Microsoft Word - 財務管理_101-2教材_

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1 101 學年度獎助教師編製教材及教學參考資料 財務管理 系所 : 銀髮產業管理系 作者 : 鄭堯任 中華民國 101 年 9 月

2 目 錄 壹 課程說明... 2 貳 第一章導論... 4 參 第二章報酬與風險... 9 肆 第三章財務報表分析 伍 第四章貨幣時間價值 陸 第五章證劵的評價 柒 第六章資金成本 捌 第七章資金預算決策 玖 第八章資本結構論 壹拾 第九章股利政策 壹拾壹 附錄

3 朝陽科技大學 101 學年度第 2 學期教學大綱 課程資訊當期課號 : 1497 中文科名 : 財務管理 授課教師 : 鄭堯任 開課單位 : 銀髮產業管理系 學分數 : 3 開課班級 : 日間部四年制 2 年級 B 班 修課時數 : 3 修習別 : 專業必修 類別 : 節次, 地點 : 一般課程 ( 三 )5-7,T2-803; 本課程與系所培養學生核心能力關聯度 : 核心能力項目 高度關聯 中高關聯 中度關聯 中低關聯 低度關聯 銀髮產業經營管理的能力 銀髮產業專業服務的能力 專業倫理與職業道德的能力 自主學習與終身學習的能力 溝通協調與團隊合作的能力 國際視野與產業趨勢洞察的能力 本課程培養學生下列知識 : 財務管理 以公司的角度, 進行與 財務 相關的作業及管理工作, 主要包含 : 資本結構政策的製定 資本預算規劃 股利政策的決策及營運資金管理等決策工作 依 股票價值極大化 原則進行各項決策, 達股東財富極大化及社會財富極大化之目標 1. 瞭解財務管理基本概念 2. 瞭解風險與評價的衡量方法 3. 瞭解企業投資與財務決策分析 4. 習得財務規劃方法每週授課主題 : 第 01 週 : 課程簡介 ( 極重要 勿缺課 )/CH1: 導論第 02 週 :CH2: 報酬與風險的衡量第 03 週 :CH2: 報酬與風險的衡量第 04 週 :CH3: 財務報表分析第 05 週 :CH3: 財務報表分析第 06 週 :CH4: 貨幣的時間價值第 07 週 :CH4: 貨幣的時間價值 2

4 第 08 週 :CH5: 證券的評價第 09 週 : 期中考 /CH5: 證券的評價第 10 週 :CH5: 證券的評價 /CH6: 資金成本決定第 11 週 :CH6: 資金成本決定第 12 週 :CH6: 資金成本決定 /CH7: 資本預算決策第 13 週 :CH7: 資本預算決策第 14 週 :CH8: 資本結構論第 15 週 :CH8: 資本結構論第 16 週 :CH9: 股利政策第 17 週 :CH9: 股利政策第 18 週 : 期末考成績及評量方式 : 期中考 :30% 期末考 :30% 出缺 :10% 報告製作 :15% 小考 ( 含練習及作業 ):15% 證照 國家考試及競賽關係 : 中小企業財務人員主要教材 : 1. 財務管理講義 ( 鄭堯任編著 )( 教科書 ) 參考資料 : 書名 : 財務管理原理作者 : 謝劍平出版年 ( 西元 ):2011 出版社 : 智勝建議先修課程 : 1. 會計學教師資料 : 教師網頁 : [email protected] Office Hour: 星期一, 第 5~6 節, 地點 :L-723; 星期二, 第 1~2 節, 地點 :L-723; 分機 :7831 3

5 第一章導論 本章要點 : 1. 財務管理目標 2. 財務管理決策工作 3. 代理問題 4. 公司治理 單元劇 : 小鄭跟小潘是銀管系大學同學, 兩位畢業後同時進入樂齡網服務, 小鄭服務兩年後決定自己創業, 開設一家 朝陽銀髮量販店, 小潘則繼續待在樂齡網服務 小鄭決定創業時面臨第一問題, 設立初期估計需要資金 1,000 萬, 他在想這些錢要打哪來? 自己要出多少錢? 要不要找人合夥? 或是跟銀行借錢呢? 那又要借多少呢? 第八章資本結構論 最後他決定用自己存的 500 萬加上跟銀行借 500 萬, 共 1,000 萬資金成立這家公司, 店址設在台中霧峰區, 自己擔任總經理職務 三年後 小鄭的朝陽銀髮量販經營的有聲有色, 決定擴大營業, 規劃在南部及北部各開一家分店, 但需額外資金 2,000 萬 此時小鄭又開始思考到底錢要打哪來才划算, 可以用公司的積蓄? 或小鄭的私房錢? 或跟銀行借呢? 小鄭問了他的財務長, 財務長告訴他, 我們需要這 2,000 萬, 打哪來都可以, 但就是要成本最便宜就是了! 第六章資金成本的決定 知道錢怎麼來之後, 小鄭開始評估擴大營業值不值得 第七章資本預算決策 評估後小鄭決定跟它拼了 果然, 擴大營業後公司大賺, 並申請股票公開上市交易 接著, 小鄭又思考要不要到國外開設分店, 其中是要設在中國 日本或歐洲 第二章報酬與風險? 或是要把公司賺的錢直接回饋還給股東呢? 第九章股利政策 最後, 決定用多年來公司的保留盈餘, 在人口最多的中國開設分店 小鄭的公司到國外設店後, 公司的規模愈來愈大, 平時所需的現金部位也愈來愈高, 現金或銀行存款的存量平均約有 1 億, 此時公司決定將現金部位投資其他公司, 購買其他公司的股票, 所以現正思考購買哪家公司的股票, 在財務長評估鴻海的股票價值 第五章證券的評價, 並分析該公司歷年的財務報表後 第三章財務報表分析, 建議公司可以將閒置資金安心的投資鴻海公司的股票 三十年後 小鄭與小潘都老了, 兩位都已快屆齡退休, 小潘已是樂齡網的總經理, 小鄭問小潘幾時要退休, 小潘說明年吧, 小鄭又問小潘的退休金要怎麼領, 是要退休時一次全領 (500 萬 ), 還是領終身月退俸 ( 月領 5 萬 ) 第四章貨幣的時間價值 兩年後 小鄭與小潘相約到長庚養生村安享晚年 4

6 1.1 財務管理目標 : 目前股票價值極大化 方法 :(1) 利潤極大 (2) 成本極小 (3) 銷售額極大 1.2 財務管理決策工作 (1) 資本結構政策 : 尋找最適當的權益與負債比例, 以降低資金成本 (2) 資本預算規劃 : 尋找有利於提升公司價值的投資計畫 (3) 股利政策的決策 : 決定對股東最有利的盈餘分配方式 (4) 營運資金管理 : 日常營運中必要的資金調度, 如短期資金的融通與週轉方式的處理 5

7 1.3 代理問題 一 定義 : 基於經營權與所有權分離的概念下, 管理當局未依股東價值極大化之目標進行決策工作而所產生之負面影響 二 種類 : (1) 股東與管理當局之間的代理問題 : 1 典型的代理問題 : 誘因不足 2 補貼性消費問題 : 私人消費記到公司帳上 3 管理者買下 (Management Buyout,MBO) 設法使自家公司股價下跌, 以利持有更多股份 (2) 股東與債權人之間的代理問題 : 股東可能透過管理當局 ( 董事會 ) 左右經理的 投資決策, 間接危害了債權人應有的利益與保障 1 指使經理人從事風險較高的投資專案 2 指使經理人增加負債水準, 因而提高公司週轉不靈的可能性 三 代理成本 : 為解決代理問題所衍生之成本 (1) 查帳成本 (2) 債權人保護性條款 : 限制投資機會 6

8 1.4 公司治理 : 解決代理問題的新觀念 一 概念 : 公司治理 (Corporate Governance) 的目的以維護公司價值為訴求, 包括項重點 : 以下幾 (1) 董事會的結構與機制 (2) 財務激勵制度的制定 (3) 管理當局, 股東及其他利害關係 (stakeholder) 的互動關係 (4) 公司資訊的透明度 (5) 資訊揭露的即時性 二 具體作法 : (1) 積極面 : 結合績效與報酬 (2) 消極面 : 以解雇為威脅工具 7

9 問題討論 1. 舉例說明影響股價的 10 個因素 2. (1) 因代理問題可能產生之其他產本, 請舉 3 例 (2) 公司治理的其他具體作法, 請舉 2 例 3. 公司是否發放股利考量哪些因素, 請舉 2 因素 4. 當未來景氣好時, 公司會探取何種管道取得資金 8

10 第二章報酬與風險 本章要點 : 1. 報酬率的衡量 2. 風險的衡量 3. 投資組合的報酬與風險 4. 報酬與風險的關係 5. 資本資產訂價模式 (CAPM) 單元劇 : 搶匪的抉擇 小吳與小李兩人工作失意, 至今已一年多沒工作了, 全身上下只剩下 10 塊錢, 兩人被逼到盡頭, 起了邪念決定要去搶劫, 此時小吳問說, 我們要去搶超商就好, 還是要幹一票比較大的, 去搶銀行呢? 小李覺得第一次行搶沒什麼經驗, 先就超商下手比較妥 但小吳覺得超商好像沒什麼錢啊, 被抓到就要坐牢, 銀行一定很多錢, 反正抓到都要坐牢, 不如就搶銀行算了! 小李說 : 我看新聞每天都有超商搶匪被抓, 好像只有關一年而已, 偶爾也有看到搶銀行的被抓, 好像要被關二十年也! 小吳說: 那到底要搶什麼好咧? 小李是財金系畢業的, 他回想以前學過的財管, 其中有一章 第二章 : 報酬與風險 曾學過報酬與風險的關係, 有提到風險大的投資, 報酬也比較高! 以搶超商被抓到要關一年 ; 而搶銀行被抓到要關二十年來看, 搶銀行的風險較大, 因為坐牢的時間是搶超商的二十倍 所以我們現在只要估算一下分別搶超商及搶銀行可搶到多少錢, 那我們就可理性地決定我們要搶什麼囉 小吳說 : 之前看新聞看到一個搶超商的被抓後, 聽說才搶到 1 千塊而已 ; 而也有一個銀行搶匪被抓, 但他到手的現金有 500 萬也! 機靈的小李很快的算了一下, 覺得搶銀行比較划算, 因此兩人就決定銀行好了 ~, 兩人要行動前, 小吳稱讚小李不簡單, 這樣的人才怎麼會找不到工作咧! 淪落到當搶匪咧 後來小吳大發慈悲, 勸小李不要搶銀行了, 再努力去找看看有沒有工作好了 皇天不負苦心人! 沒多久, 小李找到證券公司的工作, 而小吳則跑去慈濟當志工 9

11 2.1 報酬率的衡量 一 何謂報酬 : 在某段期間持有某資產之利潤 二 報酬率的種類 : ( 一 ) 已實現報酬率 : 期末資產價值 - 期初資產價值 + 收益所得期初資產價值 實際報酬率 = ( ) 100% (2-1) ( ) + 5 Ex: 100% = 15% 100 ( 二 ) 預期報酬率 :( 未實現 ) 定義 : 各種可能報酬率與發生機率的乘積和 n ER ( ) = ( R Pr ob) (2-2) i i i i= 1 Ex: 預期某項投資的報酬率為 10% 的發生機率有 7 成 ; 又報酬率為 4% 的發生機率有 3 成, 則預期該投資的報酬率為何? 2 E( R ) = ( R Pr obi) i i= 1 i = 10% 70% + 4% 30% = 7% + 1.2% = 8.2% 10

12 2.2 風險的衡量 一 定義 : 實際報酬與預期報酬間差異發生的可能性 二 衡量方法 : (1) 標準差 (σ ):Sigma σ n [ R-E(R) i i ] i= 1 2 = = σ = n-1 2 變異數 (2-3) 變異數 ( σ ) = ( 標準差 ) = σ = Variance (2) 變異係數 (Coefficient of Variance; CV): 為一標準化風險程度的衡量 CV σ = (2-4) E(R) 例 2-1 A 股票近三日的股票報酬率分別為 :2%,1%,-1% B 股票近三日的股票報酬率分別為 :4%,2%,-1% 求兩股票的預期報酬率 標準差及 CV? Ans: 2% + 1% 1% ER ( A ) = = 0.67% 3 11

13 4% + 2% 1% ER ( B ) = = 1.67% 3 σ A = (2% 0.67%) + (1% 0.67%) + ( 1% 0.67%) = σ B = (4% 1.67%) + (2% 1.67%) + ( 1% 1.67%) = CV A σ A = = 2.29 ER ( ) A CV B σ B = = 1.51 ER ( ) B 2.3 投資組合 (Portfolio) 的風險與報酬 一 投資組合的預期報酬率 : 所有個別資產之預期報酬率的加權平均數 R = W R + W R W R = W R (2-5) P n n i i i= 1 n W 1= 第 1 項資產的投資比重 R 1= 第 1 項資產的投資報酬率 W i = 第 i 項資產的投資比重 12

