股 票 研 究 报 告 公 司 研 究 简 报 2011-01-27 造 纸 印 刷 轻 工 合 兴 包 装 002228.SZ 中 原 经 济 区 成 立, 坚 定 看 好 公 司 发 展 前 景 事 件 : 国 务 院 将 中 原 经 济 区 正 式 纳 入 规 划 中 原 经 济 区 被 正 式 纳 入 全 国 主 体 功 能 区 规 划, 上 升 到 国 家 战 略 层 面 河 南 省 发 改 委 1 月 26 日 宣 布 : 国 务 院 印 发 全 国 主 体 功 能 区 规 划, 中 原 经 济 区 正 式 纳 入 规 划 这 是 国 家 第 一 次 将 中 原 经 济 区 写 入 国 家 文 件, 标 志 着 中 原 经 济 区 建 设 已 正 式 上 升 到 国 家 战 略 层 面 规 划 明 确 提 出, 中 原 经 济 区 作 为 国 家 层 面 重 点 开 发 区 域, 位 于 中 国 两 横 三 纵 城 市 化 战 略 格 局 中 陆 桥 通 道 横 轴 和 京 哈 京 广 通 道 纵 轴 的 交 汇 处, 包 括 河 南 省 以 郑 州 为 中 心 的 中 原 城 市 群 部 分 地 区 该 区 域 的 功 能 定 位 是 : 全 国 重 要 的 高 新 技 术 产 业 先 进 制 造 业 和 现 代 服 务 业 基 地, 能 源 原 材 料 基 地 综 合 交 通 枢 纽 和 物 流 中 心, 区 域 性 的 科 技 创 新 中 心, 中 部 地 区 人 口 和 经 济 密 集 区, 支 撑 全 国 经 济 又 好 又 快 发 展 的 新 的 经 济 增 长 板 块 我 们 认 为 在 东 部 经 济 一 骑 绝 尘 西 部 大 开 发 14 年 有 余, 东 北 振 兴 规 划 出 台 已 有 3 年 的 背 景 下, 中 部 地 区 必 将 成 为 未 来 国 家 政 策 重 点 恩 惠 的 区 域 同 时 沿 海 发 达 城 市 人 力 成 本 的 上 升 将 导 致 众 多 大 型 的 制 造 代 工 企 业 内 迁 至 中 部, 以 九 省 通 衢 武 汉 和 亚 洲 最 大 的 铁 路 枢 纽 郑 州 为 代 表 的 中 部 重 镇 将 迎 来 物 流 量 成 倍 的 激 增, 中 部 的 包 装 企 业 将 因 此 受 益 无 穷 大 手 笔 投 资 中 部, 将 政 策 受 益 最 大 化 公 司 目 前 在 中 部 拥 有 2.3 亿 平 米 的 产 能, 其 中 武 汉 拥 有 1.8 亿 平 米 产 能, 郑 州 拥 有 5000 万 平 米 从 历 史 业 绩 来 看, 公 司 在 湖 北 发 展 的 势 头 迅 猛,07-09 年 湖 北 合 兴 的 销 售 收 入 分 别 为 7518 万 1.5 亿 和 1.75 亿 元 (09 年 收 入 增 长 放 缓 主 要 受 产 能 所 限, 故 公 司 于 2010 年 1 月 在 湖 北 新 增 1 亿 平 米 产 能 ),07-09 年 净 利 润 分 别 为 613 万 元 1698 万 元 和 2649 万 元,08 和 09 年 同 比 增 长 177% 56%,09 年 湖 北 合 兴 的 销 售 净 利 率 达 到 15.2%, 武 汉 华 艺 也 达 到 9%, 远 高 于 公 司 历 史 平 均 8% 的 销 售 净 利 率 同 时 公 司 于 2010 年 11 月 拟 投 资 5 亿 元 人 民 币 在 湖 北 汉 川 设 立 中 国 最 大 的 预 印 基 地 和 包 装 工 业 园 我 们 认 为 中 原 经 济 区 的 成 立 将 有 助 于 公 司 在 中 部 快 速 的 发 展 预 计 未 来 三 年 利 润 复 合 增 速 将 达 到 44%, 维 持 买 入 评 级 我 们 暂 不 调 整 公 司 的 盈 利 预 测, 维 持 其 2011-2013 年 44% 的 复 合 净 利 润 增 速, 给 予 公 司 2011 年 33 倍 PE, 目 标 价 18.15 元, 此 目 标 价 对 应 2012 年 EPS 的 PE 为 22 倍, 维 持 买 入 评 级 业 绩 预 测 和 估 值 指 标 指 标 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 638 886 1,406 2,029 2,909 营 业 收 入 增 长 率 37.46% 