香 港 德 輔 道 中 10 號 東 亞 銀 行 大 廈 9 樓 證 券 買 賣 : 2308 8200 研 究 部 : 3608 8097 傳 真 : 3608 6113 分 析 員 : Paul Sham 新 股 研 究 華 泰 証 券 股 份 有 限 公 司 (06886) 2015 年 5 月 19 日 聯 席 保 薦 人 : 華 泰 金 融, 摩 根 大 通, 瑞 銀 聯 席 全 球 協 調 人 聯 席 賬 簿 管 理 人 : 華 泰 金 融, 摩 根 大 通, 瑞 銀, 工 銀 國 際, 法 巴, 招 商 證 券 及 聯 席 牽 頭 經 辦 人 聯 席 賬 簿 管 理 人 及 聯 席 牽 頭 經 辦 人 : 瑞 信, 摩 根 士 丹 利, 高 盛, 花 旗, 德 銀, 野 村, 農 銀 國 際, 建 銀 國 際, 廣 發 證 券, 興 業 證 券 全 球 發 售 股 份 數 目 : *1,400,000,000 H 股 ( 佔 擴 大 後 股 本 20.0%) 香 港 發 售 股 數 : 70,000,000 H 股 (5%) 國 際 發 售 股 數 : 1,330,000,000 H 股 (95%) 超 額 配 股 權 : 210,000,000 H 股 * 全 部 1,400,000,000 H 股 為 新 股 每 股 發 售 價 : 20.68 港 元 24.80 港 元 H 股 巿 值 : 318.47 億 港 元 381.92 億 港 元 2014 年 備 考 歷 史 巿 盈 率 : 25.8x 31.0x 備 考 經 調 整 每 股 有 形 資 產 淨 值 : 11.39 港 元 12.20 港 元 僱 員 數 目 : 6,458 ( 於 2015 年 5 月 11 日 ) 香 港 公 開 發 售 日 期 : 2015 年 5 月 19 日 2015 年 5 月 22 日 中 午 收 款 銀 行 : 中 銀 香 港 渣 打 銀 行 交 通 銀 行 香 港 證 券 登 記 處 : 中 央 證 券 登 記 有 限 公 司 上 巿 日 期 : 2015 年 6 月 1 日 業 務 概 覽 : 華 泰 証 券 ( 或 公 司 ) 是 一 家 中 國 領 先 的 綜 合 證 券 集 團 截 至 2014 年 12 月 31 日, 華 泰 証 券 於 中 國 所 有 證 券 公 司 中 按 總 資 產 及 淨 資 產 排 名 均 為 第 四 於 2014 年, 公 司 在 中 國 所 有 證 券 公 司 中 按 總 收 益 及 淨 利 潤 計 算 分 別 排 名 第 五 及 第 六 華 泰 証 券 為 個 人 機 構 和 企 業 客 戶 主 要 提 供 以 下 的 金 融 服 務 : 經 紀 及 財 富 管 理 業 務 : 公 司 代 理 客 戶 買 賣 股 票 基 金 債 券 和 期 貨 公 司 也 提 供 資 本 中 介 業 務 ( 主 要 為 融 資 融 券 股 票 質 押 式 回 購 和 約 定 購 回 ) 投 資 銀 行 業 務 : 公 司 提 供 包 括 財 務 顧 問, 股 權 及 債 券 承 銷, 場 外 業 務 在 內 的 投 資 銀 行 服 務 資 產 管 理 業 務 : 公 司 提 供 包 括 集 合 資 產 管 理 定 向 資 產 管 理 及 專 項 資 產 管 理 在 內 的 證 券 公 司 資 產 管 理 業 務 此 外, 華 泰 証 券 亦 管 理 私 募 股 權 基 金 投 資 及 交 易 業 務 : 公 司 以 自 有 賬 戶 買 賣 權 益 類 證 券 固 定 收 益 證 券 衍 生 工 具 及 其 他 金 融 產 品, 以 實 現 投 資 收 益 海 外 業 務 : 公 司 在 香 港 通 過 華 泰 金 融 控 股 主 要 提 供 投 資 銀 行 業 務, 銷 售 及 交 易 業 務 及 資 產 管 理 業 務 本 報 告 僅 作 參 考 資 料 之 用, 本 公 司 ( 