14 R i = 第 i 項資產的投資報酬率 R P = 投資組合報酬率 二 投資組合的風險 : (1) 兩種資產組合的變異數 : Var( W R + W R ) = W Var( R ) + W Var( R ) W W Cor( R, R ) σ R σ R (2-6) 其中, Cor( R1, R 2) : 為 R 1與 R 2 兩資產報酬率的相關係數, 此相關係數為介於 -1 至 +1 之間 (2) 投資組合標準差 : σ p = Var( W1R 1+ W2R2) (2-7) 例 2-2 承例 2-1,30% 的資產投資於 A 資產,70% 的資產投資於 B 資產, 且兩資產的相關係數為 -0.9, 求此投資組合之報酬率與標準差 Ans: R = 30% 0.67% + 70% 1.67% = 1.37% P σ P = 30% % % 70% ( 0.9) =

15 三 多角化的內涵 (1) 相關係數 : 在統計學的應用中, 相關係數指的是兩種或兩種投資標的報酬之相關程度, 此係數介於 +1 至 -1 之間 (2) 相關係數影響投資組合風險的介紹 : 情境 1:Cor(a,b) 介於 1 至 -1 的變化 : W(a) W(b) R(a)% R(b)% R(p)% Sigma(a) Sigma(b) Cor(a,b) Sigma(p) CV(a) CV(b) CV(p) 30% 70% 0.67% 1.30% 1.11%

16 情境 2:Cor(a,b)=1 年度 W(a) W(b) R(a)% R(b)% R(p)% Sigma(a) Sigma(b) Cor(a,b) Sigma(p) CV(a) CV(b) CV(p) 1 50% 50% 1% 1% 1.00% % 2% 2.00% 3-1% -1% -1.00% 平均值 0.67% 0.67% 0.67% 情境 3:Cor(a,b)=-1 年度 W(a) W(b) R(a)% R(b)% R(p)% Sigma(a) Sigma(b) Cor(a,b) Sigma(p) CV(a) CV(b) CV(p) 1 50% 50% 1% -1% 0.00% % 2% 2.00% 3-1% 1% 0.00% 平均值 0.67% 0.67% 0.67% 情境 4:Cor(a,b)=0.5 年度 W(a) W(b) R(a)% R(b)% R(p)% Sigma(a) Sigma(b) Cor(a,b) Sigma(p) CV(a) CV(b) CV(p) 1 50% 50% 1% 2% 1.50% % 1% 1.50% 3-1% -1% -1.00% 平均值 0.67% 0.67% 0.67% 15

17 情境 5:Cor(a,b)=-0.5 年度 W(a) W(b) R(a)% R(b)% R(p)% Sigma(a) Sigma(b) Cor(a,b) Sigma(p) CV(a) CV(b) CV(p) 1 50% 50% 1% 2% 1.50% % 1% 1.50% 3-1% -1% -1.00% 平均值 0.67% 0.67% 0.67% 2.4 報酬與風險的關係 一 系統風險與非系統風險 : ( 一 ) 定義 : 系統風險 : 無法透過多角化的投資組合來分散風險 又稱市場風險, 如發生全球金融大海嘯 非系統風險 : 可透過多角化的投資組合加以分散掉的風險稱之 如公司發生跳票或總經理掏空公司事件 ( 二 ) 圖示總風險非系統風險 系統風險 投資組合的標的數目 16

18 ( 三 ) 風險分散的極限 = 系統風險 = 市場風險 二 風險的來源 (1) 利率風險 (2) 市場風險 : 全面性 (3) 購買力風險 : 物價 (4) 營運風險 : 企業個別因素 (5) 財務風險 : 倒閉 違約或信用風險 (6) 流動性風險 : 脫手變現問題 三 風險溢酬 ( 一 ) 定義 : 承擔風險的回報或補償 ( 二 ) 應用 : 預期報酬率 = 利率風險 + 市場風險 + 購買力風險 + 營運風險 + 財務風險 + 流動性風險 + 其他各項風險 ( 三 ) 推論 : 高報酬需承擔高風險, 高風險將要求高報酬 17

19 2.5 資本資產訂價模式 (Capital Asset Pricing Model, CAPM) 一 內涵為一種 風險 V.S. 報酬 關係的體現, 以一關係式衡量承擔風險應可獲得之報酬的理論模型 二 效率投資組合 ( 一 ) 定義 : 指投資組合中各資產均滿足 在風險相同時, 相對上可獲得最高的預期報酬率 ; 且在預期報酬率一致時, 相對上總風險最低 的條件 滿足上述條件之投資組合即為效率的投資組合, 在圖形上的呈現即為效率前緣 ( 二 ) 圖示 : 報酬 效率前緣 0 風險 18

20 三 CAPM ( 一 ) 公式 : 當投資組合滿足效率前緣時, 單一資產的預期報酬將等於無風險報酬加上系統風險溢酬, 在此條件下, 投資人只需對系統風險進行控制即可, 至於個別資產本身特有的風險因子則可忽略 因此 CAPM 所闡明的 風險 V.S. 報酬 關係可表示如下 : E(R ) = R + β ( R R ) (2-8) i f i m f E(R ) i : 投資標的 i 的預期報酬率 R f : 無風險報酬率 ( 相當於定存利率 ) β i : 貝他係數, 為一風險係數, 貝他值愈大表示風險愈大, 反之則反 R m : 市場報酬率 例 2-3 有一股票的貝他係數為 1.5, 市場報酬率為 5%, 且此時的無風險報酬率為 2%, 試問此一股票的預期報酬率應為多少? Ans: E(R ) = R + β ( R R ) i f i m f =2%+1.5 (5%-2%) =6.5% ( 二 ) 貝他係數 1. 內涵 : 個別資產報酬受系統風險影響的程度, 通常會以 β 的數值來表示 即當市場報酬率變動時, 個別資產之報酬率同時發生變動的程度 19

21 2. 衡量 : Cov( R, R ) Cor( R, R ) σ σ σ βi = = = ρ (2-9) Var( R ) i m i m i m i 2 i, m m σ m σ m Cov( Ri, R m) : 共變數 (Co-variance)= σ i σ m Cor( Ri, R m) = ρ, im : 相關係數介於 -1 至 1 之間 說明 : β 值可能大於 1 等於 1 或小於 1( 正常值都會大於 0, 但可能發生異常時小於 0 的現象 ) 當 β 值愈大, 表示個別資產反映市場報酬波動的幅度也愈大, 即市場風險愈大 例 2-4 有一股票的報酬與市場報酬的相關係數為 0.3, 且此一股票報酬率的標準差為 2.5, 市場報酬率的標準差為 3 其中市場報酬率為 5%, 且此時的無風險報酬率為 2%, 試問此一股票的預期報酬率應為多少? Ans: E(R ) = R + β ( R R ) i f i m f σ i = Rf + ρim, ( Rm Rf) σ 2.5 = 2%+0.3 (5%-2%) 3 =2.75% m 20

22 (2) 證券市場線 (SML) 1. 圖示 : E(R ) i E(R ) = R + β ( R R ) i f i m f R f 0 β i 2. 說明 : 在這條直線上的每個點, 分別代表著不同系統風險的個別證券, 並指出投資該證券時應獲得的報酬率 ( 稱為必要報酬率 ) 21

23 問題討論 1. 你有 1000 萬, 方案一 :700 萬投資股票的年報酬率為 7%, 變異數為 0.35;300 萬投資基金的年報酬率為 4%, 變異數為 0.28; 方案二 : 700 萬投資房地產的年報酬率為 9%, 變異數為 0.45; 300 萬投資古董的年報酬率為 15%, 變異數為 0.48 請分別計算兩個方案的投資組合 ( 兩方案各資產報酬之相關係數皆為 0.5): (1) 報酬率 ;(2) 風險 ( 標準差 );(3) 變異係數 ;(4) 哪個方案較佳? 2. 請就下列幾情況描述說明為系統風險還是非系統風險 : A. 股災 B. 總經理掏空公司 C. 央行宣布大幅調漲利率 D. 911 恐佈攻擊 E. 跳票 3. 銀行定存利率 =1.5%, 市場平均報酬率 =4%, 在你所想投資的資產 Beta 值 =1.5 的情況下, 求投資該資產的期望報酬率? 並畫出該證券市場線 22

24 第三章財務報表分析 本章要點 : 1. 認識財務報表 2. 財務比率分析 單元劇 : 相親 小粉今年快 40 歲了, 爸媽擔心自己的千金變 剩女, 急忙著幫小粉安排相親, 但又不想隨便就把她嫁出去, 怕她吃不了苦頭而跟人家 切 了, 結果又跑回來娘家 小粉的爸媽其實更想幫她找個金龜婿, 想賺一筆聘金, 心想能把這個快 40 歲的女兒給嫁出去, 不但可以少個人吃老子的本, 說不定還能大賺一筆 此時, 小粉的爸媽就打算開始幫她安排相親, 這時候粉爸在想要如何找到一個小粉不會跟人家 切 了, 又能夠給他很多聘金的金龜婿? 心想那一定要現在很有錢的! 粉媽說 : 此外, 還要是過去也很有錢的, 或是一直有份很好的工作的! 粉爸問說: 為什麼呢? 粉媽說: 因為現在很有錢並不表示未來也很有錢啊, 說不定他現在的錢是中樂透來的 我有聽說, 有些人中樂透後, 因為突然變有錢後開始亂花, 過沒幾年就全花光了, 所以我們才要再確認現在有錢, 過去也要很有錢的, 或是一直有份很好的工作的才行, 對不對! 幾天後, 粉媽聽隔壁的王太太說, 她媳婦有個竹科同事快 50 歲了, 還聽說他是身價上億的黃金單身漢, 目前也正想找結婚的對象 因此粉媽就幫小粉與這位黃金單身漢安排了相親, 而這個黃金單身漢正是粉媽心目中的金龜婿人選, 符合現在很有錢, 過去也很有錢的條件, 而且還有一份很穩定的好工作 結果小粉在粉媽的遊說下, 兩人很快的在第二次見面就交往了, 並在一個月後兩人就閃電結婚, 而小粉的爸媽也如預期般的收到一千萬的超級大聘金 ~[The end] 劇情要點 : 衡量一家企業體質的好壞與否, 可由公司的財務報表觀察之, 而財務報表分析即是檢視企業體質的主要工具 通常分析一家公司的財務報表, 我們除了會看他當期的表現外, 亦會回顧其過去的績效 而當期的表現好壞應與同業比較才具意義 [ 同產業分析 ]; 另外, 回顧過去的軌跡, 即觀察公司的成長過程與穩定性 [ 趨勢分析 ], 可預測公司未來的發展 23

25 3.1 認識財務報表 一 資產負債表 (Balance Sheet) 內涵 : 記載公司的資產 負債及股東權益之內容, 表達了企業在 某一特定時點 的現況 ( 公司身價 ) 二 損益表 (Income Statement) 內涵 : 記載公司的收入及費用之內容, 表達了企業在 某一特定期間 的表現 ( 盈虧 ) 三 現金流量表 (Statement of Cash Flow) 內涵 : 現金流量表分別就營業活動 投資活動 融資活動報導現金流入與現金流出之理由與金額, 協助企業利害關係人瞭解本期損益與營業活動所產生現金流量間的差異, 並報導本期有哪些投資及融資活動, 且這些活動又帶來多少現金餘額的變化, 可幫助企業評估未來償還負債及支付現金股利的能力 四 股東 ( 業主 ) 權益變動表 (Statement of Change in Stockholder's Equity) 表 因企業經營的盈虧及現金股利的發放而發生的變化, 反映股東權益當期增減變動情況的報 24

26 3.2 財務比率分析 財務比率分析可分方五大構面, 包括 : 變現力 負債管理 資產管理 獲利能力及市場價值等分析 一 變現力比率 流動資產流動比率 = 流動負債 (3-1) 參考指標 : 大於 2: 穩當! 大於 1: 尚可! 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 例 : 25

27 速動資產流動資產 - 存貨速動比率 = = 流動負債流動負債 (3-2) 參考指標 : 大於 1: 穩當! 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 例 : 二 負債管理比率 負債總額負債比率 = 100% 資產總額 (3-3) 負債比率愈高, 表示企業的財務風險 ( 付不出利息而違約 倒閉的可能性 ) 愈大 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 趨勢分析 : 有增加之趨勢未必全然不好, 當考量財務槓桿時, 負債比率增加是正面的, 但又不能無限制的增加 ( 第八章 : 資本結構問題 ) 26

28 例 : 資產總額權益乘數 = 股東權益總額 (3-4) 例 : 27

29 EBIT 利息保障倍數 = 利息費用總額 (3-5) 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 例 : 三 資產管理比率 銷貨成本存貨周轉率 = 平均存貨水準 (3-6) 平均 = ( 期初金額 + 期末金額 ) 2 365天存貨周轉天數 = 存貨周轉率 (3-7) 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 28

30 例 : 銷貨收入 ( 淨額 ) 應收帳款周轉率 = 平均應收帳款 (3-8) 365天應收帳款收現天數 = 應收帳款周轉率 (3-9) 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 29

