前 的 貿 易 進 出 口 表 現 欠 佳 主 要 由 於 海 外 市 場 需 求 的 放 緩, 中 國 出 口 企 業 仍 具 有 競 爭 力, 中 國 暫 無 通 過 人 民 幣 貶 值 促 進 出 口 的 必 要 性 ; 另 一 方 面 也 間 接 說 明 此 前 人 民 幣 事 實 上 主

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1 人 民 幣 定 息 及 貨 幣 産 品 市 場 每 月 專 訊 第 13 期 2016 年 1 月 每 月 焦 點 中 國 人 民 銀 行 2016 年 1 月 18 日 宣 布, 對 境 外 人 民 幣 交 易 商 在 境 內 實 體 的 存 放 賬 戶 執 行 存 款 準 備 金 率 政 策, 意 圖 抑 制 市 場 對 在 岸 與 離 岸 人 民 幣 的 投 機 活 動 2016 年 1 月 香 港 交 易 所 的 美 元 兌 人 民 幣 ( 香 港 ) 期 貨 錄 得 每 月 平 均 成 交 量 3,264 張 合 約 ( 名 義 金 額 3.26 億 美 元 ) 為 歷 史 高 位, 相 比 2015 年 12 月 上 升 58% 2016 年 1 月 29 日 的 未 平 倉 合 約 達 30,516 張 合 約 ( 名 義 金 額 31 億 美 元 ), 相 比 上 月 末 上 升 27% 香 港 交 易 所 首 席 中 國 經 濟 學 家 巴 曙 松 博 士 預 期 隨 著 人 民 幣 中 間 價 形 成 機 制 改 革,2016 年 人 民 幣 匯 率 彈 性 有 望 進 一 步 增 大 採 訪 渣 打 銀 行 全 球 研 究 部 高 級 利 率 策 略 師 劉 潔 女 士 : 預 期 2016 年 是 人 民 幣 匯 市 及 點 心 債 市 挑 戰 重 重 的 一 年 首 席 中 國 經 濟 學 家 制 高 點 2016 年 人 民 幣 匯 率 展 望 香 港 交 易 所 首 席 中 國 經 濟 學 家 巴 曙 松 博 士 隨 著 人 民 幣 中 間 價 形 成 機 制 改 革 人 民 幣 進 入 國 際 貨 幣 基 金 組 織 (IMF) 的 特 別 提 款 權 (SDR) 貨 幣 籃 子, 以 及 由 主 要 關 注 人 民 幣 兌 美 元 的 匯 率, 轉 向 參 考 一 籃 子 貨 幣 匯 率 等 重 要 改 革 舉 措 的 推 進, 預 計 2016 年 人 民 幣 匯 率 的 彈 性 有 望 進 一 步 增 大 從 趨 勢 看, 人 民 幣 作 爲 第 一 種 新 興 國 家 貨 幣 納 入 SDR 貨 幣 籃 子, 將 其 匯 率 同 新 興 經 濟 體 的 一 籃 子 貨 幣 保 持 相 對 穩 定, 對 美 元 則 允 許 一 定 彈 性, 對 人 民 幣 國 際 化 進 程 更 具 有 多 邊 意 義 從 貨 幣 政 策 角 度 看, 人 民 幣 匯 率 的 靈 活 波 動 有 利 於 謹 慎 維 持 內 部 及 外 部 目 標 平 衡 性, 優 先 安 排 內 部 目 標 靈 活 性 一 人 民 幣 匯 率 彈 性 有 望 繼 續 增 大, 匯 率 視 角 重 點 轉 向 一 籃 子 貨 幣 2015 年 美 國 經 濟 增 長 開 始 進 入 相 對 平 穩 的 階 段, 而 中 國 經 濟 在 主 動 調 整 的 過 程 中 面 臨 著 去 產 能 去 槓 杆 所 帶 來 的 下 行 壓 力 ; 從 資 本 流 動 角 度,2009 年 以 來, 主 要 發 達 國 家 實 行 低 利 率 甚 至 零 利 率 政 策, 人 民 幣 與 主 要 貨 幣 之 間 的 利 差, 以 及 人 民 幣 升 值 的 預 期 導 致 大 量 資 本 流 入 和 企 業 對 外 負 債 上 升 隨 著 美 聯 儲 加 息 預 期 越 來 越 明 顯, 中 美 貨 幣 政 策 之 間 的 分 化 與 利 差 收 窄, 也 在 一 定 程 度 上 形 成 了 人 民 幣 對 美 元 貶 值 的 短 期 市 場 預 期 但 是 從 貿 易 數 據 來 看 ( 圖 1), 美 國 日 本 歐 盟 澳 大 利 亞 及 新 加 坡 進 口 中 國 商 品 的 比 例 反 而 有 所 上 升, 這 一 方 面 表 明, 中 國 目 1 資 料 來 源 : 香 港 交 易 所 萬 得 (2016 年 1 月 8 日 )

