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- 藤楷 圭
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1 行 业 研 究 证 券 研 究 报 告 奶 牛 养 殖 行 业 推 荐 ( 首 次 ) 奶 牛 养 殖 行 业 规 模 化 养 殖 大 势 所 趋 原 奶 供 应 持 续 紧 张 行 业 专 题 报 告 重 点 公 司 报 告 日 期 现 代 牧 业 增 持 辉 山 乳 业 未 评 级 原 生 态 牧 业 未 评 级 投 资 要 点 行 业 回 顾 : 原 奶 供 需 缺 口 持 续 放 大 推 动 本 轮 原 奶 价 格 大 幅 上 升 奶 牛 畜 牧 业 公 司 收 入 增 长 幅 度 远 远 高 于 成 本 增 幅, 利 润 率 大 幅 改 善, 造 就 了 2013 年 下 半 年 的 行 情 依 然 看 好 乳 制 品 上 游 : 原 奶 稀 缺 使 得 上 游 奶 牛 养 殖 业 对 下 游 乳 制 品 生 产 企 业 有 议 价 能 力, 上 游 成 为 奶 价 上 升 最 大 的 受 益 者, 下 游 利 润 率 会 有 下 行 压 力 奶 牛 养 殖 业 是 目 前 消 费 大 板 块 中 少 有 的 行 业 产 能 不 足 的 行 业 相 关 报 告 进 入 收 获 的 季 节 -- 现 代 牧 业 首 次 覆 盖 买 入 报 告 兴 证 香 港 研 究 部 电 话 : 邮 箱 :research@xyzq.com.hk 看 好 规 模 化 养 殖 : 散 养 的 养 殖 效 益 低, 利 润 微 薄, 即 使 在 本 轮 奶 价 大 涨 的 行 情 中, 散 养 农 户 补 栏 积 极 性 仍 不 高 近 两 年 肉 牛 价 格 上 涨 使 得 一 大 批 散 户 宰 牛 卖 肉 退 出 市 场 有 别 于 一 般 的 大 宗 商 品, 原 奶 的 品 质 具 有 很 大 差 异 性, 规 模 化 牧 场 的 原 奶 营 养 含 量 卫 生 指 标 更 好, 符 合 下 游 产 品 升 级 改 善 毛 利 的 趋 势 规 模 化 养 殖 占 比 提 升 是 行 业 大 趋 势, 长 远 来 看 可 超 配 规 模 化 奶 牛 养 殖 公 司 未 来 展 望 : 奶 牛 从 出 生 到 第 一 次 产 奶 约 需 要 2 年 的 时 间, 我 们 预 期 奶 价 上 升 趋 势 还 能 维 持, 未 来 一 年 奶 价 同 比 看 涨, 上 游 行 业 利 润 率 还 有 上 升 空 间 板 块 内 个 股 基 本 面 依 然 良 好, 但 估 值 开 始 变 得 昂 贵, 上 行 动 力 减 弱 行 业 公 司 首 选 现 代 牧 业, 基 于 其 牧 场 成 熟 带 来 的 业 绩 成 长 性 和 过 去 优 秀 的 运 营 记 录, 调 高 目 标 价 到 4.5 港 元, 对 应 20 倍 未 来 12 个 月 市 盈 率, 给 予 增 持 评 级 我 们 也 看 好 辉 山 乳 业 垂 直 整 合 产 业 链 的 商 业 模 式, 但 基 于 其 上 市 记 录 较 短, 需 要 进 一 步 观 察 高 下 游 毛 利 和 低 苜 蓿 成 本 的 可 持 续 性, 暂 不 给 予 评 级 原 生 态 牧 业 处 于 始 创 阶 段, 未 来 牧 场 建 设 计 划 进 取, 成 长 性 好, 建 议 持 续 关 注 风 险 提 示 : 3 季 度 是 原 奶 传 统 供 给 旺 季, 需 求 淡 季, 价 格 回 调 压 力 牛 群 疫 病 风 险 饲 料 成 本 上 升 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
2 目 录 一 规 模 化 养 殖 大 势 所 趋 行 业 概 述 规 模 化 养 殖 是 未 来 趋 势 规 模 化 牧 场 的 具 体 营 运 二 原 奶 供 应 持 续 紧 张 原 奶 供 需 状 况 原 奶 价 格 饲 料 成 本 三 行 业 上 市 公 司 现 代 牧 业 辉 山 乳 业 原 生 态 牧 业 四 行 业 总 结 与 预 测 行 业 观 点 奶 牛 畜 牧 业 板 块 未 来 展 望 : 股 价 驱 动 因 素 催 化 剂 风 险 因 素 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 2 -
3 一 规 模 化 养 殖 大 势 所 趋 1.1 行 业 概 述 乳 制 品 的 上 游 行 业, 主 要 是 指 畜 牧 业 ( 奶 牛 养 殖 ) 和 农 业 ( 饲 料 ) 两 块 我 们 这 份 报 告 中 主 要 关 注 奶 牛 养 殖 这 一 块 奶 牛 养 殖 主 要 分 规 模 化 养 殖 ( 单 个 牧 场 奶 牛 存 栏 量 1000 头 以 上 ) 和 散 养 两 种 模 式 美 国 规 模 化 养 殖 比 例 接 近 70%, 澳 大 利 亚 新 西 兰 则 主 要 采 用 较 为 粗 放 的 散 养 模 式 图 1 国 内 各 类 奶 牛 养 殖 规 模 占 比 国 内 的 奶 牛 养 殖 主 要 是 散 户 小 农 养 殖 为 主, 但 规 模 化 养 殖 比 例 在 上 升 2007 年, 规 模 化 养 殖 牛 头 数 仅 占 总 饲 养 头 数 的 4.8%, 到 2012 年 已 经 达 到 13.7% 2007 年 2012 年 10.9% 4.3% 4.8% 100 头 以 下 头 11.3% 13.7% 100 头 以 下 头 80.0% 头 1000 头 及 以 上 13.8% 61.2% 头 1000 头 及 以 上 奶 牛 养 殖 行 业 市 场 份 额 分 散, 国 内 前 五 名 的 奶 牛 大 牧 场 经 营 者 只 拥 有 全 国 奶 牛 总 数 量 的 2.4%, 第 一 名 的 现 代 牧 业 只 养 殖 了 国 内 约 1% 的 奶 牛 表 年 奶 牛 存 栏 量 排 名 排 名 公 司 名 称 2012 年 底 奶 牛 数 量 占 中 国 奶 牛 总 量 百 ( 千 头 ) 分 比 1 现 代 牧 业 % 2 辉 山 乳 业 % 3 伊 利 % 4 三 元 绿 荷 % 5 圣 牧 高 科 % 前 5 合 计 % 其 他 % 总 计 % 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 3 -
4 1.2 规 模 化 养 殖 是 未 来 趋 势 规 模 化 养 殖 奶 牛 单 产 更 高, 原 奶 质 量 更 好 大 型 牧 场 会 通 过 基 因 改 良 提 升 牛 群 单 产, 单 产 能 远 远 高 于 行 业 平 均 水 平 现 代 牧 业 最 高 产 的 牧 场 能 达 到 每 头 奶 牛 年 单 产 9.8 吨, 整 体 平 均 是 8 吨, 辉 山 的 整 体 平 均 单 产 是 9.1 吨, 而 国 内 的 平 均 年 单 产 只 有 3 吨 在 相 同 的 饲 料 成 本 投 入 下, 每 一 代 牛 的 单 产 提 升 相 当 于 降 低 了 每 吨 原 奶 的 生 产 成 本 图 2 规 模 化 养 殖 国 家 单 产 较 高 美 国 荷 兰 法 国 澳 大 利 亚 阿 根 廷 新 西 兰 中 国 各 国 奶 牛 年 单 产 ( 吨 / 头 ) 数 据 来 源 :Wind 散 户 在 奶 牛 的 选 种 科 学 喂 养 饲 料 合 理 搭 配 等 方 面 都 缺 乏 指 导, 容 易 造 成 奶 牛 低 产 原 奶 营 养 含 量 偏 低 散 养 的 卫 生 环 境 普 遍 不 够 好, 也 容 易 造 成 微 生 物 超 标 等 质 量 问 题 表 2 原 奶 质 量 指 标 对 比 公 司 / 国 家 标 蛋 白 质 含 量 脂 肪 含 量 细 菌 总 数 上 限 体 细 胞 数 准 (%) (%) ( 菌 落 单 位 / 毫 升 ) ( 菌 落 单 位 / 毫 升 ) 现 代 牧 业 < 50,000 < 250,000 辉 山 乳 业 < 50,000 < 200,000 原 生 态 牧 业 , ,000 美 国 < 100,000 < 750,000 欧 盟 不 适 用 不 适 用 < 100,000 < 400,000 中 国 ,000,000 不 适 用 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 4 -
5 规 模 化 养 殖 缩 短 原 奶 供 应 链 条, 降 低 了 食 品 安 全 风 险 大 牧 场 通 常 建 在 下 游 乳 制 品 生 产 企 业 的 工 厂 附 近 有 别 于 传 统 的 农 户 ---- 奶 站 ---- 奶 企 的 供 应 链, 大 牧 场 的 原 奶 在 短 时 间 内 会 被 直 接 运 到 附 近 ( 现 代 牧 业 的 原 奶 运 输 半 径 不 会 超 过 200 公 里 ) 下 游 乳 制 品 企 业, 缩 短 了 供 应 链 条, 降 低 了 食 品 安 全 风 险, 奶 源 的 可 追 溯 性 更 强 图 3 供 应 链 对 比 散 养 农 户 规 模 化 牧 场 奶 站 / 合 作 社 乳 制 品 生 产 企 业 乳 制 品 生 产 企 业 数 据 来 源 : 兴 证 香 港 三 聚 氰 胺 事 件 后, 下 游 乳 制 品 生 产 商 都 非 常 关 注 奶 源 安 全 蒙 牛 计 划 在 2015 年 前 实 现 100% 原 奶 均 采 购 自 规 模 化 牧 场 的 目 标, 目 前 其 大 牧 场 采 购 比 例 已 经 达 到 94% 定 价 更 有 竞 争 力 散 户 在 为 原 奶 定 价 时, 很 少 考 虑 到 自 己 的 劳 动 付 出, 所 以 售 价 中 没 有 完 全 反 映 人 工 成 本 以 现 代 牧 业 为 例, 人 工 成 本 占 养 殖 成 本 10%, 占 奶 价 的 8.5% 如 果 奶 农 把 自 己 的 人 工 成 本 算 进 奶 价, 意 味 着 可 接 受 的 奶 价 要 提 高 8.5%, 竞 争 力 会 进 一 步 下 降 大 牧 场 原 奶 品 质 更 好, 与 下 游 乳 制 品 生 产 企 业 磋 商 的 定 价 通 常 是 在 散 户 的 原 奶 价 格 的 基 础 上 加 一 个 溢 价 散 户 对 成 本 的 变 化 十 分 敏 感, 所 以 这 种 定 价 方 式 使 得 规 模 化 养 殖 在 任 何 时 候 都 能 轻 易 转 移 成 本 压 力 规 模 化 养 殖 行 业 进 入 门 槛 更 高 规 模 化 养 殖 对 牧 场 管 理 品 质 控 制 育 种 优 化 等 的 技 术 水 平 要 求 高, 资 本 投 入 巨 大, 牧 场 培 育 时 间 久, 进 入 的 难 度 高 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 5 -
6 1.3 规 模 化 牧 场 的 具 体 营 运 奶 牛 成 长 周 期 : 母 奶 牛 一 般 14 个 月 到 一 岁 半 大 就 可 以 配 种, 配 种 后 约 280 天 以 后 分 娩 一 般 在 产 犊 后 天 再 次 配 种, 经 历 5 个 生 育 周 期 后 会 被 淘 汰 图 4 奶 牛 生 育 周 期 ( 从 配 种 开 始 算, 两 胎 生 育 周 期 叠 加 ) 数 据 来 源 : 兴 证 香 港 奶 牛 产 奶 一 般 有 三 个 阶 段, 即 停 奶 期 高 峰 期 和 淡 奶 期 产 前 2 个 月 为 停 奶 期 ( 对 于 非 第 一 胎 来 说 ) 产 后 泌 乳 期 为 305 天 牧 场 的 牛 群 结 构 变 化 和 后 代 优 化 : 以 现 代 牧 业 的 万 头 牧 场 为 例, 牧 场 刚 开 始 运 作 时, 会 从 外 面 购 买 6000 头 小 牛 小 牛 长 大 后 以 人 工 授 精 形 式 繁 衍 后 代, 生 育 出 来 的 公 牛 全 部 卖 掉, 母 牛 会 留 在 牛 群 经 过 4 年 的 牛 群 扩 张, 会 最 终 达 到 1 万 头, 牧 场 容 量 也 达 到 极 限, 以 后 繁 殖 出 来 的 奶 牛 会 运 输 到 附 近 周 边 的 新 牧 场 或 者 卖 掉 随 着 牛 群 结 构 逐 渐 成 熟 ( 结 构 稳 定 后 产 奶 牛 占 牛 群 只 总 数 目 60%) 和 后 代 个 体 的 基 因 优 化, 牧 场 的 平 均 单 产 也 会 逐 步 提 升 图 5 牛 群 结 构 和 单 产 分 析 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 6 -
