理 财 服 务 内 容 相 对 广 泛 个 性 化 程 度 较 高 表 2: 第 三 方 理 财 与 传 统 理 财 的 主 要 区 别 传 统 理 财 第 三 方 理 财 服 务 提 供 方 金 融 机 构 独 立 于 传 统 金 融 机 构 以 外 的 第 三 方 服 务 内 容 理 财 产 品 理 财 规 划 与 方 案 设 计 产 品 组 合 管 理 涉 及 内 容 以 现 金 规 划 和 投 资 规 划 为 主 现 金 规 划 居 住 规 划 税 收 筹 划 保 障 规 划 教 育 规 划 投 资 规 划 养 老 规 划 财 产 分 配 传 承 规 划 等 服 务 特 征 标 准 化 批 量 化 个 性 化 小 众 化 收 费 方 式 向 客 户 端 收 取 管 理 费 向 两 端 或 任 意 一 端 收 费 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 理 论 上, 与 传 统 金 融 机 构 理 财 相 比, 第 三 方 理 财 具 有 下 述 优 势 : 1) 客 观 性 与 公 正 性 由 于 第 三 方 理 财 一 般 没 有 自 己 独 立 的 理 财 产 品, 它 能 够 免 受 任 何 金 融 机 构 的 干 预 和 限 制, 对 各 个 金 融 机 构 的 产 品 进 行 客 观 地 分 析 比 较, 从 而 保 证 顾 问 或 理 财 建 议 的 公 正 性 ; 2) 客 户 利 益 最 大 化 与 传 统 金 融 机 构 理 财 相 比, 第 三 方 理 财 提 供 方 的 收 入 来 源 与 客 户 资 产 的 保 值 增 值 情 况 相 关 度 更 高, 从 而 在 制 度 上 更 能 体 现 客 户 利 益 最 大 化 原 则 ; 3) 个 性 化 与 定 制 化 第 三 方 理 财 往 往 并 不 提 供 标 准 化 的 产 品 和 服 务, 而 是 能 够 根 据 客 户 的 自 身 情 况 量 身 定 制 理 财 计 划 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 5

第 三 方 理 财 在 中 国 的 发 展 历 程 与 现 状 由 于 理 财 业 务 本 身 在 中 国 起 步 较 晚, 而 代 表 国 家 信 用 的 传 统 金 融 机 构 又 在 很 大 程 度 上 垄 断 了 行 业 和 市 场, 因 此 中 国 第 三 方 理 财 业 务 发 展 进 程 相 对 缓 慢 直 到 2006-2007 年 前 后, 第 三 方 理 财 机 构 才 开 始 快 速 涌 现 ; 截 至 2009 年, 第 三 方 理 财 在 高 端 私 人 客 户 理 财 市 场 的 份 额 达 到 7%-8% 左 右, 推 测 目 前 超 过 10% 表 3: 中 国 第 三 方 理 财 发 展 历 史 大 事 时 间 发 展 进 程 事 件 影 响 1997 年 中 信 银 行 广 州 分 行 成 立 首 家 私 人 银 行 部 并 推 出 国 内 首 款 私 人 理 财 理 财 业 务 的 最 初 萌 芽 2005 年 第 一 批 金 融 理 财 师 注 册 理 财 策 划 师 考 试 举 行 独 立 第 三 方 理 财 的 基 石 之 一 2005 年 8 月 诺 亚 财 富 脱 离 湘 财 证 券 改 制 独 立 独 立 第 三 方 理 财 机 构 雏 形 2006 年 5 月 国 内 第 一 家 理 财 事 务 所 北 京 优 先 理 财 事 务 所 开 始 运 作 完 整 的 独 立 第 三 方 理 财 机 构 出 现 2007 年 第 三 方 理 财 市 场 份 额 约 为 1%( 据 诺 亚 财 富 ) 独 立 第 三 方 理 财 开 始 蓬 勃 发 展 2009 年 独 立 第 三 方 理 财 在 高 端 私 人 客 户 理 财 中 份 额 约 7%( 以 账 户 数 量 计 ) 或 8%( 以 客 户 数 量 计 ) 资 料 来 源 : 我 国 第 三 方 理 财 发 展 探 讨 等, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 第 三 方 理 财 快 速 发 展 的 背 景 独 立 第 三 方 理 财 成 为 不 容 忽 视 的 市 场 力 量 近 年 来 第 三 方 理 财 在 中 国 境 内 快 速 发 展, 固 然 与 理 财 行 业 基 础 极 其 薄 弱 有 关 ( 据 诺 亚 财 富,2009 年 中 国 80% 以 上 高 净 值 人 士 完 全 依 靠 自 身 进 行 财 富 管 理 ), 但 这 种 低 基 数 的 深 层 次 原 因 应 概 括 为 理 财 服 务 在 需 求 和 供 给 层 面 的 失 衡 : 1) 国 民 财 富 积 累 创 造 的 理 财 需 求 极 其 庞 大, 据 招 商 银 行 和 贝 恩 资 本 联 合 发 布 的 中 国 私 人 财 富 报 告 数 据, 估 计 2013 年 全 国 个 人 可 投 资 资 产 规 模 达 92 万 亿, 其 中 投 资 于 现 金 及 存 款 的 资 金 量 达 到 45 万 亿 ( 过 去 5 年 复 合 增 长 率 仍 达 15%), 这 部 分 财 富 对 专 业 理 财 规 划 的 需 求 庞 大 ; 与 此 同 时, 居 民 相 关 教 育 程 度 较 低 造 成 的 主 动 理 财 能 力 欠 缺, 进 一 步 扩 大 了 对 专 业 理 财 规 划 和 咨 询 的 需 求 2) 多 种 因 素 共 同 造 成 的 有 效 理 财 供 给 不 足, 这 些 因 素 至 少 包 括 : 金 融 管 制 造 成 金 融 机 构 产 品 受 限, 无 法 完 全 满 足 多 层 次 财 富 管 理 需 求 ; 委 托 代 理 机 制 造 成 金 融 机 构 道 德 风 险, 财 富 管 理 人 决 策 未 能 依 循 投 资 人 利 益 最 大 化 原 则 ; 金 融 市 场 制 度 保 护 造 成 一 定 程 度 垄 断, 竞 争 不 足 背 景 下 金 融 机 构 不 倾 向 于 主 动 提 供 有 吸 引 力 的 金 融 产 品 美 国 第 三 方 理 财 发 展 历 程 美 国 第 三 方 理 财 行 业 萌 芽 较 早 (20 世 纪 30 年 代 ), 在 20 世 纪 70 年 代 进 入 快 速 发 展 阶 段, 其 间 出 现 了 各 类 独 立 理 财 师 资 格 认 证, 并 形 成 了 大 批 专 业 理 财 人 员 美 国 第 三 方 理 财 业 务 在 1987 年 的 股 灾 中 遭 遇 挫 折, 但 经 过 10 年 的 调 整 和 恢 复 完 全 化 解 了 信 任 危 机, 并 在 2001 年 首 次 成 为 全 美 排 名 第 一 的 理 想 职 业 当 前, 美 国 独 立 第 三 方 理 财 机 构 总 数 超 过 万 家, 近 60% 的 金 融 产 品 是 由 第 三 方 理 财 机 构 销 售 的 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 6

