公司简评青岛海尔 (600690.SH) 2008 年 8 月 25 日 优化销售结构提升盈利能力 推荐维持评级 分析师 : 朱力军 :zhulijun@chinastock.com.cn :010-66568273 1. 事件青岛海尔 (600690.SH) 近期公布了 2008 年半年报,2008 年上半年公司实现营业收入 18,902,489,554.96 元, 比去年同期增长 10.44%, 净利润 548,862,680.13 元, 较去年同期大幅增长 45.99%, 经营活动产生的现金流量净额为 317,742,703.73 元, 比 2007 年同期下降 79.12% 2008 年中期每股净资产 4.92 元, 净资产收益率 8.34%, 每股收益 0.41 元, 比去年同期大幅增加 45.91% 2. 我们的分析与判断青岛海尔 (600690.SH)2008 年中期实现稳定增长 公司总销售收入为 189.02 亿元, 比 2007 年同期增长 10.44% 其中, 冰箱实现销售收入 74.11 亿元, 同比增长 17.86%; 电冰柜销售收入为 13.33 亿元, 比去年同期增长 7.27%; 空调出现微幅下跌, 销售收入为 69.98 亿元, 同比下跌 3.04%; 小家电增长速度较快, 上半年实现销售收入 5.74 亿元, 比去年同期增长 29.06% 公司最具有竞争力的产品依然是电冰箱和电冰柜业务,2008 年上半年电冰箱行业销售增速为 14.55%, 青岛海尔 (600690.SH) 以超出行业增速 3.31 个百分点的速度增长,2008 年 1-6 月海尔冰箱国内市场零售量份额达到 27.59%, 电冰柜的销售增速为 7.27%, 电冰柜零售量市场份额为 43.34% 凭借着良好的品牌, 海尔电冰箱和电冰柜在一二级市场和三四级市场表现出色, 双双处于行业首位, 我们预计青岛海尔 (600690.SH) 电冰箱和电冰柜上的优势在未来 1-2 年中将会继续维持, 销售的快速增长可以期待 ; 另外, 我们也注意到, 公司在第六届董事会第九次会议上通过了对青岛海尔电冰箱 ( 国际 ) 有限公司增资 3675 万元的决议, 增资后能够保证目前公司持有的 75% 股权不被稀释 ; 同时, 冰箱国际产能将在 2009 年达到电冰箱 300 万台, 从而满足生产需求, 我们认为在销售增长的情况下, 产能的扩张能够保证公司巩固电冰箱的领先地位, 对公司长期发展是有利的 ; 对于空调业务, 我们认为公司空调销售有逐渐落后的风险, 2008 年上半年销售收入下降 3.04%, 市场占有率为 15% 目前, 公司在一二级市场与国美 苏宁等进行战略合作, 但我们认为加快三四级市场的渠道建设和加大推广力度才是公司扭转销售颓势的关键 盈利能力逐步提升 青岛海尔 (600690.SH)2008 年利用品牌优势, 不断推出高端产品, 加快流程体系革新, 提高劳动生产率, 公司中期综合毛利率为 24.65%, 比去年同期增加 3.44 个百分点 其中, 公司注重开发高附加值产品, 加大了高端产品的销售比例, 公司通过海尔法式对开门冰箱 海尔意式三门冰箱和海尔卡萨帝系列冰箱等高端产品提升产品盈利能力, 公司核心产品 - 电冰箱的毛利率比去年同期大幅提高 6.83 个百分点, 达到 29.45% 空调器和电冰柜毛利率分别提高了 1.57 个百分点和 0.66 个百分点 小家电的毛利率较去年减少了 11.89 个百分点, 显示出公司在小家电领域中的盈利能力仍需加强 总的来看, 公司上半年利润增速超过销售增速表明公司在消化原材料压力 开发高附加值产品上的能力较强, 这也是我们看好公司的原因之一, 我们预计公司在未来能够继续保持较高的盈利能力 出口业务放缓, 汇兑损失大增 2008 年上半年青岛海尔 (600690.SH) 境外销售 3,418,455,684.23 元, 比去年同期下降 7.64%, 次贷危机和海外其他经济体消费放缓是公司境外销售减缓的一个重要原因, 同时, 我们也看到, 公司希望通过作为 2008 年北京奥运会赞助商来拉动市场的增长, 但是目前对海外销售的推动作用还没有明显表现出来, 对此, 我们将继续跟踪 ; 另外, 由于人民币升值原因,2008 年中期公司汇兑损失高达 92,997,383.70 元, 比 2007 年中期 718,560.67 元增加 92,278,823.03 元, 受此影响, 青岛海尔 (600690.SH) 中期财务费用比去年增长 330.26%, 达到 81,986,204.51 www.chinastock.com.cn