7 牧 场 建 造 的 资 本 开 支 和 投 资 回 报 周 期 : 现 代 牧 业 建 造 一 个 万 头 牧 场 需 要 接 近 3 亿 元 人 民 币 投 入, 其 中 亿 元 用 于 建 造 设 施,1.2 亿 元 用 于 购 买 6000 头 小 牛 ( 引 入 良 种 牛 地 方 政 府 会 补 贴 元 ) 牧 场 在 3 年 后 盈 亏 平 衡,6-7 年 左 右 收 回 所 有 成 本, 投 资 回 报 期 较 长 辉 山 未 来 3 年 用 24 亿 港 元 兴 建 45 个 牧 场, 用 12 亿 港 元 进 口 75,000 头 奶 牛 折 合 平 均 每 个 牧 场 的 兴 建 成 本 是 5330 万 港 元, 进 口 奶 牛 1667 头 ( 占 牧 场 可 容 纳 奶 牛 3000 头 的 56%), 每 头 价 格 港 元 辉 山 的 牧 场 4-5 年 实 现 现 金 回 本 原 生 态 牧 业 的 IPO 所 得 款 使 用 计 划 中,3 个 头 的 商 业 生 产 牧 场 ( 拜 泉 牧 场 克 东 勇 进 和 四 方 牧 场 ) 的 资 本 开 支 分 别 是 3.29 亿 人 民 币,4.29 亿 人 民 币 和 4.29 亿 人 民 币 原 生 态 一 个 牧 场 的 平 均 回 本 期 是 从 建 筑 工 期 开 始 起 计 第 六 年 生 产 原 奶 的 成 本 结 构 : 根 据 现 代 牧 业 2012 财 年 的 数 据, 每 千 克 原 奶 价 格 是 3.89 元 人 民 币, 成 本 是 3.29 元, 其 中 包 括 2.96 元 现 金 成 本 ( 饲 料 除 饲 料 外 的 牧 场 经 营 成 本 人 工 ) 和 0.33 元 非 现 金 成 本 ( 折 旧 其 他 费 用 ) 图 6 奶 牛 养 殖 成 本 构 成 7% 3% 9% 10% 71% 饲 料 除 饲 料 外 牧 场 经 营 成 本 人 工 折 旧 其 他 费 用 饲 料 成 本 又 包 括 草 料 和 精 料 两 部 分 草 料 ( 高 纤 维 的 植 物, 如 苜 蓿 草 青 贮 和 羊 草 等 8) 占 饲 料 成 本 60% 精 料 ( 含 纤 维 比 较 低, 包 括 玉 米 大 豆 和 豆 粕 ) 占 40% 按 种 类 来 分, 玉 米 类 占 了 饲 料 成 本 30%-40%, 苜 蓿 占 饲 料 成 本 10-15% 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 7 -
8 二 原 奶 供 应 持 续 紧 张 2.1 原 奶 供 需 状 况 乳 制 品 下 游 需 求 增 速 较 快, 增 长 空 间 大, 带 动 上 游 原 奶 需 求 : 2012 年, 全 国 乳 制 品 销 量 2519 万 吨, 产 量 2545 万 吨 从 2013 年 上 半 年 来 看, 乳 制 品 消 费 量 增 速 加 快, 同 比 增 长 13.7% 图 7 乳 制 品 消 费 量 增 长 3, % 25% 2, , , % 7.0% 11.1% 10.7% 13.7% 20% 15% 10% 1, % 6.0% 5% 0% H 销 量 ( 万 吨 ) 销 量 同 比 增 长 -5% 数 据 来 源 : 国 家 统 计 局 用 奶 粉 还 原 做 出 液 态 奶 的 话, 商 品 标 签 一 般 需 要 标 注 还 原 奶 国 内 大 部 分 的 液 态 奶 的 原 材 料 是 原 奶 根 据 2011 年 中 国 奶 业 年 鉴, 国 内 人 均 每 年 消 费 液 态 奶 9.4 千 克, 远 远 低 于 其 他 样 本 国 家 跟 我 们 饮 食 习 惯 相 似 的 日 韩, 人 均 消 费 量 也 远 远 比 我 们 高 图 年 各 国 液 态 奶 人 均 消 费 量 数 据 来 源 : 中 国 奶 业 年 鉴 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 8 -
9 原 奶 供 应 持 续 紧 张 : 国 内 原 奶 供 不 应 求, 且 缺 口 不 断 增 大 2012 年, 全 国 牛 奶 原 奶 需 求 4660 万 吨, 供 给 3740 万 吨, 短 缺 920 万 吨 图 9 原 奶 供 需 缺 口 % 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% E 0.0% 原 奶 供 应 ( 百 万 吨 ) 原 奶 需 求 ( 百 万 吨 ) 供 应 缺 口 (%) 数 据 来 源 :Frost & Sullivan 优 质 原 奶 增 速 快, 占 比 攀 升 : 2007 年, 国 内 优 质 原 奶 的 产 量 只 有 170 万 吨,2012 年 已 经 达 到 410 万 吨,5 年 复 合 平 均 增 长 19.3% 图 10 优 质 原 奶 产 量 及 占 比 E 14.0% 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% 数 据 来 源 :Frost & Sullivan 优 质 原 奶 产 量 ( 百 万 吨 ) 原 奶 产 量 ( 百 万 吨 ) 优 质 原 奶 占 比 (%) 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 9 -
10 国 内 液 态 奶 行 业 竞 争 激 烈, 净 利 润 率 不 高 大 型 乳 企 主 要 通 过 优 化 产 品 组 合 结 构 提 高 高 端 产 品 占 比 来 改 善 毛 利 率 大 牧 场 的 原 奶 质 量 远 远 优 于 散 养, 乳 制 品 生 产 企 业 会 把 采 购 自 大 牧 场 的 原 奶 用 于 生 产 高 端 产 品 加 上 随 着 居 民 收 入 的 提 升, 消 费 者 愿 意 为 优 质 乳 制 品 支 付 溢 价, 消 费 升 级 将 持 续 推 动 高 端 乳 产 品 的 增 长 上 游 规 模 化 养 殖 也 会 从 中 受 惠, 符 合 乳 制 品 行 业 整 体 发 展 趋 势 2.2 原 奶 价 格 2013 年 年 初 到 年 末, 奶 价 上 涨 了 20% 全 年 平 均 奶 价 较 2012 年 上 升 9% 图 11 原 奶 价 格 走 势 全 国 现 代 牧 业 辉 山 乳 业 原 生 态 牧 业 数 据 来 源 :Wind, 公 司 资 料 奶 价 上 升 的 原 因 主 要 有 :1) 近 年 来 养 殖 成 本 不 断 上 升, 三 聚 氰 胺 事 件 刚 发 生 的 时 候, 一 头 奶 牛 价 格 约 为 六 七 千 块 钱, 现 在 已 经 涨 到 接 近 两 万 ;2) 散 养 的 不 经 济 导 致 养 殖 效 益 下 降, 最 近 两 年 牛 肉 价 格 上 升 加 快 了 散 户 的 退 出 节 奏 ;3) 奶 牛 汗 腺 不 发 达, 耐 寒 不 耐 热 2013 年 夏 季 气 温 偏 高 ;4)3 月 份 新 西 兰 遭 遇 30 年 以 来 最 严 重 的 干 旱 导 致 奶 粉 价 格 上 升 ;5) 占 国 内 进 口 奶 粉 80% 市 场 份 额 的 新 西 兰 乳 品 集 团 恒 天 然 8 月 份 对 外 通 报 3 个 批 次 的 浓 缩 乳 清 蛋 白 查 出 肉 毒 杆 菌, 奶 粉 市 场 供 应 受 到 了 短 暂 影 响 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
11 图 12 牛 肉 批 发 价 格 走 势 数 据 来 源 :Wind 牛 肉 批 发 价 格 ( 元 / 千 克 ) 2.3 饲 料 成 本 饲 料 成 本 中, 玉 米 类 占 了 饲 料 成 本 30%-40%, 苜 蓿 占 饲 料 成 本 10-15% 2013 年, 两 大 成 本 的 走 势 平 稳, 从 另 一 个 角 度 印 证 了 今 年 的 原 奶 上 涨 行 情 并 非 是 成 本 驱 动, 而 是 供 不 应 求 驱 动 的 图 13 玉 米 和 苜 蓿 粉 价 格 走 势 3,000 2,500 2,000 1,500 1, 玉 米 价 格 ( 元 / 吨 ) 苜 蓿 粉 进 口 价 格 ( 美 元 / 吨 ) 数 据 来 源 :Wind 国 内 玉 米 价 格 主 要 受 国 内 供 求 关 系 影 响 目 前 全 国 60% 的 玉 米 用 做 饲 料, 其 中 1/3 用 作 生 猪 养 殖,1/3 用 于 禽 类 养 殖 我 们 预 计 2014 年 猪 价 在 年 中 见 底, 其 后 生 猪 补 栏 量 才 会 上 升 饲 料 需 求 跟 随 增 加 而 禽 类 养 殖 的 饲 料 需 求 在 禽 流 感 阴 霾 影 响 下 不 会 有 太 大 的 增 长 供 应 方 面, 国 家 停 止 收 储 大 豆 以 后, 东 北 种 植 大 豆 的 积 极 性 降 低, 部 分 农 户 改 种 玉 米 综 合 上 述 因 素, 我 们 判 断 2014 年 玉 米 价 格 趋 于 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
12 平 稳 三 行 业 上 市 公 司 港 股 上 市 公 司 中, 现 代 牧 业 辉 山 乳 业 和 原 生 态 牧 业 有 参 与 规 模 化 奶 牛 养 殖 规 模 化 养 殖 占 现 代 牧 业 收 入 的 93%, 占 辉 山 对 外 收 入 的 26%( 辉 山 只 有 43% 的 原 奶 产 量 外 销 ), 占 原 生 态 牧 业 收 入 的 100% 图 14 各 上 游 公 司 业 务 范 围 数 据 来 源 : 兴 证 香 港 3.1 现 代 牧 业 现 代 牧 业 前 身 是 2005 年 9 月 建 立 的 领 先 牧 业, 当 时 的 三 大 股 东 是 邓 源 女 士 ( 蒙 牛 创 始 人 之 一 邓 九 强 先 生 的 女 儿 ) 现 任 公 司 总 裁 高 丽 娜 女 士 和 蒙 牛 马 鞍 山 分 别 持 有 25%,15% 和 10% 股 份 集 团 第 一 个 牧 场 ( 马 鞍 山 牧 场 ) 于 2006 年 开 始 运 作 现 代 牧 业 基 本 面 的 特 点 : 1) 现 代 牧 业 总 存 栏 规 模 最 大, 牧 场 分 布 最 分 散 截 至 最 新 的 财 务 数 据, 现 代 牧 业 有 22 个 牧 场,17.8 万 头 奶 牛 辉 山 乳 业 有 42 个 牧 场,12.8 万 头 奶 牛 原 生 态 牧 业 有 4 个 牧 场,3.9 万 头 奶 牛 图 15 三 家 公 司 奶 牛 存 栏 量 及 牧 场 数 目 奶 牛 数 ( 头 ) 200, , , ,352 牧 场 数 ( 个 ) ,000 50,000 0 FY12 FY13 最 新 现 代 牧 业 辉 山 乳 业 原 生 态 牧 业 38, FY12 FY13 最 新 现 代 牧 业 辉 山 乳 业 原 生 态 牧 业 4 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
