公司点评 纺织服装 2017 年 03 月 22 日 航民股份 :Q4 印染行业供需不平衡加剧, 业绩超预期 核心观点 : 1. 事件 航民股份披露年报 : 16 年收入 31.9 亿, 同比增长 5.38%; 毛利率 32.02%, 同比增长 1.55pp, 其中印染主业毛利率上升 2.28pp; 净利润 5.4 亿, 同比增长 12.07% 单 Q4 收入同比增长 8.63%; 毛利率 37.31%, 同比上升 7.25pp; 净利润同比增长 27.23% 2. 我们的分析与判断 ( 一 )Q4 印染行业供需不平衡加剧, 提价导致业绩大幅超预期 1 环保持续收紧影响行业格局, 供需不平衡促使大型企业产销两旺 从行业角度, 环保政策趋紧, 导致市场份额向大型企业集中, 规模以上印染企业 16 年前三季度产值保持微增 16 年公司纺织印染主业在 G20 停工半月情况下仍然实现 5.38% 的收入增长, 主要依靠抓住绍兴印染企业停产治理整顿的有利时机, 通过促销 优产 压库等多种方式强化业务 按季度拆分, 公司前三季度营业收入受 G20 影响略有下滑, 但 Q4 单季度公司收入同比增长 8.63%, 我们判断这与 G20 造成的订单积压与珠三角 11 月底环保巡视组进驻前后的订单转移均有一定关系 2 在上游原料价格上涨背景下, 公司产品提价顺利转嫁成本压力, 毛利率持续攀升 16 年公司毛利率 32.02%, 同比增长 1.55pp, 其中印染主业毛利率上升 2.28pp 成本端来看, 染料出口价格按人民币计价上涨明显, 内销价格 ( 尤其活性染料 ) 小幅上涨, 山西动力煤价格 16 年大部分时间处于低位 Q4 上涨幅度较大 航民股份 ( 600987.SH ) 推荐维持评级 分析师 马莉 :( 8610)6656 8489 :mali_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号 :S0130511020012 陈腾曦 :(8621)2025 2682 :(chentengxi@chinastock.com.cn) 执业证书编号 :S0130516080002 特此鸣谢林骥川 :(8621)6859 7610 (linjichuan@chinastock.com.cn) 对本报告的编制提供信息 市场数据 2017-03-22 A 股收盘价 ( 元 ) 13.02 A 股一年内最高价 ( 元 ) 16.26 A 股一年内最低价 ( 元 ) 10.89 上证指数 3245.22 市盈率 15.24 总股本 ( 万股 ) 63531.00 实际流通 A 股 ( 万股 ) 63531.00 限售的流通 A 股 ( 万股 ) 0.00 流通 A 股市值 ( 亿元 ) 82.72 相对上证指数表现图 资料来源 : 中国银河证券研究部 相关研究 相关研究 www.chinastock.com.cn 证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明
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公司错峰采购原料策略叠加技术优势, 使其控制成本能力出色, 成本端相对稳定 ( 全年营业成本上涨 3%), 我们推断毛利率上升主要来源于产品提价 Q4 毛利率提升尤为明显, 同比上升 7.25pp 我们估计, 一方面单季度成本控制优异 ( 营业成本同比下滑 2.63%), 另一方面 Q4 产品或有过提价, 造成提价的主因是环保管控引起的供需失衡 :1) 行业因 G20 停产半月, 订单积压 ;2) 环保巡视组 16 年 11 底进入珠三角地区, 大批印染企业停产整顿 ( 详情请参考我们前期珠三角草根调研纪要 ) 3 控费优异 + 回收热电少数股东权益 + 政府补贴, 公司净利润实现稳步增长 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 2
多年来公司保持期间费用率基本稳定,16 年销售 + 管理费用率同比下降 0.29pp, 贷款及债券减少导致财务费用同比下降 36.71% 上述原因叠加营业外因素影响( 以挂牌价 2,988 万元依法受让杭钢集团持有的航民热电 20% 股权, 增加合并利润 ; 同时公司收到政府补助 2,250 万元 ), 使得公司业绩同比增长 12.07%, 达 5.4 亿, 单 Q4 业绩同比增长 27.23% ( 二 ) 环境政策趋紧下, 印染行业龙头优势明显, 价格与市占率提升均值得期待 1 印染行业供给侧改革有助产业整合, 利好行业龙头 行业结构调整进行中 :16 年印染行业前三季度规模以上企业收入保持微增, 我们预计, 在环保趋严 落后产能淘汰的背景下, 这一增长应该是市场份额向大型企业集中的有力证明 同时, 根据前期草根调研了解, 纺织服装制造产业集群化 园区化管理, 也给了龙头企业通过提供产业基础服务而进行行业整合的机会 2 航民全产业链布局 + 技术优势, 具备印染龙头地位 公司坚持印染为主, 全产业链布局, 覆盖了热电 织造 非织造布 工业用水 污水处理及近海物流运输等多个环节协同配套的相关业务 技术水平上, 染色一次成功率 中水回用率 COD 指标优于行业平均水平 公司 16 年研发投入 8756 万, 占营业收入比例 2.74% 17 年公司将加快推进印染企业定型机供热系统油改汽等环保工程, 提高环保能力与生产效率 公司成为国内服装优质品牌以及国际品牌 H&M ZARA 玛莎等的合格供应商, 公司行业领军企业的地位极为稳固 随着行业整治力度加大, 落后产能进一步淘汰, 印染行业将进一步集中, 利好龙头企业进一步整合产业 对于航民这样的龙头企业最终利好将体现于提价以及市占率的提升 3. 