公司简评研究报告招商证券 (600999.sh) 2010 年 08 月 24 日 业务谋转型, 投行保增长 谨慎推荐维持评级 分析师 : 迟晓辉,CFA :chixiaohui@chinastock.com.cn :010-66568286 执业证书编号 :S0130208021564 1. 事件招商证券发布 2010 年半年报, 上半年实现营业收入 27.67 亿元, 净利润 13.69 亿元, 分别较去年同期增长 -15.87% 和 0.61%, 每股收益 0.38 元 2. 我们的分析与判断代理证券交易市场份额保持稳定 公司代理股票基金权证交易市场份额 2010 年上半年各月均保持在 4% 左右, 基本稳定, 表明公司较好的应对了经纪业务激烈的竞争 但 2010 年 7 月公司市场份额下滑到 3.91%, 值得警惕 佣金率微幅下滑 二季度公司代理股票基金权证交易综合佣金率由一季度的 0.85 下降到 0.83, 下滑幅度较小 招商证券现有营业部 76 家, 其中 55%(42 家 ) 分布于广东 (30%) 北京(16%) 上海(9%) 等竞争激烈的地区, 佣金率已率先下降到行业较低水平 而正是由于公司佣金率已先行降到了较低水平, 预计进一步下降的空间已较小 投行业务贡献不菲收入 2010 年上半年中小项目继续火热发行, 招商证券充分发挥在中小型股票承销项目上的优势, 开发了很多投行业务客户, 也赚取了不菲的承销业务收入 2010 年上半年, 公司承销 IPO 项目 15 家 增发项目 1 家 债券项目 12 家 ; 首发承销手续费收入达到 6.8 亿元, 行业排名第二 ; 投行业务收入在营业收入中的占比也大幅提升到 25% 资产管理业务稳居行业第一梯队 公司自 2005 年以来陆续推出 基金宝 现金牛 基金宝二期 股票星 招商智远稳健 1 号 招商证券智远成长 等集合理财产品以及 华能澜沧江专项资产管理计划, 资产管理业务一直稳居行业第一梯队 2010 年上半年, 公司顺利完成 招商智远稳健 1 号 招商证券智远成长 两只集合理财产品的募集设立, 成功取得 招商智远稳健 2 号 产品批文 截至 2010 年 6 月 30 日, 公司总部受托管理资产总规模达 71.49 亿元 证券自营投资未能逃脱亏损命运 二季度, 在股票市场大幅下跌的背景下, 公司证券自营业务也未能逃脱亏损的命运, 证券投资收益和公允价值变动净收益合计实现了 2.06 亿元的亏损 不过, 公司二季度大幅调低股票仓位, 并积极利用股指期货进行套期保值交易, 有效降低了亏损幅度 多种措施应对经纪业务激烈竞争 面对激烈的经纪业务竞争, 公司采取了多种措施以提升经纪业务竞争力和公司整体的盈利能力 : 一是加快推进营业部新设工作, 壮大传统经纪业务规模 ; 二是推出财富管理计划, 提升客户服务质量, 稳定佣金费率水平 ; 三是开拓其他收入来源, 包括加快集合资产管理计划的申请设立工作, 着力发展融资融券 股指期货 直接投资 产业基金等创新业务, 丰富盈利模式, 培育新的盈利增长点 我们看好公司的创新服务意识和服务水平 招商证券 2006 年便推出了 智远理财 咨询服务产品, 实现了收费咨询服务产品化和系列化, 创造了经纪业务新的盈利模式 智远理财 包括面向所有客户的 盘中参 实战短信 面向中高端客户的 百脑慧 账户支持计划, 以及面向中小客户的 组合通 快易组合等 同时按照客户分级服务管理原则, 划分钻石卡 金卡和银卡三个客户系列, 从个人客户实际需求出发, 提供总部 营业部和客服中心三个层面的现场与非现场全方位专业服务, 其中总部提供总体策略观点, 为营业部投资顾问提供专业支持, 为高端客户提供个性化服务 ; 营业部提供日常 基础服务以及与客户的沟通联络 ; 客服中心通过随时接听客户电话解答疑难提供服务 www.chinastock.com.cn
3. 投资建议 我们调高对公司 2010-2012 年的盈利预测, 预计净利润将分别实现 29.62 35.55 和 43.19 亿元, 对应每股收益分 别为 0.83 元 0.99 元和 1.20 元, 当前股价对应 2010 年市盈率 25.8 倍, 维持谨慎推荐的投资评级 图 1 招商证券代理股票基金权证交易市场份额变化 图 2 招商证券代理股票基金权证交易佣金率变化 股基权市场份额 (%) 佣金率 ( ) 5.00 2.00 4.50 4.00 3.50 3.00 3.40 3.80 4.10 4.22 3.97 4.02 4.06 4.08 4.05 3.91 1.50 1.00 0.50 1.46 1.20 0.98 0.85 0.82 2007 2008 2009 201001 201002 201003 201004 201005 201006 201007 0.00 2007 2008 2009 2010Q1 2010Q2 资料来源 :Wind, 中国银河证券研究部 资料来源 : 公司资料,Wind, 中国银河证券研究部
表 1 招商证券 2010 年上半年承销项目 代码 名称 发行类型 发行日期 募资金额 / 发行规模 ( 万元 ) 承销及保荐收入 ( 万元 ) 002356.SZ 浩宁达 首发 2010-1-27 73,000.00 3,220.00 002341.SZ 新纶科技 首发 2010-1-11 43,700.00 1,800.00 300047.SZ 天源迪科 首发 2010-1-7 81,000.00 4,699.16 002351.SZ 漫步者 首发 2010-1-25 123,950.00 6,436.75 300074.SZ 华平股份 首发 2010-4-14 72,000.00 5,480.00 002428.SZ 云南锗业 首发 2010-5-26 96,000.00 4,795.15 002419.SZ 天虹商场 首发 2010-5-19 200,400.00 7,114.00 002383.SZ 合众思壮 首发 2010-3-24 111,000.00 4,363.50 002368.SZ 太极股份 首发 2010-3-2 72,500.00 