二 波 动 率 异 常 的 识 别 方 法 为 了 能 够 通 过 观 察 波 动 率 是 否 异 常 而 抓 住 交 易 机 会, 我 们 需 要 对 波 动 率 当 前 的 水 平 进 行 判 断, 而 观 察 波 动 率 是 否 存 在 异 常 的 情 况 为 了 发 现 和 确 认 隐 含

期 权 小 组 研 究 服 务 中 心 027-68851594/68851593/68851606 灵 活 多 样 的 期 权 投 资 策 略 - 波 动 率 交 易 策 略 波 动 性 是 指 股 票 或 期 货 在 一 段 时 间 内 波 动 的 幅 度 大 小 如 果 一 个 股 票 或 期 货 很 长 时 间 都 在 一 个 很 小 的 价 格 区 间 内 波 动, 其 波 动 性 就 很 低, 而 如 果 在 一 个 很 大 的 区 间 内 剧 烈 波 动, 其 波 动 性 就 很 高 这 是 对 波 动 性 的 直 观 理 解 对 波 动 性 进 行 量 化 分 析, 就 得 到 波 动 率 (volatility), 波 动 率 是 影 响 期 权 价 格 的 重 要 因 素, 也 是 很 多 期 权 投 资 者 进 行 策 略 设 计 需 要 考 虑 的 关 键 因 素 许 多 理 论 交 易 者 认 为, 波 动 率 是 理 解 期 权 交 易 和 从 期 权 交 易 中 赢 利 的 最 关 键 因 素, 且 较 为 容 易 预 测, 如 果 把 重 点 从 试 图 预 测 标 的 物 的 价 格 运 动 转 移 到 预 测 标 的 物 的 波 动 率 上 来, 就 可 以 更 有 规 律 更 有 把 握 地 获 得 赢 利 下 面 我 们 先 给 出 波 动 率 交 易 的 定 义, 之 后 简 要 描 述 如 何 对 波 动 率 的 高 低 水 平 进 行 判 断, 最 后 对 波 动 率 策 略 进 行 介 绍 和 案 例 分 析 一 波 动 率 交 易 的 定 义 波 动 率 交 易, 是 指 利 用 期 权 价 格 短 暂 失 衡 现 象, 在 隐 含 波 动 率 偏 离 均 值 超 过 一 定 幅 度 时, 进 行 波 动 率 乖 离 收 敛 的 交 易 隐 含 波 动 率 是 从 市 场 期 权 价 格 出 发, 通 过 某 些 合 理 模 型 倒 推 出 的 标 的 资 产 波 动 率 如 果 隐 含 波 动 率 过 高, 期 权 定 价 就 会 过 高 ; 反 之, 如 果 隐 含 波 动 率 过 低, 期 权 定 价 就 会 过 低 事 实 上, 期 权 交 易 的 隐 含 波 动 率 有 时 会 实 质 性 的 偏 离 交 易 者 在 正 常 情 况 下 所 预 期 的 波 动 率 而 波 动 率 交 易 者 的 目 标 是 发 现 隐 含 波 动 率 可 能 出 现 反 常 的 情 况, 从 而 建 立 一 个 当 人 们 发 现 这 个 反 常 时 就 有 利 可 赢 的 期 权 头 寸

二 波 动 率 异 常 的 识 别 方 法 为 了 能 够 通 过 观 察 波 动 率 是 否 异 常 而 抓 住 交 易 机 会, 我 们 需 要 对 波 动 率 当 前 的 水 平 进 行 判 断, 而 观 察 波 动 率 是 否 存 在 异 常 的 情 况 为 了 发 现 和 确 认 隐 含 波 动 率 是 否 反 常, 最 流 行 的 方 法 是 将 隐 含 波 动 率 与 历 史 波 动 率 进 行 比 较, 但 是 历 史 未 必 重 演, 隐 含 波 动 率 和 历 史 波 动 率 之 间 并 无 必 然 的 联 系 另 一 种 方 法 是 将 当 前 的 