濟 川 藥 業 (600566 CH) 公 司 研 報 主 導 品 種 動 力 仍 強 勁 在 醫 保 控 費 招 標 降 價 的 大 背 景 下, 醫 藥 行 業 整 體 增 速 放 緩, 但 我 們 認 為 濟 川 藥 業 主 導 品 種 及 新 品 具 備 競 爭 優 勢, 有 望 維 持 高

機 構 股 票 研 究 濟 川 藥 業 (600566.CH) 主 導 品 種 動 力 仍 強 勁 中 國 醫 藥 公 司 研 報 29 March 2016 業 績 表 現 領 先 行 業 根 據 2015 年 財 報, 濟 川 藥 業 當 期 實 現 營 業 收 入 37.68 億 元 及 歸 母 淨 利 潤 6.87 億 元, 分 別 按 年 增 長 26.17% 及 32.19%, 不 僅 維 持 了 2011 年 以 來 年 化 約 27% 的 成 長, 更 在 目 前 醫 藥 行 業 整 體 增 速 放 緩 的 背 景 下 居 於 領 先 水 準 具 體 而 言, 公 司 核 心 大 品 種 在 各 細 分 行 業 領 先 並 保 持 了 高 增 長, 蒲 地 藍 消 炎 口 服 液 營 收 大 增 28.4% 至 約 16.6 億 元, 消 化 類 用 藥 ( 雷 貝 拉 唑 鈉 腸 溶 膠 囊 及 健 胃 消 食 口 服 液 ) 營 收 增 長 15.3% 至 9.8 億 元, 小 兒 豉 翹 清 熱 顆 粒 營 收 增 長 26% 至 近 5 億 元 另 外, 14 年 底 收 購 的 東 科 製 藥 亦 貢 獻 收 入 約 7300 萬 ( 從 15 年 5 月 開 始 ) Sales breakdown in 2015 買 入 ( 首 次 ) 現 價 : CNY 23.13 ( 現 價 截 至 3 月 24 日 ) 目 標 價 : CNY 30.25 (+30.8%) 公 司 資 料 普 通 股 股 東 ( 百 萬 股 ) : 781 市 值 ( 人 民 幣 百 萬 元 ) : 18,065 52 周 最 高 價 / 最 低 價 ( 人 民 幣 元 ) : 34.90/ 18.77 主 要 股 東, % 曹 龍 祥 : 72.12 股 價 表 現, % 1 個 月 3 個 月 1 年 濟 川 藥 業 7.67-17.87-1.40 上 證 指 數 4.00-0.65 16.97 股 價 & 上 證 指 數 Source: Company reports, Phillip Securities (HK) Research 盈 利 能 力 方 面, 公 司 毛 率 穩 定 於 84.35% 的 高 位 而 且, 三 項 費 用 率 維 持 下 降 趨 勢, 顯 示 經 營 效 率 提 升 2015 年 銷 售 費 用 率 54.27%, 下 降 0.85 個 百 分 點 ; 管 理 費 用 率 8.44%, 下 降 0.27 個 百 分 點 ; 財 務 費 用 率 -0.12%, 下 降 0.02 個 百 分 點 未 來 隨 著 規 模 的 進 一 步 擴 大, 預 期 費 用 率 仍 將 下 降 Gradually declined operating expense ratio Source: Phillip Securities (HK) Research 財 務 資 料 CNY mn FY14 FY15 FY16E FY17E Net Sales 2935 3704 4628 5607 Net Profit 519 687 876 1079 EPS, CNY 0.67 0.88 1.12 1.38 PER, x 34.52 26.28 20.64 16.75 BVPS, CNY 2.94 3.41 3.89 4.47 P/BV, x 7.88 6.77 5.94 5.17 ROE, % 30.1 27.7 30.4 33.0 Debt/Equity (%) 46.37 32.17 25.00 25.00 Source: Company reports, Phillip Securities Est. 研 研 研 研 研 笵 國 和 (+ 86 21 51699400-110) fanguohe@phillip.com.cn Source: Company reports, Phillip Securities (HK) Research Page 1 PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH

濟 川 藥 業 (600566 CH) 公 司 研 報 主 導 品 種 動 力 仍 強 勁 在 醫 保 控 費 招 標 降 價 的 大 背 景 下, 醫 藥 行 業 整 體 增 速 放 緩, 但 我 們 認 為 濟 川 藥 業 主 導 品 種 及 新 品 具 備 競 爭 優 勢, 有 望 維 持 高 速 增 長 動 力 首 先, 蒲 地 藍 消 炎 口 服 液 為 消 熱 解 毒 類 獨 家 劑 型, 將 受 惠 於 限 抗 ( 生 素 ) 長 期 化 及 限 用 中 藥 注 射 劑, 或 擠 佔 競 爭 對 手 的 市 場 份 額 而 且, 其 日 均 用 藥 費 用 約 14 元, 低 於 同 類 競 品, 預 計 不 會 有 大 幅 降 價 空 間 管 道 方 面, 蒲 地 藍 OTC 銷 售 額 占 比 已 超 過 10%, 公 司 還 開 始 與 大 型 連 鎖 藥 店 的 合 作, 並 將 大 幅 擴 張 OTC 行 銷 隊 伍, 因 此, 藥 店 收 入 有 望 大 幅 增 長 其 次, 小 兒 豉 翹 清 熱 顆 粒 為 獨 家 品 種, 亦 為 細 分 市 場 絕 對 龍 頭,2014 年 佔 據 兒 科 感 冒 用 中 成 藥 33.95% 的 市 場 份 額 而 且, 其 日 均 16 元 的 用 藥 費 用 亦 低 於 競 爭 品 種, 而 在 政 策 扶 持 兒 科 藥 背 景 下 招 標 環 境 好, 基 本 沒 有 降 價 空 間, 預 計 將 穩 定 較 快 增 長 再 次,2015 年 公 司 獲 得 了 蛋 白 琥 珀 酸 鐵 口 服 溶 液 等 的 生 產 註 冊 批 件, 其 為 國 內 首 仿, 用 於 治 療 缺 鐵 性 貧 血 (IDA) 目 前 我 國 IDA 平 均 發 生 率 為 15-20%, 但 此 前 的 二 價 鐵 口 感 不 佳, 尤 其 不 適 合 兒 童 服 用, 蛋 白 琥 珀 酸 鐵 療 效 更 具 優 勢, 服 用 口 感 更 佳, 有 望 取 代 前 者 的 市 場, 未 來 有 望 成 為 過 億 品 種 低 估 值 白 馬 公 司 主 導 產 品 降 價 壓 力 較 小, 加 上 強 有 力 的 銷 售 及 成 梯 隊 的 產 品 線, 公 司 將 維 持 快 速 增 長 另 外, 在 行 銷 並 軌 後 東 科 製 藥 還 將 貢 獻 增 量, 其 銷 售 模 式 由 招 商 轉 為 自 營 亦 將 提 高 毛 利 率 我 們 預 期 公 司 將 維 持 25-30% 的 成 長 給 予 公 司 27 倍 於 2016 年 每 股 收 益 的 估 值, 目 標 價 為 30.25 元, 首 予 買 入 評 級 ( 現 價 截 至 3 月 24 日 ) Historical P/E Valuation Source: Bloomberg, Phillip Securities (HK) Research 風 險 提 示 醫 藥 招 標 降 價 風 險 ; 核 心 大 品 種 依 賴 度 高 風 險 ; 增 發 進 度 低 於 預 期 Page 2 PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH

濟 川 藥 業 (600566 CH) 公 司 研 報 財 務 報 告 FYE 2013 2014 2015 2016F 2017F Valuation Ratios Price Earnings 35.05 34.52 26.28 20.64 16.75 Price to Book 15.03 7.88 6.77 5.94 5.17 Dividend Yield 0.0% 1.7% 3.0% 3.5% 3.9% Per share data(rmb)) EPS Adjusted 0.66 0.67 0.88 1.12 1.38 Book Value Per Share 1.54 2.94 3.41 3.89 4.47 Dividends Per Share 0.00 0.40 0.70 0.80 0.90 Growth& Margin Revenue growth - 22.0% 26.2% 25.0% 21.1% Gross Profit growth - 21.1% 26.3% 24.9% 21.1% Net Profit growth - 29.0% 32.2% 27.6% 23.2% Profitability Ratios Gross Margin 84.6% 84.0% 84.1% 84.0% 84.0% Net Profit Margin 16.7% 17.7% 18.5% 18.9% 19.2% Dividend Payout Ratio % 0.0% 60.2% 79.7% 71.4% 65.2% Key Ratios Return on Assets 22.5% 19.3% 19.8% 23.7% 26.4% Return on Equity 42.3% 30.1% 27.7% 30.4% 33.0% Effective Tax Rate 13.4% 14.1% 14.6% 14.5% 14.5% Liability ratio 42.8% 31.7% 24.3% 20.0% 20.0% Income Statement(RMB: mn) Revenue 2,406 2,935 3,704 4,628 5,607 - Cost of Goods Sold 370 469 590 740 898 Gross Income 2,036 2,466 3,114 3,889 4,709 - Selling, General & Admin Expenses 1,611 1,915 2,375 2,939 3,533 Operating Income 425 551 739 950 1,176 - Net Non-Operating Losses (Gains) -53-58 -63-70 -80 Pretax Income 465 605 800 1,020 1,256 - Income Tax Expense 62 85 116 148 182 Income Before XO Items 403 519 683 872 1,074 - Minority Interests 0 0-3 -4-5 Net Profit 403 519 687 876 1,079 Source: Company, Phillip Securities (HK) Research Estimates ( 財 務 資 料 截 至 3 月 24 日 ) Page 3 PHILLISECURITIES (HK) RESEARCH

PHILL 濟 川 藥 業 (600566 CH) 公 司 研 報 PHILLIP RESEARCH STOCK SELECTION SYSTEMS Total Return Recommendation Rating Remarks >+20% Buy 1 >20% upside from the current price +5% to +20% Accumulate 2 +5% to +20%upside from the current price -5% to +5% Neutral 3 Trade within ± 5% from the current price -5% to -20% Reduce 4-5% to -20% downside from the current price <-20% Sell 5 >20%downside from the current price We do not base our recommendations entirely on the above quantitative return bands. We consider qualitative factors like (but not limited to) a stock's risk reward profile, market sentiment, recent rate of share price appreciation, presence or absence of stock price catalysts, and speculative undertones surrounding the stock, before making our final recommendation GENERAL DISCLAIMER This publication is prepared by Phillip Securities (Hong Kong) Ltd ( Phillip Securities ). By receiving or reading this publication, you agree to be bound by the terms and limitations set out below. 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