31 例 : 營業週期 = 存貨週轉天數 + 應收帳款收現天數 (3-10) 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 例 : 30

32 ( 四 ) 總資產周轉率 銷貨收入 ( 淨額 ) 總資產周轉率 = 平均總資產 (3-11) 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 例 : 四 獲利能力比率 銷貨利潤邊際 = 稅後淨利銷貨收入 ( 淨額 ) 100% (3-12) 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 31

33 例 : 稅後淨利股東權益報酬率 = 100% 平均股東權益 (3-13) 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 例 : 32

34 稅後淨利總資產報酬率 = 100% 平均總資產 (3-14) 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 例 : 五 市場價值比率 每股市價本益比 = 每股盈餘 (3-15) 內涵一 : 為投資成本的觀念, 當本益比愈大, 代表投資於該股票上的成本也愈高 內涵二 : 投資人預期該企業在未來具有相當大的成長潛力 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 33

35 趨勢分析 : 當本益比有成長趨勢, 可能代表投資人對該股票未來看好 ; 否則表示目前本益比太高, 股價有向下修正的壓力 例 : 34

36 每股現金股利股利收益率 = 100% 普通股每股市價 (3-16) 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 例 : 35

37 普通股每股市價市價對帳面價值比 = 每股帳面價值 (3-17) 內涵 : 帳面價值代表股東投資的歷史 ( 原始 ) 成本, 市場價值表示企業在營運上得到的綜合評 價 此比率可作為衡量公司為股東創造財富能力的指標 分析方法 : 同產業分析 趨勢分析 例 : 36

38 六 杜邦等式分析 稅後淨利股東權益報酬率 = 平均股東權益稅後淨利平均總資產 = 平均股東權益平均總資產稅後淨利平均總資產 = 平均總資產平均股東權益 = 總資產報酬率 權益乘數 (3-18) 股東權益報酬率 = 總資產報酬率 權益乘數稅後淨利銷貨收入 = 權益乘數平均總資產銷貨收入稅後淨利銷貨收入 = 權益乘數銷貨收入平均總資產 = 銷貨利潤邊際 總資產周轉率 權益乘數 (3-19) 內涵 : 藉由杜邦等式可以更清楚 ROE 的結構, 進而可以分析出財務績效良好及不佳的問題癥 結所在 杜邦等式提供了如何改進股東權益報酬率的方向 : (1) 銷貨利潤邊際 : 改善經營實力 擴大銷售額 成本控制 (2) 總資產週轉率 : 減少閒置產能 (3) 改變資本結構 : 舉更多債 提高權益乘數 分析方法 : 綜合比較 37

39 例 : 38

40 本章附錄 統一超 民國 97 年及 98 年 12 月 31 日 會計科目 98 年 12 月 31 日 97 年 12 月 31 日 金額 % 金額 % 資產流動資產現金及約當現金 流動 公平價值變動列入損益之金融資產 應收帳款淨額 其他應收款 存貨 預付款項 其他流動資產 流動資產 基金及投資備供出售金融資產 - 非流動 以成本衡量之金融資產 - 非流動 採權益法之長期股權投資 預付長期投資款 投資 基金及投資 固定資產成本土地 房屋及建築 營業器具 租賃改良

41 其他設備 重估增值 成本及重估增值合計 累積折舊 未完工程及預付設備款 固定資產淨額 無形資產電腦軟體成本 無形資產合計 其他資產出租資產 存出保證金 其他資產 其他 其他資產合計 資產總計 負債及股東權益負債流動負債應付票據 應付票據 關係人 應付帳款 應付帳款 關係人 應付所得稅 應付費用 其他應付款項 預收款項 流動負債 長期負債長期借款 長期負債 各項準備 40

42 其他負債退休金準備 / 應計退休金負債 存入保證金 其他負債 其他 其他負債合計 負債總計 股東權益股本普通股股本 資本公積資本公積 處分資產增益 資本公積合計 保留盈餘法定盈餘公積 未提撥保留盈餘 保留盈餘合計 股東權益其他調整項目合計累積換算調整數 未認列為退休金成本之淨損失 金融商品之未實現損益 未實現重估增值 股東權益其他調整項目合計 股東權益總計 母公司暨子公司所持有之母公司庫藏股數 股數 預收股款 ( 股東權益項下 ) 之約當發行

43 統一超 民國 97 年及 98 年 12 月 31 日 會計科目 98 年 12 月 31 日 97 年 12 月 31 日 金額 % 金額 % 銷貨收入總額 銷貨收入淨額 其他營業收入 營業收入合計 銷貨成本 營業成本合計 營業毛利 ( 毛損 ) 推銷費用 管理及總務費用 營業費用合計 營業淨利 ( 淨損 ) 營業外收入投資收益 權益法認列之投資收益 股利收入 處分固定資產利益 處分投資利益 租金收入 金融資產評價利益 什項收入 營業外收入及利益 營業外支出利息費用 採權益法認列之投資損失 投資損失 處分固定資產損失

44 減損損失 什項支出 營業外費用及損失 繼續營業單位稅前淨利 ( 淨損 ) 所得稅費用 ( 利益 ) 繼續營業單位淨利 ( 淨損 ) 本期淨利 ( 淨損 ) 基本每股盈餘繼續營業單位淨利 ( 淨損 ) 普通股每股盈餘 稀釋每股盈餘繼續營業單位淨利 ( 淨損 ) 稀釋每股盈餘

45 第四章貨幣的時間價值 本章要點 : 1. 複利終值 2. 複利現值 3. 年金終值 4. 年金現值 5. 永續年金 6. 隱含利率 7. 有效利率 單元劇 : 愛因斯坦認為世界上最強大的力量 強大的力量 小愛在二次大戰期間, 與研究團隊正在研究原子的分裂性, 正值日本軍肆無忌憚侵略他國之際, 連美國老大哥也受殃及, 小愛的團隊終於成功研發出原子彈, 也立即以日本為試攻擊對象 當戰鬥機第一次配載原子彈升空, 選定日本廣島投彈, 好奇的小愛就在安全範圍的航空母艦上觀查原子彈爆發的威力, 當原子彈著地時瞬間產生的毀滅力量, 讓在一旁的小兵嚇得目瞪口呆, 並對著小愛說 : 小愛博士, 您說這是不是世界上最強大的力量呢? 小愛轉頭對著小兵眼神凝重的回答: 不! 世界上還有比這更小兵好奇的問小愛說 : 那到底還有什麼東西的力量比這原子彈大呢? 小愛回答說: 那就是 複利! 小兵此時一頭霧水地向小愛說 : 小愛博士啊, 您別開玩笑了吧, 我看一枚小小原子彈的威力, 就快把日本給滅了, 您說這不是世界上最強大的力量嗎? 怎麼會是 什麼 利 什麼 複利來的? 小愛博士您快說啊 那到底是 什麼東西啊? 當日本軍還搞不懂到底是什麼東西把快半個日本給移為平地時, 日本皇軍嚇得無條件投降 此時小愛正在甲板上跟小兵討論著什麼是複利, 小愛說 : 古時候有位王員外, 他的家產全是老婆在掌管, 於是他在院子後面挖了個洞, 埋了 100 萬元私房錢, 怕自己老後沒錢還有這筆急用金, 結果日子一久, 當王員外老了時, 埋在院子後的 100 萬竟然壓根給忘了, 等到王員外去世後, 便無人知道王家還有這筆錢 300 年後, 王家的第十世, 在整修家園中無意發現這筆錢, 結果這筆錢有的還腐蝕了, 完 44

46 好的部分剩不到 50 萬 小兵說 : 好可惜喔! 接著小愛又說 : 從前也有一個年輕人, 他將自己的第一份工資 1,000 元給存在銀行, 從此之後這年輕人的支出剛好都等於所賺的錢, 再也沒有存錢到這家銀行了, 時間一久, 年輕人卻忘了在銀行還有 1,000 元的存款 一樣事隔約 300 年後, 這年輕人的第十世子孫, 意外發現祖先的存摺, 結果到銀行確認後, 行員告知這存摺裡現在有 22 億多元的存款, 年輕人的後代因此成為爆發戶 小愛說 : 你說複利的力量是不是比原子彈大呢! 小兵又目瞪口呆的回答說: 是 是 是, 我要趕快去存錢了, 造福我的第十世子孫 45

47 4.1 複利終值 定義 : 一筆錢經過某段時間後的價值 複利終值 = 本金 + 貨幣時間價值 = 本金 (1+ 利率 ) 時間 貨幣時間價值 = 複利終值 - 本金 例 元存放 5 年後會變成多少?( 利率 5%) Ans: 複利終值 5 =100 (1+5%) = 時間價值 = =27.63 複利終值公式 : n FV=PV (1+ i%) = PV FVIF( i%,n) (4-1) 符號定義 : FV: 複利終值 (Future Value) PV: 本金, 即現值 (Present value) i %: 利率 (interest) n: 期數 FVIF( i %,n) : 終值利率因子 (Future Value Interest Factor), 可查表 例 元存放 5 年後會變成多少?( 利率 5%) Ans: 100 (1+5%) (1+5%) (1+5%) (1+5%) (1+5%) =100 (1+5%) 5 = 100 FVIF(5%,5) = =

48 4.2 複利現值 定義 : 未來某一筆錢在今天的價值 例 4-3 你現在大二, 再兩年後當你畢業時父母會給你 10 萬元創業金, 請問那 10 萬元在現在大二的你值多少? 此即為現值 ( 折現 ) 的概念 做法 : 現在跟銀行借一筆錢, 金額為 PV, 銀行給你的貸款利率為 i %, 借了 n 年, 則到時候要還銀行的錢為 FV 可將此關係表示為: PV (1 + i%) n = FV 符號定義 : PV: 本金, 即現值 (Present value) FV: 複利終值 (Future Value) i %: 利率 (interest) n: 期數 因為你知道畢業後會有 10 萬元, 因此代入數字後 ( 假設銀行貸款利率為 3%): 2 PV (1+ 3%) = 10萬 求未知數 PV: 10萬 PV = (1+3%) 2 =94, 意味著可向銀行貸的錢是 94, 元, 等到兩年後要還銀行 10 萬元, 恰好可利用父母給的創業金 10 萬元來償還 亦即兩年後的 10 萬元, 在利率為 3% 的情況下之現值 ( 或折現 ) 為 94, 元 47

49 複利現值公式 : FV PV = (1 + i%) n 1 = FV (1 + i %) n = FV PVIF(%, i n) (4-2) 符號定義 : PVIF(i %,n) 現值利率因子 (Present Value Interest Factor), 可查表 PV: 本金, 即現值 (Present value) FV: 複利終值 (Future Value) i %: 利率 (interest) n: 期數 例 4-4 兩年後的 10 萬元, 在市場上利率為 3% 下, 其現值為何? 100, 000 PV = 2 (1+ 3%) = 100,000 PVIF(3%,2) = 100, = 94, 年金終值 ( 普通年金終值 ) 一 定義 : 每經過一等長時間所產生等額現金支付或收取之最終總價值 48

50 二 圖示 : 存 100 存 100 存 100 存 100 存 現在 年後 年後 年後 年後 年後 總值 = 年金現值 年金終值公式 : FVA = PMT FVIFA(%, i n) (4-3) 符號定義 : FVA: 年金終值 PMT: 年金 FVIFA: 年金終值利率因子 (Future Value Interest Factor of Annuity), 查表 例 4-5 從現在開始每滿一年就存 10,000, 在市場利率存 5% 的情況下, 維持 10 年後可存多少錢? Ans: PMT FVIFA( i%, n) = 10,000 FVIFA(5%,10) = 10, = 125,780 49

51 證明 : 以例 4-3 證明 1 萬 1 萬 1 萬 1 萬 1 萬 1 萬 1 萬 1 萬 1 萬 1 萬 FVA = PMT (1 + i%) + PMT (1 + i%) + PMT (1 + i%) + + PMT (1 + i%) = PMT (1 + i%) + (1 + i%) + (1 + i%) + + (1 + i%) = PTM (1 + i%) + (1 + i%) + (1 + i%) n 1 1 (1 + i%) = PMT = PMT FVFFA(%, i n) 1 (1 + i%) 補充知識等比級數 : 級數和 (S n)= a1+ a2 + + a n ( 由小到大 ) = a + ar+ ar + + ar 2 n 首項 = 1-r n (1-r ), r 2 = 公比, 2 1 = a a 1 a = ar 4.4 年金現值 ( 普通年金現值 ) 一 定義 : 每經過一等長時間所產生等額現金支付或收取之現在總價值 50

52 二 圖示 : 領 100 領 100 領 100 領 100 領 現在 年後 年後 年後 年後 年後 總值 = 年金現值 年金現值公式 : PVA = PMT PVIFA(%, i n) (4-4) 符號定義 : PVA: 年金現值 PMT: 年金 PVIFA: 年金現值利率因子 (Present Value Interest Factor of Annuity), 可查表公式證明 : 同 FVA( 年金終值 ) 例 4-6 從現在開始每滿一年就可領 10,000 元退休金, 共可領 10 年, 在利率為 5% 下, 請問現在想一次領可以領多少? Ans: PMT PVIFA(%, i n) =10,000 PVIFA(5%,10) =10, =77,217 51