2 前 的 貿 易 進 出 口 表 現 欠 佳 主 要 由 於 海 外 市 場 需 求 的 放 緩, 中 國 出 口 企 業 仍 具 有 競 爭 力, 中 國 暫 無 通 過 人 民 幣 貶 值 促 進 出 口 的 必 要 性 ; 另 一 方 面 也 間 接 說 明 此 前 人 民 幣 事 實 上 主 要 關 注 美 元 所 帶 來 的 被 動 升 值 效 應 引 起 了 人 民 幣 與 內 部 均 衡 價 格 的 背 離, 是 導 致 市 場 中 人 民 幣 貶 值 情 緒 攀 升 的 重 要 原 因 之 一 因 此, 在 美 元 升 值 趨 勢 明 顯 的 國 際 背 景 下, 保 持 人 民 幣 貨 幣 堅 挺, 就 不 應 再 通 過 主 要 關 注 美 元 匯 率 保 持 穩 定 的 目 標, 而 是 應 逐 步 淡 化 與 美 元 的 匯 率 波 動, 重 點 轉 向 參 考 一 籃 子 貨 幣 的 匯 率 定 價 模 式 2015 年 8 月 11 日, 中 國 人 民 銀 行 對 匯 率 中 間 價 定 價 機 制 的 改 革 措 施 提 高 了 人 民 幣 匯 率 彈 性 空 間 此 次 匯 改 前, 儘 管 中 間 價 報 價 機 制 也 考 慮 了 市 場 供 求 和 一 籃 子 匯 率 變 化, 但 是 由 於 中 間 價 的 開 盤 價 通 常 是 每 日 早 上 重 新 設 定, 與 上 一 期 中 間 價 收 盤 價 關 聯 度 低, 所 以 難 以 形 成 連 續 的 匯 率 曲 綫, 中 間 價 反 映 的 是 主 要 是 央 行 政 策 意 圖, 人 民 幣 匯 率 中 間 價 與 上 一 交 易 日 匯 率 收 盤 價 頻 繁 出 現 較 大 偏 差 以 2015 年 上 半 年 美 元 兌 人 民 幣 匯 率 爲 例 ( 圖 2), 此 次 匯 改 前, 美 元 兌 人 民 幣 中 間 價 與 市 場 匯 率 出 現 長 期 偏 離, 而 在 匯 改 之 後, 中 間 價 與 基 於 市 場 的 匯 率 得 以 保 持 一 致, 從 而 增 大 了 人 民 幣 匯 率 的 彈 性 從 定 價 基 準 角 度, 長 期 以 來, 市 場 觀 察 人 民 幣 匯 率 的 視 角 主 要 是 看 人 民 幣 對 美 元 的 雙 邊 匯 率, 在 美 元 相 對 穩 定 時 期, 雙 邊 匯 率 與 一 2 資 料 來 源 : 萬 得 中 國 外 匯 交 易 中 心 (2016 年 1 月 8 日 )

3 籃 子 貨 幣 爲 基 礎 的 加 權 匯 率 之 間 區 分 並 不 明 顯 但 是, 從 2014 年 下 半 年, 美 元 開 始 進 入 强 勁 升 值 通 道 ( 圖 3), 美 元 實 際 有 效 匯 率 由 98 上 升 至 , 導 致 人 民 幣 在 這 一 時 期 內 被 動 隨 美 元 升 值, 如 果 人 民 幣 繼 續 主 要 關 注 美 元 雙 邊 匯 率, 則 容 易 形 成 匯 率 新 的 偏 離 由 於 匯 率 浮 動 旨 在 調 節 多 個 貿 易 夥 伴 的 貿 易 和 投 資, 在 現 有 國 際 金 融 環 境 下, 僅 觀 察 人 民 幣 對 美 元 雙 邊 匯 率 並 不 能 全 面 反 映 貿 易 品 的 國 際 比 價, 在 未 來 人 民 幣 匯 率 則 將 由 主 要 關 注 美 元 逐 步 轉 向 釘 住 一 籃 子 貨 幣, 相 對 更 利 於 管 理 市 場 的 預 期, 從 而 更 好 發 揮 匯 率 調 節 進 出 口 投 資 及 國 際 收 支 的 作 用 同 時 與 自 由 浮 動 匯 率 相 比, 也 可 以 避 免 人 民 幣 匯 率 短 期 大 幅 超 調 的 風 險 2015 