4,375.00 300064.SZ 豫金刚石 首发 2010-3-17 81,016.00 5,671.12 300075.SZ 数字政通 首发 2010-4-14 75,600.00 4,422.00 300044.SZ 赛为智能 首发 2010-1-7 44,000.00 4,399.20 300051.SZ 三五互联 首发 2010-2-2 45,900.00 3,950.00 002388.SZ 新亚制程 首发 2010-3-31 42,000.00 2,200.00 002415.SZ 海康威视 首发 2010-5-17 340,000.00 5,200.00 600713.SH 南京医药 增发 2010-4-20 49,998.30 1080047.IB 10 南昌城投债 债券发行 2010-4-30 30,000.00 1080040.IB 10 扬中城投债 债券发行 2010-3-26 50,000.00 1080042.IB 10 国网债 03 债券发行 2010-4-6 38,461.54 1080019.IB 10 贵投债 债券发行 2010-2-3 25,000.00 1080023.IB 10 国网债 02 债券发行 2010-2-5 76,923.08 1080022.IB 10 国网债 01 债券发行 2010-2-5 153,846.15 1080063.IB 10 兴城投债 债券发行 2010-5-20 50,000.00 1080014.IB 10 朝国资债 01 债券发行 2010-2-1 50,000.00 1080067.IB 10 焦煤债 债券发行 2010-5-26 50,000.00 1080043.IB 10 国网债 04 债券发行 2010-4-6 38,461.54 1080015.IB 10 朝国资债 02 债券发行 2010-2-1 75,000.00 1080053.IB 10 首旅债 债券发行 2010-5-6 30,000.00 资料来源 :Wind
表 2 招商证券财务报表预测 ( 单位 : 百万元, 元 ) 2009 2010E 2011E 2012E 2009 2010E 2011E 2012E 预测利润表 盈利增长率 一 营业收入 8,680 6,169 8,399 9,880 一 营业收入 77% -29% 36% 18% 手续费净收入 7,326 4,831 5,496 6,614 手续费净收入 79% -34% 14% 20% 其中 : 代买卖证券 4,793 3,175 3,407 4,259 其中 : 代买卖证券 56% -34% 7% 25% 证券承销 515 1,293 1,487 1,710 证券承销 285% 151% 15% 15% 受托资产管理 46 66 122 159 受托资产管理 -25% 44% 84% 30% 其他手续费 1,972 297 479 485 其他手续费 136% -85% 62% 1% 利息净收入 247 511 610 670 利息净收入 19% 107% 19% 10% 投资收益 1,098 820 2,283 2,585 投资收益 81% -25% 178% 13% 二 营业支出 3,665 2,432 3,659 4,121 二 营业支出 57% -34% 50% 13% 营业税金及附加 406 264 305 367 营业税金及附加 42% -35% 16% 20% 业务及管理费 3,260 2,169 3,354 3,754 业务及管理费 59% -33% 55% 12% 三 营业利润 5,015 3,736 4,740 5,758 三 营业利润 95% -25% 27% 21% 四 利润总额 5,037 3,741 4,740 5,758 四 利润总额 96% -26% 27% 21% 减 : 所得税费用 1,111 780 1,185 1,440 减 : 所得税费用 144% -30% 52% 21% 五 净利润 3,925 2,962 3,555 4,319 五 净利润 86% -25% 20% 21% 母公司净利润 3,728 2,962 3,555 4,319 母公司净利润 84% -21% 20% 21% 预测资产负债表自有货币资金 7,367 2,883 3,177 3,553 盈利能力 自有结算备付金 308 1,441 1,589 1,776 ROE 24% 13% 14% 15% 存出保证金 843 435 734 918 成本收入比 42% 39% 44% 42% 客户保证金 61,493 64,501 70,951 78,046 交易性金融资产 15,346 12,973 14,298 15,986 每股指标 生息流动资产 - 2,883 3,177 3,553 每股收益 1.14 0.83 0.99 1.20 可供出售金融资产 4,027 8,649 9,532 10,658 每股净资产 6.30 6.64 7.44 8.40 长期股权投资 4,366 4,286 4,708 5,208 固定资产 882 882 882 882 估值指标 无形资产 23 23 23 23 市盈率 18.79 25.93 21.60 17.78 资产总计 96,512 100,099 110,214 121,744 市净率 3.40 3.22 2.88 2.55 短期借款 + 拆入资金 335 368 405 445 卖出回购金融资产款 4,828 5,311 5,842 6,426 代理买卖证券款 61,493 64,501 70,951 78,046 应付职工薪酬 2,022 1,234 1,680 1,976 应交税费 604 432 239 298 其他负债 4,431 4,431 4,431 4,431 负债合计 73,897 76,276 83,547 91,622 实收资本 3,585 3,585 3,585 3,585 资本公积 10,576 10,416 10,416 10,416 盈余公积 1,169 1,465 1,820 2,252 风险准备 1,169 1,761 2,472 3,336 未分配利润 5,119 6,596 8,373 10,532 少数股东权益 10 - - - 母公司所有者权益 22,606 23,823 26,667 30,122 所有者权益合计 22,616 23,823 26,667 30,122 负债及股东权益总计 96,512 100,099 110,214 121,744 资料来源 : 公司公告中国银河证券研究部
