2 正文目录 一 核电设备板块行情分析 核电设备板块走势回顾 核电设备板块估值分析与个股涨跌幅...7 二 我国核电建设有望迎来多重催化剂 非能动技术保驾护航, 安全性能全面升级 海外市场开拓有望大幅提升行业发展空间

Transcription

1 1 证券研究报告 千亿市场盛宴开启, 行业龙头充分受益 机械设备 2015 年 11 月 25 日 评级 ( 首次 / 维持 / 下调 / 上调 ) 核电设备行业 2016 年投资策略 优异推荐逻辑 : 最近 52 周走势 : 万得核能核电指数 ( WI)2015 年表现亮眼, 累计上涨 75.28%, 跑赢沪深 300 指数 ( 上涨 3.65%) 板块 PE 估值 倍, 小幅高于历史三年平均值 ; 板块 PB 估值从年初的 3.37 倍涨至 4.15 倍, 处于过去三年平均值的相对高位 中国核电全面重启, 是否超预期关键看内陆 2011 年 3 月, 日本福岛核电站发生严重核泄漏, 包括中国在内的大部分国家暂停或放缓了核电站的建设与审批 至 2015 年 3 月, 红沿河核电站 5 相关研究报告 : 号机组第一罐混凝土正式开始浇筑 (FCD), 国内核电迎来全面重 启 同时, 有关部门已对国内 30 余处内陆优先候选厂址作出梳理, 桃花江 咸宁与彭泽或将有望成为首批开建的内陆核电站 催化剂效应正不断助力行业重回发展快通道 一系列的催化利好包括 : ( 1) 非能动安全系统 保障更高安全性 ;(2) 高端制造走出去 开拓海外市场 ;(3) 核电资产证券化解决资金问题等 报告作者 : 分析师 : 皮斌执业证书编号 :S 联系人 : 皮斌 夏纾雨电话 : pib@glsc.com.cn 独立性声明 : 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠 道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合 理判断并得出结论, 力求客观 公正 结论 不受任何第三方的授意 影响, 特此申明 国联证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格 未来 5 年市场规模有望达 6,000 亿 至 2020 年, 国内核电装机容量将达到 5,800 万千瓦, 在建容量达到 3,000 万千瓦以上, 我国约有 40 台待建核电机组的缺口 按单台 150 亿元的投资总额计算, 市场规模预计达 6,000 亿 其中, 核电设备市场规模为 3,600 亿 推荐弹性大 业绩可超预期个股 核岛 常规岛设备市场方面, 首推具有核心技术优势且核电基因纯正的台海核电 辅助设备市场方面, 深耕核电高端设备领域的南风股份与专业阀门制造商江苏神通将最快受益核电的全面重启 我们看好 十三五 期间我国核电行业同时在国内以及海外两大市场的拓展, 并坚信随着国产化率的进一步提升, 本土企业将有能力分享到更大的市场份额 风险因素 :(1) 内陆核电站开启受阻 ;(2) 三代核电技术国产化进程延缓 ;(3) 极小概率核事故再次发生

2 2 正文目录 一 核电设备板块行情分析 核电设备板块走势回顾 核电设备板块估值分析与个股涨跌幅...7 二 我国核电建设有望迎来多重催化剂 非能动技术保驾护航, 安全性能全面升级 海外市场开拓有望大幅提升行业发展空间 资产证券化提速, 核电三足鼎立格局已成...15 三 六千亿核电饕餮盛宴举杯共享 未来 5 年核电市场总体规模约 6,000 亿元 未来 5 年核电设备市场规模约 3,600 亿元 核岛与常规岛 : 重点推荐台海核电 辅助设备 : 重点推荐南风股份与江苏神通...27 四 重点推荐品种... 32

3 3 图表目录 图表 1:2015 年核能核电指数 ( WI) 跑赢沪深 300 指数... 4 图表 2: 我国在运 在建核电机组愈 50 台... 5 图表 3:2015 年核电行业大事年表 ( 截止至 2015 年 11 月 20 日 )... 5 图表 4: 核能核电指数 ( WI) 近三年 PE 估值变动... 7 图表 5: 核能核电指数 ( WI) 近三年 PB 估值变动... 7 图表 6: 核能核电指数 ( WI) 涨跌幅前十个股... 8 图表 7: 我国主流三代核电技术主要参数... 9 图表 8: 华龙一号 为我国核电设备出口主力之一 图表 9:CAP1400 六大关键试验课题 图表 10: 一带一路 沿线国家名单 图表 11: 一带一路 沿线国家核电机组需求近况 图表 12: 五大发电集团 2014 年营业收入 ( 单位 : 亿元 ) 图表 13: 五大发电集团 2014 年发电能力 图表 14: 核电行业第三艘航母诞生 图表 15:2014 年国电投集团火电装机容量比例最高 图表 16: 三大核电巨头旗下上市公司整理 图表 17: 已获国家批准 拟于 1-2 年内开建的核电项目 图表 18: 四台 AP1000 核电机组的工程建造进度计划 图表 19:AP1000 的总体建造进度 图表 20: 核电站投资构成 ( 假定利息占总投资 13%) 图表 21:AP1000 投资额拆分 图表 22:CAP1000 核岛与常规岛主要设备 图表 23: 在运核电机组核岛 常规岛设备供应商 图表 24: 在建核电机组核岛 常规岛设备供应商 图表 25: 核岛各部件投资占比 图表 26: 常规岛各部件投资占比 图表 27: 核岛 常规岛主设备未来 5 年营业收入预测表 ( 单位 : 亿元 ) 图表 28: 核岛 常规岛主设备收入弹性预测 ( 单位 : 万元 ) 图表 29: 核电 HVAC 设备收入弹性预测 ( 单位 : 万元 ) 图表 30: 核电阀门按用途分类 图表 31: 部分核电站核电阀门设备国产化比率 图表 32: 核岛阀门数量占比 图表 34:AP1000 核岛核级阀门汇总清单 ( 单台机组 ) 图表 34: 核电阀门设备收入弹性预测 ( 单位 : 万元 ) 图表 35:2015 年核电设备板块重点推荐品种... 35