53 補充 : 1. 期初年金終值 (Future Value Annuity for Due,FVAD) FVAD=PMT FVIFA( (%, i n )) (1+ i % ) (4-5) 符號定義 : FVAD: 期初年金終值 PMT: 年金 FVIFA: 年金終值利率因子 (Future Value Interest Factor of Annuity), 查表 2. 期初年金現值 (Present Value Annuity for Due,PVAD ) PVAD= PMT PVIFA [ (%, i n )] (1+ i % ) (4-6) 符號定義 : PVAD: 期初年金現值 PMT: 年金 PVIFA: 現金現值利率因子 (Present Value Interest Factor of Annuity), 可查表 圖示 : 領 100 領 100 領 100 領 100 領 現在 年後 年後 年後 年後 年後 總值 = 年金現值 52

54 例 4-7 同列 4-5, 但 10,000 的年金從今天就開始存, 求此期初年金終值? Ans: FVAD=10,000 FVIFA(5%,10) (1 + 5%) = 10, (1 + 5%) = 132, 例 4-8 同例 4-6, 但此退休金從退休當天即開始領, 則此期初年金現值? Ans: PVAD = 10,000 PVIFA(5%,10) (1 + 5%) = 10, (1 + 5%) = 81, 永續年金現值 (Present Value of Perpetual Annuity, PVPA) 一 定義 : 一無限期之普通年金現值 二 公式 : PVPA = PMT i% (4-7) 符號定義 : PVPA: 永續年金現值 PMT: 年金 i % : 利率 53

55 三 圖示 : 領 100 領 100 領 100 領 100 領 現在 年後 年後 年後 年後 年後 總值 = 年金現值 PMT PMT PMT 證明 : PVPA = (1 + i%) (1 + i%) (1 + i%) n = 1 1 PMT ( ) 1 2 (1 + i%) + (1 + i%) + 1 = PMT 1 + i% i % 1 = PMT 1 + i% 1 + i% i% PMT = i% 1 2 (1+ i%) 1 公比 (r) = = i% 1 + i% 補充知識 : 首項 無窮等比級數和 = 1- 公比 54

56 例 4-9 每滿一年領 10,000 元, 可領無限期, 請問今天要把這此無限期的每年 10,000 元之年金一 次領完, 可折領多少錢?( 利率 =5%) Ans: 10,000 PVPAD= 200,000 5% = 補充 : 期初年金現值 (PVPAD) PMT PVPAD = (1 + i%) i% (4-8) 4.6 隱含利率 例 4-10 現在跟銀行借 10,000,3 年後要還 11,000, 請問此借款中所隱含的年利率 ( 隱含利率 ) 是多少? Ans: PV (1 + i%) n = FV 3 10, 000 (1 + i%) = 11, , 000 (1 + i%) = = , i% = 1.1 i % = = 3.228% 55

57 4.7 有效利率 內涵 : 一般利率均是以年為計算基礎, 因此複利滾利的計算是以年為區間, 而有效利率指的是當複利滾利的時間為每年 m 次時, 則一年的實際利率便稱為有效利率 公式 : i% m 有效利率 = (1 + ) 1 (4-9) m 例 4-11 在市場利率 ( 年 ) 為 5% 下, 銀行每季計算一次利息, 試問有效利率為何? Ans: 5% 4 有效利率 = (1 + ) 1 4 =5.09% 證明 : 本金 (1 + i%)= 本利和 i% m 本金 (1 + ) = 本利和 m i% m 本金 (1 + ) -1 = - m 本利和本金 = 利和 = 貨幣時間價值 i% m 利和 (1 + ) -1 = = m 有效利率 本金 56

58 第五章證劵的評價 本章要點 : 1. 認識證券 2. 股票的評價 3. 市場的效率性 4. 債券的評價 單元劇 : 老師在講你有沒有在聽啊! 王媽媽是一個典型的 菜籃族, 每天一早就提著菜籃到市場去買菜, 但一定都下午 1 點半過後才有回家, 因為都一定會到市場附近的證券商那去看看盤 王媽媽在券商那有兩個好朋友, 一位是林太太, 另一位是張伯伯, 每天在券商聚會已成為常態, 三人皆是股市 10 年以上的老手 券商裡有一位自稱老師的張博痣先生, 每天都會在收盤後開講, 今天依照往常地張博痣老師在收盤後開講了, 拿出了一堆線圖對聽眾說 : 你們看, 鴻海果然大漲, 而且還攻上了漲停板, 恭喜各位投資人 此時王媽媽對張博痣老師說 : 老 蘇, 偶 又沒賺到錢, 而且還賠很大咧! 張博痣老師說: 老師在講你有沒有在聽有沒有在聽有沒有在聽啊!( 摔筆 ) 好的老師帶你上天堂不好的老師送你住套房! 王媽媽說: 啊你叫 偶 買華碩買台積電買中鋼買聯電買鴻海 買那麼多一堆股票, 偶 哪來的那麼多錢啊, 啊 偶 就只買了聯電跟華碩, 結果聯電還跌停板咧! 張博痣老師說: 王媽媽你看, 鴻海昨天的技術線形這麼漂亮, 你怎麼會沒買咧? 王媽媽說: 老 蘇, 啊聯電你也說很漂亮啊, 啊怎麼差那麼多咧! 張博痣老師說: 我拿昨天的線圖給你們看, 你看鴻海比聯電漂亮多了 ( 在場的菜籃族沒幾個看的懂那什麼圖形的 ), 沒關係啦, 王媽媽我告訴妳啦, 聯電也不用擔心啦, 改天就漲回來了, 而且搞不好還會大賺唷! 王媽媽半信半疑的就先相信老師的話了 有一天王媽媽就讀朝陽銀管系的兒子王小明無意中發現媽媽有在玩股票, 剛好王小明有學過財務管理這門課, 問媽媽說 : 媽, 妳要買什麼股票是怎麼決定的啊? 王媽媽回答說: 喔 ~ 券商那有一位很神的老 蘇, 還有上電視唷, 他給 偶 們看一些線圖的東西, 然後就告訴 偶 們可以買哪些股票 小明說 : 媽 ~ 妳都這樣買股票的喔! 到現在為止有賺錢嗎? 王媽媽回答: 嗯 ~ 沒有 A~ 瞭 很大了! 小明說: 媽 ~ 我告訴妳, 那些老師在分析股票主要都是用技術分析在推薦股票, 而且 57

59 一推薦通常是一堆, 然後收盤後都只會提出那幾檔他有說中的股票事後諸葛而已, 所以不要被他們給騙了! 股票的價格多少, 是有一定的評價理論準則, 媽 ~ 我來分析給妳看 [The end] 58

60 5.1 認識證券 一 證券的分類 : 股票與債券 二 股票 : 股票是公司籌措長期資金的工具, 也是投資人對公司表徵所有權的金融工具 ( 一 ) 股票 - 普通股特性 : (1) 所有權的表徵 (2) 投票權 (3) 股利分配權 (4) 優先認股權 (5) 剩餘請求權 ( 二 ) 股票 - 特別股特性 : (1) 類似一種 沒有到期日 的債券 (2) 不一定要發放股利, 股利無抵稅效果 (3) 沒投票權, 但為 所有權 形式, 非 債權 三 債券 : 資金需求機構籌措長期資金的工具, 也是債權人對該機構表徵債權的金融工具 種類 : ( 一 ) 公債 ( 政府發行 ) 59

61 ( 二 ) 公司債 ( 公司發行 ) ( 三 ) 金融債券 ( 銀行發行 ) 5.2 股票的評價 一 概念 ( 一 ) 定義 : 衡量某一檔股票的價值 依據 : 該股票未來能產生的好處之現值 ( 二 ) 公式 : CF1 CF2 CFn P 0 = n 1 + k (1 + k) (1 + k) (5-1) 符號定義 : P 0 : 某一股票今天的價值 CF : 未來各期之現金流量 n : 表示第 n 期 k : 表示折現率 ( 即預期的報酬率 ) ( 三 ) 應用 : 股票長期持有之唯一未來好處為 股利, 配合適當的折現 ( 即預期的報酬率 ), 即可評量一股票之價值 公式 : D1 D2 Dn P 0 = n 1 + k (1 + k) (1 + k) (5-2) 60

62 二 股利零成長之股利折現模式 假設 : 每期股利均相等 ( 一 ) 公式 : D D 2 D P 0 = n n 1 + k (1 + k ) (1 + k ) +... D D D = n 1 + k (1 + k ) (1 + k ) +... = 1 D D 1 + k 1 + K = = K k 1 + K D 1 + K K 1 + K = D K (5-3) a 公比 (r)= a D 2 n (1 + k ) D n-1 1+ K 1 = = 1 + K 例 5-1 有一股票每年固定發放 2 元股利, 當投資人對此股票預期報酬率為 5% 時, 該股票之合理價值應為? Ans: D 2 P 0 = = = $ 40 K 5% 三 股利固定成長之股利折現模型 假設 : 每期股利以一固定比例成長 股利成長的定義 : 股利成長的動力來自於 保留盈餘 的增加, 此成長率可表示為保留盈餘佔股東權益的比例 可表達如下 : 61

63 成長率 (g)= 淨利 - 股利股東權益 做法 : 因 g 若為浮動將無法預測及應用, 故將 g 設為一固定數 股利固定成長之股利折現模式可表為 : 2 n D(1 + g) D(1 + g) D(1 + g) P 0 = n 1 + k (1 + k) (1 + k) = 1 D (1+ g ) D (1+ g ) D (1+ g ) 1+ k 1+ k 1+ k = = 1+ g 1+ k 1 g k g 1+ k 1+ k 1+ k = D(1+ g) k g (5-4) 公比 (r)= D ( 1 ( k g ) ) 2 2 D ( 1 + g ) 1 + K = g k 例 5-2 有一股票今年剛配發每股 $5 元股利, 預期未來股利將以 2% 的速度固定成長, 試問在預期報酬率為 4% 的情況下, 你認為今天該股票應值多少錢? D(1 + g) 5(1 + 2%) Ans: = = $ 255 k g 4% 2% 62

64 5.3 效率市場假說 一 說明 : 股票的實際價格一定等於理論價值嗎? 二 原因 : (1) 理論模式本身不夠周全 (2) 市場的效率問題 三 市場效率的等級 : ( 一 ) 強式效率市場 說明 : 股票目前的價格已反應了目前所有已公開及未公開 ( 如內線資訊 ) 的訊息, 故任何人均無法在股市中獲取超額報酬 補充 : 超額報酬指的是正常報酬以外的報酬 如 : 當正常的報酬為 3%, 而你的投資報酬為 8%, 因此超額報酬即為 5%(8%-3%) 準則 : 沒有人能在市場中獲取超額報酬 ( 二 ) 半強式效率市場 說明 : 股價已反應所有已公開之資訊, 但未能反應未公開之訊息 準則 : 投資人僅能運用內線交易獲取超額報酬, 而無法運用基本分析獲利 ( 三 ) 弱式效率市場 說明 : 股價已反應所有技術分析的資訊, 但未能反應所有已公開及未公開之資訊 63

65 補充 :(1) 技術分析 : 以股價過去歷史軌跡, 採取特定方法或技巧預測未來股價之技術 (2) 基本分析 : 以公司財務報表之資訊, 透過特定財務比率預測分析未來股價之技術 準則 : 投資人可運用內線資訊及基本分析獲得超額報酬, 但無法運用技術分析獲利 ( 四 ) 無效率市場 說明 : 股價尚未反應任何資訊 準則 : 投資人可利用技術分析 基本分析 內線資訊獲取超額報酬 圖解效率性市場 : ( 股價未反應任何資訊 ) ( 股價已反應技術分析 ) ( 股價已反應基本分析 ) ( 股價已反應任何資訊 ) 強勢效率市場 半強式效率市場 弱式效率市場 無效率市場 64

66 5.4 債券 一 概念 五要素 :(1) 面額 : 到期支付的本金 (2) 票面利率 : 定期支付利息所計算的利率 以面額乘該利率即為每期固定領取之票息 (3) 到期日 : 退還本金的日期 (4) 付息頻率 : 多久付息一次 (5) 市場利率 : 為計算現值之折現率 圖解 : 朝陽公司債券面額 :1,000,000 票率 :5% 到期日 :100 年 12 月 31 日付息日 : 每半年 圖例 : 朝陽公司 96 年 1 月 1 日發行之公司債, 半年付息一次 5 萬 5 萬 5 萬 5 萬 5 萬 5 萬 5 萬 5 萬 5 萬 5 萬 +100 萬 96/1/1 96/6/30 97/1/1 97/6/30 98/1/1 98/6/30 99/1/1 99/6/30 100/1/1 100/6/30 100/12/31 65