東 亞 證 券 有 限 公 司 ) 並 不 會 就 本 報 告 作 出 任 何 要 約 或 給 予 任 何 意 見 或 提 議 本 報 告 或 其 中 之 任 何 內 容, 均 不 構 成 任 何 種 類 或 形 式 之 要 約 邀 請 宣 傳 誘 使 或 表 述 本 報 告 乃 根 據 本 公 司 認 為 可 靠 的 資 料 而 編 製, 惟 本 公 司 不 會 就 該 等 資 料 的 準 確 性 及 完 整 性 提 供 任 何 保 證 本 報 告 中 所 載 的 意 見 可 能 會 被 修 訂 而 本 公 司 不 會 另 行 通 知 於 本 報 告 編 製 之 時, 本 公 司 並 未 持 有 本 報 告 內 提 及 公 司 之 任 何 權 益, 惟 東 亞 銀 行 集 團 之 其 他 成 員 則 可 能 不 時 持 有 本 報 告 內 提 及 公 司 之 權 益
是 次 全 球 發 售 完 成 後 股 東 架 構 : 江 蘇 省 國 信 資 產 管 理 集 團 有 限 公 司 中 國 江 蘇 省 的 國 有 獨 資 企 業 17.84% 江 蘇 交 通 控 股 有 限 公 司 江 蘇 省 國 資 委 設 立 的 投 資 平 台 5.66% 江 蘇 高 科 技 投 資 集 團 有 限 公 司 一 家 專 注 私 募 股 權 風 險 資 本 投 資 的 中 國 公 司 4.88% 江 蘇 省 蘇 豪 控 股 集 團 有 限 公 司 一 家 主 要 從 事 投 資 貿 易 地 產 和 文 化 產 業 方 面 業 務 的 中 國 公 司 3.84% 社 保 基 金 2.00% 其 他 A 股 股 東 45.78% H 股 股 東 20.00% 100.00% 所 得 款 項 用 途 : 是 次 全 球 發 售 所 得 淨 額 估 計 為 311.149 億 港 元 ( 假 設 發 售 價 為 每 股 22.74 港 元 ) 億 港 元 用 於 發 展 資 本 中 介 業 務 186.689 用 於 拓 展 投 資 和 交 易 業 務 以 及 投 資 中 國 監 管 機 構 允 許 的 其 他 金 融 產 品 31.115 用 以 拓 展 資 產 管 理 及 私 募 股 權 管 理 業 務 31.115 用 於 拓 展 海 外 業 務 31.115 用 作 營 運 資 金 和 其 他 一 般 企 業 用 途 31.115 按 業 務 劃 分 的 收 入 明 細 分 析 截 至 12 月 31 日 止 年 度 截 至 3 月 31 日 止 3 個 月 2012 年 2013 年 2014 年 2014 年 2015 年 人 民 幣 百 萬 元 % % % % % 經 紀 及 財 富 管 理 4,615 65.8% 6,883 76.5% 10,323 64.6% 1,827 64.9% 5,310 72.0% 投 資 銀 行 1,152 16.4% 897 10.0% 1,431 9.0% 256 9.1% 285 3.9% 資 產 管 理 123 1.7% 387 4.3% 1,376 8.6% 187 6.6% 399 5.4% 投 資 及 交 易 736 10.5% 546 6.1% 2,421 15.2% 486 17.3% 1,230 16.7% 海 外 業 務 其 他 402 5.7% 416 4.6% 437 2.7% 59 2.1% 148 2.0% 分 部 間 抵 銷 (17) (0.2%) (128) (1.4%) (10) (0.1%) (0) (0.0%) (0) (0.0%) 總 計 7,011 100.0% 9,000 100.0% 15,979 100.0% 2,815 100.0% 7,372 100.0% 財 務 資 產 概 覽 : 截 至 12 月 31 日 止 年 度 截 至 3 月 31 日 止 3 個 月 人 民 幣 百 萬 元 2012 年 2013 年 2014 年 2014 年 2015 年 收 入 7,011 9,000 15,979 2,815 7,372 毛 利 1,917 2,729 5,630 1,008 2,608 股 東 應 佔 利 潤 1,618 2,220 4,486 806 2,015 毛 利 率 27.3% 30.3% 35.2% 35.8% 35.4% 純 利 率 23.1% 24.7% 28.1% 28.6% 27.3% 2
