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- 中盛 麴
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1 股 票 指 数 基 金 管 理 的 优 化 策 略 上 海 证 券 交 易 所 博 时 基 金 管 理 有 限 公 司 联 合 课 题 组 课 题 主 持 人 : 王 政 卢 涛 课 题 组 成 员 : 黄 仕 宇 王 政, 卢 涛
2 内 容 提 要 本 文 的 目 的 在 于 探 讨 如 何 采 用 优 化 技 术 来 构 建 指 数 基 金 我 们 首 先 介 绍 刻 画 投 资 者 风 险 规 避 和 交 易 费 用 的 效 用 函 数, 再 深 入 说 明 风 险 和 交 易 费 用 模 型 的 结 构, 并 简 要 地 讨 论 优 化 中 约 束 条 件 的 作 用 我 们 以 上 证 A 股 指 数 为 例, 演 示 优 化 策 略 在 创 建 跟 踪 上 证 A 股 指 数 的 指 数 基 金 中 的 实 际 应 用, 并 通 过 抽 样 调 查 不 同 资 产 管 理 公 司 中 指 数 基 金 的 管 理 策 略, 指 出 优 化 策 略 不 仅 应 用 在 组 合 管 理 中, 在 指 数 构 建 里 也 扮 演 着 重 要 角 色
3 目 录 股 票 指 数 基 金 管 理 的 优 化 策 略 效 用 函 数 公 式 和 直 观 性 风 险 模 型 交 易 成 本 模 型 约 束 和 惩 罚 利 用 优 化 策 略 创 建 上 证 指 数 投 资 组 合 上 证 综 合 指 数 优 化 指 数 投 资 组 合 股 票 数 和 跟 踪 误 差 间 的 权 衡 时 间 序 列 表 现 测 试 包 含 100 只 股 票 的 组 合 不 同 资 产 管 理 公 司 指 数 基 金 经 理 管 理 应 用 回 顾 优 化 复 制 在 指 数 构 建 中 的 应 用 结 论... 17
4 1. 引 言 本 文 所 指 的 优 化 策 略 是 指 运 用 数 学 方 法 构 建 和 管 理 股 票 型 指 数 投 资 组 合 的 策 略, 它 在 因 无 法 买 入 某 些 股 票 或 流 动 性 较 差 带 来 高 额 交 易 费 用 而 无 法 完 全 复 制 指 数 时 尤 其 适 用 优 化 策 略 本 质 上 是 遵 循 一 系 列 的 约 束 条 件, 将 目 标 函 数 最 大 化 ( 或 最 小 化 ) 的 一 种 技 术 手 段 优 化 策 略 应 用 于 投 资 组 合 管 理 时, 其 目 标 用 效 用 函 数 来 描 述, 即 通 过 构 建 数 学 模 型 来 权 衡 投 资 组 合 中 股 票 的 收 益 与 风 险 以 及 组 合 构 建 成 本 之 间 的 关 系, 同 时 满 足 投 资 者 和 市 场 对 于 证 券 持 有 的 限 制 等 约 束 条 件 给 定 以 上 参 数, 优 化 过 程 搜 寻 出 能 够 实 现 最 大 效 用 的 投 资 组 合 在 使 用 优 化 策 略 之 前, 基 金 经 理 只 能 使 用 数 学 方 法 模 拟 投 资 组 合 构 建 过 程 必 须 承 认 的 是 模 拟 过 程 可 能 非 常 困 难, 但 一 经 建 立, 将 使 得 投 资 组 合 构 建 可 以 通 过 更 加 连 贯 和 系 统 的 方 式 实 现 1. 效 用 函 数 公 式 和 直 观 性 指 数 基 金 经 理 希 望 构 建 一 个 跟 基 准 指 数 表 现 接 近 的 投 资 组 合 他 们 并 不 太 关 心 基 金 的 绝 对 收 益, 而 更 关 注 相 对 标 的 指 数 的 表 现 基 金 经 理 不 在 乎 组 合 中 个 股 的 贡 献 ( 预 期 收 益 ), 但 希 望 能 够 尽 量 的 减 少 持 有 股 票 权 重 与 基 准 权 重 的 差 异 带 来 的 主 动 风 险 ( 跟 踪 误 差 ) 并 保 持 较 低 的 交 易 成 本 主 动 风 险 或 跟 踪 误 差 通 常 使 用 组 合 回 报 与 基 准 回 报 的 差 的 年 化 标 准 差 来 衡 量 基 金 经 理 需 要 利 用 风 险 模 型 估 计 跟 踪 误 差, 利 用 交 易 成 本 模 型 估 计 用 构 建 目 标 投 资 组 合 产 生 的 固 定 成 本 和 可 变 成 本 另 外, 基 金 经 理 需 要 遵 循 组 合 构 建 时 的 某 些 约 束 条 件 基 金 经 理 的 优 化 策 略 问 题 可 以 简 单 的 用 以 下 形 式 表 示 : 最 大 化 限 制 : U(h) = λ 风 险 交 易 费 用 = λ h T V h (h h 0 ) T T (h h 0 ) (1) 95% 证 券 持 有 + 5% 现 金 持 有 只 做 多 其 中 : U(h)- 效 用 函 数, 标 量 ; h- 投 资 域 中 各 资 产 的 主 动 权 重 向 量 ; h 0 - 投 资 域 中 各 资 产 的 初 始 主 动 权 重 向 量 ;
5 (h- h 0 )- 由 于 交 易 主 动 权 重 的 变 化 ; V - 资 产 协 方 差 矩 阵 ; T- 各 种 资 产 交 易 成 本 的 相 关 系 数 的 对 角 矩 阵 ; λ - 基 金 经 理 用 来 平 衡 更 高 的 主 动 风 险 或 更 高 的 交 易 成 本 容 忍 度 的 风 险 规 避 参 数 ; 上 标 T - 矩 阵 转 置 符 号 公 式 显 示 风 险 随 主 动 权 重 的 增 加 而 呈 二 次 曲 线 增 加 ( 正 向 或 反 向 ) 同 样, 交 易 成 本 模 型 反 映 了 交 易 成 本 随 交 易 量 ( 买 进 或 卖 出 ) 的 增 加 亦 呈 二 次 曲 线 增 加 风 险 或 交 易 成 本 的 增 加 降 低 了 投 资 者 的 效 用 ; 相 反, 风 险 或 交 易 成 本 的 减 少, 可 以 使 投 资 者 效 用 增 加, 也 就 是, 减 少 了 负 面 效 用 基 金 经 理 可 以 在 某 种 程 度 上 控 制 预 期 的 跟 踪 误 差 水 平 满 足 投 资 者 的 预 期, 使 用 优 化 器 找 到 最 有 效 的 交 易 来 建 立 这 样 一 个 投 资 组 合 基 金 经 理 可 以 通 过 将 其 投 资 组 合 紧 贴 指 数 的 方 法 降 低 跟 踪 误 差, 但 同 时 他 需 要 支 付 更 高 的 交 易 费 用 为 了 更 深 入 的 了 解 效 用 函 数, 我 们 做 如 下 的 假 设 : 1. 等 式 中 的 目 标 函 数 (1) 没 有 约 束 条 件 2. 投 资 域 中 的 资 产 之 间 不 相 关 协 方 差 矩 阵 V 可 以 简 化 成 对 角 线 上 为 方 差, 其 余 项 为 0 的 对 角 矩 阵 最 大 效 用 来 自 于 对 矩 阵 等 式 (1) 一 阶 求 导, 设 定 导 数 值 为 0 U(h) / h = 2 λ V h 2 T (h h 0 )= 0 (2) 重 新 整 理 后, 提 取 h, 将 其 当 做 最 佳 主 动 权 重 向 量,h opt 表 示 为, h opt = (λ V + T) 1 (T h 0 ) (3) 我 们 可 以 从 等 式 (3) 直 观 的 看 出 最 佳 主 动 权 重 随 着 交 易 费 用 和 风 险 如 何 变 化 当 矩 阵 T 中 的 交 易 费 用 系 数 越 高, 也 就 是 交 易 费 用 越 贵 时,h opt 接 近 h 0 就 是 我 们 不 太 可 能 交 易 该 资 产 如 果 交 易 费 用 非 常 低 ( 交 易 费 用 的 相 关 系 数 趋 近 为 0), 主 动 权 重 趋 于 0, 则 更 可 能 持 有 接 近 指 数 的 权 重 股 票 的 波 动 ( 对 角 矩 阵 V 的 变 化 ) 对 主 动 权 重 有 反 向 的 影 响 因 为 主 动 权 重 h opt 与 V 的 逆 矩 阵 成 比 例, 我 们 更 可 能 对 风 险 高 ( 低 ) 的 股 票 持 有 更 少 的 ( 更 多 的 ) 主 动 权 重
6 2.1 风 险 模 型 为 了 更 适 当 确 定 效 用 函 数, 选 定 风 险 模 型 非 常 重 要 风 险 模 型 的 作 用 是 用 来 估 计 基 金 经 理 在 投 资 时 间 内 股 票 和 投 资 组 合 的 总 风 险 和 / 或 主 动 风 险 风 险 通 常 使 用 收 益 的 标 准 差 或 方 差 进 行 测 量 金 融 行 业 中, 风 险 的 替 代 测 度 方 法 包 括 测 量 半 方 差 ( 下 降 风 险 ), 损 失 概 率 和 风 险 价 值 (VaR), 但 这 些 风 险 测 度 都 因 为 计 算 困 难 和 不 如 方 差 的 概 念 直 观 而 没 有 被 广 泛 的 使 用 目 前 风 险 模 型 的 起 源 可 以 追 溯 到 1952 年 哈 里 马 克 维 茨 发 表 的 论 文 资 产 组 合 选 择 马 克 维 茨 在 文 中 引 入 了 预 期 回 报, 用 标 准 方 差 测 量 风 险, 协 方 差 和 投 资 者 偏 好 的 概 念, 及 其 在 投 资 组 合 选 择 中 的 作 用 威 廉 夏 普 在 此 基 础 上 于 1964 年 建 立 了 资 本 资 产 定 价 模 型 (CAPM), 模 型 中 引 入 了 市 场 组 合, 用 Beta 系 数 将 预 期 回 报 和 任 意 证 券 的 风 险 分 解 为 市 场 因 素 和 单 个 证 券 的 特 殊 风 险 组 成 1973 年 尤 金 法 玛 和 肯 尼 思 弗 兰 奇 提 出 了 三 因 素 模 型, 模 型 用 市 场 组 合, 市 值 和 市 净 率 来 测 量 股 票 收 益 斯 蒂 芬 罗 斯 1976 年 提 出 的 套 利 定 价 模 型 (APT) 进 一 步 概 括 了 资 产 定 价 的 概 念, 认 为 证 券 回 报 可 能 受 到 多 个 因 子 影 响, 但 未 明 确 什 么 因 子 和 需 要 多 少 个 因 子 由 巴 尔 罗 森 伯 格 创 立 的 Barra 公 司, 利 用 证 券 可 以 使 用 多 重 因 子 模 拟 的 想 法, 在 1975 年, 开 发 并 提 供 了 最 早 的 商 业 上 可 用 的 多 因 子 风 险 预 测 模 型 Barra 和 他 的 竞 争 对 手 仍 在 提 供 各 种 风 险 模 型 用 以 估 计 股 票, 固 定 收 益 和 衍 生 品 市 场 的 风 险 为 了 计 算 多 元 资 产 风 险 模 型, 需 要 估 计 投 资 域 中 的 所 有 股 票 的 方 差 和 协 方 差 这 需 要 在 数 据 收 集 数 据 整 理 和 计 算 方 面 的 大 量 工 作 如 果 有 1000 只 股 票, 资 产 的 协 方 差 矩 阵 的 维 数 会 达 到 1000x1000, 所 以 需 要 估 计 1000 个 方 差 和 个 协 方 差 即 便 能 估 计, 考 虑 到 其 巨 大 的 数 量 和 存 在 无 法 计 算 逆 矩 阵 的 问 题, 使 用 这 样 的 矩 阵 进 行 优 化 投 资 组 合 仍 有 计 算 上 的 困 难 早 期 学 术 上 关 于 股 票 回 报 和 风 险 可 以 通 过 多 因 子 来 模 拟 的 研 究 为 简 化 协 方 差 矩 阵 估 计 提 供 了 突 破 口 估 计 资 产 的 协 方 差 可 以 简 化 为 如 下 : 1. 