投资建议 航民股份目前市值 81 亿, 预计 17 年业绩 6 亿 +, 对应 17 年市盈率 13 倍, 公司账上还有 15 亿现金 15 亿, 作为行业龙头公司具备行业整合能力, 长期看好 短期看, 年后即将进入印染行业旺季, 叠加环保政策力度持续收紧 (3 月巡视组进驻石狮 ), 染费上调预期强烈 重申对公司的 推荐 评级 4. 风险提示 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 3
下游需求变化风险政策风险 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 4
评级标准 银河证券行业评级体系 : 推荐 谨慎推荐 中性 回避推荐 : 是指未来 6-12 个月, 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 超越交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报 20% 及以上 该评级由分析师给出 谨慎推荐 : 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 超越交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报 该评级由分析师给出 中性 : 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 与交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报相当 该评级由分析师给出 回避 : 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 低于交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报 10% 及以上 该评级由分析师给出 银河证券公司评级体系 : 推荐 谨慎推荐 中性 回避推荐 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价超越分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 20% 及以上 该评级由分析师给出 谨慎推荐 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价超越分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 10%-20% 该评级由分析师给出 中性 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价与分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报相当 该评级由分析师给出 回避 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价低于分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 10% 及以上 该评级由分析师给出 马莉, 纺织服装行业证券分析师 ; 陈腾曦, 纺织服装行业证券分析师 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 本人承诺, 以勤勉的职业态度, 独立 客观地出具本报告 本报告清晰准确地反映本人的研究观点 本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿 本人承诺不利用自己的身份 地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利 覆盖股票范围 : 雅戈尔 (600177.sh) 鲁泰 A(000726.sz) 七匹狼(002029.sz) 报喜鸟(002154.sz) 罗莱家纺 (002293.sz) 潮宏基 (002345.sz) 探路者 (300005.sz) 星期六 (002291.sz) 梦洁家纺 (002397.sz) 搜于特(002503.sz) 华斯股份 (002494.sz) 希努尔 (002485.sz) 红豆股份 (600400.sh) 嘉麟杰(002486.sz) 奥康国际(603001.sh) 浔兴股份(002098.sz) 富安娜 (002327.sz) 伟星股份(002003.sz) 美邦服饰(002269.sz) 海澜之家(600398.sh) 华孚色纺 (002042.sz) 嘉欣丝绸(002404.sz) 森马服饰(002563.sz) 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 5
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