行业研究 证券研究报告 医药生物 2017 年 09 月 04 日 报告 行业深度研究 医药生物 2017 年医药行业中报综述 行业评级推荐 评级变动维持 事项 1 行业整体稳定增长上市公司已经完成了 2017 年中报的披露,2017 年上半年华创医药板块营业收入 5397 亿元, 同比增长 19.23%; 实现利润总额 603 亿元, 同比增长 15.74% ( 如扣除医药流通公司, 实现营收 2989 亿元, 同比增长 15.94%, 实现利润总额 496 亿元, 同比增长 14.16%) 证券分析师 证券分析师 : 宋凯 执业编号 :S0360515070002 电话 :010-66500828 邮箱 :songkai@hcyjs.com 证券分析师 : 邱旻 根据工信部公布的 2017 年上半年医药工业主要经济指标完成情况, 医药工业规模以上企业实现主营营业收入 1.53 万亿元, 实现利润总额 1687 亿元, 分别同比增长 12.39% 和 15.83%, 净利润率 11.01% 医药工业上市公司实现收入和利润总额占医药工业规模以上企业的比重分别达到了 35.2% 35.7% 2 子行业变化趋势 执业编号 :S0360516050002 电话 :010-65500912 邮箱 :qiumin@hcyjs.com 联系人 : 孙渊 电话 :010-66500910 邮箱 :sunyuan@hcyjs.com 化药和中药的收入增速低于行业平均水平, 但是表现稳定, 同比增速在逐渐回升 疫苗行业收入恢复增长显著, 今年上半年收入增长了 70%, 经过 2016 年的波动,2017 年上半年批签发量已经基本接近了 2015 年同期的水平, 重磅产品 HPV 疫苗在国内的上市将给行业带来持续增长动力 医疗器械, 以及产业链中下游的商业和服务端的收入实现了较高的增速水平, 收入增速基本集中在 25-30% 之间 3 政策影响逐渐显现 联系人 : 李明蔚 电话 :010-63214656 邮箱 :limingwei@hcyjs.com 联系人 : 刘宇腾 电话 :010-66500915 邮箱 :liuyuteng@hcyjs.com 近期医药行业政策变化显著, 分级诊疗 药品零加成 两票制 耗材的阳光采购和医院严控药占比等政策陆续经过了过渡期或者已经正式实施, 按照国内各省的推进速度来看, 今年下半年到明年上半年全国范围内将正式实施 根据我们近期调研的情况发现, 这些政策的实施落实, 在不同区域, 以及不同级别医疗机构之间的进展各不相同, 政策在终端医院的执行还没有完全覆盖, 对于产业链上游的影响也远没有完全传导, 不过医院的利益格局已经出现了变化 我们判断未来半年到一年的时间内, 政策对医药产业影响的效果还将不断显现 总体来看有利于国内优质的临床必须用药的药品企业, 能够帮助医院开源节流的商业模式, 满足临床治疗水平提升的新型诊断技术和项目, 以及能够迎合基层市场扩容需求的领域 变局中未来行业的发展趋势下, 我们继续看好优质药品企业的投资价值和机会, 包括现代制药 恩华药业 普利制药和上海医药等 ; 消费品类公司广誉远和华润三九 ; 商业模式和服务类公司迪安诊断和爱尔眼科 ; 顺应临床需求的先进诊断技术类公司, 包括艾德生物 华大基因 贝瑞基因和透景生命等 16% -1% 公司名称及代码 8% 推荐公司及评级 2016-09-05~2017-09-01 评级 行业表现对比图 ( 近 12 个月 ) -9% 16/09 16/11 17/01 17/03 17/05 17/07 沪深 300 医药生物 相关研究报告 医药生物行业报告 : 从消费升级角度看医药市场 2017-08-21 医药生物行业报告 : 看好行业龙头和医疗服务 2017-08-28 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 未经许可, 禁止转载
目录 一 医药工业运行情况... 4 1.1 医药行业运行态势... 4 1.2 华创证券医药生物新的分类;... 4 二 医药行业年度和一季度市场表现... 5 2.1 2017 年上半年涨跌幅情况... 5 2.2 2017 年二季度涨跌幅情况... 7 三 上市公司业绩情况分析... 11 3.1 2017 年上半年与 2017 二季度医药行业财务分析... 11 3.1.1 营收与利润增速情况... 11 3.1.2 医药板块( 剔除医药流通板块 ) 毛利率和三项费用率情况... 14 3.2 生物药子领域财务分析... 15 3.3 化学制剂子领域财务分析... 17 3.4 化学原料药子领域财务分析... 18 3.4.1 CMO 子领域... 19 3.5 中药子领域财务分析... 20 3.6 医药商业子领域财务分析... 21 3.7 医疗器械子领域财务分析... 23 3.8 医疗服务子领域财务分析... 24 四 华创医药生物重点覆盖公司预测及估值... 26 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 2
图表目录 图表 1 上市公司营业收入及利润总额占工业比重情况... 4 图表 2 华创证券新医药生物分类 (250 家公司 )... 5 图表 3 2017 年上半年全部一级子行业涨跌幅排名 ( 申万分类 )... 6 图表 4 2017 年上半年细分行业涨跌幅... 6 图表 5 2017 年二季度全部一级子行业涨跌幅排名... 7 图表 6 2017 年二季度细分行业涨跌幅... 8 图表 7 2017 年二季度涨跌幅前三名排名... 9 图表 8 2017 年上半年医药生物指数和沪深 300 指数涨跌幅趋势... 10 图表 9 医药行业单季度涨跌幅和基金仓位统计... 10 图表 10 基金对医药行业持仓比例 ( 全部 ) 和医药流通市值在 A 股占比情况... 11 图表 11 2017 年上半年一级子行业收入与利润总额增速排名 ( 按照收入增速高低排列 )... 12 图表 12 2017 年二季度一级子行业收入与利润总额增速排名 ( 按照收入增速排列 )... 12 图表 13 医药生物行业收入 利润 扣非归母净利润增速变化趋势... 13 图表 14 医药板块 ( 剔除医药流通板块 ) 毛利率和三项费用率情况... 14 图表 15 医药板块 ( 剔除医药流通板块 ) 财务报表构成分析... 14 图表 16 生物药毛利率和三项目费用率情况... 15 图表 17 生物药子领域财务分析... 16 图表 18 化学制剂毛利率和三项目费用率情况... 17 图表 19 化学制剂子领域财务分析... 17 图表 20 化学原料药毛利率和三项目费用率情况... 18 图表 21 化学原料药子领域财务分析... 19 图表 22 CMO 毛利率和三项目费用率情况... 19 图表 23 CMO 子领域财务分析... 20 图表 24 中药子领域毛利率和三项目费用率情况... 20 图表 25 中药子领域财务分析... 21 图表 26 医药商业毛利率和三项目费用率情况... 22 图表 27 商业流通子领域财务分析... 22 图表 28 医疗器械子领域毛利率和三项目费用率情况... 23 图表 29 医疗器械子领域财务分析... 23 图表 30 医疗服务子领域毛利率和三项目费用率情况... 24 图表 31 医疗服务子领域财务分析... 25 图表 32 下半年重点覆盖公司盈利预测及估值... 26 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 3
一 医药工业运行情况 1.1 医药行业运行态势根据工信部公布的 2017 年上半年医药工业主要经济指标完成情况, 医药工业规模以上企业实现主营营业收入 1.53 万亿元, 实现利润总额 1687 亿元, 分别同比增长 12.39% 和 15.83%, 净利润率 11.01% 同期上市公司表现较好, 根据上市公司 2017 年上年报披露情况, 医药上市公司上半年实现主营业务收入 5397 亿元, 实现利润总额 603 亿元 ( 如扣除医药流通公司, 实现营收 2989 亿元, 实现利润总额 496 亿元 ), 医药工业上市公司实现收入和利润总额占医药工业规模以上企业的比重分别达到了 35.2% 35.7% 图表 1 上市公司营业收入及利润总额占工业比重情况 1.2 华创证券医药生物新的分类; 由于上市公司近两年业务变化比较快, 旧的上市公司分类办法已经不能满足我们对行业分析的需要 华创证券医药组对上市公司进行了重新分类 ( 对旧的分类稍作改动 ), 整理了 250 家医药上市公司并归类分为六大板块和十五个小板块, 纳入了截止 2017 年 8 月 30 日前上市的医药次新股 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 4
