Tabl e_title Tabl e_baseinfo 2017 年 04 月 21 日天康生物 (002100.SZ) 业绩高增长, 禽流感等疫苗品种陆续上市预计推动业绩稳定增长! 事件 :4 月 19 日, 公司发布 2016 年年报 : 报告期内, 实现营业收入 44.44 亿元, 同比增长 6.64%; 归属于上市公司股东的净利润 3.93 亿元, 同比增长 59.7%, 对应 2016 年 EPS 为 0.41 元 / 股 ; 公司同时发布了利润分配预案 : 向全体股东每 10 股派发现金红利 1.00 元 ( 含税 ), 送红股 0 股 ( 含税 ), 不以公积金转增股本 我们的分析和判断 : 1 受益养殖业景气 + 原材料价格下降, 公司盈利水平大幅提升 2016 年公司强化内部管理的有效性, 采用 公司 + 基地 + 农户 的模式, 围绕 饲料 防疫 养殖 服务 产业链发展方向, 逐渐形成三级养殖服务体系, 报告期内经营情况良好, 直接收益于 2016 年猪价持续高位运行, 主营业务稳定增长, 盈利能力进一步增强, 公司综合毛利率为 24.52%, 较去年上升了 2.7pct 分行业看, 1) 饲料业务 : 销售收入 22.2 亿元, 同比下降 6.51%, 销售量 91.21 万吨, 同比增长 7.08%, 其中猪用饲料 29.74 万吨, 同比增长 9.22%, 禽用饲料 41.88 万吨, 同比增长 7.16%, 水产饲料 6.81 万吨, 同比下降 7.35%, 反刍饲料 9.41 万吨, 同比增长 3.63% 原材料价格较上年同期下降, 销量提升, 产品综合盈利能力有所提高 2) 制药业务 : 销售收入 7.52 亿元, 同比下降 2.87%; 动物疫苗销量 12.67 亿头份 / 毫升, 同比减少 17.93%, 其中口蹄疫疫苗 猪蓝耳疫苗 猪瘟疫苗销量均出现下滑, 是造成收入下降的主要原因 3) 生猪养殖及食品加工业务 : 受益 2016 年全年生猪价格处于高位运行 公司 2016 年出栏量同比增长, 生猪养殖及食品加工业务较上年同期有较大增长 : 销售收入 7.11 亿元, 同比增长 38.75% 4) 植物蛋白及油脂加工业务 : 继续坚持购销联动稳健经营原则, 在外部经营环境得到改善的同时, 该业务及时把握市场机会, 业绩显著增长 :2016 年销售收入 6.27 亿元, 同比增长 43.8% 2 禽流感疫苗生产获批, 打开成长空间, 奠定公司高增长基础 公司是国内首家通过悬浮工艺生产禽流感疫苗, 根据公司公告,2017 年 2 月两种新批兽药产品, 重组禽流感病毒 (H5 亚型 ) 二价灭活疫苗 ( 细胞源,Re-6 株 +Re-8 株 ) 和重组禽流感病毒 (H5 亚型 ) 三价灭活疫苗 ( 细胞源,Re-6 株 +Re-7 株 +Re-8 株 ) 获得批准文号, 将进一步丰富公司疫苗产品结构, 形成口蹄疫 禽流感 小反刍兽疫 猪瘟 蓝耳病 公司快报 证券研究报告 饲料 投资评级买入 -A 维持评级 6 个月目标价 : 10.00 元 股价 (2017-04-20) 8.75 元 Tabl e_mar ketinfo 交易数据 总市值 ( 百万元 ) 8,429.62 流通市值 ( 百万元 ) 6,207.65 总股本 ( 百万股 ) 963.38 流通股本 ( 百万股 ) 709.45 12 个月价格区间 8.64/10.00 元 Tab le_ch art 股价表现 资料来源 :Wind 资讯 升幅 % 1M 3M 12M 相对收益 -4.3-8.42-8.09 绝对收益 -4.79-1.02-6.46 Tab le_report 相关报告 天康生物饲料中小板指 23% 18% 13% 8% 3% -2% 2016-02 -7% 2016-06 2016-10 -12% 李佳丰 分析师 SAC 执业证书编号 :S1450516040001 lijf3@essence.com.cn 021-35082017 天康生物 :2016 年盈利大幅提高, 禽流感 (H5 亚型 ) 疫苗获批, 奠定 2017 年增长基础 天康生物 : 禽流感 (H5 亚型 ) 疫苗获批, 奠定增长基础天康生物 : 业绩符合预期, 持续高增长可期 天康生物 : 天康生物 : 定增打造现代农牧产业链, 大股东及管理层参与凸显发展信心天康生物 : 业绩大幅增长, 持续高增长可期 2017-02-28 2017-02-24 2016-10-27 2016-10-17 2016-08-23 1
