2018 年 8 月 13 日 顺络电子 (002138.SZ) 电子行业 中报表现抢眼, 三季度展望更强劲, 新老业务助力长期成长 顺络电子 (002138.SZ)2018 年半年报点评 公司简报 事件 : 公司发布 2018 年半年度报告 点评 : 1 上半年业绩快速增长, 二季度表现更为强劲 公司上半年实现归母净利润约 2.26 亿元, 同比 30.2, 略微超过公 司此前公布的同比增长 1 3 的预告上限, 显示了公司经营情况的强劲 单从二季度来看, 公司 Q2 实现营收约 6.38 亿元, 同比增长 40.45%; Q2 净利润约为 1.24 亿元, 同比增长 14.19%, 慢于营收的增速, 主要是因 为上年同期存在约 3800 万元的非经常性损益 公司 Q2 扣非后的归母净利润约为 1.18 亿元, 同比增长 66.04%, 表明公司的实际经营业绩非常强劲 2 毛利率环比改善明显, 盈利能力进一步增强 公司毛利率环比明显改善, 盈利能力进一步增强 Q2 单季度毛利率达到 35.77%, 相比 Q1 的 33.31% 和 17Q4 的 27.25% 改善明显 公司毛利率 改善的主要原因是电感业务进入新客户供应链, 产能利用率快速提升, 导致单位产品的成本进一步下降 3 新老业务齐发力, 公司未来发展值得期待 公司电感老业务不仅在市场份额方面位居行业前列, 其技术也达到了国内领先水平, 小尺寸的 0201 已经成为公司主要的产品型号,01005 产品 也已实现量产 在新业务方面, 电子变压器已顺利进入博世 法雷奥 大陆等厂商的供应链 ; 无线充电线圈则有望受益行业的快速发展而放量 ; 陶 瓷外观件已经为国内知名客户提供智能手表陶瓷外观件和智能手机陶瓷外观件, 成功卡位新兴领域 盈利预测 估值与评级 : 公司是片式电感领域的龙头厂商, 新老业务都快速推进 我们维持公司 2018 年 EPS 为 0.69 元, 由于公司回购股份, 我们调整 2019 2020 年 EPS 为 0.94/1.23 元, 维持 6 个月目标价 21.83 元, 维持 买入 评级 风险提示 : 电感下游需求不及预期 ; 新产品下游需求不及预期 业绩预测和估值指标 指标 营业收入 ( 百万元 ) 1,736 1,988 2,711 3,543 4,615 营业收入增长率 31.61% 14.47% 36.42% 30.68% 30.24% 净利润 ( 百万元 ) 359 341 562 760 998 净利润增长率 36.36% -4.97% 64.64% 35.32% 31.23% EPS( 元 ) 0.44 0.42 0.69 0.94 1.23 ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 13.47% 8.52% 12.51% 15.04% 17.07% P/E 43 45 27 20 15 P/B 5.7 3.8 3.4 3.0 2.6 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测, 股价时间为 2018 年 8 月 10 日 买入 ( 维持 ) 当前价 / 目标价 :18.80/21.83 元 目标期限 :6 个月 分析师 杨明辉 ( 执业证书编号 :S0930518010002) 0755-23945524 yangmh@ebscn.com 黄浩阳 ( 执业证书编号 :S0930518030001) 021-22167203 huanghaoyang@ebscn.com 联系人 王经纬 0755-23945524 wangjingwei@ebscn.com 市场数据 总股本 ( 亿股 ): 8.12 总市值 ( 亿元 ):152.66 一年最低 / 最高 ( 元 ):13.01/21.91 近 3 月换手率 :51.97% 股价表现 ( 一年 ) 3 15% -15% -3 07-17 10-17 01-18 04-18 收益表现 顺络电子沪深 300 % 一个月三个月十二个月 相对 8.45 18.59 10.34 绝对 6.27 6.51 3.70 资料来源 :Wind 相关研报上半年业绩快速增长, 新老业务共同助推未来发展 顺络电子 (002138.SZ)2018 年半年度业绩快报点评 2018-07-16 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告
事件 : 公司发布 2018 年半年度报告, 上半年实现营业收入约 11.30 亿元, 同 比增长 38.79%; 实现归母净利润约 2.26 亿元, 同比增长 30.2; 实现扣非后的归母净利润约 1.91 亿元, 同比增长 43.28% 同时公司预计 2018 年前三季度实现归母净利润位于 3.34 亿 3.72 亿元区间内, 同比增速位于 3 45% 区间内 点评 : 上半年业绩超预期,Q2 扣非后增速更加迅猛 公司上半年实现归母净利润约 2.26 亿元, 同比 30.2, 略微超过公司 此前公布的同比增长 1 3 的预告上限, 显示了公司经营情况的强劲, 也超出市场预期 单从二季度来看, 公司 Q2 实现营收约 6.38 亿元, 同比增 长 40.45%;Q2 净利润约为 1.24 亿元, 同比增长 14.19%, 慢于营收的增速, 主要是因为上年同期存在约 3800 万元的非经常性损益 公司 Q2 扣非后的归母净利润约为 1.18 亿元, 同比增长 66.04%, 表明公司的实际经营业绩非 常强劲 公司在上半年出售所持有的深圳市鹏鼎创盈金融信息服务股份有限公 司的股权, 共获得投资收益约 3000 万元, 是上半年非经常损益的主要组成部分, 这也是公司可供出售金融资产减少的原因 公司上半年运营效率得到提高, 存货周转天数从去年同期的 126 天提升 至今年上半年的 92 天, 主要因为进入新客户的供应链 ; 应收账款周转天数从去年同期的 