2018 年 8 月 12 日 高能环境 (603588.SH) 环保 中报业绩超预期, 经营正持续改善 高能环境 (603588.SH)2018 年半年报点评 公司简报 买入 ( 维持 ) 当前价 / 目标价 :8.93/10.62 元 目标期限 :6 个月 分析师 王威 ( 执业证书编号 :S0930517030001) 021-22169047 wangwei2016@ebscn.com 殷中枢 ( 执业证书编号 :S0930518040004) 021-22169040 yinzs@ebscn.com 联系人 郝骞 021-22169317 haoqian@ebscn.com 黄帅斌 huangshuaibin@ebscn.com 市场数据 总股本 ( 亿股 ): 6.62 总市值 ( 亿元 ):59.13 一年最低 / 最高 ( 元 ):8.31/14.19 近 3 月换手率 :36.48% 股价表现 ( 一年 ) 3% -15% -33% -5 07-17 10-17 01-18 04-18 收益表现 高能环境沪深 300 % 一个月三个月十二个月 相对 -1.22-12.28-28.53 绝对 -3.02-24.81-36.89 资料来源 :Wind 事件 : 公司于 2018 年 8 月 10 日发布半年度报告, 公司 2018 年上半年实现营业收入 13.78 亿元, 同比增长 59.64%; 归母净利润为 1.52 亿元, 同比增长 130.03%, 基本每股收益 0.23 元 点评 : 公司中报业绩超预期, 归母净利润强劲增长 公司聚焦环境修复 城市环境 工业环境三大主业, 环境修复和城市环境项目 稳步落地, 施工确认收入增加 此外, 公司已合并报表新增贵州宏达 甘肃中色东方及山东扬子化工等危废处理处置项目, 为营业收入和业绩贡献新的增 量 期内公司新增订单 22.92 亿元 ( 以修复 危废处理等重点业务为主 ) 公司积极进行战略调整, 提高经营质量和经营效率, 运营项目比重提升, 毛利率为 30.93%, 与去年同期提升 1.86 pct; 工程项目融资到位, 应收款回款情 况较好, 报告期内经营现金流净额为 0.61 亿元 ; 此外公司参股公司玉禾田 ( 持股 19.27%) 净利润 (0.91 亿 ) 增加带来投资收益的上涨, 使公司整体业绩大 幅提升 重点分部业务及财务情况 : (1) 环境修复业务实现收入 4.28 亿元, 同比增长 64.29%, 毛利率 27.86% (2017 年全年该业务收入 7.68 亿元, 毛利率 27.55%) 随着中央财政对土壤污染防治扶持力度加强, 相关监管政策出台, 土壤修复市场空间正在提升 作为该领域的龙头企业, 公司上半年新增环境修复类订单 7.92 亿元, 至 6 月底, 尚未履行环境修复类订单 16.88 亿元 报告期内, 苏州溶剂厂污染场地土 壤治理项目 上海桃浦科技智慧城土壤修复工程 福州市红庙岭垃圾卫生填埋场工程 南郊化学电镀厂 (A B) 地块土壤及地下水修复工程等项目均进展顺利 (2) 城市环境业务实现收入 4.12 亿元, 同比增长 83., 毛利率 29.12% (2017 年全年该业务营收 6.28 亿元, 毛利率 23.41%), 根据 十三五 规 划 ( 垃圾焚烧占比将从 38% 到 5) 及近期环保对垃圾焚烧项目运营监管强化, 市场空间及集中度均将持续提升 公司抓住市场机遇, 积极拓展生活垃圾焚烧发电业务, 本期城市环境板块新增订单 1.58 亿元, 截至报告期末, 待履 行订单 29.90 亿元 其中, 泗洪县生活垃圾焚烧发电项目 ( 一期 ) 进入试运营阶段 ; 和田市生活垃圾 焚烧发电项目及贺州市循环经济环保产业园项目均已进入全面建设阶段 ; 濮阳市及岳阳市静脉产业园项目已进入开工准备阶段 ; 新沂市及临邑县生活垃圾处理项目均在审批手续办理阶段 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告
(3) 工业环境业务实现收入 5.38 亿元, 同比增长 42.43%, 毛利率 34.75% (2017 年全年该业务营业收入 9.09 亿元, 毛利率 30.66%) 危废市场需求和利润较大, 进入壁垒相对较高, 公司主要通过投资并购方式提升危废处理能力 此前收购的宁波大地 阳新鹏富 靖远宏达等项目运行顺利,2018 年上半年公司新并购贵州宏达, 进一步扩大危废处理产能规模 截至 2018 年 6 月, 公司危废牌照量已接近 40 万吨 此外, 本期工业环境业务新增订单 13.42 亿元, 截至报告期末, 尚可履行订单 39.26 亿元 针对固废 危废处理的运营服务类收入毛利较高, 回款期限较短, 结合危废处置价格提升因素, 该业务板块毛利率得到有效提升, 促 进业绩的增长 公司看点 : 公司通过提升运营比例及外延并购实现业绩增长 公司以环境修复 城市环境 工业环境为主营业务, 三大板块全面增长, 在手订单充足 公司在保障 土壤修复龙头地位的同时, 积极拓展新的发展机遇, 加强运营服务类项目投资, 有效促进毛利率的提升 ; 危废行业领域, 公司主要通过投资并购成熟项目的方式, 寻求新的利润增长点, 以快速实现产业布局 可转债 + 绿色债, 拓宽融资渠道为公司未来着重考量核心 2018 年公司成功发行 8.4 亿可转债, 主要用于土壤修复 垃圾焚烧及污泥处置等 5 个项 目, 以弥补资金缺口, 促进项目落地进程 公司目前处于高速增长期, 为缓解资金压力, 保障项目支付进度, 未来将持续考量多项融资方式, 保障在手资金, 防范财务风险 ( 截止报告期末, 公司资产负债率约为 61%) 公司后 期拟发行的 12 亿绿色债项目有利于进一步推动项目实施及对外业务的拓展, 促进公司持续健康发展 股权激励调动员工积极性, 彰显公司发展信心 2018 年 6 月 27 日公司发布股权激励保底公告, 在充分保障股东利益的前提下, 公司实控人李卫国 ( 东方雨虹董事长兼总经理 ) 拟对已经实施的员工股权激励计划产生亏损的部分 进行保底, 补偿时点为 2019 年 6 月 28 日, 以稳定和充分调动员工的积极性 2018 年 7 月, 公司公告股权激励方案, 拟向激励对象授予 2896.25 万份股 票期权, 約占总股本 4.37% 首次授予的股票期权 2018-2020 年对应业绩考核目标要求归母净利润较 2017 年增长不低于 3 6 9( 金额分别为 2.49 3.07 3.65 亿元 ) 已实施股权激励方案保底叠加新方案出台, 一 方面可充分调动员工积极性, 另一方面亦充分彰显出公司对未来长期发展的信心 维持 买入 评级 : 由于土壤修复市场释放相对滞后, 我们下调盈利预测, 预计公司 2018-2020 年归母净利润分别为 2.93 3.91 5.33 亿元, 对应 EPS 分别为 0.44 0.59 0.81 元 考虑到公司作为环境修复领域龙头, 将受益于土壤修复市场释放以 及固废 危废行业格局重塑, 给予公司 2019 年 18 倍 PE, 目标价为 10.62 元, 维持 买入 评级 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告
