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1 今 日 观 点 速 递 市 场 报 告 2015 年 12 8 日 全 球 宏 观 经 济 深 度 研 究 2016, 美 国 复 苏 往 事 2016 年 全 球 经 济 展 望 系 列 之 二 回 顾 2015 年, 美 国 经 济 复 苏 周 期 明 显 领 先 于 全 球 经 济, 表 现 出 一 枝 独 秀 的 相 对 强 势 展 望 2016 年, 美 国 经 济 复 苏 大 势 不 改, 内 生 增 长 动 力 稳 定 且 强 劲, 美 国 经 济 基 本 面 的 绝 对 状 况 依 旧 优 于 大 多 数 主 要 经 济 体 ; 但 值 得 强 调 的 是, 美 国 经 济 边 际 改 善 的 空 间 已 经 相 对 较 小, 给 资 本 市 场 带 来 惊 喜 的 可 能 性 不 大 2016 年, 美 国 复 苏 已 成 往 事, 相 对 于 欧 洲, 美 国 股 市 相 对 吸 引 力 有 所 下 降 美 元 将 在 美 联 储 首 次 加 息 后 短 暂 冲 顶, 随 后 经 历 一 段 贬 值, 然 后 才 会 恢 复 长 期 升 值 态 势 2016 年, 美 国 依 旧 是 具 有 霸 权 稳 定 特 征 的 经 济 体, 所 以, 一 旦 全 球 发 生 黑 天 鹅 事 件, 或 地 缘 政 治 动 荡 急 剧 爆 发, 美 元 资 产 热 将 再 度 升 温 万 科 (2202.HK, 买 入, 目 标 价 港 元 ) 2016 年 销 售 动 力 将 持 续 强 劲 万 科 公 布 2015 年 11 销 售 建 筑 面 积 193 万 平 方 米, 实 现 合 约 销 售 人 民 币 亿 元, 分 别 同 比 增 长 32.8% 和 27.2%, 我 们 预 期 12 将 延 续 销 售 强 势 强 劲 销 售 支 持 公 司 继 续 活 跃 于 土 地 市 场,11 土 地 开 支 是 首 11 以 来 最 高, 反 映 公 司 对 2016 年 房 地 产 市 场 的 信 心 虽 然 第 一 大 股 东 有 变, 但 我 们 预 期 对 公 司 的 影 响 有 限 重 申 万 科 的 买 入 投 资 评 级, 目 标 价 调 高 至 港 元, 对 应 2015/2016 年 市 盈 率 估 值 为 11.7 倍 /9.6 倍 雅 士 利 国 际 (1230.HK) 收 购 益 处 不 明 显 考 虑 到 雅 士 利 收 购 多 美 滋 中 国 的 估 值 不 明 朗 并 购 后 文 化 融 合 困 难 目 标 公 司 短 期 内 业 绩 反 转 的 机 会 不 大 和 合 作 关 系 没 有 加 强, 我 们 看 淡 这 次 收 购 交 易 此 外, 我 们 认 为 雅 士 利 2016 年 市 盈 率 估 值 26.4 倍 比 较 昂 贵 中 国 电 信 媒 体 和 科 技 行 业 行 业 日 报 概 要 : 百 度 携 手 亚 马 逊 进 驻 Fire IDC: 今 年 第 三 季 可 穿 戴 式 设 备 出 货 量 按 年 增 近 2 倍 至 2,100 万 只 移 动 专 业 社 交 网 应 用 Changers 获 8 位 数 字 美 金 A 轮 融 资 深 圳 13 家 P2P 平 台 上 出 问 题 印 度 最 大 移 动 支 付 平 台 Paytm 收 购 初 创 Near.in 股 市 表 现 本 中 文 报 告 翻 译 自 英 文 版 如 欲 查 询 更 多 产 品 资 料, 请 联 络 工 银 国 际 研 究 部 有 限 公 司, 电 话 (852) 请 参 阅 最 后 一 页 的 重 要 声 明 收 市 点 点 数 百 分 比 12 7 日 变 动 变 动 港 股 恒 生 指 数 22,203 (33) (0.1) - 即 期 指 22,280 ( 高 水 :77) H 股 指 数 9,798 (36) (0.4) - 即 期 指 9,860 ( 高 水 :62) 成 交 额 ( 十 亿 港 元 ) 65.9 (10) (13.4) - 恒 指 比 重 % 27.8 (7) - 牛 熊 证 认 股 证 比 重 % 中 国 股 市 沪 深 300 指 数 3, 上 证 综 指 12, 深 综 指 2, 亚 洲 股 市 日 经 225 指 数 19, 韩 国 KOSPI 指 数 1,964 (11) (0.5) 台 湾 加 权 指 数 8, 印 度 Sensex 30 指 数 25,530 (108) (0.4) 美 国 / 欧 洲 股 市 道 琼 斯 工 业 平 均 指 数 17,731 (117) (0.7) 标 普 500 指 数 2,077 (15) (0.7) 纳 斯 达 克 指 数 5,102 (40) (0.8) 英 国 富 时 100 指 数 6,224 (15) (0.2) 德 国 DAX 指 数 10, 法 国 CAC40 指 数 4, 资 料 来 源 : 彭 博 其 他 指 标 收 市 点 金 额 百 分 比 12 7 日 变 动 变 动 WTI 石 油 ( 每 桶 美 元 ) 37.6 (2.3) (5.9) 黄 金 ( 每 金 衡 盎 司 美 元 ) 1,076.7 (7.4) (0.7) 期 铜 ( 每 公 吨 美 元 ) 4, 期 铝 ( 每 公 吨 美 元 ) 1, Reuters/Jefferies 商 品 期 货 价 格 指 数 (4.7) (2.6) 波 罗 的 海 干 散 货 指 数 美 国 3 个 期 国 库 债 券 孳 息 % 美 国 10 年 期 国 库 债 券 孳 息 % 2.23 (0.040) 3 个 期 香 港 银 行 同 业 拆 息 % 0.39 (0.001) 3 个 期 伦 敦 银 行 同 业 拆 息 % 资 料 来 源 : 彭 博 十 大 港 股 美 国 预 托 证 券 美 国 预 托 证 券 收 市 价 香 港 收 市 价 变 动 折 算 为 港 元 港 元 % 中 国 移 动 中 国 石 油 -H (2.90) 汇 丰 (0.99) 中 国 人 寿 保 险 -H (0.46) 中 石 化 -H (2.70) 长 和 (1.15) 中 国 海 洋 石 油 (3.89) 中 国 电 信 -H (0.12) 新 鸿 基 地 产 (0.51) 联 通 ( 香 港 ) (0.56) 相 当 于 香 港 收 市 点 指 数 变 动 恒 生 指 数 22,120 22,203 (83) H 股 指 数 9,770 9,798 (29) ( 注 : 美 国 预 托 证 券 占 恒 指 比 重 为 31.8%,H 股 指 数 占 恒 指 比 重 为 19.9%) 资 料 来 源 : 彭 博