布病等多系列疫苗产品线 禽流感疫苗是禽类唯一列入招采疫苗, 据行业协会统计,2015 年禽流感市场规模约 25 亿, 且生产厂商严格管控, 目前国内仅有约 10 家生产企业, 预计禽类疫苗将有大幅增长 公司禽流感疫苗生产获批将打开成长空间, 带动公司业绩持续高增长, 预计公司将积极展开生产销售, 为公司发展奠定基础 3 17 年多品种有望推出, 奠定高增长基础 a. 新的利润增长点 - 口蹄疫市场苗 : 猪口蹄疫 O 型三组分合成肽疫苗已于 2017 年 1 月获得新兽药证书, 预计 2017 年上半年获得生产批准文号 ; 口蹄疫 O 型 A 型二价灭活疫苗 (OHM/02 株 +AKT-Ⅲ 株 ): 及口蹄疫 O 型 亚洲 I 型二价合成肽疫苗 ( 多肽 7101+7301) 已经完成新兽药注册申报初审, 预计 2017 年底获得新兽药证书 ;) 口蹄疫 O 型 A 型二价合成肽疫苗已申报临床试验 ; 多个新口蹄疫疫苗预计将陆续上市, 预计将成为公司新的利润增长点 口蹄疫市场苗空间预计 40 亿, 是动物疫苗中最大品种, 目前行业格局为生物股份一家独大, 占据约 60% 份额 据调研, 目前包括温氏 牧原等养殖龙头均有一直在使用公司产品, 随着公司产品品质提升, 公司销售队伍素质高 客群关系好等优势将逐步发挥, 将成为口蹄疫市场有力竞争品种 b. 备受关注的猪瘟 E2: 公司的产品是猪瘟基因工程苗, 可辨别出抗原来源, 实现可追溯可检测, 起到净化猪场功能, 成为有力竞争品种 公司公告, 该疫苗正在进行复核检验, 预计 2017 年有望推出 c. 其他疫苗陆续推出 : 除了深受市场期待的猪瘟 E2 疫苗, 根据 16 年年报, 猪支原体肺炎灭活疫苗 (CJ 株 ) 已完成复核检验, 预计 17 年上半年取得新兽药证书及生产批准文号 ; 猪萎缩性鼻炎灭活疫苗 (TK-MB6 株 +TK-MD8 株 ) 预计 2017 年 5 月完成复核检验,2017 年下半年取得兽药证书和生产批准文号 ;) 猪瘟病毒 E2 重组杆状病毒灭活疫苗处于复核检验阶段, 预计 2017 年底取得新兽药证书和生产批准文号 ; 猪传染性胸膜肺炎基因工程亚单位灭活疫苗 2017 年 1 月农业部批准该疫苗的临床试验, 预计于 2017 年 9 月进行新兽药注册申报 ; 猪圆环病毒 - 猪支原体肺炎二联灭活疫苗预计 2017 年 5 月申报临床试验 2018 年 3 月申报新兽药注册 ; 牛病毒性腹泻 / 黏膜病灭活疫苗 (NM01 株 ) 已获得新兽药证书, 预计 2017 年 6 月取得生产批文 ; 小反刍兽疫 山羊痘二联活疫 牛布氏杆菌病活疫苗等已完成临床试验, 进入新兽药注册阶段 4 受益养殖高景气, 养殖量高速扩张, 未来业绩弹性大 报告期内, 公司各项业务整体发展较为平稳 受益猪价 16 年大幅上涨, 养殖板块业绩大幅增长, 带动公司业绩大幅增长 能繁母猪存栏量低位决定猪价长期走势, 预计 17 年猪价将持续在高位震荡 我们预计公司 17-18 年公司出栏肥猪量大幅增长, 同时产能利用率提升叠加原材料价格下降, 预计养殖板块 17-18 年将为公司贡献业绩弹性 2
5 定增打造现代农牧产业链, 大股东及管理层参与凸显发展信心 2016 年 10 月 16 日, 公司发布非公开发行股票预案, 拟发行股份数量不超过 16,172.4824 万股, 募集资金总额不超过 13.8 亿元用于建设高新区北区制药工业园二期工程 生猪养殖产业化项目以及养殖云平台 + 产业智能物联网建设项目 同时, 此次认购对象包括公司控股股东兵团国资公司和天邦投资 ( 公司主要管理层持股 ) 公司在 2015 年已开始进行产业链延伸,2015 年完成对新疆天康控股的吸收合并后, 主营业务从兽用生物制品 饲料的生产和销售向种猪繁育 生猪养殖和屠宰肉品加工业务拓展, 打造生猪养殖全产业链 公司此次定增拟募集资金总额不超过 13.8 亿元用于建设高新区北区制药工业园二期工程 生猪养殖产业化项目以及养殖云平台 + 产业智能物联网建设项目,1) 在兽用生物制药业务方面, 高新区北区制药工业园二期工程建设项目将建设具备生产动物用疫苗 99,300 万毫升能力的生产线, 产能和产品研发能力进一步升级 2) 生猪养殖方面, 生猪养殖产业化项目计划在新疆和河南地区建设种猪 生猪养殖场, 逐渐实现年出栏生猪 100 万头的产能目标 3) 养殖云平台 + 产业智能物联网建设项目目的以公司各项农牧业务为基础构建农牧养殖行业发展云平台, 通过信息化系统提高养殖效率, 同时发展电商平台建设公司产品网络销售平台, 提高市占率 此次认购对象包括公司控股股东兵团国资公司以及公司主要管理层所持股公司天邦投资, 凸显了大股东以及公司管理层对公司发展的信心 投资建议 : 我们预计公司 2017-18 年净利润为 4.52/5.47/6.04 亿元, 对应 EPS 分别为 0.47/0.57/0.63 元 / 股, 维持买入 -A 的投资评级,6 个月目标价为 10 元 风险提示 : 猪价上涨不达预期 ; 新品推出不达预期 ( 百万元 ) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 4,167.3 4,444.1 4,863.2 5,325.2 5,831.1 净利润 245.8 392.5 452.3 546.6 603.8 每股收益 ( 元 ) 0.26 0.41 0.47 0.57 0.63 每股净资产 ( 元 ) 2.44 2.73 3.08 3.48 3.91 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率 ( 倍 ) 34.9 21.8 19.0 15.7 14.2 市净率 ( 倍 ) 3.6 3.3 2.9 2.6 2.3 净利润率 5.9% 8.8% 9.3% 10.3% 10.4% 净资产收益率 10.5% 14.9% 15.3% 16.3% 16.0% 股息收益率 1.3% 0.0% 1.6% 1.9% 2.1% ROIC 13.6% 16.6% 16.4% 19.1% 16.4% 数据来源 :Wind 资讯, 安信证券研究中心预测 3
