1 10 年 +10 亿, 成就一个 me-better 吡咯替尼研发历时近 10 年, 投入超 5 亿 吡咯替尼 11 年申报临床, 考虑到 临床前研究阶段, 我们粗略估算吡咯替尼研发周期近 10 年 截至目前, 公司在吡咯替尼上的研发投入已达 5.56 亿元, 随着后续胃癌 肺癌等临床试 验的推

2018 年 8 月 19 日 恒瑞医药 (600276.SH) 重磅创新药吡咯替尼获批, 创新驱动业绩加速成长 恒瑞医药 (600276.SH) 公告点评 公司动态 事件 : 公司公告, 马来酸吡咯替尼片的 80 mg 160 mg 两种规格通过优先审评获 得有条件批准上市, 适应症为联合卡培他滨, 治疗表皮生长因子受体 2 (HER2) 阳性 既往未接受或接受过曲妥珠单抗的晚期或转移性乳腺癌患 者, 且使用本品前患者应接受过蒽环类或紫杉类化疗 截至目前, 公司在该项目上已投入研发费用约 5.56 亿人民币 点评 : 吡咯替尼头对头击败拉帕替尼, 是公司首款 me-better 创新药 吡咯替尼临床试验头对头击败拉帕替尼, 疗效明显优于同类药物 对于 HER2 阳性 的乳腺癌患者,II 期临床数据显示 :(1) 客观缓解率 ORR 指标下, 吡咯替尼 + 卡培他滨为 78.5%, 拉帕替尼 + 卡培他滨为 57.1%, 吡咯替尼将 ORR 提升 21.4%;(2) 无进展生存期 PFS 指标下, 吡咯替尼 + 卡培他滨中位数 为 18.1 个月, 拉帕替尼 + 卡培他滨组为 7.0 个月, 吡咯替尼将 PFS 延长 11.1 个月 由于取得突破性疗效, 马来酸吡咯替尼片成为我国首个基于 II 期临 床研究成果获得有条件批准上市治疗实体瘤的药物, 也是公司首个 me-better 类创新药, 意义重大 国内竞争格局良好, 预计远期空间 30 亿 吡咯替尼本次获批的乳腺癌适应 症, 一线治疗用药是曲妥珠单抗联用化疗, 若出现疾病进展, 则推进至二线治疗, 使用以下治疗策略 :1) 拉帕替尼 + 卡培他滨 ;2) 曲妥珠单抗 + 卡 培他滨 ;3) 曲妥珠单抗 + 拉帕替尼 ;4) 曲妥珠单抗 + 其他化疗药物 换言之, 吡咯替尼主要竞品是拉帕替尼 凭借优良的临床数据, 预计该适应症下, 吡咯替尼将抢占二线用药 70% 份额, 对应远期约 30 亿元空间 随着后 续胃癌 肺癌适应症的陆续拓展, 吡咯替尼远期空间有望进一步扩容 估值与评级 : 公司是中国创新药龙头企业, 重磅创新药吡咯替尼上市后 预计可迅速放量, 驱动未来几年业绩加速 ; 同时在研管线丰富, 长期空间巨大 我们维持预测 18-20 年 EPS 为 1.07/1.39/1.77 元, 同比增长 22% 30% 27%, 现价对应 18-20 年 PE 为 61/47/37 倍, 维持 增持 评级 风险提示 : 新品审批进度不达预期 ; 创新药研发失败的风险 ; 进口创新药竞争, 导致销售不达预期的风险 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 ( 百万元 ) 11,094 13,836 16,932 20,864 25,486 营业收入增长率 19.08% 24.72% 22.38% 23.22% 22.16% 净利润 ( 百万元 ) 2,589 3,217 3,938 5,134 6,533 净利润增长率 19.22% 24.25% 22.41% 30.39% 27.24% EPS( 元 ) 0.70 0.87 1.07 1.39 1.77 ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 20.90% 20.93% 20.23% 21.22% 21.63% P/E 92 74 61 47 37 P/B 19.3 15.5 12.3 9.9 7.9 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测, 股价时间为 2018 年 8 月 17 日 增持 ( 维持 ) 当前价 :64.88 元 分析师 林小伟 ( 执业证书编号 :S0930517110003) 021-22167311 linxiaowei@ebscn.com 宋硕 ( 执业证书编号 :S0930518060001) 021-22169338 songshuo@ebscn.com 联系人 王明瑞 wangmingrui@ebscn.com 市场数据 总股本 ( 亿股 ): 36.82 总市值 ( 亿元 ):2389.17 一年最低 / 最高 ( 元 ):53.57/102.87 近 3 月换手率 :36.38% 股价表现 ( 一年 ) 120% 88% 55% 23% -10% 07-17 10-17 01-18 04-18 收益表现 恒瑞医药沪深 300 % 一个月三个月十二个月 相对 -6.56 8.80 70.54 绝对 -12.44-8.46 57.25 资料来源 :Wind 相关研报内生较快增长, 迎来创新药密集收获期 恒瑞医药 (600276.SH)2018 年中报点评 2018-08-14 恒瑞医药 : 重磅新药吡咯替尼列入优先审评名单, 创新药即将进入收获期 2017-09-27 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告