2 全 球 宏 观 经 济 深 度 研 究 2016, 美 国 复 苏 往 事 2016 年 全 球 经 济 展 望 系 列 之 二 回 顾 2015 年, 美 国 经 济 复 苏 周 期 明 显 领 先 于 全 球 经 济, 表 现 出 一 枝 独 秀 的 相 对 强 势 展 望 2016 年, 美 国 经 济 复 苏 大 势 不 改, 内 生 增 长 动 力 稳 定 且 强 劲, 美 国 经 济 基 本 面 的 绝 对 状 况 依 旧 优 于 大 多 数 主 要 经 济 体 ; 但 值 得 强 调 的 是, 美 国 经 济 边 际 改 善 的 空 间 已 经 相 对 较 小, 给 资 本 市 场 带 来 惊 喜 的 可 能 性 不 大 2016 年, 美 国 复 苏 已 成 往 事, 相 对 于 欧 洲, 美 国 股 市 相 对 吸 引 力 有 所 下 降 美 元 将 在 美 联 储 首 次 加 息 后 短 暂 冲 顶, 随 后 经 历 一 段 贬 值, 然 后 才 会 恢 复 长 期 升 值 态 势 2016 年, 美 国 依 旧 是 具 有 霸 权 稳 定 特 征 的 经 济 体, 所 以, 一 旦 全 球 发 生 黑 天 鹅 事 件, 或 地 缘 政 治 动 荡 急 剧 爆 发, 美 元 资 产 热 将 再 度 升 温 宏 观 经 济 专 题 2015 年 12 8 日 程 实, 博 士 (852) Shi.cheng@icbci.icbc.com.cn 大 势 不 改 : 复 苏 动 能 稳 定 金 融 危 机 爆 发 后, 美 国 经 济 迅 速 陷 入 衰 退 ; 随 后, 自 2009 年 下 半 年 开 始, 美 国 经 济 重 回 复 苏 展 望 2016 年, 美 国 经 济 复 苏 大 势 不 变, 原 因 有 四 : 第 一, 美 国 经 济 内 生 增 长 动 力 稳 定 且 强 劲 ; 第 二, 美 国 消 费 主 引 擎 表 现 良 好 ; 第 三, 美 国 全 要 素 生 产 率 持 续 提 升 ; 第 四, 美 国 依 旧 保 持 着 霸 权 稳 定 吸 引 力 惊 喜 不 多 : 边 际 改 善 有 限 虽 然 从 基 本 面 的 绝 对 状 况 看, 美 国 经 济 复 苏 既 稳 定 又 强 劲, 相 对 大 多 数 依 旧 挣 扎 在 基 准 健 康 状 况 以 下 的 经 济 体 而 言, 优 势 较 为 明 显 ; 但 从 基 本 面 的 边 际 变 化 看, 美 国 经 济 复 苏 已 经 成 为 一 种 习 惯 性 的 往 事, 给 市 场 带 来 意 外 惊 喜 的 空 间 并 不 大 : 第 一, 经 济 增 长 的 边 际 提 振 不 再 具 有 稀 缺 性 ; 第 二, 企 业 利 润 增 长 放 缓 ; 第 三, 工 业 生 产 增 速 回 落 ; 第 四, 劳 动 力 市 场 改 善 面 临 瓶 颈 加 息 不 停 : 大 选 影 响 有 限 2016 年, 美 国 将 迎 来 四 年 一 度 的 大 选 年 所 以 很 多 市 场 人 士 认 为, 美 联 储 将 受 到 大 选 政 治 周 期 的 影 响, 在 货 币 政 策 选 择 上 更 趋 保 守 市 场 担 心, 美 国 经 济 基 本 面 还 没 有 强 到 足 以 承 受 快 速 加 息 的 程 度, 美 联 储 加 息 将 采 取 缓 步 慢 行 的 风 格 我 们 认 为, 美 联 储 实 际 的 紧 缩 风 格 可 能 比 市 场 预 期 的 更 加 鹰 派, 我 们 对 2016 年 底 美 国 基 准 利 率 的 预 测 是 1.25%,2017 为 2% 我 们 做 出 如 此 判 断 的 原 因 有 四 : 第 一, 美 国 经 济 已 经 达 到 加 息 门 槛, 产 出 缺 口 的 消 失 不 允 许 货 币 政 策 再 回 宽 松 ; 第 二,2016 年 美 国 大 选 的 短 期 效 应 可 能 会 加 大 快 速 加 息 的 必 要 性 ; 第 三, 美 联 储 的 政 策 独 立 性 可 能 会 超 出 市 场 预 期 ; 第 四, 较 快 加 息 是 最 小 化 政 策 牺 牲 率 的 较 优 选 择 2016: 美 国 复 苏 往 事 我 们 判 断,2016 年 美 国 经 济 复 苏 已 成 习 惯 性 往 事, 复 苏 大 势 稳 定, 内 生 动 力 强 劲, 经 济 增 长 率 预 估 值 为 2.6%, 虽 然 美 国 经 济 基 本 面 依 旧 领 先 全 球, 但 边 际 改 善 空 间 相 对 较 小, 带 来 意 外 惊 喜 的 可 能 性 也 不 大 2016 年, 美 联 储 将 在 货 币 紧 缩 道 路 上 坚 定 前 行, 利 率 调 升 频 率 和 幅 度 可 能 会 超 出 市 场 预 期 美 国 大 选 虽 然 会 改 变 美 国 经 济 的 政 治 生 态, 带 来 不 容 小 视 的 长 期 变 化, 但 不 会 直 接 对 2016 年 经 济 走 向 和 政 策 选 择 带 来 太 大 影 响 我 们 认 为,2016 年, 美 国 复 苏 往 事 不 会 给 美 元 资 产 带 来 太 大 的 边 际 提 振 相 对 于 欧 洲, 美 国 股 市 点 位 较 高 惊 喜 较 少, 相 对 吸 引 力 可 能 有 所 不 足 美 元 可 能 将 在 美 联 储 首 次 加 息 后 短 暂 冲 顶, 随 后 经 历 一 段 贬 值, 然 后 才 会 恢 复 长 期 升 值 态 势 2016 年, 美 国 依 旧 是 具 有 霸 权 稳 定 特 征 的 经 济 体, 所 以, 一 旦 全 球 发 生 黑 天 鹅 事 件, 或 地 缘 政 治 动 荡 急 剧 爆 发, 美 元 资 产 热 将 再 度 升 温 此 乃 報 告 精 要, 詳 情 請 參 閱 昨 日 刊 發 的 全 份 报 告 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 2

3 万 科 2016 年 销 售 动 力 将 持 续 强 劲 万 科 公 布 2015 年 11 销 售 建 筑 面 积 193 万 平 方 米, 实 现 合 约 销 售 人 民 币 亿 元, 分 别 同 比 增 长 32.8% 和 27.2%, 我 们 预 期 12 将 延 续 销 售 强 势 强 劲 销 售 支 持 公 司 继 续 活 跃 于 土 地 市 场,11 土 地 开 支 是 首 11 以 来 最 高, 反 映 公 司 对 2016 年 房 地 产 市 场 的 信 心 虽 然 第 一 大 股 东 有 变, 但 我 们 预 期 对 公 司 的 影 响 有 限 重 申 万 科 的 买 入 投 资 评 级, 目 标 价 调 高 至 港 元, 对 应 2015/2016 年 市 盈 率 估 值 为 11.7 倍 /9.6 倍 11 销 售 持 续 强 劲 万 科 11 实 现 合 约 销 售 人 民 币 亿 元, 环 比 增 长 1.9%, 同 比 增 长 27.2%, 合 约 销 售 建 筑 面 积 193 平 方 米, 环 比 增 长 2.9%, 同 比 增 长 32.8%, 反 映 11 销 售 动 力 强 劲 平 均 每 平 方 米 合 约 销 售 价 格 12,505 元 ( 人 民 币, 下 同 ), 环 比 下 降 0.9%, 同 比 下 降 4.2% 今 年 首 11, 万 科 销 售 建 筑 面 积 1,820 万 平 方 米, 实 现 合 约 销 售 2,282 亿 元, 分 别 同 比 增 长 13.8% 和 20.1%, 合 约 销 售 额 已 超 越 2014 年 总 额 2,151 亿 元, 相 当 于 我 们 调 高 后 的 2015 年 合 约 销 售 目 标 2,515 亿 元 的 90.7% 我 们 预 期 在 宽 松 的 房 地 产 政 策 和 货 币 环 境 下 公 司 12 销 售 将 持 续 强 劲 继 续 活 跃 于 土 地 市 场,11 土 地 开 支 是 首 11 以 来 最 高 万 科 延 续 10 积 极 拿 地 的 势 头,11 拿 下 14 个 项 目, 土 地 储 备 建 筑 面 积 增 加 265 万 平 方 米, 总 土 地 开 支 137 亿 元, 是 首 11 以 来 最 高, 主 要 由 于 公 司 收 购 较 多 一 二 线 城 市 土 地 ( 占 总 土 地 开 支 58%) 我 们 认 为 万 科 积 极 拿 地 不 仅 可 确 保 2016 年 有 足 够 可 售 资 源, 也 反 映 公 司 对 2016 年 房 地 产 市 场 有 信 心 我 们 预 期 公 司 明 年 可 保 持 强 劲 的 销 售 动 力 第 一 大 股 东 发 生 变 化 对 公 司 的 影 响 不 大 2015 年 11 6 日, 万 科 公 布 钜 盛 华 股 份 有 限 公 司 最 近 买 入 4.97% 万 科 股 份 目 前, 钜 盛 华 加 上 其 一 致 行 动 人 前 海 人 寿 保 险 股 份 有 限 公 司 持 有 的 股 票, 共 占 万 科 总 股 本 %, 成 为 万 科 第 一 大 股 东 我 们 认 为 这 股 份 交 易 反 映 市 场 对 万 科 未 来 增 长 的 信 心 另 一 方 面, 万 科 30 多 年 把 握 住 了 房 地 产 周 期 的 每 个 发 展 机 遇, 显 出 管 理 层 的 战 略 目 光 和 执 行 力, 这 也 成 为 其 成 功 基 础 我 们 预 期 第 一 大 股 东 发 生 变 化 对 公 司 的 影 响 不 大 重 申 买 入 评 级, 目 标 价 调 高 至 港 元 我 们 基 于 30% 资 产 净 值 折 让 计 算 新 目 标 价 港 元 ( 我 们 估 计 万 科 2016 年 每 股 资 产 净 值 为 港 元 ), 对 应 2015/2016 年 市 盈 率 估 值 为 11.7 倍 /9.6 倍,2015/2016 年 市 净 率 估 值 为 2.1 倍 /1.8 倍 现 股 价 港 元 较 目 标 价 有 17.4% 上 升 空 间 万 科 现 价 对 应 2015/2016 年 市 盈 率 估 值 为 10.0 倍 /8.2 倍, 高 于 行 业 平 均 水 平, 我 们 认 为 这 溢 价 主 要 反 映 万 科 的 基 本 面 优 于 同 业 行 业 评 级 买 入 2015 年 12 8 日 李 兴 文 (852) Xingwen.li@icbci.icbc.com.cn 重 点 数 据 股 份 代 号 现 价 (12 7 日 ) 目 标 价 房 地 产 2202.HK 港 元 港 元 上 升 空 间 17.4% 52 周 高 位 港 元 52 周 低 位 港 元 市 值 ( 百 万 港 元 ) 238,934 市 值 ( 百 万 美 元 ) 30,928 已 发 行 股 数 ( 百 万 ) 11,037 3 个 平 均 成 交 ( 百 万 港 元 ) 196 股 权 结 构 China Resources 15.2% Sz Jusheng Hua 13.4% Foresea Life Insurance 6.7% 自 由 流 通 量 64.7% 股 价 表 现 港 元 /14 03/15 06/15 09/15 12/15 成 交 量 ( 右 ) 万 科 ( 左 ) 恒 指 ( 基 数 已 复 位 ) ( 左 ) 百 万 75 % 1 个 3 个 6 个 2202.HK (3.5) 恒 生 指 数 (2.9) 4.4 (18.7) 12 个 市 盈 率 倍 平 均 数 +1 个 标 准 差 平 均 数 平 均 数 -1 个 标 准 差 5 06/14 09/14 12/14 03/15 06/15 09/15 资 料 来 源 : 港 交 所 彭 博 万 得 公 司 工 银 国 际 估 计 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 3