同 業 比 較 : 華 泰 証 券 (06886.HK) 中 信 証 券 (06030.HK) 海 通 証 券 (06837.HK) 銀 河 証 券 (06881.HK) 廣 發 証 券 (01776.HK) 財 務 概 覽 ( 人 民 幣 ) 總 資 產 2,720 億, 4 th 4,800 億, 1 st 3,520 億, 2 nd 1,800 億, 7 th 2,400 億, 5 th (2014 年 12 月 31 日 ) 2014 年 營 業 額 120 億, 5 th 290 億, 1 st 180 億, 2 nd 110 億, 6 th 130 億, 4 th 2014 年 淨 利 潤 45 億, 6 th 119 億, 1 st 81 億, 2 nd 38 億, 8 th 51 億, 4 th 2014 年 淨 利 潤 率 38% 41% 45% 33% 38% 市 佔 率 經 紀 業 務 7.9, 1 st 6.6%, 2 nd 4.8%, 5 th 5.0%, 3 rd 4.3%, 6 th 資 本 中 介 業 務 6.4%, 2 nd 7.0%, 1 st 5.6%, 7 th 5.9%, 5 th 6.3%, 4 th 投 資 銀 行 業 務 8.4%, 3 rd 4.5%, 7 th 12.6%, 1 st 不 適 用 2.1%, 8 th 估 值 (H 股 ) 2014 年 市 盈 率 25.8x 31.0x 24.7x 22.4x 20.2x 29.2x 2014 年 市 賬 率 1.8x 2.0x 2.7x 2.5x 2.6x 2.8x 2014 年 股 息 率 不 適 用 1.2% 1.4% 1.6% 不 適 用 A 股 股 價 ( 人 民 幣 ) 30.04 32.45 27.23 不 適 用 27.51 H 股 股 價 ( 港 股 ) 20.68 24.80 32.80 23.55 12.92 25.20 H 股 相 對 A 股 折 讓 44.9% - 34.0% 19.1% 30.8% 不 適 用 26.7% 總 市 值 ( 港 幣 億 元, 以 H 股 股 價 計 算 ) 1,447.60 1,736.00 3,613.55 2,257.20 486.47 1,920.51 (*) 於 2014 年 以 總 資 產 營 業 額 及 淨 利 潤 計 算, 國 泰 君 安 排 名 第 三 優 勢 與 發 展 機 遇 : 華 泰 証 券 在 多 個 業 務 領 域 取 得 了 市 場 領 先 的 地 位..1) 於 2014 年 和 截 至 2015 年 3 月 31 日 止 三 個 月, 華 泰 証 券 的 股 票 及 基 金 交 易 量 均 位 列 中 國 證 券 行 業 第 一 ( 市 場 份 額 於 以 上 兩 段 期 間 分 別 為 7.9% 及 8.3%); 截 至 2014 年 12 月 31 日 和 2015 年 3 月 31 日, 華 泰 証 券 的 融 資 融 券 餘 額 在 中 國 證 券 行 業 中 排 名 第 二 ( 市 場 份 額 均 為 6.4%);2) 華 泰 証 券 完 成 的 境 內 併 購 交 易 數 量 在 2013 年 2014 年 和 截 至 2015 年 3 月 31 日 止 三 個 月 均 排 名 中 國 證 券 行 業 第 一 ( 市 場 份 額 分 別 為 11.0% 12.0% 及 11.1%); 及 3) 截 至 2014 年 12 月 31 日, 華 泰 証 券 