表 4: 美 国 第 三 方 理 财 行 业 发 展 历 程 时 间 发 展 进 程 事 件 影 响 1929 年 10 月 股 灾 使 保 险 公 司 的 地 位 得 到 了 空 前 提 高, 一 些 保 险 推 销 员 在 推 销 保 险 商 品 的 同 时, 也 提 供 一 些 生 活 规 划 和 资 产 个 人 理 财 的 萌 芽 运 用 的 咨 询 服 务, 这 些 保 险 营 销 员 被 称 为 经 济 理 财 员 1969 年 首 家 理 财 团 体 机 构 IAFP 创 立 美 国 理 财 业 发 展 的 标 志 性 年 份 1972 年 理 财 教 育 机 构 CFP 创 立 1973 年 CFP 的 首 批 42 名 毕 业 生 获 得 了 CFP 资 格 证 书 1987 年 10 月 19 日 黑 色 星 期 一 使 投 资 者 损 失 达 1 万 亿 美 元, 理 财 师 由 于 提 出 的 投 资 方 案 遭 到 重 创 而 丧 失 了 信 用 2001 年 1 月 IAFP 和 ICFP 合 并, 成 立 新 的 理 财 组 织 FPA 资 料 来 源 : 美 国 个 人 理 财 业 的 发 展 与 启 示, 中 信 证 券 研 究 部 美 国 成 熟 的 第 三 方 理 财 公 司 案 例 : 柯 契 斯 菲 茨 理 财 成 为 独 立 职 业 理 财 业 迎 来 了 最 艰 难 的 时 期 理 财 师 成 为 全 美 排 名 第 一 的 理 想 职 业, 理 财 行 业 进 入 成 熟 期 柯 契 斯 菲 茨 公 司 位 于 加 州 旧 金 山, 主 要 为 当 地 高 端 客 户 提 供 个 人 化 的 财 富 管 理 以 及 综 合 理 财 规 划 服 务, 当 前 旗 下 管 理 的 客 户 资 产 达 22 亿 美 元 这 样 的 规 模 在 美 国 众 多 的 独 立 理 财 公 司 中 是 比 较 大 的, 该 对 客 户 资 产 组 合 价 值 的 最 低 要 求 是 500 万 美 元, 略 高 于 一 般 大 金 融 机 构 对 私 人 银 行 客 户 的 最 低 资 产 要 求 表 5: 柯 契 斯 菲 茨 公 司 理 财 收 费 标 准 费 用 项 目 收 费 方 式 计 费 标 准 占 公 司 收 入 比 理 财 规 划 服 务 费 按 计 费 小 时 项 目 固 定 费 率 或 年 度 固 定 顾 问 费 收 取 第 一 年 20000-25000 美 元, 后 续 年 度 数 千 美 元 10% 资 产 组 合 管 理 费 第 一 个 500 万 美 元 每 年 收 取 85BP( 合 42500 美 元 ) 按 管 理 资 产 组 合 的 规 模 第 二 个 500 万 美 元 每 年 收 取 50BP( 合 25000 美 元 ) 收 取 超 出 1000 万 美 元 的 部 分 每 年 收 取 30BP 90% 资 料 来 源 : 访 谈 美 国 第 三 方 理 财 发 展 概 况, 中 信 证 券 研 究 部 海 外 第 三 方 理 财 代 表 性 公 司 规 模 我 们 参 考 了 美 国 瑞 典 香 港 等 地 具 有 代 表 性 的 第 三 方 理 财 公 司 这 些 公 司 在 提 供 理 财 咨 询 和 规 划 的 同 时, 往 往 自 身 也 销 售 保 险 基 金 产 品 从 规 模 看, 考 虑 到 中 国 大 陆 居 民 财 富 总 量 和 理 财 需 求, 我 们 认 为 龙 头 第 三 方 理 财 公 司 有 望 形 成 千 亿 元 数 量 级 的 资 产 管 理 规 模, 并 据 此 创 造 十 亿 元 数 量 级 的 业 务 收 入 表 6: 海 外 第 三 方 理 财 代 表 性 公 司 规 模 名 称 国 家 及 行 业 地 位 主 要 业 务 客 户 数 量 及 管 理 资 产 规 模 美 国, 第 三 大 第 三 方 理 财 公 司 为 净 资 产 在 500-5000 万 美 元 的 权 益 持 有 人 1529 名, 总 资 产 Aspiriant (2011 年 ) 客 户 提 供 财 富 管 理 服 务 491 亿 美 元 (2013 年 末 ) SÖDERBERG 提 供 养 老 金 基 金 投 资 商 业 保 瑞 典, 最 大 的 第 三 方 理 财 公 司 管 理 资 产 约 合 600 亿 人 民 币 & PARTNERS' 险 年 金 管 理 等 综 合 金 融 服 务 为 投 资 者 挑 选 投 连 险 计 划 保 险 康 宏 理 财 香 港, 最 大 的 理 财 公 司 收 入 7 亿 港 元 (2012 年 ) 产 品 及 强 积 金 计 划 资 料 来 源 : 上 述 机 构 年 度 报 告, 中 信 证 券 研 究 部 海 外 第 三 方 理 财 的 监 管 经 验 第 三 方 理 财 在 我 国 方 兴 未 艾, 而 监 管 部 门 并 不 具 有 相 关 监 管 经 验, 参 照 和 借 鉴 外 来 法 资 源 是 一 种 较 好 的 选 择 我 们 比 较 了 美 国 和 澳 大 利 亚 两 国 对 第 三 方 理 财 的 监 管 模 式 ( 这 两 国 均 为 第 三 方 理 财 业 务 高 度 发 达 的 国 家 ), 两 者 分 别 依 靠 广 泛 有 效 的 信 用 环 境 和 严 格 明 确 的 法 律 制 度 对 第 三 方 理 财 形 成 良 好 监 管 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 7

表 7: 美 国 与 澳 大 利 亚 第 三 方 理 财 监 管 经 验 美 国 模 式 澳 大 利 亚 模 式 第 三 方 理 财 市 场 份 额 约 60% 约 50% 监 管 思 路 依 靠 广 泛 而 有 效 的 信 用 经 济 环 境 依 靠 严 格 而 明 确 的 法 律 制 度 监 管 特 征 1 建 立 了 较 为 完 善 的 市 场 法 治 经 济 制 度, 有 大 量 判 例 可 循, 有 成 熟 的 资 产 托 管 和 交 易 平 台 2 强 大 与 复 杂 的 税 收 法 律 法 规 从 侧 面 加 强 了 对 第 三 方 理 财 机 构 的 监 管 力 度 3 完 善 的 诚 信 体 系 及 个 人 信 用 机 制 是 美 国 第 三 理 财 监 管 的 社 会 制 约 因 素 4 成 熟 的 理 财 师 培 育 机 制 利 于 形 成 行 业 规 则 5 国 民 平 和 的 心 态 及 信 托 理 念 根 植 于 心, 利 于 行 业 发 展 资 料 来 源 : 境 外 第 三 方 理 财 机 构 法 律 监 管 经 验 及 其 对 我 国 的 启 示, 中 信 证 券 研 究 部 1 全 球 最 先 以 成 