隐 含 波 动 率 与 其 在 过 去 的 值 进 行 比 较, 对 波 动 率 的 当 前 水 平 进 行 等 级 划 分 1 与 历 史 波 动 率 比 较 法 这 是 判 断 隐 含 波 动 率 异 常 的 最 常 用 方 法 这 种 方 法 的 优 点 是, 隐 含 波 动 率 与 历 史 波 动 率 最 终 会 汇 拢 下 图 中, 灰 线 表 示 隐 含 波 动 率 与 历 史 波 动 率 的 差 值 序 列, 红 线 表 示 差 值 在 这 一 期 间 内 的 均 值, 绿 线 表 示 加 减 一 个 标 准 差 而 得 到 的 范 围 可 见 有 些 点 超 出 了 绿 线 范 围, 绝 大 部 分 在 绿 线 范 围 内 我 们 可 以 发 现 一 些 突 破 绿 线 范 围 的 样 本 点, 可 以 说 这 些 样 本 点 说 明 了 隐 含 波 动 率 出 现 了 异 常 情 况 例 如, 图 中 黑 圈 所 示, 差 值 向 下 突 破 了 银 行 波 动 率 与 历 史 波 动 率 差 值 的 范 围, 这 说 明 隐 含 波 动 率 出 现 了 异 常 偏 低 的 情 况 2 波 动 率 评 级 法

除 了 和 历 史 波 动 率 进 行 比 较, 还 可 以 与 其 在 过 去 的 值 进 行 比 较 如 假 设 今 天 的 波 动 率 ( 直 接 计 算 的 或 是 倒 推 的 ) 是 V, 最 近 20 天 最 高 波 动 率 =Vh, 最 低 波 动 率 =Vl, 则 今 天 的 波 动 率 评 级 就 是 :(V-Vl)/(Vh-Vl) 计 算 出 来 的 值 介 于 1 0 之 间, 如 果 该 值 大 于 0.85, 就 表 示 波 动 率 偏 高, 如 果 小 于 0.15, 就 表 示 波 动 率 偏 低 当 然, 对 于 波 动 率 的 识 别, 我 们 还 可 以 根 据 一 些 波 动 率 指 数 ( 例 如 VIX), 或 者 借 助 图 形 ( 例 如 波 动 率 微 笑 曲 线 ) 等 三 波 动 率 交 易 策 略 分 析 及 案 例 一 般 情 况 下, 波 动 率 偏 低 的 市 场 期 权 交 易 价 格 会 很 低, 如 果 使 用 标 的 物 价 格 历 史 数 据 来 计 算 波 动 率, 偏 低 的 标 的 物 价 格 波 动 会 使 期 权 交 易 者 预 期 标 的 物 未 来 价 格 不 会 大 幅 波 动, 而 在 期 权 价 格 上 不 愿 接 受 较 高 的 价 格, 进 而 形 成 较 低 的 期 权 价 格 ; 如 果 使 用 倒 推 的 方 法, 较 低 的 波 动 率 本 身 就 表 明 期 权 价 格 较 低 同 样, 波 动 率 偏 高 的 市 场, 期 权 价 格 会 很 高 而 波 动 率 不 断 地 在 高 与 低 之 间 波 动, 波 动 率 较 高 时 预 期 波 动 率 将 降 低, 进 而 期 权 价 格 降 低, 应 以 卖 出 为 主, 无 论 是 看 涨 期 权 看 跌 期 权 还 是 组 合 策 略 都 应 以 卖 出 为 主 ; 而 波 动 率 较 低 时 则 应 以 买 入 期 权 为 主, 以 等 待 波 动 率 升 高 时 期 权 价 格 的 上 涨 1 卖 出 波 动 率 策 略 在 波 动 率 被 高 估 的 情 况 下, 我 们 一 般 采 取 的 策 略 包 括 卖 出 Call/Put, 卖 出 跨 式 / 宽 跨 式 组 合, 卖 出 日 历 价 差 等 1) 卖 出 期 权 ± 买 / 卖 期 货 ( 相 近 Delta) 如 果 通 过 观 察 发 现 