1 10 年 +10 亿, 成就一个 me-better 吡咯替尼研发历时近 10 年, 投入超 5 亿 吡咯替尼 11 年申报临床, 考虑到 临床前研究阶段, 我们粗略估算吡咯替尼研发周期近 10 年 截至目前, 公司在吡咯替尼上的研发投入已达 5.56 亿元, 随着后续胃癌 肺癌等临床试 验的推进, 我们预计公司最终在吡咯替尼上的研发投入将接近 10 亿 图 1: 截止目前, 公司对吡咯替尼的研发投入累计已达 5.56 亿元 资料来源 : 公司公告 光大证券研究所 图 2: 吡咯替尼研发历程 资料来源 : 公司公告 光大证券研究所 吡咯替尼用于治疗 HER2 表达阳性的晚期或转移性乳腺癌, 患者基数大, 特种药品刚需强 HER2 是一种重要的乳腺癌预后和药物治疗效果预测的指标, 根据流行病学的研究, 中国每年乳腺癌发病人数约为 27 万人 ( 男女合计 ), 其中大约 15-30% 乳腺癌患者 HER2 表达呈现阳性, 根据两个比例估算, 该药物在中国的患者基数应为新增 4-8 万人 / 年 这一类患者通常存活率低 肿 瘤恶性程度高 易复发 易转移, 并且这类患者对化疗的应答率低, 被认为是最严重的乳腺癌亚型 针对该亚型的癌症患者, 需要使用以 HER2 为靶点 的药物治疗, 包括抗 HER2 的单抗 ( 包括曲妥珠单抗和帕妥珠单抗 ) 和酪氨酸激酶抑制剂 ( 包括拉帕替尼和奈拉替尼 ) 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告

国内同适应症用药选择较少, 竞争格局良好 在适用于 HER2 阳性晚期乳腺癌的特种用药中, 在中国批准上市的只有曲妥珠单抗和拉帕替尼, 以及公司 新获批的吡咯替尼, 竞争格局良好 对于检测为 HER2 阳性的乳腺癌患者, 首选抗 HER2 抗体为基础的治疗, 一线治疗用药是曲妥珠单抗联用化疗, 若 出现疾病进展, 则推进至二线治疗, 使用以下治疗策略 :(1) 拉帕替尼 + 卡培他滨 ;(2) 曲妥珠单抗 + 卡培他滨 ;(3) 曲妥珠单抗 + 拉帕替尼 ;(4) 曲妥珠单抗 + 其他化疗药物 目前该疾病亚型的治疗路径可选药物较为有限, 吡咯替尼上市后面临较为理想的竞争格局 图 3:HER2 阳性复发转移性乳腺癌治疗可选药物有限, 吡咯替尼竞争格局良好 资料来源 : 中国抗癌协会乳腺癌诊治指南与规范 (2017 年版 ) 光大证券研究所 吡咯替尼临床试验头对头击败拉帕替尼, 疗效明显优于同类药物 II 期临床 数据显示 :(1) 客观缓解率 ORR 指标下, 吡咯替尼 + 卡培他滨为 78.5%, 拉帕替尼 + 卡培他滨为 57.1%, 吡咯替尼将 ORR 提升 21.4%;(2) 无进展 生存期 PFS 指标下, 吡咯替尼 + 卡培他滨中位数为 18.1 个月, 拉帕替尼 + 卡培他滨组为 7.0 个月, 吡咯替尼将 PFS 延长 11.1 个月 对比其他同类药物针对 HER2 阳性转移性乳腺癌的临床数据, 吡咯替尼在同类药物中呈现非常 明显的优势 由于取得突破性疗效, 马来酸吡咯替尼片成为我国首个基于 II 期临床研究成果获得有条件批准上市治疗实体瘤的药物, 审评进度大大加 快 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告

图 4: 吡咯替尼缓解率提升水平明显优于同类药物 (%) 资料来源 : 公司公告 Drugs@FDA 光大证券研究所 备注 :() 表示对照组 ; * 表示客观缓解率 (Objective Response Rate,ORR), 需要考虑预后状况 复发等 情况 ; # 表示总缓解率 (Overall Response Rate,ORR), 对预后等情况不做考虑 ; pyro:pyrotinib, 吡咯替尼 ( 艾瑞妮 );cape:capecitabine, 卡培他滨 ;lapa:lapatinib, 拉帕替尼 ( 泰立沙 );trtz:trastuzumab, 曲妥珠单抗 ( 赫赛汀 );T-DM1:Ado-Trastuzumab Emtansine, 曲妥珠单抗偶联美坦辛衍生物 (Kadcyla); prtz:pertuzumab, 帕妥珠单抗 (Perjeta); chem:chemotherapy, 化疗 图 5: 吡咯替尼延缓疾病进展也明显优于同类药物 ( 月 ) 资料来源 : 公司公告 Drugs@FDA 光大证券研究所 备注 :() 表示对照组 ; * 表示无进展生存期 (Progress Free Survival,PFS): 从随机分组开始到肿瘤进展或死 亡的时间 ; # 表示疾病进展时间 (Time To Progression,TPP): 从随机分组开始到肿瘤进展的时间 药物缩写同上 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告

表 1:HER2 阳性乳腺癌靶向药物情况概览 商品名通用名中文通用名公司 Tykerb Lapatinib Ditosylate Herceptin Trastuzumab Perjeta Pertuzumab Kadcyla ado-trastuzuma b emtansine Nerlynx Neratinib Maleate 甲苯磺酸拉帕替尼片 曲妥珠单抗 帕妥珠单抗 GSK 罗氏 FDA 批准时间 中国批准进口进度 2007/3/13 2013 年批准进口 1998/9/25 2002 年获批进口 罗氏 2012/6/8 NA 罗氏 2013/2/22 NA 来那替尼 资料来源 :Drugs@FDA 公司年报, 光大证券研究所整理 全球销售额 1.6 亿美元 70.6 亿美元 2018/1/2 获 22.1 亿 得 CDE 承办 美元 9.2 亿美元 Puma Biotech 2017/7/17 NA 0.26 亿美元 缓解率 总缓解率 : 实验组 (Tykerb+ 卡培他滨 ) 23.7% 对照组 ( 卡培他滨 ) 13.9% 提升 9.8% 总缓解率 : 实验组 (Herceptin+ 化疗 )45% 对照组 ( 化疗 )29% 提升 16% 客观缓解率 : 实验组 (Perjeta+ 曲妥珠单抗 + 多西他赛 )80.2% 对照组 ( 安慰剂 + 曲妥珠单抗 + 多西他赛 )69.3% 提升 10.8% 客观缓解率 : 实验组 (Kadcyla) 