文 法 的 形 式 把 对 第 三 方 理 财 机 构 监 管 明 确 规 定 于 法 律 之 中 2 澳 大 利 亚 审 慎 监 管 局 作 为 对 监 管 金 融 机 构 审 慎 经 营 的 监 视 器 起 着 重 要 作 用 3 金 融 审 慎 监 管 框 架 统 领 协 调 监 管 框 架 分 四 级, 由 低 到 高 分 别 是 : 市 场 纪 律 企 业 和 市 场 的 监 管 消 费 者 权 益 保 护 审 慎 监 管 第 三 方 理 财 机 构 的 典 型 商 业 模 式 我 们 汇 总 如 下 三 种 典 型 的 第 三 方 理 财 机 构 的 运 作 模 式 :(1) 模 式 一, 即 定 位 于 高 端 客 户, 收 取 手 续 费 收 入 的 模 式, 典 型 案 例 是 诺 亚 财 富 ;(2) 模 式 二, 即 搭 建 免 费 用 户 平 台, 代 销 收 费 模 式, 典 型 案 例 是 东 方 财 富 ;(3) 模 式 三, 即 依 托 互 联 网, 定 位 小 微 型 用 户 的 财 富 管 理 模 式, 典 型 案 例 是 阿 里 巴 巴 的 支 付 宝 平 台 展 望 未 来, 第 三 方 理 财 公 司 的 运 作 模 式 将 日 益 多 元 化, 依 托 互 联 网 手 段, 具 备 平 台 优 势, 能 够 整 合 客 户 和 产 品 的 公 司 有 望 脱 颖 而 出 模 式 一 : 定 位 高 端 客 户, 收 取 手 续 费 收 入 典 型 的 第 三 方 理 财 机 构 的 运 作 模 式 就 是 定 位 于 高 端 客 户, 并 按 客 户 资 产 管 理 规 模 的 一 定 费 率 收 取 手 续 费 收 入 资 产 配 置 可 以 通 过 机 构 自 行 管 理 或 通 过 购 买 其 他 机 构 产 品 来 实 现, 伴 随 客 户 管 理 资 产 的 扩 大, 典 型 的 第 三 方 理 财 模 式 提 供 的 业 务 范 围 也 日 益 多 元 化 图 13: 服 务 高 端 客 户 依 据 手 续 费 收 入 主 导 的 第 三 方 理 财 机 构 运 作 模 式 手 续 费 手 续 费 代 销 客 户 资 金 第 三 方 理 财 机 构 资 产 管 理 产 品 客 户 融 资 中 介 费 自 营 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 整 理 表 8: 典 型 的 服 务 高 端 客 户 第 三 方 理 财 机 构 情 况 对 比 公 司 名 称 盈 利 模 式 公 司 产 品 诺 亚 财 富 佣 金 收 入 为 主 信 托 PE 私 募 展 恒 理 财 会 员 费 佣 金 收 入 为 主 信 托 PE 私 募 汉 和 理 财 理 财 规 划 服 务 费 理 财 规 划 世 贝 德 理 财 服 务 费 会 员 费 佣 金 收 入 信 托 PE 私 募 飞 顿 理 财 理 财 规 划 服 务 费 理 财 规 划 恒 天 财 富 手 续 费 信 托 普 益 财 富 佣 金 理 财 规 划 服 务 费 信 托 PE 私 募 理 财 规 划 服 务 费 利 得 财 富 佣 金 收 入 为 主 信 托 PE 私 募 高 晟 财 富 佣 金 收 入 为 主 全 系 列 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 根 据 相 关 公 司 网 站 等 公 开 资 料 整 理 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 8

典 型 案 例 : 诺 亚 财 富 诺 亚 财 富 于 2003 年 成 立, 定 位 于 中 国 新 一 代 的 综 合 金 融 服 务 提 供 商, 是 国 内 首 家 在 纽 交 所 上 市 的, 拥 有 资 产 管 理 能 力 的 领 先 的 独 立 财 富 管 理 机 构 目 前 已 拥 有 56 家 分 公 司, 定 位 于 高 端 财 富 管 理 服 务 定 位 于 服 务 于 个 人 可 投 金 融 资 产 在 600 万 以 上 的 高 净 值 人 群, 目 前 已 拥 有 50084 位 高 净 值 注 册 客 户, 管 理 近 千 亿 财 富 规 模 多 元 化 金 融 服 务 的 延 伸 除 了 为 客 户 提 供 专 业 的 现 金 管 理, 高 端 投 资 产 品, 高 端 健 康 保 险, 及 短 期 信 贷 服 务 图 14: 诺 亚 财 富 主 营 业 务 图 谱 房 地 产 基 金 投 资 短 融 与 资 产 证 券 化 高 端 财 富 管 理 理 财 师 客 户 需 求 电 商 组 合 资 产 管 理 海 外 财 富 管 理 高 端 保 险 经 纪 服 务 基 础 财 富 管 理 资 料 来 源 : 诺 亚 财 富 官 方 网 站, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 表 9: 诺 亚 财 富 集 团 业 务 分 部 经 营 情 况 概 览 定 位 主 营 业 务 产 品 分 支 机 构 互 联 网 程 度 机 构 概 况 诺 亚 正 行 歌 斐 资 产 诺 亚 香 港 诺 亚 融 易 通 诺 邦 资 产 诺 亚 荣 耀 保 险 经 纪 独 立 基 金 销 售 投 资 顾 问 基 金 销 售 股 票 类 债 券 类 货 币 市 场 基 金 18 个 城 市 网 络 交 易 组 合 资 产 管 理 以 私 募 股 权 投 资 母 基 金 房 地 产 私 募 基 金 家 族 财 富 管 理 以 及 创 新 业 务 为 核 心 业 务, 提 供 全 能 型 资 产 管 理 服 务 PE 母 基 金 地 产 母 基 金 家 族 财 富 管 理 60 多 家 分 公 司 600 余 名 理 财 师 3 万 多 个 高 净 值 会 员 客 户 为 一 流 PE 基 金 和 优 秀 房 地 产 开 发 商 募 集 总 额 累 计 超 过 600 亿 资 料 来 源 : 诺 亚 财 富 官 方 网 站, 中 信 证 券 研 究 部 整 理 全 球 资 产 配 置 香 港 证 监 会 批 准 的 第 1 类 ( 证 券 交 易 ) 第 4 类 ( 就 证 券 提 供 意 见 ) 和 第 9 类 ( 提 供 资 产 管 理 ) 牌 照 海 外 产 品 供 应 商 的 储 备 库, 涵 盖 固 定 收 益 类 房 地 产 基 金 二 级 市 场 PE 等 领 域 短 融 与 资 产 证 券 化 模 式 二 : 搭 建 免 费 用 户 平 台, 代 销 收 费 模 式 房 地 产 投 资 基 金 高 端 保 险 经 纪 互 联 网 技 术 发 展 使 得 部 分 第 三 方 理 财 机 构 开 始 设 立 理 财 平 台, 通 过 理 财 增 值 服 务 ( 比 如 挖 掘 网 站 股 吧 等 交 流 社 区 炒 股 软 件 等 软 硬 件 服 务 ) 来 增 加 客 户 粘 性, 保 证 客 户 使 用 其 理 财 产 品 超 市 盈 利 模 式 主 要 是 搭 建 免 费 的 客 户 平 台 来 保 证 客 户 量, 依 靠 代 销 理 财 平 台 上 的 产 品 销 售 费 用, 以 及 通 过 增 值 服 务 平 台 所 获 得 广 告 收 入 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 9