4 4 一 核电设备板块行情分析 1.1 核电设备板块走势回顾 2015 年年初至今 ( 数据截止日期为 2015 年 11 月 20 日 ), 万得核能核 电指数 ( WI) 累计上涨 75.28%, 跑赢沪深 300 指数 ( 上涨 3.65%) 图表 1:2015 年核能核电指数 ( WI) 跑赢沪深 300 指数 数据来源 : Wind 国联证券研究所 核能是重要的非化石能源, 自 1954 年前苏联成功建成全球首座核电站 奥布涅斯克实验性核电站起,60 多年来, 其技术历经三代, 在安全性与经济性方面不断升级, 被视为最清洁的能源之一 目前全球大部分新建核电机组采用三代核电技术, 包括美国西屋 AP1000 法国阿海珐 EPR 等 据 WNA 最新统计数据, 全球目前在运核电机组 436 台, 在建 67 台 其中, 中国核电站在建机组数量达到 25 台, 位居全球第一, 为世界最大的核电市场 2014 年颁布的 能源发展战略行动计划 ( 年 ) 要求, 至 2020 年, 核电在运 在建容量预计至 8,800 万千瓦, 意味着 十三五 期间我国核电发电规模将继续高速扩容, 新核电项目的审批也有望迎来又一轮高峰期

5 图表 2: 我国在运 在建核电机组愈 50 台 5 数据来源 : 中国核能行业协会核电运行与建设年度报告 国联证券研究所 简单回顾一下板块 2015 年年初至今的走势情况 2015 年为国内核电重启元年,3 月, 红沿河核电站 5 号机组第一罐混凝土正式开始浇筑 (FCD), 这是四年来我国真正意义上新批的第一个核电项目, 国内核电迎来全面重启, 板块也开启了一轮大幅上行走势 中国核电成功登陆 A 股市场铸就板块年内第一波上涨高峰, 于 6 月 9 日录得 % 的年初至今最大板块涨幅, 同时期沪深 300 指数累计涨幅 46.02% 下半年, 板块围绕 核电出口 与 内陆开闸 主题走出几波小高潮 其中, 先后与巴基斯坦 肯尼亚 英国 罗马尼亚 阿根廷等国达成核电合作协议催化板块持续高热, 与此同时, AP1000 主泵顺利通过国家核安全局审核也为内陆核电开闸释放利好信号 图表 3:2015 年核电行业大事年表 ( 截止至 2015 年 11 月 20 日 ) 时间 具体事件 补充说明 中华人民共和国政府和阿根廷共和国政府关于合作在阿根廷建设重水堆核电站的 02 月 03 日 谅解备忘录 中华人民共和国政府和阿根廷共和国政府关于在阿根廷合作建设压水堆核电站的协议 正式签署 华龙一号 出口又获突破 03 月 29 日红沿河 5 号机组 FCD 自阳江 6 号机组以来时隔 18 个月中国核电机组再次启动 FCD 08 日福清 5-6 号机组获发改委批复 继红沿河后发改委核准的第二个核电项目 04 月 国务院常务会议决定, 按照核电中长期发展 15 日国务院核准建设 华龙一号 示范机组规划, 在沿海地区核准开工建设 华龙一号 示范机组 07 日福清 5 号机组 FCD 华龙一号 全球首堆工程 05 月经国务院批准, 中电投与国家核电重组成立 29 日国家电力投资集团公司 我国核电行业三足鼎立时代开启