图表 2 华创证券新医药生物分类 (250 家公司 ) 商业流通 300009.SZ 安科生物 600420.SH 现代制药 002821.SZ 凯莱英 600572.SH 康恩贝 300595.SZ 欧普康视 批发 300204.SZ 舒泰神 000919.SZ 金陵药业 300363.SZ 博腾股份 600594.SH 益佰制药 300206.SZ 理邦仪器 000078.SZ 海王生物 300239.SZ 东宝生物 600513.SH 联环药业 603456.SH 九洲药业 600613.SH 神奇制药 300562.SZ 乐心医疗 000411.SZ 英特集团 300357.SZ 我武生物 600664.SH 哈药股份 中药 600671.SH 天目药业 300003.SZ 乐普医疗 000705.SZ 浙江震元 300485.SZ 赛升药业 600789.SH 鲁抗医药 中药饮片 600781.SH 辅仁药业 603987.SH 康德莱 002462.SZ 嘉事堂 300573.SZ 兴齐眼药 603168.SH 莎普爱思 002433.SZ 太安堂 600976.SH 健民集团 300326.SZ 凯利泰 002589.SZ 瑞康医药 600080.SH 金花股份 603222.SH 济民制药 300026.SZ 红日药业 603567.SH 珍宝岛 300633.SZ 开立医疗 600129.SH 太极集团 600645.SH 中源协和 603669.SH 灵康药业 600222.SH 太龙药业 603858.SH 步长制药 002432.SZ 九安医疗 002758.SZ 华通医药 600867.SH 通化东宝 603811.SH 诚意药业 600518.SH 康美药业 603998.SH 方盛制药 300529.SZ 健帆生物 002788.SZ 鹭燕医药 300683.SZ 海特生物 603676.SH 卫信康 300147.SZ 香雪制药 002826.SZ 易明医药 300273.SZ 和佳股份 600056.SH 中国医药 化药 002872.SZ 天圣制药 中成药 002873.SZ 新天药业 300314.SZ 戴维医疗 600090.SH 同济堂 化学制剂 化学原料 000650.SZ 仁和药业 大健康消费品 300246.SZ 宝莱特 600272.SH 开开实业 000153.SZ 丰原药业 000597.SZ 东北制药 000766.SZ 通化金马 300181.SZ 佐力药业 300238.SZ 冠昊生物 600511.SH 国药股份 000513.SZ 丽珠集团 000756.SZ 新华制药 000790.SZ 泰合健康 000423.SZ 东阿阿胶 300653.SZ 正海生物 600713.SH 南京医药 000566.SZ 海南海药 000788.SZ 北大医药 000989.SZ 九芝堂 000538.SZ 云南白药 300677.SZ 英科医疗 600829.SH 人民同泰 000908.SZ 景峰医药 000952.SZ 广济药业 000999.SZ 华润三九 600085.SH 同仁堂 IVD 600833.SH 第一医药 000915.SZ 山大华特 002001.SZ 新和成 002107.SZ 沃华医药 600436.SH 片仔癀 300298.SZ 三诺生物 600998.SH 九州通 000963.SZ 华东医药 002019.SZ 亿帆医药 002118.SZ 紫鑫药业 600750.SH 江中药业 300396.SZ 迪瑞医疗 601607.SH 上海医药 002020.SZ 京新药业 002099.SZ 海翔药业 002198.SZ 嘉应制药 600771.SH 广誉远 300030.SZ 阳普医疗 603368.SH 柳州医药 002262.SZ 恩华药业 002349.SZ 精华制药 002275.SZ 桂林三金 600993.SH 马应龙 002022.SZ 科华生物 603716.SH 塞力斯 002294.SZ 信立泰 002365.SZ 永安药业 002287.SZ 奇正藏药 603896.SH 寿仙谷 002030.SZ 达安基因 零售 002332.SZ 仙琚制药 002399.SZ 海普瑞 002317.SZ 众生药业 医疗服务 002584.SZ 西陇科学 000028.SZ 国药一致 002393.SZ 力生制药 002411.SZ 必康股份 002412.SZ 汉森制药 医疗机构 300244.SZ 迪安诊断 603883.SH 老百姓 002422.SZ 科伦药业 002817.SZ 黄山胶囊 002424.SZ 贵州百灵 000150.SZ 宜华健康 300289.SZ 利德曼 002727.SZ 一心堂 002437.SZ 誉衡药业 300194.SZ 福安药业 002566.SZ 益盛药业 002044.SZ 美年健康 300318.SZ 博晖创新 603939.SH 益丰药房 002550.SZ 千红制药 300233.SZ 金城医药 002603.SZ 以岭药业 002173.SZ 创新医疗 300406.SZ 九强生物 603233.SH 大参林 002626.SZ 金达威 300261.SZ 雅本化学 002644.SZ 佛慈制药 002219.SZ 恒康医疗 300439.SZ 美康生物 生物制剂 002653.SZ 海思科 300267.SZ 尔康制药 002737.SZ 葵花药业 300015.SZ 爱尔眼科 300463.SZ 迈克生物 血制品 002675.SZ 东诚药业 300381.SZ 溢多利 002750.SZ 龙津药业 600763.SH 通策医疗 300482.SZ 万孚生物 000403.SZ ST 生化 002728.SZ 特一药业 300401.SZ 花园生物 002773.SZ 康弘药业 600767.SH *ST 运盛 603108.SH 润达医疗 002007.SZ 华兰生物 300006.SZ 莱美药业 300452.SZ 山河药辅 300039.SZ 上海凯宝 000516.SZ 国际医学 603658.SH 安图生物 002252.SZ 上海莱士 300016.SZ 北陆药业 300497.SZ 富祥股份 300049.SZ 福瑞股份 002390.SZ 信邦制药 300685.SZ 艾德生物 300294.SZ 博雅生物 300086.SZ 康芝药业 300583.SZ 赛托生物 300158.SZ 振东制药 CRO 300676.SZ 华大基因 600161.SH 天坛生物 300109.SZ 新开源 300636.SZ 同和药业 300519.SZ 新光药业 603127.SH 昭衍新药 000710.SZ 贝瑞基因 002880.SZ 卫光生物 300110.SZ 华仁药业 600216.SH 浙江医药 300534.SZ 陇神戎发 002370.SZ 亚太药业 603387.SH 基蛋生物 疫苗 300199.SZ 翰宇药业 600267.SH 海正药业 600211.SH 西藏药业 300404.SZ 博济医药 300639.SZ 凯普生物 002680.SZ 长生生物 300254.SZ 仟源医药 600488.SH 天药股份 600252.SH 中恒集团 300347.SZ 泰格医药 300642.SZ 透景生命 300122.SZ 智飞生物 300436.SZ 广生堂 600521.SH 华海药业 600285.SH 羚锐制药 医疗器械 制药器械 300142.SZ 沃森生物 300558.SZ 贝达药业 600812.SH 华北制药 600329.SH 中新药业 器械耗材 300358.SZ 楚天科技 300601.SZ 康泰生物 300584.SZ 海辰药业 603229.SH 奥翔药业 600332.SH 白云山 002223.SZ 鱼跃医疗 600529.SH 山东药玻 生物制品 300630.SZ 普利制药 603520.SH 司太立 600351.SH 亚宝药业 600587.SH 新华医疗 300171.SZ 东富龙 000518.SZ 四环生物 600062.SH 华润双鹤 603538.SH 美诺华 600422.SH 昆药集团 603309.SH 维力医疗 300412.SZ 迦南科技 000661.SZ 长春高新 600079.SH 人福医药 603707.SH 健友股份 600479.SH 千金药业 600055.SH 万东医疗 002038.SZ 双鹭药业 600196.SH 复星医药 603079.SH 圣达生物 600535.SH 天士力 002551.SZ 尚荣医疗 002581.SZ 未名医药 600276.SH 恒瑞医药 CMO 600557.SH 康缘药业 300453.SZ 三鑫医疗 002693.SZ 双成药业 600380.SH 健康元 000739.SZ 普洛药业 600566.SH 济川药业 300216.SZ 千山药机 二 医药行业年度和一季度市场表现 2.1 2017 年上半年涨跌幅情况 截止 2017 年 6 月 30 日, 沪深 300 指数上涨 7.64%, 医药生物上涨 0.75%, 在同期申万 28 个行业分类中排名第 13 位 医药指数逊于大盘, 仍维持温和上涨 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 5