图 15: 基 于 免 费 用 户 平 台 的 代 销 收 费 的 典 型 模 式 第 三 方 理 财 平 台 手 续 费 广 告 费 客 户 资 金 理 财 产 品 超 市 理 财 服 务 理 财 硬 软 件 服 务 理 财 资 讯 理 财 交 流 社 区 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 整 理 表 10: 模 式 二 的 典 型 公 司 汇 总 公 司 名 称 盈 利 模 式 公 司 产 品 营 销 创 新 东 方 财 富 代 销 手 续 费 和 广 告 费 基 金 信 托 研 究 咨 询 服 务 费 网 站 股 吧 好 买 基 金 佣 金 收 入 为 主 基 金 信 托 研 究 咨 询 服 务 费 网 站 基 金 研 究 专 家 普 益 财 富 佣 金 理 财 规 划 服 务 费 信 托 PE 私 募 理 财 规 划 服 务 费 网 站 财 富 管 理 报 告 融 智 投 资 代 销 私 募 基 金 私 募 产 品 评 级 网 站 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 根 据 相 关 公 司 网 站 等 公 开 资 料 整 理 典 型 案 例 : 东 方 财 富 东 方 财 富 目 前 所 运 营 的 东 方 财 富 网 是 我 国 用 户 访 问 量 最 大 的 互 联 网 财 经 信 息 平 台 之 一, 满 足 广 大 互 联 网 用 户 对 于 财 经 资 讯 和 金 融 信 息 的 需 求, 互 联 网 广 告 服 务 和 付 费 金 融 数 据 服 务 业 务 持 续 快 速 发 展 股 吧 和 财 富 通 则 分 别 通 过 社 区 交 流 和 软 件 服 务 来 提 升 用 户 黏 性, 旗 下 的 天 天 基 金 网 是 首 批 取 得 基 金 销 售 牌 照 的 网 站, 通 过 代 销 获 得 手 续 费 收 入 表 11: 东 方 财 富 的 主 要 业 务 板 块 形 式 作 用 盈 利 模 式 东 方 财 富 网 门 户 网 站 获 取 用 户 广 告 收 入 天 天 基 金 网 基 金 销 售 提 供 产 品, 收 取 费 用 代 销 收 入 股 吧 BBS 提 升 用 户 黏 性 免 费 东 方 财 富 通 软 件 提 升 用 户 黏 性 免 费 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 根 据 相 关 公 司 网 站 等 公 开 资 料 整 理 模 式 三 : 依 托 互 联 网, 定 位 小 微 型 用 户 的 财 富 管 理 模 式 互 联 网 的 发 展 突 破 了 以 往 传 统 的 高 端 财 富 管 理 模 式, 服 务 小 微 型 个 人 客 户 的 财 富 管 理 模 式 发 展 迅 猛 第 三 方 理 财 机 构 通 过 自 身 沉 淀 的 客 户 和 业 务 特 征, 创 新 型 的 设 计 了 依 托 互 联 网 技 术 的 财 富 管 理 模 式, 即 满 足 客 户 快 捷 便 利 和 管 理 资 产 金 额 小 的 特 征 通 常 而 言, 这 种 理 财 模 式 的 关 键 要 素 在 于 电 商 平 台 和 第 三 方 理 财 平 台 的 对 接 图 16: 依 托 互 联 网 的 小 微 型 用 户 的 财 富 管 理 模 式 小 微 型 理 财 产 品 手 续 费 第 三 方 理 财 平 台 小 微 型 理 财 客 户 小 微 型 客 户 电 商 平 台 小 微 型 客 户 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 整 理 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 10

表 12: 基 于 小 微 用 户 的 财 富 管 理 产 品 模 式 与 常 规 机 构 的 财 富 管 理 产 品 对 比 流 动 性 赎 回 流 动 性 到 账 / 提 现 时 间 余 额 宝 银 行 活 期 存 款 一 般 货 币 基 金 银 行 定 期 存 款 随 时 随 时 随 时 随 时 实 时 转 入 支 付 宝 普 通 提 现 2 天 ( 包 括 申 请 当 天 ) 实 时 提 现 支 持 部 分 银 行 卡 通 2 小 时 快 速 提 现 收 手 续 费 实 时 T+2,T+1 实 时 收 益 率 4%-5% 0.35% 2%-4% 起 始 金 额 1 元 0.01 元 便 捷 性 可 用 于 网 络 支 付 和 转 账 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 根 据 相 关 公 司 网 站 等 公 开 资 料 整 理 典 型 案 例 : 阿 里 巴 巴 余 额 宝 可 直 接 用 于 结 算 支 付 首 次 认 购 / 申 购 1000 元, 再 次 购 买 以 百 元 为 单 位 递 增 不 可 用 于 结 算 支 付 3%( 一 年 期 ), 未 到 期 按 活 期 利 息 计 50 元 可 用 于 结 算 支 付 余 额 宝 由 第 三 方 支 付 平 台 支 付 宝 打 造 的 一 项 余 额 增 值 服 务 通 过 余 额 宝, 用 户 不 仅 能 够 得 到 较 高 的 收 益, 还 能 随 时 消 费 支 付 和 转 出, 用 户 在 支 付 宝 网 站 内 就 可 以 直 接 购 买 基 金 等 理 财 产 品, 获 得 相 对 较 高 的 收 益, 同 时 余 额 宝 内 的 资 金 还 能 随 时 用 于 网 上 购 物 支 付 宝 转 账 等 支 付 功 能 余 额 宝 实 际 上 是 将 基 金 公 司 的 基 金 直 销 系 统 内 置 到 支 付 宝 网 站 中, 用 户 将 资 金 转 入 余 额 宝 的 过 程 中, 支 付 宝 和 基 金 公 司 通 过 系 统 的 对 接 将 一 站 式 为 用 户 完 成 基 金 开 户 基 金 购 买 等 过 程 除 支 付 宝 从 天 弘 基 金 收 取 一 部 分 支 付 渠 道 费 用 外, 因 阿 里 小 微 提 供 了 技 术 人 力 支 持, 天 弘 基 金 还 需 要 向 阿 里 小 微 提 供 一 定 的 技 术 服 务 费 转 入 余 额 宝 的 资 金 在 第 二 个 工 作 日 由 基 金 公 司 进 行 份 额 确 认, 对 已 确 认 的 份 额 会 开 始 计 算 