38.96% 58.7 44.33% 43.34% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 51 67 71 118 183 净 利 润 增 长 率 45.5 31.6 5.14% 67.66% 54.17% EPS( 元 ) 0.24 0.31 0.33 0.55 0.84 ROE( 摊 薄 ) 12.99% 15.43% 8.74% 13.08% 17.37% P/E 60 45 43 26 17 P/B 8 7 4 3 3 EV/EBITDA 18 30 24 17 12 当 前 价 格 目 标 价 格 目 标 期 限 分 析 师 : 李 婕 证 书 编 号 :S0930511010001 联 系 人 : 姜 浩 021-22169125 jianghao@ebscn.com 维 持 买 入 14.38 元 18.15 元 6 个 月 市 场 数 据 总 股 本 ( 百 万 股 ) 217 总 市 值 ( 百 万 元 ) 3,038 流 通 比 例 (%) 21.87% 12 个 月 最 高 / 最 低 ( 元 ) 19.15/13.59 近 3 月 日 均 成 交 量 ( 百 万 股 ) 1.73 主 要 股 东 股 价 表 现 (12 个 月 ) 4 23% 5% -13% -3 01-10 04-10 07-10 11-10 厦 门 汇 信 投 资 管 理 有 限 公 司 合 兴 包 装 沪 深 300 % 一 个 月 三 个 月 十 二 个 月 相 对 收 益 -4.44 2.43 5.57 绝 对 收 益 -10.27-11.64-2.58 相 关 报 告 : 自 建 南 京 产 能, 区 域 竞 争 力 将 进 一 步 提 升 2011-01-23 2010 过 小 年,2011 过 大 年 2010-12-06 光 大 证 券 股 份 有 限 公 司 及 其 关 联 机 构 在 法 律 许 可 的 情 况 下 可 能 与 本 报 告 所 分 析 的 企 业 存 在 业 务 关 系, 并 且 继 续 寻 求 发 展 这 些 关 系 因 此, 投 资 者 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突, 不 应 视 本 报 告 为 投 资 决 策 的 唯 一 因 素 敬 请 参 阅 最 后 一 页 之 重 要 声 明
财 务 报 表 及 预 测 25% 15% 1 5% 利 润 率 毛 利 率 EBIT 率 销 售 净 利 率 利 润 表 ( 百 万 元 ) 营 业 收 入 638 886 1,406 2,029 2,909 营 业 成 本 518 707 1,157 1,660 2,373 折 旧 和 摊 销 18 25 37 39 41 营 业 税 费 1 1 2 2 3 销 售 费 用 26 46 71 103 145 管 理 费 用 29 49 73 103 145 财 务 费 用 7 9 17 16 19 公 允 价 值 变 动 损 益 0 0 0 0 0 投 资 收 益 0 0 0 0 0 营 业 利 润 58 68 77 137 215 利 润 总 额 61 72 83 144 220 少 数 股 东 损 益 6 0 2 5 7 归 属 母 公 司 净 利 润 51.06 67.19 70.65 118.45 182.61 200 150 100 50 0 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 净 利 润 _ 增 长 率 净 利 润 销 售 收 入 _ 增 长 率 增 长 率 销 售 收 入 增 长 率 8 6 4 7 6 5 4 3 1 资 产 负 债 表 ( 百 万 元 ) 总 资 产 692 1,135 1,320 1,655 2,158 流 动 资 产 501 720 896 1,241 1,754 货 币 资 金 190 238 253 365 524 交 易 型 金 融 资 产 0 0 0 0 0 应 收 帐 款 156 246 347 503 723 应 收 票 据 0 2 2 3 4 其 他 应 收 款 7 7 11 16 23 存 货 91 183 216 262 353 可 供 出 售 投 资 0 0 0 0 0 持 有 到 期 金 融 资 产 0 0 0 0 0 长 期 投 资 0 0 0 0 0 固 定 资 