海 螺 水 泥 (914.HK) 經 營 前 景 持 續 看 好! Bloomberg Reuters POEMS 914.HK 914.HK 914.HK Industry: 建 筑 材 料 報 告 類 型 : 業 績 预 测 目 標 價 :34.25 港 元 收 盤 價 :29.3 港 元 评 级 : 買 入 公 司 简 介 安 徽 海 螺 水 泥 股 份 有 限 公 司 是 國 內 水 泥 行 業 的 龍 頭 企 業, 公 司 熟 料 水 泥 產 能 位 列 全 國 第 一 公 司 主 要 從 事 水 泥 及 商 品 熟 料 的 生 產 和 銷 售 是 目 前 亞 洲 最 大 的 水 泥 熟 料 供 應 商, 產 銷 量 已 連 續 10 年 位 居 全 國 第 一 概 論 海 螺 水 泥 業 績 自 20 年 下 半 年 開 始 逐 步 恢 復, 憑 藉 公 司 在 區 域 市 場 的 主 導 能 力, 公 司 業 績 有 望 在 2013 年 有 所 表 現 公 共 部 門 的 大 規 模 投 資 以 及 城 鎮 化 導 致 對 於 水 泥 的 市 場 需 求 大 幅 回 升, 庫 存 的 下 降 以 及 單 位 價 格 的 回 升 將 支 援 公 司 的 估 值 修 復 行 情 海 螺 水 泥 在 各 區 域 市 場 的 佈 局 日 趨 平 衡, 西 部 省 份 的 產 能 和 銷 售 收 入 均 呈 現 大 幅 增 長, 利 於 海 螺 水 泥 的 業 績 增 長 更 加 穩 定 我 們 認 為 公 司 20 年 以 及 2013 年 的 EPS 約 為 1.19 元 和 1.54 元 人 民 幣, 從 目 前 市 場 的 整 體 情 況 看, 我 們 考 慮 給 予 公 司 19 倍 左 右 的 PE, 未 來 6 月 的 目 標 價 為 34.25 元 港 元, 維 持 買 入 評 級 不 變 一 水 泥 市 場 整 體 回 暖 目 前 支 持 水 泥 行 業 整 體 估 值 恢 復 的 首 要 因 素 依 然 是 整 體 市 場 需 求 的 改 善, 自 20 年 9 月 開 始, 華 東 以 及 華 南 市 場 的 水 泥 價 格 都 出 現 了 明 顯 的 反 彈 走 勢, 主 要 原 因 在 於 政 府 的 大 規 模 投 資 以 及 房 地 產 市 場 的 回 暖 有 效 的 拉 動 了 市 場 的 需 求 海 螺 水 泥 的 主 要 市 場, 即 華 東 以 及 華 南 市 場 的 單 位 價 格 和 市 場 需 求 都 反 彈 明 顯 由 於 20 年 下 半 年 各 水 泥 企 業 的 產 能 基 本 上 保 持 原 有 水 準, 沒 有 繼 續 維 持 20 年 上 半 年 的 擴 張 勢 頭, 因 此 短 期 內 市 場 需 求 的 快 速 反 彈 將 促 使 水 泥 企 業 的 庫 存 水 準 降 低, 這 將 支 持 水 泥 的 市 場 價 格 較 為 堅 挺 同 時, 由 於 部 分 生 產 線 面 臨 檢 修, 同 樣 會 加 深 短 期 的 供 給 壓 力 因 此 各 方 面 作 用 都 會 對 水 泥 企 業 的 業 績 產 生 積 極 影 響 Anhui Conch Phillip Securities (Hong Kong) Phillip Securities Research Rating 1.00 Buy - Previous Rating 1.00 Buy Target Price (HKD) 34.25 - Previous Target Price (HKD) 29.9 Closing Price (HKD) 29.30 Expected Capital Gains (%) 16.5% Expected Dividend Yield (%) - Expected Total Return (%) 16.5% Raw Beta (Past 2yrs weekly data) 1.45 Market Cap. (HKD bn) 136,485 Enterprise Value (HKD mn) 7,892 52 week range (HKD) 19.3-30.95 Closing Price in 52 week range 40.00 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 21-Feb- 21-Apr- Key Financial Summary FYE 2010 2011 20E 2013E Revenue (CNY mn) 34,508 48,654 45,735 53,738 Net Profit, adj. (CNY mn) 6,159 11,586 6,284 8,147 EPS, adj. (CNY) 1.16 2.19 1.19 1.54 P/E (X),adj. 31.6 16.7 30.8 23.8 BVPS (CNY) 6.65 8.77 9.51 11.09 P/B (X) 5.51 4.18 3.85 3.30 