4 同 业 比 较 公 司 名 称 股 份 代 号 港 元 年 结 12 7 日 每 股 盈 利 权 益 收 市 价 最 近 变 化 (%) 市 盈 率 ( 倍 ) 市 净 率 ( 倍 ) 分 红 率 (%) 回 报 率 (%) 15 年 雅 居 乐 3383.HK /2014 (30.2) 华 润 置 业 1109.HK /2014 (17.8) 中 国 海 外 688.HK /2014 (6.7) 碧 桂 园 2007.HK /2014 (14.9) na 恒 大 地 产 3333.HK /2014 (43.2) 绿 城 中 国 3900.HK / 富 力 地 产 2777.HK / 绿 地 香 港 337.HK / 合 景 泰 富 1813.HK /2014 (7.3) 世 茂 房 地 产 813.HK / 远 洋 地 产 3377.HK /2014 (20.4) 融 创 中 国 1918.HK / 万 科 2202.HK / 平 均 数 中 位 数 (6.7) 资 料 来 源 : 彭 博 工 银 国 际 估 计 16 年 15 年 16 年 15 年 16 年 15 年 16 年 15 年 16 年 2015 年 收 购 项 目 分 类 ( 按 城 市 级 别 划 分 ) 2015 年 初 以 来 每 收 购 土 地 ( 按 城 市 级 别 划 分 ) 三 线 城 市, 36 资 料 来 源 : 公 司 工 银 国 际 一 线 城 市, 13 二 线 城 市, 年 年 年 03 资 料 来 源 : 公 司 工 银 国 际 一 线 城 市 二 线 城 市 三 线 城 市 15 年 年 年 年 年 年 年 年 11 万 科 度 房 产 销 售 与 土 地 收 购 比 较 百 万 平 方 米 预 售 土 地 已 购 土 地 年 年 02 资 料 来 源 : 公 司 工 银 国 际 15 年 年 年 年 年 年 年 年 年 11 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 4

5 损 益 表 人 民 币 百 万 元 12 年 实 际 13 年 实 际 14 年 实 际 15 年 16 年 17 年 物 业 销 售 94, , , , , ,043 租 赁 收 入 1,416 1,432 1,548 1,051 1,344 1,314 物 业 业 务 及 其 他 1,443 2,476 2,694 3,546 3,829 4,316 营 业 收 入 96, , , , , ,673 销 售 成 本 (65,454) (92,814) (103,359) (127,721) (141,392) (167,549) 毛 利 31,406 34,639 34,635 45,993 56,723 69,125 其 他 利 得 45 (85) 销 售 一 般 及 管 理 费 用 (5,902) (6,954) (8,508) (11,322) (12,914) (15,446) 经 营 利 润 25,549 27,600 26,176 34,671 43,809 53,678 财 务 收 入 /( 费 用 ) (758) (756) (618) (214) (309) (467) 应 占 一 家 合 营 公 司 损 失 ,043 2,860 3,533 4,568 出 售 一 家 子 公 司 收 益 , 重 估 收 益 ( 损 失 ) 税 前 利 润 25,698 27,847 29,987 37,317 47,033 57,779 所 得 税 (5,210) (6,135) (5,927) (7,547) (9,151) (11,235) 其 中 土 地 增 值 税 (4,825) (3,415) (4,773) (7,130) (10,427) (12,838) 非 控 股 权 益 (3,111) (3,179) (3,542) (3,988) (4,628) (5,773) 净 利 润 12,551 15,119 15,745 18,653 22,826 27,933 核 心 净 利 润 12,504 15,180 13,883 18,653 22,826 27,933 核 心 每 股 盈 利 ( 人 民 币 每 股 ) 营 收 增 长 43% 32% 8% 26% 14% 19% 核 心 净 利 润 增 长 31% 21% -9% 34% 22% 22% 除 土 地 增 值 税 毛 利 率 32.4% 27.2% 25.1% 26.5% 28.6% 29.2% 含 土 地 增 值 税 毛 利 率 27.4% 24.5% 21.6% 22.4% 23.4% 23.8% 核 心 净 利 润 率 12.9% 11.9% 10.1% 10.7% 11.5% 11.8% 资 料 来 源 : 公 司 工 银 国 际 估 计 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 5

6 资 产 负 债 表 人 民 币 百 万 元 12 年 实 际 13 年 实 际 14 年 实 际 15 年 16 年 17 年 现 金 及 现 金 等 值 物 51,120 43,004 61,653 41,645 62,949 70,281 存 货 253, , , , , ,522 贸 易 应 收 款 1,887 3,079 1,894 2,384 2,719 3,249 其 他 短 期 资 产 56,491 66,861 86, , , ,149 流 动 资 产 362, , , , , ,201 固 定 资 产 3,133 3,475 4,803 6,244 5,932 5,635 投 资 物 业 1,714 6,367 5,072 5,072 5,072 5,072 于 联 营 公 司 及 其 他 实 体 的 投 资 6,959 10,531 19,234 20,858 20,858 20,858 无 形 资 产 其 他 长 期 资 产 4,185 16,522 13,737 14,424 13,703 13,703 非 流 动 资 产 16,193 37,159 43,603 47,355 46,322 46,025 总 资 产 379, , , , , ,226 短 期 付 息 贷 款 35,557 32,624 22,832 27,641 31,246 36,505 贸 易 应 付 款 49,838 78,742 88,339 96, , ,760 其 他 应 付 款 34,702 53,670 43,878 52,654 63,185 75,821 预 收 款 130, , , , , ,180 其 他 长 期 负 债 8,747 8,367 8,855 14,677 19,579 24,074 流 动 负 债 259, , , , , ,340 长 期 付 息 贷 款 36,036 36,683 34,537 33,448 37,810 44,175 可 赎 回 可 转 换 优 先 股 - 7,398 11,612 11,612 11,612 11,612 其 他 长 期 负 债 1,087 1, 非 流 动 负 债 37,123 45,114 47,092 46,004 50,366 56,730 非 控 股 权 益 18,313 28,543 27,729 31,717 36,345 42,118 缴 入 / 股 本 63,826 76,896 88,165 88,165 88,165 88,165 储 备 ,653 34,941 54,873 股 东 权 益 63,826 76,896 88, , , ,038 权 益 及 负 债 总 计 379, , , , , ,226 净 负 债 率 23% 31% 5% 21% 10% 11% 资 料 来 源 : 公 司 工 银 国 际 估 计 现 金 流 量 表 人 民 币 百 万 元 12 年 实 际 13 年 实 际 14 年 实 际 15 年 16 年 17 年 税 前 利 润 /( 亏 损 ) 25,698 27,847 29,987 37,192 45,950 55,821 应 占 联 营 公 司 税 后 利 润 (2,832) (3,497) (4,521) 折 旧 (480) 摊 销 营 运 资 金 变 动 (12,141) (16,540) 25,487 (33,991) (7,933) (12,819) 其 他 (10,102) (9,598) (14,301) (14,642) (19,114) (23,208) 经 营 活 动 产 生 的 现 金 3,726 1,924 41,725 (14,753) 15,671 15,524 购 置 固 定 资 产 及 其 他 长 期 资 产 (1,374) 出 售 长 期 资 产 , 长 期 投 资 (3,188) (10,053) (9,234) 其 他 721 1,160 - (1,625) - - 投 资 活 动 产 生 的 现 金 (2,453) (2,453) (3,487) (2,998) 股 本 融 资 2,991 3,184 (777) 银 行 借 贷 20,613 3,514 (12,051) 14,165 13,256 12,120 发 债 - - 4, 分 红 及 利 润 分 派 (7,319) (8,755) (10,997) (3,675) (4,309) 478 其 他 ,507 1,299 (3,763) 筹 资 活 动 产 生 的 现 金 16,286 (2,058) (19,617) 16,996 10,247 8,835 汇 兑 影 响 (52) (28) 现 金 增 加 /( 减 少 ) 17,506 (8,116) 18,649 (755) 26,673 24,359 期 初 现 金 及 现 金 等 值 物 33,614 51,120 43,004 61,653 60,898 87,571 期 末 现 金 及 现 金 等 值 物 51,120 43,004 61,653 60,898 87, ,930 资 料 来 源 : 公 司 工 银 国 际 估 计 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 6