13 辉 山 乳 业 和 原 生 态 牧 业 牧 场 集 中 在 东 北 地 区, 现 代 牧 业 的 牧 场 紧 靠 蒙 牛 厂 房 布 局, 分 布 范 围 较 广, 也 有 利 于 以 后 发 展 低 温 奶 业 务, 缩 短 冷 链 运 输 半 径 图 16 现 代 牧 业 22 个 牧 场 分 布 2) 下 游 业 务 有 巨 大 的 发 展 潜 力 现 代 牧 业 的 下 游 业 务 占 比 较 小, 但 最 近 两 年 收 入 增 长 速 度 强 劲 公 司 从 2012 财 年 ( ) 开 始 生 产 常 温 奶, 当 年 收 入 2996 万 人 民 币 到 2013 财 年 ( ) 收 入 就 已 经 达 到 1.73 亿, 预 计 到 2014 日 历 年 能 达 到 6 亿 常 温 奶 的 营 运 情 况 也 是 十 分 理 想, 推 出 后 仅 用 一 年 时 间 就 实 现 盈 利,2013 财 年 已 经 盈 利 2380 万 人 民 币, 利 润 率 13.7% 此 外, 现 代 牧 业 还 有 可 能 和 蒙 牛 合 作 共 同 发 展 低 温 奶 业 务 3) 与 蒙 牛 的 关 系 现 代 牧 业 和 蒙 牛 有 长 期 的 合 作 关 系 早 在 2008 年, 现 代 牧 业 已 经 和 蒙 牛 签 订 了 10 年 的 供 应 协 议 协 议 中 约 定 :1) 双 方 在 每 个 日 历 年 前 三 个 月 开 始 磋 商 供 应 数 量 2) 现 代 牧 业 有 权 将 最 多 30% 的 原 奶 产 量 供 应 予 除 伊 利 和 光 明 以 外 的 乳 制 品 生 产 商 3) 蒙 牛 集 团 购 买 现 代 牧 业 原 奶 的 底 价 和 上 调 幅 度 不 能 低 于 蒙 牛 向 其 他 大 中 型 乳 牛 场 采 购 时 的 支 付 条 件 在 2013 年 原 奶 价 格 波 幅 较 大 的 年 份, 蒙 牛 和 现 代 牧 业 是 每 季 磋 商 原 奶 价 格 供 应 协 议 保 障 了 现 代 牧 业 以 市 场 化 的 价 格 向 蒙 牛 出 售 自 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
14 己 大 部 分 的 原 奶 图 17 现 代 牧 业 销 售 给 蒙 牛 的 原 奶 量 占 总 销 量 比 例 120% 100% 97.4% 96.4% 80% 79.1% 60% 40% 20% 0% FY 11 FY 12 FY 年 5 月 8 日, 蒙 牛 分 别 收 购 KKR 和 鼎 辉 手 上 20.44% 和 6.48% 的 现 代 牧 业 股 份, 成 为 现 代 牧 业 最 大 股 东, 合 计 持 股 27.99% ( 主 席 也 是 来 自 蒙 牛 系, 对 加 强 渠 道 合 作, 发 展 常 温 奶 有 帮 助 ) 图 18 现 代 牧 业 的 持 股 结 构 4) 步 入 收 获 期, 盈 利 能 力 逐 步 改 善 规 模 牧 场 的 成 本 回 收 周 期 长 达 6-7 年 随 着 牛 群 逐 渐 成 熟, 牧 场 的 营 运 会 有 明 显 的 规 模 经 济, 各 项 成 本 占 销 售 比 会 下 降, 利 润 率 和 资 产 回 报 率 上 升 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
15 图 19 各 项 成 本 占 收 入 比 例 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 149% 138% 86% 76% 74% 74% 2008A 2009A 2010A 2011A 2012A 2013A 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 14.1% 11.3% 9.2% 7.5% 8.1% 7.6% 6.9% 5.9% 6.6% 6.0% 5.7% 5.5% 2008A 2009A 2010A 2011A 2012A 2013A 饲 料 成 本 占 收 入 比 人 工 成 本 占 收 入 比 折 旧 占 收 入 比 数 据 来 源 : 兴 证 香 港 图 20 利 润 率 及 回 报 率 预 测 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 20.0% 18.0% 16.0% 14.0% 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% Cash EBITDA margin 净 利 率 ( 除 公 允 价 值 变 动 ) 数 据 来 源 : 兴 证 香 港 ROE ROA 畜 牧 业 的 公 司 在 初 创 阶 段 牧 场 尚 未 成 熟 时, 很 大 一 部 分 的 账 面 利 润 来 自 于 生 物 资 产 的 公 允 价 值 增 值, 而 并 非 有 实 际 的 现 金 流 入 现 代 牧 业 的 现 金 流 一 直 不 是 太 好 但 随 着 成 熟 牧 场 占 总 牧 场 比 例 上 升, 我 们 预 期 公 司 能 在 2015 财 年 开 始 录 得 现 金 净 流 入,2016 年 开 始 派 息 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
16 图 21 现 代 牧 业 现 金 流 量 变 化 1,000, , , , , , , , A 2011A 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 现 金 流 量 预 计 派 息 ( 派 息 率 30%) 3.2 辉 山 乳 业 公 司 概 况 : 辉 山 品 牌 原 本 属 于 国 有 企 业 沈 阳 乳 业 沈 阳 乳 业 的 总 经 理 杨 凯 先 生 2009 年 成 立 了 辉 山 乳 业 的 前 身 辽 宁 控 股, 开 始 投 资 建 设 奶 牛 场 经 过 架 构 重 组 和 从 沈 阳 乳 业 购 买 辉 山 品 牌 后, 辉 山 乳 业 2013 年 9 月 在 港 交 所 上 市 目 前, 杨 凯 持 有 辉 山 45% 的 股 权 图 22 辉 山 股 权 结 构 辉 山 乳 业 的 基 本 面 特 点 : 1) 港 股 上 市 公 司 中 垂 直 整 合 度 最 高 的 乳 制 品 公 司 : 辉 山 乳 业 是 全 产 业 链 模 式, 业 务 覆 盖 苜 蓿 草 与 辅 料 种 植 及 加 工, 精 饲 料 加 工, 奶 牛 养 殖 和 乳 制 品 ( 液 态 乳 和 奶 粉 ) 生 产 销 售 辉 山 拥 有 国 内 最 大 的 上 游 资 源 和 第 二 大 的 奶 牛 群 下 游 液 态 奶 产 品 分 销 网 络 主 要 涵 盖 东 北 三 省 主 要 城 市 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
17 图 23 辉 山 1H FY14 收 入 构 成 7.01% 27.65% 65.34% 奶 牛 养 殖 业 务 液 态 奶 业 务 奶 粉 业 务 辉 山 乳 业 从 事 各 项 业 务 的 历 史 其 实 并 不 长, 最 早 的 业 务 是 2009 年 开 始 的 奶 牛 养 殖 业 务 表 3 辉 山 各 项 业 务 开 展 时 间 年 份 开 展 业 务 类 型 2009 年 1 月 奶 牛 养 殖 2010 年 11 月 开 始 商 业 生 产 和 销 售 液 态 奶 2011 年 6 月 商 业 营 运 苜 蓿 草 种 植 场 2012 年 5 月 精 饲 料 加 工 设 施 投 产 2013 年 1 月 商 业 生 产 D90 脱 盐 乳 清 粉 及 销 售 婴 幼 儿 配 方 奶 粉 产 品 2) 是 港 股 规 模 化 养 殖 上 市 标 的 中 唯 一 种 植 苜 蓿 的 公 司, 饲 料 成 本 有 优 势 辉 山 牧 业 是 全 国 最 大 的 苜 蓿 草 生 产 商, 拥 有 28.3% 的 市 场 份 额 截 至 2013 财 年, 公 司 拥 有 苜 蓿 种 植 田 12 万 亩 ( 相 当 于 香 港 岛 面 积 ), 收 割 苜 蓿 草 11.3 万 吨 公 司 通 过 15 年 的 长 期 租 约 以 固 定 租 金 租 用 这 12 万 亩 种 植 田, 租 约 到 2028 年 才 会 到 期, 所 以 辉 山 在 种 植 苜 蓿 的 土 地 成 本 上 有 持 续 的 优 势 辉 山 种 植 苜 蓿 的 最 新 成 本 是 90 美 元 / 吨, 而 国 外 苜 蓿 进 口 到 国 内 的 过 程 中 添 加 了 运 输 成 本 经 销 商 利 润 和 入 境 检 疫 等 费 用, 价 格 达 到 400 美 元 / 吨 辉 山 的 苜 蓿 全 部 供 内 部 使 用, 提 升 了 下 游 奶 牛 养 殖 的 利 润 率 公 司 苜 蓿 成 本 较 低 主 要 是 因 为 之 前 参 与 辽 宁 省 的 生 态 治 理 项 目 拿 到 便 宜 的 低, 如 果 剔 除 地 价 优 势, 生 产 成 本 在 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
18 美 元, 成 本 优 势 可 以 持 续 第 二 大 的 苜 蓿 草 生 产 商 是 秋 实,2012 年 苜 蓿 产 量 8.5 万 吨 现 代 牧 业 2012 年 1 月 时 以 1350 万 人 民 币 购 入 秋 实 18% 的 股 权 ( 推 算 秋 实 当 时 市 值 7500 万 ) 图 24 苜 蓿 草 生 产 商 市 场 份 额 9.1% 辉 山 集 团 13.8% 7.5% 20.1% 28.3% 21.3% 秋 实 甘 肃 亚 盛 田 园 牧 歌 甘 肃 大 业 宁 夏 农 垦 茂 盛 其 他 3) 牧 场 体 量 小, 但 扩 建 速 度 快, 单 产 同 行 最 高 辉 山 的 奶 牛 存 栏 量 全 国 排 名 第 二, 共 有 54 个 牧 场, 全 部 在 辽 宁 省 比 起 现 代 牧 业 的 万 头 牧 场, 辉 山 单 个 牧 场 规 模 较 小, 设 计 存 栏 量 头 公 司 上 市 后 计 划 用 24 亿 港 元 兴 建 新 牧 场, 财 年 一 共 要 新 增 45 个, 数 量 接 近 翻 番 图 25 辉 山 的 牧 场 集 中, 都 在 辽 宁 省 截 至 2013 年 3 月, 辉 山 牛 群 的 平 均 单 产 达 到 9.1 吨, 处 于 行 业 的 领 先 水 平 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
19 图 26 辉 山 乳 业 原 奶 销 售 情 况 现 代 牧 业 辉 山 乳 业 原 生 态 国 内 平 均 年 单 产 ( 吨 / 头 ) 注 : 现 代 牧 业 和 辉 山 采 用 财 年 数 据 数 据 来 源 : 兴 证 香 港 4) 原 奶 内 销 提 高 了 下 游 产 品 的 品 质 和 毛 利 大 部 分 的 原 奶 用 于 内 销, 保 证 了 自 用 原 奶 的 品 质 图 27 辉 山 乳 业 原 奶 销 售 情 况 400, , , , , , ,000 50,000 - FY11 FY12 FY13 1HFY14 内 销 外 销 单 位 ( 吨 ) 得 益 于 垂 直 一 体 化, 辉 山 液 态 奶 和 奶 粉 的 毛 利 率 在 同 行 中 较 高 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
