铜 证券研究报告 公司研究 2017 年 04 月 07 日投资要点 江西铜业 (600362.SH) 联讯有色公司点评 江西铜业 (600362): 国内铜资源龙头 高铜价促 2017 年业绩释放 当前价 : 增持 ( 首次评级 ) 17.79 元 目标价 : 19 元 有色金属行业研究组 分析师 : 王凤华执业编号 :S0300516060001 邮箱 :wangfenghua@lxsec.com 研究助理 : 王保庆电话 :010-64408440 邮箱 :wangbaoqing@lxsec.com 股价相对市场表现 ( 近 12 个月 ) 59% 43% 26% 10% -6% 16-04 16-07 16-10 17-01 17-04 沪深 300 江西铜业 资料来源 : 聚源 盈利预测亿元 2016A 2017E 2018E 2019E 主营收入 2,023. 2,259. 2,257. 2,257. (+/-) 08 9% 95 12% 73 0% 73 0% 净利润 7.88 21.35 21.55 24.61 (+/-) 24% 171% 1% 14% EPS( 元 ) 0.23 0.50 0.51 0.58 P/E 83 38 37 33 资料来源 : 联讯证券研究院 事件 : 3 月 31 日, 公司发布 2016 年年度报告, 报告期间, 公司实现营业收入 2023 亿元, 同比增长 8.9%; 归属于上市公司股东净利润 7.88 亿元, 同比增长 23.59% 拟以每股向全体股东派发现金红利 0.15 元 点评 主业盈利复苏 积极因素 :1 阴极铜业务毛利增加 9 亿元 ;2 铜材加工 板块盈利大幅好转, 毛利增加 11.43 亿元 ;3 由于减少一次性中人补偿及受营改增后税费列支项目改变致管理费用减少 3.62 亿元 ;4 外币净资产产 生汇兑收益增加导致财务费用减少 2.82 亿元 不利因素 : 坏账损失增加 7.91 亿元致资产减值损失增加 6.98 亿元 资源 : 铜矿产量超过 20 万吨 业绩弹性大 储量 : 自有德兴 永平 城门 山等六座在产矿山, 铜 / 金 / 银资源储量 983 万吨 /318 吨 /9 万吨 ; 参股北秘鲁 铜业和艾娜克矿业, 资源权益铜 / 金资源储量 443 万吨 /52 吨 产量 :2011 年公司自产铜矿持续保持 21 万吨的水平, 其中德兴铜矿产量超过 15 万吨 / 年, 持续稳居国内第一 2016 年自产铜 / 金 / 银分别为 20.99 万吨 /5 吨 /80 吨, 2017 年公司计划产铜精矿 20.89 万吨 铜价上涨 1,000 元 / 吨, 则公司毛利 增加 2.05 亿元 金价上涨 10 元 / 克, 则公司毛利增加 5,000 万元, 公司业 绩受铜价及金价影响大 定增加码矿山开发 达产后产量增加超 10% 2016 年 2 月, 公司发布定增 方案, 拟发行 A 股募集资金 35 亿元, 用于铜门山铜矿三期扩建 银山矿业 二期改造和德兴铜矿五号 ( 铁罗山 ) 尾矿库项目, 达产后将新增铜 / 金 / 银年产量分别为 2.55 万吨 /0.81 吨 /23.85 吨 同时, 向江西铜业集团发行 H 股 募集 41.5 亿元用于补充流动性 冶炼 : 人民币贬值及产量增加将抵消加工费下滑带来的不利影响 产能超过 120 万吨 / 年 居国内第二位 其中, 贵溪冶炼厂是全球单体规模最大 国 内技术最先进的冶炼厂 2017 年铜精矿长单加工费 (TC/RC) 为 92.5 美元 / 磅和 9.25 美分 / 盎司, 同比下降 4.98% 假设 2017 年人民币兑美元中间价 为 6.9, 则人民币同比贬值 3.88%; 同时, 公司 2017 年阴极铜计划产量 136 万吨, 同比增加 14.95 万吨 两项利好将冲抵加工费下滑带来的损失, 冶炼 业务总体变化不大 铜加工 : 受益电池铜箔供不应求和小厂关闭 业绩将保持增长 铜材产能超 100 万吨 / 年 居国内第一位 拥有江铜铜材 广州铜材 江铜耶兹铜箔等七家铜材加工厂,2017 年计划产量 102.8 万吨, 同比增加 7.53 万吨 2016 年实现权益净利润 2.03 亿, 同比增加 2.2 亿元 其中, 耶兹铜箔拥有 1.2 万吨 / 年 8um~160um 锂电铜箔等产品产能,2016 年实现净利润 0.56 亿元, 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 7
同比增加 1.2 亿元 受益于电池铜箔供不应求及小厂关闭,2017 年铜加工 板块利润将继续好转 硫酸 : 价格回暖及产量增加 业绩将大幅回暖 拥有江铜 - 瓮福化工 江西 铜业 ( 德兴 ) 化工等两家硫酸厂,2017 年计划产量 371 万吨, 同比增加 20.87 万吨 假设硫酸年均价为 325 元 / 吨, 较去年上涨 60 元 / 吨, 则公司毛利将 增加 1.83 亿 盈利预测及估值 : 目标价 19 元 / 股 投资评级 增持 假设 :1 铜 / 金 / 银年均价分别为 4.6 万元 / 吨 /275 元 / 克 /4,000 元 / 千克 ;2 自产铜 / 金 / 银产量分别为 20.89 万吨 /5 吨 /80 吨 ;3 定增于 2017 年完成 我们预计 2017 年公司有望实现归属净利润 21.35 亿元, 对应 EPS 为 0.50 元 / 股 可以给予公司 2017 年 38 倍的 PE, 对应目标价 :19 元 / 股 风险提示 铜金银产量不及预期 铜金银价格下跌超预期 坏账损失超预期 套期保值 损失超预期 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 7