145 天提升至今年上半年的 126 天, 表明账期也有明显改善 毛利率改善, 验证了产能利用率提升的逻辑 公司毛利率环比明显改善, 盈利能力进一步增强 Q2 单季度毛利率达到 35.77%, 相比 Q1 的 33.31% 和 17Q4 的 27.25% 改善明显 公司毛利率 改善的主要原因是电感业务进入新客户供应链, 产能利用率快速提升, 导致单位产品的成本进一步下降 公司上半年期间费用率 12.92%, 相比上年同期的 18.98% 大幅下降, 反映了公司成本管控 管理优化和技术改造的卓有成效 具体来看, 上半年销售费用率为 2.73%, 同比下降 0.88pct, 主要是因为在销售收入大幅增长的 情况, 公司销售人员工资略有下降, 反映了销售效率的进一步提升 ; 公司上半年管理费用率为 10.35%, 同比下降 2.73pct, 主要是因为研发费用增速慢 于营收增速, 同时股权激励费用较去年同期大幅下降 ; 公司上半年财务费用率为 -0.16%, 同比下降 2.47pct, 主要是因为公司今年上半年的借款较少, 利息支出大幅下降 消费电子旺季来临, 三季度展望更为强劲 公司预计 2018 年前三季度实现归母净利润位于 3.34 亿 3.72 亿元区间 内, 同比增速位于 3 45% 区间内 Q3 单季度实现归母净利润预计位于 1.08 亿 1.46 亿元区间内, 同比增速达到 3 76%, 比上半年增速进一步提高, 增长动能更为强劲 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告
下半年是消费电子传统旺季, 众多客户将在下半年集中发布旗舰机型, 产业链备货将迎来高峰 公司的电感业务位居全球前列, 是众多终端厂商的重要供应商, 也将迎来旺季 同时公司在成本管控 管理优化和技术改造方面继续强化, 有望在下半年继续保持强劲的盈利表现 新老业务齐发力, 公司未来发展值得期待 在老业务上面, 电感是顺络电子的主业, 公司不仅在市场份额方面位居 行业前列, 其技术也达到了国内领先水平, 小尺寸的 0201 已经成为公司主要的产品型号,01005 产品也已实现量产 公司积极开拓电感业务的新客户, 在国产手机品牌大客户中取得重要进展,2018 年有望进入供应链 新客户 的导入将提高公司电感业务的产能利用率, 这一方面将销售更多产品带来销售收入的增加, 另一方面将降低产品的单位成本, 进一步提高公司的盈利水 平 同时, 公司重点开发超微型的射频电感 小型超薄型功率电感 一体成型大功率电感, 以及完成开发的关键材料与新一代制造平台 这些产品广泛应用于各种移动终端 高端射频模块 穿戴式设备 小型通讯设备 网络基 站以及中小功率的电源市场, 是公司传统产业的不断升级和进一步扩展 在新业务上面, 无线充电 电子变压器 陶瓷外观件等迎来收获期, 驱 动公司未来长期发展 (1) 电子变压器产品 : 技术领先, 着力开拓汽车应用领域 公司的电子变压器是全自动生产线, 实现了绕线 焊接 包胶带 配 测试 打标 盘装的一体化, 领先于国内大部分厂商的手工制作技术, 具装备高生产效率 高可靠性和高一致性等优点 公司电子变压器着力开拓汽车应用领域, 目前已顺利进入博世 法雷奥 大陆等厂商的供应链, 借助 博世 法雷奥 大陆等在汽车供应体系的强大地位和自动驾驶的快速发展, 公司的电子变压器业务有望快速放量 (2) 无线充电线圈 : 公司借助电感业务的经验, 在线圈领域优势明显, 有望受益行业的快速发展 苹果 三星 华为 小米都已经加入无线充电阵营, 无线充电市场正在快速扩张 顺络电子在绕线工艺领域积累深厚, 公司的无线充电在温升 扁平厚度 效率各方 面指标都做到业内领先, 正享受无线充电大蛋糕 (3) 陶瓷外观件 : 紧抓新机遇, 添加新动力 顺络电子通过收购信柏陶瓷积极拓展陶瓷外观件领域, 公司已经为国内知名客户提供智能手表陶瓷外观件和智能手机陶瓷外观件, 成功卡位新兴领域 盈利预测 估值与评级 公司是片式电感领域的龙头厂商, 并继续扩充电感产能, 巩固主业 同时公司积极开拓电子变压器 无线充电 陶瓷后盖 微波器件 PCB 等新产品, 这些新产品都具有广泛的市场前景, 有望在未来助力公司的快速增长 我们维持公司 2018 年 EPS 为 0.69 元, 由于公司回购股份, 我们调整 2019 2020 年 EPS 分别为 0.94/1.23 元, 维持 6 个月目标价 21.83 元, 维持 买入 评级 风险提示 : 电感下游需求不及预期 ; 新产品下游需求不及预期 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告
4 3 2 1 1200 1000 800 600 400 200 0 5000 4000 3000 2000 1000 0 2 15% 1 5% 利润率 毛利率 EBIT 率 销售净利率 净利润 _ 增长率 8 6 4 2-2 净利润增长率销售收入 _ 增长率 4 3 2 1 销售收入增长率资本回报率 ROE ROA ROIC WACC 利润表 ( 百万元 ) 营业收入 1,736 1,988 2,711 3,543 4,615 营业成本 1,094 1,322 1,708 2,232 2,907 折旧和摊销 180 228 277 308 343 营业税费 13 28 38 35 46 销售费用 51 68 92 106 138 管理费用 189 244 280 319 369 财务费用 21 32 25 38 74 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 6 74 50 50 50 营业利润 368 385 629 851 1,115 利润总额 390 384 630 852 1,116 少数股东损益 -1 3 2 2 1 归属母公司净利润 359 341 562 760 998 资产负债表 ( 