香 港 德 輔 道 中 10 號 東 亞 銀 行 大 廈 9 樓 證 券 買 賣 : 2308 8200 研 究 部 : 3608 8098 傳 真 : 3608 6113 分 析 員 : Kelvin Li 新 股 研 究 神 州 租 車 有 限 公 司 (00699) 2014 年 9 月 8 日 聯 席 保 薦 人 : 摩 根 士 丹 利 瑞 信 聯 席 全 球 協 調 人 : 摩 根 士 丹 利 瑞 信 中 金 華 興 資 本 及 聯 席 賬 簿 管 理 人 聯 席 牽 頭 經 辦 人 : 摩 根 士 丹 利 瑞 信 中 金 華 興 資 本 廣 發 香 港 全 球 發 售 股 份 數 目 : 426,341,000 股 ( 佔 擴 大 後 股 本 18.6%) 香 港 發 售 股 數 : 42,636,000 股 (10%) 國 際 配 售 股 數 : 383,705,000 股 (90%) 超 額 配 股 權 : 63,951,000 股 發 售 價 : 每 股 7.50 8.50 港 元 總 巿 值 : 172.017 億 194.953 億 港 元 2013 年 歷 史 巿 盈 率 ( 全 面 攤 薄 基 準 計 ): 虧 損 備 考 經 調 整 有 形 資 產 淨 值 : 每 股 2.41-2.59 港 元 僱 員 數 目 : 6,602 ( 於 2014 年 8 月 20 日 ) 香 港 公 開 發 售 日 期 : 2014 年 9 月 8 日 2014 年 9 月 12 日 中 午 收 款 銀 行 : 中 國 銀 行 ( 香 港 ) 渣 打 銀 行 ( 香 港 ) 香 港 證 券 登 記 處 : 卓 佳 證 券 登 記 有 限 公 司 上 巿 日 期 : 2014 年 9 月 19 日 業 務 概 覽 : 神 州 租 車 ( 集 團 ) 為 中 國 最 大 的 租 車 公 司, 主 要 以 其 神 州 租 車 品 牌 從 事 提 供 全 面 性 的 租 車 服 務, 包 括 短 租 長 租 和 融 資 租 賃 服 務 另 外, 集 團 亦 提 供 多 種 增 值 服 務, 如 意 外 事 故 保 險 GPS 導 航 系 統 7 天 24 小 時 道 路 救 援 車 輛 交 付 及 異 地 還 車 截 至 2014 年 6 月 30 日, 集 團 的 車 隊 總 規 模 ( 不 包 括 特 許 加 盟 商 擁 有 的 車 輛 ) 達 52,498 輛, 為 國 內 規 模 最 大 的 車 隊 ( 截 至 2013 年 末 ), 其 規 模 超 過 第 二 至 第 九 名 租 賃 公 司 車 隊 的 總 和, 亦 為 第 二 名 租 賃 公 司 車 隊 的 四 倍 以 上 集 團 的 租 車 服 務 網 點 覆 蓋 中 國 所 有 省 份, 於 內 地 70 個 主 要 城 市 擁 有 717 個 直 營 租 車 服 務 網 點 另 外, 集 團 亦 有 202 個 加 盟 服 務 網 點, 進 一 步 增 強 集 團 的 服 務 網 絡 覆 蓋 本 報 告 僅 作 參 考 資 料 之 用, 本 公 司 ( 東 亞 證 券 有 限 公 司 ) 並 不 會 就 本 報 告 作 出 任 何 要 約 或 給 予 任 何 意 見 或 提 議 本 報 告 或 其 中 之 任 何 內 容, 均 不 構 成 任 何 種 類 或 形 式 之 要 約 邀 請 宣 傳 誘 使 或 表 述 本 報 告 乃 根 據 本 公 司 認 為 可 靠 的 資 料 而 編 製, 惟 本 公 司 不 會 就 該 等 資 料 的 準 確 性 及 完 整 性 提 供 任 何 保 證 本 報 告 中 所 載 的 意 見 可 能 會 被 修 訂 而 本 公 司 不 會 另 行 通 知 於 本 報 告 編 製 之 時, 本 公 司 並 未 持 有 本 報 告 內 提 及 公 司 之 任 何 權 益, 惟 東 亞 銀 行 集 團 之 其 他 成 員 則 可 能 不 時 持 有 本 報 告 內 提 及 公 司 之 權 益