图表 1: 公司业绩价格弹性 栏目 单位 指标 2016A 2017E 2018E 2019E 铜产品价格变化 -20% -10% 0% 10% 20% 价格 电解铜 元 / 吨 年均价 38,238 46,000 46,000 46,000 36,800 41,400 46,000 50,600 55,200 SGE2# 金 元 / 吨 年均价 268 275 275 275 275 275 275 275 275 华通 2# 白银 元 / 吨 年均价 3,792 4,000 4,000 4,000 4,000 4,000 4,000 4,000 4,000 硫酸 元 / 吨 年均价 265 325 325 325 325 325 325 325 325 铜精矿 TC 美元 / 干吨 长单加工费 97 93 93 93 93 93 93 93 93 汇率 美元兑人民币 6.64 6.90 6.90 6.90 6.90 6.90 6.90 6.90 6.90 产销量 铜精矿 万吨 生产量 21 21 21 22 21 21 21 21 21 矿含金 吨 生产量 5 5 5 5 5 5 5 5 5 矿含银 吨 生产量 80 80 80 92 80 80 80 80 80 硫酸 万吨 生产量 350 371 371 371 371 371 371 371 371 毛利 铜精矿 亿元 毛利增加 13.53 13.53 17.95-2.90 5.32 13.53 21.74 29.96 矿含金 亿元 毛利增加 0.35 0.35 1.46 0.35 0.35 0.35 0.35 0.35 矿含银 亿元 毛利增加 0.17 0.17 0.64 0.17 0.17 0.17 0.17 0.17 合计 合并报表 亿元 收入 2,023 2,260 2,258 2,258 2,070 2,164 2,258 2,352 2,446 合并报表 亿元 成本 1,953 2,174 2,174 2,168 2,002 2,088 2,174 2,259 2,345 合并报表 亿元 毛利 69.98 86.23 84.01 89.39 67.59 75.80 84.01 92.22 100.44 权益 亿元 归属净利润 7.88 21.35 21.55 24.61 8.30 14.05 19.80 25.55 31.30 总股本 亿股 34.63 42.33 42.33 42.33 42.33 42.33 42.33 42.33 42.33 EPS 元 / 股 0.23 0.50 0.51 0.58 0.20 0.33 0.47 0.60 0.74 PE 倍 19 83 38 37 33 97 57 41 31 26 市值 亿元 658 804 804 804 804 804 804 804 804 资料来源 : 联讯证券 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 7
图表 2: 公司 PE-Bands 图 资料来源 :wind 联讯证券 图表 3: 公司 PB-Bands 图 资料来源 : wind 联讯证券 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 7
附录 : 公司财务预测表 ( 亿元 ) 资产负债表 2016A 2017E 2018E 2019E 现金流量表 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产 538.74 624.83 626.69 611.48 经营活动现金流 43.26 59.29 63.86 66.80 现金 130.79 201.12 203.30 188.09 净利润 9.41 23.35 23.55 26.61 应收账款 135.43 135.60 135.46 135.46 折旧摊销 18.61 19.11 19.61 20.11 其它应收款 59.95 60.00 60.00 60.00 财务费用 7.42 7.42 7.42 7.42 预付账款 23.29 27.12 27.09 27.09 投资损失 2.28 2.28 2.28 2.28 存货 154.12 169.50 169.33 169.33 营运资金变动 4.71 12.29 0.13-0.32 其他 35.18 31.50 31.50 31.50 其它 -5.84-5.16 10.87 10.70 非流动资产 335.10 357.49 379.49 421.49 投资活动现金流 -27.69-64.96-61.68-82.01 长期投资 30.06 30.06 30.06 30.06 资本支出 16.36 22.00 22.00 22.00 固定资产 214.50 236.50 258.50 300.50 长期投资 75.60 80.00 80.00 80.00 无形资产 24.36 24.36 24.36 24.36 其他 64.27 37.04 40.32 19.99 其他 66.17 66.57 66.57 66.57 筹资活动现金流 -103.53 76.00 0.00 0.00 资产总计 873.84 982.32 1,006.18 1,032.97 吸收投资 2.28 76.00 0.00 0.00 流动负债 373.39 382.62 382.92 383.10 借款 213.57 198.00 198.00 198.00 短期借款 148.68 150.00 150.00 150.00 其他 -319.38-198.00-198.00-198.00 应付账款 61.60 70.42 70.42 70.10 现金净增加额 -84.45 70.33 2.18-15.21 其他 163.11 162.20 162.50 163.00 非流动负债 12.22 12.69 12.69 12.69 