策略 初步剖析贸易战的潜在影响 : 总体风险可控 217 年 2 月 2 日 美国政府最近有不少动作, 使市场关注中美会否展开贸易战 我们检阅了沪港通和深港通标的 ( 一般而言流通性较高 ) 之中有较多出口业务的股份 我们认为, 由于美国在作为中国主要出口国的重要性正在逐步下降, 整体而言香港上市公司所受的影响是可控的 然而, 对于一些直接拥有大量美国业务的公司, 包括利标品牌 (787.HK) 利丰(494.HK) 维珍妮 (2199.HK) 创科实业(669.HK) 耐世特(1316.HK) 敏华(1999.HK) 及伟易达 (33.HK), 它们的表现将备受投资者关注, 虽然当中部分公司应能通过在中国境外设立生产线来降低风险 我们会密切留意美国政府会否有进一步相关行动 美国向中国制洗衣机征收反倾销税 美国国际贸易委员会于 217 年 1 月 3 日裁定, 将对从中国进口的大型洗衣机征收 32.12% 至 52.51% 的反倾销税 事件并非由特朗普发起 是次案件源于 215 年 12 月惠而浦提出反倾销申诉, 称三星电子 LG 电子的部分在中国生产的大型洗衣机存在倾销行为 对香港上市公司的影响有限, 但引起市场对贸易战的担忧 根据 WIND 数据, 从中国出口到美国的洗衣机数量在 215 年占中国总产量的.2% 由于 WIND 并无提供洗衣机的出口价值, 我们未能计算反倾销税对出口往美国的洗衣机的影响 根据报道,215 年美国从中国进口的洗衣机的价值估计为 11 亿美元, 占中国 215 年对美国出口总额的.3%, 所以在目前来看, 影响仍然可控 特别是, 我们估计向美国出口洗衣机的收入占海尔电器 (1169.HK) 和海信科龙 (921.HK) 的收入不足 % 由于海尔电器的母公司之前收购了通用电气的家电附属, 这也应该会使整个海尔集团在未来管理美国业务时更为灵活 王志文 研究部主管 (852) 3698-6317 cmwong@chinastock.com.hk 然而, 由于特朗普总统似乎决心履行他 美国优先 的承诺, 我们不排除美国将来有机会对其他家电也征收反倾销税 然而, 与白色家电如洗衣机和空调不同, 在美国电视机市场并没有份额巨大的美国品牌 ( 惠而浦 213 年在美国家电市场的份额约为 4%), 面板占总生产成本的 8-9%( 台湾和韩国仍然是领先的面板供应商 ), 因此在短期内, 美国政府不太可能向中国电视机提出反倾销税 因此, 我们认为创维 (751.HK) 和 TCL 多媒体 (7.HK) 承受的风险有限 此外, 美国出口占总收入不到 % IT 产品亦不是主要的目标 惠普 戴尔和苹果等美国品牌仍在美国 IT 产品市场 ( 如台式机 笔记本电脑 平板电脑和手机 ) 占重要的席位, 而 IT 产品的制造依赖于全球供应链 我们认为目前而言, 联想集团 (992.HK) 不会是主要被针对的目标 布家杰 高级分析员 (852) 3698 6318 markpo@chinastock.com.hk 1
大局分析 : 美国是中国的主要市场, 但其相对重要性正逐渐下降 我们认为, 若中美的贸易和政治关系之间的摩擦明显升温, 将可能对中国的增长前景产生负面影响 但美国市场的相对重要性正在下降, 因为美国出口占中国出口总额的百分比从 24-27 年的平均 2.7% 下降到 215-216 年的 18.2%( 图 1) 事实上, 在过去几年, 向美国出口的金额增长速度正在放缓, 并在 216 年录得同比轻微下降 ( 图 2) 一些个别行业可能不成比例地受到中美贸易不确定性的影响 中国对美国的出口主要分为 :(a) 纺织品及纺织制品 ; (b) 鞋帽类产品 雨伞 太阳伞 手杖 座位棒 鞭子 马鞭及部件 ; 已整理之羽毛及其制品 ; 人造花 ; 人体头发 ;(c) 机械和机械设备 ; 电气设备及其零部件 ; 声音记录器和再现器 电视图像和声音记录器和再现器, 以及这些物品的部件和附件 ;(d) 杂项制品, 以上产品分别占中国 216 年对美国出口总额的 11% 4% 44% 和 12%( 图 3) 然而, 若美国政府对中国进口征收 45% 的进口关税, 将不可避免地导致中国政府进行反击, 而中国占美国出口的 14% 若中国政府发起反击将对美国经济和有大量中国业务的美国公司产生负面影响 纺织品和服装板块受的影响似乎较大 如果发生贸易战, 在以出口为主的行业当中, 纺织品和服装板块可能面对较大的风险, 因为许多香港上市公司有较高的收入直接跟美国相关 ( 如图 6 所示, 约占总收入的 3%- 8%), 如利标品牌 利丰 维珍妮 德永佳集团 (321.HK) 虽然天虹纺织(2678.HK) 