元, 汇率波动成为影响公司收益的重要因素, 这也是公司需要及时解决的问题 白色家电整合计划推进中 公司收购德意志银行所持有的海尔电器集团有限公司 (1169.HK)392,677,482 股股份 ( 占其总股本的 20.10%) 已于 2008 年 7 月 18 日获得公司 2008 年第一次临时股东大会通过 目前该事项已通过国家发改委审批, 但仍需要国家其他机关的审批, 我们预期公司将很快完成该项收购行动 另外, 青岛海尔 (600690.SH) 在中报中表示, 公司将和海尔集团商讨继续增持海尔电器股份事宜, 考虑进一步收购直至取得对海尔电器的控股地位, 完成白电整合, 将公司打造成为覆盖冰箱 冰柜 洗衣机 空调等子行业的白色家电上市旗舰 这与我们在 6 月份的报告 整合白电资产具有战略意义 中的预计是一致的, 对此部分的进程, 我们持乐观态度 3. 投资建议青岛海尔 (600690.SH) 拥有较强的品牌和良好的管理, 是一家价值创造型公司, 具有良好的投资价值 公司上半年经营超出我们的预期, 我们因此上调了公司的业绩预测, 在不考虑新增洗衣机资产注入的情况下, 预计公司 2008 2009 和 2010 年的每股收益分别为 0.77 元 0.95 元和 1.21 元, 对应的 PE 分别为 12.84X 10.41X 和 8.17X, 在目前资本市场状况下, 具有一定的估值优势, 我们继续维持公司 推荐 评级
表 1: 关键财务数据 ( 元 ) 及同比指标 项目 2008 1H 增速 2007 1H 增速 2006 1H 营业总收入 18902489555 10.44% 17115654638 29.75% 13190937311 营业总成本 18056020270 8.69% 16612441885 30.46% 12733307166 营业成本 14243302025 5.62% 13485100366 25.01% 10787118577 销售费用 2649436893 9.47% 2420161005 76.29% 1372800176 管理费用 997422740 52.33% 654772879 23.32% 530957416 财务费用 81986205 330.26% 19055110-768.55% (2850196) 其他经营收益投资净收益 67128494 352.51% 14834584-45.08% 27012629 营业利润 913597779 76.35% 518047337 6.89% 484642774 营业外收入 22396580 94.94% 11489165 37.71% 8342886 营业外支出 30261000 697.66% 3793714-86.75% 28629541 利润总额 905733359 72.28% 525742788 13.22% 464356119 所得税 194298429 105.42% 94587794 10.98% 85232942 净利润 711434930 65.01% 431154994 13.72% 379123177 归属母公司的净利润 548862680 45.99% 375963131 41.49% 265718604 稀释每股收益 0.41 45.91% 0.28 26.58% 0.22 资料来源 : 公司公告中国银河证券研究所
表 2: 重要财务数据预测 资产负债表 ( 百万元 ) 2006 2007 2008E 2009E 2010E 利润表 ( 百万元 ) 2006 2007 2008E 2009E 2010E 货币资金 1755.6 2420.8 3033.4 3608.7 4068.6 营业收入 23214.3 29468.6 36925.7 43928.8 49526.9 应收票据 1365.7 1675.3 2203.4 2621.3 2955.4 营业成本 19481.6 23867.8 29547.7 35258.5 39603.4 应收账款 1746.4 578.9 2019.9 2403.0 2709.3 营业税金及附加 43.0 65.9 82.5 98.2 110.7 预付款项 67.4 94.2 127.5 167.2 211.9 销售费用 1997.3 3502.5 4388.8 5221.1 5886.5 其他应收款 88.0 92.9 116.4 138.4 156.1 管理费用 910.1 1187.5 1661.7 1888.9 2129.7 存货 1689.8 2928.7 3094.3 3692.3 4147.3 财务费用 3.1 48.0 64.8 87.7 55.3 其他流动资产 0.0 0.0 0.0-0.1-0.1 资产减值损失 -1.1-37.4 0.0 0.0 0.0 长期股权投资 532.2 600.5 600.5 600.5 600.5 公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 固定资产 2377.5 2359.0 2281.2 2255.8 2241.5 投资收益 50.6 64.9 140.6 266.3 338.3 在建工程 118.1 189.2 344.6 422.3 461.1 汇兑收益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 工程物资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 营业利润 830.8 899.3 1320.9 1640.7 2079.7 无形资产 124.6 146.4 131.8 117.1 102.5 营业外收支净额 -24.4-19.2 0.0 0.0 0.0 长期待摊费用 0.4 1.1 1.0 0.9 0.8 税前利润 806.4 880.1 1320.9 