挑 选 一 组 适 当 的 共 同 风 险 因 子 2. 计 算 资 产 对 于 这 些 因 子 的 曝 光 度 3. 估 计 因 子 的 协 方 差 矩 阵 4. 估 计 资 产 中 未 被 共 同 风 险 因 子 解 释 的 剩 余 风 险 ( 特 殊 风 险 ) 实 际 使 用 中, 共 同 因 子 的 选 择 通 常 分 成 三 个 种 类 - 股 票 基 本 面 特 征, 宏 观 经 济 或 外 部 因 素, 和 统 计 因 子 股 票 基 本 面 特 征 包 括 公 司 规 模, 股 票 估 值 比 率, 股 价 波 动 性, 公 司 杠 杆 和 公 司 所 处 的 行
7 业 以 宏 观 经 济 或 外 部 因 素 为 基 础 的 风 险 模 型 试 图 在 一 组 简 单 的 股 票 特 征 ( 估 值, 行 业 ) 之 外, 通 过 宏 观 经 济 因 素 ( 如 利 率, 商 品 价 格 和 汇 率 等 ) 模 拟 风 险 统 计 风 险 模 型 利 用 数 据 和 某 个 数 学 模 型 ( 如 主 成 分 分 析 法 ) 测 定 一 组 因 子, 用 来 说 明 大 部 分 的 股 票 回 报 的 变 化 通 过 计 算 获 得 的 统 计 因 子 很 难 联 系 到 股 票 特 征 和 经 济 因 素, 所 以 很 难 有 合 理 的 经 济 解 释 比 较 重 要 的 统 计 因 子 可 能 随 时 间 发 生 变 化, 这 就 更 进 一 步 限 制 了 该 风 险 模 型 的 直 观 性 计 算 方 面, 多 因 子 风 险 模 型 的 计 算 强 度 远 低 于 直 接 从 资 产 估 算 风 险 模 型 例 如, 基 本 面 风 险 模 型, 可 能 用 到 70 个 因 子 来 表 现 股 票 的 共 同 风 险 特 征, 而 统 计 模 型 使 用 到 的 会 更 少 要 计 算 股 票 对 基 本 面 因 素 的 曝 光 度, 就 要 计 算 一 组 衡 量 股 票 的 变 量, 并 用 来 标 准 化 和 评 价 每 一 只 股 票 对 于 70x70 的 对 称 矩 阵, 只 需 估 计 2485 个 元 素 的 协 方 差 矩 阵 特 殊 风 险 需 要 分 别 对 投 资 域 中 的 每 只 股 票 进 行 计 算, 但 对 于 1000 只 股 票 的 投 资 域 只 需 1000 个 估 计 值 综 上, 等 式 (1) 中 的 效 用 函 数 中 的 风 险 可 以 写 作 如 下 : 风 险 = h T V h = h T ( X F X T + Δ ) h (4) 资 产 协 方 差 矩 阵 V 表 述 为 因 子 协 方 差 矩 阵 F 和 证 券 特 殊 风 险 的 对 角 矩 阵 X 型 中 各 因 子 的 曝 光 度 矩 阵,X 是 反 映 证 券 对 模 2.2 交 易 成 本 模 型 交 易 成 本 模 型 非 常 重 要, 尤 其 是 当 基 金 经 理 需 要 从 一 组 股 票 中 进 行 选 择, 而 其 中 部 分 股 票 的 流 动 性 较 差 时 在 等 式 (1) 中, 当 我 们 将 效 用 函 数 公 式 化 时, 我 们 使 用 了 简 化 的 交 易 成 本 模 型, 仅 用 二 次 项 代 表 了 交 易 带 来 的 影 响 更 全 面 的 模 型 应 当 具 有 以 下 形 式 : 交 易 费 用 = T Fix (h h 0 ) + (h h 0 ) T T Imp (h h 0 ) (5) T Fix 是 固 定 交 易 成 本 向 量, 和 交 易 量 (h h 0 ) 成 线 性 关 系 固 定 成 本 通 常 因 股 票 而 不 同, 通 常 反 映 了 佣 金, 印 花 税, 和 每 只 股 票 的 买 卖 价 差 T Imp 是 成 本 冲 击 系 数 的 对 角 矩 阵, 用 来 衡 量 交 易 成 本 随 每 笔 交 易 量 的 指 数 式 增 长 它 用 来 捕 捉 大 笔 交 易 的 机 会 成 本, 这 是 因 为 这 些 交 易 可 能 不 能 立 刻 执 行, 而 执 行 价 格 可 能 与 下 单 价 格 有 偏 差 另 外, 他 还 能 捕 捉 交 易 时 向 市 场 的 信 息 泄 露 的 成 本, 也 就 是 其 他 投 资 者 在 此 交 易 完 成 前, 提 前 进 行 他 们 的 交 易 所 带 来 的 成 本 当 交 易 量 占 该 股 票 的 日 均 交 易 量 较 小 时, 冲 击 成 本 通 常 可 以 忽 略 不 计, 较 高 的 交 易 成 本 会 对 投 资 组 合 的 收 益 有 绝 对 和 相 对 的 减 损
8 2.3 约 束 和 惩 罚 效 用 函 数 利 用 惩 罚 风 险 和 成 本, 提 供 了 简 洁 的 公 式 来 表 示 投 资 者 偏 好 尽 管 如 此, 绝 大 部 分 情 况, 它 并 不 能 得 出 投 资 者 能 够 真 正 持 有 的 投 资 组 合 在 优 化 中 使 用 约 束 条 件 可 以 帮 助 解 决 这 个 问 题 比 如, 基 金 经 理 构 建 了 一 个 只 做 多 的 投 资 组 合, 附 带 某 些 变 化 的 需 要, 避 免 投 资 受 限 证 券 添 加 限 制 条 件 可 能 使 优 化 问 题 更 加 复 杂, 其 结 果 是 构 建 了 一 个 与 单 纯 使 用 风 险 和 交 易 成 本 相 比 次 优 的 投 资 组 合 投 资 经 理 还 可 以 针 对 投 资 者 特 殊 的 需 要 构 建 组 合 约 束 条 件 需 要 谨 慎 使 用 基 金 经 理 使 用 过 多 的 限 制, 会 碰 到 约 束 有 冲 突, 导 致 不 能 实 际 构 建 优 化 投 资 组 合 比 如, 基 金 经 理 对 某 一 只 股 票 或 在 一 个 行 业 内 规 定 了 投 资 上 限, 并 对 持 有 某 一 特 定 股 票 有 限 制 如 果 他 不 允 许 持 有 某 只 股 票, 则 需 要 将 这 部 分 投 资 转 移 其 他 公 司 上 ; 然 而, 再 调 整 后, 他 的 组 合 可 能 超 过 了 任 何 一 家 公 司 或 行 业 的 投 资 上 限, 将 面 临 限 制 冲 突 如 果 允 许, 基 金 经 理 会 选 择 使 用 惩 罚 代 替 限 制 限 制 条 件 可 以 视 为 硬 规 定, 在 组 合 构 建 过 程 中 必 须 遵 守 的 规 定, 如 只 做 多 限 制 或 预 算 限 制 相 反, 惩 罚 则 可 以 视 为 是 软 规 定 在 组 合 构 建 中, 可 以 违 反 这 些 规 定, 但 会 以 背 离 规 定 越 多, 组 合 的 效 用 越 低 的 方 式 对 存 在 的 背 离 进 行 惩 罚 举 个 简 单 的 例 子, 基 金 经 理 需 要 同 时 考 虑 组 合 中 行 业 权 重 以 及 所 跟 踪 的 基 准 下 面 两 图 演 示 了 用 限 制 和 惩 罚 两 种 方 法 对 组 合 效 用 的 影 响 图 一 : 限 制 的 影 响 图 二 : 线 性 惩 罚 的 影 响 如 果 基 金 经 理 决 定 使 用 限 制, 当 主 动 行 业 权 重 超 出 允 许 范 围 时, 组 合 效 用 将 骤 减 但 如 果 使 用 惩 罚 的 方 式, 当 主 动 行 业 权 重 超 出 允 许 范 围, 其 组 合 的 效 用 会 逐 步 减 少 限 制 会 导 致 效 用 函 数 中 断, 在 优 化 器 寻 找 解 决 方 案 时 增 设 了 更 多 的 阻 碍