波 动 率 被 高 估, 最 简 单 的 策 略 是 直 接 卖 出 期 权, 同 时, 注 意 之 前 我 们 的 专 题 文 章 会 发 现, 对 交 易 策 略 的 风 险 对 冲 也 是 非 常 重 要 的 所 以, 在 做 波 动 率 交 易 时, 一 般 也 同 时 进 行 Δ 对 冲 的 操 作 操 作 方 式 : 卖 出 看 涨 期 权 + 买 期 权 ( 相 近 Delta 值 ) 卖 出 看 跌 期 权 + 卖 期 货 ( 相 近 Delta 值 )

举 例 说 明 : 开 仓 时 : 执 行 价 格 为 7400 的 台 指 看 跌 期 权, 台 指 期 货 实 时 价 格 为 7777, 成 交 价 166, 隐 含 波 动 率 为 40.4%,Delta=-0.2 判 断 其 波 动 率 高 估, 执 行 卖 出 波 动 率 策 略 卖 出 10 单 位 7400Put: Delta=-(-0.2)*10=+2 卖 出 2 单 位 小 型 台 指 :Delta=-(1.0)*2=-2 两 者 相 加 :Delta 刚 好 正 负 抵 消, 表 示 无 方 向 性 的 风 险 暴 露 平 仓 时 :7400 看 跌 期 权, 台 指 实 时 价 为 7777, 成 交 价 156, 隐 含 波 动 率 为 38.6%,Delta=-0.2 判 断 此 时 波 动 率 收 敛, 进 行 反 向 平 仓 操 作 卖 出 10 单 位 7400Put 损 益 =(166-165)*10=+100 卖 出 2 单 位 小 型 台 指 损 益 =0*2=0 由 于 台 指 乘 数 为 50, 所 以 合 计 损 益 =100*50=5000( 暂 未 考 虑 手 续 费 等 ) 2) 卖 出 跨 式 / 宽 跨 式 如 果 需 要 考 虑 卖 出 宽 跨 式 组 合, 即 卖 出 一 个 虚 值 的 看 跌 期 权 和 一 个 虚 值 的 看 涨 期 权 这 时, 要 求 所 选 定 的 执 行 价 格 K 应 该 离 标 的 资 产 目 前 的 价 格 有 足 够 的 距 离, 即 需 要 卖 出 的 是 两 个 深 度 虚 值 的 看 涨 看 跌 期 权, 这 样 可 以 保 证 上 述 期 权 头 寸 在 到 期 日 之 前 出 现 股 票 价 格 接 近 敲 定 价 的 概 率 尽 可 能 小

3) 卖 出 日 历 价 差 同 样, 也 可 以 考 虑 卖 出 日 历 差 价, 即 卖 出 一 个 较 长 期 的 期 权, 同 时 买 进 一 个 敲 定 价 相 同 的 短 期 期 权 卖 出 日 历 差 价 的 头 寸 具 有 负 的 vega, 具 体 来 看, 当 上 述 两 种 期 权 价 格 即 波 动 率 都 降 低 时, 长 期 期 权 下 跌 的 幅 度 比 短 期 的 要 大 很 多, 这 就 会 盈 利 虽 然, 在 股 价 偏 离 执 行 价 格 是 会 有 盈 利 产 生, 但 是 这 种 盈 利 规 模 仍 然 很 有 限, 为 此 一 个 修 正 的 方 法 就 是 卖 出 更 长 期 的 期 权 来 期 望 隐 含 波 动 率 的 降 低 使 得 长 期 期 权 价 格 有 更 大 的 跌 落