和互太纺织 (1382.HK) 在美国的直接业务不多, 但由于它们的客户可能向美国出口产品, 因此这两家公司也可能受到影响 一些中国生产商 ( 例如天虹纺织 互太纺织 维珍妮 ) 将其部分产能转移到其他东南亚国家, 所以它们受的影响低于那些全部产能均位于中国的同业 对于利丰和利标品牌, 考虑到它们有大量收入来自美国, 它们受的实际影响将取决于它们在中美贸易战之中调整供应链的灵活性和速度 其他受到投资者密切关注的公司 由于一些公司直接来自美国的收入较高, 我们认为创科实业 伟易达 耐世特 敏华也将受到投资者密切关注 风险可能不仅是关税上升, 也有可能美国政府会要求一些大量收入来自美国的公司在美国设厂, 这将无可避免地导致生产成本上升 建材和清洁能源板块承受的风险似乎是可控的 总体而言, 对于香港上市的钢铁公司和玻璃公司, 它们来自美国的收入比例不高 虽然福耀玻璃 (366.HK) 的出口收入占总收入超过 3%, 但由于其在美国有生产工厂, 而且公司将扩大其规模, 因此相关风险不高 对于清洁能源行业, 中国高速传动 (658.HK) 约 25% 的收入来自北美, 但不太可能成为针对的目标, 因为美国没有大型的风电齿轮箱生产商 而且公司与美国的通用电气合作, 这也应有助降低有关风险 中国 GDP 增长对国际贸易的依赖度不断下降 出口 相关投资和组装业务仍然是中国经济的重要组成部分 然而, 现时中国的增长较受国内需求所推动, 而非国际贸易 如果我们通过支出来看 GDP 增长的组成部分, 中国的 GDP 增长主要由当地消费和投资驱动, 而国际贸易是一种拖累 根据 216 年第二季和第三季数据, 净出口对 GDP 增长的贡献分别约 -.7% 和 -.5%, 而消费贡献分别为 4.9% 和 4.8%( 图 4) 在以下情况发生后, 自由贸易对中国的威胁已变得较低 :(a) 中国将重点从制造业转向服务业 ;(b) 中国增加对新技术的投资 ;(c) 中国增加对非制造业的投资, 例如水务 煤气和电力以及铁路运输 2
领先指标反映中国对美出口增长将回升 若撇除中美展开贸易战的可能性, 最新的经济指标 ISM 指数 ( 新订单减去库存 ) 反映, 中国对美国的出口增长可能在未来几个月回升 ( 图 5) ISM 指数较中国对美出口增长领先 6-9 个月 从这经济数据来看, 如果美国政府不发动贸易战, 有大量美国业务的出口商的前景并不悲观 3
图 1: 向美国出口占中国出口总额百分比 (%) 25 2 15 5 Exports to US as % of total 向美国出口占中国出口总额百分比 图 2: 中国向美国出口价值 ( 同比 %, 美元 ) 35. 3. 25. 2. 15.. 5.. -5. 1/95 4/97 7/99 /1 1/4 4/6 7/8 / 1/13 4/15 -. 2 211 212 213 214 215 216 图 3: 中国向美国出口的产品的主要类别 Textile 纺织品及相关产品 & related products Footwear, 鞋帽类产品 Headgear & related products 6% Electronics 电子及电器产品 & Electrical Appliances Miscellaneous 综合产品 Manufactured 5% 4% 3% 2% % % 1/95 4/97 7/99 /1 1/4 4/6 7/8 / 1/13 4/15 图 4: 中国 GDP 增长组成部分 % Consumption 消费 Investment 投资 Net 净出口 exports 14 12 8 6 4 2-2 Q1 9 Q4 9 Q3 Q2 11 Q112 Q4 12 Q3 13 Q3 14 Q3 15-4 -6 4
图 5: 中国向美国的出口将回升 Exports 向美国出口 to US ( 三个月移动平均 YoY 3MMA (%) )(%) US 美国 ISM ISM( (New 新订单减库存 Orders minus ) Inventories) 5 4 3 2 3/96 4/98 5/ 6/2 7/4 8/6 9/8 / 11/12 12/14 - -2-3 35 3 25 2 15 5-5 - -15-2 图 6: 美国业务比重 公司 期间 主要出口目的地及收入来源 股价 ( 港元 ) 市值 ( 百万港元 ) 动态市盈率 ( 第一年, 倍 ) 动态市盈率 ( 第二年, 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 历史股息收益率 (%) 纺织及服装 2313 HK Equity 申洲国际 1H16 欧洲 21.8% 日本 21.3% 美国.2% 47.55 66,522 2.47 17.14 4.41 1.51 494 HK Equity 利丰 1H16 美国 61.