主要财务比率 2016A 2017E 2018E 2019E 长期借款 2.28 2.28 2.28 2.28 成长能力 其他 9.94 10.41 10.41 10.41 营业收入 9% 12% 0% 0% 负债合计 385.61 395.31 395.61 395.79 营业利润 99% 69% 1% 13% 少数股东权益 22.25 24.25 26.25 28.25 归属母公司净利润 24% 171% 1% 14% 归属母公司股东权益 465.98 562.76 584.31 608.93 获利能力 负债和股东权益 873.84 982.33 1,006.18 1,032.97 毛利率 3.46% 3.82% 3.72% 3.96% 净利率 0.47% 1.03% 1.04% 1.18% 利润表 2016A 2017E 2018E 2019E ROE 1.70 4.15 3.76 4.13 营业收入 2,023.08 2,259.95 2,257.73 2,257.73 偿债能力 营业成本 1,953.10 2,173.72 2,173.72 2,168.34 资产负债率 44% 40% 39% 38% 营业税金及附加 5.80 6.00 6.00 6.00 流动比率 1.44 1.63 1.64 1.60 营业费用 5.69 6.07 6.07 6.07 速动比率 1.03 1.19 1.19 1.15 管理费用 16.64 18.64 19.14 20.14 营运能力 财务费用 2.52 2.52 2.52 2.52 总资产周转率 2.28 2.44 2.27 2.21 资产减值损失 11.53 11.53 9.53 9.53 每股指标 ( 元 ) 公允价值变动收益 -5.83-5.83-5.83-5.83 每股收益 0.23 0.50 0.51 0.58 投资净收益 -2.28-2.28-2.28-2.28 每股净资产 13.46 13.29 13.80 14.39 营业利润 19.69 33.36 33.64 38.02 估值比率 营业外收入 1.51 0.00 0.00 0.00 P/E 83 38 37 33 营业外支出 0.86 0.00 0.00 0.00 P/B 1.41 1.43 1.38 1.32 利润总额 20.34 33.36 33.64 38.02 EV/EBITDA 18.50 15.82 15.85 14.93 所得税 10.93 10.01 10.09 11.41 净利润 9.41 23.35 23.55 26.61 少数股东损益 1.53 2.00 2.00 2.00 归属母公司净利润 7.88 21.35 21.55 24.61 EBIT 30.72 43.99 43.27 47.65 EBITDA 49.33 63.10 62.88 67.76 资料来源 : 公司财务报告 联讯证券研究院 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 5 / 7
分析师简介王凤华 : 中国人民大学硕士研究生, 现任联讯证券研究院执行院长 从业 20 年, 在卖方研究行业领域先后任民生证券研究所所长助理 宏源证券中小市值首席分析师 申万宏源研究所中小盘研究部负责人,2012-2014 年连续三年获得新财富最佳中小市值分析师, 实地调研数百家上市公司, 擅长挖掘中长线成长股 研究院销售团队 北京 周之音 010-64408926 13901308141 zhouzhiyin@lxsec.com 北京 林接钦 010-64408662 18612979796 linjieqin@lxsec.com 上海 赵玉洁 021-51782233 18818101870 zhaoyujie@lxsec.com 上海 杨志勇 021-51782335 13816013064 yangzhiyong@lxsec.com 深圳 刘啸天 15889583386 liuxiaotian@lxsec.com 分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于作者的职业理解, 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点, 力求独立 客观和公正, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明 与公司有关的信息披露 联讯证券具备证券投资咨询业务资格, 经营证券业务许可证编号 :10485001 本公司在知晓范围内履行披露义务 股票投资评级说明 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级 股票投资评级标准报告发布日后的 12 个月内公司股价的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 买入 : 相对大盘涨幅大于 10%; 增持 : 相对大盘涨幅在 5%~10% 之间 ; 持有 : 相对大盘涨幅在 -5%~5% 之间 ; 减持 : 相对大盘涨幅小于 -5% 行业投资评级标准报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 增持 : 我们预计未来报告期内, 行业整体回报高于基准指数 5% 以上 ; 中性 : 我们预计未来报告期内, 行业整体回报介于基准指数 -5% 与 5% 之间 ; 减持 : 我们预计未来报告期内, 行业整体回报低于基准指数 5% 以下 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 6 / 7
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