67 二 債券評價模式公式 : I1 I 2 + P 0 = (1 + K) (1 + K) 2 I n (1 + K) n FV + (1 + K) n I = + ( 1+ K) I (1 + K) I K + n ( 1+ ) (1 + FV K ) n =I PVIFA(K%,n)+FV PVIF(K%,n) (5-5) 符號定義 : P 0 : 為債券價格 I: 為利息 = 面額 票面利率 K: 為折現率 = 市場利率 = 投資人要求必要報酬率 = 預期報酬率 = 到期收益率 = 殖利率 FV: 面額 = 到期值 ( 終值 ) n : 發行期數 例 5-3 朝陽銀髮量販發行一公司債, 面額 800,000, 票率 4%, 三年到期, 半年付息一次, 在市場利率為 6% 的情況下, 求該債券的發放價格? Ans: 4% 6% 800, 000 PVIFA(, 6) + [ 800, 000 PVIF(6%,3) ] 2 2 = 66

68 例 5-4 當投資人持有朝陽銀髮量販所發行的公司債滿 2 年後想出售, 面額 800,000, 票率 4%, 三年到期, 半年付息一次, 在當時的市場利率為 8% 的情況下, 求該債券可轉售的價格? Ans: 4% 8% 800, 000 PVIFA(, 2) + [ 800, 000 PVIF(8%,1) ] 2 2 = 三 債券的溢折價 (1) 溢價債券說明 : 以高於面額售出的債券 準則 : 殖利率 < 票面利率 何謂殖利率 : 又稱到期收益率 (Yield to Maturity, YTM), 通常會用來當折現率 即債券投資人在購買債券後, 一直持有至到期 平均每年可預期的報酬率水準 (2) 平價債券說明 : 以面額售出之債券 準則 : 殖利率 = 票面利率 (3) 折價債券說明 : 以低於面額售出的債券 準則 : 殖利率 > 票面利率 67

69 圖解 : 殖利率與債券價格關係 債券價格 50,000 4% 5% 6% 殖利率 例 5-5 有一債券資訊如下 : 面額 :50,000 期限 :5 年 ( 每季付息 ) 票率 :6% 殖率 :A=4%,B=6%,C=8% (1) 請分別計算出 A,B,C 各種市場利率下之債券價格? (2) 並判斷其發行為溢折價? Ans: A: 4% p=50,000 6%/4 PVIFA(4%/4,20)+50,000 PVIF(4%/4,20) = 溢折價發行 : B: 6% p=50,000 6%/4 PVIFA(6%/4,20)+50,000 PVIF(6%/4,20) = 68

70 溢折價發行 : C: 8% p=50,000 6%/4 PVIFA(8%/4,20)+50,000 PVIF(8%/4,20) = 溢折價發行 : 69

71 第六章資金成本 本章要點 : 1. 負債的資金成本 2. 發行新股的資金成本 3. 保留盈餘的資金成本 4. 加權平均資金成本 單元劇 : 為了十萬塊! 有一天, 小明因父親發生意外急需 100 萬, 但小明才剛出社會不久, 身上沒什麼錢, 此時心急的小明正想辦法籌這 100 萬 小明的好朋友小兩在一旁說 : 我有 10 萬塊的私房錢, 你先拿去用, 等以後有錢再還我就好, 不會跟你拿利息的 小兩還很夠義氣的一起幫小明想辦法, 問小明說 : 你自己有多少積蓄呢? 小明想了一下說 : 有, 我銀行裡有 30 萬的 5% 高利定存, 我趕緊將它解約領出來 小兩說 : 這樣也才 40 萬而已, 還差 60 萬也! 小兩說: 差的不如跟銀行借借看! 小兩剛好有個在銀行上班的好朋友小如, 就打了電話問小如若要以個人名義向銀行借 60 萬行不行, 小如在電話中回答小兩, 根據小兩的背景資料來看, 目前銀行最高只能借 50 萬給小兩, 並且每年會收固定 7% 的貸款利率 小明說 : 雖然利息很高但沒辦法還是得借了 接著, 小明與小兩還是在為最後差的 10 萬元傷腦筋, 兩人想了又想, 真的想不到這 10 萬塊該怎麼辦 ~ 此時小明嘆氣的說 : 為了十萬塊! 不自禁的腦海裡浮現了 為了十萬塊 這首歌的意境 ~ 小兩跟小明說 : 不要氣餒, 為了十萬塊 ~ 我們去跟地下錢莊借好了 小明抬起頭來說 : 跟地下錢莊借好嗎? 那不是吸血鬼嗎! 萬一還不出來我們可會很慘的 ~ 小兩說: 不然你要眼睜睜的看著你老爸沒救嗎! 小明說: 小兩你說的對, 好! 我就去跟地下錢莊借那 10 萬塊 小明找到了一家路邊的地下錢莊廣告, 標榜著 : 超急好貸, 借 1 萬, 每天只要 10 塊錢 小兩以前學過財管, 對利息的計算很有概念, 馬上就將這地下錢莊的貸款利率給算出來了, 並跟小明解釋說 : 如果我們借 10 萬塊, 共借了一年, 因此一年的利息是 36,500 元, 所以可以得知此貸款利率是 36.5% 小明聽到嚇了一跳! 但還是無奈的說 : 還是得借 兩人就一起去跟地下錢莊借了 10 萬塊 等湊齊了這 100 萬後, 小明和小兩趕快捧著這 100 萬到醫院去, 並向等著急救的老爸說 : 爸我來救你了, 請你不用擔心了! 說完後, 醫院就開始為小明的爸爸進行手術 ~ 而小明與小兩則在手術房外等著 此時, 小明精疲力盡的說, 雖然湊足了這 100 萬, 但不曉得到時候能不能還得出來, 小兩說 : 我可是財管資優生, 我來幫你算一算你取得這 100 萬所需的成本 小明問說 : 這 100 萬哪有什麼成本? 不就花了 100 萬後這 100 萬就不見了! 不是嗎? 這 100 萬就是成本了啊! 小兩回答說: 不是啦! 不是啦! 我說的是你取得這 100 萬的代價是多少, 也就是說, 你得花多少利息才能籌到 70

72 這 100 萬, 套句財管的話來說, 就是取得這 100 萬所需的 資金成本 小兩對小明說我算給你看 : 我借你的 10 萬塊, 不用給我利息, 所以資金成本 =0/10 萬 =0% 你自己的 30 萬塊, 因為你解除了 5% 的高利定存, 所以資金成本 =5% 跟銀行借 50 萬塊, 銀行的貸款利率為 7%, 所以資金成本 =7% 跟地下錢莊借 10 萬塊, 地下錢莊的貸款利率為 36.5%, 所以資金成本 =36.5% 所以這 100 萬的資金成本就 = (10 萬 /100 萬 0%)+(30 萬 /100 萬 5%)+(50 萬 /100 萬 7%)+(10 萬 /100 萬 36.5%) =8.65% 簡單來說, 你借這 100 萬, 一年的資金成本是 8.65%, 也就是說這 100 萬若借一年的話你要還 86,500 元的利息 ( 資金成本 ) 這樣瞭解的嗎!? 此時從小明的眼神看得出來聽不太懂, 但一副非常敬佩小兩財管功力的樣子 ~[The End] 71

73 6.1 資金成本的概念 一 何謂資金成本 (Cost of Captal): 使用資金的成本, 即代價 利息 二 資金成本的使用原則 : 預期報酬 > 必要報酬率 (= 資金成本 ) 即預期使用該資金的報酬率要大於使用該資金的成本 ( 如利息 ) 例 6-1 向銀行借 100 萬開一家咖啡店, 銀行的貸款利率為 5%, 預期咖啡店的每年利潤是 8%, 因此開咖啡店的預期報酬率 8% > 必要報酬率 (= 資金成本 5%), 故可向銀借錢這 100 萬 三 資金成本的種類 ( 來源 ): 負債 保留盈餘 發行新股 ( 一 ) 負債的資金成本 : 利息 ( 二 ) 發行新股的資金成本 : 股利 ( 三 ) 保留盈餘的資金成本 : 為機會成本 ( 如 : 預期報酬率 ), 在此指股利 四 加權平均資金成本 : 各項資金成本的平均 72

74 6.2 負債成本 ( K D ) 考量稅賦利益後之負債成本 = 殖利率 (1- 稅率 ) (6-1) 說明 : 此殖利率亦可為貸款利率 例 6-2 有一債券之殖利率為 7%, 公司的所得稅率為 20%, 則稅後的負債成本為何? Ans: 稅後負債成本 =7% (1-20%)=5.6% 補充 : 如果借了 100 萬,7% 的貸款利率, 共 7 萬的利息, 其中 7 萬 20%=14,000 為抵稅的好處, 此因真正的負債資金成本僅 70,000-14,000=56,000 以比率表示的話為: 7%-(7% 20%)=7%-1.4%=5.6%, 其中 1.4% 即為少繳稅的比率 6.3 發行新股成本 ( 普通股成本 : K S ) 一 股利零成長折現法 : P = D K % K% = D (6-1) P 考量發行成本率 ( C% ): D K % = (6-3) P(1-C%) 發行成本率 ( C% )= 發行成本佔發行價格的比例 = C P 73

75 例 6-3 假設有一股票每年股利為 3.5 元, 預計發行價格為 30 元, 發行成本為每股 3 元, 試問此新股之發行成本? Ans: % 30(1-10%) = 二 股利固定成長折現法 : P = D (1 + g %) K % g % D(1 + g%) K% g% = P D(1 + g%) K % = + g% (6-4) P 考量發行成本, 股票發行價格為 P(1-C%), 則資金成本 : D(1 + g%) K % = + g% (6-5) P(1 C%) 例 6-4 每股股利 3 元, 成長率 1%, 每股的發行成本為每股預期發行價格的 2%, 公司預計以每股 20 元發行下, 求該資金的成本? Ans: 3(1 + 1%) K % = + 1% 20(1 2%) =16.45% 74

76 6.4 保留盈餘成本 ( K R ) 股東放棄股利的機會成本, 即普通股的必要報酬率 此做法即以配發股票股利方式 盈餘轉增資 常用的衡量方法 : 一 股利折現法 ( 一 ) 股利零成長折現模式 : K% = D (6-6) P ( 二 ) 股利固定成長折現模式 : D(1 + g%) K% = + g% (6-7) P 二 CAPM 法 K% = R + β ( R R ) (6-8) f i m f 三 殖利率加風險溢酬法 K % = 殖利率 +(2%~4%) (6-9) 75

77 6.5 加權平均資金成本 (WACC) 加權平均資金成本 (WACC)= WD K (1 T) + WS K + WR K (6-10) D S R 例 6-5 公司需籌措 100 萬資金, 其中 30 萬來自舉債,50 萬來自發行新股,20 萬來自保留盈餘, 目前向銀行貸款的利率為 4%, 發行新股的資金成本 7%, 保留盈餘的資金成本為 6%, 在稅率為 25% 的情形下, 求 WACC? Ans: 30萬 50萬 20萬 4%(1-25%) + 7% + 6% 100萬 100萬 100萬 = 5.6% 76

78 問題討論 1. 朝陽銀髮公司的債券殖利率為 6.5%, 在所得稅率為 25% 的情況下, 求公司的負債資金成本? 2. 朝陽銀髮公司發行新股的每股股價預計為 35 元, 假設每股發行成本為 1 元, 預計明年的股利為 3 元, 並假設每年以 2% 的速度成長, 且假設投資人的預期報酬率為 5%, 試以股利固 定成長折現模式, 計算發行新股的資金成本 3. 朝陽銀髮公司發行新股的每股股價預計為 35 元, 假設每股發行成本為 1 元, 預計明年的股利為 3 元, 並假設每年以 2% 的速度成長, 且假設投資人的預期報酬率為 5%, 試以股利零 成長折現模式, 計算發行新股的資金成本 4. 朝陽銀髮公司預計將保留盈餘轉增資進行盈餘配股, 目前股價 25 元, 今年股利每股 2 元, 且預期股利每年的成長率為 1.5%, 無風險報酬率為 2%, 市場報酬率為 6%, 貝他係數為 1.2, 殖利率為 3%, 風險溢酬為 4%( 等於 6%-2%) 試由以下各法求保留盈餘的資金成本 (1) 股利固定成長折現模式法 (2) 股利零成長折現模式法 (3) 資本資產訂價模式法 (CAPM) (4) 債券殖利率加風險溢酬法 5. 朝陽銀髮公司需要 700 萬元的資金, 試以下列資料求加權平均資金成本 (WACC)? 朝陽銀髮公司的發行 400 萬元的債券, 債券殖利率為 6.5%, 在所得稅率為 25% 朝陽銀髮公司發行 200 萬元的新股, 預計每股的發行價格為 35 元, 假設每股發行成本率為 1%, 預計明年的股利為 3 元, 並假設每年以 2% 的速度成長, 且假設投資人的預期報酬率為 5%, 試以股利固定成長折現模式, 計算發行新股的資金成本 朝陽銀髮公司預計將 100 萬元的保留盈餘轉增資進行盈餘配股, 此時的無風險報酬率為 2%, 市場報酬率為 6%, 貝他係數為 1.2, 以 CAPM 法求此項之資金成本 77

