Tabl e_title Tabl e_baseinfo 2017 年 07 月 26 日东方日升 (300118.SZ) 光伏电站业绩快速释放, 积极拓展海外市场 光伏产业链进一步拓展, 注重自主研发创新能力 :2016 年度, 公司光伏电池片和组件业务营收占比 62.36%, 电池片产能达 1500MW 光伏组件产能达 3100MW, 产能分布于宁波 洛阳 乌海等地 光伏电站业务营收占比 11.55%, 国内电站业务分布于浙江 江苏 湖北 山西 河南 安徽 内蒙古等地, 海外市场拓展迅速 通过收购斯维克公司发展光伏新材料业务, 太阳能小系统及灯具 新能源金融服务业务增长迅速, 实现光伏产业上下游产业链一体化布局 全年开展 30 余项自主创新项目, 研发人员同比增长 2.46%, 研发费用同比增长 26.23%, 实现多晶电池片的转换效率突破 19.10%, 组件转换效率突破 17.00% 光伏电站迅速扩张, 积极拓展海外市场 : 全资子公司日升香港 日升电力专注拓展海外电站布局, 在德国 英国 意大利 保加利亚 罗马尼亚等地区累计投资建成总装机容量超过 100MW 的光伏发电项目, 海外电站业务遍布欧洲 美洲 中亚 大洋洲 目前, 海外营收占比 37.68%, 同比增长 9.84%, 海外项目营收规模较大, 毛利率比国内高出近 6 个百分点 16 年 12 月定增获批, 将投资墨西哥 100MW 集中式光伏电站 海外市场发展重心从欧洲转移到墨西哥 印度等发展中国家, 预计 2017 年公司将继续抢占新兴市场份额, 提升内部收益率 产业转型升级, 布局重点转向下游终端市场 :2016 年光伏抢装热度退去, 光伏上游制造业毛利率不断下降, 竞争加剧, 太阳能组件 EVA 等业务毛利率分别同比减少 0.94% 2.94%, 公司在光伏电池组件传统业务的主营占比同比减少 17.59% 公司的盈利方向向下游光伏电站的开发 建设及运营转移,2016 年光伏电站主营占比同比增长 10.90%, 通过定增为光伏电站项目筹集资金, 加速光伏产业链下游市场的大规模布局 自 2015 年开始, 子公司光合联萌 日升融资租赁开始提供新能源金融服务业务, 本年营收占比为 0.77%, 有望进一步提高, 通过这一举措, 公司希望完成由光伏制造企业向光伏制造与能源金融服务企业的逐步转型, 实现收入的可持续化 投资建议 : 我们预计公司 2017 年 -2019 年的净利润分别为 7.93 亿 9.86 亿 12.12 亿, 净利润增速分别为 15.06% 24.38% 22.89%, 首次给予买入 -A 的投资评级,6 个月目标价为 17.6 元 风险提示 : 光伏装机低于预期, 光伏电站盈利低于预期 公司快报 证券研究报告 光伏 投资评级买入 -A 首次评级 6 个月目标价 : 17.6 元 股价 (2017-07-26) 12.76 元 Tabl e_mar ketinfo 交易数据 总市值 ( 百万元 ) 11,542.91 流通市值 ( 百万元 ) 5,977.03 总股本 ( 百万股 ) 904.62 流通股本 ( 百万股 ) 468.42 12 个月价格区间 12.41/19.06 元 Tab le_ch art 股价表现 -9% -14% -19% -24% -29% -34% 资料来源 :Wind 资讯 升幅 % 1M 3M 12M 相对收益 0.17 2.39-10.59 绝对收益 -6.81-5.17-35.73 Tab le_report 相关报告 东方日升光伏创业板指 -4%2016-07 2016-11 2017-03 2017-07 邓永康 分析师 SAC 执业证书编号 :S1450517050005 dengyk@essence.com.cn 陈乐 吴用 报告联系人 chenle1@essence.com.cn 报告联系人 wuyong1@essence.com.cn 1
( 百万元 ) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 5,259.4 7,016.8 8,249.9 9,831.9 11,279.9 净利润 322.4 688.8 792.6 985.8 1,211.5 每股收益 ( 元 ) 0.36 0.76 0.88 1.09 1.34 每股净资产 ( 元 ) 3.34 4.19 4.97 5.75 6.65 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率 ( 倍 ) 34.8 16.3 14.2 11.4 9.3 市净率 ( 倍 ) 3.7 3.0 2.5 2.2 1.9 净利润率 6.1% 9.8% 9.6% 10.0% 10.7% 净资产收益率 10.7% 18.2% 17.6% 18.9% 20.1% 股息收益率 0.4% 1.2% 2.1% 2.6% 3.8% ROIC 13.4% 17.5% 19.8% 17.4% 33.4% 数据来源 :Wind 资讯, 安信证券研究中心预测 2