银行建筑装饰电子家用电器轻工制造公用事业沪深 300 汽车有色金属交通运输食品饮料通信机械设备医药生物钢铁建筑材料计算机采掘电气设备化工国防军工非银金融休闲服务房地产纺织服装传媒商业贸易农林牧渔综合 行业深度研究报告 图表 3 2017 年上半年全部一级子行业涨跌幅排名 ( 申万分类 ) 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00-5.00-10.00-15.00-20.00-25.00 图表 4 2017 年上半年细分行业涨跌幅 注 : 细分分类按华创医药分类划分, 采用总市值平均法, 去除卫光生物等 32 家次新股 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 6
沪深 300 电子银行家用电器建筑装饰医药生物采掘公用事业汽车非银金融房地产轻工制造交通运输有色金属休闲服务食品饮料钢铁化工传媒电气设备计算机建筑材料机械设备通信商业贸易纺织服装农林牧渔国防军工综合 行业深度研究报告 从 2017 年上半年子行业表现来看, 大健康消费品是上半年表现最好的板块, 整体上涨 15.11%; 零售板块实现了 7.21% 的涨幅 ; 疫苗在山东毒疫苗事件后逐步回暖, 上半年保持了 6.55% 上涨 ; 血液制品由于天坛生物的带动, 出现了 4.82% 的小幅上扬 2.2 2017 年二季度涨跌幅情况 图表 5 2017 年二季度全部一级子行业涨跌幅排名 5.00 0.00-5.00-10.00-15.00-20.00 2017 年 3 月 31 日至 2017 年 6 月 30 日, 沪深 300 指数上涨 2.08%, 医药生物下跌 -1.71%, 申万 28 个行业分类中 排名第 5 位 A 股市场上演白马行情, 医药行业内部分化明显 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 7
图表 6 2017 年二季度细分行业涨跌幅 资料来源 : WIND, 华创证券 注 : 细分分类按华创医药分类划分, 采用总市值平均法, 去除卫光生物等 32 家次新股 进一步观察 2017 年二季度板块, 中药 商业板块表现良好 中药消费品片仔癀 广誉远及饮片龙头康美药业涨幅居前 ; 医药商业保持温和上涨 考虑到两票制逐步推行, 商业龙头业绩放量带动股价上涨 ; 化药 医疗服务 医疗器械 生物制品 血制品等板块二季度表现欠佳 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 8
医药商业 医疗器械 医疗服务 中药 化药 生物药 行业深度研究报告 图表 7 2017 年二季度涨跌幅前三名排名 -50.00% -40.00% -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 天坛生物我武生物长春高新双成药业中源协和赛升药业永安药业信立泰山大华特黄山胶囊特一药业灵康药业片仔癀康弘药业济川药业神奇制药泰和健康沃华健康美年健康爱尔眼科 ST 运盛国际医学山东药玻利德曼乐普医疗新华医疗维力医疗健帆生物益丰药房中国医药上海医药鹭燕医药太极集团华通医药 二季度个股涨跌分化明显 山东药玻 天坛生物 利德曼等公司增长强势 ; 中药消费品二季度表现优异, 片仔癀 康弘药业 济川药业等企业涨幅 20% 上下 ; 商业流通中中国医药 上海医药仍保持上涨趋势, 同时在处方外流的大背景下, 业绩稳健并受外资青睐的益丰药房表现较好 可以说二季度在医药整体走弱的环境下, 细分龙头走出独立行情 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 9
图表 8 2017 年上半年医药生物指数和沪深 300 指数涨跌幅趋势 10% 5% 0% -5% -10% -15% 2017-1-3 2017-2-3 2017-3-3 2017-4-3 2017-5-3 2017-6-3 医药生物沪深 300 今年上半年医药行业整体表现欠佳, 第二季度也没有好转, 甚至逊于一季度表现 上半年整体大幅跑输沪深 300 指 数 基金对医药行业的持仓比例在逐渐下降 2017 年 Q2 的配置比例为 9.33%, 环比下降了 0.69 个百分比 图表 9 医药行业单季度涨跌幅和基金仓位统计 医药板块各季度涨跌幅 Q1 Q2 Q3 Q4 2012-3.90% 15.34% -0.61% 0.46% 2013 22.16% -2.59% 19.12% -0.20% 2014 0.93% 58.40% 16.58% -3.33% 2015 35.09% 22.38% -23.53% 24.91% 2016-17.71% 2.38% 6.51% -2.48% 2017-0.38% -0.45% / / 基金重仓持股比例变化 17Q2 17Q1 16Q4 16Q3 医药股基金持仓比 9.33% 10.02% 10.76% 10.83% 基金全部持仓持股比例变化 17H1 16A 16H1 15A 医药股基金持仓比 9.71% 10.78% 10.12% 10.42% 基金对医药行业的持仓比例小幅下降, 但是从 2015 年下半年至今基本保持稳定水平, 医药行业流通市值在整个 A 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 10
股中的占比略有上升 同历史水平相比, 基金的持仓比例和医药行业在 A 股整体的市值占比来看, 是有缩窄的 图表 10 基金对医药行业持仓比例 ( 全部 ) 和医药流通市值在 A 股占比情况 20% 16% 12% 8% 4% 0% 基金对医药行业持仓比例 医药流通市值占比 三 上市公司业绩情况分析 3.1 2017 年上半年与 2017 二季度医药行业财务分析 3.1.1 营收与利润增速情况 2017 年上半年医药行业增速保持稳定增长, 在申万 28 个行业中排名 16 上半年实现主营业务增速 18.9%, 利润总 额增速 18.3% 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 11
交通运输电子钢铁采掘家用电器机械设备建筑材料商业贸易化工综合休闲服务轻工制造有色金属医药生物汽车电气设备纺织服装公用事业食品饮料建筑装饰非银金融国防军工农林牧渔传媒通信计算机房地产银行 交通运输钢铁电子采掘家用电器化工机械设备综合建筑材料有色金属商业贸易轻工制造休闲服务非银金融传媒医药生物公用事业农林牧渔汽车国防军工食品饮料纺织服装电气设备计算机通信建筑装饰房地产银行 行业深度研究报告 图表 11 2017 年上半年一级子行业收入与利润总额增速排名 ( 按照收入增速高低排列 ) 100.00% 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% -20.00% -40.00% -60.00% 营业收入增速 利润总额增速 备注 : 一级行业采用 SW 行业分类 图表 12 2017 年二季度一级子行业收入与利润总额增速排名 ( 按照收入增速排列 ) 120.00% 100.00% 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% -20.00% -40.00% -60.00% 营业收入增速 利润总额增速 备注 : 一级行业采用 SW 行业分类 二季度交通运输 钢铁 电子等行业仍保持快速增长, 业绩增速显著 医药生物二季度实现主营业务增速 20%, 利 润总额增速 24%,28 个行业中排名第 14 名 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 12
