中 国 银 行 金 融 市 场 信 息 服 务 5 月 29 日 2015 年 第 8 期 总 第 88 期 离 岸 人 民 币 资 金 利 率 的 影 响 因 素 分 析 及 展 望 分 析 师 : 王 蕾 侯 丽 萍 Tel.010-66591595 今 年 以 来, 离 岸 人 民 币 资 金 利 率 先 上 后 下, 颇 为 震 荡 究 其 原 因, 我 们 发 现 离 岸 人 民 币 资 金 利 率 的 走 势 明 显 受 到 在 岸 因 素 的 驱 动, 而 与 美 元 利 率 走 势 出 现 分 化 鉴 于 目 前 离 岸 人 民 币 市 场 尚 浅, 在 中 美 货 币 政 策 分 化 的 背 景 下, 后 期 随 着 人 民 币 回 流 渠 道 逐 步 完 善, 我 们 预 计 这 一 特 征 还 将 保 持 我 们 认 为, 在 国 内 经 济 增 长 出 现 确 定 性 的 改 善 前, 在 岸 资 金 利 率 低 位 运 行 的 态 势 不 会 改 变 ; 在 美 联 储 加 息 预 期 加 速 发 酵 前, 人 民 币 汇 率 也 缺 乏 大 幅 贬 值 的 动 力, 中 银 分 析 ( 专 题 ) 中 银 分 析 ( 快 读 ) 这 意 味 着 支 撑 离 岸 人 民 币 流 动 性 宽 松 的 主 要 因 素 将 继 续 发 挥 作 用 预 计 在 未 来 一 个 季 度 内, 这 种 良 好 的 状 况 有 望 得 以 保 持 中 银 金 融 市 场 定 期 报 告 系 列 中 银 市 场 资 讯 系 列 声 明 : 本 研 究 报 告 由 中 国 银 行 股 份 有 限 公 司 撰 写, 研 究 报 告 中 所 引 用 信 息 均 来 自 公 开 资 料, 但 并 不 保 证 报 告 所 述 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 本 报 告 中 包 含 的 观 点 或 估 计 仅 代 表 作 者 迄 今 为 止 的 判 断, 它 们 不 一 定 反 映 中 国 银 行 的 观 点 中 国 银 行 可 以 不 经 通 知 加 以 改 变, 且 没 有 对 此 报 告 更 新 修 正 或 修 改 的 责 任 本 研 究 报 告 内 容 及 观 点 仅 供 参 考, 不 构 成 任 何 投 资 建 议 对 于 本 报 告 所 提 供 信 息 所 导 致 的 任 何 直 接 的 或 者 间 接 的 投 资 盈 亏 后 果 不 承 担 任 何 责 任 本 研 究 报 告 版 权 仅 为 中 国 银 行 股 份 有 限 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 和 发 布 如 引 用 发 布, 需 注 明 出 处 为 中 国 银 行 股 份 有 限 公 司, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 中 国 银 行 股 份 有 限 公 司 保 留 对 任 何 侵 权 行 为 和 有 悖 报 告 原 意 的 引 用 行 为 进 行 追 究 的 权 利
5 月 29 日 2015 年 第 8 期 总 第 88 期 报 告 正 文 离 岸 人 民 币 市 场 流 动 性 的 变 动 会 对 离 岸 人 民 币 债 券 的 发 行 产 生 直 接 影 响 过 去 离 岸 人 民 币 资 金 利 率 持 续 稳 定 在 较 低 水 平, 奠 定 了 离 岸 人 民 币 债 券 发 行 利 率 偏 低 的 基 础, 从 而 带 来 了 离 岸 人 民 币 债 券 发 行 规 模 的 爆 发 式 增 长 近 年 来 随 着 离 岸 市 场 的 纵 深 发 展, 离 岸 人 民 币 流 动 性 的 松 紧 对 债 券 市 场 的 影 响 日 益 复 杂 一 方 面, 资 金 利 率 对 离 岸 人 民 币 债 券 发 行 利 率 的 正 向 作 用 