公司点评 医药生物 2017 年 05 月 02 日 业绩平稳增长, 剥离药材业务盈利能力提升在即 奇正藏药 (002287) 年报及一季报点评 奇正藏药 (002287.SZ ) 谨慎推荐维持评级 核心观点 : 1. 事件 : 公司发布 2016 年年报 2016 年公司实现营业收入 9.68 亿元, 同比降低 2.65%; 实现归属于上市公司股东的净利润 2.90 亿元, 同比增长 9.42%; 实现扣非归属净利润 2.23 亿元, 同比降低 1.30%; 实现 EPS 0.7139 元, 同比增长 9.41% 10 派 3.9 拆分来看, 药材业务剥离前 1-9 月实现营收 3015.19 万元, 同比降低 56.97% 药品业务实现营收 9.35 亿元, 同比增长 1.36% 其中贴膏剂实现营收 7.40 亿元 (-6.55%), 软膏剂实现营收 1.57 亿元 (+40.55%), 丸剂实现营收 0.37 亿元 (+104.18%) 财务方面, 报告期内费用控制较好, 销售费用 4.63 亿元, 同比增长 12.90%; 管理费用 0.83 亿元, 同比降低 29.05%, 主要系合并范围减少 人工成本降低等原因所致 ; 财务费用 38.8 万元, 同比增长 110.58%, 主要系报告期内支付银行贷款利息增加及投资理财产品使利息收入降低所致 同时, 公司发布 2017 年一季报 2017 年第一季度公司实现营收 1.94 亿元, 同比增长 1.44%; 实现归属上市公司股东净利润 0.69 亿元, 同比增长 6.65%; 实现扣非归属净利 0.70 亿元, 同比增长 6.34% 实现 EPS 0.1707 元, 同比增长 6.62% 2. 我们的分析与判断 分析师 李平祝 :010-83574546 :lipingzhu@chinastock.com.cn 执业证书编号 :S0130515040001 特此鸣谢王晓琦 010-66568589 (wangxiaoqi@chinastock.com.cn) 对本报告的编制提供信息 市场数据 2017-05-02 A 股收盘价 ( 元 ) 42.80 A 股一年内最高价 ( 元 ) 65.30 A 股一年内最低价 ( 元 ) 29.92 上证指数 3143.71 市盈率 59.1 总股本 ( 万股 ) 40600.00 实际流通 A 股 ( 万股 ) 40600.00 限售的流通 A 股 ( 万股 ) 0.00 流通 A 股市值 ( 亿元 ) 173.77 相对上证指数表现图 ( 一 ) 药品板块整体平稳增长, 未来有望提速 报告期内公司药品业务整体平稳增长, 其中软膏剂 丸剂等产品增速较快 2016 年公司药品板块实现营收 9.35 亿元, 同比增长 1.36% 虽然贴膏剂受市场竞争加剧等原因导致营收有所下滑, 但据南方所数据显示, 主打产品消痛贴膏在全国重点外用贴膏零售市场排名继续保持第一 此外, 公司新品增长势头强劲, 软膏剂和丸剂同比分别增长 40.6% 和 104.2%, 其中白脉软膏 红花如意丸均同比增长 100% 以上, 口服藏成药整体营收同比增长超过 50% 我们判断公司未来药品板块有望提速增长 目前公司共有以消痛贴膏 白脉软膏等 12 个独家品种或独家剂型品种为核心的 55 个藏药品名和 72 个批准文号, 其中 OTC 品种 9 个 国家保密品种 2 个, 覆 资料来源 : 中国银河证券研究部 相关研究 1. 2016-10-31 奇正藏药三季报点评 : 业绩符合预期, 药品业务稳定增长 2. 2016-08-19 奇正藏药中报点评 : 药品业务稳定增长, 藏药龙头未来可期 3. 2016-05-05 奇正藏药年报及一季报点评 : 藏药龙头业绩稳定增长, 关注外延发展预期 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明
盖骨科 神经科 妇科 消化科等多个藏医特色治疗领域, 我们认为公司的药品业务未来有望提速增长, 原因有二 :(1) 产品市场准入基础较好 根据人社部发布的 2017 年国家医保目录, 公司共有 17 个产品进入新版医保目录, 新增 5 个产品 并且目前公司主打产品消痛贴膏进入 2012 年基药目录, 仁青芒觉胶囊 二十五味珊瑚丸进入国家急 ( 抢 ) 救药品目录, 此外, 公司共有 38 个产品进入地方医保 26 个产品进入地方基药 41 个产品进入新农合 以及 9 个产品进入地方低价药目录 ;(2) 产品匹配 疼痛一体化 细分市场, 强化疼痛一体化品牌协同推广 报告期内, 公司通过制定品牌目标, 对 疼痛一体化 进行市场细分, 将公司止痛产品按细分市场进行匹配, 实现了品牌和产品的差异化定位 在线下渠道, 公司通过参与全国及区域学术会议 在医院渠道开展疼痛义诊月等方式, 强化品牌学术形象 在线上渠道, 公司通过媒体广告 互联网广告等方式, 提高产品知晓度 ( 二 ) 剥离药材聚焦药品, 提高公司盈利能力 报告期内公司剥离药材业务, 盈利能力有望提升 2016 年 9 月, 公司将那曲正健 陇西药材及其子公司靖远奇正免洗枸杞有限公司 宁夏奇正沙湖枸杞产业股份有限公司 西藏正健雪域药材有限公司转让给公司控股股东奇正集团, 公司除药品生产经营所需的原材料及药材采购外, 不再从事药材收购 加工及销售 此举可有效减少亏损业务对公司整体经营业绩的影响, 公司未来将集中资源聚焦核心药品业务, 进一步提升盈利能力 ( 三 ) 围绕 两翼 持续丰富产品线, 开拓新药市场 在研发方面, 公司围绕 两翼 战略开展相关工作 公司经营计划始终围绕 一轴两翼一支撑 的战略举措开展, 其中 一轴 即做强消痛贴膏, 两翼 即开拓产品线和加快新品市场开发 报告期内, 公司共有研发人员 209 人 (+8.29%), 研发投入金额 4278 万元 (+5.14%) 围绕着 两翼, 一方面公司与国内院校合作, 为培育新产品做准备, 力争拓展产品线 ; 另一方面, 公司完成相关藏成药在优势适应症方面的医学研究, 加快疼痛新产品的市场开发 此外, 公司在儿科领域的相关产品也取得了进一步研究成果 公司新药研发进展顺利 报告期内, 催汤颗粒完成感冒和流感 II 期临床研究, 正在启动 Ⅲ 期临床 正乳贴完成 II 期临床研究 夏萨德西胶囊按计划在 II 期临床研究中, 乙烷硒林分散片根据 CFDA 下发的临床批件, 在进一步完善 I 期临床研究 消痛气雾剂治疗急性扭挫伤的 IIa 期临床研究继续开展 3. 