是 次 全 球 發 售 完 成 後 股 東 架 構 : Grand Union# ( 對 沖 基 金 ) 聯 想 集 團 持 有 其 一 般 合 夥 人 20% 之 股 權 30.0% Amber Gem# ( 對 沖 基 金 ) 由 Warburg Pincus LLC 所 控 制 18.8% Hertz Holdings*# 由 紐 約 證 卷 交 易 所 上 巿 之 Hertz Global Holdings 全 資 擁 有 16.8% Sky Sleek# 由 郭 麗 春 女 士 ( 主 席 兼 行 政 總 裁 陸 正 耀 先 生 之 配 偶 ) 全 資 擁 有 2.3% Haedo Group# 由 陸 氏 家 族 信 託 ( 陸 主 席 之 家 族 信 託 基 金 ) 所 擁 有 12.8% Amplewood# 由 陳 國 泰 先 生 ( 獨 立 第 三 方 ) 全 資 擁 有 1.1% Grandsun# 由 葉 志 如 女 士 ( 獨 立 第 三 方 ) 全 資 擁 有 0.5% Grand Joy# 由 Yim Mang Po 先 生 ( 獨 立 第 三 方 ) 全 資 擁 有 0.4% 公 眾 股 東 17.2% 100.0% 備 註 :(*) Hertz ( 上 巿 前 投 資 者 ) 將 於 是 次 招 股 進 一 步 認 購 總 值 3,000 萬 美 元 之 集 團 股 份 若 按 每 股 7.50 港 元 招 股 價 計 算, 上 巿 後 Hertz 將 持 有 集 團 16.8% 之 股 權 ;(#) 上 述 所 有 上 巿 前 投 資 者 均 受 六 個 月 之 禁 售 期 所 限 制 所 得 款 項 用 途 : 是 次 全 球 發 售 所 得 淨 額 估 計 為 32.42 億 港 元 ( 基 於 發 售 價 為 每 股 8.00 港 元 估 算 ) ( 百 萬 港 元 ) 用 於 採 購 額 外 車 隊 2,107 用 於 償 還 銀 行 借 貸 629 用 於 開 發 新 產 品 及 服 務 324 用 作 一 般 營 運 資 金 182 財 務 資 產 概 覽 : 截 至 12 月 31 日 年 度 截 至 6 月 30 日 之 六 個 月 2011 2012 2013 2013 2014 百 萬 人 民 幣 百 萬 人 民 幣 百 萬 人 民 幣 百 萬 人 民 幣 百 萬 人 民 幣 收 入 819.2 1,609.0 2,702.7 1,150.1 1,862.0 毛 利 244.1 493.0 628.9 314.8 578.8 經 營 溢 利 (9.9) 137.7 118.7 154.9 381.7 淨 利 潤 (151.2) (132.3) (223.4) 1.7 218.3 毛 利 率 29.8% 30.6% 23.3% 27.4% 31.1% 經 營 溢 利 率 (1.2%) 8.6% 4.4% 13.5% 20.5% 淨 利 潤 率 (18.5%) (8.2%) (8.3%) 0.1% 11.7% 2011 年 末 2012 年 末 2013 年 末 2013 年 6 月 底 2014 年 6 月 底 淨 負 債 ( 百 萬 人 民 幣 ) 1,692 2,084 2,969 未 提 供 3,167 表 列 毛 利 及 毛 利 率 ( 按 业 务 分 部 ): 2011 年 2012 年 2013 年 2013 年 上 半 年 2014 年 上 半 年 ( 百 万 元 人 民 币 ) 毛 利 毛 利 率 毛 利 毛 利 率 毛 利 毛 利 率 毛 利 毛 利 率 毛 利 毛 利 率 汽 車 租 賃 249.7 32.2% 490.4 31.5% 656.1 29.7% 316.6 31.4% 561.9 40.7% 二 手 車 銷 售 (5.7) (13.1%) 2.6 5.1% (27.2) (5.5%) (1.8) (1.2%) 16.9 3.5% 总 计 244.1 29.8% 493.0 30.6% 628.9 23.3% 314.8 27.4% 578.8 31.1% 2