9 数 学 上, 惩 罚 的 处 理 与 限 制 不 同, 但 可 归 为 相 似 的 形 式 我 们 首 先 考 虑 如 何 将 惩 罚 加 在 效 用 函 数 中 如 果 基 金 经 理 希 望 保 持 组 合 的 beta 值 贴 近, 但 又 不 完 全 等 于 基 准 的 beta( 控 制 主 动 beta 接 近 0) 我 们 使 用 简 化 的 效 用 函 数, U(h) = λ h T V h (h h 0 ) T T Imp (h h 0 ) (6) 我 们 把 风 险 模 型 一 般 化 为 资 产 协 方 差 矩 阵 V, 将 交 易 成 本 模 型 简 化 为 冲 击 模 型 如 果 希 望 在 组 合 中 惩 罚 主 动 beta, 我 们 可 以 在 效 用 函 数 中 引 入 第 三 个 项 U(h) = λ h T V h (h h 0 ) T T Imp (h h 0 ) P h T β (7) 函 数 中 最 后 一 项 P, 是 基 于 投 资 组 合 主 动 beta 绝 对 值 的 惩 罚 ( 主 动 权 重 向 量 h, 乘 以 证 券 beta 向 量 β) 主 动 beta 的 偏 离 越 大 会 使 组 合 效 用 降 低 基 金 管 理 人 需 要 根 据 目 标 中 组 合 对 偏 离 基 准 反 映 的 厌 恶 程 度, 选 择 适 当 的 惩 罚 P 我 们 先 考 虑 一 个 有 限 制 的 优 化 方 法, 投 资 组 合 受 限 于 仅 有 95% 的 组 合 可 以 投 资 在 风 险 证 券 上 优 化 策 略 试 图 实 现, Max U(h) = λ h T V h (h h 0 ) T T Imp (h h 0 ) (8) 其 中 w T i = 0.95 我 们 在 这 里 引 进 两 个 新 向 量,w 即 基 金 中 资 产 权 重 的 向 量,i 是 1 的 向 量 因 为 h 为 主 动 权 重 向 量 (h = w w Bmk ), 而 基 准 的 权 重 在 给 定 时 间 又 为 定 值, 值 得 注 意 的 是 该 效 用 函 中 并 未 引 进 其 他 的 自 由 度 用 拉 格 朗 日 法 把 约 束 带 入 效 用 函 数, 令 [ w T i = 0.95 ], 得 到 [ w T i 0.95 = 0] 把 后 一 项 加 入 到 效 用 函 数 中, 得 到 一 个 不 影 响 函 数 值 的 公 式, Max U(h) = λ h T V h (h h 0 ) T T Imp (h h 0 ) L (w T i 0.95) (9) 其 中 L 是 拉 格 朗 日 乘 数, 也 可 解 释 为 是 约 束 的 成 本
10 功 能 上 来 讲, 约 束 和 惩 罚 都 是 效 用 函 数 的 延 伸 但 是 在 使 用 惩 罚 时, 基 金 经 理 需 要 决 定 惩 罚 的 值, 即 P, 和 他 需 要 控 制 主 动 偏 离 的 程 度 在 使 用 约 束 时, 基 金 经 理 需 要 决 定 主 动 偏 离 容 忍 度 的 绝 对 限 制, 以 及 优 化 方 案 中 由 于 约 束 带 来 的 成 本 3. 利 用 优 化 策 略 创 建 上 证 指 数 投 资 组 合 用 前 文 中 讨 论 的 概 念, 我 们 会 构 建 一 个 优 化 投 资 组 合 来 跟 踪 上 证 A 股 指 数 我 们 会 研 究 股 票 数 对 基 金 跟 踪 误 差 的 影 响 然 后, 我 们 会 选 定 一 种 投 资 组 合 并 分 析 其 在 不 同 时 间 的 表 现 3.1 上 证 综 合 指 数 截 止 2010 年 3 月 5 日, 上 证 综 合 指 数 包 含 了 在 上 海 证 券 交 易 所 交 易 的 906 只 A 股 和 B 股 成 分 股 按 其 总 市 值 设 定 权 重, 上 证 综 指 的 总 市 值 约 为 万 亿 其 中 最 大 的 5 只 股 票 权 重 均 超 过 3%, 总 权 重 超 过 31% 上 证 A 股 指 数 包 含 了 853 只 在 上 海 证 券 交 易 所 交 易 的 A 股, 是 上 证 综 指 的 子 集 上 证 A 股 指 数 也 使 用 市 值 权 重 的 方 法, 总 市 值 为 万 亿 由 于 我 们 手 头 上 只 有 上 证 A 股 指 数 的 数 据, 我 们 会 着 重 于 研 究 如 何 创 建 一 个 优 化 投 资 组 合 跟 踪 上 证 A 股 指 数 我 们 所 用 的 方 法 和 和 结 论 可 以 应 用 在 构 建 优 化 投 资 组 合 来 跟 踪 上 证 综 合 指 数 3.2 优 化 指 数 投 资 组 合 股 票 数 和 跟 踪 误 差 间 的 权 衡 我 们 通 过 优 化 方 法 构 建 指 数 组 合 来 跟 踪 上 证 A 股 指 数 使 用 Barra 的 多 因 子 基 本 面 风 险 模 型, 用 简 单 的 交 易 成 本 模 型 反 映 固 定 成 本, 而 且 不 考 虑 冲 击 成 本 我 们 采 用 的 是 2010 年 3 月 5 日 的 数 据 首 先 我 们 考 察 了 构 建 组 合 的 股 票 数 量 和 组 合 预 期 跟 踪 误 差 之 间 的 平 衡
11 图 1. 组 合 的 股 票 数 量 和 组 合 预 期 跟 踪 误 差 间 的 平 衡. 可 以 看 出 用 指 数 中 的 子 集 构 建 一 个 投 资 组 合 复 制 上 证 A 股 指 数 是 可 行 的 在 仅 使 用 50 只 股 票 时, 投 资 组 合 与 指 数 有 2.00% 的 跟 踪 误 差, 将 股 票 数 量 增 加 到 250 只, 跟 踪 误 差 会 显 著 地 下 降 77% 至 0.46% 如 果 优 化 方 法 对 股 票 数 没 有 任 何 限 制, 并 平 衡 跟 踪 误 差 和 交 易 成 本, 则 优 化 器 选 定 了 894 只 股 票, 与 指 数 的 跟 踪 误 差 仅 为 0.05% 随 着 组 合 中 股 票 数 量 越 来 越 多, 组 合 对 指 数 的 跟 踪 也 越 来 越 紧 密, 股 票 的 权 重 也 和 在 标 的 指 数 中 的 权 重 越 来 越 接 近 而 且, 组 合 的 风 险 因 子 曝 光 度 和 指 数 的 偏 差 也 越 来 越 小 下 面 的 表 格 (1) 显 示 了 随 着 优 化 组 合 中 的 持 有 的 股 票 数 的 变 化, 基 本 面 风 险 和 行 业 因 子 的 偏 差 组 合 中 允 许 持 有 的 股 票 数 50 Stocks 100 Stocks 250 Stocks 预 期 跟 踪 误 差 2.00% 1.15% 0.46% 风 险 因 子, 标 准 化 的 偏 差 规 模 波 动 性 下 行 波 动 交 易 活 动 动 量 价 值 成 长 行 业 因 子, 组 合 权 重 的 平 均 绝 对 偏 差 0.73% 0.27% 0.11% 表 1. 股 票 数 和 风 险 与 行 业 因 子 偏 差 的 权 衡
12 3.3 时 间 序 列 表 现 测 试 包 含 100 只 股 票 的 组 合 我 们 通 过 回 测 测 试, 检 验 了 通 过 100 只 股 票 的 投 资 组 合 来 跟 踪 上 证 A 股 指 数 的 可 行 性 每 个 月, 我 们 允 许 组 合 中 持 有 100 只 股 票 我 们 的 回 测 检 验 覆 盖 了 从 2007 年 7 月 到 2009 年 11 月 的 两 年 半 时 间 跨 度 以 下 两 图 中 总 结 了 回 测 结 果 图 2. 模 拟 100 只 股 票 跟 踪 上 证 A 股 指 数 的 预 期 年 化 跟 踪 误 差 图 3. 模 拟 100 只 股 票 跟 踪 上 证 A 股 指 数 每 月 表 现 和 累 积 表 现
13 从 图 (2) 中, 我 们 能 够 看 出 预 期 跟 踪 误 差 每 个 月 变 化 很 大 尽 管 我 们 的 优 化 组 合 维 持 100 只 股 票, 跟 踪 误 差 与 当 前 市 场 的 风 险 环 境 有 很 大 的 相 关 性 从 图 (3) 中 可 以 看 出, 跟 踪 误 差 越 高, 回 报 的 偏 离 度 也 越 高 ( 包 括 正 的 和 负 的 ) 随 着 跟 踪 误 差 在 2009 年 降 低, 每 月 组 合 和 指 数 的 回 报 偏 离 度 也 随 之 降 低 4. 不 同 资 产 管 理 公 司 指 数 基 金 经 理 管 理 应 用 回 顾 不 同 资 产 管 理 人 运 用 优 化 方 法 构 建 管 理 指 数 基 金 在 表 2 中, 我 们 回 顾 了 一 系 列 指 数 基 金 ( 包 括 共 同 基 金 和 ETF), 并 截 取 其 招 募 说 明 书 或 市 场 宣 传 手 册 上 的 内 容 来 观 察 这 些 基 金 的 管 理 方 法 代 码 / 名 称 VFINX/ S&P 500 Index Fund 基 金 管 理 公 司 Vanguard 资 产 等 级 US Equities 表 2 基 金 和 投 资 策 略 基 金 类 型 基 金 包 含 股 票 数 基 准 Mut Fd S&P 基 准 包 含 股 票 数 招 募 说 明 书 中 的 管 理 方 法 : 本 基 金 试 图 跟 踪 基 准 指 数 的 投 资 业 绩, 基 准 指 数 衡 量 了 大 盘 股 的 回 报, 本 基 金 复 制 基 准 指 数, 意 味 着 持 有 与 目 标 指 数 相 同 比 例 的 相 同 股 票 VTSMX/Total Stock Market Index Vanguard US Equities Mut Fd 3,381 a MSCI US Broad Market Index ~3,500 招 募 说 明 书 中 的 管 理 方 法 : 该 基 金 使 用 指 数 抽 样 方 法, 基 金 管 理 人 运 用 复 杂 的 计 算 机 程 序, 从 目 标 函 数 中 选 取 具 有 代 表 性 的 股 票, 具 有 像 目 标 函 数 一 样 的 主 要 风 险 因 子 和 其 他 特 征 这 些 特 征 包 括 : 行 业 权 重, 国 家 权 重, 市 值, 和 股 票 具 有 的 其 他 特 征 BTAEX/DWS EAFE Equity Index Fund Deutsche Bank Group Non US Equities Mut Fd MSCI EAFE Index 966 c 招 募 说 明 书 中 的 管 理 方 法 : 该 基 金 运 用 优 化 策 略, 按 照 比 例 购 买 指 数 中 最 大 的 股 票, 再 抽 样 购 买 小 股 票, 这 个 步 骤 旨 在 生 成 一 个 与 指 数 特 征 ( 行 业 权 重, 市 值, 基 本 面 特 征 ) 相 近 的 投 资 组 合, 该 方 法 试 图 最 大 化 基 金 流 动 性 和 收 益, 最 小 化 交 易 费 用 EEM/MSCI Emerging Markets Index BlackRock Emg Mkt Equities ETF MSCI Emerging Markets Index 755 c 1 as of 2010/8/ investments.com, as of 2010/6/30. 3 us.ishares.com, as of 2010/6/30.