收 益 余 额 宝 的 优 势 在 于 转 入 余 额 宝 的 资 金 不 仅 可 以 获 得 较 高 的 收 益, 还 能 随 时 消 费 支 付, 灵 活 便 捷 目 前 不 收 取 任 何 手 续 费 支 付 宝 和 天 弘 基 金 发 布 的 数 据 显 示, 截 至 2013 年 底, 余 额 宝 规 模 已 达 到 2500 亿 表 13: 余 额 宝 与 其 他 财 富 管 理 产 品 对 比 余 额 宝 众 禄 现 金 宝 华 夏 基 金 理 财 通 ( 活 ) 光 大 银 行 活 期 宝 发 行 日 期 2013 年 6 月 17 日 2013 年 1 月 28 日 2014 年 1 月 2009 年 7 月 6 日 依 托 平 台 第 三 方 支 付 平 台 支 付 宝 第 三 方 基 金 销 售 机 构 众 禄 基 金 华 夏 基 金 直 销 腾 讯 微 信 平 台 微 理 财 ( 微 信 5.0 版 本 ) 光 大 银 行 绑 定 基 金 天 弘 增 利 宝 货 币 基 金 海 富 通 货 币 基 金 华 夏 财 富 宝 基 金 该 产 品 为 光 大 银 行 发 行 的 T+0 理 财 产 品, 保 本 保 收 益 理 财 产 品 华 夏 基 金 直 销, 该 基 金 管 理 费 率 销 售 手 续 费 + 客 户 维 护 费 ( 即 尾 0.33%( 每 年 ), 托 管 费 率 0.10% 收 取 管 理 费 用 托 管 费 用, 财 资 随 佣 金, 是 管 理 费 里 一 部 分 ); ( 每 年 ), 销 售 服 务 费 率 0.25% 金 超 过 预 期 收 益 率 的 部 分 作 为 海 富 通 基 金 销 售 服 务 费 为 平 台 盈 利 渠 道 费 + 技 术 服 务 费 ; ( 每 年 ); 微 信 作 为 宣 传 推 广 平 台 中 国 光 大 银 行 投 资 管 理 费 用 银 0.25% 每 年, 管 理 费 用 为 0.33% 模 式 0.25% 每 年 和 查 询 平 台 ( 共 三 个 功 能, 查 询 基 行 管 理 费 不 高 于 2.00 %( 年 每 年 ; 据 媒 体 报 道, 第 三 方 基 金 金 净 值, 查 询 账 户 状 况, 以 及 实 现 化 ), 托 管 费 不 高 于 0.05%( 年 销 售 机 构 佣 金 率 约 为 管 理 费 用 活 期 通 的 快 速 申 购 和 赎 回 ), 目 前 化 ) 的 40%-50% 微 信 不 收 费 收 益 率 6-7% 6-7% 2%-3% 赎 回 随 时 随 时 随 时 随 时 特 色 通 过 余 额 宝 可 直 接 在 淘 宝 网 上 购 物 充 话 费, 消 费 支 付 消 费 的 跳 板 可 以 转 换 成 市 场 上 一 千 多 种 基 金 众 禄 基 金 组 合 产 品 或 者 是 券 商 集 合 理 财 产 品 ; 申 购 费 率 低 至 4 折 投 资 的 跳 板 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 根 据 相 关 公 司 网 站 等 公 开 资 料 整 理 可 信 用 卡 还 款 还 贷 款 转 换 为 华 夏 的 基 金 产 品 可 直 接 取 现 消 费 转 帐 和 投 资 交 易 ( 如 购 买 理 财 产 品 ) 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 11

公 司 运 作 模 式 展 望 : 整 合 资 源, 打 造 财 富 管 理 平 台 的 公 司 有 望 胜 出 我 们 推 测, 第 三 方 理 财 公 司 的 运 作 模 式 将 日 益 多 元 化, 满 足 客 户 的 多 元 化 资 产 管 理 需 求 在 第 三 方 理 财 行 业 快 速 发 展 的 同 时, 依 托 互 联 网 手 段, 具 备 平 台 优 势, 能 够 整 合 客 户 和 产 品 的 公 司 能 够 脱 颖 而 出 图 17: 平 台 型 第 三 方 理 财 公 司 运 作 模 式 展 望 财 富 管 理 客 户 第 三 方 理 财 平 台 财 富 管 理 产 品 互 联 网 平 台 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 整 理 展 望 第 三 方 理 财 市 场 及 公 司 的 未 来 在 我 国, 第 三 方 理 财 机 构 尚 处 于 初 期 发 展 阶 段, 服 务 模 式 相 对 简 单 目 前, 绝 大 多 数 第 三 方 理 财 机 构 以 产 品 销 售 为 主, 对 佣 金 依 赖 度 较 高 加 之 上 游 机 构 业 务 线 向 下 延 伸 自 建 渠 道 挤 压 了 第 三 方 的 代 销 空 间 从 长 期 看, 我 们 认 为 第 三 方 理 财 机 构 将 可 能 向 两 个 方 向 发 展 : 一 种 是 以 服 务 或 产 品 驱 动 为 主 的 模 式 : 服 务 主 导 模 式 强 调 客 户 关 系, 以 资 产 配 置 为 导 向, 提 供 各 类 研 究 支 持 资 产 配 置 方 案 筛 选 产 品 和 全 方 位 财 富 管 理 服 务 而 产 品 主 导 模 式 针 对 各 类 客 群 提 供 最 广 泛 的 产 品 种 类 和 市 场 选 择, 并 依 客 户 需 求 提 供 广 泛 的 定 制 化 服 务 ; 通 过 一 体 化 的 解 决 方 案, 同 时 满 足 客 户 需 求 另 一 种 可 能 的 方 向 是 对 中 低 端 客 户 普 惠 性 财 富 管 理 业 态 的 发 展, 表 现 为 基 于 互 联 网 体 系 支 撑 便 捷 交 易, 提 供 标 准 化 的 产 品 和 高 度 一 致 的 客 户 体 验 以 上 两 种 模 式 的 差 异, 将 分 别 反 映 为 目 标 客 户 群 体 服 务 模 式 和 产 品 复 杂 程 度 等 方 面 客 户 分 层 精 细 化, 差 异 化 竞 争 明 显 对 高 净 值 客 户 实 施 以 客 户 为 中 心 的 一 站 式 服 务, 用 增 值 服 务 形 成 差 异 化 体 验 按 照 PWC 的 财 富 金 字 塔, 将 可 支 配 资 产 大 于 100 万 美 金 的 客 户 纳 入 高 净 值 人 群 这 些 客 户 不 仅 仅 专 注 于 投 资 建 议, 对 如 何 使 用 财 富 以 及 非 财 富 业 务 也 表 现 出 兴 趣 对 于 他 们 而 言, 收 益 率 和 便 捷 性 不 是 选 择 的 关 键 标 准, 其 更 加 注 重 信 任 服 务 质 量 和 产 品 多 元 化 建 设 银 行 2012 年 调 研 报 告 显 示, 高 净 值 受 访 人 群 中, 选 择 金 融 机 构 的 前 三 个 标 准 分 别 为 服 务 和 销 售 人 员 的 能 力 客 户 经 理 和 客 户 的 关 系 服 务 的 私 密 性 和 可 信 度 BCG 咨 询 的 调 研 也 显 示, 仅 有 约 1/3 的 高 净 值 人 群 亲 自 管 理 资 产, 为 自 主 型 投 资 者, 剩 余 2/3 的 客 户 依 赖 资 产 管 理 机 构 或 需 要 投 资 建 议 针 对 此 类 客 户, 财 富 管 理 机 构 注 重 服 务 过 程 和 产 品 供 应 的 广 度 满 足 客 户 配 置 资 产 的 需 求, 包 括 债 券 股 本 衍 生 工 具 结 构 产 品 互 惠 基 金 及 对 冲 基 金 信 托 基 金 慈 善 信 托 私 人 投 资 公 司 保 险 工 具 及 离 岸 产 品 税 务 顾 问 家 族 理 财 顾 问 慈 善 项 目 及 基 金 等 此 外, 健 康 医 疗 旅 游 留 学 等 增 值 服 务 有 助 于 形 成 差 异 化 的 客 户 体 验 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 12