公司快报 / 天康生物 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 ( 百万元 ) 2015 2016 2017E 2018E 2019E ( 百万元 ) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 4,167.3 4,444.1 4,863.2 5,325.2 5,831.1 成长性 减 : 营业成本 3,257.8 3,354.3 3,652.8 3,975.8 4,359.9 营业收入增长率 3.8% 6.6% 9.4% 9.5% 9.5% 营业税费 4.2 11.5 7.3 8.0 8.7 营业利润增长率 11.3% 61.1% 28.5% 21.8% 10.7% 销售费用 315.1 282.6 303.0 323.8 349.9 净利润增长率 18.4% 59.7% 15.2% 20.9% 10.5% 管理费用 305.8 365.8 390.0 402.1 433.3 EBITDA 增长率 28.0% 32.5% 32.5% 24.6% 14.3% 财务费用 37.9 21.3 12.5 9.6 8.4 EBIT 增长率 14.8% 46.8% 24.9% 20.7% 10.4% 资产减值损失 47.4 20.9 - - - NOPLAT 增长率 18.6% 48.1% 16.0% 20.7% 10.4% 加 : 公允价值变动收益 0.3 - - - - 投资资本增长率 21.7% 17.5% 3.5% 28.6% -3.3% 投资和汇兑收益 41.1-0.5 - - - 净资产增长率 27.5% 13.4% 12.2% 12.5% 12.2% 营业利润 240.4 387.3 497.6 605.9 670.9 加 : 营业外净收支 29.5 38.9 27.3 31.9 32.7 利润率 利润总额 270.0 426.2 525.0 637.9 703.7 毛利率 21.8% 24.5% 24.9% 25.3% 25.2% 减 : 所得税 25.1 36.3 78.7 95.7 105.6 营业利润率 5.8% 8.7% 10.2% 11.4% 11.5% 净利润 245.8 392.5 452.3 546.6 603.8 净利润率 5.9% 8.8% 9.3% 10.3% 10.4% EBITDA/ 营业收入 10.6% 13.2% 16.0% 18.2% 19.0% 资产负债表 EBIT/ 营业收入 6.7% 9.2% 10.5% 11.6% 11.7% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 运营效率 货币资金 732.0 848.1 389.1 426.0 466.5 固定资产周转天数 104 109 117 134 138 交易性金融资产 -0.2 - - - - 流动营业资本周转天数 50 63 53 54 57 应收帐款 191.9 172.1 195.9 215.0 241.3 流动资产周转天数 154 187 155 136 139 应收票据 1.1 1.4 0.4 1.9 0.7 应收帐款周转天数 13 15 14 14 14 预付帐款 227.2 453.2 116.2 533.3 225.4 存货周转天数 65 67 64 64 65 存货 771.6 893.4 823.5 1,065.7 1,029.4 总资产周转天数 294 336 314 306 307 其他流动资产 142.2 172.9 115.0 143.4 143.8 投资资本周转天数 178 199 200 212 214 可供出售金融资产 - - 21.0 21.0 21.0 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 56.0 52.2 52.2 52.2 52.2 ROE 10.5% 14.9% 15.3% 16.3% 16.0% 投资性房地产 - - - - - ROA 6.4% 8.7% 11.2% 10.7% 12.2% 固定资产 1,330.8 1,356.0 1,817.5 2,152.3 2,323.4 ROIC 13.6% 16.6% 16.4% 19.1% 16.4% 在建工程 159.8 322.1 276.6 263.0 228.9 费用率 无形资产 175.7 173.7 165.8 158.0 150.2 销售费用率 7.6% 6.4% 6.2% 6.1% 6.0% 其他非流动资产 17.1 45.7 25.1 21.5 18.7 管理费用率 7.3% 8.2% 8.0% 7.6% 7.4% 