14 招 募 说 明 书 中 的 管 理 方 法 : BFA 运 用 具 有 代 表 性 的 抽 样 复 制 策 略 进 行 管 理, 代 表 性 抽 样 是 指 投 资 在 与 标 的 指 数 具 有 相 同 特 征, 由 基 准 中 挑 选 出 股 票 的 投 资 策 略 被 挑 选 出 的 股 票 应 具 有 以 下 特 征 : 综 合 投 资 特 征 ( 基 于 因 子 的 如 市 值 和 行 业 权 重, 基 于 基 本 面 的 特 征 ) 与 标 的 指 数 接 近 GMM / SPDR S&P Emerging Markets ETF SSGA Emg Mkt Equities ETF S&P Emerging BMI Index 2, 420 d 招 募 说 明 书 中 的 管 理 方 法 : 跟 踪 标 普 新 兴 市 场 BMI 指 数, 基 金 运 用 抽 样 策 略 管 理, 不 要 求 基 金 持 有 指 数 中 的 所 有 股 票, 只 需 要 购 买 指 数 组 合 的 一 个 子 集, 该 组 合 与 指 数 有 相 同 的 风 险 和 收 益 特 征 LAG / SPDR Barclays Capital Aggregate Bond ETF SSGA US Fixed Income ETF 307 d Barclays Capital US Aggregate Index 8,249 d 招 募 说 明 书 中 的 管 理 方 法 : 跟 踪 巴 克 莱 美 国 综 合 指 数, 基 金 运 用 抽 样 方 法 管 理, 不 要 求 基 金 持 有 指 数 中 的 所 有 股 票, 只 需 要 购 买 指 数 组 合 的 一 个 子 集, 该 组 合 与 指 数 有 相 同 的 风 险 和 收 益 特 征 FR / LYXOR Index Fund LPX 50 Part S LYXOR Global Private Equity Mut Fd n/a LPX 招 募 说 明 书 中 的 管 理 方 法 : 运 用 SGAM 公 司 开 发 的 指 数 管 理 技 术 复 制 LPX50 总 收 益 指 数 使 用 抽 样 方 法 复 制, 投 资 在 较 少 的 基 金 和 公 司, 并 保 持 指 数 的 特 征 该 技 术 可 以 在 较 低 交 易 成 本 下 贴 近 指 数 表 现 基 金 和 公 司 的 篮 子 使 用 基 于 跟 踪 误 差 的 优 化 模 型 管 理 4 as of 2010/9/24. 5 Guide to the LPX Equity Indices, Version 2.8, The LPX Group, Sept The LPX50 is a global index that consists of the 50 largest liquid LPE (Listed Private Equity) companies covered by LPX.
15 完 全 复 制 是 最 简 单 直 接 的 构 建 管 理 组 合 的 方 法 使 用 完 全 复 制 法 意 味 着 要 按 照 指 数 中 的 权 重 买 入 所 包 含 的 所 有 股 票 因 为 基 金 中 的 每 只 股 票 的 权 重 与 基 准 中 权 重 相 等, 跟 踪 误 差 最 小, 并 大 部 分 来 自 于 交 易 费 用 尽 管 如 此, 买 入 指 数 中 的 所 有 股 票 并 不 总 是 可 行 比 如, 一 只 全 球 指 数 中, 在 一 些 国 家 购 买 其 中 一 些 股 票 会 受 限 于 资 产 流 动 或 无 法 进 入 本 地 市 场 在 其 他 一 些 情 况 中, 本 地 股 票 流 动 性 差 会 带 来 高 额 的 交 易 成 本 这 些 情 况 下, 基 金 经 理 会 使 用 抽 样 复 制 的 方 法 管 理 指 数 基 金 这 个 方 法 需 根 据 股 票 特 征 将 指 数 分 层 经 常 使 用 的 股 票 特 征 包 括 行 业 市 值 和 风 格 ( 如 成 长 和 价 值 ) 对 于 每 一 个 分 类, 基 金 经 理 会 依 据 一 些 规 则 选 出 一 组 可 以 代 表 这 一 分 类 特 征 的 股 票 基 金 经 理 还 会 构 建 投 资 组 合 以 确 保 组 合 整 体 特 征 与 指 数 相 匹 配 基 金 管 理 人 还 会 使 用 优 化 方 法 优 化 方 法 可 以 看 作 是 分 层 抽 样 法 的 特 例, 即 用 风 险 模 型 定 义 股 票 特 征, 挑 选 匹 配 指 数 特 征 的 股 票 由 用 优 化 过 程 代 替, 实 现 组 合 与 指 数 的 预 期 跟 踪 误 差 最 小 通 常 在 基 准 成 分 股 流 动 性 好 且 容 易 获 得 的 情 况 下, 基 金 经 理 会 使 用 完 全 复 制 法, 这 是 由 于 完 全 复 制 法 可 以 提 供 最 低 的 跟 踪 误 差 和 交 易 费 用 当 难 以 获 得 指 数 成 分 股 或 交 易 费 用 过 高 时, 基 金 经 理 会 考 虑 使 用 分 层 复 制 法 和 优 化 复 制 法 在 表 2 中 我 们 可 以 看 到 先 锋 公 司 (Vanguard) 使 用 完 全 复 制 方 法 管 理 旗 下 标 普 500 指 数 基 金 标 普 500 指 数 包 含 覆 盖 美 国 股 市 75% 市 值 的 股 票, 也 包 含 了 美 国 股 市 上 流 动 性 强 的 股 票 完 全 复 制 由 于 其 最 小 的 跟 踪 误 差 和 低 廉 的 交 易 成 本 最 为 有 效 跟 踪 MSCI US Board Market 指 数, 先 锋 公 司 使 用 了 抽 样 法 选 取 了 指 数 中 近 3500 只 股 票 中 的 3400 只 随 着 指 数 中 日 益 增 多 的 股 票 数 量, 完 全 复 制 变 得 越 来 越 困 难 或 费 用 上 涨, 基 金 管 理 人 便 依 靠 抽 样 法, 从 指 数 中 选 取 流 动 性 强 的 股 票 道 富 全 球 投 资 管 理 (SSgA) 和 贝 莱 德 资 产 管 理 公 司 (BlackRock) 都 提 供 以 新 兴 市 场 股 票 为 投 资 方 向 的 ETF, 但 道 富 选 择 跟 踪 标 普 BMI 新 兴 市 场 指 数, 该 指 数 包 含 更 多 成 分 股 个 数 道 富 并 不 能 有 效 地 持 有 指 数 中 所 有 成 分 股, 根 据 他 们 的 策 略, 组 合 中 的 股 票 数 量 不 超 过 600 只 固 定 收 益 类 指 数 很 有 可 能 包 含 难 以 交 易 或 交 易 费 用 过 高 的 证 券 道 富 LAG ETF 仅 用 300 只 左 右 的 证 券 来 复 制 巴 克 莱 美 国 综 合 指 数 基 金 经 理 并 不 会 在 招 募 说 明 书 或 市 场 宣 传 手 册 中 完 全 披 露 复 制 的 过 程 多 数 上 述 基 金 反 映 了 他 们 使 用 了 抽 样 复 制 法 尽 管 如 此, 用 抽 样 法 跟 踪 像 新 兴 市 场 指 数 或 美 国 综 合 固 定 收 益 指 数 都 是 相 当 复 杂 的 优 化 复 制 向 基 金 经 理 提 供 了 更 为 系 统 的 方 法 定 义 其 基 金 和 基 准 特 征, 测 量 多 种 证 券 组 合 的 风 险 值, 并 在 组 合 构 建 中 设 定 所 需 的 约 束 条 件 尽 管 众 多 指 数 基 金 使 用 抽 样 复 制 方 法, 这 些 基 金 经 理 仍 对 有 效 地 使 用 优 化 策 略 构 建 投 资 组 合 怀 有 极 大 期 望 5. 优 化 复 制 在 指 数 构 建 中 的 应 用
16 前 文 中 论 述 了 优 化 复 制 在 构 建 投 资 组 合 和 管 理 ( 跟 踪 市 值 权 重 ) 指 数 基 金 中 的 应 用 接 下 来 讨 论 一 下 指 数 本 身 ( 基 准 ) 是 如 何 用 优 化 方 法 构 建 的 近 年 来, 尽 管 市 值 权 重 指 数 盛 行, 但 仍 有 一 些 学 者 和 实 践 家 因 种 种 理 由 挑 战 用 这 些 指 数 作 为 基 准 来 评 估 基 金 管 理 表 现 是 否 适 合 许 多 学 术 文 献 反 映 出 市 值 权 重 指 数 并 不 是 均 值 方 差 有 效 Fama, French(2004) 曾 提 到 当 CAMP 模 型 有 效 时, 但 该 模 型 却 缺 乏 经 验 数 据 支 持 由 此,Arnott Hsu,Moore(2004) 提 出 了 基 于 公 司 基 本 面 测 度 ( 账 面 价 值, 收 入, 红 利, 利 润, 销 售 收 入 等 ) 的 替 代 权 重 模 式 另 外 自 2007 年 中 开 始 不 断 增 加 的 波 动 形 势, 投 资 者 求 助 于 控 制 波 动 策 略 这 促 使 了 MSCI 在 2008 年 公 布 一 系 列 波 动 效 率 指 数 Lo,Patel(2008) 指 出 当 基 金 管 理 中 使 越 来 越 多 用 卖 空, 尤 其 是 部 分 多 空 策 略 的 应 用, 只 做 多 的 市 值 权 重 指 数 已 经 不 再 是 适 合 的 跟 踪 基 准, 因 为 这 种 指 数 不 能 够 反 应 使 用 杠 杆 和 只 做 多 约 束 的 放 宽 他 们 还 提 出 了 透 明, 可 投 资, 被 动 的 130/30 基 准 5.1 MSCI Barra 波 动 有 效 指 数 在 均 值 方 差 框 架 中, 风 险 资 产 可 以 组 成 不 同 投 资 组 合, 效 率 前 沿 给 出 了 对 任 意 给 定 事 前 风 险 水 平 的 一 系 列 最 高 预 期 收 益 的 组 合 效 率 前 沿 通 常 指 从 风 险 收 益 曲 线 中 沿 左 下 角 向 右 上 角 抛 物 线 的 上 半 部 分 最 小 方 差 组 合 就 是 效 率 前 沿 上 有 最 小 事 前 风 险, 而 不 考 虑 组 合 收 益 的 组 合 最 小 方 差 组 合 位 于 抛 物 线 最 左 边 顶 端, 该 点 的 风 险 小 于 效 率 前 沿 上 其 他 任 何 位 置 的 投 资 组 合, 但 其 预 期 收 益 也 最 小 在 这 个 框 架 中, 考 虑 借 入 或 借 出 的 无 风 险 收 益 率, 我 们 可 以 从 无 风 险 收 益 率 向 风 险 前 沿 画 一 条 切 线 这 条 线 被 称 作 资 本 市 场 线, 切 点 代 表 了 特 殊 的 均 值 方 差 效 率 组 合, 即 资 本 权 重 市 场 组 合 切 线 代 表 了 市 场 组 合 和 无 风 险 资 产 的 线 性 组 合, 切 线 上 的 组 合 提 供 了 比 位 于 效 率 前 沿 上 更 好 的 风 险 调 整 组 合 不 幸 的 是, 经 验 证 据 并 不 能 支 持 CAPM 模 型, 有 证 据 表 明 存 在 最 小 协 方 差 组 合 能 够 实 现 比 资 产 市 场 线 上 的 组 合 更 好 的 风 险 调 整 收 益 的 情 况 通 常 使 用 的 市 值 权 重 指 数 并 不 是 均 值 方 差 效 率, 并 不 适 合 作 为 投 资 回 报 比 较 的 基 准 当 近 年 来 最 小 方 差 组 合 概 念 受 到 关 注, 在 2008 年,MSCI Barra 利 用 这 个 概 念 推 出 了 MSCI Global Minimum Volatility 指 数 他 们 根 据 如 下 构 建 该 指 数,