百万元 ) 总资产 4,041 4,768 5,536 6,401 7,491 流动资产 1,438 1,748 2,359 3,082 4,014 货币资金 303 410 542 709 923 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 675 736 1,021 1,335 1,739 应收票据 149 174 238 311 405 其他应收款 13 4 8 11 14 存货 266 382 495 647 843 可供出售投资 20 24 24 24 24 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 61 29 29 29 29 固定资产 2,067 2,244 2,343 2,452 2,571 无形资产 91 107 102 97 92 总负债 1,376 718 996 1,295 1,594 无息负债 672 714 849 1,038 1,264 有息负债 704 4 147 257 330 股东权益 2,665 4,051 4,540 5,106 5,896 股本 755 817 812 812 812 公积金 1,153 2,229 2,285 2,361 2,461 未分配利润 890 1,052 1,394 1,883 2,572 少数股东权益 -2 47 49 51 52 现金流量表 ( 百万元 ) 经营活动现金流 436 472 472 687 869 净利润 359 341 562 760 998 折旧摊销 180 228 277 308 343 净营运资金增加 221 217 488 539 712 其他 -324-315 -856-921 -1,184 投资活动产生现金流 -670-588 -386-400 -450 净资本支出 -670-359 -400-450 -500 长期投资变化 61 29 0 0 0 其他资产变化 -61-258 14 50 50 融资活动现金流 349 246 47-120 -204 股本变化 15 61-5 0 0 债务净变化 468-700 143 110 74 无息负债变化 77 41 136 189 226 净现金流 116 123 132 166 214 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告
关键指标 成长能力 (%YoY) 收入增长率 31.61% 14.47% 36.42% 30.68% 30.24% 净利润增长率 36.36% -4.97% 64.64% 35.32% 31.23% EBITDA 增长率 33.49% -2.96% 61.18% 30.17% 29.16% EBIT 增长率 36.04% -16.87% 89.66% 38.86% 35.76% 估值指标 PE 43 45 27 20 15 PB 6 4 3 3 3 EV/EBITDA 26 28 17 14 11 EV/EBIT 39 48 25 18 14 EV/NOPLAT 42 54 28 21 15 EV/Sales 9 8 6 4 3 EV/IC 4 4 3 3 3 盈利能力 (%) 毛利率 37.01% 33.48% 37.0 37.0 37.0 EBITDA 率 32.47% 27.52% 32.52% 32.39% 32.12% EBIT 率 22.08% 16.03% 22.29% 23.69% 24.69% 税前净利润率 22.46% 19.34% 23.24% 24.04% 24.18% 税后净利润率 ( 归属母公司 ) 20.68% 17.17% 20.72% 21.46% 21.62% ROA 8.86% 7.22% 10.19% 11.91% 13.33% ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 13.47% 8.52% 12.51% 15.04% 17.07% 经营性 ROIC 10.56% 7.15% 11.67% 14.14% 16.52% 偿债能力流动比率 1.17 2.69 2.69 2.75 2.94 速动比率 0.95 2.10 2.12 2.17 2.32 归属母公司权益 / 有息债务 3.79 976.46 30.50 19.68 17.69 有形资产 / 有息债务 5.50 1047.01 34.42 23.11 21.28 每股指标 ( 按最新预测年度股本计算历史数据 ) EPS 0.44 0.42 0.69 0.94 1.23 每股红利 0.00 0.20 0.24 0.26 0.45 每股经营现金流 0.54 0.58 0.58 0.85 1.07 每股自由现金流 (FCFF) -0.43-0.07-0.10 0.10 0.20 每股净资产 3.28 4.93 5.53 6.23 7.20 每股销售收入 2.14 2.45 3.34 4.36 5.68 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告