20 图 28 液 态 奶 毛 利 率 对 比 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% 辉 山 乳 业 蒙 牛 伊 利 光 明 液 态 奶 毛 利 率 注 : 蒙 牛 采 用 整 体 毛 利 率 图 29 奶 粉 毛 利 率 对 比 70.0% 65.0% 60.0% 55.0% 50.0% 45.0% 40.0% 35.0% 30.0% 注 : 合 生 元 采 用 整 体 毛 利 率 辉 山 乳 业 雅 士 利 合 生 元 贝 因 美 奶 粉 毛 利 率 5) 下 游 业 务 的 发 展 潜 力 : 辉 山 品 牌 从 50 年 代 就 已 经 存 在, 虽 然 经 历 公 司 改 制 和 品 牌 易 手, 辉 山 始 终 保 持 零 安 全 事 故 记 录 目 前, 公 司 一 共 有 12 个 品 牌, 生 产 65 种 乳 制 品 产 品, 产 品 品 类 颇 为 丰 富 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
21 表 4 辉 山 各 品 类 产 品 的 品 牌 品 类 品 牌 液 态 奶 鲜 奶 鲜 博 士 UHT 奶 杰 茜 金 皇 后, 元 生 牧 场, 辉 山 风 味 奶 妙 酸 乳 酸 奶 初 乳 24K, 优 果 粒, 十 天, 辉 山 奶 粉 辉 山 金 皇 后, 辉 山 金 装, 辉 山 根 据 Forest& Sullivan 的 调 研 数 据, 辉 山 2012 年 在 东 北 的 销 售 额 19.6 亿 人 民 币, 略 高 于 蒙 牛 的 19 亿 和 伊 利 的 18.9 亿, 排 名 地 区 销 量 第 一 图 30 东 北 地 区 液 态 奶 市 场 份 额 13.7% 46.1% 13.3% 13.2% 5.5% 8.2% 数 据 来 源 :Frost & Sullivan 辉 山 蒙 牛 伊 利 完 达 山 光 明 其 他 在 淘 宝 上 可 以 找 到 辉 山 主 品 牌 和 多 个 子 品 牌 的 产 品, 但 人 气 远 远 不 如 蒙 牛 和 伊 利 的 产 品 辉 山 在 东 北 地 区 外 的 品 牌 影 响 力 有 待 提 高 目 前, 辉 山 的 零 售 渠 道 只 覆 盖 了 辽 宁 省 吉 林 省 黑 龙 江 省 的 主 要 城 市 山 东 省 的 主 要 城 市 和 北 京, 随 着 渠 道 进 一 步 铺 开 将 带 动 下 游 收 入 增 长 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
22 图 31 来 自 液 态 奶 和 奶 粉 收 入 快 速 增 长 FY11 FY12 FY13 1H FY13 1HFY14 液 态 奶 奶 粉 单 位 : 百 万 元 3.3 原 生 态 牧 业 原 生 态 牧 业 过 去 与 飞 鹤 乳 业 的 关 系 十 分 密 切 持 有 原 生 态 29.76% 股 份 的 公 司 主 席 赵 洪 亮 先 生 是 飞 鹤 乳 业 集 团 控 股 股 东 的 业 务 伙 伴 刚 成 立 原 生 态 时,12 名 注 册 股 权 持 有 人 当 中, 有 11 名 正 在 或 曾 经 在 飞 鹤 乳 业 集 团 任 职 原 生 态 牧 业 2010 年 的 时 候,100% 的 销 售 收 入 来 自 飞 鹤 乳 业 甘 南 欧 美 牧 场 和 克 东 欧 美 牧 场 也 是 2011 年 时 从 飞 鹤 乳 业 收 购 的 图 32 原 生 态 股 权 结 构 原 生 态 牧 业 2008 年 开 始 建 设 和 经 营 首 个 牧 场 ( 克 东 原 生 态 牧 场 ) 目 前 收 入 全 部 来 自 上 游 奶 牛 养 殖 截 至 2013 年 6 月 30 日, 原 生 态 有 四 个 牧 场, 分 布 在 黑 龙 江 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
23 省 和 吉 林 省 的 松 嫩 平 原 区 域 IPO 后 到 2015 年, 公 司 计 划 要 新 建 5 个 牧 场, 其 中 4 个 牧 场 饲 料 万 头 以 上 的 奶 牛 表 5 来 自 液 态 奶 和 奶 粉 收 入 快 速 增 长 已 有 牧 场 商 业 生 产 时 间 设 计 规 模 ( 头 ) 存 栏 量 ( 头 ) 单 产 ( 吨 / 年 头 ) 用 途 甘 南 欧 美 牧 场 商 业 生 产 克 东 欧 美 牧 场 商 业 生 产 克 东 原 生 态 牧 场 商 业 生 产 镇 赉 牧 场 一 期 商 业 生 产 在 建 牧 场 铁 锋 牧 场 教 育 旅 游 拜 泉 牧 场 商 业 生 产 克 东 勇 进 牧 场 饲 养 后 备 牛 红 海 牧 场 商 业 生 产 四 方 牧 场 商 业 生 产 原 生 态 的 基 本 面 特 点 : 1) 对 下 游 大 客 户 的 依 赖 程 度 高 原 生 态 对 大 客 户 的 依 赖 程 度 比 较 高 截 至 2012 年, 公 司 只 有 五 大 客 户,72.8% 的 产 量 供 给 伊 利 集 团 蒙 牛 集 团 和 光 明 乳 业 三 大 下 游 乳 制 品 生 产 商, 占 原 生 态 原 奶 总 销 量 的 72.8%,13.9% 的 产 量 供 给 艾 倍 特, 其 余 13.3% 卖 给 飞 鹤 图 33 原 生 态 五 大 客 户 构 成 13.3% 13.9% 伊 利 蒙 牛 和 光 明 乳 业 艾 倍 特 72.8% 飞 鹤 乳 业 数 据 来 源 :Frost & Sullivan 2) 成 长 速 度 快 : 原 生 态 牧 业 处 于 初 创 阶 段, 奶 牛 数 目 大 量 增 加, 销 量 大 幅 上 升 截 至 2012 年 底, 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
24 已 销 售 原 奶 16.8 万 吨, 饲 养 奶 牛 3.7 万 头 公 司 计 划 到 2017 年, 牛 群 数 目 要 增 长 到 10 万 头, 是 目 前 存 栏 量 的 270%, 公 司 同 时 预 计 年 的 牛 奶 销 量 分 别 能 达 到 18 万 吨,24 万 吨,29 万 吨 和 36 万 吨 图 34 原 生 态 奶 牛 数 目 和 销 量 增 长 情 况 % H 成 母 牛 青 年 牛 及 犊 牛 成 母 牛 存 栏 量 增 长 率 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% % 370.5% 300% 250% 200% 150% 100% 7.1% 33.3% 20.8% 24.1% 50% 0% -50% 原 奶 销 量 ( 吨 ) 原 奶 销 量 增 长 率 数 据 来 源 :Frost & Sullivan 3) 兴 建 专 门 的 牧 场 饲 养 储 备 小 牛 现 代 牧 业 的 牧 场 中, 产 奶 牛 占 单 个 牧 场 存 栏 的 比 例 只 会 到 60%, 以 此 实 现 牛 群 的 结 构 稳 定 和 小 牛 的 永 续 更 新 原 生 态 牧 业 的 饲 养 模 式 和 现 代 牧 业 有 一 点 不 一 样 兴 建 的 新 牧 场 中 有 一 个 用 作 饲 养 小 牛, 其 他 牧 场 的 产 奶 牛 小 牛 比 例 没 有 特 别 的 上 限, 目 前 已 经 有 2 个 牧 场 超 过 了 60% 的 比 例 图 35 原 生 态 牧 业 各 牧 场 奶 牛 占 存 栏 量 比 和 单 产 数 据 % 62.4% 53.9% 37.7% 克 东 欧 美 牧 场 甘 南 欧 美 牧 场 克 东 原 生 态 牧 场 镇 赉 牧 场 一 期 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 单 产 ( 吨 / 年 每 头 ) 产 奶 牛 占 比 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
25 四 行 业 总 结 与 预 测 4.1 行 业 观 点 我 们 依 然 看 好 规 模 化 养 殖 : 散 养 的 养 殖 效 益 低, 利 润 微 薄, 即 使 在 本 轮 奶 价 大 涨 的 行 情 中, 散 养 农 户 补 栏 积 极 性 仍 不 高 近 两 年 肉 牛 价 格 上 涨 使 得 一 大 批 散 户 宰 牛 卖 肉 退 出 市 场 有 别 于 一 般 的 大 宗 商 品, 原 奶 的 品 质 具 有 很 大 差 异 性 规 模 化 牧 场 在 相 对 较 低 的 生 产 成 本 下, 原 奶 营 养 含 量 更 高 卫 生 指 标 更 好, 符 合 下 游 乳 制 品 企 业 产 品 升 级 改 善 毛 利 的 经 营 趋 势 所 以, 我 们 认 为 规 模 化 养 殖 占 比 提 升 将 是 行 业 方 向, 长 远 来 看 可 超 配 规 模 化 奶 牛 养 殖 公 司 4.2 奶 牛 畜 牧 业 板 块 未 来 展 望 : 奶 牛 从 出 生 到 第 一 次 产 奶 约 需 要 2 年 的 时 间, 我 们 预 期 奶 价 上 升 趋 势 还 能 维 持, 未 来 一 年 奶 价 同 比 看 涨, 上 游 行 业 利 润 率 还 有 上 升 空 间 板 块 内 个 股 基 本 面 依 然 良 好, 但 估 值 开 始 变 得 昂 贵, 上 行 动 力 减 弱 行 业 公 司 首 选 现 代 牧 业, 基 于 其 牧 场 成 熟 带 来 的 业 绩 成 长 性 和 过 去 优 秀 的 运 营 记 录, 调 高 目 标 价 到 4.5 港 元, 对 应 20 倍 未 来 12 个 月 市 盈 率, 给 予 增 持 评 级 我 们 也 看 好 辉 山 乳 业 垂 直 整 合 产 业 链 的 商 业 模 式, 但 基 于 其 上 市 记 录 较 短, 需 要 进 一 步 观 察 高 下 游 毛 利 和 低 苜 蓿 成 本 的 可 持 续 性, 暂 不 给 予 评 级 4.3 股 价 驱 动 因 素 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
26 4.4 催 化 剂 原 奶 价 格 持 续 上 升 肉 牛 价 格 上 升 加 速 散 养 农 户 退 出 4.5 风 险 因 素 3 季 度 是 原 奶 传 统 供 给 旺 季, 需 求 淡 季, 价 格 回 调 压 力 牛 群 疫 病 风 险 饲 料 成 本 上 升 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
27 图 36 行 业 公 司 最 新 彭 博 预 测 市 盈 率 现 代 牧 业 市 盈 率 辉 山 乳 业 市 盈 率 现 代 牧 业 最 近 一 年 平 均 市 盈 率 数 据 来 源 :Bloomberg 兴 证 香 港 表 6 代 码 公 司 市 值 ( 亿 港 元 ) EPS 2013E 2014E 2015E 2013E 2014E 2015E 1117.HK 现 代 牧 业 HK 辉 山 乳 业 HK 原 生 态 牧 业 88 N/A N/A N/A N/A N/A N/A 2319.HK 蒙 牛 乳 业 HK 雅 士 利 HK 合 生 元 数 据 来 源 :Bloomberg 兴 证 香 港 PE 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