7 雅 士 利 国 际 收 购 益 处 不 明 显 2015 年 12 8 日 考 虑 到 雅 士 利 收 购 多 美 滋 中 国 的 估 值 不 明 朗 并 购 后 文 化 融 合 困 难 目 标 公 司 短 期 内 业 绩 反 转 的 机 会 不 大 和 合 作 关 系 没 有 加 强, 我 们 看 淡 这 次 收 购 交 易 此 外, 我 们 认 为 雅 士 利 2016 年 市 盈 率 估 值 26.4 倍 比 较 昂 贵 收 购 多 美 滋 中 国 雅 士 利 于 12 2 日 公 布 收 购 多 美 滋 中 国 的 全 部 股 权, 总 代 价 1.5 亿 欧 元 ( 相 当 于 约 12 亿 3,000 万 港 元 ) 以 现 金 支 付, 对 应 2014 年 市 销 率 为 0.77 倍, 低 于 合 生 元 的 1.32 倍 和 雅 士 利 的 1.91 倍 由 于 缺 乏 多 美 滋 中 国 最 新 运 营 信 息, 暂 时 难 以 评 估 交 易 估 值 是 否 合 理, 但 我 们 认 为 雅 士 利 首 要 任 务 应 该 透 过 渠 道 变 革 和 品 牌 形 象 升 级 反 转 自 身 业 务, 而 不 应 收 购 一 个 亏 损 的 品 牌 目 标 公 司 背 景 资 料 作 为 跨 国 婴 幼 儿 食 品 及 医 用 营 养 产 品 生 产 商 Numico 的 一 部 份, 多 美 滋 中 国 于 2007 年 12 被 达 能 收 购 根 据 尼 尔 森 进 行 的 统 计, 多 美 滋 中 国 在 2013 年 占 据 传 统 渠 道 市 场 份 额 第 二 名 而 2013 年 恒 天 然 事 件 和 医 院 医 护 人 员 受 贿 案 令 多 美 滋 中 国 的 品 牌 形 象 受 损,2014 年 收 入 降 至 人 民 币 13 亿 元 ( 年 下 跌 77%), 并 录 得 净 亏 损 人 民 币 7 亿 7,100 万 元 今 次 雅 士 利 收 购 多 美 滋 中 国, 管 理 层 预 期 可 :1) 进 一 步 深 入 多 美 滋 中 国 已 广 泛 布 局 的 一 二 线 城 市, 尤 其 是 华 东 地 区 城 市, 如 上 海 南 京 和 合 肥 ;2) 整 合 学 习 多 美 滋 中 国 丰 富 的 业 务 流 程 先 进 的 生 产 设 施 良 好 的 质 量 管 控 制 度 和 研 发 能 力 ;3) 透 过 中 央 采 购 实 现 规 模 效 益 我 们 对 交 易 有 较 多 疑 虑 我 们 认 同 管 理 层 提 到 的 这 些 协 同 效 益, 但 认 为 整 合 过 程 中, 雅 士 利 ( 以 前 是 一 家 民 企 ) 蒙 牛 ( 一 家 国 企 ) 和 多 美 滋 中 国 ( 一 家 外 资 公 司 ) 不 同 的 企 业 文 化 是 主 要 障 碍 鉴 于 雅 士 利 的 以 往 在 被 蒙 牛 并 购 之 后 往 绩 并 不 理 想, 在 获 得 蒙 牛 入 股 成 为 最 大 股 东 后 过 去 几 年 市 场 份 额 持 续 下 降, 我 们 认 为 只 透 过 收 购 扩 容 不 能 解 决 这 问 题 此 外, 连 达 能 自 已 也 难 以 反 转 多 美 滋 中 国 业 绩, 雅 士 利 有 没 有 这 个 能 力 更 令 人 怀 疑 合 作 关 系 没 有 加 强 根 据 2015 年 7 签 订 的 原 始 谅 解 备 忘 录, 达 能 本 应 透 过 出 售 多 美 滋 中 国 业 务 的 现 金 来 通 过 定 向 增 发 的 方 式 增 持 蒙 牛 股 权 从 现 在 的 9.9% 至 12.1%( 假 设 按 12 1 日 收 市 价 港 元 配 发 ), 交 易 后 应 间 接 持 有 雅 士 利 31.2% 股 权 ( 现 时 为 30.0%) 然 而 根 据 本 次 交 易 公 告, 达 能 的 增 持 方 案 被 取 消, 使 得 达 能 与 蒙 牛 / 雅 士 利 的 合 作 关 系 没 有 加 强 另 一 方 面, 虽 然 多 美 滋 中 国 表 现 疲 软, 但 达 能 在 中 国 的 市 场 份 额 由 2013 年 7.4% 扩 张 至 2014 年 8.1%, 主 要 来 自 其 他 婴 幼 儿 配 方 奶 粉 品 牌 ( 如 爱 他 美 可 瑞 康 和 牛 栏 牌 ) 的 贡 献 我 们 认 为 达 能 未 来 将 会 更 关 注 这 些 前 景 更 好 和 利 润 更 佳 的 品 牌 而 不 是 雅 士 利 行 业 重 点 数 据 股 份 代 号 罗 艺 鑫, 特 许 财 务 分 析 师 (852) yixin.luo@icbci.icbc.com.cn 朱 晓 丹 (852) clara.zhu@icbci.icbc.com.cn 现 价 (12 7 日 ) 中 国 消 费 1230.HK 1.95 港 元 52 周 高 位 3.28 港 元 52 周 低 位 1.71 港 元 市 值 ( 亿 港 元 ) 9,254 市 值 ( 亿 美 元 ) 1,194 已 发 行 股 数 ( 亿 ) 4,746 3 个 平 均 成 交 ( 百 万 港 元 ) 2.9 股 权 结 构 Mengniu International 51.04% Zhang International 25.00% Zhang International Investment 6.39% 自 由 流 通 量 17.57% 股 价 表 现 港 元 /14 02/15 04/15 06/15 08/15 10/15 12/15 成 交 量 ( 右 ) 雅 士 利 国 际 ( 左 ) 恒 指 ( 基 数 已 复 位 ) ( 左 ) 百 万 % 1 个 3 个 6 个 1230.HK (8.9) (1.0) (23.5) 恒 生 指 数 (2.9) 4.4 (18.7) 资 料 来 源 : 港 交 所 彭 博 万 得 公 司 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 7

8 多 美 滋 中 国 的 财 务 资 料 截 至 12 底 年 度 ( 人 民 币 百 万 元 ) 销 售 * 5,733 NA 1,319 除 税 特 殊 项 目 前 利 润 * 税 后 净 利 润 * 除 非 即 期 和 集 团 内 部 开 支 前 的 息 税 折 旧 摊 销 前 利 润 ^ 1,579 1, 注 :* 按 照 中 国 会 计 准 则 计 算 ;^ 按 照 国 际 会 计 准 则 计 算 资 料 来 源 : 公 司 雅 士 利 12 个 动 态 市 盈 率 雅 士 利 12 个 动 态 市 净 率 std std Mean -1std Mean -1std 0.0 Oct-11 Jun-12 Mar-13 Nov-13 Jul-14 Mar-15 Dec-15 资 料 来 源 : 公 司 工 银 国 际 0.0 Oct-11 Jun-12 Mar-13 Nov-13 Jul-14 Mar-15 Dec-15 资 料 来 源 : 公 司 工 银 国 际 收 益 表 截 至 日 止 年 度 ( 百 万 人 民 币 ) 营 业 额 2, , , , ,816.4 销 售 成 本 -1, , , , ,371.4 毛 利 1, , , , ,445.0 其 他 收 益 销 售 一 般 及 管 理 费 用 -1, , , , ,299.9 经 营 利 润 息 税 折 旧 摊 销 前 利 润 财 务 成 本 净 额 税 前 利 润 所 得 税 非 控 制 性 权 益 净 利 润 每 股 盈 利 ( 人 民 币 ) 每 股 摊 薄 盈 利 ( 人 民 币 ) 每 股 红 利 ( 人 民 币 ) 资 料 来 源 : 公 司 工 银 国 际 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 8

9 资 产 负 债 表 截 至 日 止 年 度 ( 百 万 人 民 币 ) 现 金 2, , , 已 抵 押 银 行 存 款 应 收 账 款 存 货 其 他 ,850.0 流 动 资 产 3, , , , ,181.0 物 业 厂 房 及 设 备 , ,448.0 土 地 使 用 权 投 资 物 业 定 期 存 款 其 他 非 流 动 资 产 , , , ,747.6 总 资 产 4, , , , ,928.7 短 期 贷 款 应 付 账 款 , , 其 他 流 动 负 债 , , ,110.9 长 期 贷 款 递 延 收 入 其 他 非 流 动 负 债 总 负 债 , , ,754.9 股 本 储 备 3, , , , ,868.2 股 东 权 益 3, , , , ,173.8 非 控 制 性 权 益 总 权 益 3, , , , ,173.8 资 料 来 源 : 公 司 工 银 国 际 现 金 流 截 至 日 止 年 度 ( 百 万 人 民 币 ) 税 前 利 润 财 务 成 本 净 额 折 旧 摊 销 营 运 资 金 变 动 其 他 经 营 活 动 产 生 的 现 金 已 付 利 息 已 付 税 项 经 营 活 动 产 生 的 现 金 净 额 购 置 物 业 厂 房 及 设 备 购 置 无 形 资 产 购 置 土 地 使 用 权 已 收 利 息 其 他 投 资 获 得 资 金 净 额 其 他 银 行 存 款 增 加 其 他 投 资 活 动 产 生 的 现 金 净 额 , ,052.2 股 本 发 行 1, 借 贷 变 动 红 利 , 其 他 筹 资 活 动 现 金 净 额 1, , 现 金 净 变 动 2, , 资 料 来 源 : 公 司 工 银 国 际 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 9