风险提示 : 融资及项目进度不及预期致业绩受影响 ; 运营类资产随人工及材料成本逐渐提升 ; 工程类项目应收款项回收不及时风险 业绩预测和估值指标 指标 营业收入 ( 百万元 ) 1,565 2,305 3,380 4,442 5,958 营业收入增长率 53.63% 47.34% 46.63% 31.41% 34.14% 净利润 ( 百万元 ) 156 192 293 391 533 净利润增长率 47.09% 22.66% 52.58% 33.57% 36.34% EPS( 元 ) 0.24 0.29 0.44 0.59 0.81 ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 7.94% 8.78% 11.5 13.46% 15.69% P/E 38 31 20 15 11 P/B 3.0 2.7 2.3 2.0 1.7 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测, 股价时间为 2018 年 8 月 10 日 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告
3 25% 15% 1 5% 600 400 200 0 8000 6000 4000 2000 0 15% 1 5% 利润率 毛利率 EBIT 率销售净利率 净利润 _ 增长率 净利润 增长率 销售收入 _ 增长率 销售收入增长率 资本回报率 6 4 6 5 4 3 1 ROE ROA ROIC WACC 利润表 ( 百万元 ) 营业收入 1,565 2,305 3,380 4,442 5,958 营业成本 1,135 1,668 2,418 3,223 4,389 折旧和摊销 28 49 125 148 172 营业税费 6 9 15 20 27 销售费用 50 61 101 129 155 管理费用 175 235 372 466 596 财务费用 24 76 133 161 193 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 26 31 1 1 1 营业利润 184 282 329 431 581 利润总额 184 274 359 470 629 少数股东损益 7 48 22 20 17 归属母公司净利润 156 192 293 391 533 资产负债表 ( 百万元 ) 总资产 4,432 5,962 7,457 8,991 11,025 流动资产 2,248 2,505 3,649 4,831 6,537 货币资金 353 355 507 666 894 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 146 134 230 302 405 应收票据 26 11 34 44 60 其他应收款 268 239 406 533 715 存货 1,409 1,603 2,249 2,997 4,082 可供出售投资 8 8 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 409 467 467 467 467 固定资产 156 460 823 1,171 1,501 无形资产 547 1,175 1,116 1,060 1,007 总负债 2,316 3,485 4,599 5,753 7,278 无息负债 1,619 1,549 2,245 2,959 3,933 有息负债 697 1,936 2,354 2,794 3,344 股东权益 2,116 2,476 2,858 3,238 3,748 股本 331 662 662 662 662 公积金 968 667 696 735 788 未分配利润 781 945 1,189 1,510 1,949 少数股东权益 146 289 311 331 349 现金流量表 ( 百万元 ) 经营活动现金流 -111 102 290 411 410 净利润 156 192 293 391 533 折旧摊销 28 49 125 148 172 净营运资金增加 -163 483 459 468 731 其他 -133-623 -586-596 -1,026 投资活动产生现金流 -370-774 -491-499 -499 净资本支出 -233-626 -500-500 -500 长期投资变化 409 467 0 0 0 其他资产变化 -546-615 9 1 1 融资活动现金流 587 676 352 247 316 股本变化 169 331 0 0 0 债务净变化 148 1,240 418 440 550 无息负债变化 750-70 696 714 975 净现金流 106 3 152 159 227 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告
关键指标 成长能力 (%YoY) 收入增长率 53.63% 47.34% 46.63% 31.41% 34.14% 净利润增长率 47.09% 22.66% 52.58% 33.57% 36.34% EBITDA 增长率 94.33% 73.39% 59.81% 26.28% 27.84% EBIT 增长率 101.43% 73.5 45.15% 28.38% 30.76% 估值指标 PE 38 31 20 15 11 PB 3 3 2 2 2 EV/EBITDA 16 22 14 12 10 EV/EBIT 19 25 18 15 12 EV/NOPLAT 21 29 21 17 14 EV/Sales 2 3 2 2 2 EV/IC 1 2 2 2 1 盈利能力 (%) 毛利率 27.43% 27.65% 28.45% 27.45% 26.33% EBITDA 率 13.5 15.88% 17.31% 16.64% 15.86% EBIT 率 11.69% 13.76% 13.62% 13.31% 12.97% 税前净利润率 11.79% 11.9 10.63% 10.58% 10.55% 税后净利润率 ( 归属母公司 ) 10.0 8.33% 8.66% 8.81% 8.95% ROA 3.7 4.03% 4.22% 4.58% 5.0 ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 