2018 年 11 月 5 日 中国石化 ( 沪股通 )(600028.SH) 石油化工 上游改善不明显, 炼油板块不及预期 中国石化 (600028.SH)2018 年三季报点评 公司简报 买入 ( 维持 ) 当前价 / 目标价 :6.31/7.4 元 目标期限 :12 个月 分析师 裘孝锋 ( 执业证书编号 :S0930517050001) 021-52523174 qiuxf@ebscn.com 联系人 吴裕 010-58452014 wuyu1@ebscn.com 市场数据 总股本 ( 亿股 ): 1210.71 总市值 ( 亿元 ):7639.59 一年最低 / 最高 ( 元 ):5.89/7.72 近 3 月换手率 :5.73% 股价表现 ( 一年 ) 4 23% 5% -13% -3 09-17 12-17 04-18 07-18 收益表现 中国石化沪深 300 % 一个月三个月十二个月 相对 -3.08 5.94 36.08 绝对 -11.37-4.40 14.79 资料来源 :Wind 相关研报油价上涨提振二季度业绩, 未来收益可期 中国石化 (600028.SH)2018 年半年度报告点评 2018-08-27 事件 : 公司发布 2018 年三季度公告, 报告期内实现营业收入 2.07 万亿元, 同比增长 18.8%, 实现归母公司净利润 599.8 亿元, 折 EPS0.495 元 / 股, 同比 增长 56.3% 其中 Q3 单季实现营收 7727 亿元, 同比增长 33.43%, 环比增长 13.8%; 归母净利润 183.8 亿元, 折 EPS0.15 元 / 股, 同比增长 66.67%, 环比下降 21.05%, 略低于预期 点评 : 上游亏损改善不明显 公司 2018Q3 上游板块经营亏损 6.69 亿元, 较去年同期大幅减亏 75.2 亿元, 但环比增亏 5.75 亿元, 上游亏损改善不明显 我们认为公司 Q3 上游经营亏损环比增大主要是由于业绩受国际油价上涨推动较少, 且天然气亏损增大导致 公司 Q3 原油产量 7286 万桶, 环比增加 0.8, 其中境内产量 增加 0.92% 至 6282 万桶, 境外减少 1.6 至 987 万桶 ; 天然气产量 2376 亿立方英尺, 环比增加 0.51%;Q3 原油平均实现价格 67.98 美元 / 桶, 环比 提升 0.73%, 天然气实现价格 5.62 美元 / 千立方英尺, 环比下降 3.51% 此外, 公司加大国内油气田勘探开发力度, 在四川盆地 塔里木盆地等地区取得油气勘探新发现, 并加快推进新区产能建设, 未来仍有盈利空间 炼油业绩不及预期 公司炼油板块 2018 前三季度营业利润 547 亿元, 同比提升 24.69%, 其 中 Q1,Q2 单季经营收益分别为 190 和 199 亿元, 但 Q3 经营收益较前两季有所下降, 仅 157 亿元, 环比减少 20.96% 公司 2018Q3 单季原油加工量 6202 万吨, 环比增长 2.41%; 成品油产量 3976 万吨, 环比增长 3.57%, 其 中汽 柴 煤油分别生产 1570 1653 和 752 万吨, 环比分别增加 4.25% 2.29% 和 4.74% 公司持续优化产品结构, 统筹优化资源配置,Q3 生产柴汽 比环比进一步下降 1.88% 至 1.05 另外, 公司库存收益大幅减少也制约了板块的盈利能力 化工板块量价齐升 公司化工板块 2018 前三季度营业利润 239 亿元, 同比上升 43.15%,Q3 单季 82 亿元, 环比增加 11.87%, 主要得益于公司持续优化原料结构, 降低 原料成本, 在油价上涨的环境下实现化工品量价齐升 公司 Q3 乙烯和合成树脂产量分别 299.8 和 410.3 万吨, 环比增加 7.42% 和 3.85%, 合成单体和聚合物产量 249.9 万吨, 环比增加 6.11%; 生产合成橡胶 24.1 万吨, 环比大幅 提升 16.99% 成品油销量下滑影响销售板块业绩 公司 2018 前三季度销售板块经营利润 234 亿元, 同比降低 0.4%;Q3 单季经营利润 62.03 亿元, 同比降低 10.31% 我们认为国内成品油市场竞争日 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告
愈激烈降低公司成品油零售量是影响公司销售板块业绩的主要原因 公司 Q3 单季境内成品油总经销量同比上升 1.15% 至 4657 万吨, 但作为主要盈利来源的零售量同比减少 1.41% 至 3154 万吨, 直销分销量同比增加 6.97% 至 1504 万吨 此外, 公司加大重点商品销售力度和自主品牌培育力度, 推 动非油业务持续快速发展, 便利店同比提升 4.68% 至 26981 家 图 1: 中国石化单季净利润 ( 百万元 ) 图 2: 中国石化 2018Q3 板块经营利润占比 资料来源 : 中国石化公司公告, 光大证券研究所整理 资料来源 : 中国石化公司公告, 光大证券研究所整理 盈利预测 估值与评级 由于美国退出伊核协议以及委内瑞拉局势紧张可能加剧全球原油供应 紧张, 原油价格有望迈向高油价时代, 油价上涨带来的成本提升一定程度上会影响公司炼油 化工板块的盈利能力 而且国内成品油市场竞争日愈激烈, 公司成品油销量将面临一定的压力 基于以上原因, 我们略微下调公司 2018-2020 年的盈利预测, 预计公司 2018-2020 年归母净利润分别为 788 854 918 亿元, 对应 EPS 分别为 0.65 0.71 0.76 元 但由于公司乃国内 炼化及成品油市场巨头, 市场竞争力显著, 长期依然向好, 故维持 1.3 倍行业平均 PB, 目标价 7.4 元, 维持 买入 评级 风险提示 : 油价上涨不及预期 ; 炼油和化工景气度下行 业绩预测和估值指标 指标 营业收入 ( 百万元 ) 1,930,911 2,360,193 3,304,279 3,800,996 4,191,861 营业收入增长率 -4.36% 22.23% 40.0 15.03% 10.28% 净利润 ( 百万元 ) 46,416 51,119 78,802 85,430 91,793 净利润增长率 44.12% 10.13% 54.15% 15.34% 8.7 EPS( 元 ) 0.38 0.42 0.65 0.71 0.76 ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 6.52% 7.03% 10.4 10.84% 11.18% P/E 16 15 10 9 8 P/B 1.1 1.1 1.0 1.0 0.9 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测, 股价时间为 2018 年 11 月 3 日 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告