持 续 存 在, 在 岸 人 民 币 资 金 需 求 方 可 比 较 在 岸 / 离 岸 的 人 民 币 债 券 融 资 成 本, 进 而 选 择 融 资 市 场 ; 另 一 方 面, 外 币 资 金 需 求 方 可 比 较 离 岸 人 民 币 债 券 融 资 与 美 元 融 资 成 本 差 异, 进 而 选 择 融 资 币 种, 例 如, 今 年 3 月 离 岸 人 民 币 利 率 高 企 时, 部 分 发 行 人 通 过 发 行 离 岸 人 民 币 债 券 并 互 换 成 美 元 的 成 本 相 较 于 直 接 发 行 美 元 债 进 行 融 资 更 为 便 宜, 反 而 激 发 了 一 些 离 岸 人 民 币 债 券 融 资 的 需 求 因 此, 了 解 离 岸 人 民 币 流 动 性 的 走 势 及 其 变 动 原 因 对 于 判 断 离 岸 人 民 币 债 券 市 场 形 势 挖 掘 相 关 业 务 机 会 都 有 重 要 意 义 系 一 离 岸 人 民 币 利 率 指 标 体 不 同 于 境 内 银 行 间 市 场 主 要 通 过 回 购 交 易 获 取 资 金, 离 岸 人 民 币 市 场 主 要 通 过 同 业 拆 借 掉 期 交 易 获 得 流 动 性 资 金 因 此, 离 岸 人 民 币 市 场 资 金 利 率 指 标 与 在 岸 市 场 有 所 差 异 目 前 可 获 得 资 金 利 率 指 标 主 要 有 : 一 是 同 业 拆 借 定 价 同 业 拆 借 定 价 (CNH Hibor Fixing) 是 由 香 港 财 资 市 场 公 会 于 2013 年 6 月 推 出 的 离 岸 人 民 币 基 准 利 率, 该 利 率 的 形 成 参 考 Libor 报 价 机 制, 并 于 每 日 上 午 11 点 15 分 在 财 资 市 场 公 会 网 站 公 布 尽 管 CNH Hibor Fixing 的 市 场 基 准 性 还 有 待 加 强, 但 由 于 缺 乏 同 业 拆 借 成 交 利 率 的 公 开 统 计 数 据,CNH Hibor Fixing 仍 是 我 们 观 察 市 场 流 动 性 松 紧 的 重 要 指 标 二 是 外 汇 掉 期 (CNH Swap) 隐 含 人 民 币 利 率 外 汇 掉 期 的 优 点 是 占 用 信 用 额 度 少 市 场 成 交 活 跃, 因 此, 许 多 机 构 会 通 过 外 汇 掉 期 交 易 获 取 流 动 性 事 实 上, 通 过 利 率 平 价 公 式 推 算 出 的 隐 含 人 民 币 利 率 甚 至 成 为 衡 量 离 岸 市 场 人 民 币 的 指 标 性 价 格 三 是 美 元 / 人 民 币 交 叉 货 币 互 换 (CNH CCS) 利 率 不 同 于 CNH Swap 以 1 年 期 以 下 的 短 期 限 交 易 为 主,CNH CCS 交 易 的 目 的 主 要 是 为 锁 定 相 关 债 务 / 投 资 的 汇 率 利 率 风 险, 交 易 期 限 通 常 较 长, 可 在 一 定 程 度 上 代 表 长 期 资 金 的 价 格 此 外, 同 业 拆 借 利 率 人 民 币 CDs 发 行 利 率 均 能 反 映 离 岸 人 民 币 流 动 性 松 紧 状 况, 但 并 没 有 公 开 统 计 数 据, 无 法 作 为 指 标 进 行 持 续 跟 踪 二 离 岸 人 民 币 市 场 资 金 来 源 及 运 用 离 岸 人 民 币 存 款 规 模 是 衡 量 离 岸 人 民 币 资 金 池 大 小 的 重 要 指 标, 也 是 决 定 离 岸 市 场 流 动 性 松 紧 的 基 础 离 岸 人 民 币 资 金 池 的 大 小 取 决 于 资 金 流 入 与 回 流 的 规 模 对 比 从 目 前 的 渠 道 来 看, 人 民 币 跨 境 资 金 的 双 向 流 动 包 括 跨 境 贸 易 直 接 投 资 跨 境 人 民 币 贷 款 人 民 币 双 向 资 金 池 RQFII 及 RQDII 沪 港 通 海 外 人 民 币 清 算 行 在 境 内 银 行 间 市 场 进 行 同 业 拆 借 等 多 个 方 式 其 中, 离 岸 人 民 币 存 款 的 积 累 主 要 来 源 于 过 去 几 年 人 民 币 跨 境 贸 易 项 下 的 资 金 持 续 净 流 入 此 外, 资 本 项 下 的 其 他 流 入 1
