一 宏观政策与数据 1 周三中国总理李克强主持召开国务院常务会议称, 要坚持稳健中性的货币政策, 保持流动性合理充裕和金融稳定运行, 加强政策统筹协调, 巩固经济稳中向好态势, 保持经济运行在合理区间 同时要运用定向降准等货币政策工具, 增强小微信贷供给能力 2 中国国家审计署发布对中国工商银行 中

研究报告研究报告 Z.C. R&D Center 周报 定向降准落地, 期债上涨阻力加大 国债 2018 年 6 月 24 日星期日 行情回顾银行间 1 3 5 7 10 年期国债到期收益率较上周分别上升 6-2 -6-7 -6 个基点,10 年期国债基准收益率 3.56%, 美国 10 年期国债收益率收于 2.90%, 中美 10 年期国债利差 66bp, 前值 67bp 银行间流动性平稳, 预期改善,DR007 周均值降 1bp 至 2.77%, 一年期 IRS 降 7bp 至 3.07% 研究员 Tel:021-61701587 E-mail:lidongkai99@163.com 地址 : 上海市浦东新区陆家嘴环路 958 号 23 楼 (200120) 市场分析 10 年期国债收益率降至 3.56%, 现券收益率相对国内经济基本面 资金面 美债收益率都在合理区间内, 十债活跃券净基差降至 -0.19, 偏低, 期价上涨阻力加大 大逻辑仍然是国内金融周期向下, 融资增速放缓, 由此看涨期债 短期来看, 周末定向降准在市场预期之内, 因为周三国务院常务会已经提及定向降准 降准一方面是为了改善债务风险, 一方面是为了维稳股市, 并不表示货币政策转向宽松周期, 降准是数量工具, 而非价格工具, 即不能排除未来加息可能 因此降准落地后国债走势不确定, 短期走势将主要取决于市场风险偏好会否提升, 如果股市出现明显反弹, 那么国债价格可能会出现回调 同时, 考虑到中美利差较小, 以及国债净基差偏低, 也加大期债上涨阻力 价格走势来看,T1809 处于 5 月 15 日开始的一小时线段上涨中 如果站稳前期高点 95.650, 期债有望涨至强阻力区域 96.3-96.7, 然后回调 如果不能有效站稳, 期债大概率开始一小时一笔回调 下周需关注 6 月 30 日制造业 PMI 数据 操作建议 : 多单逢高减仓或平仓 敬请参阅最后一页之特别声明研究报告 Z.C. R&D Center

一 宏观政策与数据 1 周三中国总理李克强主持召开国务院常务会议称, 要坚持稳健中性的货币政策, 保持流动性合理充裕和金融稳定运行, 加强政策统筹协调, 巩固经济稳中向好态势, 保持经济运行在合理区间 同时要运用定向降准等货币政策工具, 增强小微信贷供给能力 2 中国国家审计署发布对中国工商银行 中国农业银行和中信集团审计结果公告, 指出存在的问题有, 违规向地方政府融资平台 高污染 高耗能企业, 土地储备中心 四证 不全的房地产企业提供新增融资等 ; 违规向不符合条件的企业提供贷款 办理票据贴现 黄金租赁等业务 3 6 月 11 日 -6 月 17 日,30 大中城市商品房成交 343 万平方米 图 1 30 大中城市商品房周度成交 2012 2013 2014 2015 900 2016 2017 2018 800 700 600 500 400 300 200 100 0 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 4 截至 6 月 8 日, 猪肉周均价从 17.74 小幅回落至 17.60, 周环比下跌 8%, 同比下降 16.39%, 降幅收窄 0.6 个百分点 图 2 猪肉均价及其涨幅 40 40 30 30 20 20 10 10 0 0-10 -10-20 -20-30 -30 13-12-31 14-12-31 15-12-31 16-12-31 17-12-31 18-12-31 22 个省市 : 平均价 : 猪肉 22 个省市 : 平均价 : 猪肉 : 同比 数据来源 :Wind 5 截至 6 月 22 日, 离岸人民币兑美元即期汇率收于 6.5103, 离岸一年期 NDF 收于 6.6164 截至 6 月 15 日, 人民币汇率指数收于 97.85 敬请参阅最后一页之特别声明 2