28 投 资 评 级 说 明 行 业 评 级 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 行 业 股 票 指 数 的 涨 跌 幅 度 相 对 同 期 恒 生 指 数 的 涨 跌 幅 为 基 准, 投 资 建 议 的 评 级 标 准 为 : 推 中 回 荐 : 表 现 优 于 市 场 性 : 表 现 与 市 场 持 平 避 : 表 现 弱 于 市 场 公 司 评 级 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 公 司 的 涨 跌 幅 度 相 对 同 期 恒 生 指 数 的 涨 跌 幅 为 基 准, 投 资 建 议 的 评 级 标 准 为 : 买 入 : 涨 幅 大 于 15% 增 中 持 : 涨 幅 在 5%~15% 之 间 性 : 涨 幅 在 -5%~5% 之 间 减 持 : 涨 幅 小 于 -5% 机 构 客 户 部 联 系 方 式 香 港 德 辅 道 中 199 号 无 限 极 广 场 32 楼 3201 室 总 机 :(852) 传 真 :(852) 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
29 免 责 声 明 本 研 究 报 告 乃 由 兴 证 ( 香 港 ) 证 券 经 纪 有 限 公 司 ( 持 有 香 港 证 券 及 期 货 事 务 监 察 委 员 会 ( 香 港 证 监 会 ) 第 1( 证 券 交 易 ) 4( 就 证 券 提 供 意 见 ) 类 受 规 管 活 动 牌 照 ) 备 发 接 收 并 阅 读 本 研 究 报 告, 则 意 味 著 收 件 人 同 意 及 接 纳 以 下 的 条 款 及 声 明 内 容 本 报 告 并 非 针 对 或 意 图 发 送 予 或 为 任 何 就 发 送 发 布 可 得 到 或 使 用 此 报 告 而 使 兴 证 ( 香 港 ) 证 券 经 纪 有 限 公 司 兴 证 ( 香 港 ) 期 货 有 限 公 司 兴 证 ( 香 港 ) 资 产 管 理 有 限 公 司 及 兴 证 ( 香 港 ) 融 资 有 限 公 司 ( 统 称 兴 证 香 港 ) 违 反 当 地 的 法 律 或 法 规 或 可 致 使 兴 证 香 港 受 制 于 相 关 法 律 或 法 规 的 任 何 地 区 国 家 或 其 他 管 辖 区 域 的 公 民 或 居 民, 包 括 但 不 限 於 美 国 及 美 国 公 民 (1934 年 美 国 证 券 交 易 所 第 15a-6 条 例 定 义 为 本 主 要 美 国 机 构 投 资 者 除 外 ) 本 报 告 仅 提 供 予 收 件 人, 其 所 载 的 信 息 材 料 或 分 析 工 具 仅 提 供 予 收 件 人 作 参 考 及 提 供 资 讯 用 途, 当 中 对 任 何 公 司 及 证 券 之 提 述 均 非 旨 在 提 供 完 整 之 描 述, 并 不 应 被 视 为 销 售 购 买 或 认 购 证 券 或 其 他 金 融 工 具 的 要 约 或 要 约 邀 请 本 报 告 所 提 述 之 证 券 或 不 能 在 某 些 司 法 管 辖 区 出 售 未 经 兴 证 香 港 事 先 书 面 许 可, 收 件 人 不 得 以 任 何 方 式 修 改 发 送 或 复 制 本 报 告 及 其 所 包 含 的 内 容 予 其 他 人 士 兴 证 香 港 相 信 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 均 属 可 靠, 惟 兴 证 香 港 并 不 明 示 或 默 示 地 保 证 其 准 确 性 及 / 或 完 整 性 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定, 兴 证 香 港 或 其 任 何 董 事 僱 员 或 代 理 人 概 不 就 任 何 第 三 方 因 使 用 / 依 赖 本 报 告 所 载 内 容 而 引 致 的 任 何 类 型 的 直 接 的 间 接 的 随 之 而 发 生 的 损 失 承 担 任 何 责 任 本 报 告 并 非 针 对 特 定 收 件 人 之 特 定 投 资 目 标 财 务 状 况 及 投 资 需 求 所 编 制, 因 此 所 提 述 的 证 券 不 一 定 ( 或 在 相 关 时 候 不 一 定 持 续 ) 适 合 所 有 收 件 人 本 报 告 之 观 点 推 荐 建 议 或 意 见 不 一 定 反 映 兴 证 香 港 或 其 集 团 的 立 场, 分 析 员 对 本 报 告 提 述 证 券 的 观 点 可 因 市 场 变 化 而 改 变, 惟 兴 证 香 港 没 有 责 任 通 知 收 件 人 该 等 观 点 的 变 更 收 件 人 不 应 单 纯 依 赖 本 报 告 而 取 代 其 独 立 判 断, 收 件 人 在 作 出 投 资 决 定 前, 应 自 行 分 析 及 / 或 咨 询 专 业 顾 问 的 意 见 兴 证 香 港 的 持 牌 人 员 或 会 向 有 关 客 户 及 集 团 成 员 公 司 提 供 可 能 与 本 报 告 所 表 达 意 见 不 同 之 口 头 或 书 面 市 场 评 论 或 买 卖 建 议 兴 证 香 港 并 无 责 任 向 收 件 人 提 供 该 等 其 他 建 议 或 交 易 意 见 兴 证 香 港 及 其 集 团 董 事 高 级 职 员 及 僱 员 ( 撰 写 全 部 或 部 分 本 报 告 的 研 究 员 除 外 ), 将 可 能 不 时 于 本 报 告 提 述 之 证 券 持 有 长 仓 短 仓 或 作 为 主 事 人, 进 行 该 等 证 券 之 买 卖 此 外, 兴 证 香 港 及 其 集 团 成 员 公 司 或 可 能 与 本 报 告 所 提 述 或 有 关 之 公 司 不 时 进 行 业 务 往 来, 或 为 其 担 任 市 场 庄 家, 或 被 委 任 替 其 证 券 进 行 承 销, 或 可 能 以 委 托 人 身 份 替 客 户 买 入 或 沽 售 其 证 券, 或 可 能 为 其 担 任 或 争 取 担 任 并 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 包 销 融 资 或 其 他 服 务, 或 替 其 从 其 他 实 体 寻 求 同 类 型 之 服 务 收 件 人 在 阅 读 本 报 告 时, 应 留 意 任 何 所 有 上 述 的 情 况 均 可 能 引 致 真 正 的 或 潜 在 的 利 益 冲 突 分 析 师 声 明 本 研 究 报 告 由 兴 证 香 港 经 纪 有 限 公 司 之 分 析 员 撰 写 ( 1) 本 研 究 报 告 所 表 述 的 任 何 观 点 均 准 确 地 反 映 了 该 分 析 员 个 人 对 标 的 证 券 及 发 行 人 的 观 点 ;( 2) 该 分 析 员 所 得 薪 酬 的 任 何 组 成 部 分 无 论 在 过 去 现 在 及 未 来 均 不 会 直 接 或 间 接 地 与 研 究 报 告 所 表 述 的 具 体 建 议 或 观 点 相 联 系 ;( 3) 对 於 提 述 之 证 券, 该 分 析 员 并 无 接 收 到 可 以 影 响 他 们 建 议 的 内 幕 消 息 / 非 公 开 股 价 敏 感 消 息 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明
说 明 为 了 反 映 教 运 行 的 基 本 状 态, 为 校 和 院 制 定 相 关 政 策 和 进 行 教 建 设 与 改 革 提 供 据 依 据, 校 从 程 资 源 ( 开 类 别 开 量 规 模 ) 教 师 结 构 程 考 核 等 维 度, 对 2015 年 春 季 期 教 运 行 基
内 部 资 料 东 北 师 范 大 教 运 行 基 本 状 态 据 报 告 2015 年 春 季 期 教 务 处 2015 年 10 月 27 日 说 明 为 了 反 映 教 运 行 的 基 本 状 态, 为 校 和 院 制 定 相 关 政 策 和 进 行 教 建 设 与 改 革 提 供 据 依 据, 校 从 程 资 源 ( 开 类 别 开 量 规 模 ) 教 师 结 构 程 考 核 等 维 度,
ETF、分级基金规模、份额变化统计20130816
ETF 分 级 基 金 规 模 份 额 变 化 统 计 截 至 上 周 末, 全 市 场 股 票 型 ETF 规 模 约 1451 亿, 份 额 约 1215 亿,ETF 总 份 额 及 规 模 的 周 变 动 值 分 别 为 -23-44 亿, 份 额 与 规 模 均 下 降 ; 分 级 基 金 规 模 约 438 亿, 份 额 572 亿, 总 份 额 及 规 模 的 周 变 动 值 分 别 为
黄 金 原 油 总 持 仓 增 长, 同 比 增 幅 分 别 为 4.2% 和 4.1% 而 铜 白 银 以 及 玉 米 则 出 现 减 持, 减 持 同 比 减 少 分 别 为 9.4%,9.4% 以 及 6.5% 大 豆, 豆 粕 结 束 连 续 4 周 总 持 仓 量 增 长, 出 现 小 幅
小 麦 净 多 持 仓 增 加, 豆 油 豆 粕 净 多 持 仓 减 少 美 国 CFTC 持 仓 报 告 部 门 : 市 场 研 究 与 开 发 部 类 型 : 量 化 策 略 周 报 日 期 :212 年 5 月 7 日 电 话 :592-5678753 网 址 :www.jinyouqh.com 主 要 内 容 : 根 据 美 国 CFTC 公 布 的 数 据, 本 报 告 中 的 11 个
抗 战 时 期 国 民 政 府 的 银 行 监 理 体 制 探 析 % # % % % ) % % # # + #, ) +, % % % % % % % %
抗 战 时 期 国 民 政 府 的 银 行 监 理 体 制 探 析 王 红 曼 抗 战 时 期 国 民 政 府 为 适 应 战 时 经 济 金 融 的 需 要 实 行 由 财 政 部 四 联 总 处 中 央 银 行 等 多 家 机 构 先 后 共 同 参 与 的 多 元 化 银 行 监 理 体 制 对 战 时 状 态 下 的 银 行 发 展 与 经 营 安 全 进 行 了 大 规 模 的 设 计 与
深圳市新亚电子制程股份有限公司
证 券 代 码 :002388 证 券 简 称 : 新 亚 制 程 公 告 编 号 :2016-053 深 圳 市 新 亚 电 子 制 程 股 份 有 限 公 司 2016 年 第 二 次 临 时 股 东 大 会 决 议 公 告 本 公 司 及 董 事 会 全 体 成 员 保 证 公 告 内 容 真 实 准 确 和 完 整, 不 存 在 虚 假 记 载 误 导 性 陈 述 或 者 重 大 遗 漏 特
评 委 : 李 炎 斌 - 个 人 技 术 标 资 信 标 初 步 审 查 明 细 表 序 号 投 标 单 位 投 标 函 未 按 招 标 文 件 规 定 填 写 漏 填 或 内 容 填 写 错 误 的 ; 不 同 投 标 人 的 投 标 文 件 由 同 一 台 电 脑 或 同 一 家 投 标 单
评 委 : 李 炎 斌 - 个 人 清 标 评 审 明 细 表 评 审 因 素 序 号 投 标 单 位 清 标 评 审 1 深 圳 市 创 捷 科 技 有 限 合 格 2 四 川 川 大 智 胜 软 件 股 份 有 限 合 格 3 北 京 航 天 长 峰 科 技 工 业 集 团 有 限 公 司 合 格 4 深 圳 中 兴 力 维 技 术 有 限 合 格 5 深 圳 键 桥 通 讯 技 术 股 份 有
0 年 上 半 年 评 价 与 考 核 细 则 序 号 部 门 要 素 值 考 核 内 容 考 核 方 式 考 核 标 准 考 核 ( 扣 原 因 ) 考 评 得 3 安 全 生 产 目 30 无 同 等 责 任 以 上 道 路 交 通 亡 人 事 故 无 轻 伤 责 任 事 故 无 重 大 质 量
0 年 上 半 年 评 价 与 考 核 细 则 序 号 部 门 要 素 值 考 核 内 容 考 核 方 式 考 核 标 准 无 同 等 责 任 以 上 道 路 交 通 亡 人 事 故 3 无 轻 伤 责 任 事 故 目 标 30 及 事 无 重 大 质 量 工 作 过 失 故 管 无 其 他 一 般 责 任 事 故 理 在 公 司 文 明 环 境 创 建 中, 无 工 作 过 失 及 被 追 究 的