产 150 296 313 310 304 无 形 资 产 37 77 73 69 66 总 负 债 297 687 497 731 1,080 无 息 负 债 159 241 396 557 775 有 息 负 债 138 446 101 173 305 股 东 权 益 396 448 823 924 1,077 股 本 100 190 217 217 217 公 积 金 213 123 428 439 458 未 分 配 利 润 81 122 164 249 376 少 数 股 东 权 益 2 12 14 19 26 15% 1 5% 资 本 回 报 率 ROE ROA ROIC WACC 现 金 流 量 表 ( 百 万 元 ) 经 营 活 动 现 金 流 17-24 124 107 113 净 利 润 51 67 71 118 183 折 旧 摊 销 18 25 37 39 41 净 营 运 资 金 增 加 131 134 99 183 295 其 他 -183-250 -82-233 -406 投 资 活 动 产 生 现 金 流 -129-205 -50-30 -30 净 资 本 支 出 107 190 50 30 30 长 期 投 资 变 化 0 0 0 0 0 其 他 资 产 变 化 -236-395 -100-60 -60 融 资 活 动 现 金 流 237 258-59 35 75 股 本 变 化 25 90 27 0 0 债 务 净 变 化 19 308-345 72 132 无 息 负 债 变 化 27 82 155 161 218 净 现 金 流 125 28 15 112 158 资 料 来 源 : 光 大 证 券 上 市 公 司 2
关 键 指 标 成 长 能 力 (%YoY) 收 入 增 长 率 37.46% 38.96% 58.7 44.33% 43.34% 净 利 润 增 长 率 45.5 31.6 5.14% 67.66% 54.17% EBITDA 增 长 率 33.3 24.1 27.4 47.91% 42.83% EBIT 增 长 率 32.71% 19.63% 20.55% 64.39% 52.6 估 值 指 标 PE 60 45 43 26 17 PB 8 7 4 3 3 EV/EBITDA 18 30 24 17 12 EV/EBIT 23 39 34 21 15 EV/NOPLAT 24 43 39 25 17 EV/Sales 2 3 2 2 1 EV/IC 3 4 3 3 2 盈 利 能 力 (%) 毛 利 率 18.82% 20.17% 17.68% 18.18% 18.43% EBITDA 率 12.9 11.52% 9.25% 9.48% 9.44% EBIT 率 10.14% 8.73% 6.63% 7.55% 8.04% 税 前 净 利 润 率 9.6 8.16% 5.9 7.07% 7.58% 税 后 净 利 润 率 ( 归 属 母 公 司 ) 8.01% 7.58% 5.02% 5.84% 6.28% ROA 8.29% 5.91% 5.47% 7.46% 8.79% ROE( 归 属 母 公 司 )( 摊 薄 ) 12.99% 15.43% 8.74% 13.08% 17.37% 经 营 性 ROIC 13.21% 8.8 8.78% 12.01% 14.55% 偿 债 能 力 流 动 比 率 1.69 1.08 1.88 1.75 1.65 速 动 比 率 138.06% 80.52% 142.47% 137.74% 132.09% 归 属 母 公 司 权 益 / 有 息 债 务 2.85 0.98 8.00 5.22 3.44 有 形 资 产 / 有 息 债 务 4.74 2.36 12.33 9.14 6.85 每 股 指 标 ( 按 最 新 预 测 年 度 股 本 计 EPS 0.24 0.31 0.33 0.55 0.84 每 股 红 利 0.25 0.10 0.10 0.17 0.26 每 股 经 营 现 金 流 0.08-0.11 0.57 0.49 0.52 每 股 自 由 现 金 流 (FCFF) -0.73-1.02-0.10-0.16-0.35 每 股 净 资 产 1.81 2.00 3.72 4.17 4.84 每 股 销 售 收 入 2.94 4.08 6.47 9.34 13.39 资 料 来 源 : 光 大 证 券 上 市 公 司 3