25% 15% 1 5% 利润率 毛利率 EBIT 率销售净利率 150000 净利润 _ 增长率 100000 50000 0 净利润 增长率 5000000 销售收入 _ 增长率 4000000 3000000 2000000 1000000 0 销售收入 增长率 6 4 5 4 3 1-1 利润表 ( 百万元 ) 营业收入 1,930,911 2,360,193 3,304,279 3,800,996 4,191,861 营业成本 1,492,165 1,890,398 2,615,110 3,009,007 3,306,291 折旧和摊销 108,425 115,310 142,593 144,063 145,124 营业税费 232,006 235,292 396,183 382,000 444,337 销售费用 49,550 56,055 129,032 138,356 149,649 管理费用 74,155 78,928 129,528 145,198 158,872 财务费用 6,611 1,560 90-2,229-7,050 公允价值变动损益 -216-13 0 0 0 投资收益 30,779 19,060 400 300 300 营业利润 78,876 86,965 111,653 120,830 129,839 利润总额 79,877 86,573 111,803 120,980 129,989 少数股东损益 12,754 19,175 500 500 500 归属母公司净利润 46,416 51,119 78,802 85,430 91,793 资产负债表 ( 百万元 ) 总资产 1,498,609 1,595,504 1,718,531 1,806,667 1,906,879 流动资产 412,261 529,049 709,630 939,830 1,183,165 货币资金 142,497 165,004 231,006 400,139 596,714 交易型金融资产 0 51,196 51,196 51,196 51,196 应收帐款 50,289 68,494 95,892 110,307 121,650 应收票据 13,197 16,207 22,690 26,101 28,785 其他应收款 25,596 16,467 23,054 26,519 29,246 存货 156,511 186,693 259,662 298,804 328,345 可供出售投资 11,408 1,676 1,676 1,676 1,676 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 116,812 131,087 131,087 131,087 131,087 固定资产 690,594 650,774 618,434 503,395 381,445 无形资产 85,023 97,126 93,156 88,498 84,073 总负债 666,084 741,434 833,587 890,512 957,723 无息负债 473,292 560,928 679,384 763,907 830,718 有息负债 192,792 180,506 154,203 126,605 127,005 股东权益 832,525 854,070 884,944 916,155 949,156 股本 121,071 121,071 121,071 121,071 121,071 公积金 316,165 319,239 319,239 319,239 319,239 未分配利润 275,163 290,459 320,833 351,544 384,045 少数股东权益 120,293 126,826 127,326 127,826 128,326 15% 1 5% 资本回报率 ROE ROA ROIC WACC 现金流量表 ( 百万元 ) 经营活动现金流 214,543 190,935 146,540 249,895 249,472 净利润 46,416 51,119 78,802 85,430 91,793 折旧摊销 108,425 115,310 142,593 144,063 145,124 净营运资金增加 -63,795-14,770 64,245 12,385 8,154 其他 123,497 39,276-139,100 8,018 4,403 投资活动产生现金流 -66,217-145,323-7,837-1,700-1,700 净资本支出 -72,407-69,635-2,000-2,000-2,000 长期投资变化 116,812 131,087 0 0 0 其他资产变化 -110,622-206,775-5,837 300 300 融资活动现金流 -93,047-56,509-72,701-79,062-51,197 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 -62,960-12,286-26,303-27,598 400 无息负债变化 71,538 87,636 118,456 84,523 66,811 净现金流 55,535-11,250 66,002 169,133 196,575 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告
关键指标 成长能力 (%YoY) 收入增长率 -4.36% 22.23% 40.0 15.03% 10.28% 净利润增长率 44.12% 10.13% 54.15% 8.41% 7.45% EBITDA 增长率 9.94% 10.7 31.55% 3.35% 2.05% EBIT 增长率 5.96% 17.84% 43.24% 6.33% 3.66% 估值指标 PE 16 15 10 9 8 PB 1 1 1 1 1 EV/EBITDA 6 5 4 3 2 EV/EBIT 16 13 9 7 5 EV/NOPLAT 22 16 13 10 8 EV/Sales 1 0 0 0 0 EV/IC 1 1 1 1 1 盈利能力 (%) 毛利率 22.72% 19.9 20.86% 20.84% 21.13% EBITDA 率 9.03% 8.18% 7.69% 6.9 6.39% EBIT 率 3.42% 3.29% 3.37% 3.11% 2.93% 税前净利润率 4.14% 3.67% 3.38% 3.18% 3.1 税后净利润率 ( 归属母公司 ) 2.4 2.17% 2.38% 2.25% 2.19% ROA 3.95% 4.41% 4.61% 4.76% 4.84% ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 6.52% 7.03% 10.4 10.84% 11.18% 经营性 ROIC 5.49% 7.42% 9.23% 11.61% 14.8 偿债能力流动比率 0.85 0.91 1.06 1.30 1.50 速动比率 0.53 0.59 0.67 0.88 1.08 归属母公司权益 / 有息债务 3.69 4.03 4.91 6.23 6.46 有形资产 / 有息债务 7.19 8.09 10.29 13.27 14.05 每股指标 ( 按最新预测年度股本计算历史数据 ) EPS 0.38 0.42 0.65 0.71 0.76 每股红利 0.17 0.40 0.45 0.49 0.53 每股经营现金流 1.77 1.58 1.21 2.06 2.06 每股自由现金流 (FCFF) 1.37 1.20 0.65 1.77 1.84 每股净资产 5.88 6.01 6.26 6.51 6.78 每股销售收入 15.95 19.49 27.29 31.39 34.62 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告