渠 道 还 包 括 境 内 结 算 代 理 行 对 境 外 参 加 行 的 账 户 融 资 跨 境 担 保 等 ; 其 他 回 流 渠 道 则 包 括 三 类 机 构 投 资 境 内 银 行 间 债 券 市 场 离 岸 人 民 币 债 券 融 资 调 回 境 外 金 融 机 构 在 境 内 金 融 机 构 的 同 业 存 款 等 离 岸 人 民 币 资 金 的 境 外 使 用 则 主 要 包 括 同 业 拆 借 衍 生 品 交 易 发 放 贷 款 投 资 离 岸 人 民 币 债 券 等 三 离 岸 人 民 币 资 金 利 率 的 影 响 因 素 1 在 岸 / 离 岸 利 差 随 着 人 民 币 单 边 升 值 预 期 被 打 破 离 岸 人 民 币 回 流 渠 道 的 逐 渐 拓 宽, 在 岸 / 离 岸 人 民 币 利 率 之 间 的 传 导 作 用 越 来 越 明 显 以 Shibor 与 CNH Hibor 利 率 走 势 来 看, 自 2014 年 6 月 以 后, 离 岸 人 民 币 资 金 利 率 振 荡 上 升, 由 此 前 持 续 大 幅 低 于 Shibor 利 率 转 为 围 绕 Shibor 利 率 上 下 波 动 由 于 在 岸 / 离 岸 人 民 币 资 金 规 模 的 巨 大 差 异, 这 种 传 导 关 系 主 要 体 现 为 在 岸 对 离 岸 的 带 动 : 当 在 岸 市 场 人 民 币 资 金 利 率 高 于 离 岸 时, 离 岸 金 融 机 构 更 倾 向 于 将 人 民 币 存 放 于 境 内 同 业, 从 而 使 得 离 岸 市 场 人 民 币 流 入 放 缓 甚 至 收 缩, 并 带 动 离 岸 人 民 币 利 率 上 升 ; 当 在 岸 利 率 低 于 离 岸 利 率 时, 人 民 币 流 向 离 岸 市 场 的 动 力 随 之 增 强 此 外, 由 于 过 去 在 岸 债 券 融 资 成 本 持 续 高 于 离 岸, 再 加 上 部 分 企 业 境 内 融 资 受 限, 促 使 许 多 境 内 企 业 发 行 离 岸 人 民 币 债 券 并 将 资 金 调 回 境 内 使 用, 这 也 会 抽 水 离 岸 人 民 币 市 场 的 流 动 性, 对 资 金 利 率 产 生 影 响 图 1 :1 周 CNH Hibor 定 盘 利 率 1 周 Shibor 利 率 及 价 差 2 在 岸 / 离 岸 汇 差 由 于 在 岸 CNY 即 期 价 受 到 中 间 价 以 及 日 内 波 动 区 间 的 限 制, 而 离 岸 CNH 即 期 价 则 是 完 全 市 场 化 定 价, 导 致 在 岸 / 离 岸 两 个 市 场 的 美 元 兑 人 民 币 汇 率 经 常 存 在 差 异 当 在 岸 / 离 岸 汇 差 足 够 大, 使 得 套 汇 交 易 有 利 可 图 时, 相 关 的 境 内 外 套 汇 行 为 就 会 对 离 岸 人 民 币 利 率 产 生 影 响 具 体 表 现 为 : 当 在 岸 CNY 即 期 价 高 于 CNH 即 期 价 时, 即 在 岸 人 民 币 更 便 宜 时, 在 岸 结 汇 离 岸 购 汇 变 得 有 利 可 图, 这 类 套 汇 行 为 最 终 将 推 高 CNH 即 期 价, 增 加 离 岸 人 民 币 供 给, 从 而 降 低 离 岸 人 民 币 利 率 水 平 反 之, 当 CNY 即 期 价 低 于 CNH 即 期 价, 即 离 岸 人 民 币 更 便 宜 时, 又 会 促 使 资 金 在 离 岸 结 汇 在 岸 购 汇, 从 而 导 致 CNH 即 期 价 升 值 利 率 上 涨 当 两 地 汇 差 持 续 处 于 较 宽 水 平 时, 相 关 套 汇 活 动 会 较 为 活 跃, 对 利 率 的 影 响 也 会 更 为 明 显 2