2016/07 2016/08 2016/09 2016/10 2016/11 2016/12 2017/01 2017/02 2017/03 2017/04 2017/05 2017/06 2017/07 2017/08 2017/09 2017/10 2017/11 2017/12 2018/01 2018/02 2018/03 2018/04 2018/05 2018/06 图 3 人民币兑美元贬值图 4 CFETS 人民币汇率指数 研究报告 Z.C. R&D Center 7.4000 7.2000 7.0000 6.8000 6.6000 6.4000 6.2000 6.0000 离岸 - 在岸汇差 ( 右轴 ) 离岸即期汇率在岸即期汇率 人民币中间价离岸 NDF:1 年 0.14 0.12 0.10 0.08 0.06 0.04 0.02 99.00 98.00 97.00 96.00 95.00 94.00 9 9 9 9 89.00 CFETS 人民币汇率指数 二 流动性与货币政策 上周央行公开市场净投放 3400 亿元, 其中包括周二意外月内第二次开展 MLF( 中期借贷便利 ) 操作, 规模 2000 亿元人民币 银行间市场资金面宽松, 流动性预期改善 具体来看,DR007 周均值降 1bp 至 2.77%, 一年期 IRS 降 7bp 至 3.07%,3 个月 SHIBOR 降 4bp 至 4.31% 6 月 24 日下午央行公告定向降准 自 7 月 5 日起, 下调国有大型商业银行 股份制商业银行 邮政储蓄银行 城市商业银行 非县域农村商业银行 外资银行人民币存款准备金率 0.5 个百分点 鼓励五家国有大型商业银行和 12 家股份制商业银行运用定向降准和从市场上募集的资金, 按照市场化定价原则实施 债转股 项目 央行有关负责人在就此次降准的答记者问中称, 此次定向降准主要有两方面内容 : 一是自 2018 年 7 月 5 日起, 下调工行 农行 中行 建行 交行五家国有大型商业银行和中信银行 光大银行等十二家股份制商业银行人民币存款准备金率 0.5 个百分点, 可释放资金约 5000 亿元, 用于支持市场化法治化 债转股 项目, 同时撬动相同规模的社会资金参与 二是同时下调邮政储蓄银行 城市商业银行 非县域农村商业银行 外资银行人民币存款准备金率 0.5 个百分点, 可释放资金约 2,000 亿元, 主要用于支持相关银行开拓小微企业市场, 发放小微企业贷款, 进一步缓解小微企业融资难融资贵问题 中国总理李克强周三主持召开国务院常务会议时称, 要坚持稳健中性的货币政策, 保持流动性合理充裕和金融稳定运行, 加强政策统筹协调, 巩固经济稳中向好态势 ; 运用定向降准等货币政策工具, 增强小微信贷供给能力 因此, 市场预期已经包含定向降准, 应当警惕期价冲高回落风险 图 5 央行资金投放与回笼 15000 8500 ( 亿元 ) 2000 0-4500 -11000 2017-05-20-2017-05-26 2017-07-29-2017-08-04 2017-10-07-2017-10-13 2017-12-16-2017-12-22 2018-02-24-2018-03-02 2018-05-05-2018-05-11 数据来源 :Wind 敬请参阅最后一页之特别声明 3

2013/01 2013/03 2013/05 2013/07 2013/09 2013/11 2014/01 2014/03 2014/05 2014/07 2014/09 2014/11 2015/01 2015/03 2015/05 2015/07 2015/09 2015/11 2016/01 2016/03 2016/05 2016/07 2016/09 2016/11 2017/01 2017/03 2017/05 2017/07 2017/09 2017/11 2018/01 2018/03 2018/05 2016-06 2016-07 2016-08 2016-09 2016-10 2016-11 2016-12 2017-01 2017-02 2017-03 2017-04 2017-05 2017-06 2017-07 2017-08 2017-09 2017-10 2017-11 2017-12 2018-01 2018-02 2018-03 2018-04 2018-05 2018-06 研究报告 Z.C. R&D Center 图 6 银行间市场利率走势 5.0000 4.5000 4.0000 3.5000 00 2.5000 存款类机构质押式回购加权利率 :7 天存款类机构质押式回购加权利率 :1 天 SHIBOR:3 个月利率互换 :FR007:6 个月利率互换 :FR007:1 年 00 1.5000 00 图 7 银行理财品收益率 大行 3 个月期理财品预期收益率 6.00 5.50 5.00 4.50 4.00 3.50 2.50 三 现券市场 截至 6 月 22 日, 银行间 1 3 5 7 10 年期国债到期收益率较上周分别上升 6-2 -6-7 -6 个基点,10 年期国债基准收益率 3.56% 国债 10 年期 -1 年期利差 28bp, 前值 38,10 年期 -5 年期利差 15bp, 前值 15; 信用利差 144bp, 前值 131; 美国 10 年期国债收益率收于 2.90%, 中美 10 年期国债利差 66bp, 前值 67bp 图 8 中债国债收益率走势 5.0000 4.5000 4.0000 中债国债到期收益率 :1 年中债国债到期收益率 :3 年中债国债到期收益率 :5 年中债国债到期收益率 :7 年中债国债到期收益率 :10 年 3.5000 00 2.5000 00 1.5000 敬请参阅最后一页之特别声明 4