的 集 合 資 產 管 理 計 劃 的 資 產 管 理 規 模 位 於 中 國 證 券 行 業 第 二 ( 市 場 份 額 為 11.4%) 受 惠 於 A 股 的 較 高 成 交 金 額 今 年 迄 今 為 止,A 股 市 場 的 日 均 成 交 金 額 為 人 民 幣 9,100 億, 相 等 於 2014 年 水 平 的 三 倍 中 國 的 寬 鬆 貨 幣 政 策 預 期 能 於 2015 年 持 續 支 持 高 市 場 成 交 額, 並 從 而 推 動 華 泰 証 券 的 盈 利 基 礎 投 資 者 支 持 此 次 首 次 公 開 招 股 吸 引 了 13 名 基 礎 投 資 者, 包 括 富 邦 人 壽 惠 理 基 金 工 商 銀 行 資 產 管 理 平 安 資 產 管 理 中 國 信 達 資 產 管 理 等, 合 共 投 資 19.0 億 美 元, 佔 全 球 發 售 股 份 總 數 約 46.27% 及 經 擴 大 股 本 約 9.25% 由 此 可 證 明 華 泰 証 券 的 投 資 價 值 3
估 值 合 理 雖 然 華 泰 証 券 的 2014 年 市 盈 率 (25.8 倍 至 31.0 倍 ) 比 同 業 的 20.2 倍 至 29.2 倍 為 高, 但 其 2014 年 市 賬 率 1.8 倍 至 2.0 倍 的 定 價 則 不 算 高 昂 假 如 華 泰 証 券 以 上 限 定 價, 其 2.0 倍 的 市 賬 率 仍 會 比 同 業 的 2.5 倍 至 2.7 倍 為 低 此 外, 華 泰 証 股 的 H 股 相 對 其 A 股 存 在 34%- 44% 折 讓 ( 相 對 同 業 的 19.1% 至 30.8% 折 讓 ) 因 此, 華 泰 証 券 的 定 價 尚 算 合 理 劣 勢 與 風 險 : 行 業 結 構 不 理 想 目 前, 中 國 證 券 行 業 內 有 124 家 註 冊 證 券 公 司, 導 致 行 業 集 中 度 較 低 於 2014 年, 十 大 證 券 公 司 的 股 票 及 基 金 交 易 量 佔 行 業 交 易 總 量 的 48.6% 作 為 市 場 領 導 者 的 華 泰 証 券 亦 僅 擁 有 7.9% 的 市 場 份 額 鑑 於 中 國 的 分 散 市 場 結 構, 除 非 市 場 發 生 重 大 的 整 合, 否 則 同 行 之 間 的 競 爭 將 持 續 激 烈 經 紀 佣 金 率 下 降 隨 著 競 爭 加 劇 和 網 上 交 易 系 統 的 出 現, 中 國 的 股 票 經 紀 佣 金 率 近 年 來 一 直 在 跌 作 為 華 泰 証 券 主 要 收 入 來 源 的 股 票 經 紀 佣 金 也 同 樣 處 於 下 降 趨 勢 2012 年 2013 年 及 2014 年 和 截 至 2015 年 3 月 31 日 止 三 個 月 公 司 經 紀 手 續 費 及 佣 金 率 平 均 分 別 為 8.6 個 基 點 7.4 個 基 點 4.8 個 基 點 及 4.2 個 基 點 儘 管 經 紀 佣 金 下 降, 華 泰 証 券 的 經 營 利 潤 率 及 淨 利 潤 率 於 2014 年 仍 錄 得 升 幅, 主 要 由 於 (i) 毛 利 率 較 高 的 資 本 中 介 業 務 不 斷 擴 充 ; 及 (ii) 所 有 業 務 中 分 部 利 潤 率 最 高 的 資 產 管 理 業 務 (2014 年 的 分 部 利 潤 率 為 77.9%, 遠 高 於 經 紀 業 務 的 44% 投 資 銀 行 業 務 的 31.5% 和 投 資 及 交 易 業 務 的 56.4%) 大 幅 增 長 來 自 銀 行 業 的 潛 在 競 爭 中 國 證 監 會 近 日 發 表 評 論, 說 委 員 會 正 研 究 讓 銀 行 申 請 經 紀 牌 照, 但 暫 時 還 沒 有 訂 定 時 間 表 給 予 銀 行 券 商 牌 照 將 對 券 商 產 生 負 面 的 收 入 影 響, 因 為 此 舉 將 打 破 壟 斷 牌 照 為 客 戶 減 少 中 介 費 用 及 於 行 業 內 創 造 更 多 的 競 爭 投 資 建 議 : 認 購 4