5 月 29 日 2015 年 第 8 期 总 第 88 期 图 2 :CNH 即 期 价 -CNY 即 期 价 价 差 1 周 CNH Hibor 定 盘 利 率 3 人 民 币 升 贬 值 预 期 人 民 币 升 贬 值 预 期 的 变 化 也 会 通 过 不 同 渠 道 引 发 离 岸 人 民 币 资 金 利 率 的 变 动 一 方 面, 在 人 民 币 升 值 预 期 较 强 时, 境 外 企 业 和 居 民 接 收 人 民 币 的 意 愿 有 所 提 高, 这 有 利 于 促 使 人 民 币 通 过 跨 境 贸 易 流 入 离 岸 市 场, 从 而 增 加 离 岸 人 民 币 资 金 池 的 供 给, 降 低 离 岸 人 民 币 利 率 ; 反 之 当 人 民 币 贬 值 预 期 较 强 时, 境 外 企 业 更 愿 意 在 出 口 时 收 外 币, 在 进 口 时 付 人 民 币, 进 而 导 致 人 民 币 资 金 池 缩 水 另 一 方 面, 当 人 民 币 贬 值 预 期 较 强 时, 外 汇 市 场 上 做 空 人 民 币 的 交 易 增 加, 从 而 推 升 人 民 币 外 汇 远 / 掉 期 点 子, 导 致 掉 期 隐 含 的 人 民 币 利 率 升 高 当 掉 期 隐 含 的 人 民 币 利 率 持 续 高 于 拆 借 利 率 时, 外 汇 市 场 和 拆 借 市 场 的 套 利 就 变 得 有 利 可 图, 从 而 推 高 人 民 币 拆 借 利 率 图 3 : 外 汇 掉 期 隐 含 人 民 币 利 率 CNH Hibor 利 率 及 差 值 (1 周 ) 4 美 元 利 率 由 于 离 岸 市 场 的 资 金 可 以 自 由 流 动, 理 论 上 不 同 币 种 资 产 之 间 的 套 利 较 在 岸 市 场 更 为 灵 活 便 利, 因 此 离 岸 人 民 币 利 率 也 会 受 到 美 元 利 率 的 影 响 随 着 离 岸 人 民 币 资 金 的 应 用 日 益 拓 展, 离 岸 人 民 币 利 率 与 美 元 利 率 的 相 关 性 也 逐 步 提 高 以 2014 年 6 月 以 来 的 数 据 来 看,1 个 月 期 限 的 CNH Hibor 利 率 与 Libor 利 率 的 相 关 系 数 高 达 85%, 较 此 前 明 显 提 高 但 短 期 限 利 率 的 相 关 性 仍 不 算 太 强 3
图 4 :1 个 月 CNH Hibor 定 盘 价 Libor 利 率 5 清 算 行 金 管 局 的 资 金 支 持 当 离 岸 市 场 人 民 币 流 动 性 紧 张 时, 当 地 监 管 机 构 清 算 行 的 流 动 性 支 持 措 施 将 会 对 及 时 平 抑 流 动 性 的 紧 张 局 面 起 到 重 要 作 用 例 如, 除 中 银 香 港 作 为 人 民 币 清 算 行 向 参 加 行 提 供 日 间 资 金 安 排 以 外, 香 港 金 管 局 还 可 向 7 家 一 级 流 动 性 提 供 行 提 供 隔 夜 1 日 和 1 个 星 期 的 资 金 支 持, 其 利 率 参 考 隔 夜 同 业 拆 借 定 价, 其 中, 隔 夜 利 率 为 最 近 3 次 隔 夜 CNH Hibor 定 价 的 平 均 数 加 50 基 点 新 加 坡 金 管 局 则 可 向 在 新 加 坡 的 金 融 机 构 提 供 至 多 50 亿 元 人 民 币 的 隔 夜 资 金 此 外, 在 离 岸 人 民 币 流 动 性 急 剧 紧 张 时, 当 地 监 管 机 构 还 可 通 过 货 币 互 换 协 议 向 人 民 银 行 寻 求 人 民 币 的 流 动 性 支 持 6 