6 06 月 07 月 08 月 09 月 10 月 11 月 10 日中国核电 ( SH) 上交所挂牌上市 A 股第一家纯核电上市公司 30 日 中法两国深化民用核能合作的联合声明 发表 6 深化两国在民用核能领域良好的合作和核 燃料循环各环节的合作伙伴关系 24 日红沿河 6 号机组 FCD 红沿河核电站年内开工的第二台核电机组 30 日 华龙一号 落地宁德 5-6 号机组 20 日巴基斯坦卡拉奇 K2 核电站 FCD 28 日 07 日 22 日 21 日 中伊双方决定合作开发 2 万兆瓦规模核电 项目 中国广核集团有限公司与肯尼亚核电局 关于肯尼亚核电开发合作的谅解备忘录 正 式签署 中国核工业集团公司与美国泰拉能源公司 签署行波堆合作文件 英国核电项目投资协议 正式签署, 国家 拟成立 华龙公司 负责 华龙一号 海外 市场的开发 29 日 AP1000 主泵通过核安全局审查 02 日 中核集团与阿海珐集团正式签署 关于资产 和产业合作的谅解备忘录, 与法国电力集 团正式签署 关于中法国家联合声明的实施 计划 03 日中国内陆核电首次完成公众沟通同行评估 09 日 切尔纳沃德核电 3-4 号机组项目开发 建 设 运营及退役谅解备忘录 (MoU) 正式 签署 继福清 5-6 号机组 防城港 3-4 号机组后又 一拟采用 华龙一号 技术的机组 继福清 5 号后全球第二个开建的 华龙一号 核电项目 开拓 ACP100 小型核反应堆国际市场 华龙一号 有望落地非洲 行波堆采用铀锆合金燃料, 换料周期长且可 以大量使用贫铀, 代表未来核电发展方向 中法双方就合作投资建设 Hinkley Point C 核电项目达成共识, 同时 华龙一号 将落 地 Bradwell B 核电项目, 有望成为其出口 发达国家的首秀 AP1000 主泵最终性能试验与试验后检查取 得成功,AP 系列技术因素阻碍全部扫除 将探讨中核集团参股重组后阿海珐集团的 可能性以及在核燃料循环全产业链的全面 合作 ; 将深化以出口为目的的中大型反应堆 的全球合作 桃花江核电站项目前期 公众沟通 工作顺 利通过同行评估, 中国核电建设的规范化水 平进一步提升 实现我国核电技术服务 ( 工程及运营管理 ) 走出去, 全面参与罗马尼亚核电开发 建设 运营与退役全寿期服务与管理 12 日核电 十三五 规划初步方案敲定阿根廷重水堆核电站商务合同及压水堆核 15 日电站框架合同签订 16 日南非与中国签订核能合作协议数据来源 : 新闻整理国联证券研究所 预计 2030 年核电装机规模达 亿千瓦, 核电发电量占比进一步提升至 8%-10% 中核集团与阿根廷核电公司将合作建设阿根廷第四 第五座核电站, 华龙一号 核电技术落地阿根廷合作内容包括许可程序 供应商检验 检验人员培训 联合检查和技术支持等多个方面

7 1.2 核电设备板块估值分析与个股涨跌幅 7 万得核能核电板块 ( WI)PE 估值自年初以来的 倍小幅 上涨至目前的 倍, 估值经过 2015 年股市大幅震荡洗礼后已恢复至年 初水平, 但仍小幅高于历史三年平均值 图表 4: 核能核电指数 ( WI) 近三年 PE 估值变动 数据来源 :Wind 国联证券研究所 万得核能核电板块 ( WI)PB 估值年初为 3.37 倍, 目前小幅上 涨至 4.15 倍, 处于三年历史数据的相对高位 图表 5: 核能核电指数 ( WI) 近三年 PB 估值变动 数据来源 :Wind 国联证券研究所

8 8 个股方面, 板块内涨幅居前的为台海核电 ( SZ) 中国核电 ( SH) 以及上海电力 ( SH); 涨幅居后的为东方电气 ( SH) 江苏神通( SZ) 以及东方锆业 ( SZ) 台海核电 ( SZ) 与中国核电 ( SH) 在分别完成资产置换与 A 股上市后市场对其关注度持续发酵, 同时, 作为 A 股市场基因最纯正的两大核电标的, 其全面受益于核电重启后行业的趋暖预期 另一方面, 江苏神通 ( SZ)15 年股价表现偏弱, 其业绩不达预期仍是主因 图表 6: 核能核电指数 ( WI) 涨跌幅前十个股 证券代码 证券简称收盘价 区间涨跌幅区间涨跌幅证券代码证券简称收盘价 1/1 11/20 1/1 11/ SZ 台海核电 SH 东方电气 (26.99) SH 中国核电 SZ 江苏神通 SH 上海电力 SZ 东方锆业 SZ 科新机电 SH 纽威股份 SZ 上风高科 SZ 佳电股份 SZ 沃尔核材 SZ 中核科技 SZ 吉电股份 SH 上海电气 SH 兰石重装 SZ 浙富控股 SZ 永兴特钢 SH 应流股份 SH 中国一重 SZ 久立特材 数据来源 :Wind 国联证券研究所