分 析 师 声 明 负 责 准 备 本 报 告 以 及 撰 写 本 报 告 的 所 有 研 究 分 析 师 或 工 作 人 员 在 此 保 证, 本 研 究 报 告 中 关 于 任 何 发 行 商 或 证 券 所 发 表 的 观 点 均 如 实 反 映 分 析 人 员 的 个 人 观 点 负 责 准 备 本 报 告 的 分 析 师 获 取 报 酬 的 评 判 因 素 包 括 研 究 的 质 量 和 准 确 性 客 户 的 反 馈 竞 争 性 因 素 以 及 光 大 证 券 股 份 有 限 公 司 的 整 体 收 益 所 有 研 究 分 析 师 或 工 作 人 员 保 证 他 们 报 酬 的 任 何 一 部 分 不 曾 与, 不 与, 也 将 不 会 与 本 报 告 中 具 体 的 推 荐 意 见 或 观 点 有 直 接 或 间 接 的 联 系 行 业 及 公 司 评 级 体 系 买 入 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 领 先 市 场 基 准 指 数 15% 以 上 ; 增 持 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 领 先 市 场 基 准 指 数 5% 至 15%; 中 性 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 与 市 场 基 准 指 数 的 变 动 幅 度 相 差 -5% 至 5%; 减 持 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 落 后 市 场 基 准 指 数 5% 至 15%; 卖 出 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 落 后 市 场 基 准 指 数 15% 以 上 市 场 基 准 指 数 为 沪 深 300 指 数 4
上 海 市 新 闸 路 1508 号 静 安 国 际 广 场 邮 编 :200040 总 机 :021-22169999 上 海 市 新 闸 路 1508 号 静 安 国 际 广 场 3 楼 邮 编 :200040 总 机 :021-22169999 传 真 :021-22169114 销 售 小 组 姓 名 办 公 电 话 手 机 电 子 邮 件 北 京 李 大 志 ( 主 管 ) 010-68567189 13810794466 lidz@ebscn.com 郝 辉 010-68561722 13511017986 haohui@ebscn.com 孙 威 010-68567231 13701026120 sunwei@ebscn.com 吴 江 010-68561595 13718402651 wujiang@ebscn.com 黄 怡 010-68567231 13699271001 huangyi@ebscn.com 杨 月 18910037319 yangyue1@ebscn.com 上 海 杨 日 昕 ( 主 管 ) 021-22169082 13817003122 yangrx@ebscn.com 平 坷 ( 主 管 ) 021-22169152 13818133101 pingke@ebscn.com 周 薇 薇 021-22169087 13671735383 zhouww1@ebscn.com 严 非 021-22169086 13127948482 yanfei@ebscn.com 王 宇 021-22169131 13918264889 wangyu1@ebscn.com 韩 佳 021-22169491 13761273612 hanjia@ebscn.com 深 圳 王 汗 青 ( 主 管 ) 0755-83024403 13501136670 wanghq@ebscn.com 黎 晓 宇 0755-83024434 13823771340 lixy1@ebscn.com 黄 鹂 华 0755-83024396 13802266623 huanglh@ebscn.com 张 晓 峰 0755-83024431 13926576680 zhangxf@ebscn.com 江 虹 0755-83024029 13810482013 jianghong1@ebscn.com QFII 濮 维 娜 021-62152373 13301619955 puwn@ebscn.com 陶 奕 021-62152393 13788947019 taoyi@ebscn.com 满 国 强 021-62152393 15821755866 mangq@ebscn.com www.ebscn.com 5