年 12 月 11 日, 中 國 外 匯 交 易 中 心 發 布 CFETS 人 民 幣 匯 率 指 數, 有 助 於 引 導 市 場 改 變 過 去 主 要 關 注 人 民 幣 對 美 元 單 一 匯 率 的 習 慣, 逐 漸 把 參 考 一 籃 子 貨 幣 計 算 的 有 效 匯 率 作 爲 人 民 幣 匯 率 水 平 的 主 要 參 照 系 數, 爲 市 場 轉 變 觀 察 人 民 幣 匯 率 的 視 角 提 供 了 量 化 指 標, 以 更 加 全 面 和 準 確 地 反 映 市 場 變 化 情 况 表 1 顯 示 了 CFETS 人 民 幣 匯 率 指 數 與 參 考 BIS 貨 幣 籃 子 和 參 考 SDR 貨 幣 籃 子 的 人 民 幣 指 數 中 各 貨 幣 權 重 比 較, 可 以 看 出 CFETS 人 民 幣 匯 率 指 數 更 關 注 於 中 國 與 世 界 各 國 貿 易 權 重, 賦 予 亞 太 主 要 市 場 貨 幣 權 重 相 對 更 大, 由 其 以 港 幣 澳 元 新 加 坡 元 盧 布 等 貨 幣 權 重 差 異 最 爲 明 顯 對 人 民 幣 匯 率 指 數 與 美 元 兌 人 民 幣 中 間 匯 率 進 行 比 較 ( 圖 4), 發 現 儘 管 人 民 幣 對 美 元 單 一 貨 幣 存 在 一 定 的 貶 值 傾 向, 但 是 從 2014 年 以 來, 按 照 參 考 一 籃 子 貨 幣 衡 量 的 人 民 幣 匯 率, 人 民 幣 相 對 全 球 主 要 貨 幣 整 體 反 而 呈 現 出 小 幅 升 值 的 表 現 即 使 2015 年 8 月 11 日 匯 改 之 後, 人 民 幣 匯 率 波 動 相 對 世 界 主 要 貨 幣 而 言 也 貶 值 有 限 同 時, 根 據 中 國 外 匯 交 易 中 心 披 露 數 據 亦 顯 示,2015 年 以 來,CFETS 人 民 幣 匯 率 指 數 總 體 走 勢 相 對 平 穩,11 月 30 日 爲 , 較 2014 年 底 升 值 2.93% 從 更 全 面 的 角 度 看 人 民 幣 對 一 籃 子 貨 幣 仍 小 幅 升 值, 在 國 際 主 要 貨 幣 中 人 民 幣 仍 屬 强 勢 貨 幣 二 人 民 幣 加 入 SDR 貨 幣 籃 子 的 短 期 影 響 有 限, 但 是 在 中 長 期 的 影 響 會 逐 步 顯 現 從 短 期 來 看, 人 民 幣 匯 率 走 勢 受 人 民 幣 加 入 SDR 事 件 影 響 有 限, 其 匯 率 主 要 仍 受 國 內 外 經 濟 環 境 影 響 從 中 長 期 來 看, 人 民 幣 在 進 入 SDR 後 更 多 將 體 現 出 在 新 興 市 場 和 周 邊 國 家 補 充 並 逐 步 取 代 現 有 國 際 儲 備 貨 幣 的 角 色 因 此, 人 民 幣 匯 率 政 策 目 標 更 應 體 現 爲 與 新 興 市 場 貨 幣 匯 率 保 持 相 對 穩 定, 而 在 適 當 範 圍 內 保 持 對 美 元 匯 率 的 靈 活 彈 性, 從 而 擺 脫 作 爲 准 美 元 的 匯 率 同 步 節 奏, 以 增 强 人 民 幣 在 國 際 貨 幣 中 的 獨 立 影 響 力 在 人 民 幣 加 入 SDR 籃 子 前 後, 中 國 人 民 銀 行 先 後 對 匯 率 中 間 價 定 價 機 制 和 參 考 一 籃 子 貨 幣 匯 率 進 行 改 革 和 强 調, 進 一 步 反 映 出 增 强 人 民 幣 國 際 獨 立 地 位 的 意 圖 同 時, 在 中 長 期 內, 央 行 貨 幣 政 策 操 作 框 架 也 面 臨 著 內 外 部 權 衡 的 重 塑 隨 著 人 民 幣 成 爲 國 際 儲 備 貨 幣, 貨 幣 政 策 的 國 際 協 調 變 得 更 爲 重 要, 央 行 獨 立 的 貨 幣 政 策 效 果 將 受 到 削 弱, 國 內 經 濟 增 長 問 題 則 上 升 爲 全 球 經 濟 發 展 問 題 目 前 中 國 國 內 經 濟 形 勢 面 臨 結 構 轉 型 的 壓 力, 隨 著 金 