对 中 低 端 客 户 服 务 更 集 约, 互 联 网 渠 道 和 标 准 化 产 品 降 低 运 营 成 本 中 低 端 财 富 管 理 客 户 ( 富 裕 人 群, 金 融 资 产 规 模 约 50~500 万 RMB) 拥 有 从 基 本 交 易 到 复 杂 投 资 等 较 为 广 泛 的 金 融 服 务, 他 们 对 财 富 管 理 的 需 求 主 要 由 产 品 来 推 动, 重 点 关 注 是 否 能 够 产 生 丰 厚 的 回 报 以 及 服 务 是 否 便 捷, 对 金 融 机 构 的 忠 诚 度 偏 低, 通 常 使 用 2~4 家 机 构, 其 中 主 要 一 家 管 理 其 资 产 的 50~70% 随 着 现 代 化 支 付 工 具 和 网 络 的 发 展, 使 得 财 富 管 理 机 构 向 更 低 端 人 群 ( 资 产 规 模 小 于 50 万 RMB) 提 供 理 财 服 务 成 为 可 能 网 络 化 交 易 一 方 面 有 效 拓 展 了 理 财 业 务 的 边 界, 地 域 覆 盖 重 要 度 降 低, 增 强 了 客 户 的 获 取 能 力 另 一 方 面, 网 络 化 交 易 也 大 幅 度 降 低 了 第 三 方 理 财 机 构 的 运 营 成 本 根 据 BCG 统 计, 传 统 的 资 产 管 理 机 构, 有 超 过 50% 的 成 本 消 耗 在 前 台 部 门, 主 要 包 括 销 售 分 销 客 户 服 务 产 品 专 家 和 投 资 管 理 方 面 图 18:PWC 财 富 金 字 塔, 客 户 分 层 精 细 化 图 19: 综 合 服 务 面 向 高 净 值 专 业 型 客 户 投 资 产 品 的 复 杂 度 超 高 净 值 >$50M 极 高 净 值 $20M>$50M 高 净 值 $1M>$20M 财 富 $500K>$1M 富 足 100K>500K + S1B S500M S100M S50M S10M S5M S1M S500K S100K 咨 询 服 务 的 专 业 性 传 统 型 客 户 服 务 导 向 型 客 户 产 品 导 向 型 客 户 综 合 型 客 户 资 料 来 源 : 普 华 永 道 咨 询, 中 信 证 券 研 究 部 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 整 理 图 20: 高 净 值 人 群 选 择 金 融 机 构 更 看 重 服 务 能 力 图 21: 财 富 管 理 机 构 前 台 成 本 消 耗 巨 大 受 访 者 占 比 网 上 银 行 的 便 捷 性 品 牌 产 品 服 务 的 私 密 性 和 可 信 度 客 户 经 理 和 客 户 的 关 系 服 务 和 销 售 人 员 的 能 力 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 业 务 管 理 和 支 持 IT 49% 51% 被 动 型 传 统 型 前 台 58% 专 业 型 资 料 来 源 : 建 设 银 行, 中 信 证 券 研 究 部 资 料 来 源 :BCG 咨 询, 中 信 证 券 研 究 部 财 富 管 理 专 业 化 与 普 惠 性 并 重, 即 1+N 与 1:N 模 式 共 行 2010 年, 欧 洲 平 均 每 位 财 富 经 理 负 责 70~80 个 客 户, 私 人 银 行 经 理 仅 能 够 负 责 15~ 20 个 客 户 高 净 值 人 群 占 用 服 务 资 源 大, 而 接 近 低 端 的 财 富 人 群, 服 务 则 越 不 经 济 决 定 了 财 富 管 理 机 构 对 不 同 层 次 的 客 户 提 供 不 同 的 服 务 : 对 于 高 净 值 客 户, 通 过 专 门 的 专 家 团 队 提 供 定 制 服 务, 常 见 的 服 务 模 式 为 1+N 式 其 中 财 富 经 理 主 要 面 向 客 户, 其 背 后 有 专 家 团 队 负 责 协 助 满 足 客 户 复 杂 的 金 融 非 金 融 服 务 需 求 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 13

而 对 于 普 惠 性 的 理 财 客 户, 其 服 务 主 要 是 基 于 数 据 库 支 持 下 的 CRM 平 台 财 富 管 理 平 台 管 理 应 用 平 台 系 统 对 大 量 人 群 提 供 系 统 提 供 的 财 富 分 析 以 及 信 息 支 持 决 策, 财 富 经 理 多 起 到 推 介 作 用 或 者 仅 纯 粹 的 网 络 服 务 图 22:1+N 服 务 模 式 图 23:1:N 模 式 中 财 富 管 理 平 台 处 于 核 心 位 置 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 整 理 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 整 理 产 品 线 日 趋 完 整, 形 成 动 态 产 品 组 合 从 产 品 的 角 度 看, 建 立 完 善 有 效 的 产 品 体 系, 提 供 涵 盖 各 种 收 益 率 风 险 投 资 期 限 及 行 业 特 色 的 产 品, 将 是 所 有 模 式 的 理 财 机 构 发 展 的 方 向 所 不 同 的 是, 产 品 复 杂 度 和 定 制 化 程 度 的 不 同 对 于 以 服 务 / 产 品 为 导 向 的 理 财 发 展 模 式, 丰 富 的 产 品 线 能 够 提 高 现 有 产 能 的 利 用 率, 满 足 客 户 不 同 需 求 与 发 达 国 家 相 比, 我 国 资 本 市 场 可 提 供 的 投 资 产 品 的 范 围 仍 然 狭 窄 例 如, 许 多 海 外 市 场 上 的 高 净 值 客 户 能 够 通 过 金 融 衍 生 工 具 对 冲 现 有 的 头 寸 或 者 针 对 