9 9 二 我国核电建设有望迎来多重催化剂 核电行业在经历了 2011 年日本福岛核事故短暂的沉寂后, 受益于核电技术升级以及清洁能源替代传统化石能源大趋势, 催化剂效应正不断助力行业重回发展快车道, 包括有 (1) 非能动安全系统 保障更高安全性 ;(2) 高端制造走出去 开拓海外市场 ;(3) 核电资产证券化解决资金问题 2.1 非能动技术保驾护航, 安全性能全面升级 核电史上曾发生过三次重大核事故, 包括 1979 年 3 月的美国三里岛核事故 1986 年 4 月的前苏联切尔诺贝利核事故以及 2011 年 3 月的日本福岛核事故 这其中, 切尔诺贝利核事故与福岛核事故属于国际核事件分级的最高级,7 级 特大事故 三里岛核事故与切尔诺贝利核事故暴露出二代核电技术对于应对极端事故时处理能力的不足问题, 一度使全球核电事业停滞, 客观上迫使核电技术升级换代 随着 美国用户要求文件 (URD) 与 欧洲用户要求文件(EUR) 的制定完成, 第三代核电技术框架逐步形成, 相比二代, 其在以下几方面作出优化 :(1) 设计寿命延长 ;(2) 装机容量提升 ;(3) 极端事故发生概率下降 ;( 4) 换料周期延长 ;(5) 建设周期缩短 图表 7: 我国主流三代核电技术主要参数 核电站型号 AP1000 EPR CAP1400 ACP1000 公司名称 西屋 法马通 西门子 国电投 中核 设计寿命 60 年 60 年 60 年 60 年 额定电功率 1,250MWe 1,660MWe 1,500MWe 1,150MWe 堆芯热工裕量 15% 15% 15% 15% 堆芯熔化概率 (CDF) 大量放射性物质释放概率 (LRF) / 堆年 10 8 / 堆年 / 堆年 / 堆年 / 堆年 7 10 / 堆年 / 堆年 7 10 / 堆年 机组可利用率 87% 92% 93% 90% 堆芯燃料组件数 换料周期 个月 个月 个月 个月 数据来源 : 新闻整理国联证券研究所

10 10 这其中, 以反映安全性的 CDF 与 LRF 两大指标的提升最为关键 URD 要求三代核电技术应满足堆芯熔化事故概率 / 堆年 大量放射性 稀释到环境事故概率 / 堆年, 从表中可以看到, 目前主流的三代 核电技术 AP1000 EPR 均大幅超越基本要求, 基于 AP1000 技术的国电投 CAP1400 与中核 ACP1000 在安全性指标方面也有出色表现 福岛核事故暴露出应急电源失效情况下的安全威胁问题 在海啸发生时, 由于应急电源被淹而停止工作, 导致福岛 号机组堆芯无法正常冷却, 最终堆芯燃料组件损毁并引起氢气爆炸 此次事故使 AP1000 非能动安全系统 受到格外关注, 国际上普遍认为, 其在应对核电站极端事故的处理方面具有明显优势 AP1000 的 非能动安全系统 利用压缩气体的储能 重力 自然循环以及蒸发等自然驱动力 不依赖外部交流电源, 保障堆芯衰变热去除 AP1000 设置的非能动堆芯冷却系统 非能动安全壳冷却系统以及堆腔淹没等专设安全设施, 能在全厂断电后 72 小时内无需人工干预 反应堆衰变热可通过 非能动安全系统 带入大气, 同时将保证安全壳的完整性, 以包容放射性物质 非能动安全壳冷却水箱与乏燃料水池的水量足以满足 72 小时衰变热去除要求 安全壳内设置了 2 台安全级的非能动氢气复合装置以及 66 台点火器, 能控制安全壳内氢气浓度不超过爆炸极限 辅助厂房安装有安全级的蓄电池组, 确保专设安全设施 72 小时的用电需求 非能动主控室应急可居留系统确保 72 小时内主控室可用 同时, 设有多样化驱动系统, 实现重要安全部件的控制 另外,AP1000 还设置了厂内与厂外的纵深防御系统, 满足 72 小时后的长期冷却需求 厂内设施能力可满足 4-7 天要求, 如非能动安全壳辅助冷却水储存箱 备用柴油机 消防水箱与除盐水箱等 福岛核事故后, 作为安全裕度增强措施, 设置永久性补水与外电源接口, 同时, 配置移动电源与移动泵, 可在需要时投入使用 非能动安全系统 大大减轻了核电站在极端事故中对于外部设备的依赖性, 类似福岛核事故的悲剧在永远成为历史 2.2 海外市场开拓有望大幅提升行业发展空间 不仅国内核电发展如火如荼, 作为中国高端制造业 走出去 的重要名片之一, 我国积极布局海外市场 在核电出口已上升为国家战略的大背景下, 海外订单纷至沓来 李克强总理多次在国事访问中主动推介我国最新三代核电技术 华龙一号 与 CAP1400, 积极促成中国参与核电国际合作项目 根据国际原子能机构预计, 未来 10 年, 除中国外, 全球约有 台百万千瓦级核电机组开建, 市场规模有望突破万亿