融 改 革 的 深 化, 未 來 會 面 臨 內 部 經 濟 增 長 目 標 與 外 部 人 民 幣 匯 率 穩 定 目 標 之 間 的 政 策 權 衡, 正 如 20 世 紀 年 代 拉 美 國 家 和 亞 洲 國 家 的 貨 幣 當 局 所 面 臨 的 選 擇 作 爲 一 個 第 二 大 的 經 濟 體, 當 前 中 國 的 貨 幣 政 策 應 優 先 保 證 內 部 經 濟 增 長 目 標 獨 立 决 策 的 空 間, 人 民 幣 匯 率 相 對 靈 活, 對 多 數 新 興 市 場 貨 幣 保 持 穩 中 趨 强, 對 美 元 的 匯 率 可 在 更 大 區 間 內 保 持 波 動 三 人 民 幣 國 際 化 配 套 改 革 有 望 進 一 步 完 善 儘 管 人 民 幣 匯 率 定 價 機 制 的 基 本 改 革 框 架 已 經 搭 建, 但 是 必 要 的 政 策 配 套 和 輔 助 工 具 還 需 要 進 一 步 完 善 以 2015 年 8 月 11 日 匯 率 定 價 機 制 改 革 爲 例, 伴 隨 增 加 人 民 幣 匯 率 彈 性 措 施 而 來 的 是 離 岸 市 場 波 動 幅 度 進 一 步 擴 大 ( 圖 5) 2015 年 8 月 11 日 之 前, 人 民 幣 在 岸 與 離 岸 價 差 之 間 的 每 日 偏 離 一 般 穩 定 保 持 在 大 約 100 個 基 點 左 右, 而 在 2015 年 8 月 11 日 匯 改 以 後, 在 岸 與 離 岸 價 差 迅 速 增 大 至 大 約 1,000 個 基 點 左 右, 且 日 間 波 動 幅 度 擴 大, 對 人 民 幣 匯 率 穩 定 産 生 了 較 大 的 干 擾 這 一 現 象 反 映 出 人 民 幣 離 岸 市 場 定 價 機 制 需 要 改 進, 未 來 需 要 進 一 步 發 展 多 元 化 的 離 岸 人 民 幣 計 價 商 品, 特 別 是 加 强 債 券 市 場 建 設, 一 方 面 繼 續 增 加 離 岸 市 場 的 人 民 幣 存 量, 建 立 以 銀 行 間 拆 借 市 場 爲 基 礎 的 基 準 利 率, 提 高 離 岸 人 民 幣 債 券 市 場 的 地 位, 從 而 提 高 基 準 利 率 的 有 效 性 ; 另 一 方 面, 完 善 離 岸 人 民 幣 債 券 收 益 率 曲 綫 以 在 香 港 發 行 的 離 岸 人 民 幣 債 券 爲 例 ( 圖 6 7), 目 前 離 岸 人 民 幣 債 券 存 量 和 數 量 主 要 以 中 短 期 債 券 爲 主, 其 中 1-3 年 期 債 券 存 量 佔 總 存 量 比 例 達 56.36%, 數 量 達 49.86%;5 年 期 及 以 下 債 券 無 論 是 存 量 角 度 或 數 量 角 度 均 達 到 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 總 量 的 80% 以 上 與 之 對 比 突 出 的 是 長 期 債 券 的 缺 乏 因 此, 增 加 離 岸 人 民 幣 長 期 債 券 發 行, 完 善 離 岸 人 民 幣 債 券 曲 綫, 從 而 降 低 離 岸 人 民 幣 市 場 的 擾 動, 有 利 於 人 民 幣 在 岸 與 離 岸 價 格 收 斂, 進 而 完 善 人 民 幣 匯 率 定 價 機 制 第 三, 支 持 香 港 發 展 多 種 人 民 幣 匯 率 的 風 險 管 理 産 品, 爲 人 民 幣 匯 率 的 波 動 區 間 加 大 提 供 金 融 産 品 上 的 支 持 ; 第 四, 在 離 岸 市 場 探 索 發 展 人 民 幣 計 價 的 商 品 市 場, 不 僅 可 以 爲 中 國 的 商 品 獲 得 亞 洲 時 段 的 人 民 幣 計 價 的 商 品 定 價 權, 也 有 助 於 改 進 香 港 離 岸 人 民 幣 市 場 的 深 度, 鞏 固 香 港 的 離 岸 人 民 幣 樞 紐 地 位 3

4 4 資 料 來 源 : 萬 得 (2016 年 1 月 8 日 )