7.94% 8.78% 11.5 13.46% 15.69% 经营性 ROIC 7.14% 7.08% 8.5 9.31% 10.22% 偿债能力流动比率 1.04 0.83 0.94 1.01 1.08 速动比率 0.39 0.30 0.36 0.38 0.40 归属母公司权益 / 有息债务 2.83 1.13 1.08 1.04 1.02 有形资产 / 有息债务 5.49 2.27 2.53 2.70 2.88 每股指标 ( 按最新预测年度股本计算历史数据 ) EPS 0.24 0.29 0.44 0.59 0.81 每股红利 0.02 0.03 0.05 0.06 0.08 每股经营现金流 -0.17 0.15 0.44 0.62 0.62 每股自由现金流 (FCFF) 0.21-1.16-0.63-0.44-0.55 每股净资产 2.98 3.30 3.85 4.39 5.13 每股销售收入 2.36 3.48 5.10 6.71 9.00 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告
行业及公司评级体系 评级 说明 行 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15% 以上 ; 业 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5% 至 15%; 及 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 公 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5% 至 15%; 司 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15% 以上 ; 评因无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使无法给出明确的级无评级投资评级 基准指数说明 :A 股主板基准为沪深 300 指数 ; 中小盘基准为中小板指 ; 创业板基准为创业板指 ; 新三板基准为新三板指数 ; 港 股基准指数为恒生指数 分析 估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性, 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度 专业审慎的研究方法, 使用合法合规的信息, 独立 客观地出具本报告, 并对本报告的内容和观点负责 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证, 本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点 负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性 客户的反馈 竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益 所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系 特别声明 光大证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 创建于 1996 年, 系由中国光大 ( 集团 ) 总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司, 是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一 根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可, 光大证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务 本公司经营范围 : 证券经纪 ; 证券投资咨询 ; 与证券交易 证券投资活动有关的财务顾问 ; 证券承销与保荐 ; 证券自营 ; 为期货公司提供中间介绍业务 ; 证券投资基金代销 ; 融资融券业务 ; 中国证监会批准的其他业务 此外, 公司还通过全资或控股子公司开展资产管理 直接投资 期货 基金管理以及香港证券业务 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所 ( 以下简称 光大证券研究所 ) 编写, 以合法获得的我们相信为可靠 准确 完整的信息为基础, 但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性 光大证券研究所可能将不时补充 修订或更新有关信息, 但不保证及时发布该等更新 本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断, 可能需随时进行调整且不予通知 报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资 法律 会计或税务方面的最终操作建议, 本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议做出任何形式的保证和承诺 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险 本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的 财务状况以及特定需求 投资者应当充分考虑自身特定状况, 并完整理解和使用本报告内容, 不应视本报告为做出投资决策的唯一因素 对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 本公司及作者均不承担任何法律责任 不同时期, 本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息 建议及预测不一致的报告 本公司的销售人员 交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略 本公司的资产管理部 自营部门以及其他投资业务部门可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策 本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险, 在做出投资决策前, 建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择 在法律允许的情况下, 