17 用 MSCI 母 指 数 和 Barra 全 球 股 票 模 型 (GEM2) 作 为 风 险 估 计 输 入, 执 行 总 风 险 最 小 化 优 化 每 半 年 根 据 MSCI 母 指 数 成 分 股 和 优 化 约 束 ( 确 保 可 复 制 和 可 投 资 ) 对 指 数 进 行 调 整, 同 时 实 现 在 给 定 约 束 下 的 最 小 波 动 完 整 的 构 建 方 法, 特 征 和 这 些 指 数 的 表 现 在 MSCIBarra 的 网 站 上 有 详 细 的 描 述, 在 此 由 于 篇 幅 的 原 因 不 再 赘 述 这 个 例 子 可 以 突 出 优 化 策 略 在 计 算 指 数 中 的 应 用 和 组 合 管 理 中 的 应 用 同 样 重 要 5.2 瑞 士 信 贷 130/30 指 数 截 止 2000 年 中, 量 化 管 理 人 积 极 地 推 销 部 分 多 空 或 130/30 基 金 替 代 传 统 的 只 做 多 或 市 场 中 性 基 金 这 些 130/30 组 合 相 对 市 场 中 性 组 合 有 更 低 的 杠 杆, 这 一 特 征 让 130/30 基 金 受 到 众 多 机 构 投 资 者 青 睐 另 外, 构 建 130/30 组 合 时, 基 金 经 理 可 以 放 宽 只 做 多 约 束, 可 以 潜 在 增 强 组 合 的 信 息 比 率, 对 客 户 和 投 资 者 都 有 利 Hasanhodzic, Lo, Patel (2009) 提 到 这 些 特 征 表 明, 现 有 的 指 数 如 标 普 500 和 罗 素 1000 指 数 并 不 适 合 作 为 杠 杆 动 态 组 合 ( 如 130/30 基 金 ) 的 业 绩 比 较 基 准 急 需 有 新 的 比 较 基 准 出 现, 有 与 130/30 基 金 组 合 相 同 的 杠 杆 约 束 和 构 建 原 理, 并 且 透 明, 可 投 资 和 被 动 为 了 给 美 国 股 票 创 造 这 样 的 基 准, Hasanhodzic, Lo, Patel 优 化 了 一 个 效 用 函 数, 平 衡 了 持 有 股 票 的 回 报 ( 即 预 期 收 益 ) 和 持 有 这 些 股 票 的 风 险 及 交 易 成 本 他 们 首 先 在 标 普 500 指 数 中 选 出 投 资 域, 预 期 收 益 模 型 来 源 于 一 组 瑞 士 信 贷 量 化 研 究 部 开 发 的 因 子, 他 们 涵 盖 了 从 投 资 风 格 到 技 术 指 标 各 种 估 值 模 型, 这 些 因 子 会 定 期 发 送 给 客 户 他 们 使 用 Barra 美 国 股 票 长 期 风 险 模 型 监 控 指 数 风 险, 并 应 用 简 单 的 交 易 费 用 和 换 手 率 约 束 最 后 他 们 将 模 型 和 约 束 整 合 优 化, 将 多 头 和 空 头 头 寸 的 杠 杆 分 别 设 定 为 130% 和 30% 关 于 由 于 篇 幅 有 限, 不 能 列 举 关 于 该 指 数 的 所 有 内 容, 但 已 足 够 说 明, 我 们 已 经 得 到 优 化 策 略 在 指 数 构 建 中 也 有 着 重 要 作 用 的 有 力 佐 证, 而 不 仅 是 有 利 于 管 理 基 金 6. 结 论 本 文 中, 我 们 讨 论 了 优 化 策 略 的 理 论, 解 释 其 在 构 建 投 资 组 合 方 面 的 应 用, 并 提 供 了 具 体 例 子 说 明 如 何 利 用 优 化 策 略 构 建 投 资 组 合 来 跟 踪 上 证 A 股 指 数 在 实 例 中, 我 们 可 以 看 出 如 果 允 许 增 加 优 化 组 合 中 持 有 的 股 票 的 数 量, 可 以 有 效 地 减 少 跟 踪 误 差, 并 使 构 建 的 组 合 更 贴 近 指 数 使 用 最
18 简 单 化 的 交 易 成 本 模 型, 优 化 器 很 可 能 建 议 持 有 标 的 指 数 中 的 所 有 股 票 未 来 的 研 究 中, 我 们 建 议 使 用 更 全 面 的 交 易 成 本 模 型, 其 中 包 括 冲 击 成 本 和 更 真 实 的 约 束 条 件 这 些 额 外 的 模 型 参 数 可 以 更 精 确 的 反 映 基 金 经 理 实 际 工 作 的 情 况, 这 样 的 检 验 能 够 帮 助 基 金 经 理 更 好 的 判 断 应 使 用 何 种 类 型 的 投 资 组 合 我 们 抽 样 调 查 了 指 数 基 金 经 理, 观 察 他 们 如 何 管 理 共 同 基 金 和 ETF 我 们 发 现, 一 般 情 况 下, 指 数 基 金 经 理 会 在 指 数 流 动 性 强 和 容 易 获 得 时, 使 用 完 全 复 制 在 基 准 包 含 股 票 更 多, 流 动 性 降 低, 交 易 费 用 提 高 时 考 虑 抽 样 复 制 和 优 化 策 略 瑞 士 信 贷 130/30 指 数 和 MSCIBarra 的 波 动 效 率 指 数 进 一 步 的 展 现 了 优 化 方 法 不 仅 仅 可 以 应 用 在 祝 贺 构 建, 在 指 数 开 发 中 也 扮 演 者 重 要 的 角 色 参 考 文 献 : Arnott R., Hsu J., Moore P., Fundamental Indexation, October Fama E.F., French K.R., The Capital Asset Pricing Model: Theory and Evidence, January Ferri R.A., Buying The Market Is Not As Simple As It Seems, Forbes, October 6, Grinold R., Khan R.,Active Portfolio Management, McGraw Hill, Hasanhodzic J., Lo A.W., Patel P.N., The Credit Suisse 130/30 Index: A Summary and Performance Comparison, September Johnson D., Constrained Optimization, The Connexions Project (cnx.org), July Liu S., Practical Convex Quadratic Programming: Barra Optimizer for Portfolio Optimization, Barra, June The LPX Group, Guide to the LPX Equity Indices, Version 2.8, Sept Markowitz H., Portfolio Selection, The Journal of Finance, Vol. 7, No. 1, March 1952, pp Qian E.E., Hua R.H., Sorensen E.H., Quantitative Equity Portfolio Management Modern Techniques and Applications, Chapman & Hall/CRC Financial Mathematics Series, 2007 Sharpe W.F., Alexander G., Investments, Fourth Edition, Prentice Hall, Societe Generale Asset Management, SGAM Index Liquid Private Equity (LPX 50), 参 考 数 据 与 网 页 : Bloomberg investments.com
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导 数 和 微 分 的 概 念 导 数 的 几 何 意 义 和 物 理 意 义 函 数 的 可 导 性 与 连 续 性 之 间 的 关 系 平 面 曲 线 的 切 线 和 法 线 导 数 和 微 分 的 四 则 运 算 基 本 初 等 函 数 的 导 数 复 合 函 数 反 函 数 隐 函 数 以
2015 年 考 研 数 学 二 考 试 大 纲 考 试 科 目 : 高 等 数 学 线 性 代 数 考 试 形 式 和 试 卷 结 构 一 试 卷 满 分 及 考 试 时 间 试 卷 满 分 为 150 分, 考 试 时 间 为 180 分 钟. 二 答 题 方 式 答 题 方 式 为 闭 卷 笔 试. 三 试 卷 内 容 结 构 高 等 教 学 约 78% 线 性 代 数 约 22% 四 试 卷
黄 金 原 油 总 持 仓 增 长, 同 比 增 幅 分 别 为 4.2% 和 4.1% 而 铜 白 银 以 及 玉 米 则 出 现 减 持, 减 持 同 比 减 少 分 别 为 9.4%,9.4% 以 及 6.5% 大 豆, 豆 粕 结 束 连 续 4 周 总 持 仓 量 增 长, 出 现 小 幅
小 麦 净 多 持 仓 增 加, 豆 油 豆 粕 净 多 持 仓 减 少 美 国 CFTC 持 仓 报 告 部 门 : 市 场 研 究 与 开 发 部 类 型 : 量 化 策 略 周 报 日 期 :212 年 5 月 7 日 电 话 :592-5678753 网 址 :www.jinyouqh.com 主 要 内 容 : 根 据 美 国 CFTC 公 布 的 数 据, 本 报 告 中 的 11 个
中 国 软 科 学 年 第 期!!!