5 中 國 宏 觀 經 濟 更 新 監 管 / 政 策 發 展 動 向 中 國 人 民 銀 行 一 直 以 市 場 供 求 為 基 礎, 參 考 一 籃 子 貨 幣 ( 但 非 掛 鈎 ) 實 行 有 管 理 的 浮 動 匯 率 制 度 中 國 外 匯 交 易 中 心 的 人 民 幣 貿 易 加 權 指 數 過 往 與 美 元 指 數 息 息 相 關, 但 最 近 開 始 不 再 跟 隨 美 元 指 數 的 走 勢 兩 項 指 數 之 間 的 相 關 性 維 持 了 一 年 後 於 2015 年 8 月 開 始 減 弱, 近 日 進 一 步 降 至 20% 中 國 人 民 銀 行 2016 年 1 月 18 日 宣 布, 對 境 外 人 民 幣 交 易 商 在 境 內 實 體 的 存 放 賬 戶 執 行 存 款 準 備 金 率 政 策, 旨 在 收 緊 離 岸 人 民 幣 市 場 的 流 動 性, 意 圖 抑 制 市 場 對 在 岸 與 離 岸 人 民 幣 的 投 機 活 動 中 國 人 民 銀 行 在 上 海 自 由 貿 易 區 推 進 試 驗 計 劃, 放 寬 外 資 企 業 借 款 的 限 制 福 建 廣 州 上 海 及 天 津 自 貿 區 27 家 公 司 和 金 融 機 構 將 可 開 展 人 民 幣 及 外 幣 的 跨 境 融 資 業 務, 毋 須 事 前 取 得 政 府 批 准 宏 觀 經 濟 更 新 市 場 上 愈 來 愈 多 人 相 信 中 國 面 前 的 不 是 經 濟 危 機, 反 而 是 為 更 光 輝 的 未 來 奠 定 堅 實 基 礎 國 際 貨 幣 基 金 組 織 總 裁 C h r i s t i n e L a g a r d e 表 示 : 之 前 大 家 還 怕 中 國 會 硬 著 陸, 但 今 天 幾 乎 所 有 在 達 沃 斯 這 裡 的 人 都 認 為 不 會 發 生 硬 著 陸 我 們 會 看 見 經 濟 進 一 步 演 變 而 非 硬 著 陸, 是 朝 著 可 持 續 增 長 的 方 向 走 去 (2016 年 1 月 21 日 在 瑞 士 舉 辦 的 世 界 經 濟 論 壇 內 中 國 經 濟 將 走 向 何 方 環 節 ) 市 場 / 産 品 發 展 表 2 加 拿 大 卑 詩 省 2016 年 1 月 21 日 發 行 熊 貓 債 券, 是 首 個 在 中 國 銀 行 間 債 券 市 場 發 行 熊 貓 債 的 外 國 政 府 該 人 民 幣 30 億 ( 約 4.55 億 美 元 ) 債 券 為 三 年 期, 息 率 2.95%, 獲 中 國 境 內 投 資 者 ( 包 括 政 策 銀 行 商 業 銀 行 基 金 經 理 及 券 商 ) 超 額 認 購 兩 倍 中 國 人 民 銀 行 1 月 20 日 宣 布, 將 盡 早 推 出 數 碼 貨 幣, 以 降 低 傳 統 紙 幣 發 行 流 通 的 成 本 並 助 決 策 機 構 控 制 貨 幣 供 應 重 點 研 究 報 告 / 研 討 會 根 據 金 融 時 報 最 近 期 對 出 口 企 業 進 行 的 每 月 調 查,56% 出 口 商 表 示 不 擔 心 人 民 幣 匯 率 會 影 響 盈 利 這 結 果 低 於 11 月 的 72%( 三 年 多 以 來 的 最 高 百 分 比 ), 但 高 於 31% 的 平 均 水 平 資 料 來 源 : 彭 博 萬 得 (2016 年 1 月 29 日 ) 世 界 經 濟 論 壇 (2016 年 1 月 21 日 ) 5