<4D6963726F736F667420576F7264202D20B9D8D3DAB0BABBAAA3A8C9CFBAA3A3A9D7D4B6AFBBAFB9A4B3CCB9C9B7DDD3D0CFDEB9ABCBBE32303132C4EAC4EAB6C8B9C9B6ABB4F3BBE1B7A8C2C9D2E2BCFBCAE92E646F6378>
上 海 德 载 中 怡 律 师 事 务 所 关 于 昂 华 ( 上 海 ) 自 动 化 工 程 股 份 有 限 公 司 二 〇 一 二 年 年 度 股 东 大 会 法 律 意 见 书 上 海 德 载 中 怡 律 师 事 务 所 上 海 市 银 城 中 路 168 号 上 海 银 行 大 厦 1705 室 (200120) 电 话 :8621-5012 2258 传 真 :8621-5012 2257
3 月 30 日 在 中 国 证 券 报 上 海 证 券 报 证 券 时 报 证 券 日 报 和 上 海 证 券 交 易 所 网 站 上 发 出 召 开 本 次 股 东 大 会 公 告, 该 公 告 中 载 明 了 召 开 股 东 大 会 的 日 期 网 络 投 票 的 方 式 时 间 以 及 审
北 京 市 君 致 律 师 事 务 所 关 于 浪 潮 软 件 股 份 有 限 公 司 2015 年 度 股 东 大 会 的 法 律 意 见 书 致 : 浪 潮 软 件 股 份 有 限 公 司 北 京 市 君 致 律 师 事 务 所 ( 以 下 简 称 本 所 ) 受 浪 潮 软 件 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 公 司 ) 的 委 托, 指 派 律 师 出 席 2016 年 4 月
<4D F736F F D D323630D6D0B9FAD3A6B6D4C6F8BAF2B1E4BBAFB5C4D5FEB2DFD3EBD0D0B6AF C4EAB6C8B1A8B8E6>
中 国 应 对 气 候 变 化 的 政 策 与 行 动 2013 年 度 报 告 国 家 发 展 和 改 革 委 员 会 二 〇 一 三 年 十 一 月 100% 再 生 纸 资 源 目 录 前 言... 1 一 应 对 气 候 变 化 面 临 的 形 势... 3 二 完 善 顶 层 设 计 和 体 制 机 制... 4 三 减 缓 气 候 变 化... 8 四 适 应 气 候 变 化... 20
珠江钢琴股东大会
证 券 代 码 :002678 证 券 简 称 : 珠 江 钢 琴 公 告 编 号 :2015-038 广 州 珠 江 钢 琴 集 团 股 份 有 限 公 司 2015 年 年 度 股 东 大 会 决 议 公 告 本 公 司 及 董 事 会 全 体 成 员 保 证 信 息 披 露 的 内 容 真 实 准 确 完 整, 没 有 虚 假 记 载 误 导 性 陈 述 或 重 大 遗 漏 特 别 提 示 :
金 不 少 于 800 万 元, 净 资 产 不 少 于 960 万 元 ; (3) 近 五 年 独 立 承 担 过 单 项 合 同 额 不 少 于 1000 万 元 的 智 能 化 工 程 ( 设 计 或 施 工 或 设 计 施 工 一 体 ) 不 少 于 2 项 ; (4) 近 三 年 每 年
工 程 设 计 与 施 工 资 质 标 准 一 总 则 建 筑 智 能 化 工 程 设 计 与 施 工 资 质 标 准 ( 一 ) 为 了 加 强 对 从 事 建 筑 智 能 化 工 程 设 计 与 施 工 企 业 的 管 理, 维 护 建 筑 市 场 秩 序, 保 证 工 程 质 量 和 安 全, 促 进 行 业 健 康 发 展, 结 合 建 筑 智 能 化 工 程 的 特 点, 制 定 本 标
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基 金 公 司 基 金 代 码 基 金 名 称 基 金 类 型 162201 泰 达 宏 利 价 值 优 化 型 成 长 类 行 业 证 券 投 资 基 金 股 票 162202 泰 达 宏 利 价 值 优 化 型 周 期 类 行 业 证 券 投 资 基 金 股 票 162203 泰 达 宏 利 价 值 优 化 型 稳 定 类 行 业 证 券 投 资 基 金 股 票 162204 泰 达 宏 利 行
2016年山东省民主党派办公大楼管理处
2016 年 山 东 省 民 主 党 派 办 公 大 楼 管 理 处 部 门 预 算 目 录 第 一 部 分 部 门 概 况 一 主 要 职 能 二 部 门 预 算 单 位 构 成 第 二 部 分 2016 年 部 门 预 算 表 一 2016 年 收 支 预 算 总 表 ( 功 能 分 类 科 目 ) 二 2016 年 收 支 预 算 总 表 ( 经 济 分 类 科 目 ) 三 2016 年 收
评 委 : 徐 岩 宇 - 个 人 技 术 标 资 信 标 初 步 审 查 明 细 表 序 号 投 标 单 位 投 标 函 未 按 招 标 文 件 规 定 填 写 漏 填 或 内 容 填 写 错 误 的 ; 不 同 投 标 人 的 投 标 文 件 由 同 一 台 电 脑 或 同 一 家 投 标 单
评 委 : 徐 岩 宇 - 个 人 清 标 评 审 明 细 表 评 审 因 素 序 号 投 标 单 位 清 标 评 审 1 深 圳 市 创 捷 科 技 有 限 合 格 2 四 川 川 大 智 胜 软 件 股 份 有 限 合 格 3 北 京 航 天 长 峰 科 技 工 业 集 团 有 限 公 司 合 格 4 深 圳 中 兴 力 维 技 术 有 限 合 格 5 深 圳 键 桥 通 讯 技 术 股 份 有
<433A5C446F63756D656E747320616E642053657474696E67735C41646D696E6973747261746F725CD7C0C3E65CC2DBCEC4CFB5CDB3CAB9D3C3D6B8C4CFA3A8BCF2BBAFA3A95CCAB9D3C3D6B8C4CF31302D31392E646F63>
( 一 ) 系 统 整 体 操 作 流 程 简 述 3 ( 二 ) 系 统 中 各 角 色 操 作 功 能 说 明 5 1. 学 院 管 理 员 5 2. 教 学 院 长 8 3. 指 导 教 师 10 4. 答 辩 组 组 长 12 5. 学 生 12 6. 系 统 管 理 员 15 ( 一 ) 论 文 系 统 常 见 问 题 16 ( 二 ) 论 文 查 重 常 见 问 题 22 1 2 主
2006年顺德区高中阶段学校招生录取分数线
2014 年 顺 德 区 高 中 阶 段 学 校 考 试 提 前 批 第 一 批 第 二 批 学 校 录 取 根 据 佛 山 市 办 提 供 的 考 生 数 据, 现 将 我 区 2014 年 高 中 阶 段 学 校 考 试 提 前 批 第 一 批 第 二 批 学 校 的 录 取 公 布 如 下 : 一 顺 德 一 中 录 取 分 第 1 志 愿, 总 分 585, 综 合 表 现 评 价 A, 考
一 单 位 基 本 情 况 2013 年 末, 全 市 共 有 从 事 第 二 产 业 和 第 三 产 业 活 动 的 法 人 单 位 3.57 万 个, 比 2008 年 末 (2008 年 是 第 二 次 全 国 经 济 普 查 年 份 下 同 ) 增 加 1.59 万 个, 增 长 79.7%
( 第 一 号 ) 湖 州 市 统 计 局 湖 州 市 人 民 政 府 第 三 次 经 济 普 查 领 导 小 组 办 公 室 2015 年 5 月 27 日 根 据 国 务 院 关 于 开 展 第 三 次 全 国 经 济 普 查 的 通 知 ( 国 发 [2012]60 号 ) 要 求, 我 市 进 行 了 第 三 次 全 国 经 济 普 查 这 次 普 查 的 标 准 时 点 为 2013 年
上证指数
上 证 与 修 正 方 法 一 ( 一 ) 计 算 公 式 1. 上 证 指 数 系 列 均 采 用 派 许 加 权 综 合 价 格 指 数 公 式 计 算 2. 上 证 180 指 数 上 证 50 指 数 等 以 成 份 股 的 调 整 股 本 数 为 权 数 进 行 加 权 计 算, 计 算 公 式 为 : 报 告 期 指 数 =( 报 告 期 样 本 股 的 调 整 市 值 / 基 期 )
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北 京 市 中 医 管 理 局 二 一 五 年 四 月 ... 1... 18 2015... 30 京 中 医 政 字 [2014]160 号 1 2 一 充 分 认 识 中 医 健 康 乡 村 建 设 工 作 的 重 要 意 义 二 建 立 健 全 工 作 保 障 机 制 2014 12 15 三 做 好 工 作 启 动 的 准 备 事 宜 1 2014 12 15 5-10 2014 12 15
1600 1000 40 50 2030 2000 采 取 行 动 的 机 会 90% 开 拓 成 功 的 道 路 2
简 略 版 本 :2015 3 10 2016 2021 全 球 卫 生 部 门 病 毒 性 肝 炎 战 略 2016 2021 2015 3 12 2012 2010 2014 2015 2016 2021 140 55% 35% 5 15% 5 20% 2.4 1.3 1.5 1 1600 1000 40 50 2030 2000 采 取 行 动 的 机 会 90% 开 拓 成 功 的 道 路
江 苏 瑞 峰 建 设 集 团 有 限 公 有 限 公 江 苏 鲁 工 建 设 工 程 有 限 公 江 苏 溧 鸿 建 设 有 限 公 江 苏 明 创 科 技 园 发 展 有 限 公 公 公 有 限 公 江 苏 茂 盛 建 设 有 限 公 江 苏 鼎 洪 建 工 有 限 公 富 强 机 电 安 装
溧 阳 市 上 沛 小 学 校 舍 改 造 项 目 工 程 中 标 公 示 工 程 编 码 工 程 名 称 建 设 单 位 LYS201405001 溧 阳 市 上 沛 小 学 校 舍 改 造 项 目 溧 阳 市 上 沛 小 学 工 程 类 别 施 工 招 标 方 式 公 开 招 标 建 设 地 点 溧 阳 市 上 沛 小 学 校 内 项 目 所 在 区 域 常 州 溧 阳 项 目 建 筑 面 积
浙 江 天 册 律 师 事 务 所 关 于 杭 州 电 缆 股 份 有 限 公 司 2015 年 年 度 股 东 大 会 的 法 律 意 见 书 发 文 号 :TCYJS2016H0228 致 : 杭 州 电 缆 股 份 有 限 公 司 根 据 中 华 人 民 共 和 国 证 券 法 ( 下 称 证
关 于 杭 州 电 缆 股 份 有 限 公 司 2015 年 年 度 股 东 大 会 的 法 律 意 见 书 浙 江 天 册 律 师 事 务 所 浙 江 省 杭 州 市 杭 大 路 1 号 黄 龙 世 纪 广 场 A 座 11 楼 电 话 :+86 571 87901111 传 真 :+86 571 87901501 浙 江 天 册 律 师 事 务 所 关 于 杭 州 电 缆 股 份 有 限 公 司
二 6 年 收 支 预 算 总 表 ( 经 济 分 类 科 目 ) 收 入 项 目 6 年 预 算 项 目 6 年 预 算 一 财 政 拨 款 ( 补 助 ) 5,400.02 合 计 5,883.77 一 般 公 共 预 算 5,400.02 工 资 福 利 2,776.72 政 府 性 基 金
一 6 年 收 支 预 算 总 表 ( 功 能 分 类 科 目 ) 收 入 项 目 6 年 预 算 项 目 6 年 预 算 一 财 政 拨 款 5,400.02 一 般 公 共 服 务 5,270.98 一 般 公 共 预 算 5,400.02 发 展 与 改 革 事 务 5,270.98 政 府 性 基 金 预 算 行 政 运 行 2,516.51 国 有 资 本 经 营 预 算 机 关 服 务