山 寨 模 式 的 形 成 机 理 及 其 对 组 织 创 新 的 启 示 山 寨 模 式 的 形 成 机 理 及 其 对 组 织 创 新 的 启 示 陶 厚 永 李 燕 萍 骆 振 心 武 汉 大 学 经 济 与 管 理 学 院 武 汉 大 学 中 国 产 学 研 合 作 问 题 研 究 中 心 湖 北 武 汉 北 京 大 学 经 济 研 究 所 光 华 天 成 博 士 后 工 作 站 北 京 本
投 资 者 可 在 基 金 管 理 人 指 定 的 销 售 机 构 申 购 和 赎 回 美 元 等 外 币 销 售 的 基 金 份 额, 具 体 详 见 基 金 管 理 人 相 关 公 告 2 在 三 申 购 与 赎 回 的 原 则 部 分 增 加 : 1 本 基 金 采 用 多 币 种 销 售,
博 时 基 金 管 理 有 限 公 司 关 于 修 订 博 时 大 中 华 亚 太 精 选 股 票 证 券 投 资 基 金 基 金 合 同 及 托 管 协 议 部 分 条 款 的 公 告 为 满 足 投 资 者 的 理 财 需 求, 根 据 博 时 大 中 华 亚 太 精 选 股 票 证 券 投 资 基 金 基 金 合 同 ( 以 下 简 称 原 基 金 合 同 ) 的 有 关 约 定, 博 时 基
深圳市新亚电子制程股份有限公司
证 券 代 码 :002388 证 券 简 称 : 新 亚 制 程 公 告 编 号 :2016-053 深 圳 市 新 亚 电 子 制 程 股 份 有 限 公 司 2016 年 第 二 次 临 时 股 东 大 会 决 议 公 告 本 公 司 及 董 事 会 全 体 成 员 保 证 公 告 内 容 真 实 准 确 和 完 整, 不 存 在 虚 假 记 载 误 导 性 陈 述 或 者 重 大 遗 漏 特
评 委 : 徐 岩 宇 - 个 人 技 术 标 资 信 标 初 步 审 查 明 细 表 序 号 投 标 单 位 投 标 函 未 按 招 标 文 件 规 定 填 写 漏 填 或 内 容 填 写 错 误 的 ; 不 同 投 标 人 的 投 标 文 件 由 同 一 台 电 脑 或 同 一 家 投 标 单
评 委 : 徐 岩 宇 - 个 人 清 标 评 审 明 细 表 评 审 因 素 序 号 投 标 单 位 清 标 评 审 1 深 圳 市 创 捷 科 技 有 限 合 格 2 四 川 川 大 智 胜 软 件 股 份 有 限 合 格 3 北 京 航 天 长 峰 科 技 工 业 集 团 有 限 公 司 合 格 4 深 圳 中 兴 力 维 技 术 有 限 合 格 5 深 圳 键 桥 通 讯 技 术 股 份 有
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行 测 高 分 冲 刺 练 习 题 资 料 分 析 ( 共 15 题, 参 考 时 限 10 分 钟 ) 材 料 题 - 1 2012 年 1 月 某 小 区 成 交 的 二 手 房 中, 面 积 为 60 平 方 米 左 右 的 住 宅 占 总 销 售 套 数 的 ( ) A.25% B.35% C.37.5% 长 沙 市 雨 花 区 侯 家 塘 佳 天 国 际 大 厦 北 栋 20 楼 第 1
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上 海 德 载 中 怡 律 师 事 务 所 关 于 昂 华 ( 上 海 ) 自 动 化 工 程 股 份 有 限 公 司 二 〇 一 二 年 年 度 股 东 大 会 法 律 意 见 书 上 海 德 载 中 怡 律 师 事 务 所 上 海 市 银 城 中 路 168 号 上 海 银 行 大 厦 1705 室 (200120) 电 话 :8621-5012 2258 传 真 :8621-5012 2257
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国 债 期 货 的 定 价 机 制 与 基 差 交 易 研 究 永 安 研 究 院 金 融 期 货 部 赵 晶 在 前 述 文 章 中, 我 们 探 讨 了 转 换 因 子 及 CTD 券 等 国 债 期 货 的 基 础 概 念, 本 文 将 重 点 梳 理 如 何 对 国 债 期 货 定 价 以 及 基 差 交 易 的 相 应 理 论 及 策 略 与 大 多 数 商 品 期 货 类 似, 国 债
上海证券交易所会议纪要
附 件 上 海 市 场 首 次 公 开 发 行 股 票 网 上 发 行 实 施 细 则 第 一 章 总 则 第 一 条 为 规 范 上 海 市 场 首 次 公 开 发 行 股 票 网 上 发 行 行 为, 根 据 证 券 发 行 与 承 销 管 理 办 法 及 相 关 规 定, 制 定 本 细 则 第 二 条 通 过 上 海 证 券 交 易 所 ( 以 下 简 称 上 交 所 ) 交 易 系 统 并
上海证券交易所会议纪要
附 件 上 海 市 场 首 次 公 开 发 行 股 票 网 下 发 行 实 施 细 则 第 一 章 总 则 第 一 条 为 规 范 拟 在 上 海 证 券 交 易 所 ( 以 下 简 称 上 交 所 ) 上 市 的 公 司 首 次 公 开 发 行 股 票 网 下 发 行 业 务, 提 高 首 次 公 开 发 行 股 票 网 下 申 购 及 资 金 结 算 效 率, 根 据 证 券 发 行 与 承 销
2006年顺德区高中阶段学校招生录取分数线
2014 年 顺 德 区 高 中 阶 段 学 校 考 试 提 前 批 第 一 批 第 二 批 学 校 录 取 根 据 佛 山 市 办 提 供 的 考 生 数 据, 现 将 我 区 2014 年 高 中 阶 段 学 校 考 试 提 前 批 第 一 批 第 二 批 学 校 的 录 取 公 布 如 下 : 一 顺 德 一 中 录 取 分 第 1 志 愿, 总 分 585, 综 合 表 现 评 价 A, 考
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( 一 ) 系 统 整 体 操 作 流 程 简 述 3 ( 二 ) 系 统 中 各 角 色 操 作 功 能 说 明 5 1. 学 院 管 理 员 5 2. 教 学 院 长 8 3. 指 导 教 师 10 4. 答 辩 组 组 长 12 5. 学 生 12 6. 系 统 管 理 员 15 ( 一 ) 论 文 系 统 常 见 问 题 16 ( 二 ) 论 文 查 重 常 见 问 题 22 1 2 主
龚 亚 夫 在 重 新 思 考 基 础 教 育 英 语 教 学 的 理 念 一 文 中 援 引 的 观 点 认 为 当 跳 出 本 族 语 主 义 的 思 维 定 式 后 需 要 重 新 思 考 许 多 相 连 带 的 问 题 比 如 许 多 发 音 的 细 微 区 别 并 不 影 响 理 解 和
语 音 语 篇 语 感 语 域 林 大 津 毛 浩 然 改 革 开 放 以 来 的 英 语 热 引 发 了 大 中 小 学 英 语 教 育 整 体 规 划 问 题 在 充 分 考 虑 地 区 学 校 和 个 体 差 异 以 及 各 家 观 点 的 基 础 上 遵 循 实 事 求 是 逐 级 定 位 逐 层 分 流 因 材 施 教 的 原 则 本 研 究 所 倡 导 的 语 音 语 篇 语 感 语 域
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工 程 硕 士 数 学 考 试 大 纲 与 要 求 ( 包 括 高 等 数 学 和 线 性 代 数 ) 一 函 数 极 限 与 连 续 第 一 部 分 : 高 等 数 学 考 试 内 容 函 数 的 概 念 及 表 示 法 函 数 的 有 界 性 单 调 性 周 期 性 和 奇 偶 性 复 合 函 数 反 函 数 分 段 函 数 和 隐 函 数 基 本 初 等 函 数 的 性 质 及 其 图 形 初
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国 内 各 期 货 交 易 所 关 于 合 约 限 仓 方 面 的 规 定 上 海 期 货 交 易 所 经 纪 会 员 非 经 纪 会 员 和 客 户 的 期 货 合 约 在 不 同 时 期 限 仓 的 具 体 比 例 和 数 额 如 下 : ( 单 位 : ) 合 约 挂 牌 至 交 割 月 前 第 二 月 的 最 后 一 个 交 易 日 交 割 月 前 第 一 月 交 割 月 份 某 一 期 货
0 年 上 半 年 评 价 与 考 核 细 则 序 号 部 门 要 素 值 考 核 内 容 考 核 方 式 考 核 标 准 考 核 ( 扣 原 因 ) 考 评 得 3 安 全 生 产 目 30 无 同 等 责 任 以 上 道 路 交 通 亡 人 事 故 无 轻 伤 责 任 事 故 无 重 大 质 量
0 年 上 半 年 评 价 与 考 核 细 则 序 号 部 门 要 素 值 考 核 内 容 考 核 方 式 考 核 标 准 无 同 等 责 任 以 上 道 路 交 通 亡 人 事 故 3 无 轻 伤 责 任 事 故 目 标 30 及 事 无 重 大 质 量 工 作 过 失 故 管 无 其 他 一 般 责 任 事 故 理 在 公 司 文 明 环 境 创 建 中, 无 工 作 过 失 及 被 追 究 的
马 克 思 主 义 公 正 观 的 基 本 向 度 及 方 法 论 原 则!! # #
马 克 思 主 义 公 正 观 的 基 本 向 度 及 方 法 论 原 则 马 俊 峰 在 社 会 公 正 问 题 的 大 讨 论 中 罗 尔 斯 诺 齐 克 哈 耶 克 麦 金 泰 尔 等 当 代 西 方 思 想 家 的 论 述 被 反 复 引 用 和 申 说 而 将 马 克 思 恩 格 斯 等 经 典 作 家 的 观 点 置 于 一 种 被 忽 视 甚 至 被 忘 却 的 状 态 形 成 这 种
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梁 运 文 霍 震 刘 凯 本 文 利 用 奥 尔 多 中 心 的 调 查 数 据 从 三 个 方 面 对 我 国 城 乡 居 民 财 产 分 布 状 况 进 行 了 详 细 的 实 证 分 析 首 先 刻 画 了 我 国 城 乡 居 民 财 产 分 布 的 总 体 统 计 特 征 然 后 从 财 产 构 成 出 发 对 我 国 城 乡 居 民 财 产 分 布 进 行 了 结 构 分 解 最 后 通