11 2014 年 8 月, 华龙一号 总体方案通过国家审核, 宣告其正式诞生 华龙一号 为中核 ACP1000 与中广核 ACPR1000+ 技术融合的成果, 拥有完全自主知识产权, 为我国核电出口的主力技术之一 ACP1000 为中核自主研发的三代核电技术, 为基于 AP1000 技术的国产化升级, 凝结了中核人 30 多年核电设计 建造经验 ACPR1000+ 技术拥有者为中广核, 其演变路径为 CPR1000 CPR1000+ ACPR1000 除拥有 AP1000 的主要特性外, 华龙一号 还具备三大技术亮点, 分别为 : 单堆布置 177 堆芯与双层安全壳 177 堆芯 可使发电功率提高 5%~10%, 同时其降低了堆芯内的功率密度, 可有效提高核电站的安全性 今年 4 月 15 日, 国务院常务会议决定核准建设一批 华龙一号 三代核电技术示范机组,5 月, 福清二期 5-6 号机组作为首个 华龙一号 示范项目成功落地 去年至今, 防城港二期 3-4 号机组与宁德二期 5-6 号机组也相继获批, 国内 华龙一号 示范机组目前已上升至 6 台 11 图表 8: 华龙一号 为我国核电设备出口主力之一 数据来源 : 新闻整理国联证券研究所 CAP1400 同样是在吸收消化引进的三代核电技术基础之上, 通过再创新而形成的 中国具有自主知识产权的装机容量为 140 万千瓦级的先进非能动核电技术, 其隶属国电投旗下, 与 华龙一号 齐驾并驱, 主攻核电海外市场

12 12 国家科技重大专项大型先进压水堆核电站 CAP1400 示范工程位于山东威海市荣成石岛湾 为使非能动技术完全被吸收掌握从而保障示范工程的安全性, 核电专项部署了 非能动堆芯冷却系统性能试验 非能动安全壳冷却系统性能试验 等六大试验课题, 涵盖 21 项试验 国家能源局规定, 其中的 13 项关键实验任务为示范工程浇筑第一罐混凝土 (FCD) 的必要条件之一 2014 年 8 月, 熔融物压力容器内滞留试验 项下 全尺寸下封头外壁临界热通量和流道流动试验 在上海顺利通过验证审核,2015 年 5 月, CAP1400 示范工程所有开工前准备完成,1 号机组 FCD 指日可待 图表 9:CAP1400 六大关键试验课题 序号 课题大类 课题名称 关键试验名称 试验单位 01 非能动堆芯冷却系统性能试验 ACME 试验 研发中心 02 PCS 水膜热态试验 上海交大 03 非能动 PCS 水分配试验研发中心非能动安全壳冷却系统性能试验 04 安全系统 PCS 壳内冷凝试验研发中心 05 性能试验 CERT 试验 研发中心 06 熔融物压力容器内滞留试验 (IVR 试验 ) IVR-ERVC 试验 上海交大 07 汽水分离装置热态试验 105 所 08 二次侧下部流畅及排污试验 105 所 09 蒸汽发生器热态性能试验干燥器声共振和流致振动试验同济大学关键设备 10 蒸汽发生器一次侧流阻试验上海交大性能试验 11 传热管动态特殊性试验江苏宝银 12 反应堆结构水力模拟试验 反应堆结构水力模拟试验 核动力院 13 堆内构件流致振动试验 堆内构件流致振动试验 核动力院 数据来源 : 上海核工程研究设计院国联证券研究所 示范工程的开建对我国核电 走出去 具有关键意义 之前困扰中国核电出口的症结之一即国内尚无成功的示范堆可供参考, 华龙一号 与 CAP1400 示范堆的建设将为我国核电项目开拓海外市场赢得更多主动权 一方面, 基于示范堆项目的顺利推进, 有利于中国向海外客户展示我国三代核电技术的安全性与经济性 ; 另一方面, 示范堆项目也将为我国积累更多的三代核电技术建设经验, 为第一时间掌握核心技术提供实验平台 一带一路 概念有助于我国开拓更多沿线国家的海外市场需求, 从而实现互惠双赢局面 沿线国家主要分于东南亚 南亚 中亚 西亚 东亚 中欧 东欧等 我们对主要沿线国家核电需求作出整理, 其潜在核电市场容量约为 147 台核电机组