投资建议 公司是藏药龙头, 剥离药材业务后公司盈利能力有望进一步提升 一线品种消痛贴膏有望继续维持市场第一的销售份额, 并进一步扩张 ; 二线品种青鹏软膏及白脉软膏有望持续发力, 通过大医院 基药 零售三驱动实现业绩高速增长 此外, 公司大力推进产品研发和品牌建设, 丰富产品线, 未来发展值得期待 预计 2017-2019 年净利润为 3.34/3.80/4.21 亿元, 对应 EPS 为 0.82/0.94/1.04 元, 对应 PE 分别为 53/46/42 倍 维持 谨慎推荐 评级 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 1
4. 风险提示 新药研发进度不及预期, 新品市场推广进度不及预期, 药品降价风险 附表 1. 主要财务指标 指标 2014A 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 ( 百万元 ) 950.11 994.73 968.35 1113.61 1258.38 1396.80 营业收入增长率 -2.00% 4.70% -2.65% 15.00% 13.00% 11.00% 净利润 ( 百万元 ) 237.53 264.91 289.86 334.01 379.85 421.44 净利润增长率 11.32% 11.53% 9.42% 15.23% 13.72% 10.95% EPS( 元 ) 0.59 0.65 0.71 0.82 0.94 1.04 P/E 74.27 66.59 60.86 52.81 46.44 41.86 P/B 11.73 10.95 10.17 9.43 8.70 8.02 EV/EBITDA 56.98 54.22 50.55 39.49 34.78 32.07 资料来源 : 中国银河证券研究部 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 2
附表 2: 公司财务报表 ( 百万元 ) 报表预测 ( 百万元 ) 利润表 2014A 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 950.11 994.73 968.35 1113.61 1258.38 1396.80 减 : 营业成本 250.05 201.05 150.03 155.90 176.17 195.55 营业税金及附加 13.41 15.85 20.77 23.39 26.43 29.33 营业费用 353.44 410.08 462.97 473.28 541.10 607.61 管理费用 98.35 116.78 82.86 93.54 105.07 115.93 财务费用 -3.78-3.67 0.39-2.53-2.14-8.04 资产减值损失 8.12 5.19 2.78 3.78 4.17 4.98 加 : 投资收益 2.10 23.92 26.77 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.28-0.28 0.00 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 232.91 273.09 275.32 366.24 407.57 451.43 加 : 其他非经营损益 53.15 18.29 38.45 23.87 35.76 39.96 利润总额 286.06 291.37 313.76 390.11 443.33 491.39 减 : 所得税 50.59 30.01 25.98 58.52 66.50 73.71 净利润 235.47 261.36 287.79 331.59 376.83 417.68 减 : 少数股东损益 -2.06-3.55-2.08-2.42-3.01-3.76 归属母公司股东净利润 237.53 264.91 289.86 334.01 379.85 421.44 资产负债表 2014A 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 120.38 180.05 329.84 267.49 440.97 456.24 应收和预付款项 604.76 675.07 656.01 882.54 866.23 1086.25 存货 88.11 57.18 44.24 63.28 59.07 77.68 其他流动资产 375.64 301.58 232.68 232.68 232.68 232.68 长期股权投资 0.00 0.00 200.00 200.00 200.00 200.00 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产和在建工程 292.37 347.62 322.88 272.17 221.07 169.17 无形资产和开发支出 85.29 85.15 50.76 44.27 37.77 