图表 13 医药生物行业收入 利润 扣非归母净利润增速变化趋势 营业收入 营业利润 扣非归母净利润 2015 2016 2017H1 2015 2016 2017H1 2015 2016 2017H1 医药板块整体增速 13.44% 18.35% 19.23% 19.13% 17.32% 18.20% 17.53% 19.73% 18.13% 整体增速 19.65% 15.22% 19.27% 23.34% 26.37% 57.23% 28.24% 29.69% 30.77% 生物药 血制品 15.60% 28.05% 6.72% 67.30% 24.07% 67.51% 13.34% 56.62% 11.40% -175.20 疫苗 53.71% -12.14% 70.17% -270.9% / -146.73% 191.09 / % % 生物制品 15.25% 15.41% 16.77% 21.52% 3.91% 21.20% 14.77% 5.91% 15.03% 医药板 块 化药 中药 整体增速 8.52% 15.60% 15.04% 25.16% 20.20% 12.17% 28.06% 21.00% 10.09% 化学制剂 11.03% 16.49% 15.15% 17.55% 19.99% 16.48% 18.75% 19.45% 14.78% 化学原料 3.20% 13.55% 15.46% 46.25% 20.67% 4.76% 51.56% 24.07% 1.36% CMO 6.23% 19.04% 15.89% 2.22% 24.34% 16.98% 10.53% 23.58% 11.77% 整体增速 9.99% 11.80% 12.42% 16.01% 4.70% 17.60% 10.83% 9.99% 18.23% 中药饮片 16.48% 19.09% 15.03% 17.09% 23.87% 20.20% 18.54% 21.06% 18.44% 中成药 9.16% 10.81% 11.44% 15.85% 1.93% 19.02% 9.56% 8.02% 21.11% 医药商业 16.93% 22.16% 23.58% 19.06% 33.91% 20.81% 19.36% 36.67% 43.05% 医疗服务 70.16% 43.44% 26.87% 45.82% 88.04% -22.22% 33.71% 95.96% -29.34% 整体增速 15.29% 35.29% 28.18% 5.01% 19.64% 25.70% 3.98% 8.73% 33.71% 医疗器械 IVD 20.71% 34.98% 34.41% 4.51% 23.59% 30.62% 8.88% 13.09% 45.29% 制药器械 0.06% 14.68% 16.45% 5.16% 15.05% -4.01% 6.28% 17.52% -2.55% 备注 : 根据华创医药分类进行整理, 医疗服务中宜华健康由于其业务变更和资产变化导致 2016 年业绩大幅波动 ; 疫苗行业 17 年中报 利润扭亏为盈无法同比 2017 年上半年, 生物药板块的疫苗行业收入实现了高速增长, 今年上半年同比增长了 70%, 经过 2016 年的波动, 2017 年上半年批签发量已经基本接近了 2015 年同期的水平, 重磅产品 HPV 疫苗在国内的上市将给行业带来持续 增长动力 医疗器械, 以及产业链中下游的商业和服务端的收入实现了较高的增速水平, 收入增速基本集中在 25-30% 之间 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 13
3.1.2 医药板块 ( 剔除医药流通板块 ) 毛利率和三项费用率情况 图表 14 医药板块 ( 剔除医药流通板块 ) 毛利率和三项费用率情况 43.23 44.31 44.92 45.24 46.07 18.96 19.10 18.63 19.11 19.45 9.18 9.75 9.39 9.89 9.15 1.01 1.01 1.00 0.98 1.32 2014 2015 2016H1 2016 2017H1 毛利率 (%) 销售费用 (%) 管理费用 (%) 财务费用 (%) 医药板块整体毛利率延续了稳定上升的状态, 上半年毛利率 46.07%, 同比上升了 1.15 个百分点 期间费用整体相对比较稳定 图表 15 医药板块 ( 剔除医药流通板块 ) 财务报表构成分析 2014 2015 2016 2017H1 经营性现金流净额 ( 亿元 ) 462.6 530.3 683.3 201.2 利润结构拆分 期间三费占比 29.15% 29.86% 29.98% 29.92% 研发费用占比 2.52% 3.39% 3.13% 净利率 12.28% 13.02% 14.11% 13.06% 资产结构拆分 现金占比 18.72% 18.46% 20.06% 19.24% 应收账款占比 15.09% 14.39% 13.61% 14.37% 存货占比 13.65% 12.64% 11.54% 11.79% 固定资产净值占比 21.74% 20.79% 19.68% 18.38% 长期股权投资占比 3.19% 3.29% 3.52% 3.63% 注 : 利润表构成为指标占当期主营业务收入比例, 资产负债表构成为指标占当期总资产比例 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 14
3.2 生物药子领域财务分析生物药 ( 或生物制品 ) 行业主要包括血制品 疫苗 激素 单抗等 2017H1 生物制品行业上市公司实现营业收入 129.39 亿元, 同比增长 19.27%; 实现归母净利润 45.08 亿元, 同比增长 58.44%; 扣非净利润 30.85 亿元, 同比增长 30.77% 2017Q2 单季度生物制品上市公司实现营业收入 65.86 亿元, 环比增长 16.53%, 同比增长 27.82%; 实现归母净利润 27.41 亿元, 环比增长 69.02%, 同比增长 107.1% 2017H1 生物制品行业上市公司销售费用率 27.31%, 同比增长 4.81pp, 近三年销售费用率持续上升 ; 管理费用率 14.18%, 同比下降 1.15pp; 财务费用 0.77%, 同比下降 0.04pp, 管理费用率及财务费用率基本保持平稳 2017H1 行业毛利率 73.61%, 同比增加 4.65pp, 行业毛利率近三年稳步上升 ;2017Q2 行业 ROE2.81%, 同比上升 0.7pp 图表 16 生物药毛利率和三项目费用率情况 65.80 66.95 68.96 69.93 73.61 22.14 22.34 21.42 23.43 16.59 16.27 15.34 16.05 27.31 14.18 1.34 1.03 0.80 0.88 0.77 2014 2015 2016H1 2016 2017H1 毛利率 (%) 销售费用管理费用财务费用 过去十年中国医药市场发展基本依赖于医保扩容, 而近年来整个医药行业处于医保控费 招标降价 控制药占比 限制辅助用药等政策影响的大环境下, 且未来控费的天花板预计将长期存在, 站在这个角度看, 应该寻找的就是受控费降价影响小 临床刚需且能享受到消费升级的红利的品种, 此外, 品种目标群体的扩容也是促进该领域长期增长的重要因素 基于以上逻辑, 我们重点看好的生物制品细分领域有生长激素类 ( 临床刚需, 不受控费影响, 注射剂型的升级, 二胎带来目标群体的扩容 ) 疫苗类( 不受控费影响, 由单苗向联苗的升级 治疗向预防理念的升级, 二胎带来目标群体的扩容 ) 胰岛素类( 临床刚需, 二代胰岛素向三代胰岛素的升级, 诊疗率提升及老龄化带来目标群体的扩容 ), 相关标的包括长春高新 安科生物 ( 生长激素类 ), 智飞生物 沃森生物 ( 疫苗类 ), 通化东宝 ( 胰岛素类 ) 生长激素类 :2017H1 生长激素行业的表现超出市场预期, 行业增速自 16 年下半年起开始提速,2017 年上半年行业增速在 50% 左右, 消费升级 + 临床刚需带来渗透率的提升 + 人口小高峰对生长激素行业带来的市场扩容正在体现 2016 年生长激素行业规模仅 20 亿, 渗透率 2-3%, 而整个行业理论市场空间接近 200 亿, 未来提升空间巨大, 一方面目标群体扩容 ( 渗透率提升 + 新适应症拓展 + 二胎效应 ), 另一方面单个患者的使用费用提升 ( 注射剂型的消费升级 ), 我们认为未来三年生长激素行业复合增速预计在 30% 以上 受益标的 : 长春高新 安科生物 疫苗类 : 疫苗行业全面复苏, 业绩触底反弹, 山东疫苗事件的影响基本消退 从财务数据上看,4 家疫苗上市公司在 2017H1 实现营收 18.01 亿元, 同比增长 82.33%; 归母净利润 4.64 亿元, 同比大幅增长 1247.55%; 扣非净利润 4.29 亿元, 同比大幅增长 2238.34% 将 2017H1 与 2015H1 比较, 营收增加 68.52%, 归母净利润增加 517.81%, 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 15