DPS (CNY) 0.00 0.00 0.00 0.00 Div. Yield (%) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% Source: Bloomberg, PSR est. 21-Jun- 21-Aug- 21-Oct- *All multiples & yields based on current market price 21-Dec- Volume, mn 914 hk equity HSI 投 資 分 析 員 張 弋 zhangyi@phillip.com.cn +86 21 5169 9400 0% 50% 100% 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 1 of 1
Fig 1. 海 螺 水 泥 2011 年 各 市 場 收 入 情 況 ( 資 料 來 源 : 公 司 報 告,PSR est.) 公 司 在 全 國 範 圍 的 業 務 佈 局 亦 日 趨 平 衡, 尤 其 是 四 川, 甘 肅 以 及 陝 西 地 區 的 產 能 相 繼 完 成 投 產, 使 得 海 螺 水 泥 的 規 模 優 勢 更 加 顯 著 此 外, 憑 藉 業 務 的 廣 泛 分 佈 性 以 及 規 模 優 勢, 海 螺 水 泥 能 夠 有 效 降 低 生 產 成 本 以 及 抵 禦 區 域 市 場 風 險, 這 使 得 我 們 對 於 海 螺 水 泥 2013 年 上 半 年 的 經 營 情 況 表 示 樂 觀 Fig 2. 海 螺 水 泥 近 5 年 主 營 業 務 收 入 情 況 二 2013 年 估 值 修 復 綜 上 所 述, 我 們 認 為,213 年 上 半 年 的 經 營 業 績 將 有 效 支 持 水 泥 行 業 的 估 值 修 復 自 20 年 下 半 年 開 始, 水 泥 量 價 增 速 齊 升, 市 場 景 氣 度 觸 底 回 升 此 外, 我 們 預 計 2013 年 新 增 產 能 約 為 市 場 新 生 增 需 求 的 47%; 此 外, 根 據 政 府 相 應 政 策, 市 場 有 大 量 落 後 產 能 將 被 淘 汰,2013 年 的 水 泥 供 需 邊 際 將 持 續 改 善, 整 體 市 場 的 景 氣 度 將 繼 續 回 升 此 外, 相 對 於 20 年,2013 年 上 半 年 基 建 投 資 增 速 將 較 高, 這 將 促 使 水 泥 企 業 的 業 績 快 速 反 彈 作 為 城 鎮 化 復 蘇 的 早 週 期 產 品, 估 值 在 2013 年 上 半 年 將 得 到 持 續 修 復 Fig 4. 海 螺 水 泥 近 5 年 BVPS 此 外, 相 對 於 穩 步 回 升 需 求, 水 泥 行 業 的 產 量 增 長 則 相 對 有 限, 由 於 之 前 的 產 能 過 剩 所 導 致 的 價 格 大 幅 下 滑, 目 前 水 泥 企 業 的 產 能 增 長 相 對 有 限 這 也 是 推 動 水 泥 價 格 反 彈 的 主 要 原 因 之 一 總 體 而 言, 隨 著 各 項 經 濟 刺 激 政 策 的 逐 步 實 施, 水 泥 行 業 將 重 新 步 入 新 的 增 長 時 期 三 估 值 從 公 司 2011 年 的 業 績 看, 海 螺 水 泥 的 EPS 為 2.19 元 人 民 幣, 而 根 據 公 司 第 三 四 季 度 的 整 體 經 營 情 況, 我 們 認 為 公 司 20 年 的 EPS 將 回 落 至 為 1.19 元 人 民 幣 左 右, 同 時, 由 於 2013 年 的 整 體 經 營 前 景 將 持 續 好 轉, 我 們 認 為 公 司 2013 年 的 EPS 將 達 到 1.54 元 人 民 幣, 從 目 前 市 場 的 整 體 情 況 看, 我 們 考 慮 給 予 公 司 19 倍 左 右 的 PE, 未 來 6 月 的 目 標 價 為 34.25 元 港 元, 維 持 買 入 評 級 不 變 Fig 5. 海 螺 水 泥 近 5 年 EPS Fig 3. 海 螺 水 泥 近 5 年 淨 利 潤 2 of 2
四 風 險 短 期 季 節 因 素 影 響 宏 觀 經 濟 復 蘇 減 緩 3 of 3
公 司 財 務 數 據 損 益 表 單 位 :mn CNY 2009 2010 2011 20E 2013E 主 營 業 務 收 入 24998.01 34508.28 48653.81 45734.58 53738.13 成 本 (17971.24) (23566.11) (29477.07) (33309.09) (38305.46) 毛 利 潤 7026.77 10942.17 19176.74 425.49 15432.68 其 他 收 入 250.43 472.80 665.65 565.80 622.38 管 理 費 用 (2394.68) (2804.29) (3652.20) (3834.81) (4410.03) 經 營 盈 利 4882.52 