31.28 其他非流动资产 56.97 245.53 106.90 106.03 105.16 105.16 资产总计 1623.53 1892.19 1943.31 2068.45 2162.95 2358.47 短期借款 0.00 130.00 116.50 80.10 40.10 40.10 应付和预收款项 75.82 111.11 75.45 102.32 83.93 110.24 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 负债合计 75.82 241.11 191.95 182.42 124.03 150.33 股本 406.00 406.00 406.00 406.00 406.00 406.00 资本公积 411.02 410.94 410.94 410.94 410.94 410.94 留存收益 687.16 794.14 917.54 1054.63 1210.53 1383.51 归属母公司股东权益 1504.18 1611.08 1734.48 1871.57 2027.48 2200.45 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 3
少数股东权益 45.50 40.01 16.88 14.46 11.45 7.69 股东权益合计 1549.68 1651.08 1751.36 1886.03 2038.92 2208.14 负债和股东权益合计 1625.50 1892.19 1943.31 2068.45 2162.95 2358.47 现金流量表 2014A 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 经营性现金净流量 311.12 257.97 389.38 147.96 404.66 221.49 投资性现金净流量 -418.06-161.31-101.27 20.29 30.39 33.96 筹资性现金净流量 -134.00-78.85-238.65-230.60-261.58-240.18 现金流量净额 -240.94 17.81 49.47-62.35 173.48 15.28 资料来源 : 中国银河证券研究部 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 4
评级标准 银河证券行业评级体系 : 推荐 谨慎推荐 中性 回避推荐 : 是指未来 6-12 个月, 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 超越交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报 20% 及以上 该评级由分析师给出 谨慎推荐 : 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 超越交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报 该评级由分析师给出 中性 : 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 与交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报相当 该评级由分析师给出 回避 : 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 低于交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报 10% 及以上 该评级由分析师给出 银河证券公司评级体系 : 推荐 谨慎推荐 中性 回避推荐 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价超越分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 20% 及以上 该评级由分析师给出 谨慎推荐 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价超越分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 10%-20% 该评级由分析师给出 中性 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价与分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报相当 该评级由分析师给出 回避 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价低于分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 10% 及以上 该评级由分析师给出 李平祝, 医药行业分析师 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 本人承诺, 以勤勉的职业态度, 独立 客观地出具本报告 本报告清晰准确地反映本人的研究观点 本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿 本人承诺不利用自己的身份 地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 5
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