2010/12 2011/03 2011/06 2011/09 2011/12 2012/03 2012/06 2012/09 2012/12 2013/03 2013/06 2013/09 2013/12 2014/03 2014/06 2014/09 2014/12 2015/03 2015/06 2015/09 2015/12 2016/03 2016/06 2016/09 2016/12 2017/03 2017/06 2017/09 2017/12 2018/03 2018/06 2014/05 2014/08 2014/11 2015/02 2015/05 2015/08 2015/11 2016/02 2016/05 2016/08 2016/11 2017/02 2017/05 2017/08 2017/11 2018/02 2018/05 2014/06 2014/08 2014/10 2014/12 2015/02 2015/04 2015/06 2015/08 2015/10 2015/12 2016/02 2016/04 2016/06 2016/08 2016/10 2016/12 2017/02 2017/04 2017/06 2017/08 2017/10 2017/12 2018/02 2018/04 研究报告 Z.C. R&D Center 图 9 国债 10-1 利差 图 10 国债 10-5 利差 10 年期 -1 年期国债利差 0.80 0.70 10 年期 -5 年期国债利差 1.50 0.60 0.50 0.40 0.30 0.50 0.20-0.50 0.10-0.10 图 11 信用利差 (AA 级 ) 8.0000 5 年国开债收益率 ( 左轴 ) 5 年 AA 企业债信用利差 (5 年 AA 企业债 -5 年期国开债 ) 4.00 7.0000 3.50 6.0000 5.0000 2.50 4.0000 00 1.50 00 00 0.50 00 图 12 中美 10 年期国债利差 中美国债利差 :10Y 中国国债收益率 :10Y 5.00 美国国债收益率 :10Y 4.50 4.00 3.50 2.50 1.50 0.50 四 期货市场 4.1 本周回顾 本周期货行情数据如下 : 敬请参阅最后一页之特别声明 5

表 1 国债期货合约周度数据 合约 周收盘 周涨跌幅 周振幅 成交变化 持仓量 持仓变化 TF1809 98.125 +0.34% 0.49% -2214 19595 +1916 TF1812 98.195 +0.37% 0.45% -89 408 +66 TF1903 T1809 95.560 +0.48% 0.93% +15443 58176 +4009 T1812 95.625 +0.52% 0.88% +135 586 +138 T1903 图 13 五债加权合约日 K 线 资料来源 : 文华财经, 中财期货 图 14 十债加权合约日 K 线 资料来源 : 文华财经, 中财期货 敬请参阅最后一页之特别声明 6

表 2 最便宜交割券 (CTD) 及净基差 期货合约 日期 活跃 CTD 转换因子 净基差 净基差 IRR(%) DR007 TF1809 6 月 22 日 180009.IB 71-0.03-0.25 2.9204 2.73% TF1812 6 月 22 日 180009.IB 67-0.10-0.22 3.1516 2.73% T1809 6 月 22 日 180011.IB 1.0575-0.19-0.22 2.9101 2.73% T1812 6 月 22 日 180011.IB 1.0562-0.40-0.34 3.2207 2.73% 图 15 五债跨期价差 TF 当季 -TF 次季 TF 次季 -TF 隔季 TF 当季 -TF 隔季 - - - 图 16 十债跨期价差 4.00 T 当季 -T 次季 T 次季 -T 隔季 T 当季 -T 隔季 - - 图 17 五债与十债价差 105.00 104.00 10 10 10 10 99.00 98.00 97.00 96.00 2TF 当季 -T 当季 2TF 次季 -T 次季 2TF 隔季 -T 隔季 敬请参阅最后一页之特别声明 7