43.6% 对照组 ( 拉帕替尼 + 卡培他滨 )30.8% 提升 12.7% 针对 HER2 阳性早期乳腺癌, 采用 idfs: 实验组 (Nerlynx) 94.2% 对照组 ( 安慰剂 ) 91.9% 提升 2.3% 生存期 TPP: 实验组 (Tykerb+ 卡培他滨 )27.1 周 对照组 ( 卡培他滨 ) 18.6 周延长 8.5 周, 约 2.1 个月 TPP: 实验组 (Herceptin+ 化疗 )7.2 个月 对照组 ( 化疗 )4.5 个月延长 2.7 个月 PFS: 实验组 (Perjeta+ 曲妥珠单抗 + 多西他赛 )18.5 个月 对照组 ( 安慰剂 + 曲妥珠单抗 + 多西他赛 )12.4 个月延长 6.1 个月 PFS: 实验组 (Kadcyla) 9.6 个月 对照组 ( 拉帕替尼 + 卡培他滨 )6.4 个月延长 3.2 个月 NA 2 吡咯替尼远期空间 30 亿 公司抗肿瘤管线销售能力强, 预计吡咯替尼上市后可迅速放量 吡咯替尼在临床试验中展现出较为明显的疗效优势, 对于临床医生和患者意义重大 公司是国内抗肿瘤药领域的龙头企业, 肿瘤线营销网络渠道成熟, 销售能力强 由于曲妥珠单抗为一线用药, 拉帕替尼为二线用药, 因此吡咯替尼临床用药上的主要竞争对手为拉帕替尼 结合疗效优势和销售实力, 我们 预测吡咯替尼将抢占拉帕替尼至少一半以上的市场份额 根据 IMS 数据, 2017 年拉帕替尼全球销售额约为 1.6 亿美元, 中国销售额约为 402.6 万美 元 ( 约 2767 万元 ), 但目前拉帕替尼的市场覆盖率远未达到饱和 假设条件 : 1) 考虑 HER2 表达水平检测和药品可及性, 假设适应症患者人群中有 70% 能推进到抗 HER2 一线治疗 ; 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告

2) 根据一线用药曲妥珠单抗 45% 的总缓解率, 推算进入抗 HER2 二线治 疗的患者比例是 50%; 3) 假设 5 年左右该药物市场格局成熟, 根据疗效优势, 假定最终吡咯替尼和拉帕替尼对二线药物的市占率分别为 70% 和 30%; 4) 拉帕替尼谈判进入医保后的价格为 70 元 / 片 ( 规格 250mg, 每日用量 1250mg=250mg 5 片 ), 每日用药金额为 350 元 ; 由于吡咯替尼疗效 优于拉帕替尼, 理论上定价也具有优势, 我们按照日均用药金额 300 350 400 元三种情景进行预测 ; 5) 患者用药时间按照临床试验结果的无进展生存期 (PFS) 进行推算 ; 6) HER2 阳性晚期胃癌和非小细胞肺癌两种适应症临床试验尚在进行, 无疗效数据支持, 保守估计市占率为 30% PFS 为 12 个月 根据以上假设可以测算, 吡咯替尼的市场规模为 :1) 针对 HER2 阳性晚期或转移性乳腺癌为 28-37 亿元 ;2) 针对 HER2 阳性晚期或转移性胃癌为 24 亿元 ;3) 针对 HER2 阳性晚期非小细胞肺癌为 5 亿元 表 2: 吡咯替尼市场规模测算 适应症 国内每年新发病人数推进至抗 HER2 一线治疗比例 拉帕替尼 HER2 阳性晚期或转移性乳腺癌 吡咯替尼 HER2 阳性晚期或 HER2 阳性晚期非转移性胃癌小细胞肺癌 70000 90000 20000 一线治疗人数 49000 63000 14000 推进至抗 HER2 二线治疗比例 二线药物市占率 30% 70% 70% 50% 由于尚无临床数据表明效果, 保守估计为 30% 患者数量 ( 人 / 年 ) 7350 17150 18900 4200 PFS( 月 ) 7.0 18.1 由于尚无临床数据表明效果, 保守估计为 12 日均用药费用 ( 元 ) 350 300 350 400 350 350 总用药费用 ( 元 / 人 ) 73500 162900 190050 217200 126000 126000 销售额 ( 亿元 ) 5 28 33 37 24 5 资料来源 : 各省药品招标网站 公司公告, 光大证券研究所测算 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告

图 6: 拉帕替尼国内样本医院市场规模持续增长 资料来源 :PDB 样本医院 光大证券研究所 ( 备注 : 图中采用数据为样本医院, 与全国实际规模有较大差距, 并且现在拉帕替尼规模仍在增长中, 因此与上表测算的理论结果 差距较大 ) 吡咯替尼后续适应症扩大将获得市场规模进一步扩大 除 HER2 阳性的晚期或转移性乳腺癌之外, 公司也在积极推进适应症扩大的临床试验, 包括 向早期或局部晚期拓展 其他 HER2 阳性的肿瘤等 其他适应症获批之后, 预计吡咯替尼的市场规模有望进一步扩容 表 3: 吡咯替尼扩大适应症临床试验进度概览 ( 截至 2018.8) 干预手段适应症临床前 IND I 期 II 期 III 期 NDA 上市 吡咯替尼 + 卡培他滨 HER2 阳性晚期乳腺癌 吡咯替尼 + 曲妥珠单抗 + 多西他赛 HER2 阳性早期或局部晚期乳腺癌 吡咯替尼 吡咯替尼 吡咯替尼 吡咯替尼 +SHR6390 吡咯替尼 + 多西他赛 HER2 突变但非扩增的转移性乳腺癌 HER2 阳性晚期非小细胞肺癌 HER2 阳性的乳腺癌 胃癌 实体瘤 NSCLC HER2 阳性晚期胃癌 HER2 阳性晚期胃癌 资料来源 : 药物临床试验登记与信息公示平台 ClinicalTrials.gov 光大证券研究所 表 4: 吡咯替尼临床试验设计详览 ( 截至 2018.8) 适应症 HER2 阳性晚期乳腺癌 试验地点 试验编号 首次公示日期 患者规模估算 试验受试者分期数量 第一例受试者入组日期 中国 CTR20132629 2014/2/21 4-8 万人 I 38 2013 年 2 月 中国 CTR20160326 2016/5/18 4-8 万人 生物等效性试验 42 NA 中国 CTR20170528 2017/6/9 4-8 万人 I 4~6 NA 实验组 吡咯替尼 80, 160, 240, 320 mg, 口服,1 次 / 日, 早餐后 30 min 内 吡咯替尼 160mg 2 片与 80mg 1 片 [14C] 吡咯替尼与吡咯替尼片剂 400mg 制成混悬液, 口服 200 ml, 单次 对照组 无 吡咯替尼 200mg 2 片 中国 CTR20150177 2015/4/14 4-8 万人 I 32 2014 年 9 月吡咯替尼 160, 240, 无 无 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告