财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 ( 百万元 ) 2015 2016 2017E 2018E 2019E ( 百万元 ) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 5,259.4 7,016.8 8,249.9 9,831.9 11,279.9 成长性 减 : 营业成本 4,110.8 5,574.0 6,391.5 7,645.7 8,708.6 营业收入增长率 78.2% 33.4% 17.6% 19.2% 14.7% 营业税费 24.6 32.1 26.9 45.9 47.0 营业利润增长率 236.4% 63.3% 37.7% 19.8% 23.0% 销售费用 170.6 209.2 262.3 308.2 349.5 净利润增长率 381.6% 113.7% 15.1% 24.4% 22.9% 管理费用 276.5 377.9 437.4 522.6 601.7 EBITDA 增长率 63.3% 37.2% 25.4% 16.4% 19.4% 财务费用 168.0 98.2 110.3 115.8 120.5 EBIT 增长率 88.2% 33.9% 34.6% 18.3% 21.3% 资产减值损失 71.6 101.2 74.9 74.9 74.9 NOPLAT 增长率 79.5% 48.8% 34.9% 18.3% 21.3% 加 : 公允价值变动收益 -4.6 5.6-9.9 2.4 1.7 投资资本增长率 13.7% 19.5% 34.4% -36.7% 73.1% 投资和汇兑收益 -2.0 73.5 31.9 39.5 48.3 净资产增长率 12.5% 26.0% 19.6% 16.3% 16.2% 营业利润 430.6 703.4 968.6 1,160.7 1,427.6 加 : 营业外净收支 17.4 152.4 47.3 77.4 97.3 利润率 利润总额 448.0 855.7 1,015.9 1,238.0 1,525.0 毛利率 21.8% 20.6% 22.5% 22.2% 22.8% 减 : 所得税 106.2 130.0 152.4 185.7 228.7 营业利润率 8.2% 10.0% 11.7% 11.8% 12.7% 净利润 322.4 688.8 792.6 985.8 1,211.5 净利润率 6.1% 9.8% 9.6% 10.0% 10.7% EBITDA/ 营业收入 13.3% 13.7% 14.6% 14.3% 14.9% 资产负债表 EBIT/ 营业收入 11.4% 11.4% 13.1% 13.0% 13.7% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 运营效率 货币资金 1,401.1 1,491.1 660.0 1,408.0 902.4 固定资产周转天数 92 90 90 71 58 交易性金融资产 - 17.2 5.7 7.6 10.2 流动营业资本周转天数 119 97 122 95 97 应收帐款 2,588.9 2,995.2 3,644.7 3,292.8 4,752.2 流动资产周转天数 331 322 298 267 267 应收票据 314.9 297.6 446.0 443.8 563.6 应收帐款周转天数 153 143 145 127 128 预付帐款 482.4 368.0 989.4 431.3 1,167.4 存货周转天数 55 60 55 56 57 存货 1,013.5 1,339.1 1,196.5 1,886.5 1,660.8 总资产周转天数 491 473 438 378 360 其他流动资产 102.3 126.0 76.1 101.4 101.2 投资资本周转天数 250 219 237 186 172 可供出售金融资产 207.4 344.5 252.6 268.2 288.5 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 17.3 15.5 15.5 15.5 15.5 ROE 10.7% 18.2% 17.6% 18.9% 20.1% 投资性房地产 - - - - - ROA 4.0% 7.3% 8.5% 10.0% 10.8% 固定资产 1,392.4 2,129.5 2,005.4 1,881.3 1,757.3 ROIC 13.4% 17.5% 19.8% 17.4% 33.4% 在建工程 403.7 221.4 221.4 221.4 221.4 费用率 无形资产 129.3 141.4 138.5 135.6 132.7 销售费用率 3.2% 3.0% 3.2% 3.1% 3.1% 其他非流动资产 433.5 478.1 448.1 451.5 456.2 管理费用率 5.3% 5.4% 5.3% 5.3% 5.3% 资产总额 8,486.4 9,964.7 10,099.9 10,545.0 12,029.3 财务费用率 