其 他 因 素 此 外, 其 他 渠 道 的 一 些 因 素 也 会 导 致 离 岸 人 民 币 利 率 的 变 化 例 如, 沪 港 通 的 开 通 使 得 离 岸 人 民 币 的 投 资 渠 道 拓 宽, 离 岸 人 民 币 利 率 的 波 动 也 有 所 加 剧 根 据 规 定, 沪 港 通 对 投 资 者 双 向 采 用 人 民 币 交 收 因 此, 当 沪 股 通 为 持 续 净 买 入 时, 意 味 着 离 岸 人 民 币 将 回 流 在 岸 市 场, 导 致 离 岸 人 民 币 资 金 池 缩 水 ; 另 一 方 面, 由 于 内 地 居 民 投 资 港 股 通 只 能 使 用 人 民 币, 当 港 股 通 为 持 续 净 买 入 状 态 时, 则 会 增 加 离 岸 市 场 的 人 民 币 供 给 截 至 5 月 19 日, 共 有 484 亿 元 人 民 币 从 离 岸 人 民 币 资 金 池 流 入 境 内, 相 当 于 香 港 人 民 币 存 款 总 额 的 5.1%, 而 此 前 最 高 值 达 955 亿 元 ( 约 10%) 随 着 深 港 通 开 通 沪 港 通 额 度 提 高 等 事 项 的 逐 步 推 进 落 实, 预 计 未 来 股 市 资 金 流 动 对 离 岸 人 民 币 流 动 性 的 影 响 将 进 一 步 加 大 势 展 望 四 离 岸 人 民 币 资 金 利 率 走 今 年 以 来, 离 岸 人 民 币 资 金 利 率 可 谓 是 经 历 了 一 波 过 山 车 的 行 情,1 周 期 限 的 CNH Hibor 定 盘 价 与 掉 期 隐 含 人 民 币 利 率 均 在 2 月 初 达 到 高 点 后 震 荡 回 落, 其 中 CNH Hibor 1 周 定 盘 价 于 2 月 6 日 达 到 最 高 价 7.85%,5 月 19 日 最 新 价 则 已 回 落 至 2.46% 2 月 初 离 岸 人 民 币 流 动 性 的 紧 张 主 要 源 于 以 下 几 个 原 因 : 一 是 2014 年 底 以 来 人 民 币 贬 值 预 期 加 剧, 境 外 机 构 持 有 人 民 币 意 愿 降 低 使 得 跨 境 贸 易 渠 道 流 入 离 岸 市 场 的 资 金 规 模 放 缓 ; 二 是 离 岸 在 岸 汇 率 差 持 续 维 持 高 位, 套 汇 活 动 进 一 步 加 快 了 离 岸 人 民 币 资 金 的 流 出 ; 三 是 人 民 币 贬 值 预 期 推 升 外 汇 掉 期 点 子, 带 动 拆 借 4
5 月 29 日 2015 年 第 8 期 总 第 88 期 市 场 资 金 利 率 上 涨 ; 四 是 沪 港 通 开 通 后, 受 境 内 A 股 市 场 暴 涨 影 响, 通 过 沪 股 通 回 流 境 内 资 本 市 场 的 资 金 显 著 增 加, 离 岸 人 民 币 资 金 池 的 失 血 加 剧 3 月 下 旬 以 来, 离 岸 人 民 币 资 金 利 率 逐 步 回 落, 主 要 受 益 于 在 岸 人 民 币 流 动 性 宽 松 人 民 币 贬 值 预 期 缓 和 在 岸 / 离 岸 汇 率 差 收 窄 港 股 通 资 金 流 向 港 股 规 模 增 加 等 多 个 因 素 总 结 近 期 离 岸 人 民 币 资 金 利 率 变 动 及 背 后 的 原 因, 体 现 出 一 个 明 显 的 特 征 : 在 岸 离 岸 两 个 人 民 币 市 场 加 速 融 合, 离 岸 人 民 币 资 金 利 率 受 在 岸 因 素 影 响 明 显, 而 与 美 元 利 率 走 势 出 现 分 化 由 于 离 岸 人 民 币 市 场 目 前 较 浅, 在 中 美 货 币 政 策 分 化 的 背 景 下, 后 期 随 着 回 流 渠 道 逐 步 完 善, 我 们 预 计 这 一 特 征 还 将 保 持 图 5 :1 个 月 CNH Hibor 定 盘 价 掉 期 隐 含 人 民 币 利 率 展 