10 中 国 电 信 媒 体 和 科 技 行 业 行 业 日 报 概 要 : 百 度 携 手 亚 马 逊 进 驻 Fire IDC: 今 年 第 三 季 可 穿 戴 式 设 备 出 货 量 按 年 增 近 2 倍 至 2,100 万 只 移 动 专 业 社 交 网 应 用 Changers 获 8 位 数 字 美 金 A 轮 融 资 深 圳 13 家 P2P 平 台 上 出 问 题 印 度 最 大 移 动 支 付 平 台 Paytm 收 购 初 创 Near.in 2015 年 12 8 日 于 健 鹏 (852) jianpeng.yu@icbci.icbc.com.cn 百 度 携 手 亚 马 逊 进 驻 Fire 中 国 网 路 搜 寻 龙 头 百 度 (BIDU.US) 日 前 宣 布, 携 手 美 国 最 大 网 路 电 子 商 务 公 司 亚 马 逊 (AMZN.US) 中 国 区 签 署 战 略 合 作 伙 伴 关 系 协 议, 正 式 进 驻 亚 马 逊 Fire 平 板 电 脑, 成 为 亚 马 逊 中 国 区 默 认 搜 寻 引 擎 亚 马 逊 中 国 宣 布 双 方 合 作 的 全 新 Fire 平 板 电 脑 将 于 日 正 式 发 售, 仅 售 499 元 人 民 币 IDC: 今 年 第 三 季 可 穿 戴 式 设 备 出 货 量 按 年 增 近 2 倍 至 2,100 万 只 市 场 研 究 机 构 IDC 公 布, 今 年 第 三 季 度 全 球 可 穿 戴 设 备 市 场 出 货 量 按 年 增 长 1.98 倍 至 2,100 万 只 分 析 师 指,Fitbit 市 占 率 排 名 第 一, 第 三 季 出 货 量 按 年 倍 增 至 470 万 只, 小 米 第 三 季 出 货 量 按 年 急 增 8.15 倍 至 370 万 只, 以 17.4% 的 市 占 率 位 居 第 3 位, 与 苹 果 的 市 占 差 距 从 第 二 季 (2015 年 4-6 ) 的 2.8 个 百 分 点 大 幅 缩 小 至 1.2 个 百 分 点 移 动 专 业 社 交 网 应 用 Changers 获 8 位 数 字 美 金 A 轮 融 资 移 动 专 业 社 交 网 应 用 Changers 宣 布 获 8 位 数 字 美 金 A 轮 融 资, 由 Atlantis Investment Management 领 头,Buttonwood Capital 参 投 资 金 将 用 于 招 聘 人 手 和 改 善 服 务 等 深 圳 13 家 P2P 平 台 上 出 问 题 P2P 门 户 网 站 网 贷 天 眼 日 前 发 布 了 11 全 国 网 贷 数 据 行 业 简 报 据 其 数 据 研 究 中 心 统 计,11 全 国 新 增 问 题 平 台 71 家, 环 比 同 比 上 升 都 超 过 了 50%, 其 中, 仅 深 圳 在 11 就 有 13 家 平 台 出 现 关 站 失 联 提 现 困 难 等 情 况 印 度 最 大 移 动 支 付 平 台 Paytm 收 购 初 创 Near.in 被 称 为 印 度 最 大 移 动 支 付 平 台 Paytm 以 2 亿 美 元 收 购 初 创 Near.in 以 加 强 O2O 商 业 策 略 Paytm 至 今 向 阿 里 巴 巴 (BABA.US) 等 投 资 者 融 入 约 7 亿 美 元 资 金 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 10

11 主 要 股 票 指 数, 商 品 价 格, 货 币, 利 率 指 数 及 其 他 经 济 数 据 收 市 价 最 高 价 最 低 价 变 动 变 动 (%) 过 往 12 个 预 测 过 往 盈 利 率 12 7 日 1 日 1 日 5 日 1 个 年 初 至 今 市 盈 率 ( 倍 ) 市 盈 率 ( 倍 ) 市 账 率 ( 倍 ) (%) 港 股 恒 指 22,203 22,352 22, (0.15) 0.94 (2.90) (5.94) 年 2 恒 指 期 货 22,280 22,388 22,101 高 水 : 77 H 股 指 数 9,798 9,913 9, (0.37) 0.08 (7.18) (18.24) 年 2 H 股 指 数 期 货 9,860 9,939 9,787 高 水 : 62 以 下 三 项 数 据 单 位 : 港 元 /% 主 板 成 交 额, 百 万 港 元 65,853 76, ,660 71,543 43,938 恒 指 成 份 股 成 交 占 总 成 交,% 牛 熊 证 + 认 股 证 成 交 占 总 成 交,% 中 国 股 市 上 海 综 合 指 数 3, , , (1.48) 深 交 所 成 份 股 指 数 12, , , 上 海 A 股 指 数 3, , , (1.50) 深 圳 A 股 指 数 2, , , 上 海 B 股 指 数 深 圳 B 股 指 数 1, , , 亚 洲 股 市 澳 州 ASX200 指 数 5, , , (0.21) (1.14) (4.72) 台 湾 加 权 指 数 8, , , (2.75) (9.16) 新 加 坡 海 峡 时 报 指 数 2, , , (3.64) (13.80) 泰 国 SET 指 数 1, , , (1.92) (5.72) (10.96) 马 来 西 亚 吉 隆 坡 综 合 指 数 1, , , (0.01) (0.81) (5.07) 日 经 指 数 19, , , (0.25) 韩 国 综 合 指 数 1, , ,963.7 (10.73) (0.54) (1.42) (3.79) 2.51 na na 0.94 na 印 度 Sensex 30 指 数 25, , ,477.7 (108.00) (0.42) (2.35) (2.80) (7.16) 欧 美 股 市 道 琼 斯 工 业 平 均 指 数 17, , ,639.3 (117.12) (0.66) 0.06 (1.00) (0.52) 标 普 500 指 数 2, , ,066.8 (14.62) (0.70) (0.16) (1.05) 纳 斯 达 克 指 数 5, , ,082.2 (40.46) (0.79) (0.13) (0.88) 英 国 富 时 100 指 数 6, , ,215.2 (14.77) (0.24) (2.09) (2.05) (5.22) 德 国 DAX 指 数 10, , , (4.36) (0.93) 法 国 CAC 40 指 数 4, , , (4.06) (4.57) 贵 金 属 价 ( 每 金 衡 安 士 美 元 ) 现 货 金 1, , ,074.0 (7.42) (0.68) 1.18 (1.12) (9.36) 现 货 银 (0.31) (2.11) 1.15 (3.60) (9.26) 现 货 白 金 (24.95) (2.83) 2.90 (9.06) (29.18) 现 货 钯 (13.30) (2.34) 1.71 (10.76) (30.56) 工 业 金 属 ( 每 公 吨 美 元 ) 伦 敦 金 属 交 易 所 3 个 期 铜 4, , , (7.52) (26.79) 伦 敦 金 属 交 易 所 3 个 期 铝 1, , , (0.56) (18.25) 伦 敦 金 属 交 易 所 3 个 期 镍 8, , , (6.75) (40.73) 伦 敦 金 属 交 易 所 3 个 期 锌 1, , , (0.70) (6.53) (28.74) 石 油 天 然 气 煤 炭 期 货 11 年 3 WTI 原 油 价 ( 美 元 / 桶 ) (2.34) (5.85) (9.65) (17.24) (37.25) 11 年 3 取 暖 用 油 价 ( 美 仙 / 加 仑 ) (6.17) (4.60) (5.43) (15.17) (33.66) 11 年 3 天 然 气 价 ( 美 元 /MMBtu) (0.11) (5.22) (7.29) (18.17) (41.32) RBOB 汽 油 价 ( 美 仙 / 加 仑 ) (5.81) (4.57) (10.79) (11.49) (15.55) 12 年 1 McCloskey 煤 离 岸 价 ( 美 元 / 吨 ) (0.36) (0.78) (3.27) (3.90) (27.03) 12 年 1 McCloskey 煤 到 岸 价 ( 美 元 / 吨 ) (0.65) (1.43) (3.97) (5.98) (33.13) 商 品 综 合 期 货 Reuters/Jefferies 商 品 研 究 局 期 货 价 格 指 数, 现 货 (4.67) (2.55) (2.18) (6.53) (22.35) 航 运 波 罗 的 海 干 散 货 运 指 数 (3.60) (10.78) (28.01) 货 币 价 格 人 民 币 个 人 民 币 不 交 收 远 期 外 汇 合 约 离 岸 人 民 币 港 元 美 元 贸 易 加 权 指 数 欧 元 英 镑 日 圆 澳 元 纽 元 瑞 郎 加 币 利 率 (%) 价 格 个 港 元 银 行 同 业 拆 息 个 美 元 银 行 同 业 拆 息 个 上 海 银 行 间 同 业 拆 放 利 率 债 券 孳 息 率 (%) 价 格 美 国 3 个 公 债 美 国 2 年 期 公 债 美 国 10 年 期 公 债 中 国 2 年 期 公 债 中 国 10 年 期 公 债 资 料 来 源 : 彭 博 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 i

12 160 中 港 股 市 ( 以 100 为 基 点 ) 120 港 美 股 市 ( 以 100 为 基 点 ) 恒 生 指 数 上 海 A 股 指 数 H 股 指 数 深 圳 A 股 指 数 恒 生 指 数 标 普 500 指 数 道 琼 斯 指 数 纳 斯 达 克 指 数 /06 15/06 22/06 29/06 06/07 13/07 20/07 27/07 03/08 10/08 17/08 24/08 31/08 07/09 14/09 21/09 28/09 05/10 12/10 19/10 26/10 02/11 09/11 16/11 23/11 30/11 07/ /06 15/06 22/06 29/06 06/07 13/07 20/07 27/07 03/08 10/08 17/08 24/08 31/08 07/09 14/09 21/09 28/09 05/10 12/10 19/10 26/10 02/11 09/11 16/11 23/11 30/11 07/ 石 油 天 然 气 煤 炭 ( 以 100 为 基 点 ) 原 油 RBOB 汽 油 天 然 气 煤 炭 FOB 价 格 08/06 15/06 22/06 29/06 06/07 13/07 20/07 27/07 03/08 10/08 17/08 24/08 31/08 07/09 14/09 21/09 28/09 05/10 12/10 19/10 26/10 02/11 09/11 16/11 23/11 30/11 07/ 美 元 指 数 日 圆 欧 元 每 1 美 元 兑 日 圆 ( 左 方 ) 每 100 美 元 兑 欧 元 ( 右 方 ) 美 元 贸 易 加 权 指 数 08/06 17/06 26/06 07/07 16/07 27/07 05/08 14/08 25/08 03/09 14/09 23/09 02/10 13/10 22/10 02/11 11/11 20/11 01/ 金 属 ( 以 100 为 基 点 ) 1400 波 罗 的 海 干 散 货 运 指 数 现 货 金 伦 敦 金 属 交 易 所 期 铜 ( 左 方 ) 110 伦 敦 金 属 交 易 所 期 铝 ( 左 方 ) /06 17/06 26/06 07/07 16/07 27/07 05/08 14/08 25/08 03/09 14/09 23/09 02/10 13/10 22/10 02/11 11/11 20/11 01/ /06 17/06 26/06 07/07 16/07 27/07 05/08 14/08 25/08 03/09 14/09 23/09 02/10 13/10 22/10 02/11 11/11 20/11 01/ 港 元 银 行 同 业 拆 息 美 元 银 行 同 业 拆 息 中 美 国 库 债 券 孳 息 率 个 上 海 银 行 间 同 业 拆 放 利 率 ( 左 方 ) 3 个 港 元 银 行 同 业 拆 息 ( 右 方 ) 3 个 美 元 银 行 同 业 拆 息 ( 右 方 ) 美 国 2 年 期 公 债 中 国 2 年 期 公 债 美 国 10 年 期 公 债 中 国 10 年 期 公 债 /06 15/06 22/06 29/06 06/07 13/07 20/07 27/07 03/08 10/08 17/08 24/08 31/08 07/09 14/09 21/09 28/09 05/10 12/10 19/10 26/10 02/11 09/11 16/11 23/11 30/11 07/ /06 17/06 26/06 07/07 16/07 27/07 05/08 14/08 25/08 03/09 14/09 23/09 02/10 13/10 22/10 02/11 11/11 20/11 01/ 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 ii