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有 限 理 性 动 物 精 神 及 市 场 崩 溃 对 情 绪 波 动 与 交 易 行 为 的 实 验 研 究 林 树 俞 乔 资 本 市 场 的 经 验 表 明 市 场 参 与 主 体 投 资 者 的 情 绪 波 动 对 资 产 交 易 与 价 格 决 定 产 生 了 不 可 忽 视 的 影 响 但 是 现 有 文 献 尚 缺 乏 对 这 一 重 要 因 素 的 研 究 因 此 本 文 的 目 的
要 求 ( 三 ) 主 要 市 场 或 最 有 利 市 场 通 常 情 况 下, 如 果 不 存 在 相 反 的 证 据, 企 业 正 常 进 行 资 产 出 售 或 者 负 债 转 移 的 市 场 可 以 视 为 主 要 市 场 或 最 有 利 市 场 ( 六 ) 估 值 技 术 相 关 资 产
致 同 研 究 : 丧 失 控 制 权 日 剩 余 股 权 公 允 价 值 的 确 定 示 例 2014 版 合 并 财 务 报 表 准 则 规 定, 丧 失 对 原 有 子 公 司 控 制 权 的, 在 合 并 财 务 报 表 层 面 应 视 为 处 置 子 公 司 同 时 取 得 一 项 新 的 投 资 性 资 产, 对 剩 余 股 权 应 按 照 其 丧 失 控 制 权 日 的 公 允 价 值
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机 电 一 级 注 册 建 造 师 继 续 教 育 培 训 广 东 培 训 点 网 上 报 名 操 作 使 用 手 册 (2013 年 1 月, 第 一 版 ) 第 一 章 个 人 注 册 与 个 人 信 息 管 理 1. 个 人 注 册 ( 请 每 人 只 申 请 一 个 注 册 号, 如 果 单 位 批 量 报 班 单 位 帮 申 请 注 册, 不 需 个 人 再 注 册 ) 首 次 报 班,
2. 本 次 修 改 后, 投 资 者 申 购 新 股 的 持 有 市 值 要 求 市 值 计 算 规 则 及 证 券 账 户 使 用 的 相 关 规 定 是 否 发 生 了 变 化? 答 : 未 发 生 变 化 投 资 者 申 购 新 股 的 持 有 市 值 是 指, 以 投 资 者 为 单 位
新 股 网 上 网 下 发 行 实 施 细 则 问 答 上 交 所 2016-01-05 一 网 上 发 行 业 务 问 答 1. 本 次 修 改 的 主 要 内 容 是 什 么? 答 : 本 次 修 改 的 主 要 内 容 包 括 : 一 是 取 消 了 投 资 者 在 申 购 委 托 时 应 全 额 缴 纳 申 购 资 金 的 规 定, 明 确 了 投 资 者 应 根 据 最 终 确 定 的 发
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: 周 晓 虹 : - -., - - - -. :( ), -,.( ),,, -. - ( ).( ) ', -,,,,, ( ).( ),,, -., '.,, :,,,, :,,,, ,,,,, :,, (.,, );, (, : ), (.., ;. &., ;.. &.., ;, ;, ),,,,,,, ( ) ( ),,,,.,,,,,, : ;, ;,.,,,,, (., : - ),,,,
3 月 30 日 在 中 国 证 券 报 上 海 证 券 报 证 券 时 报 证 券 日 报 和 上 海 证 券 交 易 所 网 站 上 发 出 召 开 本 次 股 东 大 会 公 告, 该 公 告 中 载 明 了 召 开 股 东 大 会 的 日 期 网 络 投 票 的 方 式 时 间 以 及 审
北 京 市 君 致 律 师 事 务 所 关 于 浪 潮 软 件 股 份 有 限 公 司 2015 年 度 股 东 大 会 的 法 律 意 见 书 致 : 浪 潮 软 件 股 份 有 限 公 司 北 京 市 君 致 律 师 事 务 所 ( 以 下 简 称 本 所 ) 受 浪 潮 软 件 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 公 司 ) 的 委 托, 指 派 律 师 出 席 2016 年 4 月
(2015-2016-2)-0004186-04205-1 140242 信 号 与 系 统 Ⅰ 学 科 基 础 必 修 课 37 37 1 教 203 17 周 2016 年 06 月 13 日 (08:00-09:35) (2015-2016-2)-0004186-04205-1 141011
关 于 2015-2016 学 年 第 二 学 期 期 末 周 内 考 试 时 间 地 点 安 排 选 课 课 号 班 级 名 称 课 程 名 称 课 程 性 质 合 考 人 数 实 际 人 数 考 试 教 室 考 试 段 考 试 时 间 (2015-2016-2)-0006178-04247-1 130101 测 试 技 术 基 础 学 科 基 础 必 修 课 35 35 1 教 401 17 周
报 价 量 单 位 变 动 点 交 割 方 式 挂 牌 基 准 价 每 日 结 算 价 到 期 交 割 价 到 期 交 割 结 算 金 额 等 2.2 合 约 代 码 交 易 系 统 中 用 于 区 分 不 同 合 约 品 种 的 代 码, 由 标 的 债 券 缩 写 和 到 期 月 份 组 成 如
附 件 1 全 国 银 行 间 债 券 市 场 标 准 债 券 远 期 交 易 规 则 ( 试 行 ) 第 一 章 总 则 1.1 为 推 进 债 券 衍 生 产 品 市 场 发 展, 根 据 全 国 银 行 间 债 券 市 场 债 券 远 期 交 易 管 理 规 定 ( 中 国 人 民 银 行 公 告 [2005] 第 9 号 ) 及 中 国 人 民 银 行 ( 以 下 简 称 人 民 银 行 )
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上 海 证 券 交 易 所 融 资 融 券 交 易 实 施 细 则 解 读 一 什 么 是 融 资 融 券 交 易? 融 资 融 券 交 易, 又 称 信 用 交 易, 是 指 投 资 者 向 具 有 上 海 证 券 交 易 所 会 员 资 格 的 证 券 公 司 提 供 担 保 物, 借 入 资 金 买 入 本 所 上 市 证 券 或 借 入 本 所 上 市 证 券 并 卖 出 的 行 为 与 现
关于修订《沪市股票上网发行资金申购
关 于 修 订 沪 市 股 票 上 网 发 行 资 金 申 购 实 施 办 法 的 通 知 各 有 关 单 位 : 沪 市 股 票 上 网 发 行 资 金 申 购 实 施 办 法 ( 修 订 稿 ) ( 见 附 件 ) 已 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 批 准, 现 将 修 订 所 涉 主 要 内 容 公 布 如 下 一 第 二 条 ( 二 ) 申 购 单 位 及 上 限 修 改
一 开 放 性 的 政 策 与 法 规 二 两 岸 共 同 的 文 化 传 承 三 两 岸 高 校 各 自 具 有 专 业 优 势 远 见 杂 志 年 月 日
河 北 师 范 大 学 学 报 新 时 期 海 峡 两 岸 高 校 开 放 招 生 问 题 探 讨 郑 若 玲 王 晓 勇 海 峡 两 岸 高 校 开 放 招 生 是 新 时 期 推 进 海 峡 两 岸 高 等 教 育 交 流 与 合 作 的 重 要 尝 试 系 统 梳 理 改 革 开 放 以 来 两 岸 招 生 政 策 与 就 学 人 数 发 展 变 化 的 历 史 进 程 可 发 现 促 进 两
张 荣 芳 中 山 大 学 历 史 系 广 东 广 州 张 荣 芳 男 广 东 廉 江 人 中 山 大 学 历 史 系 教 授 博 士 生 导 师 我 们 要 打 破 以 前 学 术 界 上 的 一 切 偶 像 以 前 学 术 界 的 一 切 成 见 屏 除 我 们 要 实 地 搜 罗 材 料 到 民 众 中 寻 方 言 到 古 文 化 的 遗 址 去 发 掘 到 各 种 的 人 间 社 会 去
附件1：
附 件 : 商 品 期 货 套 期 业 务 会 计 处 理 暂 行 规 定 为 规 范 企 业 商 品 期 货 套 期 业 务 的 会 计 处 理, 使 财 务 报 表 更 好 地 反 映 企 业 商 品 价 格 风 险 管 理 活 动 的 目 标 过 程 和 结 果, 促 进 企 业 利 用 商 品 期 货 进 行 风 险 管 理, 根 据 中 华 人 民 共 和 国 会 计 法 和 企 业 会
金 不 少 于 800 万 元, 净 资 产 不 少 于 960 万 元 ; (3) 近 五 年 独 立 承 担 过 单 项 合 同 额 不 少 于 1000 万 元 的 智 能 化 工 程 ( 设 计 或 施 工 或 设 计 施 工 一 体 ) 不 少 于 2 项 ; (4) 近 三 年 每 年
工 程 设 计 与 施 工 资 质 标 准 一 总 则 建 筑 智 能 化 工 程 设 计 与 施 工 资 质 标 准 ( 一 ) 为 了 加 强 对 从 事 建 筑 智 能 化 工 程 设 计 与 施 工 企 业 的 管 理, 维 护 建 筑 市 场 秩 序, 保 证 工 程 质 量 和 安 全, 促 进 行 业 健 康 发 展, 结 合 建 筑 智 能 化 工 程 的 特 点, 制 定 本 标
珠江钢琴股东大会
证 券 代 码 :002678 证 券 简 称 : 珠 江 钢 琴 公 告 编 号 :2015-038 广 州 珠 江 钢 琴 集 团 股 份 有 限 公 司 2015 年 年 度 股 东 大 会 决 议 公 告 本 公 司 及 董 事 会 全 体 成 员 保 证 信 息 披 露 的 内 容 真 实 准 确 完 整, 没 有 虚 假 记 载 误 导 性 陈 述 或 重 大 遗 漏 特 别 提 示 :
激 励 计 划 设 定 的 第 三 个 解 锁 期 解 锁 条 件 是 否 达 到 解 锁 条 件 的 说 明 1 公 司 未 发 生 如 下 任 一 情 形 : 1 公 司 最 近 一 个 会 计 年 度 财 务 会 计 报 告 被 注 册 会 计 师 出 具 否 定 意 见 或 者 无 法 表
证 券 代 码 :300170 证 券 简 称 : 汉 得 信 息 公 告 编 号 :2016-032 上 海 汉 得 信 息 技 术 股 份 有 限 公 司 关 于 2012 年 股 权 激 励 计 划 第 三 期 解 锁 股 份 上 市 流 通 的 提 示 性 公 告 本 公 司 及 董 事 会 全 体 成 员 保 证 信 息 披 露 内 容 的 真 实 准 确 和 完 整, 没 有 虚 假 记