6 人民幣外匯市場動態 離岸人民幣外匯市場評論 2016年1月4日 中國人民銀行四年多來首次將人民幣兌美 元每日參考匯率定於6.5以下 大出市場意料 2016年1月7日 在岸與離岸人民幣價差升至超過2,000個 點子的四年新高 反映兩個市場的情緒截然不同 始終離 岸人民幣的使用及價格均沒限制 在岸人民幣卻受嚴限 中國外匯儲備2015年12月破紀錄下降1,080億美元至3.33 萬億美元 顯示中國政府通過匯市操作買入人民幣支持其 匯價 香港交易所的美元兌人民幣 香港 期貨 産品焦點 2016年1月香港交易所的美元兌人民幣(香港)期貨錄得每月平均成交量3,264張合約(名義金額3.26億美元) 為歷史高位 相比2015年12月上升58% 2016年1月29日的未平倉合約達30,516張合約(名義金額31億美元) 相比上月末上升 27% 成交張數最多爲2016年3月 2016年6月及2016年12月合約 佔2016年1月分成交量總數的60% 2016年6月 2016年12月 及2017年3月的未平倉合約佔1月底未平倉合約總數的71% 由2016年2月起 香港交易所的美元兌人民幣 香港 期貨合約的實時報價在 投資服務中心 網頁的 期貨及期權之價格及 圖表 版面登載 6 資料來源 香港交易所 彭博 (2016年1月29日) 如有垂詢 請電郵至 FICD@hkex.com.hk

7 離 岸 債 券 市 場 動 態 離 岸 人 民 幣 債 券 市 場 評 論 2016 年 1 月 沒 有 新 發 行 的 人 民 幣 離 岸 債 券 而 2015 年 12 月 香 港 人 民 幣 存 款 下 降 1.5% 至 人 民 幣 8,511 億 2015 年 11 月 人 民 幣 跨 境 貿 易 結 算 的 匯 款 總 額 為 人 民 幣 6,675 億, 比 對 年 10 月 份 人 民 幣 5,089 億 上 升 進 入 新 年 以 來, 繼 2015 年 11 月 開 始 的 反 彈, 人 民 幣 離 岸 債 券 指 數 收 益 率 攀 升 加 快 離 岸 與 在 岸 的 人 民 幣 債 券 的 收 益 率 差 也 在 同 一 期 間 大 幅 加 寬 在 岸 債 券 市 場 動 態 在 岸 人 民 幣 債 券 市 場 評 論 在 岸 債 券 的 發 行 量 由 2015 年 12 月 份 的 人 民 幣 3 萬 億 下 跌 11.9% 至 2016 年 1 月 的 人 民 幣 2.7 萬 億 中 國 重 開 熊 貓 債 券 市 場 後, 首 有 兩 家 離 岸 上 市 公 司 發 行 熊 貓 債, 繼 續 帶 來 增 長 動 力 國 際 金 融 公 司 (IFC) 預 期 這 市 場 將 於 未 來 五 年 突 破 億 美 元 國 家 發 展 和 改 革 委 員 會 放 寬 市 場 發 債 流 程, 中 國 的 企 業 債 券 發 行 主 體 將 擴 大 至 更 多 發 行 人 發 改 委 同 時 免 除 企 業 發 行 AA 級 以 上 債 券 的 限 制, 又 鼓 勵 發 行 人 探 索 發 展 信 用 違 約 互 換 和 發 展 債 券 違 約 保 險 表 3 表 4 7 資 料 來 源 : 彭 博 萬 得 中 國 銀 行 間 市 場 交 易 商 協 會 (2016 年 1 月 29 日 )

8 在岸/離岸短期利率市場動態 在岸/離岸人民幣短期利率市場評論 中國人民銀行力阻離岸與在岸人民幣匯率之間的套戥活動 財資市場公會(TMA)公布的隔夜人民幣香港銀行同業拆 息於2016年1月12日飈升至破紀錄的66.82% 在岸與離岸人民幣市場之間的差價大幅收窄至約100至200 點子後 中國減輕買入離岸人民幣的力度 財資市場公會 公布的隔夜人民幣香港銀行同業拆息回復2%至3%的正常 水平 香港銀行同業人民幣拆息收益率曲綫於1月呈上升趨勢 而短期收益率從12月於較低水平大幅攀升 (圖24) 8 資料來源 彭博 中國外匯交易中心 (2016年1月29日) 如有垂詢 請電郵至 FICD@hkex.com.hk

9 專 家 之 言 原 稿 由 渣 打 銀 行 全 球 研 究 部 高 级 利 率 策 略 師 劉 潔 撰 寫, 中 文 譯 本 僅 供 參 考 2016 年 點 心 債 及 人 民 幣 外 匯 前 景 展 望 挑 戰 重 重 預 期 2016 年 是 人 民 幣 匯 市 及 點 心 債 市 挑 戰 重 重 的 一 年 :1) 人 民 幣 匯 價 短 期 或 進 一 步 受 壓 ;2) 離 岸 人 民 幣 的 融 資 成 本 可 能 持 續 高 於 在 岸 人 民 幣 ;3) 點 心 債 市 場 規 模 可 能 首 度 收 縮 不 過 前 景 也 並 非 完 全 黯 淡 人 民 幣 獲 