% 欧洲 17.% 亚洲 16.% 3.34 28,8 12.3 11.63 1.53 7.78 1382 HK Equity 互太纺织 1HFY17 东南亚 44.9% 香港 14.% 斯里兰卡 6.4% 8.48 12,266 12.53 11.55 3.88 8.25 2678 HK Equity 天虹纺织 215 海外 14.%.6 9,699 7.33 6.82 2.12 2.83 787 HK Equity 利标品牌 1HFY17 北美 8.7% 欧洲及中东 15.8%.94 8,5 8.8 5.77.42-321 HK Equity 德永佳集团 FY216 美国 28.9% 日本 11.4% 香港.4% 5. 6,98 11.66 11.34 1.17 9.2 2199 HK Equity 维珍妮 1HFY17 美国 64.1% 欧洲 9.3% 香港 6.6% 5.62 6,88 36.97 17.24 2.66 1. 家电 669 HK Equity 创科实业 1H16 北美 75.3% 欧洲 17.3% 26.4 48,375 15.61 13.4 2.79 1.64 1169 HK Equity 海尔电器 215 海外 <% 13.74 38,363 12.56 11.41 2.16.87 751 HK Equity 创维数码 1HFY17 亚洲 13.6% 美洲 7.4% 欧洲 4.3% 5.2 15,572 7.44 6.75 1.1 4.62 921 HK Equity 海信科龙 1H16 海外 38.% 7.7 14,34 9.34 6.52 1.94 2.48 7 HK Equity TCL 多媒体 215 欧洲 5.2% 北美 5.1% 3.54 6,147 23.92 17.2.94 n.a. 建材 366 HK Equity 福耀玻璃 1H16 海外 33.7% 22.75 54,65 16.7 14.88 3.7 3.9 347 HK Equity 鞍钢股份 1H16 海外 8.2% 5.85 48,4 26.14 2.38.86 n.a. 868 HK Equity 信义玻璃 1H16 北美 13.% 欧洲 3.% 7.11 27,67 8.87 7.81 2.12 n.a. 323 HK Equity 马钢股份 1H16 海外及香港 8.7% 2.9 26,48 19.74 15. 1.4 n.a. 机械 239 HK Equity 中集集团 1H16 欧洲 35.2% 美洲 14.9% 亚洲 7.8% 11.7 42,65 79.63 14.38 1.19 2.22 1157 HK Equity 中联重科 1H16 海外 12.8% 3.91 37,73 n.a. 47.39.71 4.47 清洁能源 228 HK Equity 金风科技 1H16 海外 6.4% 13.2 48,681.17 9.1 1.75 4.3 968 HK Equity 信义光能 1H16 海外 11.% 2.69 18,154 9.51 7.43 2.82 5.95 658 HK Equity 中国高速传动 1H16 美国 24.7% 欧洲 9.3% 9.7 15,862 12.9 11.31 1.4 2.37 电子 763 HK Equity 中兴通讯 1H16 欧洲 美洲 大洋洲 2.1% 亚洲 15.1% 非洲 6.5% 12.4 67,295 11.98.97 1.8 2.46 992 HK Equity 联想集团 1HFY17 美洲 3.3% 欧洲 中东 非洲 24.4% 亚太地区 16.8% 5.4 55,988 11.1 9.55 2.28 5.26 33 HK Equity 伟易达集团 1HFY17 北美 48.3% 欧洲 42.% 95.3 23,938 19.75 15.55 5.9 3.42 其他 1316 HK Equity 耐世特汽车公司 1H16 北美 66.% 欧洲及南美 12.% 9.38 23,467.79 9.44 3.24 1.3 1999 HK Equity 敏华控股 1H16 北美 47.8% 欧洲 9.6% 4.69 17,853 11.41.56 3.53 5.1 来源 : 公司, 彭博, 中国银河国际证券研究部 5
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