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ITU-R BT.1789 建 议 书 1 ITU-R BT.1789 建 议 书 在 分 组 视 频 传 输 中 利 用 传 输 误 码 信 息 重 建 接 收 视 频 的 方 法 (ITU-R 44/6 和 ITU-R 109/6 课 题 ) (2007 年 ) 范 围 本 建 议 书 对 业 务 提 供 商 重 建 接 收 视 频 的 方 法 做 了 详 细 介 绍, 以 便 利 用 传 输
全国建筑市场注册执业人员不良行为记录认定标准（试行）.doc
- 1 - - 2 - 附 件 全 国 建 筑 市 场 注 册 执 业 人 员 不 良 记 录 认 定 标 准 ( 试 行 ) 说 明 为 了 完 善 建 筑 市 场 注 册 执 业 人 员 诚 信 体 系 建 设, 规 范 执 业 和 市 场 秩 序, 依 据 相 关 法 律 法 规 和 部 门 规 章, 根 据 各 行 业 特 点, 我 部 制 订 了 全 国 建 筑 市 场 注 册 执 业 人
中国银河证券股份有限公司研究所
中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 一 中 国 银 河 证 券 基 金 分 类 体 系 (2012 版 ) 中 国 银 河 证 券 基 金 研 究 中 心 中 华 人 民 共 和 国 证 券 投 资 基 金 法 第 五 条 规 定, 基 金 运 作 方 式 可 以 采 取 封 闭 式 开 放 式 或 者 其 他 方 式 采 取 封 闭 式 运 作 方 式 的 基 金, 是 指 经 核 准
光明乳业股份有限公司
光 明 乳 业 股 份 有 限 公 司 非 公 开 发 行 A 股 股 票 募 集 资 金 存 放 与 实 际 使 用 情 况 的 专 项 报 告 及 审 核 报 告 截 至 2012 年 12 月 31 日 止 审 核 报 告 光 明 乳 业 股 份 有 限 公 司 全 体 股 东 : 德 师 报 ( 核 ) 字 (13) 第 E0019 号 我 们 审 核 了 后 附 的 光 明 乳 业 股 份
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中 国 应 对 气 候 变 化 的 政 策 与 行 动 2013 年 度 报 告 国 家 发 展 和 改 革 委 员 会 二 〇 一 三 年 十 一 月 100% 再 生 纸 资 源 目 录 前 言... 1 一 应 对 气 候 变 化 面 临 的 形 势... 3 二 完 善 顶 层 设 计 和 体 制 机 制... 4 三 减 缓 气 候 变 化... 8 四 适 应 气 候 变 化... 20
一 鹏 华 资 源 A(150100) 投 资 策 略 1 持 有 策 略 : 鹏 华 资 源 A 具 有 长 期 投 资 获 取 每 年 定 期 分 红 的 投 资 价 值, 适 合 稳 健 风 格 的 投 资 者 鹏 华 资 源 A 的 约 定 收 益 率 为 一 年 期 定 期 存 款 利 率
鹏 华 中 证 A 股 资 源 指 数 分 级 基 金 上 市 投 资 策 略 2012 年 10 月 15 日 鹏 华 基 金 量 化 投 资 部 基 金 经 理 : 方 南 杨 靖 研 究 员 : 崔 俊 杰 余 斌 内 容 目 录 : 一 鹏 华 资 源 A(150100) 投 资 策 略 二 鹏 华 资 源 B(150101) 投 资 策 略 三 鹏 华 资 源 份 额 (160620) 投
D 加 权 平 均 资 本 8 某 公 司 普 通 股 目 前 的 股 价 为 10 元 / 股, 筹 资 费 率 为 6%, 预 计 第 一 年 每 股 股 利 为 2 元, 股 利 固 定 增 长 率 2%, 则 该 企 业 利 用 留 存 收 益 的 资 本 成 本 率 为 ( ) A 22.
第 五 章 筹 资 管 理 ( 下 ) 一 单 项 选 择 题 1 下 列 说 法 不 正 确 的 是 ( ) A 公 司 价 值 分 析 法 主 要 用 于 对 现 有 资 本 结 构 进 行 调 整, 适 用 于 资 本 规 模 较 小 的 非 上 市 公 司 的 资 本 结 构 优 化 分 析 B 平 均 资 本 成 本 比 较 法 侧 重 于 从 资 本 投 入 的 角 度 对 筹 资 方
一 从 分 封 制 到 郡 县 制 一 从 打 虎 亭 汉 墓 说 起
县 乡 两 级 的 政 治 体 制 改 革 如 何 建 立 民 主 的 合 作 新 体 制 县 乡 人 大 运 行 机 制 研 究 课 题 组 引 言 一 从 分 封 制 到 郡 县 制 一 从 打 虎 亭 汉 墓 说 起 二 密 县 在 周 初 是 两 个 小 国 密 国 和 郐 国 三 密 县 的 第 一 任 县 令 卓 茂 四 明 清 时 代 的 密 县 二 从 集 中 的 动 员 体
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光 大 保 德 信 基 金 管 理 有 限 公 司 关 于 在 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 新 增 旗 下 部 分 基 金 代 销 业 务 及 开 办 基 金 定 期 定 额 申 购 业 务 和 基 金 转 换 业 务 的 公 告 根 据 光 大 保 德 信 基 金 管 理 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 基 金 管 理 人 ) 与 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 签 订
股票简称：利尔化学 股票代码：002258 公告编号：2008-
股 票 简 称 : 利 尔 化 学 股 票 代 码 :002258 公 告 编 号 :2016-021 利 尔 化 学 股 份 有 限 公 司 关 于 会 计 估 计 变 更 的 公 告 本 公 司 及 董 事 会 全 体 成 员 保 证 信 息 披 露 内 容 的 真 实 准 确 和 完 整, 没 有 虚 假 记 载 误 导 性 陈 述 或 重 大 遗 漏 2016 年 2 月 25 日, 利 尔
1600 1000 40 50 2030 2000 采 取 行 动 的 机 会 90% 开 拓 成 功 的 道 路 2
简 略 版 本 :2015 3 10 2016 2021 全 球 卫 生 部 门 病 毒 性 肝 炎 战 略 2016 2021 2015 3 12 2012 2010 2014 2015 2016 2021 140 55% 35% 5 15% 5 20% 2.4 1.3 1.5 1 1600 1000 40 50 2030 2000 采 取 行 动 的 机 会 90% 开 拓 成 功 的 道 路
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国 联 安 基 金 管 理 有 限 公 司 关 于 旗 下 部 分 基 金 增 加 深 圳 众 禄 基 金 销 售 有 限 公 司 为 代 销 机 构 的 公 告 根 据 国 联 安 基 金 管 理 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 与 深 圳 众 禄 基 金 销 售 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 众 禄 基 金 ) 签 署 的 国 联 安 基 金 管 理 有 限 公 司 开
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( ) ( )... 李 雪 岩, 龙 耀 (. 广 西 民 族 大 学 商 学 院, 广 西 南 宁 ;. 中 山 大 学 教 育 学 院, 广 东 广 州 ) : 高 等 教 育 是 专 业 教 育 高 考 是 为 高 等 教 育 服 务 的, 是 为 高 等 专 业 教 育 选 拔 有 专 业 培 养 潜 质 的 人 才 现 行 高 考 制 度 忽 略 专 业 潜 质 的 因 素, 过 份 强
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全面预算管理暂行办法
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西 南 民 族 学 院 学 报 哲 学 社 会 科 学 版 第 卷 资 料 来 源 中 国 统 计 年 鉴 年 年 新 中 国 五 十 年 统 计 资 料 汇 编 中 国 人 口 统 计 年 鉴 年 数 据 资 料 来 源 中 国 统 计 年 鉴 中 国 统 计 出 版 社 年 版 资 料 来 源
郑 长 德 教 育 的 发 展 人 力 资 源 的 开 发 是 决 定 西 部 民 族 地 区 未 来 发 展 的 关 键 因 素 之 一 是 实 施 西 部 大 开 发 战 略 提 高 其 经 济 竞 争 力 和 综 合 实 力 的 重 要 保 障 本 文 从 西 部 民 族 地 区 教 育 发 展 的 现 状 入 手 指 出 中 华 人 民 共 和 国 成 立 多 年 来 西 部 民 族 地 区
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证监会行政审批事项目录
事 项 目 录 项 目 对 象 中 华 人 民 共 和 国 证 券 法 第 十 一 条 : 保 荐 人 的 资 格 及 其 管 理 办 法 由 国 务 院 证 券 监 督 管 理 机 构 规 定 44001 保 荐 机 构 注 册 国 务 院 对 确 需 要 保 留 的 项 目 设 定 的 决 定 ( 国 务 院 令 第 412 号 ) 附 件 第 383 项 保 荐 机 构 和 保 荐 代 表 人
78520132927112910.doc
泉 州 市 财 政 局 文 件 泉 财 会 2013 86 号 转 发 财 政 部 关 于 印 发 新 旧 事 业 单 位 会 计 制 度 有 关 衔 接 问 题 的 处 理 规 定 的 通 知 市 直 各 有 关 部 门 各 县 ( 市 区 ) 财 政 局 : 修 订 后 的 事 业 单 位 会 计 制 度 ( 财 会 2012 22 号 ) 自 2013 年 1 月 1 日 起 施 行 为 了