79 第七章資本預算決策 本章要點 : 1. 資本預算的內涵 2. 淨現值法 (NPV 法 ) 3. 內部報酬率法 (IRR 法 ) 單元劇 : 念大學到底划不划算? 有三個高中死檔 : 阿秋 阿雪與小志, 正在討論到底要不要念大學 阿秋說 : 在現今幾乎人人都有大學念的年代, 光只有大學文憑而無實力, 那念這個大學學歷真的也沒什用! 阿雪說 : 但沒念大學又好像跟大家不太一樣也! 就因為人人都有大學學歷, 而只有自己沒有的話, 那豈不是比別人弱囉! 小志說: 我倒不認為也! 就因為大家都有大學學歷, 所以有或沒有倒就不是那麼重要了, 因為物以稀為貴嘛! 若只有我沒有大學學歷, 反到我有一些別人沒有的實力, 那我反而是那物以稀為貴中的 稀 囉! 所以我認為要不要念大學是要評估自己想要什麼, 而不是因為人人都有, 所以自己也要有, 你們說是不是啊! 阿秋說 : 我的成績不錯, 應該可以上朝陽銀管系, 我對銀髮產業前景非常看好, 念朝陽銀管系對我未來的競爭力及實力應有很大的幫助 阿雪說 : 我的成績只有 245 分, 大概只能上未段班的企管系吧, 但我還是想完成我大學學歷的夢想 小志問阿雪說 : 念最後志願的企管系, 那妳以後打算做什麼工作啊? 阿雪回答說 : 就行政事務或秘書之類的工作吧! 小志說 : 那妳現在就去找份這樣的工作應該也找得到吧, 也許只是薪水差個 2 3 仟塊! 阿雪妳真的要思考念這大學到底划不划算? 我的財務底子不錯, 我來幫妳算算看划不划算吧 小志在一旁計算著 : 阿雪念大學四年要花的學費約 :424,000(53,000 學費 *8 學期 ) 阿雪念大學四年所花掉的時間機會成本約 : 1,040,000(20,000 薪資 *13 個月 *4 年 ) 阿雪念完大學所找到的工作平均月薪 :35,000 阿雪沒念大學所找到的工作平均月薪 :30,000 計算 :( 假設 23 歲大學畢業, 工作到 65 歲 ) 念大學的利潤 : 1. 每月平均薪資增加額 :35,000-30,000=5, 每月平均薪資增加月數 :42 年 *13 個月 =546 個月 3. 假設折現率 :5%( 年 ) 4. 每月平均薪資增加額之年金現值 : 5,000*PVIFA(5%/12, 546)=5,000*215=1,075,000 念大學的成本 : 學費 424,000+ 機會成本 1,040,000=1,464,000 78

80 結論 : 利潤 1,075,000< 成本 1,464,000, 因此阿雪不該念大學的! 小志計算後慌張的告訴阿雪說 : 別傻了, 阿雪, 妳千萬不要去念大學啊! 妳念大學所帶來的好處只有 1,075,000, 但成本卻要 1,464,000, 也就是說, 妳念大學在妳一生中反而要賠 389,000 也! 阿雪一聽小志的分析後, 也開始認真的思考自己未來念大學是為了念大學而讀大學, 還是要學點東西才去念! 阿雪問小志說 : 那小志你打算做什麼呢? 小志說 : 我打算自己創業啊, 要開一家銀髮主題餐廳, 我覺得市面上都沒有針對銀髮族專設的主題餐廳, 我想結合銀髮族養生餐食及懷舊老歌卡啦 OK 主題, 開設一家複合式之銀髮主題餐廳, 妳有沒有興趣一起加入啊? 等阿秋這個高材生畢業後再將她聘為總經理, 妳覺得這個 idea 好不好? ~[The End] 79

81 7.1 資本預算的內涵 一 資本投資的意義 指對於長期性固定資產的投資, 這些資產通常具有實質的生產力及經營策略上的價值, 並能增加企業未來一系列的現金流量 二 預算的意義 財務部門規劃未來某一特定期間內的現金流出 流入量, 並作為績效控制標準的工具, 即稱為預算 三 資本預算的意義 為使資本投資活動的進行能得到有效的控制, 企業會對將進行的資本投資活動, 做未來的現金流出與流入之事前規劃, 即為資本預算 四 資本預算決策在完成資本預算的編製後, 利用各種決策準則來評估資本預算的可行性, 即為資本預算決策 資本預算決策方法有很多種, 實務上最為常用之方法為 : 淨現值法 (NPV 法 ) 及內部報酬率法 (IRR 法 ), 本章後續將詳細介紹此兩種決策方法 7.2 淨現值法 (NPV 法, Net Present Value) 一 意義將所有的現金流量以資金成本折現, 使所有的現金流量 ( 包括流出及流入 ) 回到決策時點 ( 即現值 ), 並在相同的時間基礎上比較現金流出現值及現金流入現值之大小, 作為判斷投資計畫可行性的依據 其中淨現值是指各期現金流入現值減去各期現金流出現值後的剩餘值, 而此剩餘值所代表的即為此投資計畫對公司價值的直接貢獻 因此當此剩餘值為正, 對公司而言才有意義! 80

82 二 決策準則 當 NPV>0 時, 表示資本預算決策可行 ; 反之, 當 NPV<0 時, 則此資本預算決策不可 行 若當 NPV=0 時, 則表示此資本預算決策無關緊要 三 公式 ( 一 ) 基本式 : NPV CFin,1 CFin,2 CFin, n = CF 1 2 n (1 + K) (1 + K) (1 + K) out,0 (7-1) 符號定義 : NPV : 淨現值 CF in,1 : 第 1 期的現金流入 CF in, n : 第 n 期的現金流入 K : 折現率, 為資金成本 (WACC) CF out,0 : 第 0 期之現金流出, 即當期的投入資金 例 7-1 小鄭正決定是否赴大陸設廠, 假設到大陸設廠需要資金 5,000 萬, 且假設這 5,000 萬全部以 5% 的利率向銀行貸款, 預期設廠後從明年開始, 每年可為公司多創造 500 萬的淨利, 並預估此效益將持續 15 年, 試問你是否建議小鄭赴大陸設廠呢? Ans: NPV 500萬 in,1 500萬 in,2 500萬 in,15 = ,000萬 (1 + K) (1 + K) (1 + K) = 500萬 PVIFA(15, 5%)-5,000萬 = out,0 決策 ( 可不可行 ): 81

83 ( 二 ) 一般式 : CFin,1 CFin,2 CFin, n CFout, i NPV = CF 1 2 out,0, i = 1,2,..., n n i (1 + K) (1 + K) (1 + K) (1 + K) (7-2) 符號定義 : CF out, i : 第 i 期之現金流出,1 i n 此項為投資方案進行期間可能再投資的金額 例 7-2 小鄭正決定是否赴大陸設廠, 假設到大陸設廠需要資金 5,000 萬, 且假設這 5,000 萬全部以 5% 的利率向銀行貸款, 預期設廠後從明年開始, 每年可為公司多創造 500 萬的淨利, 並預估此效益將持續 15 年 另外, 假設在第 10 年時, 公司需要再花 1,000 萬汰換設備, 試問你是否建議小鄭赴大陸設廠呢? Ans: NPV 500萬 500萬 500萬 1,000萬 = ,000萬 (1 + K) (1 + K) (1 + K) (1 + K) in,1 in,2 in,15 out, out,0 10 = [ 500萬 PVIFA(15, 5%) ]-5,000萬-[ 1,000萬 PVIF(10, 5%) ] = 決策 ( 可不可行 ): 82

84 7.3 內部報酬率法 (IRR 法, Internal Rate of Return) 一 意義 使投資計畫所產生之現金流入折現值之和等於期初投入成本, 此時的折現率即為內部報酬率 (IRR) 也就是使 NPV 剛好為 0 時的折現率即為 IRR 二 決策準則 當內部報酬率 (IRR)> 資金成本 (WACC) 時, 此資本預算決策可行 ; 反之, 當 IRR < WACC 時, 則此資本預算決策不可行 若當 IRR = WACC 時, 則表示此資本預算決策無關緊要 三 公式 ( 一 ) 基本式 ( 僅有期初投入成本 ): 令 NPV CF CF CF in,1 in,2 in, n = out,0=0 n (1+ IRR) (1+ IRR) (1+ IRR) CF (7-3) 求 IRR? IRR 的求解 : 採 試誤法 先對 IRR 預設一初始值, 並觀察 NPV 是否為 0, 當不為 0 時, 則反覆調整此 IRR 值, 直到有一 IRR 值恰會使得 NPV=0 時, 則此 IRR 即為答案 83

85 例 7-3 小鄭正決定是否赴大陸設廠, 假設到大陸設廠需要資金 5,000 萬, 且假設這 5,000 萬全部以 5% 的利率向銀行貸款, 預期設廠後從明年開始, 每年可為公司多創造 500 萬的淨利, 並預估此效益將持續 15 年, 試問你是否建議小鄭赴大陸設廠呢? Ans: 500萬 in,1 500萬 in,2 500萬 in,15 NPV = ,000 萬 out,0=0 (1+ IRR) (1+ IRR) (1+ IRR) = 500萬 PVIFA(15, IRR)-5,000萬 = IRR PVIFA PMT PMT*PVIFA 5000 萬 NPV 1% $ ,000,000 69,325,263 50,000,000 19,325,263 2% $ ,000,000 64,246,318 50,000,000 14,246,318 3% $ ,000,000 59,689,675 50,000,000 9,689,675 4% $ ,000,000 55,591,937 50,000,000 5,591,937 5% $ ,000,000 51,898,290 50,000,000 1,898,290 6% $9.71 5,000,000 48,561,245 50,000,000-1,438,755 7% $9.11 5,000,000 45,539,570 50,000,000-4,460,430 8% $8.56 5,000,000 42,797,393 50,000,000-7,202,607 9% $8.06 5,000,000 40,303,442 50,000,000-9,696,558 10% $7.61 5,000,000 38,030,398 50,000,000-11,969,602 決策 ( 可不可行 ):IRR 為 5. 多 %>WACC 為 5%, 可行! 84

86 ( 二 ) 修正式 ( 包含期中投入成本 ): 略 令 CFin,1 CFin,2 CFin, n CFout, i NPV = CF 1 2 out,0 =0, i = 1,2,..., n n i (1+ IRR) (1+ IRR) (1+ IRR) (1+ IRR) (7-4) 修正後 IRR(MIRR): n t= 0 n 現金流入 t (1+ K) 現金流出 t t= 0 = t n (1+ K ) (1 + MIRR) n t (7-5) 85

87 問題討論 1. 有一個創業機會, 但你必須籌出 100 萬, 假設這 100 萬的資金成本為 8%, 而這個創業計畫每年可創造出 5 萬的利潤, 長達 30 年 試用 (1)NPV 法 (2)IRR 法估算這個創業計畫是否可行? 2. 假設你有讀研究所的打算, 預期讀研究所要花的成本為 150 萬, 但研究所每年的年薪比大學多 6 萬, 在資金成本為 6% 的期況下, 假設研究所畢業到退休共有 40 年, 試以 NPV 法計算讀研究所是否划算? 86

88 第八章資本結構論 本章要點 : 1. 資本結構的內涵 2. 資本結構無關論 3. 資本結構有關論 單元劇 : 申請助學貸款是不得已的嗎? 小鄭是財務管理研究所博士班的研究生, 他有個同學叫阿名 有一天, 小鄭問阿名說 : 你要去哪啊! 阿名回答說: 我要去辦助學貸款 小鄭說 : 助學貸款? 你不是有在兼課, 還有領研究助學金, 每個月不是都還有兩三萬的收入吧, 每學期的學費才兩萬多, 應該繳得起吧, 幹嘛還助學貸款啦! 阿名回答說 : 這你就不懂了, 虧你還是財務管理的高材生, 我來解釋給你聽 ~ 你看我每個月收入約三萬元, 扣除生活費每個月大概還能存下兩萬元, 我把這些錢拿去買基金或存在銀行的定存, 每個月至少還有兩三趴的利息 至於學費呢! 我向銀行辦理助學貸款, 所欠的這些錢, 政府保障我工作滿一年後, 才需開始計算利息, 也就是說從我現在開始向銀行助學貸款借的錢, 一直到我畢業 服兵役以及第一年工作期間, 所積欠的這些錢都不用利息的! 小鄭你覺得有這麼好的福利幹嘛不享用呢? 小鄭回答說 : 但是 ~ 政府助學貸款的美意, 你怎麼可以這樣亂用呢? 阿名說 : 我又沒偷沒搶, 真的虧你還是財務管理的 ~ 高 ~ 材 ~ 生 ~ 財務管理的目標是什麼, 你可不要忘記了! 小鄭答說 : 知道啦! 公司價值極大化 ( 具體作為是每股價值極大化 ) 阿名說 : 那就對啦 ~ 老實說, 有時候我還真的覺得你是讀社會福利系或什麼慈善事業系的 ~ 真的很有正義感! 還什麼政府助學貸款的美意, 你怎麼可以這樣亂用呢! 小鄭答說 : 好啦! 你不要再酸我了, 我瞭解了! 你這樣說, 那我不就也要趕快去助學貸款一下了? 阿名說 : 對 ~ 趕快去 傳 你的相關文件, 我等你一起去辦吧! 如果你還是不心動, 我來算算看你申請助學貸款可獲得多少好處 假如你博士班讀四年的話, 學費每學期約 2.5 萬, 共 8 個學期, 假設折現率 2%( 年 ), 服兵役一年, 工作一年後才開始計息, 因此可省下的利息是 : (1) 將原本要繳的這 4 年的學費拿去存定存, 直到工作一年後的本利和 : 2.5 萬 *FVIFA(8, 2%/2)*FVIF(2, 2%)=2.5 萬 *8.2857*1.0404=215,511 (2) 工作一年後所須償還助學貸款金額 : 2.5 萬 *8=20 萬 (3) 助學貸款所獲之利益 : 87

