2019-09-18 华泰期货商品 ETF 专题 ( 三 ) 华夏饲料豆粕期货 ETF 华夏饲料豆粕期货 ETF 2014 年 12 月中国证监会发布 公开募集证券投资基金运作指引第 1 号 商品期货交易型开放式基金指引 对商品期货 ETF 做出定义 在 指引 框架下,2019 年 8 月 27 日, 首批商品期货 ETF 包括华夏饲料豆粕期货 ETF 大成有色金属期货 ETF 以及建信易盛能源化工期货 ETF 获批 华夏饲料豆粕期货 ETF 跟踪大商所豆粕期货价格指数, 指数为豆粕期货单品种, 并对相 应持仓合约 展期方案做出规定 豆粕产业链本部分从基本面出发, 针对性质 用途 供需三方面简要介绍了豆粕, 同时通过分析产业链的上中下游, 试图绘制产业链的简要全景图 投资咨询业务资格 : 证监许可 2011 1289 号研究院量化组研究员罗剑 0755-23887993 luojian@htfc.com 从业资格号 :F3029622 投资咨询号 :Z0012563 联系人高天越 0755-23887993 gaotianyue@htfc.com 从业资格号 :F3055799 华夏饲料豆粕期货 ETF 投资应用华夏饲料豆粕期货 ETF 作为一种新型投资工具, 降低了自然人投资者参与商品期货市场的门槛, 简化投资操作 ; 对于金融机构则提供了分散风险 优化组合的资产配置工具 ; 同时产业机构也获得了套期保值的新渠道 1900 大商所豆粕期货价格指数 DCESMFI.DCE 1800 1700 1600 1500 1400 1300 1200 2017 2018 2019
华夏饲料豆粕期货 ETF 商品期货 ETF (1) 政策法规 2014 年 12 月中国证监会发布 公开募集证券投资基金运作指引第 1 号 商品期货交易型开放式基金指引 ( 以下简称 指引 ), 指引 第二条对商品期货 ETF 做出定义 : 商品期货 ETF 是指以持有经中国证监会依法批准设立的商品期货交易所挂牌交易的商品期货合约为主要策略, 以跟踪商品期货价格或价格指数为目标, 使用商品期货合约组合或基金合同约定的方式进行申购赎回, 并在证券交易所上市交易的开放式基金 同时, 指引 第三条规定商品期货 ETF 应当符合下列规定 : ( 一 ) 持有所有商品期货合约的价值合计 ( 买入 卖出轧差计算 ) 不低于基金资产净值的 90% 不高于基金资产净值的 110% ( 二 ) 持有卖出商品期货合约应当用于风险管理或提高资产配置效率 ( 三 ) 除支付商品期货合约保证金以外的基金财产, 应当投资于货币市场工具以及中国证监会允许基金投资的其他金融工具, 其中投资于货币市场工具应当不少于 80% (2) 首批获批在 指引 框架下,2019 年 8 月 27 日, 首批商品期货 ETF 包括华夏饲料豆粕期货 ETF 大成有色金属期货 ETF 以及建信易盛能源化工期货 ETF 获批 商品期货 ETF 的落地标志着商品期货业界发展新机遇的到来, 同时对于投资者来说, 方便多样的投资工具意味着投资渠道进一步通畅 本文从标的指数 ETF 投资运作 商品产业链以及 ETF 投资应用等角度, 介绍华夏饲料豆粕期货 ETF 作为系列第三篇, 承接 华泰期货商品 ETF 专题 ( 一 ) 大成有色金属期货 ETF 与 华泰期货商品 ETF 专题 ( 二 ) 建信易盛能源化工期货 ETF, 以供投资者参考 大商所豆粕期货价格指数 (1) 编制方案豆粕期货价格指数, 即大商所豆粕期货价格指数 ( 以下简称指数 ), 选取 2013 年 1 月 4 日为基期,1000 点为基点 2019-09-18 2 / 10
选择主力合约, 即持仓量最大的合约 ( 持仓量相同时选择成交量大的合约, 成交量再相同则选择远月合约 ) 作为持仓合约 每日收盘后判断当日主力合约, 如果出现新主力合约, 则下一交易日开始进行 5 日展期 展期遵循不回撤原则 展期判断期天数每年重新判定一次, 依据此前三年的行情数据 若主力合约在交割月前两个月最后一个交易日仍然无法判定从下一个交易日起开始展期, 则从下一个交易日起,5 日展期至远月次主力合约 表格 1:2018 年 9 月起大商所豆粕期货价格指数设计的合约选择对照表 品种 9 月 10 月 11 月 12 月 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 豆粕 一月 一月 一月 五月 五月 五月 五月 九月 九月 九月 九月 一月 数据来源 : 大商所华泰期货研究院 表格 2: 大商所豆粕期货价格指数设计的合约滚动窗口及权重 滚动窗口 旧选择合约滚出比例 新选择合约滚入比例 T-2 0.8 0.2 T-1 0.6 0.4 T 0.4 0.6 T+1 0.2 0.8 T+2 0 1.0 数据来源 : 大商所华泰期货研究院 (2) 指数成分及表现 指数为豆粕单期货品种, 因此持有豆粕期货合约权重为 100% 图 1: 大商所豆粕期货价格指数表现 (2012 年至今 ) 1900 大商所豆粕期货价格指数 DCESMFI.DCE 1800 1700 1600 1500 1400 1300 1200 2017 2018 2019 数据来源 :Wind 华泰期货研究院 2019-09-18 3 / 10
ETF 投资运作 (1) 运作原理商品 ETF 是可以由普通投资者通过现金进行认申购 赎回, 并在证券交易所上市交易, 由基金公司运作管理并代理在期货交易所买卖商品期货合约的公募基金产品 华夏饲料豆粕期货 ETF 即华夏基金运作管理并代理在大连商品交易所买卖豆粕期货合约的公募基金产品 图 2: 华夏饲料豆粕期货 ETF 运作原理 数据来源 : 华泰期货研究院 (2) 产品特点商品期货 ETF 主要具有被动管理 无杠杆 ETF 模式三大特点, 有效结合投资期货合约与投资 ETF, 相较传统投资模式有明显的优势 表格 3: 华夏饲料豆粕期货 ETF 特点 被动管理 无杠杆 ETF 模式 特点被动跟踪指数运作透明 费率低主要持有大连商品交易所豆粕期货合约通常情形下持有主力合约并跟随指数展期不参与交割一倍的风险暴露, 风险可控豆粕期货合约价值占基金资产净值的 90%~110% 保证金之外的基金资产多数投资货币市场工具相比其他商品基金运作模式,ETF 效率更高流动性强, 同时可以引入套利投资人参与 数据来源 : 华泰期货研究院 2019-09-18 4 / 10
(3) 基本框架 根据 指引, 商品期货 ETF 持有商品期货合约不低于基金资产净值的 90% 不高于基金资产净值的 110%, 除支付商品期货合约保证金以外的基金财产, 应当投资于货币市场工具 因此参照货币基金收益, 除保证金以外的基金财产能够为产品提供近 2% 的年化收益安全垫 表格 4: 华夏饲料豆粕期货 ETF 基本框架 因此商品期货 ETF 投资管理框架主要分为两部分 : 期货账户以及固定收益投资 基本框架 期货账户, 提供风险暴露 交易保证金 结算准备金 根据交易所规定执行, 根据市场环境做提前充分预留 根据市场环境 涨跌停板 申购赎回调整预期合理预留 货币市场工具固定收益投资, 提供流动性 增强收益其他固定收益资产 主要用于补充期货部位的保证金消耗及应付赎回现金管理的良好工具, 收益低但流动性高 适当持有以增厚收益, 一定程度弥补换约成本 数据来源 : 华泰期货研究院 (4) 资金分配 交易保证金由交易所及期货公司确定, 大商所豆粕期货一般月份合约 ( 非近月与交割月 ) 交易保证金为合约价值的 5%, 期货公司收取交易保证金通常在交易所基础上上浮 2~3%, 即 7~8% 结算准备金 ( 未占用保证金 ) 应结合豆粕期货合约的历史波动率计算 95% 的概率情况下豆粕期货周波动率不会超过 4%,99% 的概率情况下周波动率不会超过 5.7%, 因此当预留 2 倍涨跌停幅度即 8% 的结算准备金 ( 未占用保证金 ) 时, 对于防范连续 2 个交易日涨跌停板等极端情况已较为充分 表格 5: 豆粕期货历史波动率 豆粕 日均 1.09% 周度 2.45% 月度 5.14% 年度 17.38% 2019-09-18 5 / 10
数据来源 :Wind 华泰期货研究院表格 6: 豆粕期货周度 VaR VaR 豆粕 95% 4.03% 99% 5.70% 数据来源 :Wind 华泰期货研究院因此在保证金安全的前提下, 华夏饲料豆粕期货 ETF 能够投资近 80% 的基金资产于货币市场工具, 给基金提供约 2% 的超额收益安全垫 (5) 展期操作根据大商所豆粕期货价格指数编制规则, 对应豆粕期货市场实际表现,2010 年以来的合约选择均为 1 5 9 月合约切换. (6) 申购赎回华夏饲料豆粕期货 ETF 在深交所上市交易, 根据深交所发布的商品期货 ETF 规则, 商品期货 ETF 适用于跨境 ETF 的模式 : 1. 支持 T+0 回转交易 2. T 日申购, 支持 RTGS 结算模式, 可以实现 T 日份额可用 若日间未能 RTGS 实时交收, 日终进行逐笔全额交收, 交收后份额 T+1 日可用 (T+1 日可卖,T+1 日可赎回 ) 3. T 日买入,T 日可卖可赎回, 赎回款项交收后可用可取 4. 申购赎回开放日为深交所和大商所共同交易日 5. 申赎对价 : 现金替代 现金差额及其他对价并且在未来条件允许的前提下, 将根据具体情况开通本基金的场内实物申赎和场外申赎等业务 2019-09-18 6 / 10