2 买 入 波 动 率 策 略 与 卖 出 波 动 率 策 略 类 似, 在 波 动 率 被 低 估 的 时 候, 预 期 波 动 率 会 向 上 收 敛, 此 时 可 以 做 买 入 波 动 率 策 略, 包 括 买 入 看 涨 / 看 跌 期 权, 买 入 跨 式 / 款 式 组 合, 买 入 日 历 价 差 等 1) 买 入 期 权 ± 买 / 卖 期 货 ( 相 近 Delta) 作 如 果 通 过 观 察 发 现 波 动 率 被 低 估, 可 以 直 接 买 入 期 权, 同 时 进 行 Δ 对 冲 的 操 操 作 方 式 : 买 入 看 涨 期 权 + 卖 期 权 ( 相 近 Delta 值 ) 买 入 看 跌 期 权 + 卖 期 货 ( 相 近 Delta 值 ) 2) 买 入 跨 式 / 宽 跨 式 若 标 的 股 票 当 前 价 格 接 近 敲 定 价 格, 那 么 选 择 买 进 跨 式 组 合 较 好 如 果 标 的 股 票 当 前 价 格 在 两 个 敲 定 价 格 之 间, 那 么 宽 跨 式 组 合 更 好 在 这 两 种 情 况 下, 都 需 要 投 资 者 买 进 离 到 期 还 有 比 较 长 的 一 段 时 间 的 组 合, 以 增 加 盈 利 机 会

3) 买 入 日 历 价 差 同 样 是 一 种 可 以 在 波 动 率 过 低 时 考 虑 的 策 略 即 买 入 一 个 较 长 期 的 期 权, 同 时 卖 出 一 个 敲 定 价 相 同 的 短 期 期 权 由 于 长 期 期 权 的 vega 比 短 期 期 权 的 要 大, 日 历 差 价 具 有 正 的 vega, 所 以 可 以 期 望 当 隐 含 波 动 率 都 上 升 时, 长 期 期 权 价 格 上 涨 的 幅 度 比 短 期 的 要 大, 就 会 带 来 盈 利 但 日 历 差 价 的 盈 利 很 有 限, 并 且 在 标 的 资 产 价 格 对 期 权 执 行 价 格 发 生 较 大 偏 离 是 就 会 发 生 亏 损

期 权 术 语 表 执 行 价 格 : 也 称 为 履 约 价 格, 行 权 价 格 它 是 期 权 买 方 行 权 时, 双 方 交 割 标 的 物 所 依 据 的 价 格 权 利 金 : 又 称 期 权 费, 是 期 权 的 价 格 权 利 金 是 期 权 合 约 中 唯 一 的 变 量, 是 由 买 卖 双 方 在 期 权 市 场 公 开 竞 价 形 成 的, 是 期 权 的 买 方 为 获 取 期 权 合 约 所 赋 予 的 权 利 而 必 须 支 付 给 卖 方 的 费 用 到 期 日 : 期 权 的 买 方 所 拥 有 的 买 卖 标 的 资 产 的 权 利 是 有 一 定 的 时 间 限 制 的, 这 种 权 利 只 在 规 定 的 时 期 内 有 效, 其 中 期 权 到 期 的 日 子 称 为 到 期 日 期 权 买 卖 日 至 期 权 到 期 日 的 时 间 为 期 权 的 有 效 期 限 欧 式 期 权 与 美 式 期 权 : 按 照 买 方 执 行 期 权 的 时 限 划 分, 期 权 可 以 分 为 美 式 期 权 和 欧 式 期 权 美 式 期 权 的 拥 有 者 可 以 在 到 期 日 前 的 任 一 时 点 执 行 期 权, 而 欧 式 期 权 只 能 在 到 期 日 执 行 美 式 期 权 与 欧 式 期 权 是 根 据 行 权 时 间 来 划 分 的, 与 地 理 位 置 无 关 内 在 价 值 : 期 权 买 方 立 即 执 行 期 权 所 获 得 的 收 益 时 间 价 值 : 权 利 金 减 去 内 在 价 值 的 部 分, 指 期 权 买 方 随 着 期 权 时 间 的 延 续 和 标 的 资 产 价 格 的 变 动 可 能 使 期 权 增 值 时 愿 意 为 购 买 期 权 所 付 出 的 权 利 金 额 实 值 期 权 : 也 称 为 价 内 期 权, 是 具 有 内 在 价 值 的 期 权, 溢 价 期 权 标 的 资 产 市 场 价 格 高 于 执 行 价 格 的 