文 化 记 忆 传 统 创 新 与 节 日 遗 产 保 护 根 据 德 国 学 者 阿 斯 曼 的 文 化 记 忆 理 论 仪 式 与 文 本 是 承 载 文 化 记 忆 的 两 大 媒 体 在 各 种 仪 式 行 为 中 节 日 以 其 高 度 的 公 共 性 有 组 织 性 和 历 史 性 而 特 别 适 用 于 文 化 记 忆 的 储 存 和 交 流 节 日 的 文 化 功 能 不 仅 在 于
国债回购交易业务指引
附 件 1 上 海 证 券 交 易 所 新 质 押 式 国 债 回 购 交 易 业 务 指 引 一 总 述 根 据 上 海 证 券 交 易 所 债 券 交 易 实 施 细 则, 上 证 所 将 于 2006 年 5 月 8 日 起 推 出 新 质 押 式 国 债 回 购 新 质 押 式 回 购 与 现 行 质 押 式 回 购 相 比 区 别 主 要 在 以 下 几 个 方 面 :1 新 质 押 式
湖南金健米业股份有限公司
2003 HUMAN JINJIAN CEREALS INDUSTRY CO. LTD 2003 2 2 3 4 6 8 9 11 24 25 27 60 1 2003 2003 2003 HUNAN JINJIAN CEREALS INDUSTRY CO.,LTD. 0736 7308643 0736 7308666 dongmi@600127.cn 415001 http://www.600127.cn
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国 内 各 期 货 交 易 所 关 于 合 约 限 仓 方 面 的 规 定 上 海 期 货 交 易 所 经 纪 会 员 非 经 纪 会 员 和 客 户 的 期 货 合 约 在 不 同 时 期 限 仓 的 具 体 比 例 和 数 额 如 下 : ( 单 位 : ) 合 约 挂 牌 至 交 割 月 前 第 二 月 的 最 后 一 个 交 易 日 交 割 月 前 第 一 月 交 割 月 份 某 一 期 货
收 入 支 出 项 目 2016 年 预 算 项 目 2016 年 预 算 预 算 01 表 单 位 : 万 元 ( 保 留 两 位 小 数 ) 一 公 共 财 政 预 算 拨 款 50.06 一 人 员 经 费 23.59 1 一 般 财 力 50.06 1 人 员 支 出 21.95 2 成 品
100.12 2016 年 龙 岩 市 部 门 预 算 表 报 送 日 期 : 年 月 日 单 位 负 责 人 签 章 : 财 务 负 责 人 签 章 : 制 表 人 签 章 : 收 入 支 出 项 目 2016 年 预 算 项 目 2016 年 预 算 预 算 01 表 单 位 : 万 元 ( 保 留 两 位 小 数 ) 一 公 共 财 政 预 算 拨 款 50.06 一 人 员 经 费 23.59
一 从 分 封 制 到 郡 县 制 一 从 打 虎 亭 汉 墓 说 起
县 乡 两 级 的 政 治 体 制 改 革 如 何 建 立 民 主 的 合 作 新 体 制 县 乡 人 大 运 行 机 制 研 究 课 题 组 引 言 一 从 分 封 制 到 郡 县 制 一 从 打 虎 亭 汉 墓 说 起 二 密 县 在 周 初 是 两 个 小 国 密 国 和 郐 国 三 密 县 的 第 一 任 县 令 卓 茂 四 明 清 时 代 的 密 县 二 从 集 中 的 动 员 体
上海证券交易所会议纪要
附 件 上 海 市 场 首 次 公 开 发 行 股 票 网 下 发 行 实 施 细 则 第 一 章 总 则 第 一 条 为 规 范 拟 在 上 海 证 券 交 易 所 ( 以 下 简 称 上 交 所 ) 上 市 的 公 司 首 次 公 开 发 行 股 票 网 下 发 行 业 务, 提 高 首 次 公 开 发 行 股 票 网 下 申 购 及 资 金 结 算 效 率, 根 据 证 券 发 行 与 承 销
证券代码：000066 证券简称：长城电脑 公告编号：2014-000
证 券 代 码 :000066 证 券 简 称 : 长 城 电 脑 公 告 编 号 :2016-092 中 国 长 城 计 算 机 深 圳 股 份 有 限 公 司 2016 年 度 第 三 次 临 时 股 东 大 会 决 议 公 告 本 公 司 及 其 董 事 会 全 体 成 员 保 证 信 息 披 露 内 容 的 真 实 准 确 完 整, 没 有 虚 假 记 载 误 导 性 陈 述 或 重 大 遗
科 学 出 版 社 科 学 出 版 社 前 言 本 书 是 针 对 普 通 高 等 院 校 经 济 类 和 工 商 管 理 类 本 科 专 业 财 务 管 理 学 的 教 学 需 求, 结 合 教 育 部 经 济 管 理 类 本 科 财 务 管 理 学 课 程 教 学 大 纲 编 写 而 成 的 本 书 执 笔 者 都 是 长 期 工 作 在 财 务 管 理 教 学 一 线 的 专 业 教 师,
何 秋 琳 张 立 春 视 觉 学 习 研 究 进 展 视 觉 注 意 视 觉 感 知
第 卷 第 期 年 月 开 放 教 育 研 究 何 秋 琳 张 立 春 华 南 师 范 大 学 未 来 教 育 研 究 中 心 广 东 广 州 随 着 图 像 化 技 术 和 电 子 媒 体 的 发 展 视 觉 学 习 也 逐 步 发 展 为 学 习 科 学 的 一 个 研 究 分 支 得 到 研 究 人 员 和 教 育 工 作 者 的 广 泛 关 注 基 于 此 作 者 试 图 对 视 觉 学 习
书面申请
2016 年 度 滨 州 市 地 方 史 志 办 公 室 部 门 预 算 目 录 第 一 部 分 部 门 概 况 一 主 要 职 能 二 部 门 预 算 单 位 构 成 第 二 部 分 2016 年 部 门 预 算 表 一 2016 年 收 支 预 算 总 表 ( 功 能 科 目 分 类 ) 二 2016 年 收 支 预 算 总 表 ( 经 济 科 目 分 类 ) 三 2016 年 收 入 预 算
2014年中央财经大学研究生招生录取工作简报
2015 年 中 央 财 经 大 学 研 究 生 招 生 录 取 工 作 简 报 一 硕 士 研 究 生 招 生 录 取 情 况 2015 年 共 有 8705 人 报 考 我 校 硕 士 研 究 生, 其 中 学 术 型 研 究 生 报 考 3657 人, 专 业 硕 士 研 究 生 报 考 5048 人 ; 总 报 考 人 数 较 2014 年 增 长 1.4%, 学 术 型 报 考 人 数 较
工 程 勘 察 资 质 标 准 根 据 建 设 工 程 勘 察 设 计 管 理 条 例 和 建 设 工 程 勘 察 设 计 资 质 管 理 规 定, 制 定 本 标 准 一 总 则 ( 一 ) 本 标 准 包 括 工 程 勘 察 相 应 专 业 类 型 主 要 专 业 技 术 人 员 配 备 技 术
住 房 和 城 乡 建 设 部 关 于 印 发 工 程 勘 察 资 质 标 准 的 通 知 建 市 [2013]9 号 各 省 自 治 区 住 房 和 城 乡 建 设 厅, 北 京 市 规 划 委, 天 津 上 海 市 建 设 交 通 委, 重 庆 市 城 乡 建 设 委, 新 疆 生 产 建 设 兵 团 建 设 局, 总 后 基 建 营 房 部 工 程 局, 国 务 院 有 关 部 门 建 设 司,
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证 券 代 码 :000420 证 券 简 称 : 吉 林 化 纤 公 告 编 号 :2010-20 吉 林 化 纤 股 份 有 限 公 司 第 六 届 董 事 会 独 立 董 事 提 名 人 声 明 提 名 人 吉 林 化 纤 股 份 有 限 公 司 董 事 会 现 提 名 徐 铁 君 先 生 为 本 公 司 第 六 届 董 事 会 独 立 董 事 候 选 人, 并 发 表 公 开 声 明, 被
(2015-2016-2)-0004186-04205-1 140242 信 号 与 系 统 Ⅰ 学 科 基 础 必 修 课 37 37 1 教 203 17 周 2016 年 06 月 13 日 (08:00-09:35) (2015-2016-2)-0004186-04205-1 141011
关 于 2015-2016 学 年 第 二 学 期 期 末 周 内 考 试 时 间 地 点 安 排 选 课 课 号 班 级 名 称 课 程 名 称 课 程 性 质 合 考 人 数 实 际 人 数 考 试 教 室 考 试 段 考 试 时 间 (2015-2016-2)-0006178-04247-1 130101 测 试 技 术 基 础 学 科 基 础 必 修 课 35 35 1 教 401 17 周
目 录 第 一 部 分 概 况 一 主 要 职 能 二 部 门 预 算 单 位 构 成 第 二 部 分 15 年 部 门 预 算 表 一 15 年 收 支 预 算 总 表 二 15 年 收 入 预 算 表 三 15 年 支 出 预 算 表 ( 按 科 目 ) 四 15 年 支 出 预 算 表 ( 按
15 年 山 东 省 科 学 院 部 门 预 算 1 目 录 第 一 部 分 概 况 一 主 要 职 能 二 部 门 预 算 单 位 构 成 第 二 部 分 15 年 部 门 预 算 表 一 15 年 收 支 预 算 总 表 二 15 年 收 入 预 算 表 三 15 年 支 出 预 算 表 ( 按 科 目 ) 四 15 年 支 出 预 算 表 ( 按 单 位 ) 五 15 年 财 政 拨 款 支
2 2015 年 8 月 11 日, 公 司 召 开 2015 年 第 五 次 临 时 股 东 大 会, 审 议 通 过 了 关 于 公 司 <2015 年 股 票 期 权 激 励 计 划 ( 草 案 )> 及 其 摘 要 的 议 案 关 于 提 请 股 东 大 会 授 权 董 事 会 办 理 公
证 券 代 码 :300017 证 券 简 称 : 网 宿 科 技 公 告 编 号 :2016-053 网 宿 科 技 股 份 有 限 公 司 关 于 调 整 公 司 2015 年 股 票 期 权 激 励 计 划 激 励 对 象 股 票 期 权 数 量 和 行 权 价 格 的 公 告 本 公 司 及 董 事 会 全 体 成 员 保 证 公 告 内 容 真 实 准 确 和 完 整, 没 有 虚 假 记
2011-2015年中国煤炭行业研究分析报告
2011-2015 年 中 国 煤 炭 行 业 研 究 分 析 报 告 -1-2011-2015 年 中 国 煤 炭 行 业 研 究 分 析 报 告 报 告 名 称 : 报 告 网 址 : 2011-2015 年 中 国 煤 炭 行 业 研 究 分 析 报 告 http://www.360baogao.com/2010-09/2011_2015meitanxingyeyanjiufenxi.html
¹ º ¹ º 农 业 流 动 人 口 是 指 户 口 性 质 为 农 业 户 口 在 流 入 地 城 市 工 作 生 活 居 住 一 个 月 及 以 上 的 流 动 人 口 非 农 流 动 人 口 是 指 户 口 性 质 为 非 农 户 口 在 流 入 地 城 市 工 作 生 活 居 住 一 个
¹ 改 革 开 放 年 来 人 口 流 动 规 模 持 续 增 加 对 我 国 社 会 经 济 的 持 续 发 展 起 到 了 重 要 作 用 为 全 面 了 解 我 国 流 动 人 口 生 存 状 况 准 确 把 握 流 动 人 口 发 展 规 律 和 趋 势 不 断 加 强 流 动 人 口 服 务 管 理 引 导 人 口 有 序 流 动 合 理 分 布 国 家 人 口 计 生 委 于 年 月 启
中 国 软 科 学 年 第 期!!!