豆粕产业链 豆粕 表格 7: 豆粕品种基础介绍 豆粕 性质 用途 供需 大豆经过提取豆油后得到的副产品一般呈不规则碎片状, 颜色为浅黄色或浅褐色, 味道具有烤大豆香味高蛋白质原料, 牲畜和家禽饲料的主要原料极少量用以制做糕点食品 健康食品 化妆品 抗菌素原料全球大豆主产国为美国 巴西 阿根廷 全球主要大豆出口国为巴西 美国, 阿根廷以国内压榨 出口油粕为主 中国是世界最大大豆进口国 中国是全球最大生猪养殖和消费国 中国豆粕约一半用于生猪养殖, 其次为家禽, 豆粕在水产饲料中的使用越来越广泛 数据来源 : 华泰期货研究院 图 3: 豆粕产业链概览 数据来源 : 华泰期货研究院 2019-09-18 7 / 10
华夏饲料豆粕期货 ETF 投资应用 自然人投资者 (1) 降低门槛参与豆粕期货 ETF 的投资者无需拥有期货账户, 使用证券账户即可间接投资豆粕期货 若参与投资联接基金, 甚至连证券账户也不需要 表格 8: 豆粕期货交易门槛 ( 截止 2019 年 9 月 17 日 ) 最小交易单位 最小交易金额 最低保证金 豆粕 10 吨 / 手 2.85 万元 0.15 万元 数据来源 :Wind 华泰期货研究院相较有色基金期货较高的参与门槛, 豆粕期货 ETF 的最低认购额为 1000 元, 同时对应的联接基金的最低投资门槛仅为 1 元 (2) 操作方便豆粕期货 ETF 由基金经理按照指数编制规则处理期货合约换月以及保证金追加等问题, 投资者无需考虑诸多风险因素, 因此操作上相较直接持有期货合约更加方便安全 金融机构 (1) 分散风险大商所豆粕期货价格指数代表了豆粕商品板块的价格走势, 与传统资产 ( 权益 债券 ) 的相关性较低,2012 年至今, 大商所豆粕期货价格指数与沪深 300 相关性为 -0.13, 与中证全债相关性为 0.10, 并且大商所豆粕期货价格指数不涉及到近年股债端的触雷等风险, 相应的风险路径较少 2019-09-18 8 / 10
图 4: 豆粕期货价格指数与其他指数表现图 5: 豆粕期货价格指数与其他指数相关性 大商所豆粕期货价格指数沪深 300 中证全债 0.15 1.4 0.10 0.10 1.3 0.05 1.2 1.1 0.00 1.0-0.05 0.9-0.10 0.8 2017 2018 2019-0.15-0.13 沪深 300 中证全债 数据来源 :Wind 华泰期货研究院 数据来源 :Wind 华泰期货研究院 (2) 优化组合以月度收益率为尺度考量, 可以发现豆粕期货与股票 债券等资产存在明显的轮动关系 2017 年至今, 豆粕期货价格指数月收益率在三种资产中排名为一 二 三的频率分别为 : 32% 29% 39% 通过在股债传统投资组合中加入豆粕期货价格指数, 能够在一定程度上优化组合表现, 抵御不同市场环境带来的风险 图 6: 豆粕期货价格指数与其他指数月收益图 7: 豆粕期货价格指数月收益排名 易盛郑商所能源化工指数 A 沪深 300 中证全债 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 2017 2018 2019 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 05% 00% 39% 32% 29% no.1 no.2 no.3 数据来源 :Wind 华泰期货研究院 数据来源 :Wind 华泰期货研究院 产业机构期货市场存在合约换月以及保证金测算等诸多难点, 产业机构若没有配备专业期货交易人员 搭建相应的风险管理系统, 容易在期货市场上出现投资预期不达标的情况 通过持有期货 ETF, 企业可以简单达到多头套保的效果, 同时省去了维护专业团队的额外开销 另外, 通过持有 ETF 实现套期保值, 相比直接持有期货合约, 更有利于企业隐藏自己的头寸, 减少市场投机力量的干扰, 避免出现预期外的损失 2019-09-18 9 / 10
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