扣非后净利润增加 855.32%; 分季度看,2017Q1 的营收已基本恢复到未受疫苗事件影响的 2016Q1 水平 ( 同比下降 6.59%), 净利润已超出 2016Q1 水平 ( 同比增加 7.23%),2017Q2 较 Q1 营收环比增加 90.84%, 净利润环比增加 395.67% 从盈利水平和费用率上看, 疫苗行业公司的毛利率近三年来稳步提升, 考虑系二类苗高毛利新品种的陆续获批带来的毛利率的提升, 此外, 疫苗流通新规使得疫苗出厂价提升, 也使得毛利率大幅提升 (2016H1 为 66.98%,2017H1 为 84.55%); 而在去除中间流通环节之后, 尽管生产商需要承担冷链物流 配送的费用, 销售费用率由 2016Q1 的 16.2% 提升至 2017H1 的 34%, 但原有经销商的利润转移到疫苗生产商和 CDC, 疫苗的出厂价的提升使得流通新规后单支疫苗的净利率普遍较以往有所提升 2017Q2 的行业扣非后 ROE 达 3.24%, 为近三年单季度 ROE 最高点 从批签发数据上看, 主要一 二类苗的批签发数量都在逐渐恢复, 在经历了 2016 年二类苗批签发数量大幅下滑之后,2017H1 的批签发数量已恢复至 2015H1 近 80% 的水平 未来疫苗行业发展的核心驱动力在于重磅品种的获批 消费升级 ( 单苗向联苗转移, 治疗向预防理念的改变 ) 以及目标群体的扩大 ( 二胎效应 ), 尤其是前两个方面, 所以我们最看好有重磅品种储备 有优秀的研发和推广能力的疫苗公司, 如智飞生物 ( 代理 HPV 疫苗 轮状病毒疫苗, 自有品种三联苗, 在研储备丰富, 渠道优势明显 ) 沃森生物 ( 研发能力出众,23 价肺炎疫苗上市, 四大重磅品种处于 III 期临床 ) 血制品类 : 血制品行业 2017H1 实现营收 39.98 亿元, 同比增长 6.72%(2016H1 增速 22.72%), 扣非后净利润 11.14 亿元, 同比增长仅 4.07%(2016H1 增速 44.52%) 我们认为 17 年上半年血制品行业增速放缓主要系以下几个原因 :(1) 自 13 年起新获批的单采浆站上升较快, 新建浆站进入成熟期所需时间为 3 年左右, 故目前正处在采浆量快速上升的阶段, 血制品供需严重失衡的状况得到改善, 尤其是国内最主要的血制品白蛋白的供应量增速较快, 导致价格也有所下降 ;(2) 两票制导致小型经销商降价去库存, 渠道内消化库存需要时间 ; 以白蛋白为例, 医院终端市场基本是被进口产品垄断, 而国产白蛋白主要销往药店和非正规渠道, 上半年白蛋白批签发增速较快, 终端供货充足, 在非正规渠道拿货的需求显著下降 ;(3) 两票制下行业销售费用率上升较快 ( 由 2016H1 的 3.0% 提升至 2017H1 的 7.2%), 但在经过 15 年以来的大幅提价后, 目前血制品涨价动力不足, 导致生产企业的净利润增速普遍要慢于收入端增速 我们认为这几个因素对血制品行业增速造成的影响将在一段时间内存在, 但血制品需求缺口依旧存在, 随着经销商渠道库存消化完成 血制品企业对终端布局和掌控能力的加强, 行业景气度会逐步恢复 ; 中长期看, 未来主要催化剂来自于新产品和新适应症的拓展, 以及国家对进口血制品限制收紧的可能 图表 17 生物药子领域财务分析 2014 2015 2016 2017H1 经营性现金流净额 ( 亿元 ) 21.1 25.2 28.5 5.2 利润结构拆分 期间三费占比 40.07% 39.64% 40.36% 42.26% 研发费用占比 5.85% 6.92% 6.20% 净利率 23.60% 23% 27.06% 36.10% 资产结构拆分 现金 23.36% 26.41% 18.56% 15.76% 应收账款 13.09% 12.30% 11.95% 12.10% 存货 9.38% 8.80% 8.61% 11.98% 固定资产净值 22.97% 19.00% 17.64% 16.97% 长期股权投资 1.23% 3.91% 5.04% 5.18% 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 16
3.3 化学制剂子领域财务分析 2017H1 化学制剂行业上市公司营业收入 866.6 亿, 同比增长 15.98%, 增速较一季度下滑 3.41pp, 扣非后净利润 95.2 亿, 同比增长 15.79%, 增速较一季度下滑 4.74pp 销售费用率 21.99%, 同比增加 1.09pp; 管理费用率 10.71%, 同比增加 0.05pp; 财务费用率 1.32%, 同比增加 0.31pp, 三项费用率 34.02%, 同比增加 1.45pp 资产负债率 42.13%, 过去两年上升了 1.67 个百分点 ; 二季度 ROE3.3%, 较去年同期下降 0.7 个百分点 图表 18 化学制剂毛利率和三项目费用率情况 41.73 42.96 44.07 44.07 45.95 19.36 19.02 19.32 19.46 20.60 9.10 9.79 9.50 10.11 9.39 1.16 1.55 1.23 1.27 1.47 2014 2015 2016H1 2016 2017H1 毛利率 (%) 销售费用管理费用财务费用 化学制剂行业 2017Q1 收入和净利润增速均达到 20% 左右, 主要是由于去年同期低基数, 以及招标降价的影响逐步消化 2017H1 收入和净利润增速分别回落到 15.98% 和 15.79%, 与去年同期增速接近, 回到了稳定增长的水平, 放眼全年, 随着新医保目录的执行以及招标的推进, 行业增速有望稳中有升 三项费用率有所提升, 可能与公司加强新已获批品种的推广有关 当前对化学制剂行业影响较大的因素包括招标降价 一致性评价以及医保目录调整 招标方面, 根据我们之前整理的各省招标进度来看, 目前各省招标进入了中后期, 多数用药金额大的省份已经执行, 预计年内将有超过 20 个省份执行新标, 招标降价的影响正在逐步消除 ; 一致性评价进入实质性阶段, 部分品种已经上报 CDE 开始最后冲刺阶段, 预计明年初将会产生第一批通过品种, 作为优质优价的品种对原研药实现新一轮的替代, 建议关注华海药业 京新药业 信立泰 德展健康 ; 新医保目录以及谈判目录已经公布, 各省将在近期陆续执行, 符合临床需求的仿制药和创新药将在医保控费的新常态下持续获益, 同时一些品种增加了使用限制不得忽视, 重点推荐恒瑞医药 恩华药业 丽珠集团 普利制药等 图表 19 化学制剂子领域财务分析 2014 2015 2016 2017H1 经营性现金流净额 ( 亿元 ) 133.6 146.1 213.5 66.5 利润结构拆分 期间三费占比 29.62% 30.36% 30.84% 31.46% 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 17
2014 2015 2016 2017H1 研发费用占比 2.99% 4.27% 4.19% 净利率 10.67% 11.26% 11.71% 12.46% 资产结构拆分 现金 14.65% 13.94% 16.48% 19.04% 应收账款 16.51% 16.43% 15.62% 15.86% 存货 9.97% 9.22% 8.36% 8.03% 固定资产净值 23.27% 22.22% 23.02% 20.61% 长期股权投资 7.31% 7.61% 7.28% 7.27% 3.4 化学原料药子领域财务分析 图表 20 化学原料药毛利率和三项目费用率情况 28.59 30.84 34.18 34.92 35.18 10.77 7.97 11.82 10.54 11.23 8.85 8.36 8.84 10.31 9.66 1.58 1.04 1.25 1.05 2.29 2014 2015 2016H1 2016 2017H1 毛利率 (%) 销售费用管理费用财务费用 2017H1 化学原料药行业上市公司营业收入 408.12 亿元, 同比增长 12.58%, 增幅较一季度回落 2.25 个百分点 ; 扣非后净利润 25.19 亿元, 同比增长 0.18%, 增幅较一季度回落 6.1 个百分点 销售费用率 9.53%, 环比一季度增长 0.17 个百分点 ; 管理费用率 10.49%, 环比一季度增长 0.25 个百分点 ; 财务费用 2.29%, 环比一季度增长 0.24 个百分点, 三项费用率较去年同期上升 2.12 个百分点, 近两年呈现明显上升趋势 资产负债率 44.13%, 过去两年上升了 2 个百分点 ; 二季度 ROE2.45%, 较去年同期下降 0.28 个百分点 化学原料药行业主要包括维生素类 抗生素类 ( 母核和侧链等 ) 肝素类 激素类 其他大宗和特色原料药类( 一般都是用于生产普药, 如解热镇痛类 精神神经类和高血压血脂类等等 ), 华创的原料药分类不包括 CMO 类, 此类单独成体系 按需求分, 原料药分为国内需求和国际需求, 按订单类型分为短单和长单 ( 三个月以上 ) 维生素属于短单为主的类型, 需求在国内国外以畜牧养殖业为主, 其对饲料价格度不敏感 中下游客户即为分散, 所以当 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 18