13 13 图表 10: 一带一路 沿线国家名单东南亚印度尼西亚 马来西亚 菲律宾 新加坡 泰国 文莱 越南 老挝 缅甸 柬埔寨 东帝汶南亚尼泊尔 不丹 印度 巴基斯坦 孟加拉国 斯里兰卡 马尔代夫中亚哈萨克斯坦 土库曼斯坦 吉尔吉斯斯坦 乌兹别克斯坦 塔吉克斯坦 阿富汗西亚伊朗 伊拉克 格鲁吉亚 亚美尼亚 阿塞拜疆 土耳其 叙利亚 约旦 以色列 巴基斯坦 沙特阿拉伯 巴林 卡塔尔 也门 阿曼 阿拉伯联合酋长国 科威特 黎巴嫩俄罗斯 白俄罗斯 乌克兰 摩尔多瓦 阿尔巴尼亚 波斯尼亚和黑塞哥维那 保加利亚 克罗地中东欧亚 捷克 爱沙尼亚 匈牙利 拉脱维亚 立陶宛 马其顿 黑山 罗马尼亚 波兰 塞尔维亚 斯洛伐克 斯洛文尼亚东亚 / 非洲蒙古 / 埃及数据来源 : 中国社会科学网国联证券研究所 2014 年至 2015 年期间, 我国核电出口捷报频传, 斩获包括巴基斯坦 阿根廷 罗马尼亚 英国等在内的多单国际合作项目 2014 年 10 月, 中广核集团成功入选罗马尼亚 Cernavoda 核电站 3-4 号机组项目的 最终投资者 2015 年 11 月, 切尔纳沃德核电 3-4 号机组项目开发 建设 运营及退役谅解备忘录 顺利签订, 我国核电技术服务正式出口罗马尼亚 2015 年 2 月, 中阿双方签署合作协议, 我国将与阿根廷合作建设压水堆核电站, 标志着中国自主三代核电技术将大概率出口拉美国家 经过系列紧锣密鼓的谈判, 最终于今年 11 月 15 日中核集团与阿根廷核电公司达成协议, 将合作建设阿根廷第四 第五座核电站, 其中第五座核电站拟使用中国 华龙一号 技术 2015 年 4 月, 中巴双方签署协议, 我国将向巴基斯坦再出口 5 台 华龙一号 核电机组, 涉及金额约 150 亿美元 8 月 20 日, 巴基斯坦卡拉奇 K2 核电站浇注第一罐混凝土 (FCD), 这是继福清 5 号机组后全球第二个开建的 华龙一号 核电项目 2015 年 10 月, 中广核集团与法国电力集团就合作投资建设 Hinkley Point C 核电项目达成共识, 在中英两国元首的共同见证下, 英国核电项目投资协议 正式签订 同时, 双方还将就在英国建设 Bradwell B Sizewell C 核电项目同步展开合作, 而 Bradwell B 核电项目有望成为 华龙一号 出口发达国家的首秀 除此之外, 中国还积极参与南非 东盟等市场的核电项目竞标, 有望进一步扩大海外出口成果

14 图表 11: 一带一路 沿线国家核电机组需求近况 国家描述在运在建 印度尼西亚 东加里曼丹省政府于 2015 年 3 月与印尼国家核能机构 (BATAN) 签署谅解 备忘录, 拟在 Balikpapan 以北的 Berau 建造核电站 这将成为印尼国内第 一台核电站, 并有望于 2016 年正式开工, 而此前印尼已在雅加达西南部唐 格朗的 Serpong 兴建实验性核反应堆 14 计划 / 建议 新增 马来西亚计划建造 2 座 100 万千瓦的核电厂, 并拟于 2021 和 2022 年投运 菲律宾 新加坡 泰国 越南 孟加拉国 印度 巴丹核电站曾是 20 世纪 80 年代初世界上最为先进的核电站之一, 也曾是 东南亚地区的首座核电站, 但因遭到国内民众反对而弃用 因人口密度较高暂不考虑建核电站, 但政府将培养 100 名核科学家, 涉及 领域包括核事故紧急应对和放射性废料的处置 计划至 2030 年国内核电装机容量达 200 万千瓦 根据国家能源政策委员会 规划, 预计 2017 年前完成可行性研究,2020 年前可实现项目招标 2010 年 10 月, 俄罗斯与越南签署建造越南第一座核电站的协议, 带有 2 个机组的 宁顺 核电站计划于 2024 年前建成 至 2030 年, 实现核电装 机容量 1,070 万千瓦, 国内 10% 发电量由核能承担 2013 年, 卢普尔核电站正式开工, 该核电站将建造 2 台装机容量为 1,000 兆瓦的核反应堆 计划 2050 年核电占国内总发电量 25% 左右, 届时印度将成为世界上最大的 核电生产国 N.A. N.A. N.A. N.A. N.A. N.A 巴基斯坦中国已承建 6 台巴基斯坦核电站 伊朗 计划新建 5 座核电站, 将与中方签署合作建造 2 座 100 兆瓦压水堆的谅解 备忘录, 还将与中方讨论 Arak 重水反应堆改造问题 以色列考虑建设一台生产力为 1,200MW 的核电站 沙特阿拉伯 2013 年 9 月, 美国西屋电气 日本东芝集团和美国 Exelon Nuclear Partners(ENP) 签署合作协议, 共同建设沙特阿拉伯的核电站项目 约旦 阿联酋 哈萨克斯坦 土耳其 罗马尼亚 波兰 与俄罗斯正式签署总价值 100 亿美元的首座核电站合作协议, 由 Rosatom 为约旦承建国内首座核电站, 包括两个装机容量为 1,000 兆瓦的核反应堆 韩国于 2009 拿下阿联酋 4 座核电站订单, 目前白拉克核电站反应堆已完工 61%, 有望于 2017 年建成使用 2014 年, 中广核与哈原工签署 关于扩大和深化核能领域互利合作的协议, 计划在哈萨克斯坦建立合资企业生产核燃料组件 同时 开发清洁能源合作 谅解备忘录 将在平等互利基础上加强和发展清洁能源领域的双边合作 2014 年 11 月, 国家核电 美国西屋公司和土耳其 EUAS 签署合作备忘录, 启动在土耳其开发建设 4 台核电机组的排他性协商 2003 年开始建设切尔纳沃德 (Cernavoda) 核电站 2015 年 11 月, 切 尔纳沃德核电 3-4 号机组项目开发 建设 运营及退役谅解备忘录 2014 年 1 月, 波兰政府通过波兰核电计划, 预计波兰第一座核电站一号机 组将于 2024 年底投入使用 埃及 2015 年 5 月, 中核集团与埃及核电管委会签署 核能合作谅解备忘录 白俄罗斯 2013 年奥斯特洛韦茨核电站工程正式启动, 一号发电机组将于 2018 年 11 月投产, 二号发电机组将于 2020 年 7 月投产 N.A. N.A. 总计 数据来源 :World Nuclear Association 国联证券研究所 N.A.