13 美 国 预 托 证 券 上 市 (ADR) 的 港 股 2015 年 12 7 日 恒 指 : 22,203 国 企 指 数 : 9,798 港 股 ADR 港 股 % 较 港 股 ADR 港 股 平 均 20 日 成 交 额 占 恒 指 点 数 占 国 企 指 数 点 数 ADR 交 易 收 市 价 收 市 价 收 市 价 的 成 交 额 成 交 额 ADR 港 股 比 重 波 幅 比 重 波 幅 股 份 名 称 交 易 代 码 代 码 ( 如 港 元 ) ( 港 元 ) 溢 价 / 折 让 (-) ( 如 百 万 港 元 ) ( 百 万 港 元 ) ( 百 万 港 元 ) ( 如 百 万 港 元 ) (%) ( 点 ) (%) ( 点 ) 汇 丰 HSBC % (21.45) 中 国 移 动 CHL % , , 中 国 人 寿 保 险 -H LFC % (2.69) 7.43 (3.34) 中 国 海 洋 石 油 CEO % , (18.00) 中 国 石 油 -H PTR % (10.00) 4.38 (12.44) 新 鸿 基 地 产 SUHJY % (2.34) 长 和 CKHUY % (9.69) 中 石 化 -H SNP % (9.23) 4.57 (12.10) 中 国 南 方 航 空 -H ZNH % 中 电 CLPHY % 联 通 ( 香 港 ) CHU % (0.95) 太 古 'A' SWRAY % (0.09) 香 港 电 灯 HGKGY % (3.21) 东 亚 银 行 BKEAY % (3.54) 中 国 铝 业 -H ACH % 国 泰 航 空 CPCAY % (0.09) 中 国 电 信 -H CHA % (0.22) 兖 州 煤 业 -H YZC % 华 能 国 际 电 力 -H HNP % (0.31) 青 岛 啤 酒 -H TSGTY % (0.15) 上 海 化 工 -H SHI % 中 国 东 方 航 空 -H CEA % 广 深 铁 路 -H GSH % 联 想 LNVGY % 电 讯 盈 科 PCCWY % 中 芯 国 际 SMI % 创 科 实 业 TTNDY % 美 国 场 外 交 易 港 交 所 HKXCF % (4.08) 总 计 : (82.80) (28.57) 来 源 : 彭 博 及 工 银 国 际 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 iii

14 同 时 在 A 股 上 市 的 H 股 公 司 股 票 股 票 收 市 价 ( 港 币 ) 股 价 变 动 % A 股 A 股 股 价 股 价 变 动 % H 股 对 A 股 --- H 股 市 盈 率 ( 倍 ) --- 收 益 率 (%) 市 净 率 ( 倍 ) 代 号 12 7 日 1 日 5 日 1 个 代 号 人 民 币 港 币 1 日 5 日 1 个 股 价 折 让 (%) 过 往 1 年 2 年 12 个 1 年 过 往 1 年 同 时 在 上 海 A 股 上 市 的 H 股 公 司 洛 阳 玻 璃 (0.9) 5.7 (1.4) (2.4) (87.4) n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a 兖 州 煤 业 (0.3) 1.7 (8.2) (1.7) 2.5 (4.4) (69.3) 重 庆 钢 铁 (1.6) (6.2) (0.3) 1.9 (14.2) (68.2) ve E 41.6 n/a 8.3 n/a 0.33 南 京 熊 猫 电 子 (1.6) (0.3) 3.7 (9.3) (65.8) n/a n/a 1.1 n/a 2.65 n/a 中 海 油 田 服 务 (2.1) (3.8) (13.6) (0.2) 2.8 (10.6) (62.3) 广 州 广 船 国 际 (1.9) (4.2) (9.5) (0.5) (2.0) (13.5) (62.2) n/a 北 京 大 唐 发 电 (1.2) 0.0 (11.0) (0.4) 0.6 (6.3) (61.6) 中 国 铝 业 (1.6) (2.4) (4.4) (8.0) (61.0) n/a 北 京 北 辰 (59.3) n/a 2.8 n/a 0.57 n/a 马 鞍 山 钢 铁 (5.8) (2.7) (1.2) (8.2) (58.8) n/a 中 煤 能 源 (1.3) 1.3 (11.2) (0.8) 2.8 (8.4) (58.3) 四 川 成 渝 (0.4) 0.4 (5.1) (0.6) 5.1 (0.6) (58.2) 中 国 中 铁 (0.2) (11.6) (0.7) 3.4 (13.1) (54.5) 大 连 港 (6.0) (2.4) (6.9) (54.5) 安 徽 皖 通 高 速 公 路 (2.0) (3.9) (2.5) (54.3) 天 津 创 业 环 保 (2.8) (0.3) (5.1) (53.5) 中 国 东 方 航 空 (14.1) (13.5) (53.4) n/a 东 方 电 机 (0.5) 1.7 (8.2) (5.9) (52.4) 紫 金 矿 业 (0.5) (6.1) (52.3) 江 西 铜 业 (0.9) (2.2) (13.9) (2.3) (50.5) 中 国 石 油 (2.2) (1.6) (10.4) (0.3) 1.8 (6.0) (48.1) 中 信 银 行 (0.2) 1.2 (4.1) (0.8) (47.0) n/a n/a 3.5 n/a 1.12 深 圳 高 速 公 路 (1.9) (3.4) (3.6) (0.1) (3.8) 8.9 (44.1) 广 州 药 业 (4.7) (1.8) (42.7) n/a n/a 3.43 中 国 南 方 航 空 (2.8) (0.4) (11.2) (10.0) (42.6) 华 电 国 际 (2.2) 1.6 (12.5) (6.7) (41.3) ve E 中 国 铁 建 (12.2) (0.2) 3.9 (13.3) (39.6) 中 国 国 际 航 空 (0.2) (12.8) (15.4) (38.7) 中 国 南 车 (1.2) (9.4) (38.4) 长 城 汽 车 (4.8) (37.2) 华 能 国 际 电 力 (1.0) 2.2 (16.0) (0.8) 0.4 (7.8) (37.0) 广 深 铁 路 (2.8) (34.1) 中 国 神 华 (1.9) 3.1 (4.7) (0.7) 1.9 (6.2) (31.8) 交 通 银 行 (4.4) (0.9) 2.5 (0.8) (31.8) 中 国 银 行 (0.9) 0.0 (4.2) (1.2) (31.7) 民 生 银 行 (5.8) (0.9) (30.8) 中 国 建 设 银 行 (0.2) (0.2) (5.5) (1.0) (25.6) 农 业 银 行 (5.4) (0.9) (25.4) 中 国 人 寿 (2.4) (10.5) (1.4) 6.6 (6.3) (23.9) 中 国 石 油 化 工 (2.7) (1.5) (15.4) (0.2) 2.2 (4.6) (23.7) 招 商 银 行 (0.4) (1.4) (15.7) (6.9) (15.5) 青 岛 啤 酒 (2.3) (7.7) (8.2) (14.1) 江 苏 宁 沪 高 速 公 路 (1.5) (1.6) (2.6) 中 国 太 平 洋 保 险 (0.8) (1.2) 3.9 (1.0) (2.1) 中 国 平 安 (3.8) (0.6) 2.8 (4.0) 安 徽 海 螺 水 泥 (9.5) (0.4) 3.7 (8.0) 同 时 在 深 圳 A 股 上 市 的 H 股 公 司 山 东 墨 龙 (2.3) (1.7) (72.9) n/a 东 北 电 气 (70.0) n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a 广 东 科 龙 电 器 (0.3) (2.2) (1.7) (1.9) (5.9) 13.9 (69.0) n/a n/a 8.74 n/a 中 联 重 科 (2.3) 1.0 (1.9) (0.2) (55.7) 晨 鸣 纸 业 (0.9) (0.6) (15.9) (48.8) 鞍 钢 新 轧 钢 (4.2) (7.9) (44.1) 金 风 科 技 (1.5) (36.3) 潍 柴 动 力 (1.0) 0.5 (7.3) (35.2) 中 兴 通 讯 (0.2) (6.3) (8.6) (21.0) 平 均 : (43.5) 资 料 来 源 : 彭 博, 工 银 国 际 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 iv