资产总额 3,805.3 4,490.8 3,998.3 5,053.4 4,901.4 财务费用率 0.9% 0.5% 0.3% 0.2% 0.1% 短期债务 619.3 840.0 144.7 318.3 88.5 三费 / 营业收入 15.8% 15.1% 14.5% 13.8% 13.6% 应付帐款 427.4 397.0 496.5 488.2 584.5 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 37.3% 39.8% 24.1% 32.5% 21.9% 其他流动负债 222.0 419.7 185.9 428.3 263.4 负债权益比 59.5% 66.1% 31.7% 48.1% 28.0% 长期借款 - - - 266.4 - 流动比率 1.63 1.53 1.98 1.93 2.25 其他非流动负债 151.3 129.9 136.4 139.2 135.1 速动比率 1.02 0.99 0.99 1.07 1.15 负债总额 1,420.0 1,786.6 963.5 1,640.4 1,071.5 利息保障倍数 7.34 19.20 40.78 63.80 81.10 少数股东权益 33.3 75.3 69.2 64.8 59.2 分红指标 股本 963.4 963.4 963.4 963.4 963.4 DPS( 元 ) 0.12-0.14 0.17 0.19 留存收益 1,388.5 1,664.6 2,002.2 2,384.8 2,807.4 分红比率 47.0% 0.0% 30.0% 30.0% 30.0% 股东权益 2,385.2 2,704.2 3,034.8 3,413.0 3,830.0 股息收益率 1.3% 0.0% 1.6% 1.9% 2.1% 现金流量表 业绩和估值指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2015 2016 2017E 2018E 2019E 净利润 244.8 389.9 452.3 546.6 603.8 EPS( 元 ) 0.26 0.41 0.47 0.57 0.63 加 : 折旧和摊销 167.5 182.2 266.2 351.7 425.9 BVPS( 元 ) 2.44 2.73 3.08 3.48 3.91 资产减值准备 47.4 20.9 - - - PE(X) 34.9 21.8 19.0 15.7 14.2 公允价值变动损失 -0.3 - - - - PB(X) 3.6 3.3 2.9 2.6 2.3 财务费用 42.8 25.5 12.5 9.6 8.4 P/FCF 177.5 39.2-25.4 42.5 38.2 投资损失 -41.1 0.5 - - - P/S 2.1 1.9 1.8 1.6 1.5 少数股东损益 -1.0-2.7-6.0-4.4-5.7 EV/EBITDA 21.7 14.8 10.8 9.1 7.4 营运资金的变动 -39.4-293.5 334.9-467.9 248.8 CAGR(%) 30.3% 15.3% 30.3% 30.3% 15.3% 经营活动产生现金流量 512.2 316.1 1,059.9 435.6 1,281.3 PEG 1.1 1.4 0.6 0.5 0.9 投资活动产生现金流量 -188.2-337.2-695.4-665.1-555.1 ROIC/WACC 1.3 1.6 1.6 1.8 1.6 融资活动产生现金流量 -243.9 93.0-823.5 266.4-685.8 REP 3.2 2.0 1.9 1.3 1.5 资料来源 :Wind 资讯, 安信证券研究中心预测 4
公司快报 / 天康生物 公司评级体系 收益评级 : 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15% 以上 ; 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5% 至 15%; 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5% 至 15%; 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15% 以上 ; 风险评级 : A 正常风险, 未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动 ; B 较高风险, 未来 6-12 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动 ; 分析师声明 李佳丰声明, 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 勤勉尽责 诚实守信 本人对本报告的内容和观点负责, 保证信息来源合法合规 研究方法专业审慎 研究观点独立公正 分析结论具有合理依据, 特此声明 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 