望 未 来 利 率 走 势, 我 们 预 计 离 岸 人 民 币 资 金 利 率 有 望 继 续 保 持 低 位 : 第 一, 在 岸 流 动 性 持 续 宽 松 将 为 离 岸 市 场 提 供 支 撑 受 房 地 产 投 资 低 迷 以 及 出 口 下 降 影 响, 国 内 经 济 增 速 继 续 探 底, 二 季 度 GDP 同 比 增 速 破 7 的 可 能 性 大 另 一 方 面, 财 政 部 今 年 批 准 了 第 一 批 1 万 亿 地 方 政 府 债 务 置 换 的 额 度, 地 方 政 府 债 务 清 理 正 在 进 行 从 稳 增 长 的 角 度 来 看, 无 论 是 稳 房 地 产 还 是 扩 大 基 建 投 资, 当 前 最 紧 迫 的 任 务 都 是 拓 宽 投 资 的 资 金 来 源 降 低 融 资 成 本 从 缓 解 债 务 风 险 的 目 的 来 讲, 宽 松 的 流 动 性 环 境 也 有 利 于 降 低 地 方 政 府 债 务 成 本 促 进 债 务 置 换 的 顺 利 完 成 因 此, 国 内 货 币 政 策 有 必 要 继 续 维 持 宽 松 基 调, 资 金 利 率 将 在 较 长 时 间 内 低 位 运 行, 并 带 动 离 岸 人 民 币 市 场 流 动 性 维 持 宽 松 第 二, 人 民 币 币 值 保 持 相 对 稳 定, 进 一 步 稳 定 了 离 岸 市 场 的 资 金 利 率 随 着 美 联 储 逐 步 迈 向 加 息 周 期, 非 美 货 币 面 临 较 大 的 贬 值 压 力 但 由 于 政 府 希 望 今 年 实 现 将 人 民 币 纳 入 SDR 篮 子 货 币 的 目 标, 同 时 一 带 一 路 战 略 的 实 施 以 及 人 民 币 国 际 化 的 推 进 也 需 要 人 民 币 币 值 保 持 相 对 稳 定 李 克 强 总 理 在 3 月 31 日 接 受 采 访 时 有 关 不 希 望 看 到 人 民 币 继 续 贬 值 的 表 态 更 是 明 确 表 明 了 政 府 的 决 心 受 此 影 响, 在 岸 / 离 岸 人 民 币 汇 率 一 直 维 持 在 6.2 附 近, 汇 率 差 也 持 续 保 持 在 较 低 水 平 震 荡 人 民 币 贬 值 预 期 的 缓 和 以 及 套 汇 空 间 的 收 窄 有 助 于 离 岸 人 民 币 流 动 性 保 持 稳 定 第 三,H 股 的 相 对 投 资 价 值 提 高, 有 助 于 吸 引 人 民 币 资 金 流 入 离 岸 市 场 去 年 下 半 年 以 来,A 股 市 场 的 爆 发 式 上 涨 使 得 AH 股 溢 价 逐 步 扩 大, 目 前 恒 生 AH 股 溢 价 指 数 持 续 处 于 30% 左 右 的 较 高 水 平, 这 使 得 H 股 的 相 对 投 资 价 值 显 现 实 际 5
上,3 月 底 以 来, 沪 股 通 渠 道 下 的 人 民 币 资 金 就 已 开 始 回 撤 到 离 岸 市 场, 后 期 随 着 沪 港 通 额 度 提 高 深 港 通 开 闸 等 措 施 落 地, 资 金 流 入 离 岸 市 场 的 规 模 有 望 继 续 扩 大 图 6 : 沪 港 通 净 流 入 境 内 金 额 ( 亿 元 ) 恒 生 AH 股 溢 价 指 数 资 料 来 源 : 万 得 中 国 银 行 我 们 认 为, 在 国 内 经 济 增 长 出 现 确 定 性 的 改 善 前, 货 币 政 策 将 继 续 宽 松, 在 岸 资 金 利 率 低 位 运 行 的 态 势 不 会 改 变 ; 在 美 联 储 加 息 预 期 加 速 发 酵 前, 人 民 币 汇 率 也 缺 乏 大 幅 贬 值 的 动 力, 这 意 味 着 支 撑 离 岸 人 民 币 流 动 性 宽 松 的 主 要 因 素 将 继 续 发 挥 作 用 我 们 预 计 未 来 一 个 季 度 内, 这 种 良 好 的 状 况 有 望 得 以 保 持 6