15 十 大 沽 空 股, 截 至 7/12/2015 沽 空 平 均 较 较 较 1 日 5 日 20 日 沽 空 占 总 沽 空 收 市 价 平 均 每 日 沽 空 占 平 均 收 市 价 平 均 每 日 沽 空 占 平 均 收 市 价 股 份 名 称 编 号 收 市 价 变 动 变 动 变 动 成 交 额 成 交 价 变 动 沽 空 成 交 额 总 成 交 沽 空 价 变 动 沽 空 成 交 额 总 成 交 沽 空 价 变 动 ( 港 元 ) (%) (%) (%) ( 百 万 港 元 ) (%) ( 港 元 ) (%) ( 百 万 港 元 ) (%) ( 港 元 ) (%) ( 百 万 港 元 ) (%) ( 港 元 ) (%) < 个 交 易 日 > < 个 交 易 日 > < 个 交 易 日 > 主 板 沽 空 , , , 恒 指 成 份 股 22,203.2 (0.1) 0.9 (2.3) 3, , , , , , H 股 指 数 成 份 股 9,798.2 (0.4) 0.1 (6.7) 1, , , , , , 十 大 沽 空 股 沽 空 成 交,1 日 腾 讯 (0.1) (2.2) (0.7) , 中 国 海 洋 石 油 (4.9) 0.2 (1.8) 中 国 平 安 保 险 -H (4.3) 港 交 所 (3.0) A50 中 国 指 数 基 金 (0.5) 1.6 (6.1) 友 邦 保 险 中 国 太 保 (0.3) AAC Acoustic (0.9) (2.4) 汇 丰 (0.2) (0.2) 中 国 移 动 (0.7) 十 大 沽 空 股 沽 空 成 交 占 总 成 交,1 日 国 泰 航 空 (2.5) (12.4) 康 师 傅 (14.0) 中 国 外 运 -H (0.2) AAC Acoustic (0.9) (2.4) 东 亚 银 行 (3.1) I 股 中 国 中 海 油 田 服 务 -H (2.1) (3.8) (13.0) 中 国 财 险 -H (3.5) 中 国 铝 业 -H (1.6) (2.4) (5.5) 六 福 ( 国 际 ) (2.5) (16.9) 十 大 沽 空 股 沽 空 成 交,5 日 腾 讯 (0.1) (2.2) (0.7) , 盈 富 基 金 (1.5) 中 国 平 安 保 险 -H (4.3) 中 国 海 洋 石 油 (4.9) 0.2 (1.8) A50 中 国 指 数 基 金 (0.5) 1.6 (6.1) 港 交 所 (3.0) 友 邦 保 险 万 科 (5.3) 中 国 南 车 -H (1.2) 中 国 海 外 发 展 (1.6) 十 大 沽 空 股 沽 空 成 交 占 总 成 交,5 日 国 泰 航 空 293 na na na na 东 亚 银 行 (3.1) 中 信 泰 富 (0.1) 2.2 (3.2) 九 兴 (1.5) 康 师 傅 (14.0) 六 福 ( 国 际 ) (2.5) (16.9) 盈 富 基 金 (1.5) 潍 柴 动 力 -H (1.0) 0.5 (5.5) 青 岛 啤 酒 -H (2.3) (7.5) 统 一 企 业 中 国 (0.8) 2.5 (5.5) 十 大 沽 空 股 沽 空 成 交,20 日 腾 讯 (0.1) (2.2) (0.7) , 盈 富 基 金 (1.5) 中 国 平 安 保 险 -H (4.3) A50 中 国 指 数 基 金 (0.5) 1.6 (6.1) 中 国 海 洋 石 油 (4.9) 0.2 (1.8) 港 交 所 (3.0) 友 邦 保 险 中 国 移 动 (0.7) 中 国 建 设 银 行 -H (0.2) (0.2) (4.8) 中 国 人 寿 保 险 -H (2.4) (8.7) 十 大 沽 空 股 沽 空 成 交 占 总 成 交,20 日 东 亚 银 行 (3.1) 康 师 傅 (14.0) 恒 基 兆 业 地 产 (0.7) 六 福 ( 国 际 ) (2.5) (16.9) 九 龙 仓 (2.3) 国 泰 航 空 (2.5) (12.4) 中 信 泰 富 (0.1) 2.2 (3.2) 利 丰 (0.6) (13.1) 九 兴 (1.5) 盈 富 基 金 (1.5) 来 源 : 彭 博 及 工 银 国 际 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 v

16 恒 指 成 份 股 和 H 股 指 数 成 份 股 沽 空 情 况, 按 1 日 沽 空 成 交 额 排 序, 截 至 7/12/2015 沽 空 平 均 较 较 较 1 日 5 日 20 日 沽 空 占 总 沽 空 收 市 价 平 均 每 日 沽 空 占 平 均 收 市 价 平 均 每 日 沽 空 占 平 均 收 市 价 股 份 名 称 编 号 收 市 价 变 动 变 动 变 动 成 交 额 成 交 价 变 动 沽 空 成 交 额 总 成 交 沽 空 价 变 动 沽 空 成 交 额 总 成 交 沽 空 价 变 动 ( 港 元 ) (%) (%) (%) ( 百 万 港 元 ) (%) ( 港 元 ) (%) ( 百 万 港 元 ) (%) ( 港 元 ) (%) ( 百 万 港 元 ) (%) ( 港 元 ) (%) < 个 交 易 日 > < 个 交 易 日 > < 个 交 易 日 > 腾 讯 (0.1) (2.2) (0.7) , 中 国 海 洋 石 油 (4.9) 0.2 (1.8) 中 国 平 安 保 险 -H (4.3) 港 交 所 (3.0) 友 邦 保 险 中 国 太 保 (0.3) 汇 丰 (0.2) (0.2) 中 国 移 动 (0.7) 中 国 海 外 发 展 (1.6) 中 国 财 险 -H (3.5) 联 想 万 科 (5.3) 中 国 石 油 -H (2.2) (1.6) (9.1) 中 国 人 寿 保 险 -H (2.4) (8.7) 安 徽 海 螺 水 泥 -H (8.5) 中 国 旺 旺 (1.3) (1.6) (3.9) 金 沙 中 国 (6.0) 长 江 实 业 (0.2) 康 师 傅 (14.0) 新 鸿 基 地 产 (0.2) 1.4 (1.6) 中 国 神 华 能 源 -H (1.9) 3.1 (4.6) 东 亚 银 行 (3.1) 中 国 工 商 银 行 -H (0.4) (4.3) 银 河 娱 乐 (9.6) 中 石 化 -H (2.7) (1.5) (14.1) 中 国 建 设 银 行 -H (0.2) (0.2) (4.8) 长 城 汽 车 -H (4.8) 中 国 银 行 -H (0.9) 0.0 (3.9) 恒 生 银 行 中 国 蒙 牛 乳 业 (5.6) 利 丰 (0.6) (13.1) 中 海 油 田 服 务 -H (2.1) (3.8) (13.0) 国 泰 航 空 (2.5) (12.4) 恒 安 国 际 (3.5) 民 生 银 行 (6.1) 联 通 ( 香 港 ) (1.0) (2.8) (5.9) 中 信 泰 富 (0.1) 2.2 (3.2) 香 港 铁 路 (0.3) 香 港 电 灯 (0.8) 0.7 (6.9) 中 国 ( 香 港 ) 石 油 (1.6) 招 商 银 行 -H (0.4) (1.4) (15.9) 招 商 局 国 际 (0.6) 中 信 证 券 (0.3) 1.0 (7.7) 华 润 置 地 (2.0) 香 港 中 华 煤 气 (0.1) 0.4 (2.8) 国 药 控 股 恒 基 兆 业 地 产 (0.7) 中 国 建 材 -H (0.7) (2.2) (10.5) 恒 隆 地 产 (0.1) 新 华 保 险 (0.7) 4.5 (6.8) 中 国 农 业 银 行 (5.7) 华 能 国 际 电 力 -H (1.0) 2.2 (15.0) 信 和 置 业 九 龙 仓 (2.3) 华 润 电 力 (0.9) 3.3 (10.5) 交 通 银 行 -H (4.9) 龙 源 电 力 (0.3) 0.3 (10.1) 中 国 国 际 航 空 -H (0.2) (12.0) 潍 柴 动 力 -H (1.0) 0.5 (5.5) 中 电 (1.4) 中 信 银 行 -H (0.2) 1.2 (5.7) 青 岛 啤 酒 -H (2.3) (7.5) 江 西 铜 业 -H (0.9) (2.2) (12.5) 百 丽 国 际 (5.8) 中 银 香 港 (4.2) 太 古 'A' (2.6) 中 国 电 信 -H (1.4) (4.7) (11.3) 海 通 证 券 (0.3) (1.5) (12.3) 中 国 信 达 (1.0) (7.2) 领 汇 房 产 基 金 比 亚 迪 -H (1.3) (16.3) 中 国 中 铁 -H (0.2) (10.2) 新 世 界 发 展 (2.1) 广 汽 集 团 (0.4) (2.0) (2.8) 华 润 创 业 (0.1) 山 东 威 高 利 丰 (2.8) (17.8) 中 国 人 民 保 险 集 团 (4.8) 东 风 汽 车 -H (6.9) 中 国 中 煤 能 源 -H (1.3) 1.3 (11.7) 来 源 : 彭 博 及 工 银 国 际 今 日 观 点 速 递 年 12 8 日 vi