89 215, ,000=15,511 阿名說 : 小鄭, 辦助學貸款所借的這 20 萬, 可以為你多創造出 15,511 的利潤, 何樂不為呢? 所以, 不要以為借錢的人都是不得已的, 其實有些人錢借是對他們有利才去借錢的, 而不是因為沒錢用 ~ 快去辦吧! 小鄭說 : 果然是學財務管理的, 你算的沒錯! 但也不是人人都適用這個法則啦, 像我因為最近剛結婚, 家庭的開支比較大, 原本要繳學費的錢, 很有可能會被我花掉, 結果等我工作第一年後要開始還本息時, 無法一次清償, 變得要乖乖慢慢還本息 這也應驗了, 財務管理中有告訴我們, 雖然舉債因利息費用可以少繳稅而使公司價值增加, 直覺上, 那公司無限的舉債, 應可為公司創造無限的價值 ; 但事實上, 無限的舉債, 又增加公司的破產風險 因此, 到底要舉多少債才好呢? 其實就是一個過與不及的問題, 所以財務管理理論中, 才告訴我們說舉債的比重其實是有一個最適的比例, 而非無限的舉債! 阿名說 : 我說小鄭啊! 你說的沒錯! 講這麼多, 那你到底要不要辦助學貸款啊 ~ [The End] 88

90 8.1 資本結構的內涵 (1) 資本結構指的就是公司 資產 組成中 負債 與 股東權益 的比例關係 (2) 有學者認為, 資本結構中, 負債 與 股東權益 的比重關係, 並不會影響公司的價值 因此提出有名的資本結構無關論 (1958 年 Modigliani & Miller, MM 資本結構無關論 ) MM 認為, 公司價值是由其營運能力所決定, 亦即取決於公司的盈餘大小, 而與其資本結構如何組成無關 例子 : A 公司的資產有 100 億, 其負債為 20 億, 股東權益為 80 億 B 公司的資產有 100 億, 其負債為 50 億, 股東權益為 50 億 A B 兩家公司的資產都是 100 億, 雖然資本結構不同, 但所創造出的企業價值 ( 財務管理目標 : 極大化目前公司價值, 即每股市價極大化 ) 是一樣的 (3) 之後, 又有學者認為, 資本結構中, 負債 與 股東權益 的比重關係影響著公司的價值 因此提出有名的資本結構有關論 (1963 年 Modigliani & Miller, MM 資本結構有關論 ) 例子 : A 公司的資產有 100 億, 其負債為 20 億, 股東權益為 80 億 B 公司的資產有 100 億, 其負債為 50 億, 股東權益為 50 億 A B 兩家公司的資產都是 100 億, 因為資本結構不同, 而所創造出的企業價值 ( 財務管理目標 : 極大化目前公司價值, 即每股市價極大化 ) 是不一樣的 8.2 資本結構無關論 一 內涵 : 公司價值是由其營運能力所決定, 亦即取決於公司的盈餘大小, 而與其資本結構如何組成無關 89

91 二 假設 : 沒有所得稅 三 無關論的現象 : 資金成本不變 -> 公司價值不變 -> 無關論 四 公式 : WACC: S L RA = RS + RL L + S L+ S (8-1) 股東權益的資金成本 : L Rs = RA + ( RA RL) (8-2) S 其中, L ( RA RL) 為舉債後公司的風險溢酬 S 可推論, Rs > RA > RL 符號定義 : R s : 股東權益的資金成本 ( 或必要報酬率 ) R A : 資產的資金成本 ( 或必要報酬率 ) R : 負債的資金成本 ( 或必要報酬率 ), 因為無稅的假設, L 所以必要報酬率 = 資金成本 L : 負債總額 S : 股東權益總額 A: 資產總額 90

92 證明 : S L R = R + R L + S L+ S A S L = S L RS R A + A S RS + L RL = A A R = S R + L R A s L S R = A R L R s A L L R s = A RA L R S L ( S + L) RA L RL = S S L L = R + R R S S S L = RA + ( RA RL) S A A L 五 無關論的驗證 當隨著 : L (1) 資本結構的增加 ( 舉債程度的增加 ), S (2) 股東權益 R s 的資金成本隨之增加, 但 (3) 一方面權益資金的相對使用量也開始減少, (4) 負債的資金成本 R L 固定下, (5) 公司的資金成本 WACC= R A 恰維持一個不變的狀態 91

93 例 8-1 朝陽銀髮量販公司的資產為 500 萬, 已知公司舉負的資金成本為 4%, 且在公司未舉債前, 資產的資金成本 R 為 6%, 試說明在以下兩種不同資本結構下, 公司資產的資金成本是不變 A 的, 並解釋對公司價值的影響情形 : (1) 負債有 100 萬, 股東權益為 400 萬 (1) 負債有 250 萬, 股東權益為 250 萬 Ans: (1) 100 Rs = 6% + (6% 4%) 400 =6.5% R A = 6.5% + 4% =6% (2) 250 Rs = 6% + (6% 4%) 250 =8% R A = 8% + 4% =6% 由以上計算可知, 在不同資本結構下, 公司的資金成本是不變的, 因此公司價值亦不受影響 92

94 六 無關論圖示 : 資金成本 R S WACC= R A R L L L S S 8.3 資本結構有關論 一 內涵 : 公司價值受資本結構的組成影響 二 假設 : 考慮所得稅及財務危機與代理成本的響影 三 有關論的現象 : 資金成本受影響 -> 公司價值變化 -> 有關論 93

95 四 公式 : 利息的稅盾效益永續稅盾現值 = 負債資金成本 TC L rl = r L = T C L (8-3) 符號定義 : T C : 公司所得稅率 L : 負債總額 r L : 舉債利率 A: 資產總額 說明 : 永續稅盾現值就是將各期的稅盾折現加總, 以計算總稅盾的益處 舉債公司價值 ( V L ) = 無債公司價值 ( V U ) +[ 公司所得稅率 ( T C ) 負債總額 (L)] (8-4) 圖示 : 公司價值 ( V L ) ( V U ) L L S S 94

96 WACC: S L RA = RS + RL L + S L+ S (8-5) 股東權益的資金成本 : L RS = RA+( RA-R L) (1-T C) S (8-6) 其中, L ( RA RL) (1-T C) 為舉債後公司的風險溢酬 S 符號定義 : R s : 股東權益的資金成本 ( 或必要報酬率 ) R A : 資產的資金成本 ( 或必要報酬率 ) R : 負債的資金成本 ( 或必要報酬率 ) L L : 負債總額 S : 股東權益總額 A: 資產總額 T C : 公司所得稅率 五 有關論的驗證 當隨著 : L (1) 資本結構的增加 ( 舉債程度的增加 ), S (2) 股東權益 R s 的資金成本隨之增加, 但 (3) 一方面權益資金的相對使用量也開始減少, (4) 負債的資金成本 R L 固定下, (5) 公司的資金成本 WACC= R A 因所得稅的關係, 隨著資本結構的增加而下降 95

97 例 8-2 朝陽銀髮量販公司的資產為 500 萬, 已知公司舉負的資金成本為 4%, 且在公司未舉債前, 資產的資金成本 R 為 6%, 所得稅率 20%, 試說明在以下兩種不同資本結構下, 公司舉債後, A 資產的資金成本是不同的, 並解釋對公司價值的影響情形 : (1) 負債有 100 萬, 股東權益為 400 萬 (1) 負債有 250 萬, 股東權益為 250 萬 Ans: (1) 100 Rs = 6% + (6% 4%) 400 =6.4% R A = 6.4% + 4% =5.92% (2) 250 Rs = 6% + (6% 4%) 250 =7.6% R A = 8% + 4% =5.8% 由以上計算可知, 在不同資本結構下, 公司的資金成本會隨著資本結構的增加而下降, 進而對公司價值產生影響 96

98 六 有關論圖示 : 資金成本 R S WACC= R A R(1 T ) L C 0 L S 七 考量財務危機與代理成本的最佳資本結構理論 ( 一 ) 內涵 當考量財務危機與代理成本時, 在資本結構有關論下, 無限的舉債將無法為公司創造更多的價值, 反而會使公司價值受到危害 因此, 將存在一個最適的資本結構水準, 恰使得公司價值極大化, 而此時的資本結構, 即為最佳資本結構 (1) 財務危機 : 因舉債過量造成還不出錢的風險升高 (2) 代理成本 : 因舉債過量使得債權人對經營當局所設之規範將隨之增加 ( 二 ) 公式 舉債公司價值 = 無債公司價值 + 永續稅盾現值 - 財務危機及代理成本現值 (8-7) 97

99 ( 三 ) 圖示 公司價值 ( V L ) ( V U ) L L S S 98

100 第九章股利政策 本章要點 : 1. 股利政策內涵 2. 股利政策無關論 3. 股利政策有關論 4. 股利策政實務 單元劇 : 股民的心聲! 阿秋 阿雪和小志所開的銀髮連鎖餐廳, 今年大賺 5,000 萬, 阿秋 阿雪和小志是公司的董事 小志董事長說 : 你們認為今年賺的 5,000 萬, 要分多少給股東呢? 阿秋這位財務長問說 : 小志董事長, 公司未來是否有資本預算計畫, 若有的話可將今年的部分盈餘保留起來, 做為未來的資本預算, 因為保留盈餘的資金成本是相對較低的 阿雪說 : 阿秋財務長, 不行啦, 我雖然財務學的不是很好, 但我很瞭解我們股東的特性, 我們的股民們, 大多數是家庭主婦, 還有退休的銀髮族喔, 他們平常是沒有什麼收入的, 都靠我們公司所發的股利當生活費, 所以我認為公司應盡可能將所賺的錢以股利發放給股東們, 這樣他們才有生活費啊! 不然叫那些婆婆媽媽要怎麼過呢? 阿秋說 : 阿雪公關長, 你說的是沒錯啦, 但站在財務管理的角度思考, 公司若有資金需求, 應尋求最低的資金成本為原則, 所以我還是認為應將今年 5,000 萬的盈餘, 至少保留 3,000 萬做為未來的資本預算 阿雪說 : 我說阿秋啊! 公司若執意要將大多數的盈餘保留起來, 我非常擔心我們的股民會怨聲載道, 甚至可能對我們公司失去期望而賣掉我們公司的股票 阿秋說 : 其實我們將部分的盈餘保留起來並不表示股東的損失, 他們只是目前沒拿到錢而已, 而且我想信在以公司價值極大化為出發點, 取得最低的資金成本, 將有利未來盈餘的擴大 我認為讓股東們瞭解到, 公司將盈餘保留起來, 並用於資本投資使用, 明年及未來的盈餘能有成長的空間, 屆時股東可分到的股利將會更多 所以我們是要股東們先忍一下, 再來會有更好的收穫的 阿雪說 : 話是這麼說, 但我們的股東是那種靠股利過生活的人, 他們只管每年拿到想拿的股利, 如果今年領不到他們所期待的股利, 他們是很有可能對我們失望而賣掉股票 當我們公司的股票被很多人賣出的話, 在供過於求的情況下, 我們的股票是會下跌的! 雖然我財管沒有學的很好, 但我還記得財務管理的終極目標是那個什麼 ~ 每股價值極大化 ~ 來的 ~ 小志說 : 阿秋財務長, 我想阿雪講的好像有點道理, 你在研究看看好了! 99

101 阿秋答說 : 是的, 董事長 在財務管理中, 有關於股利政策即是在討論到底要發放多少股利才好呢! 這確實是個考驗經營者智慧的問題 ~[The End] 100