3.2% 1.4% 1.3% 1.2% 1.1% 短期债务 1,257.7 1,084.6 1,513.9-436.3 三费 / 营业收入 11.7% 9.8% 9.8% 9.6% 9.5% 应付帐款 1,224.4 1,564.6 1,461.6 2,205.4 2,013.8 偿债能力 应付票据 800.1 1,153.4 740.5 1,706.0 1,100.4 资产负债率 63.0% 60.3% 53.2% 47.8% 46.9% 其他流动负债 624.8 981.9 774.6 976.1 965.0 负债权益比 170.3% 151.8% 113.5% 91.7% 88.2% 长期借款 1,215.6 1,101.2 757.5-988.5 流动比率 1.51 1.39 1.56 1.55 2.03 其他非流动负债 223.8 121.8 121.0 155.5 132.8 速动比率 1.25 1.11 1.30 1.16 1.66 负债总额 5,346.5 6,007.6 5,369.0 5,043.1 5,636.7 利息保障倍数 3.56 8.16 9.78 11.02 12.85 少数股东权益 117.2 164.6 231.9 297.4 380.3 分红指标 股本 674.6 677.0 904.6 904.6 904.6 DPS( 元 ) 0.05 0.15 0.26 0.33 0.47 留存收益 2,452.8 3,131.5 3,594.4 4,300.0 5,107.7 分红比率 14.6% 19.7% 30.0% 30.0% 35.0% 股东权益 3,140.0 3,957.1 4,730.9 5,501.9 6,392.6 股息收益率 0.4% 1.2% 2.1% 2.6% 3.8% 现金流量表 业绩和估值指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2015 2016 2017E 2018E 2019E 净利润 341.8 725.8 792.6 985.8 1,211.5 EPS( 元 ) 0.36 0.76 0.88 1.09 1.34 加 : 折旧和摊销 103.1 161.1 127.0 127.0 127.0 BVPS( 元 ) 3.34 4.19 4.97 5.75 6.65 资产减值准备 71.6 101.2 - - - PE(X) 34.8 16.3 14.2 11.4 9.3 公允价值变动损失 4.6-5.6-9.9 2.4 1.7 PB(X) 3.7 3.0 2.5 2.2 1.9 财务费用 173.4 81.4 110.3 115.8 120.5 P/FCF 18.6 69.8-11.9 11.4-71.4 投资损失 2.0-73.5-31.9-39.5-48.3 P/S 2.1 1.6 1.4 1.1 1.0 少数股东损益 19.4 36.9 70.9 66.5 84.8 EV/EBITDA 15.3 12.5 10.7 7.1 7.2 营运资金的变动 -565.0-741.6-1,693.1 2,158.5-3,014.2 CAGR(%) 45.5% 21.3% 123.1% 45.5% 21.3% 经营活动产生现金流量 -143.6 333.3-634.1 3,416.5-1,517.1 PEG 0.8 0.8 0.1 0.3 0.4 投资活动产生现金流量 -291.5-256.5 146.7 20.1 23.0 ROIC/WACC 1.4 1.8 2.1 1.8 3.5 融资活动产生现金流量 421.0 166.7-343.7-2,688.6 988.5 REP 2.0 1.4 1.0 1.4 0.5 资料来源 :Wind 资讯, 安信证券研究中心预测 3
公司评级体系 收益评级 : 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15% 以上 ; 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5% 至 15%; 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5% 至 15%; 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15% 以上 ; 风险评级 : A 正常风险, 未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动 ; B 较高风险, 未来 6-12 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动 ; 分析师声明 邓永康声明, 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 勤勉尽责 诚实守信 本人对本报告的内容和观点负责, 保证信息来源合法合规 研究方法专业审慎 研究观点独立公正 分析结论具有合理依据, 特此声明 