风 险 提 示 及 免 责 声 明 本 研 究 报 告 仅 供 光 大 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 报 告 由 光 大 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 所 编 写, 以 合 法 地 获 得 尽 可 能 可 靠 准 确 完 整 的 信 息 为 基 础, 但 不 保 证 所 载 信 息 之 精 确 性 和 完 整 性 光 大 证 券 研 究 所 将 随 时 补 充 修 订 或 更 新 有 关 信 息, 但 未 必 发 布 本 报 告 根 据 中 华 人 民 共 和 国 法 律 在 中 华 人 民 共 和 国 境 内 分 发, 供 投 资 者 参 考 本 报 告 中 的 资 料 意 见 预 测 均 反 映 报 告 初 次 公 开 发 布 时 的 判 断, 可 能 会 随 时 调 整 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 的 意 见 不 构 成 任 何 投 资 法 律 会 计 或 税 务 方 面 的 最 终 操 作 建 议, 本 公 司 不 就 报 告 中 的 内 容 对 最 终 操 作 建 议 作 出 任 何 担 保 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 的 建 议 并 不 构 成 对 任 何 投 资 人 的 投 资 建 议, 光 大 证 券 股 份 有 限 公 司 及 其 附 属 机 构 ( 包 括 研 究 所 ) 不 对 投 资 者 买 卖 有 关 公 司 股 份 而 产 生 的 盈 亏 承 担 责 任 本 公 司 的 销 售 人 员, 交 易 人 员 和 其 他 专 业 人 员 可 能 会 向 客 户 提 供 与 本 报 告 中 观 点 不 同 的 口 头 或 书 面 评 论 或 交 易 策 略 本 公 司 的 资 产 管 理 部 和 投 资 业 务 部 可 能 会 作 出 与 本 报 告 的 推 荐 不 相 一 致 的 投 资 决 策 投 资 者 应 明 白 并 理 解 投 资 证 券 及 投 资 产 品 的 目 的 和 当 中 的 风 险 在 决 定 投 资 前, 如 有 需 要, 投 资 者 务 必 向 专 业 人 士 咨 询 并 谨 慎 抉 择 本 报 告 的 版 权 仅 归 本 公 司 所 有, 任 何 机 构 和 个 人 未 经 书 面 许 可 不 得 以 任 何 形 式 翻 版, 复 制, 刊 登, 发 表, 篡 改 或 者 引 用 特 别 声 明 光 大 证 券 股 份 有 限 公 司 创 建 于 1996 年, 系 由 中 国 光 大 ( 集 团 ) 总 公 司 投 资 控 股 的 全 国 性 综 合 类 股 份 制 证 券 公 司, 是 中 国 证 监 会 批 准 的 首 批 三 家 创 新 试 点 公 司 之 一 经 营 业 务 许 可 证 编 号 :z22831000 已 获 业 务 资 格 : 证 券 经 纪 ; 证 券 投 资 咨 询 ; 与 证 券 交 易 证 券 投 资 活 动 有 关 的 财 务 顾 问 ; 证 券 承 销 与 保 荐 ; 证 券 自 营 ; 证 券 资 产 管 理 ; 为 期 货 公 司 提 供 中 间 介 绍 业 务 ; 证 券 投 资 基 金 代 销 ; 融 资 融 券 业 务 ; 中 国 证 监 会 批 准 的 其 他 业 务 在 法 律 允 许 的 情 况 下, 光 大 证 券 及 其 附 属 机 构 可 能 持 有 报 告 中 提 到 公 司 所 发 行 证 券 的 头 寸 并 进 行 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 金 融 产 品 等 相 关 服 务 投 资 者 应 当 充 分 考 虑 与 光 大 证 券 及 其 附 属 机 构 可 能 存 在 的 利 益 冲 突, 不 应 视 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 唯 一 参 考 因 素 6