102 9.1 股利與股利政策 一 股利的發放當投資人購買公司股票, 所獲得的報酬來源, 除因股價上漲所獲取的 資本利得 外, 尚包含 股利 股利分為 現金股利 及 股票股利 現金股利的型態有三種 : (1) 定期現金股利即按年從盈餘中提撥現金發放者 (2) 額外股利或特別股利屬 定期 之外再行發放的股利 此種股利由於是 額外 特別 的, 因而也許以後不會再以相同的名義發放 (3) 清算股利當公司破產被清算, 將所有資產變賣 還清所有債務後, 以所剩下的現金拿來支付的股利即為清算股利 另外, 股票股利 又稱為無償配股, 其本質上乃盈餘轉增資或資本公債轉增資, 即將帳面上的保留盈餘以過帳的方式移轉給股東之形式股利 在發放股票股利後, 公司流通在外股數將較發放之前為多, 而每股股價也會下降 由於股票股利均按原持股比例配發, 故股權結構不會改變, 股東的實質利益也沒有增減 發放股票股利將產生盈餘稀釋的效果, 若公司未來獲利的成長性不及股本膨脹的速度, 則每股盈餘必將逐年下降 補充 : 股票分割 主要為降低每股股價以維持在適當的價格區間, 有助於提升證劵市場對該股票的需求, 進而增加公司的總市值 股利支付程序 : 公司決定每年對每一股普通股發放 5 元的現金股利, 則其支付程序將如下圖所示 : 1/21 2/10 2/11 2/12 2/16 3/15 宣告日 除息日 最後過戶日 停止過戶日 登記基準日 支付日 圖解 : 1 月 21 日召開公司股東會, 決定 3 月 15 日發放現金股利,2 月 16 日為股東登記基準日 須在除息日前一天完成交易 停止過戶日之前完成過戶手續的股票持有人, 才能成為享有股利領取權的股東 101

103 各項股利發放重要日期, 說明如下 : 1. 宣告日指當股利發放的議案送至股東會後, 由股東會予以表決是否通過 例如 1 月 21 日召開股東會通過股利發放的議案後, 公司會在 3 月 15 日將股利支付給在 2 月 16 日登記為公司股東的投資人 2. 登記基準日 以登記基準日 ( 即 2 月 16 日 ) 當天的股東名冊, 作為在 3 月 15 日支付現金股利的依據 3. 除息日除息日為登記基準日往前算起的第 6 個營業日, 此為避免在登記基準日當天買進股票的人數過多, 造成登記作業上的困擾所規定的 若交易發生在除息日當天及以後, 則股利仍歸股票賣方所有 4. 支付日 公司在 3 月 15 日, 會將股利支票寄給已列名於股東名冊上的股東 二 股利政策 決定將多少盈餘當作股利發放給股東, 又將多少盈餘保留下來再投資的相關決策, 即為股利政策 如以股利固定成長的股利折現模式來看 : P D D0 (1 + g) k g k g 1 0 = = 提高未來股利支付額 ( 提高 D 1 ), 股票價值會 ( P 0 ) 因而上升 ; 若現金股利提高導致可供未來再投資的盈餘減少, 公司未來預期成長率 (g) 將下降, 公司股票價值也因而降低 因此, 股利政策對股票價值產生兩種相反方向的效果, 而股利的發放或許隱含了某種程度的利益取捨, 並以使公司價值達到最大的股利政策為目 9.2 股利政策理論 股利政策理論的重點, 主要在探討股利政策是否影響公司價值 股利政策理論中亦有兩派立場相反的學者 一派以米勒 (Miller) 及莫迪格里亞尼 (Modigliani) 為首, 主張股利政策不會影響公司價值, 即所謂的 股利政策無關論 ; 另一派則主張股利政策會影響公司價值, 即所謂的 股利政策有關論 102

104 一 股利政策無關論 此理論認為股利政策並不會影響公司價值或是資金成本, 任何一種股利政策所產生的效果都可由其他形式的融資取代, 即公司不按照股東的意願來發放股利, 股東亦可以自製股利 以下舉例說明 : 假設有一家無債公司共發行 100 股, 該公司存續期間 2 年 (2 年後結束營業 ), 股東必要報酬率及舉債利率皆為 10%, 此公司每年可產生 1 萬元的稅後現金流作量 ( 稅後盈餘 ), 並全數作為現金股利發放, 目前公司正考慮以下兩種股利政策 : A 政策 : 每期均支付 1 萬元 ( 每期支付每股 100 元 ) B 政策 : 第一期支付 11,000 元, 第二期僅付 8,900 元 ( 第 1 期支付每股 110 元, 第 2 期支付每股 89 元 ) B 政策第一期超過盈餘的 1,000 元 (=$11,000-$10,000), 故須以舉債的方式 ( 利率 10%) 取得融資 又因 1 年後公司清算時要償還本息, 屆時須支付 1,100 元 (=1,000 (1+10%)), 故第二期支付給股東的股利只剩下 8,900 元 (=10,000-1,100) 由折現方法, 兩政策的公司股價分別可表示如下 : (1 + 10%) (1 + 10%) = A政策下的股價 (1 + 10%) (1 + 10%) = B政策下的股價 由此可知, 無論公司採用何種股利政策, 股票價值 ( 及公司價值 ) 並不受到影響 接下來, 我們將說明即使公司採用的股利政策與股東中意的股利政策不一致時, 股東可透過 自製股利 來達成中意之政策所具有的財務效果, 說明如下 : 1. 當股東中意的是 A 政策, 但公司採行 B 政策時第一期每股多領 10 元再投資於該公司的股票, 再投資的報酬率同為 10%, 故第二期時該投資將增值為 11 元 (=$10 (1+10%) ); 加上原先每股發放 89 元, 故第二期共可領到投資增值為 100 元 這樣的結果與 A 股利政策的安排是相同的 2. 當股東中意的是 B 政策, 但公司採用 A 政策時第一期時先借入 10 元 (=$110-$100) 享用, 使總所得變為 110 元, 到第二期時, 以所領到的股利 100 元支付欠債本利和 11 元, 故總所得只剩下 89 元 (=$100-$11) 這樣的結果與 B 股利政策的安排是相同的 由以上討論可知, 公司採用何種股利政策都不會影響到公司價值 ; 同時, 股東本身可透過自行投資或借貸方式來選擇自己所偏好的股利政策 因此, 在此論點下沒有所謂的 最佳股利 103

105 政策, 股利政策無關論認為公司的價值應視其投資決策的成敗而定 ( 即 EBIT 的多寡 ) 支持股利政策無關論的其他論點, 包含 : (1) 資訊內容與信號效果研究發現, 一般公司常較偏好 穩定 的股利政策, 股利政策無關論認為, 股利的增發可當作一種傳達給投資人的正面訊息 ( 管理當局預期未來盈餘會獲得改善 ); 而股利減發則隱含公司未來盈餘狀況不佳的訊息 由於影響股價的因素是股利政策改變的資訊內容 (Information Content), 而非股利本身支付金額的多寡, 因此沒有所謂的最佳股利政策存在 (2) 顧客效果 顧客效果 (Clientele Effect) 意指公司設定的股利政策會吸引特定的投資人前來購買該公司股票, 當所有投資人都被滿足後, 股利政策的改變也就無關公司價值了 二 股利政策有關論 ( 一 ) 風險偏好 : 假設投資人都是風險趨避者, 較喜歡定期且立即可收現的現金股利, 而非不確定的資本利得 因此投資人推估公司價值時, 會提高低股利支付公司的必要報酬率, 來補償遠期現金流量的風險, 導致該公司股價下跌, 此理論又稱為 一鳥在手理論 ( 二 ) 稅率差異在稅負存在的真實世界中, 資本利得顯然較現金股利好一些, 因為資本利得的稅率一般都較股利所得的稅率為低 對投資人來說, 其將賦予低股利支付率的公司較低的必要報酬率, 高股利支付率的公司其價值也就較低了, 此即稅率理論 ( 三 ) 發行成本 當銷售新證劵的發行成本存在時, 外部權益資金的資金成本 ( k out 計, 將大於使用保留盈餘的成本 : ) 若以股利成長模式來估 k out D D = + g > k = + g P 1 ( F ) e 0 P0 管理當局必須適時地為公司累積盈餘 ; 另一方面, 因公司通常不願減發股利, 故於制定股利政策時不得不審慎為之, 此時股利政策與公司價值間的關係昭然若揭 104

106 ( 四 ) 代理成本指的是股東與管理當局之間的代理成本 有些學者認為, 透過股利的支付可以間接降低管理當局與股東之間的代理成本, 因為股利支付意味可供再投資之保留盈餘減少, 而為滿足未來成長的資金需求, 公司將不得不使用額外的權益資金 管理當局 或許 會在民間與政府的共同監督下, 力求良好績效, 使代理問題的傷害降到最低, 並間接提高公司的整體價值 9.3 實務上的股利政策 一 剩餘股利政策 ( 無關論 ) 決定股利政策的大難題是要兼顧股東目前的利益與公司未來的成長 剩餘股利政策即是以 後者 為主要考量所形成的盈餘分配措施, 主張公司的保留盈餘應充分支應 NPV>0 的投資機會, 剩餘的部分才可用來當作股利發放給股東 剩餘股利政策採 4 個步驟以決定公司的股利支付率 : 1 接受所有 NPV>0 的投資專案 2 在目標資本結構下, 決定投資計畫所需的權益資金, 配合其目標資本結構, 以使資金成本最小的觀念 3 盡量使用保留盈餘來融通所需的權益資金 4 將所剩餘的盈餘作為股利發放在剩餘股利政策下, 股利政策只是投資決策下的附屬決策, 並不會影響公司的價值 ; 亦即公司的價值完全由投資決策所決定, 此與股利政策無關論不謀而合 二 穩定或持續增加的股利政策 ( 有關論 ) 多數公司都偏好維持一個穩定的股利政策, 非常不願意降低每股股利 從投資人的立場來看 : 股利支付的增加代表公司未來獲利較好, 股利減少則代表前景堪慮的信號 許多股東依賴當期的股利收入過活 穩定股利政策可降低投資人對未來預期收入的不確定性, 進而降低對公司所要求的普通股必要報酬率 三 低正常股利加額外股利每年支付較低的固定股利, 在績效較好的年度再發放額外股利 如果公司的年度盈餘與現金流量波動的程度很高, 此一政策或許是較好的選擇 直到公司現金流入超過某一標準時, 再發放額外股利給股東 盈餘波動程度相當高的公司 ( 如半導體 ) 即適合此種政策 四 妥協的股利政策股利支付需考量各項影響, 並在妥協下制訂股利政策 : 1. 由於 NPV>0 的投資計畫有助於提升公司價值, 故應將有限資金用於投資並削減股利 105

107 2. 削減股利將傳達 負面 資訊給投資人, 應維持股利水準而放棄投資 3. 以發行新股充實資金, 同時支應資本支出與股利支出, 以創造公司價值並避免釋出負面的信號, 但代價是稀釋股東權益及每股盈餘 4. 以舉債方式替代發行新股, 來應付資本支出與股利支出, 代價是目標資本結構改變, 財務風險因此而上升 沒有公司會願意為了支付而放棄 NPV>0 的投資計畫, 多數公司都會維持一定的負債權益比與穩定的股利支付率, 但可否為了維持股利支付水準而提高負債權益比呢? 還是乾脆放棄 NPV>0 的投資機會? 亦或直接削減股利? 即必須 妥協, 此一觀點稱為妥協的股利政策, 進行妥協時, 企業將依各因素之 重要性 高低來排列公司應達成的目標, 其重要性依序為 : (1) 避免為了支付股利而放棄 NPV>0 的投資機會 (2) 避免削減股利 (3) 避免發行新股而稀釋股權及每股盈餘 (4) 維持目標負債權益比不變 (5) 維持股利支付率不變 106

108 附錄 表 1: 複利終值利率因子表 (FVIF) n/i 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 4.5% 5.0% 5.5% 6.0% 6.5% 7.0% 7.5% 8.0% 8.5% 9.0% 9.5% 10.0% i/n n/i 1.00% 1.50% 2.00% 2.50% 3.00% 3.50% 4.00% 4.50% 5.00% 5.50% 6.00% 6.50% 7.00% 7.50% 8.00% 8.50% 9.00% 9.50% 10.00% i/n 107

109 表 2: 複利現值利率因子表 (PVIF) n/i 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 4.5% 5.0% 5.5% 6.0% 6.5% 7.0% 7.5% 8.0% 8.5% 9.0% 9.5% 10.0% i/n n/i 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 4.5% 5.0% 5.5% 6.0% 6.5% 7.0% 7.5% 8.0% 8.5% 9.0% 9.5% 10.0% i/n 108

110 表 3: 年金終值利率因子表 (FVIFA) n/i 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 4.5% 5.0% 5.5% 6.0% 6.5% 7.0% 7.5% 8.0% 8.5% 9.0% 9.5% 10.0% i/n n/i 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 4.5% 5.0% 5.5% 6.0% 6.5% 7.0% 7.5% 8.0% 8.5% 9.0% 9.5% 10.0% i/n 109

111 表 4: 年金現值利率因子表 (PVIFA) n/i 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 4.5% 5.0% 5.5% 6.0% 6.5% 7.0% 7.5% 8.0% 8.5% 9.0% 9.5% 10.0% i/n n/i 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 4.5% 5.0% 5.5% 6.0% 6.5% 7.0% 7.5% 8.0% 8.5% 9.0% 9.5% 10.0% i/n 110