HER2 突变但非扩增的转移性乳腺癌 HER2 阳性早期或局部晚期乳腺癌 HER2 阳性晚期胃癌 中国 CTR20160442 2016/7/29 4-8 万人 III 350 2016 年 7 月 中国 CTR20150279 2015/6/10 4-8 万人 I/II 128 NA 中国 CTR20170251 2017/3/27 4-8 万人 III 240 2017 年 7 月 320, 400 mg, 口服,1 次 / 日, 早餐后 30 min 内 + 卡培他滨 1000 mg/m^2/ 次,2 次 / 日, 餐后 30 min 内吡咯替尼 400 mg/ 次, 安慰剂 400 mg/ 次,1 1 次 / 日 + 卡培他滨次 / 日 + 卡培他滨 1000 1000 mg/m^2/ 次,2 mg/m^2/ 次,2 次 / 日次 / 日吡咯替尼 400 mg/ 次, 拉帕替尼 1250 mg/ 1 次 / 日 + 卡培他滨 1000 mg/m^2/ 次,2 次 / 日 次,1 次 / 日 + 卡培他滨 1000 mg/m^2/ 次,2 次 / 日 吡咯替尼 400 mg/ 次, 拉帕替尼 1250 mg/ 1 次 / 日 + 卡培他滨次,1 次 / 日 + 卡培他滨 1000 mg/m^2/ 次,2 1000 mg/m^2/ 次,2 次 / 日次 / 日 中国 NCT03412383 2018/1/26 4-8 万人 II 14 2018 年 2 月吡咯替尼 400 mg/ 日无 中国 CTR20180941 2018/6/20 4-8 万人 III 294 NA 吡咯替尼 400 mg/ 次, 安慰剂 400 mg/ 次,1 1 次 / 日 + 曲妥珠单抗 8 次 / 日 + 曲妥珠单抗 8 mg/kd/ 次,3 次 / 周 + 多 mg/kd/ 次,3 次 / 周 + 多 西他赛 100mg/m2 西他赛 100mg/m2 吡咯替尼 / 吡咯替尼 + 多西他赛, 受试者只可 选择一种方案 ; 吡咯替 中国 CTR20150178 2015/4/29 8-9 万人 I 44 2014 年 9 月 尼 240 mg, 320 mg, 无 400 mg,1 次 / 日 + 多西 他赛静脉注射,1 次 /21 日 A 组 : 吡咯替尼 400mg,1 次 / 日 +SHR 6390 100mg,1 次 / 日 ; B 组 : 吡咯替尼 400mg,1 次 / 日 +SHR 6390 125mg,1 次 / 日 ; C 组 : 吡咯替尼 中国 NCT03480256 2018/3/29 8-9 万人 I 40 2018 年 3 月 400mg,1 次 / 日 +SHR 无 6390 150mg,1 次 / 日 ; D 组 : 吡咯替尼 400mg,1 次 / 日 +SHR 6390 175mg,1 次 / 日 ; E 组 : 吡咯替尼 320mg,1 次 / 日 +SHR 6390 100mg,1 次 / 日 HER2 阳性晚期非小细胞肺癌 中国 CTR20160434 2016/8/31 1-3 万人 II 55 2016 年 10 月 HER2 阳性 的乳腺癌 胃癌 实体 美国 NCT02500199 2015/7/16 NA I 50 2015 年 6 月 瘤 NSCLC 资料来源 : 药物临床试验登记与信息公示平台 ClinicalTrials.gov 光大证券研究所 吡咯替尼 400 mg/ 次, 1 次 / 日 吡咯替尼 320 mg, 400 mg, 480 mg, 560 mg, 640 mg, 餐后 30min 口服,1 次 / 日 无 无 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告

3 投资评级 公司是中国创新药龙头企业, 重磅创新药吡咯替尼上市后预计可迅速放量, 驱动未来几年业绩加速 ; 同时在研管线丰富, 长期空间巨大 我们维持预测 18-20 年 EPS 为 1.07/1.39/1.77 元, 同比增长 22% 30% 27%, 现价对应 18-20 年 PE 为 61/47/37 倍, 维持 增持 评级 4 风险分析 1) 新品审批进度不达预期 ; 2) 创新药研发失败的风险 ; 3) 进口创新药竞争, 导致销售不达预期的风险 表 5: 恒瑞医药在研创新药品种概览 5 附录 所处阶段药品名称适应症备注 获批上市吡咯替尼 HER2 阳性乳腺癌 EGFR/HER2 抑制剂 申请上市 3 期临床 2 期临床 注射用卡瑞利珠单抗 (SHR-1210) 晚期实体瘤 PD-1 单抗 注射用甲苯磺酸瑞马唑仑镇痛 GABAa 受体激动剂 注射用卡瑞利珠单抗 (SHR1210) 晚期食管癌晚期肝细胞癌非小细胞肺癌 ( 联合培美曲塞加卡铂 ) 晚期肝细胞癌 ( 一线, 联合 FOLFOX4) PD-1 单抗 SHR3680 片激素敏感性前列腺癌 AR 受体拮抗剂 阿帕替尼 法米替尼 晚期肝细胞癌晚期肺癌晚期非鳞 非小细胞肺癌晚期结直肠腺癌 VEGFR2 抑制剂 VEGFR/PDGFR 