看 涨 期 权 和 市 场 价 格 低 于 执 行 价 格 的 看 跌 期 权 均 为 实 值 期 权 平 值 期 权 : 又 称 平 价 期 权, 执 行 价 格 与 标 的 资 产 市 场 价 格 相 等 的 期 权 虚 值 期 权 : 也 称 为 价 外 期 权, 是 没 有 内 在 价 值 的 期 权 标 的 资 产 市 场 价 格 低 于 执 行 价 格 的 看 涨 期 权 和 市 场 价 格 高 于 执 行 价 格 的 看 跌 期 权 均 为 虚 值 期 权 历 史 波 动 率 : 历 史 波 动 率 是 以 标 的 期 货 的 历 史 价 格 数 据 为 基 础 计 算 的 收 益 率 年 度 化 的 标 准 差 期 权 交 易, 是 对 历 史 价 格 波 动 情 况 的 反 映 期 货 价 格 波 动 率 越 大, 期 货 价 格 突 破 执 行 价 格 进 入 实 值 状 态 的 可 能 性 就 越 大 因 此, 权 利 金 也 就 越 高 相 反, 期 货 价 格 波 动 率 越 小, 期 货 价 格 使 执 行 期 权 具 有 收 益 的 可 能 性 就 越 小 因 此, 权 利 金 也 就 越 低 隐 含 波 动 率 : 是 指 市 场 中 权 利 金 蕴 含 的 波 动 率, 是 将 某 一 期 权 合 约 的 成 交 价 及 其 他 几 个 参 数 输 入 期 权 定 价 模 型, 通 过 试 错 法 计 算 而 来 反 映 的 是 市 场 对 波 动 率 的 看 法 当 隐 含 波 动 率 上 升, 代 表 投 资 者 预 期 期 货 价 格 波 动 将 扩 大, 因 此 权 利 金 也 会 上 涨 ; 反 之 权 利 金 则 会 下 跌 Delta: 是 衡 量 期 货 价 格 变 动 一 个 单 位, 是 引 起 权 利 金 变 化 的 幅 度 如 看 涨 期 权 为 0.4, 意 味 着 期 货 价 格 每 变 动 一 元, 期 权 的 价 格 则 变 动 0.4 元 Gamma: 是 反 映 期 货 价 格 变 动 一 个 单 位, 是 变 动 的 幅 度 如 某 一 期 权 的 为 0.6, Γ 值 为 0.05, 则 表 示 期 货 价 格 上 升 1 元, 所 引 起 增 加 量 为 0.05. 将 从 0.6 增 加 到 0.65 看 涨 期 权 : 指 期 权 的 买 方 在 将 来 特 定 时 间 按 照 执 行 价 格 买 入 合 约 标 的 而 卖 方 需 要 履 行 相 应 义 务 的 期 权 看 跌 期 权 : 指 期 权 的 买 方 在 将 来 特 定 时 间 按 照 执 行 价 格 卖 出 合 约 标 的 而 卖 方 需 要 履 行 相 应 义 务 的 期 权 牛 市 价 差 套 利 : 牛 市 价 差 的 构 建 方 法 可 以 总 结 为 : 同 种 期 权, 卖 高 买 低 即 卖 出 同 类 型 同 期 限 较 高 协 议 价 格 的 期 权, 同 时 买 入 同 类 型 同 期 限 较 低 协 议 价 格 的 期 权 牛 市 价 差 可 以 按 照 组 成 期 权 的 种 类 分 为 看 涨 期 权 牛 市 价 差 和 看 跌 期 权 牛 市 价 差 熊 市 价 差 套 利 : 熊 市 价 差 组 合 的 构 建 方 法 可 以 总 结 为 : 同 种 期 权, 买 高 卖 低 即 买 入 同 类 型 同 期 限 较 高 协 议 价 格 的 期 权, 同 时 卖 出 同 类 型 同 期 限 较 低 协 议 价 格 的 期 权 熊 市 价 差 可 以 按 照 组 成 期 权 的 种 类 分 为 看 涨 期 权 熊 市 价 差 和 看 跌 期 权 熊 市 价 差 跨 式 套 利 : 同 时 买 入 相 同 协 议 价 格 的 看 涨 期 权 和 看 跌 期 权, 或 者 同 时 卖 出 相 同 协 议 价 格 的 看 涨 期 权 和 看 跌 期 权, 得 到 的 即 跨 式 套 利 组 合 宽 跨 式 套 利 : 构 建 与 跨 式 类 似, 区 别 是 看 涨 和 看 跌 期 权 的 协 议 价 格 不 同 通 常 call 的 协 议 价 格 高 于 put