4.2 评论 展望与建议 10 年期国债收益率降至 3.56%, 现券收益率相对国内经济基本面 资金面 美债收益率都在合理区间内, 十债活跃券净基差降至 -0.19, 偏低, 期价上涨阻力加大 大逻辑仍然是国内金融周期向下, 融资增速放缓, 由此看涨期债 短期来看, 走势取决于降准落地后市场预期的改变 此次降准在市场预期之内, 因为此前周三国务院常务会已经提到定向降准 降准一方面是为了改善债务风险, 一方面是为了维稳股市, 并不表示货币政策转向宽松周期, 降准是数量工具, 而非价格工具, 即不能排除未来加息可能 因此降准落地后国债走势不确定, 短期走势将主要取决于市场风险偏好会否提升, 如果股市出现明显反弹, 那么国债价格可能会出现回调 同时, 考虑到中美利差较小, 以及国债净基差偏低, 也不支持期债大幅上涨, 也取决于美债走势 价格走势来看,T1809 处于 5 月 15 日开始的一小时线段上涨中 如果站稳前期高点 95.650, 期债有望涨至强阻力区域 96.3-96.7, 然后回调 如果不能有效站稳, 期债大概率立即开始一小时一笔回调 操作方面, 建议多单逢高减仓或平仓 下周需关注 6 月 30 日制造业 PMI 数据 敬请参阅最后一页之特别声明 8

上海中财期货有限公司 地址 : 上海市浦东新区陆家嘴华能联合大厦 23 楼总机 :021-68866688 传真 :021-68866666 浙江分公司杭州市体育场路 458 号中财金融广角二楼电话 :0571-56080568 江苏分公司南京市建邺区江东中路 311 号中泰国际大厦 5 栋 702 电话 :025-58818733 中原分公司郑州市郑东新区东风南路东 金水东路北 2 号楼 1 单元 12 层 1205 室上海陆家嘴环路营业部上海市浦东新区陆家嘴环路 958 号 2301 室电话 : 021-38600865 上海襄阳南路营业部上海市徐汇区襄阳南路 365 号 B 栋电话 :021-61701609 北京海淀营业部北京市海淀区莲花苑 5 号楼华宝大厦 1119 室电话 :010-63942832 转 8010 深圳营业部深圳市福田区彩田南路中深花园 A 座 1209 电话 :0755-82881599 天津营业部天津市和平区马场道 114 号中财金融广角电话 :022-58228156 重庆营业部重庆市南岸区江南大道 8 号万达广场写字楼 2 座 6-8 室电话 :023-88698700 沈阳市三好街营业部沈阳市和平区三好街 100-4 号华强广场 A 座 20 层 05 单元电话 :024-31872007 武汉营业部湖北武汉市硚口区沿河大道 236-237 号 A 栋 10 层 1001-1003 室电话 :027-85669011-8005 西安营业部西安市碑林区和平路 22 号中财金融大厦 3 楼 304 室电话 :029-87938499 杭州营业部杭州市体育场路 458 号中财金融广角二楼电话 :0571-56080568 济南营业部山东省济南市历下区历山路 173-1 号 1-504 电话 :0531-83196200/83196202 无锡营业部江苏省江阴市福泰路 89 号虹桥新天地南楼 4006 室电话 :0510-81665833 郑州营业部郑州市金水区未来大路 69 号未来公寓 816 室 707 室电话 :0371-65611075 太原营业部山西省太原市长治路 306 号火炬创业大厦 B 座 5008 室电话 :0351-7091383 长沙营业部湖南长沙市天心区芙蓉中路三段 426 号中财大厦 5 楼电话 :0731-85559932 南昌营业部江西省南昌市青云谱区解放西路 49 号明珠广场 H 栋 602 室电话 :0791-88457727 合肥营业部合肥市庐阳区淮河路 288 号香港广场 1306 室电话 :0551-62651669 唐山营业部唐山市路南区万达广场购物中心区 2 单元 B 座 1804 电话 :0315-2210860 日照营业部山东省日照市东港区北京路 252 号蓝天国贸中心 12 楼电话 :0633-2297837 赤峰营业部内蒙古赤峰市红山区长青街长青五金西 ( 嘉信综合楼五楼 ) 电话 :0476-5951109 厦门营业部厦门市湖里区嘉禾路 398 号 414 室电话 :0592-3330520 常州营业部常州市钟楼区怀德中路 48 号申龙商务广场东座 602 电话 :0519-86805786 全国客服 :400 888 0958 网站 :http://www.zcqh.com 特别声明 : 本报告的信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更 我们已力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述品种的操作依据, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关 未经我公司书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版 复制 引用或转载 敬请参阅最后一页之特别声明研究报告 Z.C. R&D Center