评级标准银河证券公司评级体系 : 推荐 谨慎推荐 中性 回避推荐 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价超越分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 20% 及以上 该评级由分析师给出 谨慎推荐 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价超越分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 10%-20% 该评级由分析师给出 中性 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价与分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报相当 该评级由分析师给出 回避 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价低于分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 10% 及以上 该评级由分析师给出 证券行业分析师 ( 或分析师团队 ) 覆盖股票范围 : A 股 : 中信证券 (600030.SH) 海通证券(600837.SH) 广发证券(000776.SZ) 华泰证券 (601688.SH) 招商证券(600999.SH) 光大证券(601788.SH) 宏源证券(000562.SZ) 东北证券 (000686.SZ) 国元证券(000728.SZ) 长江证券(000783.SZ)
免责声明本报告由中国银河证券股份有限公司 ( 以下简称银河证券 ) 向其机构或个人客户 ( 以下简称客户 ) 提供, 无意针对或打算违反任何地区 国家 城市或其它法律管辖区域内的法律法规 除非另有说明, 所有本报告的版权属于银河证券 未经银河证券事先书面授权许可, 任何机构或个人不得更改或以任何方式发送 传播或复印本报告 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用, 并不构成对客户的投资建议, 并非作为买卖 认购证券或其它金融工具的邀请或保证 银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正, 但不担保其内容的准确性或完整性 客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断 本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断, 银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告, 但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户 银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任 银河证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户 银河证券建议客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断 本报告并不构成投资 法律 会计或税务建议或担保任何内容适合客户, 本报告不构成给予客户个人咨询建议 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接, 对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接, 银河证券不对其内容负责 本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便, 链接网站的内容不构成本报告的任何部份, 客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险 银河证券在法律允许的情况下可参与 投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易, 或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持 银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系, 并无需事先或在获得业务关系后通知客户 银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户 本报告是发送给银河证券客户的, 属于机密材料, 只有银河证券客户才能参考或使用, 如接收人并非银河证券客户, 请及时退回并删除 银河证券有权在发送本报告前使用本报告所涉及的研究或分析内容 所有在本报告中使用的商标 服务标识及标记, 除非另有说明, 均为银河证券的商标 服务标识及标记 银河证券版权所有并保留一切权利 联系 中国银河证券股份有限公司研究部北京市西城区金融街 35 号国际企业大厦 C 座 100032 电话 :010-66568888 传真 :010-66568641 网址 :www.chinastock.com.cn 机构请致电 : 北京地区联系 : 010-66568849 上海地区联系 : 010-66568281 深圳广州地区联系 :010-66568908