美 尔 雅 期 货 市 场 部 门 美 尔 雅 期 货 总 部 福 州 营 业 部 湖 北 省 武 汉 市 江 汉 区 新 华 路 218 号 ( 浦 发 银 行 大 福 州 市 鼓 楼 区 东 水 路 55 号 ( 东 水 路 与 德 贵 路 交 叉 厦 )9 层 10 层 路 口 ) 地 质 勘 查 中 心 大 楼 2 层 电 话 :400-700-0068 电 话 :0591-28308777 直 销 中 心 杭 州 营 业 部 湖 北 省 武 汉 市 江 汉 区 新 华 路 218 号 ( 浦 发 银 行 大 厦 )9 层 10 层 浙 江 省 杭 州 市 杭 大 路 9 号 聚 龙 大 厦 3 楼 B 座 电 话 :027-85804810 电 话 :0571-28183389 农 产 品 事 业 部 石 家 庄 营 业 部 湖 北 省 武 汉 市 江 汉 区 新 华 路 218 号 ( 浦 发 银 行 大 河 北 省 石 家 庄 市 中 山 西 路 83 号 东 购 广 场 东 方 大 厦 厦 )9 层 10 层 写 字 楼 9 楼 电 话 :027-85784120 电 话 :0311-89103825 武 昌 营 业 部 广 州 营 业 部 武 汉 市 武 昌 区 中 南 路 7 号 中 商 广 场 写 字 楼 B 座 17 广 东 省 广 州 市 越 秀 区 中 山 三 路 33 号 中 华 广 场 B 座 楼 8 号 21 楼 08-09 室 电 话 :027-87300866 电 话 :020-83888366 青 山 营 业 部 常 州 营 业 部 武 汉 市 洪 山 区 珞 雄 路 光 谷 世 界 城 广 场 1 号 楼 15 楼 江 苏 省 常 州 市 怀 德 中 路 50 号 申 龙 商 务 广 场 西 座 16 楼 电 话 :027-87643100 电 话 :0519-81290686 黄 石 营 业 部 济 南 营 业 部 湖 北 省 黄 石 市 交 通 路 121 号 名 门 世 界 7 楼 701-702 山 东 省 济 南 市 历 下 区 经 十 路 17703 号 华 特 广 场 B105 室 电 话 :0714-6309781 电 话 :0531-82388112 宜 昌 营 业 部 上 海 源 深 路 营 业 部 宜 昌 市 西 陵 一 路 18 号 中 环 大 厦 10 楼 1005-1007 室 上 海 市 浦 东 新 区 源 深 路 1088 号 1806 室 电 话 :0717-6455518 电 话 :021-51758100 荆 州 营 业 部 南 宁 营 业 部 湖 北 省 荆 州 市 北 京 中 路 219 号 广 源 大 厦 12 楼 南 宁 市 民 生 路 38 号 南 宁 饭 店 主 楼 十 三 层 B1310 至 B1313 B1316 B1318 至 B1321 电 话 :0716-8220823 电 话 :0771-2632951 襄 樊 营 业 部 武 汉 市 汉 口 营 业 部

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