抑制剂 贝伐珠单抗注射液非鳞非小细胞肺癌 ( 联合紫杉醇 / 卡铂 ) VEGF 单抗 硫酸氢伊伐布雷定缓释片中 - 重度慢性心力衰竭合并左心室收缩功能不全 Funny 通道阻滞剂 海曲泊帕乙醇胺片原发免疫性血小板减少症 TPOR 激动剂 恒格列净 2 型糖尿病 SGLT2 抑制剂 瑞格列汀 2 型糖尿病 DPP-4 抑制剂 帕拉米韦三水合物氯化钠注射液成人甲型 乙型流感病毒感染神经氨酸酶抑制剂 托伐普坦片低钠血症加压素受体 2 拮抗剂 注射用卡瑞利珠单抗 (SHR-1210) 晚期非小细胞肺癌 ( 联合阿帕替尼 ) 晚期肝癌 ( 联合阿帕替尼或 FOLFOX4) 非小细胞肺癌小细胞肺癌 ( 联合阿帕替尼 ) 复发或难治性经典型霍奇金淋巴瘤复发或难治性结外 NK/T 细胞淋巴瘤 ( 鼻型 ) 复发或转移的鼻咽癌患者胃癌或胃食管交界处癌 ( 一线 ) PD-1 单抗 吡咯替尼非小细胞肺腺癌 EGFR/HER2 抑制剂 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告

1 期临床 获批临床 资料来源 :CDE 光大证券研究所 SHR3680 片晚期去势抵抗性前列腺癌 AR 受体拮抗剂 法米替尼 胃肠道间质瘤晚期或转移性胃肠胰腺神经内分泌瘤 VEGFR/PDGFR 抑制剂 SHR0302 片类风湿关节炎 JAK 抑制剂 SHR4640 片高尿酸血症 痛风 URAT1 抑制剂 注射用卡瑞利珠单抗 (SHR-1210) 晚期黑色素瘤复发或转移性鼻咽癌 ( 联合化疗 ) PD-1 单抗 吡咯替尼 HER2 表达阳性晚期胃癌 EGFR/HER2 抑制剂 M6G 术后镇痛吗啡 -6- 葡萄糖醛酸 SHR0532 高血压 ROMK 抑制剂 HAO472 急性髓性细胞白血病 AML1-ETO SHR-1210 晚期实体瘤, 黑色素瘤 PD-1 单抗 SHR-1314 自身免疫性疾病 anti-il-17a 单抗 SHR-1316 晚期恶性肿瘤人源化抗 PD-L1 单抗 SHR1459 淋巴瘤 BTK 抑制剂 SHR2554 淋巴细胞肿瘤 SHR3680 晚期前列腺癌 AR 受体拮抗剂 SHR6390 实体瘤, 黑色素瘤 CDK4/6 选择性抑制剂 SHR7390 晚期实体瘤 MEK1/2 选择性抑制剂 SHR8554-101 术后疼痛 阿片受体 μ 亚型 (MOR) 偏爱性配体 SHR9146 晚期实体瘤 IDO1/TDO 抑制剂 SHR9549 贝伐珠单抗注射液 乳腺癌 结直肠癌晚期 转移性或复发性非小细胞肺癌 选择性雌激素受体下调剂 anti-vegf 单抗 呋格列泛片 2 型糖尿病 GPR40 激动剂 环咪德吉片实体瘤 Hedgehog 抑制剂 SHR0410 2 型糖尿病 SHR-1209 高胆固醇血症 PCSK9 单抗 SHR-1309 HER2 阳性乳腺癌靶向 HER2 单抗 SHR1539 实体瘤 Hedgehog 抑制剂 SHR-1603 恶性肿瘤 CD47 单抗 SHR-1701 SHR-2042 恶性肿瘤 2 型糖尿病 胰高血糖素样肽 -1 类似物 SHR3162 实体瘤 PARP 靶点 SHR7280 子宫内膜异位症 GnRH 受体拮抗剂 SHR-A1201 HER2 阳性乳腺癌 ADC 药物 SHR-A1403 肝癌 / 肾癌 / 非小细胞肺癌 c-met ADC 药物 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告

100% 80% 60% 40% 20% 0% 8000 6000 4000 2000 0 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 利润率 2016 2017 2018E 2019E 2020E 毛利率 EBIT 率 销售净利率 净利润 _ 增长率 40% 30% 20% 10% 0% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 净利润 增长率 销售收入 _ 增长率 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 销售收入增长率资本回报率 2016 2017 2018E 2019E 2020E ROE ROA ROIC WACC 利润表 ( 百万元 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 11,094 13,836 16,932 20,864 25,486 营业成本 1,435 1,850 2,196 2,681 3,094 折旧和摊销 255 320 258 283 306 营业税费 203 254 301 378 461 销售费用 4,352 5,189 6,290 7,538 9,191 管理费用 2,266 2,953 3,770 4,497 5,366 财务费用 -166-37 -26-59 -121 公允价值变动损益 0 0 150 120 80 投资收益 15 39 50 55 60 营业利润 3,024 3,808 4,601 5,991 7,620 利润总额 3,013 3,759 4,601 5,991 7,620 少数股东损益 45 76 93 114 142 归属母公司净利润 2,589 3,217 3,938 5,134 6,533 资产负债表 ( 百万元 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 14,330 18,039 22,265 26,945 33,641 流动资产 11,393 14,469 18,766 23,408 30,065 货币资金 4,912 4,267 6,290 8,499 12,453 交易型金融资产 0 0 0 120 