15 资产证券化提速, 核电三足鼎立格局已成 2015 年, 核电资产加速证券化为核电行业的持续健康发展注入又一强心剂 主要事件有 :(1) 国家电力投资集团诞生 ;(2) 中核集团与中广核集团将核电资产单独整体上市 国电投集团成立前, 我国的核电运营主要被中核与中广核两大集团控制, 而第三张核电运营牌照持有方中电投集团虽为我国五大电力集团中唯一拥有核电运营资质的公司, 但由于缺乏核电项目设计能力, 其竞争力远不及中核与中广核, 处于明显的弱势地位 同时, 就五大电力集团本身来看, 中电投同样不具有优势 2014 年, 中电投的营业收入 装机容量与发电量分别为 1,823 亿元 9,667 亿千瓦时与 3,805 亿千瓦时, 居五大电力集团末尾 图表 12: 五大发电集团 2014 年营业收入 ( 单位 : 亿元 ) 图表 13: 五大发电集团 2014 年发电能力 数据来源 : 中国电力报 国联证券研究所 数据来源 : 中国电力报 国联证券研究所 国家核电为我国实现三代核电技术 AP1000 引进 工程建设与自主化发展的主要载体与研发平台, 为国内除中核与中广核集团之外, 唯一拥有核岛总设计与承包资质的企业, 但其没有核电运营资质 2015 年 7 月 15 日, 国家电力投资集团公司在京正式挂牌成立, 中国电力投资集团与国家核电技术集团的合并重组宣告落地, 核电行业的第三艘航母由此诞生 此番合并可谓双方根据实际业务需求互相取长补短的经典案例, 合并后两家公司原先的业务短板将被彻底摘除, 发展步入快车道 目前, 国电投集团为我国唯一兼具火电 水电 核电 新能源资产的综合能源企业集团, 其 2014 年各电力装机容量占比中, 火电为 68% 水电为 22% 风电为 5% 太阳能电力为 3% 核电为 2% 可以看到, 现阶段国电投的业务中

16 核电占比仍然较低, 相信随着合并后的资源整合, 其国内核电业务市场份额 将会有飞跃式的提升 16 图表 14: 核电行业第三艘航母诞生 图表 15:2014 年国电投集团火电装机容量比例最高 数据来源 : 新闻整理国联证券研究所 数据来源 : 国电投官方网站国联证券研究所 至此, 我国核电行业三足鼎立时代开启, 中核 中广核 国电投三大集团将形成对内互相竞争 对外协同互助的全新格局 就资产证券化进程看, 中核与中广核已领先一步, 率先将旗下核电资产打包后分别于 A 股与 H 股成功上市, 另一方面, 国电投核电资产整体打包上市的计划也已排入议事日程, 预计实现资产证券化将是短期内的大概率事件 同时, 另一核电领域重要标的 中国核建 也有望于 2016 年登录 A 股, 核电资产证券化产业链将得到有效拓展 图表 16: 三大核电巨头旗下上市公司整理 数据来源 : 公告整理国联证券研究所

17 17 三 六千亿核电饕餮盛宴举杯共享 本节内容估算核电行业未来 5 年的市场容量, 得出的主要结论有 : (1) 未来 5 年核电行业市场总体规模约为 6,000 亿元, 其中核岛设备投资约为 2,100 亿元 ; 常规岛设备投资约为 900 亿元 (2) 浙富控股 台海核电 南风股份 江苏神通 中核科技等上市公司的核电收入弹性较大, 将成为核电业重振的最直接受益者 3.1 未来 5 年核电市场总体规模约 6,000 亿元 根据 WNA 提供的数据, 截止至 2015 年 6 月, 中国核电机组在建规模为 24 台, 占据全球总量 41% 在 2015 年核电重启元年的推动下, 国家核能行业协会预计今年核准的核电机组项目有望达到 8 台, 意味着年内在建规模最高可攀升至 30 台 海外业务方面, 中国核电出口主推的第三代核电技术 华龙一号 与 CAP1400 尚处于国内示范工程的建设周期中, 距离成功商运仍需时日 海外市场对于 中国制造 的认可程度有待随着国内示范工程的稳步推进而逐渐提高, 现阶段世界核电出口强国仍以俄罗斯 法国为主 首先根据 能源发展战略行动计划 对市场规模作出粗略估算 计划 指出,2020 年我国核电装机容量约 5,800 万千瓦, 在建容量预计突破 3,000 万千瓦 中电联统计,2014 年国内核电机组装机容量为 2,025 万千瓦, 在建容量约为 2,850 万千瓦, 距离 计划 8,800 万千瓦在运在建总量缺口为 3,925 万千瓦 ( 约 40 台核电机组 ) 国内目前投建 拟建比例最高的核电技术为百万千瓦级 CAP1000 从已开工的 CAP1000 核电机组项目投资总额来看, 三门一期 2 台机组为 亿元 海阳一期 2 台机组约为 400 亿元 徐大堡一期 2 台机组为 407 亿元, 取其平均值计算得出单台核电机组的投资总额约为 200 亿元 但应该看到, 三门 海阳为西屋公司 AP1000 技术的引进 消化项目, 综合国产化比率仅为 55%, 随着我国第三代核电技术的成熟, 相信后期 CAP1000 的国产化率有望突破 90% 这将为行业带来两大利好, 进口设备支付额的下降与国内厂商收入份额的提升 综上, 假定国内单台机组的投资总额为 150 亿元 (1.5 亿元 / 万千瓦 ), 结合在运在建缺口 3,925 万千瓦的已知数据, 得出未来 5 年核电行业市场规模约为 6,000 亿元 ( =5,887.5 亿元 )