特 定 的 市 场 趋 势 进 行 调 整, 但 中 国 市 场 上 并 未 能 全 面 提 供 这 些 产 品 随 着 我 国 资 本 市 场 的 进 一 步 开 放, 离 岸 财 富 管 理 市 场 将 逐 步 发 展 对 于 主 要 基 于 互 联 网 的 中 低 端 理 财 模 式, 当 前 主 要 以 货 币 市 场 基 金 大 繁 荣 为 代 表, 产 品 期 限 结 构 集 中 在 超 短 期 未 来, 产 品 的 类 别 可 以 更 加 多 元 化, 收 益 率 和 期 限 设 计 也 可 以 更 为 灵 活 表 14: 理 财 业 务 产 品 线 将 不 断 丰 富, 提 高 产 能 利 用 率 产 品 期 限 产 品 种 类 与 投 资 标 的 超 短 期 1 个 月 以 内 同 业 存 款 天 天 盈 周 周 发 活 期 宝 等 短 期 3 个 月 以 内 同 业 存 款 优 债 或 其 他 债 券 类 中 期 6 个 月 ~1 年 信 托 计 划 稳 健 类 理 财 中 长 期 1~3 年 分 层 信 托 阳 光 私 募 券 商 集 合 理 财 基 金 组 合 保 险 专 属 产 品 资 料 来 源 : 中 信 证 券 研 究 部 整 理 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 14

分 析 师 声 明 Analyst Certification 主 要 负 责 撰 写 本 研 究 报 告 全 部 或 部 分 内 容 的 研 究 分 析 师 在 此 声 明 :(i) 本 研 究 报 告 所 表 述 的 任 何 观 点 均 精 准 地 反 映 了 上 述 每 位 分 析 师 个 人 对 标 的 证 券 和 发 行 人 的 看 法 ;(ii) 该 分 析 师 所 得 报 酬 的 任 何 组 成 部 分 无 论 是 在 过 去 现 在 及 将 来 均 不 会 直 接 或 间 接 地 与 研 究 报 告 所 表 述 的 具 体 建 议 或 观 点 相 联 系 The analysts primarily responsible for the preparation of all or part of the research report contained herein hereby certify that: (i) the views expressed in this research report accurately reflect the personal views of each such analyst about the subject securities and issuers; and (ii) no part of the analyst s compensation was, is, or will be directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this research report. 一 般 性 声 明 此 报 告 并 非 针 对 或 意 图 送 发 给 或 为 任 何 就 送 发 发 布 可 得 到 或 使 用 此 报 告 而 使 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 及 其 附 属 机 构 ( 以 下 统 称 中 信 证 券 ) 违 反 当 地 的 法 律 或 法 规 或 可 致 使 中 信 证 券 受 制 于 相 关 法 律 或 法 规 的 任 何 地 区 国 家 或 其 它 管 辖 区 域 的 公 民 或 居 民 除 非 另 有 规 定, 本 报 告 中 的 所 有 材 料 版 权 均 属 中 信 证 券 未 经 中 信 证 券 事 先 书 面 授 权, 不 得 以 任 何 方 式 修 改 发 送 或 者 复 制 本 报 告 及 其 所 包 含 的 材 料 内 容 所 有 于 此 报 告 中 使 用 的 商 标 服 务 标 识 及 标 记 均 为 中 信 证 券 的 商 标 服 务 标 识 及 标 记 本 报 告 是 机 密 的, 只 有 收 件 人 才 能 使 用 本 报 告 所 载 的 信 息 材 料 或 分 析 工 具 只 提 供 给 阁 下 作 参 考 之 用, 不 是 或 不 应 被 视 为 出 售 购 买 或 认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具 的 要 约 或 要 约 邀 请 中 信 证 券 也 不 因 收 件 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 中 信 证 券 的 客 户 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 中 信 证 券 认 为 可 靠, 但 中 信 证 券 不 保 证 其 准 确 性 或 完 整 性 除 法 律 或 规 则 规 定 必 须 承 担 的 责 任 外, 中 信 证 券 不 对 因 使 用 此 报 告 的 材 料 而 引 致 的 损 失 负 任 何 责 任 收 件 人 不 应 单 纯 依 靠 此 报 告 而 取 代 个 人 的 独 立 判 断 本 报 告 所 指 的 证 券 或 金 融 工 具 的 价 格 价 值 及 收 入 可 跌 可 升 以 往 的 表 现 不 应 作 为 日 后 表 现 的 显 示 及 担 保 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 反 映 中 信 证 券 于 最 初 发 布 此 报 告 日 期 当 日 的 判 断, 可 在 不 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 更 改, 亦 可 因 使 用 不 同 假 设 和 标 准 采 用 不 同 观 点 和 分 析 方 法 而 与 中 信 证 券 其 它 业 务 部 门 或 单 位 所 给 出 的 意 见 不 同 或 者 相 反 本 报 告 不 构 成 私 人 咨 询 建 议, 也 没 有 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 要 收 件 人 应 考 虑 本 报 告 中 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况 中 信 证 券 利 用 信 息 隔 离 墙 控 制 内 部 一 个 或 多 个 领 域, 以 及 部 门 间 之 信 息 流 动 撰 写 本 报 告 的 分 析 师 的 薪 酬 由 研 究 部 门 管 理 层 和 公 司 高 级 管 理 层 全 权 决 定 分 析 师 的 薪 酬 不 是 基 于 中 信 证 券 投 行 收 入 而 定, 但 是, 分 析 师 的 薪 酬 可 能 与 投 行 整 体 收 入 有 关, 其 中 包 括 投 行 销 售 与 交 易 