200 应收帐款 2,325 3,189 3,757 4,605 5,718 应收票据 1,123 989 1,692 1,896 2,228 其他应收款 186 233 244 336 404 存货 637 790 924 1,159 1,323 可供出售投资 81 118 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 6 固定资产 1,677 1,998 2,162 2,266 2,321 无形资产 285 279 314 347 388 总负债 1,456 2,096 2,131 1,966 2,513 无息负债 1,456 2,096 2,131 1,966 2,513 有息负债 0 0 0 0 0 股东权益 12,874 15,943 20,134 24,979 31,129 股本 2,347 2,833 3,682 3,682 3,682 公积金 1,683 2,518 2,545 2,545 2,545 未分配利润 8,401 10,545 13,238 17,969 23,977 少数股东权益 486 575 668 782 924 现金流量表 ( 百万元 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 2,593 2,547 1,829 2,818 4,644 净利润 2,589 3,217 3,938 5,134 6,533 折旧摊销 255 320 258 283 306 净营运资金增加 2,447 3,857 3,169 3,658 3,462 其他 -2,699-4,847-5,535-6,257-5,657 投资活动产生现金流 -2,650-3,376 8-265 -286 净资本支出 -1,110-379 -310-320 -340 长期投资变化 0 0 0 0-6 其他资产变化 -1,539-2,997 318 55 60 融资活动现金流 -195 220 186-344 -404 股本变化 391 485 850 0 0 债务净变化 -10 0 0 0 0 无息负债变化 327 641 35-166 547 净现金流 -221-651 2,023 2,209 3,954 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -11- 证券研究报告

关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力 (%YoY) 收入增长率 19.08% 24.72% 22.38% 23.22% 22.16% 净利润增长率 19.22% 24.25% 22.41% 30.39% 27.24% EBITDA 增长率 17.59% 25.70% 18.91% 30.38% 26.90% EBIT 增长率 17.84% 25.73% 22.36% 31.60% 27.81% 估值指标 PE 92 74 61 47 37 PB 19 16 12 10 8 EV/EBITDA 49 47 52 39 31 EV/EBIT 53 52 55 41 32 EV/NOPLAT 61 59 62 47 37 EV/Sales 14 13 14 11 9 EV/IC 14 12 13 11 9 盈利能力 (%) 毛利率 87.07% 86.63% 87.03% 87.15% 87.86% EBITDA 率 27.93% 28.16% 27.36% 28.95% 30.07% EBIT 率 25.63% 25.84% 25.84% 27.59% 28.87% 税前净利润率 27.16% 27.17% 27.17% 28.72% 29.90% 税后净利润率 ( 归属母公司 ) 23.34% 23.25% 23.25% 24.61% 25.63% ROA 18.38% 18.25% 18.10% 19.48% 19.84% ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 20.90% 20.93% 20.23% 21.22% 21.63% 经营性 ROIC 22.18% 19.94% 20.25% 22.30% 24.68% 偿债能力流动比率 8.35 7.06 9.00 12.19 12.19 速动比率 7.88 6.67 8.55 11.59 11.65 归属母公司权益 / 有息债务 - - - - - 有形资产 / 有息债务 - - - - - 每股指标 ( 按最新预测年度股本计算历史数据 ) EPS 0.70 0.87 1.07 1.39 1.77 每股红利 0.09 0.10 0.11 0.14 0.18 每股经营现金流 0.70 0.69 0.50 0.77 1.26 每股自由现金流 (FCFF) -0.22-0.21 0.17 0.37 0.81 每股净资产 3.36 4.17 5.29 6.57 8.20 每股销售收入 3.01 3.76 4.60 5.67 6.92 资料来源 :Wind, 光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -12- 证券研究报告