同 業 比 較 : 神 州 租 車 (00699) 載 通 (00062) 冠 忠 巴 士 (00306) 2013 年 2014 年 預 計 2013 年 2014 年 預 計 2013/14 年 2014/15 年 預 計 毛 利 率 23.3% 未 提 供 79.3% 未 提 供 22.7% 未 提 供 巿 盈 率 虧 損 未 提 供 16.6x 未 提 供 8.4x 未 提 供 巿 值 ( 億 港 元 ) 172.02-194.95 61.59 15.24 資 源 來 源 : 路 透 優 勢 與 發 展 機 遇 : 集 團 業 務 主 要 專 注 於 中 國 短 租 自 駕 市 場, 受 個 人 及 機 構 客 戶 的 休 閒 及 商 務 旅 遊 需 求 上 升 所 帶 動, 中 國 短 租 自 駕 市 場 ( 按 租 金 收 入 計 ) 預 計 將 於 2013 年 至 2018 年 間 以 27% 的 複 合 年 增 長 率 高 速 增 長 集 團 於 內 地 汽 車 租 賃 巿 場 擁 有 絕 對 的 領 先 地 位, 其 巿 場 佔 有 率 ( 短 租 自 駕 收 入 計 ) 達 31.2%, 遠 高 於 第 二 名 租 賃 公 司 的 8.2% 巿 佔 率 受 惠 於 龐 大 的 業 務 規 模, 集 團 於 汽 車 採 購 時 從 供 應 商 獲 得 折 扣 除 此 之 外, 集 團 與 保 險 公 司 及 保 養 服 務 供 應 商 訂 立 合 作 安 排, 有 助 降 低 其 營 運 成 本 內 地 多 個 大 城 巿 ( 如 北 京 上 海 廣 州 等 ) 對 新 車 牌 頒 發 存 在 若 干 限 制 作 為 行 業 先 行 者 且 業 務 規 模 龐 大, 集 團 於 該 等 大 城 巿 已 取 得 足 夠 牌 照, 變 相 為 新 加 入 的 競 爭 者 設 下 高 入 門 門 檻 集 團 於 往 績 期 間 其 車 隊 使 用 率 介 乎 56.7% 至 61.7%, 相 對 其 他 國 際 同 業 的 70% 至 80% 水 平, 集 團 仍 具 備 相 當 空 間 以 改 善 其 營 運 效 益 集 團 與 五 名 投 資 者 訂 立 基 礎 配 售 協 議, 而 該 等 協 議 將 受 六 個 月 禁 售 期 限 制, 認 購 額 約 佔 上 巿 後 已 擴 大 股 本 的 5.5%( 假 設 超 額 配 股 權 未 獲 行 使 及 招 股 價 訂 於 8.00 港 元 ) 有 關 詳 情 如 下 :- 基 礎 投 資 者 認 購 金 額 ( 百 萬 美 元 ) 佔 發 售 股 份 百 分 比 ** 30 6.82% 1.27% 佔 緊 隨 全 球 發 售 後 的 已 擴 大 股 本 百 分 比 ** Waddell & Reed ( 紐 約 上 巿 的 互 惠 基 金 公 司 ) 之 基 金 高 瓴 ( 以 亞 洲 為 焦 點 之 投 資 經 理 ) 之 基 金 30 6.82% 1.27% Falcon Edge Capital ( 對 沖 基 金 公 司 ) 之 基 金 30 6.82% 1.27% Davis Selected Advisers ( 以 美 國 為 基 地 之 投 資 顧 20 4.54% 0.84% 問 ) 中 國 誠 通 ( 國 有 企 業 ) 20 4.54% 0.84% 合 共 130 29.54% 5.49% 備 註 :(**) 假 設 最 終 發 售 價 為 發 售 價 範 圍 中 位 數 8.00 港 元 ) 3
劣 勢 與 風 險 : 汽 車 租 賃 為 資 本 集 中 行 業 集 團 若 未 能 維 持 充 足 資 金 流 動 性 或 現 金 流 以 支 付 其 業 務 擴 充 計 劃 或 車 隊 添 置, 其 營 運 及 業 績 將 受 影 響 除 租 金 收 入 外, 集 團 亦 透 過 出 售 二 手 車 產 生 收 入 二 手 車 出 售 的 收 入 及 盈 利 將 取 決 於 售 價 及 其 於 會 計 報 表 上 的 剩 餘 值 另 外, 二 手 車 出 售 亦 取 決 於 當 時 汽 車 巿 場 上 的 供 求 狀 況, 令 二 手 車 出 售 的 財 務 效 益 難 以 準 確 估 算, 而 其 毛 利 於 往 績 期 間 亦 較 為 波 動 集 團 於 2011 至 2013 年 間 每 年 均 錄 得 虧 損 受 惠 於 業 務 擴 張 及 財 務 開 支 穩 定, 集 團 於 2014 年 上 半 年 才 轉 虧 為 盈 不 過, 集 團 亦 難 以 保 證 未 來 能 持 續 獲 利 盈 利 集 團 正 計 劃 利 用 從 招 股 所 獲 得 的 淨 額 中, 償 還 5 億 元 人 民 幣 之 銀 行 貸 款, 即 2014 年 上 半 年 末 總 借 貸 中 的 12% 不 過, 因 需 要 以 借 貸 去 支 持 汽 車 採 購, 預 期 集 團 未 來 將 繼 續 維 持 高 負 債 集 團 於 2014 年 上 半 年 才 剛 扭 虧 為 盈, 估 計 其 預 計 巿 盈 率 於 未 來 兩 年 將 持 續 高 企 雖 然 如 此, 集 團 業 務 模 式 ( 內 地 汽 車 短 租 ) 對 本 地 股 巿 投 資 者 以 言 相 當 獨 特, 加 上 具 備 強 大 的 增 長 潛 力, 預 期 是 次 新 股 的 需 求 將 熾 熱 投 資 建 議 : 認 購 4