上游供给紧张的时候, 完全有能力提价转嫁到下游, 这也是亿帆医药 兄弟科技和花园生物相关产品快速提价的原因 抗生素母核和侧链一般属于长单类型, 需求主要在国内百余家客户, 所以一般是上游原材料提价后, 新签的抗生素中间体和原料药订单才能顺势提价, 所以一般价格上涨是滞后原材料价格上涨 3-6 个月, 所以下半年抗生素中间体利润可能会好于上半年, 重点关注金城医药 现代制药和联邦制药等 肝素类以长单为主, 需求主要在国外 20 余家客户, 由于始于去年底的粗品肝素价格上涨, 国内肝素类企业今年中新签订单价格也顺势上涨, 但是由于下游客户议价能力较强, 涨幅很难判断, 但可以确定的是肝素企业下半年利润将好于上半年, 重点关注东诚药业和健友股份等 其他受益标的如新华制药 ( 布洛芬和扑热息痛等 ) 福安药业( 多索茶碱和庆大霉素等 ) 和永安药业 ( 牛磺酸等 ) 图表 21 化学原料药子领域财务分析 2014 2015 2016 2017H1 经营性现金流净额 ( 亿元 ) 57.7 74.7 85.5 26.8 利润结构拆分 期间三费占比 20.32% 21.71% 21.12% 22.26% 研发费用占比 3.43% 4.29% 3.64% 净利率 6.35% 8.14% 10.83% 10.54% 资产结构拆分 现金 17.91% 16.94% 17.86% 15.07% 应收账款 10.65% 9.90% 9.59% 10.64% 存货 11.76% 10.56% 10.13% 10.35% 固定资产净值 29.30% 28.59% 26.55% 25.74% 长期股权投资 0.66% 0.78% 1.30% 1.37% 3.4.1 CMO 子领域 图表 22 CMO 毛利率和三项目费用率情况 29.57 31.32 31.01 32.13 32.37 13.73 16.27 15.51 15.32 14.82 4.02 4.14 3.58 4.56 5.12 1.40 0.28 0.91 2.28 0.02 2014 2015 2016H1 2016 2017H1 毛利率 (%) 销售费用 管理费用 财务费用 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 19
上半年 CMO 行业毛利率小幅上升, 三项费用率整体上升, 财务费用率上升明显 资产结构相对稳定 图表 23 CMO 子领域财务分析 2014 2015 2016 2017H1 经营性现金流净额 ( 亿元 ) 10.5 9.5 8.8 6.4 利润结构拆分 期间三费占比 19.15% 20.69% 19.90% 22.22% 研发费用占比 1.55% 4.24% 4.47% 净利率 9.69% 8.95% 9.17% 8.50% 资产结构拆分 现金 14.31% 11.27% 16.89% 16.34% 应收账款 15.96% 12.32% 15.62% 13.66% 存货 13.04% 13.78% 11.93% 13.38% 固定资产净值 35.56% 38.49% 39.33% 39.52% 长期股权投资 0.19% 0.24% 0.31% 0.33% 3.5 中药子领域财务分析 图表 24 中药子领域毛利率和三项目费用率情况 48.58 49.26 49.06 49.43 50.02 25.01 25.20 24.48 25.11 24.84 7.29 7.57 7.27 7.69 7.02 0.89 0.80 0.90 0.87 0.95 2014 2015 2016H1 2016 2017H1 毛利率 (%) 销售费用 管理费用 财务费用 2017 年上半年, 中药板块实现营业收入 1159.91 亿元, 同比增长 12.45%, 较去年同期下滑 5.35 个百分点, 同时实 现归母净利润 160.38 亿元, 同比增长 16.60%, 较去年同期上升 2.60 个百分点, 毛利率和净利率分别为 50.02% 和 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 20
14.34%, 较去年同期增长 0.96 个百分点和 0.48 个百分点 整体上, 中药板块运行平稳, 与医药生物行业整体增幅同步, 而归母净利润增速加快和净利率的提升更多依赖于管理费用和财务费用增速的大幅下滑 从细分行业看, 中成药收入贡献最大, 占比超过 60%, 大健康消费品和中药饮片分列二三位 其中, 中成药板块营收增速较去年同期大幅下滑 8.33 个百分点至 11.49%, 但由于三项期间费用增速的大幅放缓, 归母净利润增速较去年同期反而上升 5.37 个百分点至 17.65%, 毛利率和净利率也分别提升了 2.04 个百分点和 0.75 个百分点 受消费升级浪潮影响, 大健康消费品板块营收增速较去年同期上升 3.70 个百分点到 13.37%, 但同期销售费用等期间费用的大幅增长拖累归母净利润增速较去年同期微调 0.48 个百分点至 13.94%, 毛利率和净利率与去年同期基本持平 预计受中药原材料涨价直接冲击较大, 中药饮片板块主要财务数据表现一般, 营收增速较去年同期下降 7.86 个百分点至 15.03%, 但受益于上市公司对期间费用的主动管控, 归母净利润增速较去年同期略微下降 2.78 个百分点到 17.12% 展望未来, 我们认为中药板块整体走势仍将保持平稳 而三个细分板块中, 大健康消费品仍将继续受益于消费升级的驱动持续快速增长 ; 中成药板块中处方药品种有较大医保控费压力, 料对相关上市公司业绩造成一定影响,OTC 品种及对应上市公司则有望受益于终端提价和渠道下沉 ; 中药饮片板块在国家普及中医诊疗服务的推动下, 待消化掉上游涨价带来的影响后, 未来长期看好 图表 25 中药子领域财务分析 2014 2015 2016 2017H1 经营性现金流净额 ( 亿元 ) 176.0 181.0 262.7 78.3 利润结构拆分 期间三费占比 33.19% 33.57% 33.67% 32.81% 研发费用占比 1.47% 2.15% 2.06% 净利率 13.74% 14.32% 13.31% 14.34% 资产结构拆分 现金 21.54% 21.40% 25.15% 23.21% 应收账款 17.15% 16.35% 14.84% 15.64% 存货 17.36% 16.91% 15.90% 16.30% 固定资产净值 17.74% 17.07% 15.35% 14.67% 长期股权投资 2.37% 2.02% 2.05% 2.10% 3.6 医药商业子领域财务分析 2017 年上半年, 华创医药商业板块实现营业收入 2363 亿元, 同比增长 23.77%; 归属母公司净利润 71 亿元, 同比增长 36.13%; 扣非后净利润 64 亿元, 同比增长 36.06% 2017 年第二季度, 该板块营业收入 165 亿元, 同比增长 28.83%; 母公司净利润 22 亿元, 同比增长 22.14%; 扣非后母公司净利润 33 亿元, 同比增长 34.16% 医药商业上半年总体运行稳健, 自 2014H1 起, 营业收入与归属母公司净利润同比增速保持 4 年逐年提升, 主要原因是外延并购带来的收入利润并表, 以及两票制下中小企业退出带来的市场份额提升 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 21
图表 26 医药商业毛利率和三项目费用率情况 12.31 12.16 12.01 12.39 12.59 5.34 5.18 5.00 5.37 5.31 2.87 2.90 2.61 2.74 2.46 0.81 0.72 0.63 0.57 0.62 2014 2015 2016H1 2016 2017H1 毛利率 (%) 销售费用管理费用财务费用 大格局上看, 两票制下医药商业将快速洗牌 目前已有 7 省 ( 闽 皖 京 陕 青 渝 晋 ) 全面实施两票制, 其中 8 月山西刚刚实施,9 月两票制又下 3 城, 黑龙江 辽宁 四川将全面实施量两票制 在在多省限定医疗机构配送数量的情况下, 多数二级 三级分销商面临被收购或退出竞争局面 两票制推进过程中关键点在于对大品种的竞争, 拥有跨省经营能力以及省内深耕能力的龙头将获得制药企业的青睐, 获得更多品类, 从而进一步提升市场份额 下半年全国大范围地区将拥抱一家龙头配送的局面, 我们看好大变局下龙头企业下半年及 2018 年的表现, 推荐上海医药 国药股份 九州通, 以及地方龙头南京医药 零售方面推荐老百姓 益丰药房 国药一致 图表 27 商业流通子领域财务分析 2014 2015 2016 2017H1 经营性现金流净额 ( 亿元 ) 19.6 50.9 35.8-67.6 利润结构拆分 期间三费占比 9.02% 8.80% 8.68% 8.39% 研发费用占比 0.23% 0.09% 0.21% 净利率 2.61% 2.88% 3.21% 3.40% 资产结构拆分 现金 16.27% 17.00% 15.14% 14.04% 应收账款 35.50% 35.43% 36.45% 40.02% 存货 20.25% 19.98% 19.34% 17.90% 固定资产净值 8.80% 7.91% 7.31% 6.81% 长期股权投资 1.88% 2.15% 2.41% 2.30% 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 22