行业及公司评级体系 评级 说明 行 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15% 以上 ; 业 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5% 至 15%; 及 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 公 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5% 至 15%; 司 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15% 以上 ; 评因无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使无法给出明确的级无评级投资评级 基准指数说明 :A 股主板基准为沪深 300 指数 ; 中小盘基准为中小板指 ; 创业板基准为创业板指 ; 新三板基准为新三板指数 ; 港 股基准指数为恒生指数 分析 估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性, 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度 专业审慎的研究方法, 使用合法合规的信息, 独立 客观地出具本报告, 并对本报告的内容和观点负责 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证, 本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点 负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性 客户的反馈 竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益 所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系 特别声明 光大证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 创建于 1996 年, 系由中国光大 ( 集团 ) 总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司, 是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一 根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可, 光大证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务 本公司经营范围 : 证券经纪 ; 证券投资咨询 ; 与证券交易 证券投资活动有关的财务顾问 ; 证券承销与保荐 ; 证券自营 ; 为期货公司提供中间介绍业务 ; 证券投资基金代销 ; 融资融券业务 ; 中国证监会批准的其他业务 此外, 公司还通过全资或控股子公司开展资产管理 直接投资 期货 基金管理以及香港证券业务 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所 ( 以下简称 光大证券研究所 ) 编写, 以合法获得的我们相信为可靠 准确 完整的信息为基础, 但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性 光大证券研究所可能将不时补充 修订或更新有关信息, 但不保证及时发布该等更新 本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断, 可能需随时进行调整且不予通知 报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资 法律 会计或税务方面的最终操作建议, 本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议做出任何形式的保证和承诺 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险 本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的 财务状况以及特定需求 投资者应当充分考虑自身特定状况, 并完整理解和使用本报告内容, 不应视本报告为做出投资决策的唯一因素 对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 本公司及作者均不承担任何法律责任 不同时期, 本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息 建议及预测不一致的报告 本公司的销售人员 交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略 本公司的资产管理部 自营部门以及其他投资业务部门可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策 本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险, 在做出投资决策前, 建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择 在法律允许的情况下, 本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行 财务顾问或金融产品等相关服务 投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突, 勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发, 仅供本公司的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告仅向特定客户传送, 未经本公司书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝 复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用 所有本报告中使用的商标 服务标记及标记均为本公司的商标 服务标记及标记 如欲引用或转载本文内容, 务必联络本公司并获得许可, 并需注明出处为光大证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改 国投瑞银 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告