重 要 披 露 / 分 析 員 聲 明 / 免 責 聲 明 本 報 告 為 東 亞 銀 行 有 限 公 司 ( 東 亞 銀 行 ) 之 全 資 附 屬 機 構 東 亞 證 券 有 限 公 司 ( 東 亞 證 券 ) 所 編 製 主 要 負 責 本 報 告 內 容 ( 不 論 全 部 或 部 分 ) 之 每 一 位 元 分 析 員 申 明 (i) 本 報 告 內 容 準 確 反 映 其 對 本 報 告 所 提 及 的 公 司 或 證 券 所 持 的 個 人 觀 點 ; 及 (ii) 其 所 得 報 酬 與 本 報 告 所 提 及 的 意 見 或 觀 點 並 不 構 成 任 何 直 接 或 間 接 之 關 係 本 報 告 僅 作 參 考 資 料 之 用, 本 公 司 無 意 就 本 報 告 作 出 任 何 要 約 或 給 予 任 何 意 見 或 提 議 本 報 告 或 其 中 之 任 何 內 容, 均 不 構 成 任 何 種 類 或 形 式 之 要 約 邀 請 宣 傳 誘 使 或 表 述 本 報 告 乃 根 據 東 亞 證 券 認 為 可 靠 的 資 料 而 編 製, 惟 本 公 司 不 會 就 該 等 資 料 的 準 確 性 及 完 整 性 提 供 任 何 保 證 而 本 報 告 所 載 之 資 料 及 意 見, 乃 反 映 本 報 告 在 發 表 之 日 有 關 分 析 員 的 見 解, 本 報 告 中 所 載 的 意 見 可 能 會 被 修 訂 而 本 公 司 不 會 另 行 通 知 本 報 告 所 提 及 的 意 見, 並 未 考 慮 讀 者 之 任 何 特 定 投 資 目 標 財 務 狀 況 及 任 何 特 定 需 要, 投 資 者 須 獨 立 思 考, 不 應 依 賴 本 報 告 而 作 出 其 投 資 決 定 投 資 涉 及 風 險, 投 資 者 應 小 心 作 出 投 資 決 定 如 有 需 要, 並 應 向 其 他 專 業 顧 問 尋 求 獨 立 的 法 律 或 財 務 意 見 東 亞 證 券 有 限 公 司 及 / 或 東 亞 銀 行 集 團 不 會 就 任 何 人 士 因 使 用 本 報 告 或 其 內 容 而 招 致 的 任 何 直 接 或 間 接 損 失 而 負 上 任 何 責 任 於 本 報 告 編 製 之 時, 東 亞 證 券 並 未 持 有 本 報 告 所 提 及 的 公 司 之 任 何 權 益, 而 東 亞 銀 行 與 集 團 內 之 其 他 聯 屬 / 聯 營 公 司 及 / 或 有 聯 繫 人 士, 則 可 能 不 時 持 有 本 報 告 提 及 的 公 司 權 益 東 亞 銀 行 及 其 聯 屬 / 聯 營 公 司 有 關 的 董 事 及 / 或 員 工 均 可 能 就 本 報 告 所 提 及 的 股 份 持 倉 及 / 或 就 該 等 股 份 作 出 交 易, 及 / 或 為 該 等 公 司 提 供 / 尋 求 提 供 經 紀 投 資 銀 行 及 其 他 銀 行 服 務 東 亞 銀 行 及 / 或 其 聯 屬 / 聯 營 公 司 可 能 就 本 報 告 所 提 及 之 股 份 實 益 持 有 1% 或 以 上 之 任 何 普 通 股 權 益 ; 並 可 能 於 過 去 12 個 月 及 / 或 未 來 3 個 月 內, 因 向 本 報 告 所 提 及 的 公 司 提 供 投 資 銀 行 服 務 而 向 該 公 司 / 該 等 公 司 收 取 相 關 的 報 酬 本 報 告 並 不 擬 向 屬 於 任 何 司 法 管 轄 區 的 市 民 或 居 民, 或 其 所 在 的 任 何 人 士 或 機 構 派 發 或 供 其 使 用, 以 致 該 等 派 發 刊 載 提 供 或 使 用 違 反 當 地 適 用 之 法 律 或 規 例 5