3.7 医疗器械子领域财务分析 2017 年上半年, 华创医疗器械板块实现营业收入 317 亿元, 同比增长 28.24%; 母公司净利润 40 亿元, 同比增长 18.49%; 扣非后净利润 36 亿元, 同比增长 33.81% 2017 年第二季度, 该板块营业收入 165 亿元, 同比增长 28.83%; 母公司净利润 22 亿元, 同比增长 22.14%; 扣非后母公司净利润 21 亿元, 同比增长 34.67% 今年上半年, 华创医疗器械板块整体毛利率 41.3%, 同比下降 0.7 个百分点 净利润率 12.6%, 同比下降了 1 个百分点 图表 28 医疗器械子领域毛利率和三项目费用率情况 40.81 40.89 42.00 41.27 41.29 11.91 12.19 12.05 12.76 12.25 11.70 12.44 12.46 12.51 11.72 0.25 0.48 0.59 0.61 1.16 2014 2015 2016H1 2016 2017H1 毛利率 (%) 销售费用管理费用财务费用 在华创医疗器械行业分类中, 包含了设备耗材 ( 比如鱼跃医疗, 华润万东, 宝莱特, 维力医疗等等 ), 体外诊断 ( 华创 IVD 行业指数 ), 以及制药装备 ( 楚天科技, 东富龙等等 ) 三大部分 整体来看国内医疗器械行业近几年持续保持了高增长的趋势, 收入增速显著超过药品行业平均水平 医疗器械是技术创新活跃的领域, 从监管体系的角度来看, 其商业化的周期也相对较短, 这为新产品和新技术更快的进入临床应用打下了基础 此前国内一直对药品行业的价格严格管控, 并且逐年降价, 器械行业的价格压力相对较小, 但是现在医院整体对成本和费用相对严格管控的背景下, 医疗器械也面临着同样的问题 特别阳光采购和两票制, 对产品价格构成比较大的下行压力, 这已经在国内某些较早推行器械两票制和阳光采购的省份体现出来了, 未来全国逐渐推广将对该板块构成持续的压力 这种影响将体现在公司的产品价格和盈利能力上 分级诊疗目前已经显示了效果, 部分地区大医院的病流量和血液检测样本量出现了同比下降, 基层医疗机构开始迎来扩容 在此背景下, 我们认为在基层市场具有优势的企业未来将长期受益 高级医院的基因检测项目处于高速增长状态, 未来样本量和项目量不会受分级诊疗分流的影响 ; 医院血透科室处理量有限, 独立血透中心具有长期投资价值 重点关注艾德生物 迪安诊断 华大基因 贝瑞基因 迈克生物和宝莱特等公司 图表 29 医疗器械子领域财务分析 2014 2015 2016 2017H1 经营性现金流净额 ( 亿元 ) 32.4 41.5 52.3 9.4 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 23
2014 2015 2016 2017H1 利润结构拆分 期间三费占比 23.86% 25.11% 25.88% 25.13% 研发费用占比 2.76% 3.11% 2.28% 净利率 14.83% 13.83% 13.07% 13.35% 资产结构拆分 现金 23.17% 19.41% 20.30% 16.73% 应收账款 19.54% 17.19% 16.14% 17.47% 存货 14.26% 12.12% 10.74% 11.31% 固定资产净值 16.78% 16.14% 14.89% 14.38% 长期股权投资 1.71% 2.62% 3.42% 3.57% 3.8 医疗服务子领域财务分析 2017 年上半年, 医疗服务板块实现营业收入 133.53 亿元, 同比增长 26.90%, 较去年同期下滑 13.86 个百分点, 同时实现归母净利润 12.77 亿元, 同比增长 -30.26%, 较去年同期大幅下滑 196.87 个百分点, 毛利率和净利率分别为 33.94% 和 9.56%, 与去年同期相比, 分别增长 1.77 个百分点和减少 7.83 个百分点 整体上, 医疗服务板块业绩增速较去年同期有较大程度回落, 主要是因为去年同期信邦制药等部分企业因为收购并表等原因造成业绩短期大幅增长, 而今年上半年 ST 运盛和宜华健康等转型公司仍未能形成稳定盈利模式, 拉低了行业整体业绩增速 图表 30 医疗服务子领域毛利率和三项目费用率情况 32.81 33.36 32.17 33.81 33.94 18.22 20.16 20.73 20.85 20.66 10.40 10.45 10.93 10.94 10.50 8.29 8.27 8.39 8.72 6.27 1.55 1.42 1.53 1.52 1.44 2014 2015 2016H1 2016 2017H1 毛利率 (%) 销售费用管理费用财务费用期间三费占比 从细分行业看, 医疗机构板块收入贡献最大, 占比接近 90%,CRO 板块占比较小 医疗机构板块中, 爱尔眼科和 美年健康作为龙头表现优异, 归母净利润同比增速分别达到 32.73% 和扭亏为盈的 227.03%, 而 ST 运盛和宜华健康 等转型企业则表现一般, 这也符合医疗服务行业长周期的特点 CRO 板块方面, 受益于仿制药一致性评价的影响, 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 24
今年上半年 CRO 板块实现归母净利润同比增长 66.51%, 较去年同期上升 49.33 个百分点, 预计随着一致性评价工作紧锣密鼓的铺开,CRO 板块未来景气度还有提升的空间 展望未来, 医疗服务板块未来仍将保持平稳增长 其中, 今年是医改落地大年, 在政策推动下医院利益诉求发生变化, 部分业务模式将被重塑, 社会办医发展空间较大, 医疗机构板块有望从中受益, 我们继续看好板块未来整体的发展前景 图表 31 医疗服务子领域财务分析 2014 2015 2016 2017H1 经营性现金流净额 ( 亿元 ) 11.3 25.4 10.2 7.6 利润结构拆分 期间三费占比 18.22% 20.16% 20.85% 20.66% 研发费用占比 0.81% 0.71% 0.40% 净利率 12.26% 10.25% 12.83% 9.89% 资产结构拆分 现金 18.09% 20.37% 22.35% 17.27% 应收账款 11.75% 11.23% 11.85% 12.37% 存货 20.29% 12.45% 5.76% 5.49% 固定资产净值 18.72% 18.98% 18.04% 17.22% 长期股权投资 0.63% 1.32% 3.30% 3.12% 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 25
四 华创医药生物重点覆盖公司预测及估值 图表 32 下半年重点覆盖公司盈利预测及估值 行业分类公司代码公司名称 资料来源 : 华创证券 现价 ( 元 ) 每股收益 ( 元 ) 市盈率 ( 倍 ) 2016 2017E 2018E 2019E 2016 2017E 2018E 2019E 化学药 300630.SZ 普利制药 47.94 0.57 0.77 1.16 1.67 84 62 41 29 化药 002262.SZ 恩华药业 13.87 0.31 0.38 0.48 0.61 45 36 29 23 化学原料药 600420.SH 现代制药 15.32 0.43 0.74 0.87 1.03 36 21 18 15 中药 600771.SH 广誉远 36.93 0.44 0.60 1.18 1.76 257 63 33 22 中药 600566.SH 济川药业 35.41 1.15 1.51 1.96 2.56 31 23 18 14 生物药 000661.SZ 长春高新 135.55 2.85 3.65 4.95 6.66 48 37 27 20 医疗服务 300244.SZ 迪安诊断 26.81 0.48 0.64 0.86 1.15 56 42 31 23 中药 600332.SH 白云山 27.76 0.93 1.26 1.44 1.59 30 22 19 17 医疗服务 300015.SZ 爱尔眼科 23.4 0.37 0.48 0.62 0.79 56 47 36 28 医疗器械 300463.SZ 迈克生物 25.88 0.56 0.69 0.89 1.1 46 38 29 24 生物药 300122.SZ 智飞生物 23.72 0.02 0.27 0.70 0.98 1156 88 34 24 医药商业 603233.SH 大参林 40.64 1.08 1.25 1.43 1.66 38 33 28 24 推荐理由 公司制剂海外布局进入收获期, 带动国内市场相应品种借助优先审批加速上市, 业绩进入加速成长期 下半年招标将全面落地, 