本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行 财务顾问或金融产品等相关服务 投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突, 勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发, 仅供本公司的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告仅向特定客户传送, 未经本公司书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝 复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用 所有本报告中使用的商标 服务标记及标记均为本公司的商标 服务标记及标记 如欲引用或转载本文内容, 务必联络本公司并获得许可, 并需注明出处为光大证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告
光大证券股份有限公司 上海市新闸路 1508 号静安国际广场 3 楼邮编 200040 总机 :021-22169999 传真 :021-22169114 22169134 机构业务总部 姓名 办公电话 手机 电子邮件 上海 徐硕 13817283600 shuoxu@ebscn.com 李文渊 18217788607 liwenyuan@ebscn.com 李强 021-22169131 18621590998 liqiang88@ebscn.com 罗德锦 021-22169146 13661875949/13609618940 luodj@ebscn.com 张弓 021-22169083 13918550549 zhanggong@ebscn.com 黄素青 021-22169130 13162521110 huangsuqing@ebscn.com 邢可 021-22167108 15618296961 xingk@ebscn.com 李晓琳 021-22169087 13918461216 lixiaolin@ebscn.com 丁点 021-22169458 18221129383 dingdian@ebscn.com 郎珈艺 18801762801 dingdian@ebscn.com 郭永佳 13190020865 guoyongjia@ebscn.com 余鹏 021-22167110 17702167366 yupeng88@ebscn.com 北京 郝辉 010-58452028 13511017986 haohui@ebscn.com 梁晨 010-58452025 13901184256 liangchen@ebscn.com 吕凌 010-58452035 15811398181 lvling@ebscn.com 郭晓远 010-58452029 15120072716 guoxiaoyuan@ebscn.com 张彦斌 010-58452026 15135130865 zhangyanbin@ebscn.com 庞舒然 010-58452040 18810659385 pangsr@ebscn.com 深圳 黎晓宇 0755-83553559 13823771340 lixy1@ebscn.com 李潇 0755-83559378 13631517757 lixiao1@ebscn.com 张亦潇 0755-23996409 13725559855 zhangyx@ebscn.com 王渊锋 0755-83551458 18576778603 wangyuanfeng@ebscn.com 张靖雯 0755-83553249 18589058561 zhangjingwen@ebscn.com 牟俊宇 0755-83552459 13827421872 moujy@ebscn.com 苏一耘 13828709460 suyy@ebscn.com 国际业务 陶奕 021-22169091 18018609199 taoyi@ebscn.com 梁超 021-22167068 15158266108 liangc@ebscn.com 金英光 021-22169085 13311088991 jinyg@ebscn.com 王佳 021-22169095 13761696184 wangjia1@ebscn.com 郑锐 021-22169080 18616663030 zhrui@ebscn.com 凌贺鹏 021-22169093 13003155285 linghp@ebscn.com 周梦颖 021-22169087 15618752262 zhoumengying@ebscn.com 金融同业与战略客户 黄怡 010-58452027 13699271001 huangyi@ebscn.com 徐又丰 021-22169082 13917191862 xuyf@ebscn.com 王通 021-22169501 15821042881 wangtong@ebscn.com 赵纪青 021-22167052 18818210886 zhaojq@ebscn.com 马明周 021-22167343 18516159056 mamingzhou@ebscn.com 私募业务部 谭锦 021-22169259 15601695005 tanjin@ebscn.com 曲奇瑶 021-22167073 18516529958 quqy@ebscn.com 王舒 021-22169134 15869111599 wangshu@ebscn.com 安羚娴 021-22169479 15821276905 anlx@ebscn.com 戚德文 021-22167111 18101889111 qidw@ebscn.com 吴冕 18682306302 wumian@ebscn.com 吕程 021-22169482 18616981623 lvch@ebscn.com 李经夏 021-22167371 15221010698 lijxia@ebscn.com 高霆 021-22169148 15821648575 gaoting@ebscn.com 左贺元 021-22169345 18616732618 zuohy@ebscn.com 任真 021-22167470 15955114285 renzhen@ebscn.com 俞灵杰 021-22169373 18717705991 yulingjie@ebscn.com 万得资讯 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告