行业及公司评级体系 评级 说明 行 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15% 以上 ; 业 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5% 至 15%; 及 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 公 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5% 至 15%; 司 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15% 以上 ; 评因无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使无法给出明确的级无评级投资评级 基准指数说明 :A 股主板基准为沪深 300 指数 ; 中小盘基准为中小板指 ; 创业板基准为创业板指 ; 新三板基准为新三板指数 ; 港 股基准指数为恒生指数 分析 估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性, 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度 专业审慎的研究方法, 使用合法合规的信息, 独立 客观地出具本报告, 并对本报告的内容和观点负责 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证, 本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点 负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性 客户的反馈 竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益 所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系 特别声明 光大证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 创建于 1996 年, 系由中国光大 ( 集团 ) 总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司, 是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一 根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可, 光大证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务 本公司经营范围 : 证券经纪 ; 证券投资咨询 ; 与证券交易 证券投资活动有关的财务顾问 ; 证券承销与保荐 ; 证券自营 ; 为期货公司提供中间介绍业务 ; 证券投资基金代销 ; 融资融券业务 ; 中国证监会批准的其他业务 此外, 公司还通过全资或控股子公司开展资产管理 直接投资 期货 基金管理以及香港证券业务 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所 ( 以下简称 光大证券研究所 ) 编写, 以合法获得的我们相信为可靠 准确 完整的信息为基础, 但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性 光大证券研究所可能将不时补充 修订或更新有关信息, 但不保证及时发布该等更新 本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断, 可能需随时进行调整且不予通知 报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资 法律 会计或税务方面的最终操作建议, 本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议做出任何形式的保证和承诺 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险 本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的 财务状况以及特定需求 投资者应当充分考虑自身特定状况, 并完整理解和使用本报告内容, 不应视本报告为做出投资决策的唯一因素 对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 本公司及作者均不承担任何法律责任 不同时期, 本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息 建议及预测不一致的报告 本公司的销售人员 交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略 本公司的资产管理部 自营部门以及其他投资业务部门可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策 本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险, 在做出投资决策前, 建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择 在法律允许的情况下, 本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行 财务顾问或金融产品等相关服务 投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突, 勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发, 仅供本公司的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告仅向特定客户传送, 未经本公司书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝 复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用 所有本报告中使用的商标 服务标记及标记均为本公司的商标 服务标记及标记 如欲引用或转载本文内容, 务必联络本公司并获得许可, 并需注明出处为光大证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改 万得资讯 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告
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