重 要 披 露 / 分 析 員 聲 明 / 免 責 聲 明 本 報 告 為 東 亞 銀 行 有 限 公 司 ( 東 亞 銀 行 ) 之 全 資 附 屬 機 構 東 亞 證 券 有 限 公 司 ( 東 亞 證 券 ) 所 編 製 主 要 負 責 本 報 告 內 容 ( 不 論 全 部 或 部 分 ) 之 每 一 位 分 析 員 申 明 (i) 本 報 告 內 容 準 確 反 映 其 對 本 報 告 所 提 及 的 公 司 或 證 券 所 持 的 個 人 觀 點 ; 及 (ii) 其 所 得 報 酬 與 本 報 告 所 提 及 的 意 見 或 觀 點 並 不 構 成 任 何 直 接 或 間 接 之 關 係 本 報 告 僅 作 參 考 資 料 之 用, 本 公 司 無 意 就 本 報 告 作 出 任 何 要 約 或 給 予 任 何 意 見 或 提 議 本 報 告 或 其 中 之 任 何 內 容, 均 不 構 成 任 何 種 類 或 形 式 之 要 約 邀 請 宣 傳 誘 使 或 表 述 本 報 告 乃 根 據 東 亞 證 券 認 為 可 靠 的 資 料 而 編 製, 惟 本 公 司 不 會 就 該 等 資 料 的 準 確 性 及 完 整 性 提 供 任 何 保 證 而 本 報 告 所 載 之 資 料 及 意 見, 乃 反 映 本 報 告 在 發 表 之 日 有 關 分 析 員 的 見 解, 本 報 告 中 所 載 的 意 見 可 能 會 被 修 訂 而 本 公 司 不 會 另 行 通 知 本 報 告 所 提 及 的 意 見, 並 未 考 慮 讀 者 之 任 何 特 定 投 資 目 標 財 務 狀 況 及 任 何 特 定 需 要, 投 資 者 須 獨 立 思 考, 不 應 依 賴 本 報 告 而 作 出 其 投 資 決 定 投 資 涉 及 風 險, 投 資 者 應 小 心 作 出 投 資 決 定 如 有 需 要, 並 應 向 其 他 專 業 顧 問 尋 求 獨 立 的 法 律 或 財 務 意 見 東 亞 證 券 有 限 公 司 及 / 或 東 亞 銀 行 集 團 不 會 就 任 何 人 士 因 使 用 本 報 告 或 其 內 容 而 招 致 的 任 何 直 接 或 間 接 損 失 而 負 上 任 何 責 任 於 本 報 告 編 製 之 時, 東 亞 證 券 並 未 持 有 本 報 告 所 提 及 的 公 司 之 任 何 權 益, 而 東 亞 銀 行 與 集 團 內 之 其 他 聯 屬 / 聯 營 公 司 及 / 或 有 聯 繫 人 士, 則 可 能 不 時 持 有 本 報 告 提 及 的 公 司 權 益 東 亞 銀 行 及 其 聯 屬 / 聯 營 公 司 有 關 的 董 事 及 / 或 員 工 均 可 能 就 本 報 告 所 提 及 的 股 份 持 倉 及 / 或 就 該 等 股 份 作 出 交 易, 及 / 或 為 該 等 公 司 提 供 / 尋 求 提 供 經 紀 投 資 銀 行 及 其 他 銀 行 服 務 東 亞 銀 行 及 / 或 其 聯 屬 / 聯 營 公 司 可 能 就 本 報 告 所 提 及 之 股 份 實 益 持 有 1% 或 以 上 之 任 何 普 通 股 權 益 ; 並 可 能 於 過 去 12 個 月 及 / 或 未 來 3 個 月 內, 因 向 本 報 告 所 提 及 的 公 司 提 供 投 資 銀 行 服 務 而 向 該 公 司 / 該 等 公 司 收 取 相 關 的 報 酬 本 報 告 並 不 擬 向 屬 於 任 何 司 法 管 轄 區 的 市 民 或 居 民, 或 其 所 在 的 任 何 人 士 或 機 構 派 發 或 供 其 使 用, 以 致 該 等 派 發 刊 載 提 供 或 使 用 違 反 當 地 適 用 之 法 律 或 規 例 5