行业及公司评级体系 评级 说明 行 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15% 以上 ; 业 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5% 至 15%; 及 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 公 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5% 至 15%; 司 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15% 以上 ; 评因无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使无法给出明确的级无评级投资评级 基准指数说明 :A 股主板基准为沪深 300 指数 ; 中小盘基准为中小板指 ; 创业板基准为创业板指 ; 新三板基准为新三板指数 ; 港 股基准指数为恒生指数 分析 估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性, 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度 专业审慎的研究方法, 使用合法合规的信息, 独立 客观地出具本报告, 并对本报告的内容和观点负责 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证, 本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点 负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性 客户的反馈 竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益 所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系 特别声明 光大证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 创建于 1996 年, 系由中国光大 ( 集团 ) 总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司, 是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一 根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可, 光大证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务 本公司经营范围 : 证券经纪 ; 证券投资咨询 ; 与证券交易 证券投资活动有关的财务顾问 ; 证券承销与保荐 ; 证券自营 ; 为期货公司提供中间介绍业务 ; 证券投资基金代销 ; 融资融券业务 ; 中国证监会批准的其他业务 此外, 公司还通过全资或控股子公司开展资产管理 直接投资 期货 基金管理以及香港证券业务 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所 ( 以下简称 光大证券研究所 ) 编写, 以合法获得的我们相信为可靠 准确 完整的信息为基础, 但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性 光大证券研究所可能将不时补充 修订或更新有关信息, 但不保证及时发布该等更新 本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断, 可能需随时进行调整且不予通知 报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资 法律 会计或税务方面的最终操作建议, 本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议做出任何形式的保证和承诺 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险 本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的 财务状况以及特定需求 投资者应当充分考虑自身特定状况, 并完整理解和使用本报告内容, 不应视本报告为做出投资决策的唯一因素 对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 本公司及作者均不承担任何法律责任 不同时期, 本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息 建议及预测不一致的报告 本公司的销售人员 交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略 本公司的资产管理部 自营部门以及其他投资业务部门可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策 本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险, 在做出投资决策前, 建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择 在法律允许的情况下, 本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行 财务顾问或金融产品等相关服务 投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突, 勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发, 仅供本公司的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告仅向特定客户传送, 未经本公司书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝 复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用 所有本报告中使用的商标 服务标记及标记均为本公司的商标 服务标记及标记 如欲引用或转载本文内容, 务必联络本公司并获得许可, 并需注明出处为光大证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改 万得资讯 敬请参阅最后一页特别声明 -13- 证券研究报告