1640.7 2079.7 资产总计 9884.5 11189.0 13974.4 16047.9 17675.2 减 : 所得税 168.6 125.8 158.5 196.9 249.6 短期借款 223.0 97.0 758.6 684.4 33.2 净利润 637.8 754.3 1162.4 1443.8 1830.1 应付票据 163.0 460.1 569.6 679.7 763.5 归属母公司的净利润 556.1 643.6 1028.6 1277.6 1619.5 应付账款 2122.3 2368.0 2891.3 3450.1 3875.3 少数股东损益 81.7 110.7 133.8 166.2 210.7 预收款项 129.8 803.7 1046.3 1334.9 1660.3 基本每股收益 0.46 0.48 0.77 0.95 1.21 应付职工薪酬 78.1 67.3 67.3 67.3 67.3 稀释每股收益 0.46 0.48 0.77 0.95 1.21 应交税费 100.3-258.5-258.5-258.5-258.5 财务指标 2006 2007 2008E 2009E 2010E 其他应付款 193.0 199.9 199.9 199.9 199.9 成长性 其他流动负债 183.7 305.8 451.4 588.1 697.4 营收增长率 40.6% 26.9% 25.3% 19.0% 12.7% 长期借款 39.8 79.4 279.4 309.4 339.4 EBIT 增长率 84.5% 8.0% 47.3% 17.4% 22.9% 预计负债 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 净利润增长率 132.5% 15.7% 59.8% 24.2% 26.8% 负债合计 3233.1 4132.8 6023.5 7081.2 7409.6 盈利性 股东权益合计 6651.4 7056.1 7950.8 8966.8 10265.5 销售毛利率 16.1% 19.0% 20.0% 19.7% 20.0% 现金流量表 ( 百万元 ) 2006 2007 2008E 2009E 2010E 销售净利率 2.4% 2.2% 2.8% 2.9% 3.3% 净利润 638 754 1162 1444 1830 ROE 8.4% 9.1% 12.9% 14.2% 15.8% 折旧与摊销销 323 315 437 462 490 ROIC 8.95% 10.01% 12.18% 12.91% 14.86% 经营活动现金流 1378 1279 443 1369 1829 估值倍数 投资活动现金流 -167-301 -359-234 -162 PE 22.5 21.8 13.6 11.0 8.7 融资活动现金流 -198-312 529-560 -1208 P/S 0.5 0.5 0.4 0.3 0.3 现金净变动 1013 665 613 575 460 P/B 1.9 2.0 1.8 1.6 1.4 期初现金余额 670 1756 2421 3033 3609 股息收益率 1.0% 1.3% 1.9% 3.1% 3.8% 期末现金余额 1683 2421 3033 3609 4069 EV/EBITDA 10.7 10.8 7.7 6.5 5.1 资料来源 : 公司公告中国银河证券研究所
评级标准银河证券行业评级体系 : 推荐 谨慎推荐 中性 回避推荐 : 是指未来 6-12 个月, 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 超越交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报 20% 及以上 该评级由分析师给出 谨慎推荐 : 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 超越交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报 该评级由分析师给出 中性 : 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 与交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报相当 该评级由分析师给出 回避 : 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 低于交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报 10% 及以上 该评级由分析师给出 家电行业分析师 ( 或分析师团队 ) 覆盖股票范围 : A 股 : 美的电器 (000527.SZ) 青岛海尔(600690.SH) 格力电器(000651.SZ) 四川长虹 (600839.SH) 海信电器(600060.SH) 小天鹅(000418.SZ) 佛山照明(000541.SZ)
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