納 入 特 別 提 款 權, 大 大 提 升 了 全 球 對 這 個 資 產 類 別 的 興 趣, 中 國 市 場 規 模 之 大 也 已 不 容 忽 視 我 們 相 信, 只 要 人 民 幣 匯 價 前 景 回 穩, 國 際 資 金 流 入 中 國 的 投 資 將 大 幅 上 升 首 先, 人 民 幣 仍 有 貶 值 壓 力 現 時 中 美 兩 國 的 貨 幣 政 策 背 馳, 美 聯 儲 正 步 入 加 息 周 期, 中 國 則 可 能 進 一 步 放 寬 中 國 2015 年 底 發 布 由 一 籃 子 貨 幣 組 成 的 CFETS 人 民 幣 匯 率 指 數, 實 質 上 等 同 與 美 元 脫 鈎, 若 美 元 持 續 走 強, 人 民 幣 兌 美 元 可 能 進 一 步 貶 值 此 外, 中 國 企 業 償 還 外 幣 債 務 亦 對 人 民 幣 匯 價 造 成 壓 力 8 月 匯 改 以 來, 中 國 境 內 外 幣 貸 款 未 償 還 金 額 下 跌 10% 我 們 相 信, 中 國 外 幣 債 務 下 跌 的 速 度 大 可 能 與 人 民 幣 外 匯 前 景 減 弱 的 速 度 相 若, 甚 至 更 快 現 時 中 國 在 岸 市 場 融 資 成 本 下 降, 亦 為 企 業 提 供 了 強 烈 誘 因, 從 較 低 成 本 的 在 岸 市 場 借 入, 然 後 償 還 較 高 息 的 離 岸 外 幣 債 務 我 們 預 期,2016 年 首 季, 美 元 兌 在 岸 人 民 幣 將 貶 值 至 6.65, 兌 離 岸 人 民 幣 至 6.75, 待 踏 入 2016 年 下 半 年 方 稍 為 喘 定 其 次, 我 們 預 期 2016 年 上 半 年 甚 至 全 年, 離 岸 人 民 幣 的 融 資 成 本 將 持 續 高 於 在 岸 人 民 幣 在 岸 與 離 岸 匯 率 息 差 經 過 數 個 季 度 的 收 窄 後 再 次 大 幅 擴 大 : 在 岸 債 券 息 率 續 創 新 低, 離 岸 人 民 幣 同 業 隔 夜 拆 息 卻 於 2016 年 初 飆 升 至 67% 的 歷 史 新 高 點 心 債 息 率 已 全 面 高 於 在 岸 債 券 舉 例 而 言, 短 期 離 岸 中 國 政 府 債 券 息 率 較 在 岸 債 券 高 出 超 過 100 點 子 ; 一 年 期 離 岸 人 民 幣 存 款 息 率 升 至 超 過 5 厘 ; 在 岸 一 年 期 人 民 幣 存 款 則 維 持 在 約 2 厘 中 國 有 關 當 局 現 時 傾 向 收 緊 離 岸 人 民 幣 資 金, 我 們 認 為 這 是 要 提 高 離 岸 市 場 沽 空 人 民 幣 的 成 本, 與 傳 統 直 接 干 預 的 行 政 方 針 不 同 自 2015 年 11 月 起, 內 地 當 局 已 逐 步 分 隔 在 岸 與 離 岸 市 場 資 金, 例 如 暫 停 離 岸 銀 行 參 與 在 岸 債 券 回 購 市 場 這 樣, 離 岸 人 民 幣 資 金 可 以 收 緊, 而 在 岸 資 金 則 可 以 繼 續 支 持 經 濟 增 長 我 們 認 為, 這 個 鮮 明 反 差 局 面 可 能 持 續 至 人 民 幣 外 匯 壓 力 緩 和 為 止 第 三, 離 岸 人 民 幣 債 券 市 場 規 模 或 見 首 度 按 年 下 跌 2015 年, 點 心 債 寶 島 債 及 存 款 證 的 總 發 行 量 較 前 一 年 下 跌 26% 至 人 民 幣 4,24 0 億 元, 而 2015 年 寶 島 債 發 行 量 大 幅 增 長, 令 市 場 流 通 量 增 加 6% 2016 年, 由 於 離 岸 市 場 融 資 成 本 遠 較 在 岸 市 場 高, 加 上 內 地 資 本 市 場 的 發 行 渠 道 改 善 ( 例 如 透 過 熊 貓 債 ), 我 們 預 期 發 行 量 將 維 持 弱 勢, 甚 至 再 度 下 跌 超 過 20% 由 於 離 岸 人 民 幣 市 場 贖 回 量 極 高, 達 人 民 幣 3,790 億 元 ( 佔 整 體 