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 经中国证券监督管理委员会核准, 取得证券投资咨询业务许可 本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投 资分析 预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务 发布证券研究报告, 是证券投资咨询业务的一种基本形式, 本公司可以对证券及证券相关产品的价值 市场走势或者相 关影响因素进行分析, 形成证券估值 投资评级等投资分析意见, 制作证券研究报告, 并向本公司的客户发布 免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因 为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户 本报告基于已公开的资料或信息撰写, 但本公司不保证该等信息及资料的完整性 准确性 本报告所载的信息 资料 建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断, 本 报告中的证券或投资标的价格 价值及投资带来的收入可能会波动 在不同时期, 本公司可能撰写并发布与本报告所载资料 建议及推测不一致的报告 本公司不保证本报告 所含信息及资料保持在最新状态, 本公司将随时补充 更新和修订有关信息及资料, 但不保证及时公开发布 同时, 本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 任何有关本报告的摘要或节选都不代表 本报告正式完整的观点, 一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准, 如有需要, 客户可以向本公司投资顾问进一步咨询 在法律许可的情况下, 本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行 财务顾问或者金融产品等相关服务, 提请客户充分注意 客户不应将本报告为作出其投资决 策的惟一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议, 无论是否已经明 示或暗示, 本报告不能作为道义的 责任的和法律的依据或者凭证 在任何情况下, 本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任 本报告版权仅为本公司所有, 未经事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发表 转发或引用本报告的任何部分 如征得本公司同意进行引用 刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为 安信证券股份有限公司研究中心, 且不得对本 报告进行任何有悖原意的引用 删节和修改 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权 4
Tab le_sales 销售联系人 上海联系人 葛娇妤 021-35082701 gejy@essence.com.cn 朱贤 021-35082852 zhuxian@essence.com.cn 许敏 021-35082953 xumin@essence.com.cn 孟硕丰 021-35082788 mengsf@essence.com.cn 李栋 021-35082821 lidong1@essence.com.cn 侯海霞 021-35082870 houhx@essence.com.cn 潘艳 021-35082957 panyan@essence.com.cn 北京联系人 温鹏 010-83321350 wenpeng@essence.com.cn 田星汉 010-83321362 tianxh@essence.com.cn 王秋实 010-83321351 wangqs@essence.com.cn 张莹 010-83321366 zhangying1@essence.com.cn 李倩 010-83321355 liqian1@essence.com.cn 周蓉 010-83321367 zhourong@essence.com.cn 深圳联系人 胡珍 0755-82558073 huzhen@essence.com.cn 范洪群 0755-82558044 fanhq@essence.com.cn 孟昊琳 0755-82558045 menghl@essence.com.cn Tabl e_addr ess 安信证券研究中心深圳市 地址 : 深圳市福田区深南大道 2008 号中国凤凰大厦 1 栋 7 层邮编 : 518026 上海市 地址 : 上海市虹口区东大名路 638 号国投大厦 3 层邮编 : 200080 北京市 地址 : 北京市西城区阜成门北大街 2 号楼国投金融大厦 15 层邮编 : 100034 5