经中国证券监督管理委员会核准, 取得证券投资咨询业务许可 本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投 资分析 预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务 发布证券研究报告, 是证券投资咨询业务的一种基本形式, 本公司可以对证券及证券相关产品的价值 市场走势或者相 关影响因素进行分析, 形成证券估值 投资评级等投资分析意见, 制作证券研究报告, 并向本公司的客户发布 免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因 为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户 本报告基于已公开的资料或信息撰写, 但本公司不保证该等信息及资料的完整性 准确性 本报告所载的信息 资料 建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断, 本 报告中的证券或投资标的价格 价值及投资带来的收入可能会波动 在不同时期, 本公司可能撰写并发布与本报告所载资料 建议及推测不一致的报告 本公司不保证本报告 所含信息及资料保持在最新状态, 本公司将随时补充 更新和修订有关信息及资料, 但不保证及时公开发布 同时, 本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 任何有关本报告的摘要或节选都不代表 本报告正式完整的观点, 一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准, 如有需要, 客户可以向本公司投资顾问进一步咨询 在法律许可的情况下, 本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行 财务顾问或者金融产品等相关服务, 提请客户充分注意 客户不应将本报告为作出其投资决 策的惟一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议, 无论是否已经明 示或暗示, 本报告不能作为道义的 责任的和法律的依据或者凭证 在任何情况下, 本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任 本报告版权仅为本公司所有, 未经事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发表 转发或引用本报告的任何部分 如征得本公司同意进行引用 刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为 安信证券股份有限公司研究中心, 且不得对本 报告进行任何有悖原意的引用 删节和修改 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权 5
公司快报 / 天康生物 Tab le_sales 销售联系人 上海联系人 葛娇妤 021-35082701 gejy@essence.com.cn 朱贤 021-35082852 zhuxian@essence.com.cn 许敏 021-35082953 xumin@essence.com.cn 孟硕丰 021-35082788 mengsf@essence.com.cn 李栋 021-35082821 lidong1@essence.com.cn 侯海霞 021-35082870 houhx@essence.com.cn 潘艳 021-35082957 panyan@essence.com.cn 北京联系人 原晨 010-83321361 yuanchen@essence.com.cn 温鹏 010-83321350 wenpeng@essence.com.cn 田星汉 010-83321362 tianxh@essence.com.cn 王秋实 010-83321351 wangqs@essence.com.cn 张莹 010-83321366 zhangying1@essence.com.cn 李倩 010-83321355 liqian1@essence.com.cn 周蓉 010-83321367 zhourong@essence.com.cn 深圳联系人 胡珍 0755-82558073 huzhen@essence.com.cn 范洪群 0755-82558044 fanhq@essence.com.cn 孟昊琳 0755-82558045 menghl@essence.com.cn Tabl e_addr ess 安信证券研究中心深圳市 地址 : 深圳市福田区深南大道 2008 号中国凤凰大厦 1 栋 7 层邮编 : 518026 上海市 地址 : 上海市虹口区东大名路 638 号国投大厦 3 层邮编 : 200080 北京市 地址 : 北京市西城区阜成门北大街 2 号楼国投金融大厦 15 层邮编 : 100034 6