17 销 售 部 研 究 部 电 话 :(852) 传 真 :(852) 电 话 :(852) 传 真 :(852) 重 要 披 露 工 银 国 际 证 券 研 究 有 限 公 司 的 股 票 评 级 买 入 : 股 价 在 未 来 12 个 具 有 超 过 15% 上 升 空 间 持 有 : 股 价 在 未 来 12 个 具 有 +15% 至 -15% 回 报 潜 力 沽 出 : 股 价 在 未 来 12 个 会 有 超 过 15% 下 跌 空 间 投 机 性 买 入 : 股 价 在 未 来 3 个 具 有 超 过 20% 上 升 空 间, 股 价 波 动 性 较 大 投 机 性 沽 出 : 股 价 在 未 来 3 个 具 有 超 过 20% 下 跌 空 间, 股 价 波 动 性 较 大 工 银 国 际 是 中 国 工 商 银 行 的 全 资 子 公 司 工 银 国 际 融 资 有 限 公 司 及 / 或 工 银 国 际 证 券 有 限 公 司 于 过 去 12 个 与 中 船 防 务 中 国 神 华 中 国 海 洋 石 油 中 国 海 外 中 国 石 油 化 工 雅 居 乐 及 / 或 其 一 家 或 以 上 联 营 公 司 有 投 资 银 行 关 系 如 有 需 要, 可 向 工 银 国 际 索 取 进 一 步 资 料 本 报 告 所 载 的 意 见 纯 粹 是 分 析 员 对 有 关 证 券 或 发 行 人 的 个 人 看 法 ; 彼 以 往 现 在 或 未 来 并 无 就 其 研 究 报 告 所 提 供 的 特 别 建 议 或 所 表 达 的 意 见 直 接 或 间 接 收 取 任 何 报 酬 工 银 国 际 证 券 研 究 有 限 公 司 地 址 : 香 港 中 环 花 园 道 3 号 中 国 工 商 银 行 大 厦 37 楼 电 话 :(852) 传 真 :(852) 一 般 披 露 仅 分 发 给 香 港 的 专 业 投 资 者 和 在 中 国 发 布 本 文 件 仅 发 送 给 阁 下 供 参 考, 不 得 翻 印 或 分 发 给 其 它 人 士 本 文 件 所 载 资 料 由 工 银 国 际 证 券 研 究 有 限 公 司 及 其 联 属 方 ( 统 称 工 银 国 际 ) 编 制 和 发 表, 而 且 是 仅 给 收 件 人 的 保 密 资 料 本 文 件 旨 为 工 银 国 际 其 客 户 或 准 客 户 中 国 工 商 银 行 ( 工 行 ) 工 行 子 公 司 和 分 支 机 构 而 刊 发 若 未 获 工 银 国 际 的 书 面 同 意, 不 得 翻 印 分 发 或 传 达 本 文 件 ( 无 论 整 份 或 部 份 ) 给 其 它 人 士 若 获 工 银 国 际 准 许 转 发, 收 件 人 须 在 转 发 前 需 求 独 立 的 法 律 意 见, 以 确 定 该 转 发 符 合 当 地 适 用 法 规 的 要 求 本 文 件 (i) 供 阁 下 作 个 人 参 考 之 用, 我 们 并 非 以 此 作 任 何 招 揽 ;(ii) 若 要 约 发 行 在 任 何 司 法 管 辖 区 为 违 法, 本 文 件 不 应 诠 释 为 出 售 证 券 的 要 约 或 招 揽 购 买 证 券 的 要 约 ;(iii) 本 文 件 的 资 料 可 能 基 于 来 自 我 们 认 为 可 靠 的 第 三 方 来 源 但 并 未 获 工 银 国 际 独 立 核 实 本 文 件 仅 提 供 一 般 参 考 资 料, 并 非 为 提 供 个 人 投 资 意 见, 也 没 有 考 虑 个 别 人 士 的 具 体 投 资 目 的 财 务 状 况 和 特 定 需 要 本 文 件 可 能 含 有 来 自 第 三 方 的 资 料, 包 括 信 贷 评 级 机 构 的 评 级 ; 除 非 事 先 获 第 三 方 的 书 面 许 可, 不 得 以 任 何 形 式 分 发 该 第 三 方 材 料 第 三 方 材 料 供 应 者 不 保 证 任 何 资 料 ( 包 括 评 级 ) 的 准 确 性 完 整 性 时 间 性 或 是 否 可 以 使 用, 工 银 国 际 和 第 三 方 材 料 供 应 者 无 论 什 么 原 因 也 不 会 就 误 差 或 遗 漏 ( 无 论 是 不 是 因 为 疏 忽 ) 承 担 责 任, 同 时 也 不 会 就 因 使 用 该 材 料 而 产 生 的 结 果 承 担 责 任 第 三 方 材 料 供 应 者 并 无 作 出 任 何 明 确 或 隐 含 的 保 证, 包 括 但 不 限 于 某 一 特 殊 目 的 或 用 途 的 可 销 性 或 适 用 性 保 证 第 三 方 材 料 供 应 者 毋 须 就 使 用 这 些 材 料 ( 包 括 评 级 ) 负 上 任 何 直 接 间 接 附 带 惩 戒 性 补 偿 性 惩 罚 性 特 殊 或 相 应 损 害 赔 偿 讼 费 开 支 法 律 费 用 或 损 失 ( 包 括 失 去 的 收 入 或 利 润 及 机 会 成 本 ) 的 法 律 责 任 信 贷 评 级 为 意 见 陈 述, 并 非 事 实 陈 述, 或 购 买 持 有 或 销 售 证 券 的 推 荐 意 见, 也 并 非 就 证 券 的 适 当 性 或 证 券 投 资 的 适 当 性 的 引 导, 不 应 作 为 投 资 意 见 般 倚 赖 本 文 件 所 载 数 据 可 能 提 述 过 往 表 现 或 根 据 过 往 表 现 作 出 的 模 拟 情 况, 这 些 过 往 表 现 或 模 拟 情 况 并 非 未 来 表 现 的 可 靠 指 标 若 数 据 含 有 未 来 表 现 的 指 针, 该 预 测 不 可 作 为 未 来 表 现 的 可 靠 指 标 此 外, 模 拟 情 况 乃 基 于 模 型 及 简 化 的 假 设 推 断, 当 中 可 能 有 过 份 简 化 的 情 况, 也 不 反 映 未 来 的 回 报 的 分 派 本 文 件 所 述 的 事 实 以 及 当 中 表 达 的 意 见 估 计 预 测 和 推 测 以 本 文 件 的 日 期 为 准, 可 以 在 没 有 通 知 的 情 况 下 有 所 更 改 工 银 国 际 并 无 就 本 文 件 所 载 数 据 发 表 声 明 或 作 出 明 确 或 隐 含 的 保 证, 阁 下 亦 不 应 倚 赖 本 文 件 所 载 数 据 工 银 国 际 概 不 就 因 使 用 或 倚 赖 本 文 件 或 其 材 料 而 产 生 或 引 致 的 直 接 间 接 或 相 应 损 失 或 损 害 赔 偿 承 担 法 律 责 任 本 文 件 并 非 为 提 供 专 业 意 见 ( 包 括 但 不 限 于 会 计 法 律 或 税 务 意 见 或 投 资 的 推 荐 意 见 ), 阁 下 也 不 应 作 为 专 业 意 见 般 倚 赖 ; 不 可 取 代 阁 下 的 判 断 工 银 国 际 非 阁 下 的 顾 问, 也 不 就 财 务 或 其 它 后 果 承 担 受 信 责 任 或 法 律 责 任 投 资 者 须 考 虑 本 文 件 的 资 料 或 推 荐 意 见 是 否 适 合 他 的 特 定 情 况, 若 适 用, 应 寻 求 专 业 意 见, 包 括 税 务 意 见 投 资 者 在 作 出 投 资 决 定 时, 应 了 解 本 文 件 的 资 料 仅 为 其 中 一 项 阁 下 考 虑 的 因 素, 因 此 本 报 告 不 应 被 视 为 阐 明 或 建 议 与 投 资 决 定 相 关 的 所 有 直 接 或 间 接 风 险 工 银 国 际 出 版 很 多 不 同 种 类 的 研 究 产 品, 其 中 包 括 基 本 面 分 析 计 量 分 析 和 短 期 买 卖 点 子 ; 一 类 研 究 产 品 所 含 的 推 荐 意 见 有 别 于 其 它 种 类 的 研 究 产 品 所 含 的 推 荐 意 见, 不 论 是 因 为 不 同 时 间 性 方 法 或 其 它 因 素 工 银 国 际 及 / 或 其 董 事 高 级 管 理 层 和 雇 员 在 适 用 法 规 容 许 下 可 以 其 自 身 代 理 或 其 它 身 份 作 为 涉 事 对 头, 也 可 拥 有 本 文 件 所 提 及 的 发 行 人 的 证 券 期 权 或 其 它 衍 生 工 具 的 长 仓 或 短 仓, 或 买 卖 这 些 金 融 产 品 工 银 国 际 在 适 用 法 律 容 许 的 情 况 下 可 参 与 或 投 资 本 文 件 提 述 的 证 券 的 发 行 人 的 融 资 交 易 为 该 发 行 人 施 行 服 务 或 向 该 发 行 人 招 揽 业 务 工 银 国 际 可 能 曾 担 任 本 报 告 所 述 的 任 何 或 所 有 经 营 实 体 的 证 券 公 开 发 行 的 经 办 人 或 联 席 经 办 人, 工 银 国 际 现 时 也 可 能 在 本 报 告 所 述 的 任 何 或 所 有 经 营 实 体 的 证 券 发 行 中 担 任 第 一 市 场 证 券 流 通 量 提 供 者 ; 工 银 国 际 也 可 能 正 在 或 在 过 去 12 个 曾 向 该 等 经 营 实 体 提 供 其 它 投 资 银 行 服 务 重 大 意 见 或 投 资 服 务 工 银 国 际 也 可 担 任 发 行 人 的 金 融 工 具 的 市 场 流 通 量 提 供 者 工 银 国 际 透 过 其 合 规 政 策 及 程 序 ( 包 括 但 不 限 于 利 益 冲 突 中 国 墙 和 保 密 政 策 ) 以 及 中 国 墙 的 维 护 及 雇 员 培 训 管 理 有 关 其 研 究 活 动 及 研 究 报 告 发 布 的 冲 突