尚 未 贖 回 市 場 的 46%), 首 次 發 行 低 於 此 金 額 即 會 使 市 場 整 體 規 模 下 跌 最 後, 人 民 幣 匯 價 回 穩 後, 外 國 投 資 中 國 金 額 應 會 大 幅 增 長 人 民 幣 國 際 化 於 2015 年 取 得 顯 著 成 果 : 國 際 貨 幣 基 金 組 織 將 人 民 幣 納 入 特 別 提 款 權, 等 同 人 民 幣 正 式 獲 認 可 為 世 界 儲 備 貨 幣 ; 人 民 幣 合 格 境 外 機 構 投 資 者 計 劃 已 擴 展 至 16 個 中 心 ; 以 及 離 岸 人 民 幣 現 可 直 接 兌 換 的 境 外 貨 幣 有 13 種 今 天 中 國 市 場 規 模 之 大 已 不 容 忽 視 中 國 境 內 債 市 已 是 全 球 第 三 大, 中 國 企 業 信 貸 市 場 更 是 全 球 第 二 大 目 前 境 外 投 資 者 參 與 中 國 境 內 債 市 的 投 資 少 於 2%, 相 比 其 他 特 別 提 款 權 貨 幣 均 有 10-60%; 中 國 在 岸 息 率 亦 較 其 他 特 別 提 款 權 貨 幣 高 隨 著 中 國 有 關 當 局 希 望 透 過 新 CFETS 籃 子 穩 定 匯 率, 即 使 人 民 幣 兌 美 元 進 一 步 貶 值, 人 民 幣 兌 其 他 新 興 經 濟 體 貨 幣 的 表 現 仍 可 相 當 不 俗 劉 潔 在 2012 年 11 月 作 為 高 級 利 率 策 略 師 加 入 渣 打 銀 行, 專 注 於 中 國 ( 離 岸 和 在 岸 ) 和 香 港 的 利 率 市 場 免 責 聲 明 : 本 文 內 容 僅 供 參 考, 不 能 取 代 諮 詢 專 業 顧 問 意 見 9 資 料 來 源 : 渣 打 銀 行 (2016 年 1 月 14 日 )

10 關 於 美 元 兌 人 民 幣 ( 香 港 ) 期 貨 資 料, 請 瀏 覽 以 下 網 址 : 如 有 任 何 查 詢, 可 通 過 以 下 方 式 聯 絡 我 們 : 地 址 : 香 港 中 環 港 景 街 1 號 國 際 金 融 中 心 一 期 10 樓 電 郵 : FICD@hkex.com.hk 免 責 聲 明 此 處 包 含 的 所 有 信 息 僅 供 參 考 雖 然 香 港 交 易 所 竭 力 確 保 所 提 供 資 料 準 確 可 靠 和 完 整, 但 香 港 交 易 所 及 其 任 何 聯 屬 公 司 對 相 關 資 料 的 準 確 性 完 整 性 及 時 性 及 適 用 性 概 不 作 任 何 明 示 或 暗 示 的 保 證 和 陳 述 對 於 任 何 因 資 訊 不 準 確 或 遺 漏 又 或 因 根 據 資 訊 所 作 的 決 定 行 動 或 不 採 取 行 動 所 引 致 的 損 失 或 損 害, 香 港 交 易 所 概 不 負 責 有 關 資 訊 並 不 構 成 也 不 擬 構 成 投 資 意 見 或 建 議 作 出 任 何 投 資 決 定 任 何 人 士 有 意 使 用 此 等 資 訊 或 其 中 任 何 部 分 應 尋 求 獨 立 專 業 意 見 未 經 香 港 交 易 所 事 先 書 面 許 可, 嚴 禁 以 任 何 形 式 或 方 法 修 改 資 訊 的 全 部 或 部 分 期 貨 涉 及 高 風 險, 買 賣 期 貨 所 招 致 的 損 失 有 可 能 超 過 開 倉 時 繳 付 的 按 金, 令 閣 下 或 須 在 短 時 間 內 繳 付 額 外 按 金 若 未 能 繳 付, 閣 下 的 持 倉 或 須 平 倉, 任 何 虧 損 概 要 自 行 承 擔 因 此, 閣 下 務 須 清 楚 明 白 買 賣 期 貨 的 風 險, 並 衡 量 是 否 適 合 自 己 閣 下 進 行 交 易 前, 宜 根 據 本 身 財 務 狀 況 及 投 資 目 標, 向 經 紀 或 財 務 顧 問 查 詢 是 否 適 合 買 賣 期 貨 合 約 10

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