光大证券股份有限公司 上海市新闸路 1508 号静安国际广场 3 楼邮编 200040 总机 :021-22169999 传真 :021-22169114 22169134 机构业务总部 姓名 办公电话 手机 电子邮件 上海 徐硕 13817283600 shuoxu@ebscn.com 李文渊 18217788607 liwenyuan@ebscn.com 李强 021-22169131 18621590998 liqiang88@ebscn.com 罗德锦 021-22169146 13661875949/13609618940 luodj@ebscn.com 张弓 021-22169083 13918550549 zhanggong@ebscn.com 黄素青 021-22169130 13162521110 huangsuqing@ebscn.com 邢可 021-22167108 15618296961 xingk@ebscn.com 李晓琳 021-22169087 13918461216 lixiaolin@ebscn.com 丁点 021-22169458 18221129383 dingdian@ebscn.com 郎珈艺 18801762801 dingdian@ebscn.com 郭永佳 13190020865 guoyongjia@ebscn.com 余鹏 021-22167110 17702167366 yupeng88@ebscn.com 北京 郝辉 010-58452028 13511017986 haohui@ebscn.com 梁晨 010-58452025 13901184256 liangchen@ebscn.com 吕凌 010-58452035 15811398181 lvling@ebscn.com 郭晓远 010-58452029 15120072716 guoxiaoyuan@ebscn.com 张彦斌 010-58452026 15135130865 zhangyanbin@ebscn.com 庞舒然 010-58452040 18810659385 pangsr@ebscn.com 深圳 黎晓宇 0755-83553559 13823771340 lixy1@ebscn.com 李潇 0755-83559378 13631517757 lixiao1@ebscn.com 张亦潇 0755-23996409 13725559855 zhangyx@ebscn.com 王渊锋 0755-83551458 18576778603 wangyuanfeng@ebscn.com 张靖雯 0755-83553249 18589058561 zhangjingwen@ebscn.com 牟俊宇 0755-83552459 13827421872 moujy@ebscn.com 苏一耘 13828709460 suyy@ebscn.com 国际业务 陶奕 021-22169091 18018609199 taoyi@ebscn.com 梁超 021-22167068 15158266108 liangc@ebscn.com 金英光 021-22169085 13311088991 jinyg@ebscn.com 王佳 021-22169095 13761696184 wangjia1@ebscn.com 郑锐 021-22169080 18616663030 zhrui@ebscn.com 凌贺鹏 021-22169093 13003155285 linghp@ebscn.com 周梦颖 021-22169087 15618752262 zhoumengying@ebscn.com 金融同业与战略客户 黄怡 010-58452027 13699271001 huangyi@ebscn.com 徐又丰 021-22169082 13917191862 xuyf@ebscn.com 王通 021-22169501 15821042881 wangtong@ebscn.com 赵纪青 021-22167052 18818210886 zhaojq@ebscn.com 马明周 021-22167343 18516159056 mamingzhou@ebscn.com 私募业务部 谭锦 021-22169259 15601695005 tanjin@ebscn.com 曲奇瑶 021-22167073 18516529958 quqy@ebscn.com 王舒 021-22169134 15869111599 wangshu@ebscn.com 安羚娴 021-22169479 15821276905 anlx@ebscn.com 戚德文 021-22167111 18101889111 qidw@ebscn.com 吴冕 18682306302 wumian@ebscn.com 吕程 021-22169482 18616981623 lvch@ebscn.com 李经夏 021-22167371 15221010698 lijxia@ebscn.com 高霆 021-22169148 15821648575 gaoting@ebscn.com 左贺元 021-22169345 18616732618 zuohy@ebscn.com 任真 021-22167470 15955114285 renzhen@ebscn.com 俞灵杰 021-22169373 18717705991 yulingjie@ebscn.com 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告