光大证券股份有限公司 上海市新闸路 1508 号静安国际广场 3 楼邮编 200040 总机 :021-22169999 传真 :021-22169114 22169134 机构业务总部 姓名 办公电话 手机 电子邮件 上海 徐硕 13817283600 shuoxu@ebscn.com 李文渊 18217788607 liwenyuan@ebscn.com 李强 021-22169131 18621590998 liqiang88@ebscn.com 罗德锦 021-22169146 13661875949/13609618940 luodj@ebscn.com 张弓 021-22169083 13918550549 zhanggong@ebscn.com 黄素青 021-22169130 13162521110 huangsuqing@ebscn.com 邢可 021-22167108 15618296961 xingk@ebscn.com 李晓琳 021-22169087 13918461216 lixiaolin@ebscn.com 丁点 021-22169458 18221129383 dingdian@ebscn.com 郎珈艺 18801762801 dingdian@ebscn.com 郭永佳 13190020865 guoyongjia@ebscn.com 余鹏 021-22167110 17702167366 yupeng88@ebscn.com 北京 郝辉 010-58452028 13511017986 haohui@ebscn.com 梁晨 010-58452025 13901184256 liangchen@ebscn.com 吕凌 010-58452035 15811398181 lvling@ebscn.com 郭晓远 010-58452029 15120072716 guoxiaoyuan@ebscn.com 张彦斌 010-58452026 15135130865 zhangyanbin@ebscn.com 庞舒然 010-58452040 18810659385 pangsr@ebscn.com 深圳 黎晓宇 0755-83553559 13823771340 lixy1@ebscn.com 李潇 0755-83559378 13631517757 lixiao1@ebscn.com 张亦潇 0755-23996409 13725559855 zhangyx@ebscn.com 王渊锋 0755-83551458 18576778603 wangyuanfeng@ebscn.com 张靖雯 0755-83553249 18589058561 zhangjingwen@ebscn.com 牟俊宇 0755-83552459 13827421872 moujy@ebscn.com 苏一耘 13828709460 suyy@ebscn.com 常密密 15626455220 changmm@ebscn.com 国际业务 陶奕 021-22169091 18018609199 taoyi@ebscn.com 梁超 021-22167068 15158266108 liangc@ebscn.com 金英光 021-22169085 13311088991 jinyg@ebscn.com 王佳 021-22169095 13761696184 wangjia1@ebscn.com 郑锐 021-22169080 18616663030 zhrui@ebscn.com 凌贺鹏 021-22169093 13003155285 linghp@ebscn.com 周梦颖 021-22169087 15618752262 zhoumengying@ebscn.com 金融同业与战略客户 黄怡 010-58452027 13699271001 huangyi@ebscn.com 徐又丰 021-22169082 13917191862 xuyf@ebscn.com 王通 021-22169501 15821042881 wangtong@ebscn.com 赵纪青 021-22167052 18818210886 zhaojq@ebscn.com 马明周 021-22167343 18516159056 mamingzhou@ebscn.com 私募业务部 戚德文 021-22167111 18101889111 qidw@ebscn.com 安羚娴 021-22169479 15821276905 anlx@ebscn.com 张浩东 021-22167052 18516161380 zhanghd@ebscn.com 吴冕 0755-23617467 18682306302 wumian@ebscn.com 吴琦 021-22169259 13761057445 wuqi@ebscn.com 王舒 021-22169134 15869111599 wangshu@ebscn.com 傅裕 021-22169092 13564655558 fuyu@ebscn.com 王婧 021-22169359 18217302895 wangjing@ebscn.com 陈潞 021-22169369 18701777950 chenlu@ebscn.com 王涵洲 18601076781 wanghanzhou@ebscn.com 敬请参阅最后一页特别声明 -14- 证券研究报告