8610.69 16190.19 9156.48 11645.03 財 務 費 用 (451.21) (521.75) (853.69) (896.37) (986.01) 其 他 損 益 77.19 22.68 362.79 344.65 430.82 稅 前 利 潤 4508.50 8111.62 15699.29 8604.76 11089.84 所 得 稅 (882.01) (1770.09) (3880.27) (2065.14) (2661.56) 非 控 股 公 司 權 益 (0.55) (181.89) (232.65) (255.91) (281.50) 淨 利 潤 3505.94 6159.64 11586.38 6283.71 8146.77 資 產 負 債 表 單 位 :mn CNY 2009 2010 2011 20E 2013E 總 計 流 動 資 產 10508.86 13501.59 26219.95 27530.95 28907.49 總 計 長 期 資 產 36495.10 46905.57 57783.47 63561.81 69917.99 總 資 產 47003.95 60407.15 84003.42 91092.76 98825.49 總 計 流 動 負 債 073.31 13077.03 16991.32 19540.02 21005.52 總 長 期 負 債 6105.91 080.95 20563.27 21180.17 19062.15 總 負 債 18179.22 25157.97 37554.59 40720.19 40067.67 總 股 東 權 益 28824.74 35249.18 46448.83 50372.57 58757.82 總 股 數 5299.30 5299.30 5299.30 5299.30 5299.30 每 股 收 益 (CNY) 0.66 1.16 2.19 1.19 1.54 每 股 帳 面 價 值 (CNY) 5.44 6.65 8.77 9.51 11.09 股 東 權 益 / 總 資 本 與 負 債 (%) 61.32% 58.35% 55.29% 55.30% 59.46% 總 資 產 回 報 率 (%) 7.46% 10.20% 13.79% 6.90% 8.24% 淨 資 產 收 益 率 (%).16% 17.47% 24.94%.47% 13.87% P/E( 倍 ) 32.35 18.41 9.75 18.01 13.89 P/B( 倍 ) 3.93 3.21 2.44 2.25 1.93 每 股 股 利 (HKD) 0.1167 0.2 0.35 0.35 0.35 4 of 4
PHILLIP RESEARCH STOCK SELECTION SYSTEMS Total Return Recommendation Rating Remarks >+20% Buy 1 >20% upside from the current price +5% to +20% Accumulate 2 +5% to +20%upside from the current price -5% to +5% Neutral 3 Trade within ± 5% from the current price -5% to -20% Reduce 4-5% to -20% downside from the current price <-20% Sell 5 >20%downside from the current price We do not base our recommendations entirely on the above quantitative return bands. We consider qualitative factors like (but not limited to) a stock's risk reward profile, market sentiment, recent rate of share price appreciation, presence or absence of stock price catalysts, and speculative undertones surrounding the stock, before making our final recommendation GENERAL DISCLAIMER This publication is prepared by Phillip Securities (Hong Kong) Ltd ( Phillip Securities ). By receiving or reading this publication, you agree to be bound by the terms and limitations set out below. 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