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关 于 修 订 沪 市 股 票 上 网 发 行 资 金 申 购 实 施 办 法 的 通 知 各 有 关 单 位 : 沪 市 股 票 上 网 发 行 资 金 申 购 实 施 办 法 ( 修 订 稿 ) ( 见 附 件 ) 已 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 批 准, 现 将 修 订 所 涉 主 要 内 容 公 布 如 下 一 第 二 条 ( 二 ) 申 购 单 位 及 上 限 修 改
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上海证券交易所会议纪要
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证 券 代 码 :600108 证 券 简 称 : 亚 盛 集 团 公 告 编 号 :2014-039 甘 肃 亚 盛 实 业 ( 集 团 ) 股 份 有 限 公 司 关 于 继 续 使 用 部 分 闲 置 募 集 资 金 暂 时 补 充 流 动 资 金 的 公 告 本 公 司 董 事 会 及 全 体 董 事 保 证 本 公 告 内 容 不 存 在 任 何 虚 假 记 载 误 导 性 陈 述 或 者
( 二 ) 现 行 统 一 高 考 制 度 不 利 于 培 养 人 的 创 新 精 神,,,,,,,,,,,,, [ ],,,,,,,,,,, :, ;,,,,,,? ( 三 ) 现 行 统 一 高 考 制 度 不 利 于 全 体 学 生 都 获 得 全 面 发 展,, [ ],,,,,,,,,,,
![( 二 ) 现 行 统 一 高 考 制 度 不 利 于 培 养 人 的 创 新 精 神,,,,,,,,,,,,, [ ],,,,,,,,,,, :, ;,,,,,,? ( 三 ) 现 行 统 一 高 考 制 度 不 利 于 全 体 学 生 都 获 得 全 面 发 展,, [ ],,,,,,,,,,,](/thumbs/39/20125331.jpg "( 二 ) 现 行 统 一 高 考 制 度 不 利 于 培 养 人 的 创 新 精 神,,,,,,,,,,,,, [ ],,,,,,,,,,, :, ;,,,,,,? ( 三 ) 现 行 统 一 高 考 制 度 不 利 于 全 体 学 生 都 获 得 全 面 发 展,, [ ],,,,,,,,,,,")
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表 一 2016 年 荔 湾 区 收 支 预 算 总 表 单 位 名 称 : 广 州 文 化 公 园 预 算 收 入 预 算 支 出 项 目 预 算 数 项 目 预 算 数 一 一 般 公 共 预 算 拨 款 5,800.54 一 基 本 支 出 4,695.54 工 资 福 利 支 出 3,092.96 二 政 府 性 基 金 预 算 拨 款 商 品 和 服 务 支 出 121.40 三 国 有
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跨 章 节 综 合 1. 黄 河 公 司 为 工 业 企 业, 为 增 值 税 一 般 纳 税 人, 适 用 的 增 值 税 税 率 为 17%, 其 有 关 资 料 如 下 : (1) 产 品 材 料 销 售 价 格 中 均 不 含 增 值 税 (2) 按 实 际 成 本 核 算, 逐 笔 结 转 销 售 成 本 (3)2010 年 12 月 1 日 有 关 科 目 余 额 如 下 : 单 位 :
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2016年市委组织部部门预算
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一 开 放 性 的 政 策 与 法 规 二 两 岸 共 同 的 文 化 传 承 三 两 岸 高 校 各 自 具 有 专 业 优 势 远 见 杂 志 年 月 日
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梁 运 文 霍 震 刘 凯 本 文 利 用 奥 尔 多 中 心 的 调 查 数 据 从 三 个 方 面 对 我 国 城 乡 居 民 财 产 分 布 状 况 进 行 了 详 细 的 实 证 分 析 首 先 刻 画 了 我 国 城 乡 居 民 财 产 分 布 的 总 体 统 计 特 征 然 后 从 财 产 构 成 出 发 对 我 国 城 乡 居 民 财 产 分 布 进 行 了 结 构 分 解 最 后 通
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2011-2015 年 证 券 行 业 运 行 市 场 运 营 及 投 资 战 略 咨 询 报 告 关 键 字 : 证 券 证 券 行 业 分 析 市 场 研 究 市 场 调 查 投 资 咨 询 出 版 日 期 :2010 年 7 月 报 告 格 式 :PDF 电 子 版 或 纸 介 版 交 付 方 式 :Email 发 送 或 EMS 快 递 中 文 价 格 : 印 刷 版 6500 元 电 子
2. 本 次 修 改 后, 投 资 者 申 购 新 股 的 持 有 市 值 要 求 市 值 计 算 规 则 及 证 券 账 户 使 用 的 相 关 规 定 是 否 发 生 了 变 化? 答 : 未 发 生 变 化 投 资 者 申 购 新 股 的 持 有 市 值 是 指, 以 投 资 者 为 单 位
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2008 年 8 月 15 日 中 性 证 券 中 金 公 司 研 究 部 分 析 员 : 王 松 柏 wangsb@cicc.com.cn (8610) 6505 1166 海 通 证 券 (600837/17.57 元 ) 2 季 度 自 营 业 务 扭 亏 为 盈 主 要 财 务 指 标 与 股 票 信 息 要 点 : ( 百 万 元 ) 2006A 2007 A 2008 F 2009 F
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法 律 简 讯 二 〇 一 二 年 三 月 刊 ( 总 第 四 十 六 期 ) 本 期 推 荐 篇 目 艺 术 品 投 资 理 财 产 品 的 法 律 风 险 /1 竞 业 限 制 协 议 在 未 约 定 或 未 履 行 经 济 补 偿 时 的 效 力 认 定 /14 我 国 场 外 交 易 市 场 的 构 建 与 发 展 路 径 ( 下 )/18 本 所 动 态 /28 1 企 业 与 投 融 资
投 资 者 可 在 基 金 管 理 人 指 定 的 销 售 机 构 申 购 和 赎 回 美 元 等 外 币 销 售 的 基 金 份 额, 具 体 详 见 基 金 管 理 人 相 关 公 告 2 在 三 申 购 与 赎 回 的 原 则 部 分 增 加 : 1 本 基 金 采 用 多 币 种 销 售,
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任 子 行 网 络 技 术 股 份 有 限 公 司 关 于 部 分 限 制 性 股 票 回 购 注 销 完 成 的 公 告 本 公 司 及 董 事 会 全 体 成 员 保 证 信 息 披 露 的 内 容 真 实 准 确 完 整, 没 有 虚 假 记 载 误 导 性 陈 述 或 重 大 遗 漏 特 别 提 示 : 1 任 子 行 网 络 技 术 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 公 司 或
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越秀区□□□（部门）2013年部门预算
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目 录 第 一 部 分 概 况 一 主 要 职 能 二 部 门 预 算 单 位 构 成 第 二 部 分 2015 年 部 门 预 算 表 一 2015 年 收 支 预 算 总 表 二 2015 年 收 入 预 算 表 三 2015 年 支 出 预 算 表 ( 按 科 目 ) 四 2015 年 支 出
2015 年 山 东 省 统 计 局 部 门 预 算 1 目 录 第 一 部 分 概 况 一 主 要 职 能 二 部 门 预 算 单 位 构 成 第 二 部 分 2015 年 部 门 预 算 表 一 2015 年 收 支 预 算 总 表 二 2015 年 收 入 预 算 表 三 2015 年 支 出 预 算 表 ( 按 科 目 ) 四 2015 年 支 出 预 算 表 ( 按 单 位 ) 五 2015
2014-2015 考 研 经 济 类 管 理 类 院 校 信 息 光 华 管 理 汇 丰 商 国 家 发 展 研 究 院 经 济 金 融 硕 士 ( 专 硕 ) 北 京 大 学 考 研 报 考 取 1026 16 取 取 分 数 51 15 400 金 融 学 380 11 只 招 推 荐 免 试 生 政 治 英 一 数 三 431 金 融 学 综 合 ( 微 观 经 济 学 统 计 学 金 融
长 期 待 摊 费 用 递 延 所 得 税 资 产 其 他 非 流 动 资 产 其 中 : 特 准 储 备 物 资 非 流 动 资 产 合 计 50,741,173.05 43,639,878.67 资 产 总 计 907,501,895.16 545,811,013.59 法 定 代 表 人 :
资 产 负 债 表 2016-05 编 制 单 位 : 贵 州 瓮 马 铁 路 有 限 责 任 公 司 金 额 单 位 : 人 民 币 元 项 目 流 动 资 产 : 期 末 余 额 年 初 余 额 货 币 资 金 470,266,946.05 252,110,378.42 结 算 备 付 金 拆 出 资 金 以 公 允 价 值 计 量 且 其 变 动 计 入 当 期 损 益 的 金 融 资 产 衍
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附 件 : 企 业 会 计 准 则 第 39 号 公 允 价 值 计 量 第 一 章 总 则 第 一 条 为 了 规 范 公 允 价 值 的 计 量 和 披 露, 根 据 企 业 会 计 准 则 基 本 准 则, 制 定 本 准 则 第 二 条 公 允 价 值, 是 指 市 场 参 与 者 在 计 量 日 发 生 的 有 序 交 易 中, 出 售 一 项 资 产 所 能 收 到 或 者 转 移 一