新医保目录将从四季度开始全面执行, 公司的度洛西汀 阿立哌唑 右美将显著受益上述政策, 带动业绩加速增长, 麻精药龙头享受一定估值溢价 短期看并表后低估值, 抗生素原料药提价逻辑 ; 中期看营销体系和研发体系整合带来的业绩弹性 ; 长期看国药集团海内外并购整合能力 品牌中药市值最小, 核心品种定坤丹 龟龄集 安宫牛黄丸和牛黄清心丸专注消费终端产品升级, 龟龄集保健酒对标劲酒百亿空间,2.7 亿元员工持股计划即将实施蒲地蓝 OTC 端推广值得期待, 有望带动品种维持较快增速 ; 小儿豉翘 三拗片等二线品种保持较快增长, 同时东科的品种在公司营销推广下增速翻倍 未来净利润端有望继续保持 30% 增速 公司生长激素产品线完备, 市场规模巨大, 消费升级促进高增长 公司布局辅助生殖领域, 重组促卵泡激素将持续放量 业绩持续高增长, 内生 + 外延, 内生性增速保持 30% 左右 看好渠道整合与实验室业务的增长空间 王老吉提价的业绩弹性很大, 大南药板块拥有众多优质药品资源, 未来业绩稳定增长的基础上具有一定的弹性预期 在手现金超过 130 亿元, 扩张预期强烈 全球眼科医疗连锁龙头, 品牌效应明显, 未来有望持续保持高增长 化学发光业务高速增长, 渠道的整合和整包业务的推广支撑了自身生化业务的增速 未来整体业绩增速在 25-30% 公司三联苗品种及渠道优势明显, 代理 HPV 疫苗及轮状病毒疫苗空间巨大, 业绩弹性大两广零售药店龙头, 上市后利用募集资金扩大广西等 5 省连锁规模, 规模效应将带动毛利润改善, 保守估计公司未来业绩增长在 25% 投资评级强烈推荐强烈推荐强烈推荐强烈推荐强烈推荐强烈推荐强烈推荐推荐推荐推荐推荐推荐 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 26
生物医药组分析师介绍 首席分析师 : 宋凯北京化工大学工学硕士 曾任职于天相投资 中邮证券 东兴证券 2015 年加入华创证券研究所 分析师 : 邱旻日本东京大学药学学士和技术经营战略学硕士 曾任职于日本 ABeam 咨询 博云投资 东兴证券 2015 年加入华创证券研究所 研究员 : 孙渊中国药科大学理学硕士 曾任职于西京医院 默沙东投资有限公司 2016 年加入华创证券研究所 研究员 : 李明蔚上海交通大学医学博士 曾任职于上海市瑞金医院 2016 年加入华创证券研究所 助理研究员 : 刘宇腾中国人民大学金融硕士 2017 年加入华创证券研究所 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 27
华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 崔文涛 销售副总监 010-66500827 cuiwentao@hcyjs.com 刘蕾 销售经理 010-63214683 liulei@hcyjs.com 北京机构销售部 申涛 销售经理 010-63214683 shentao@hcyjs.com 黄旭东 销售助理 010-66500801 huangxudong@hcyjs.com 杜博雅 销售助理 010-63214683 duboya@hcyjs.com 张娟 所长助理兼广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 郭佳 高级销售经理 0755-82871425 guojia@hcyjs.com 广深机构销售部 王栋高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 汪丽燕销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 罗颖茵 销售助理 0755 83479862 luoyingyin@hcyjs.com 朱研 销售助理 0755-82027731 zhuyan@hcyjs.com 石露 销售副总监 021-20572595 shilu@hcyjs.com 李茵茵 高级销售经理 021-20572582 liyinyin@hcyjs.com 沈晓瑜 高级销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 朱登科 高级销售经理 021-20572548 zhudengke@hcyjs.com 张佳妮 销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 上海机构销售部 陈晨 销售经理 021-20572597 chenchen@hcyjs.com 乌天宇 销售经理 021-20572597 wutianyu@hcyjs.com 何逸云 销售助理 021-20572591 heyiyun@hcyjs.com 张敏敏 销售助理 021-20572592 zhangminmin@hcyjs.com 柯任 销售助理 021-20572590 keren@hcyjs.com 蒋瑜 销售助理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 28
华创行业公司投资评级体系 ( 基准指数沪深 300) 公司投资评级说明 : 强推 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 20% 以上 ; 推荐 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 10%-20%; 中性 : 预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在 -10%-10% 之间 ; 回避 : 预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%-20% 之间 行业投资评级说明 : 推荐 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5% 以上 ; 中性 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数 -5%-5%; 回避 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5% 以上 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明 : 分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息, 准确表述了分析师的个人观点 ; 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断 ; 分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 本公司在知晓范围内履行披露义务 报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价 本报告所载信息均为个人观点, 并不构成对所涉及证券的个人投资建议, 也未考虑到个别客户特殊的投资目标 财务状况或需求 客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况 本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动 本报告版权仅为本公司所有, 本公司对本报告保留一切权利, 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发表或引用本报告的任何部分 如征得本公司同意进行引用 刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为 华创证券研究, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和修改 证券市场是一个风险无时不在的市场, 请您务必对盈亏风险有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易 市场有风险, 投资需谨慎 华创证券研究所 北京总部广深分部上海分部 地址 : 北京市西城区锦什坊街 26 号恒奥中心 C 座 3A 邮编 :100033 传真 :010-66500801 会议室 :010-66500900 地址 : 深圳市福田区香梅路 1061 号中投国际商务中心 A 座 19 楼邮编 :518034 传真 :0755-82027731 会议室 :0755-82828562 地址 : 上海浦东银城中路 200 号 3402 室华创证券邮编 :200120 传真 :021-50581170 会议室 :021-20572500 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 29