业 务 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 中 信 证 券 的 一 位 或 多 位 董 事 高 级 职 员 和 或 员 工 包 括 参 与 准 备 或 发 行 此 报 告 的 人 可 能 (1) 与 此 报 告 所 提 到 的 任 何 公 司 建 立 或 保 持 顾 问 投 资 银 行 或 证 券 服 务 关 系,(2) 已 经 向 此 报 告 所 提 到 的 公 司 提 供 了 大 量 的 建 议 或 投 资 服 务 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 中 信 证 券 的 一 位 或 多 位 董 事 高 级 职 员 和 或 员 工 可 能 担 任 此 报 告 所 提 到 的 公 司 的 董 事 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 中 信 证 券 可 能 参 与 或 投 资 此 报 告 所 提 到 的 公 司 的 金 融 交 易, 向 有 关 公 司 提 供 或 获 取 服 务, 及 或 持 有 其 证 券 或 期 权 或 进 行 证 券 或 期 权 交 易 若 中 信 证 券 以 外 的 金 融 机 构 发 送 本 报 告, 则 由 该 金 融 机 构 独 自 为 此 发 送 行 为 负 责 该 机 构 客 户 应 联 系 该 机 构 以 交 易 本 报 告 中 提 及 的 证 券 或 要 求 获 悉 更 详 细 信 息 本 报 告 不 构 成 中 信 证 券 向 发 送 本 报 告 金 融 机 构 之 客 户 提 供 的 投 资 建 议, 中 信 证 券 的 董 事 高 级 职 员 和 员 工 亦 不 为 前 述 金 融 机 构 之 客 户 因 使 用 本 报 告 或 报 告 载 明 的 内 容 引 起 的 直 接 或 连 带 损 失 承 担 任 何 责 任 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 及 其 附 属 及 联 营 公 司 2014 版 权 所 有 保 留 一 切 权 利 根 据 中 国 证 监 会 核 发 的 经 营 证 券 业 务 许 可, 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 的 经 营 范 围 包 括 证 券 投 资 咨 询 业 务 评 级 说 明 1. 投 资 建 议 的 比 较 标 准 投 资 评 级 分 为 股 票 评 级 和 行 业 评 级 以 报 告 发 布 后 的 6 个 月 内 的 市 场 表 现 为 比 较 标 准, 报 告 发 布 日 后 的 6 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 行 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 300 指 数 的 涨 跌 幅 为 基 准 ; 2. 投 资 建 议 的 评 级 标 准 报 告 发 布 日 后 的 6 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 行 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 300 指 数 的 涨 跌 幅 : 股 票 投 资 评 级 行 业 投 资 评 级 评 级 说 明 买 入 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 20% 以 上 ; 增 持 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 5%~20% 之 间 ; 持 有 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 -10%~5% 之 间 ; 卖 出 相 对 沪 深 300 指 数 跌 幅 10% 以 上 ; 强 于 大 市 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 10% 以 上 ; 中 性 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 -10%~10% 之 间 ; 弱 于 大 市 相 对 沪 深 300 指 数 跌 幅 10% 以 上 地 址 : 北 京 上 海 深 圳 中 信 证 券 国 际 有 限 公 司 北 京 市 朝 阳 区 亮 马 桥 路 48 号 中 信 证 券 大 厦 (100125) 上 海 浦 东 新 区 世 纪 大 道 1568 号 中 建 大 厦 22 楼 (200122) 深 圳 市 福 田 区 中 心 三 路 8 号 中 信 证 券 大 厦 (518048) 香 港 中 环 添 美 道 1 号 中 信 大 厦 26 楼 Foreign Broker-Dealer Disclosures for Distributing to the U.S. 就 向 美 国 地 区 发 送 研 究 报 告 而 作 的 外 国 经 纪 商 交 易 商 声 明 This report has been produced in its entirety by CITIC Securities Limited Company ( CITIC Securities, regulated by the China Securities Regulatory Commission. Securities Business License Number: Z20374000). This report is being distributed in the United States by CITIC Securities pursuant to Rule 15a-6(a) (2) under the U.S. Securities Exchange Act of 1934 exclusively to major U.S. institutional investors as defined in Rule 15a-6 and the SEC no-action letters thereunder. 本 报 告 由 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 简 称 中 信 证 券, 受 中 国 证 监 会 监 管, 经 营 证 券 业 务 许 可 证 编 号 :Z20374000) 制 作 按 照 1934 年 美 国 证 券 交 易 法 案 下 的 15a-6(a) (2) 规 则, 在 美 国 本 报 告 由 中 信 证 券 仅 向 15a-6 规 则 及 其 下 美 国 证 券 交 易 委 员 会 无 异 议 函 所 定 义 的 主 要 美 国 机 构 投 资 者 发 送