18 18 本文假定内陆核电顺利开闸并且不再有严重拖累工期的重大技术难题, 则取 6,000 亿元作为 年核电行业市场规模的估计值 以上结论为基于 计划 得出的初步估算值, 需要强调的是内陆核电项目审批可否迎来零突破与 CAP1000 关键技术可否如期攻克是决定 计划 完成度的重要因素 我们预计可于今明两年开建的核电项目, 总计为 14 台核电机组 从地理位置看, 其均位于沿海省份, 可见政府于 2012 年颁布的关于 十二五 时期不安排内陆核电项目的政策并未改变, 内陆核电站项目的审批最快也需等到 2016 年 十三五 规划元年才有望得以开启 我们整理了已纳入核电站建设计划, 但目前尚未获批开建的核电站项目, 未来 5 年的新建核电站候选名单基本将从中选取, 在这些总量超过 100 台的核电站机组中, 内陆地区机组约占其中的四成, 这将直接决定中短期内我国核电行业发展的势头 若 2016 年内陆核电站即可获得国家审批, 则湖南桃花江核电站 湖北咸宁核电站与江西彭泽核电站将最有望成为第一批获批的内陆核电站, 从而迎来开门红 今年 8 月从国家能源局核电司得到的消息, 内陆地区建设核电的调研报告已完成, 将呈报中央等待最后决定 这意味着内陆核电站的开启已进入最后的倒计时 本文认为, 如果国家如期开闸内陆核电站建设审批, 计划 中关于 2020 年国内在运在建核电机组容量达 8,800 万千瓦的目标极有可能如期完成 当然, 万一国家对于内陆核电站的全面开启临时变卦, 则 十三五 期间的核电站项目将不得不全部集中于沿海地区,5 年内开建 40 台核电机组的目标恐将难以实现 图表 17: 已获国家批准 拟于 1-2 年内开建的核电项目 省份 项目 机组 堆型 型号 主要股东 浙江 三门二期 3-4 PWR CAP1000 中核 国电投 江苏 田湾三期 5-6 PWR AES2006 中核 福建 漳州一期 1-2 PWR CAP1000 中核 广东 陆丰一期 1-2 PWR CAP1000 中广核 福建 宁德二期 5-6 PWR 华龙一号 中广核 山东 海阳二期 3-4 PWR CAP1000 国电投 山东 国核示范 1-2 PWR CAP1400 国电投 华能 数据来源 : 新闻整理国联证券研究所 第二个需要考虑的因素即 CAP1000 关键技术可否如期攻克 三门一期与海阳一期是我国 AP1000 技术自主化的依托项目, 为我国第三代核电自主化 三步走 战略的第一步 基于 外方为主, 我方全面参与 的思路, 中国将在 4 台核电机组建设过程中逐步吸收 消化外来引进技术, 从而为接下

19 19 来的第二步 我方为主, 外方支持 第三步 全面自主创新 奠定扎实的基础 按照计划, 首台三门 1 号核电机组应于 2013 年建成并投入商运, 但由于主泵的关键技术无法解决, 工程进度被迫推迟 2 年 按现阶段计划, 我国中短期内国内推广的型号主要为 CAP1000, 在已经确定开工的 14 台机组中, 其占比为 71% 若 CAP1000 主泵的关键技术攻破成功, 则未来国内核电机组的建设将不会因技术问题而停滞不前 事实也确实如此, 在停摆了 2 年后,2015 年 10 月, 第三代核电技术 AP1000 反应堆屏蔽电机主泵最终性能试验与试验后检查取得成功, 后续 AP1000 项目启动的三大前提条件 : 主泵 爆破阀和设计固化的准备均已进入最后冲刺阶段, 国内核电建设有望迈入快速成长通道 在 AP1000 核心技术顺利攻克的假定下, 本文认为 计划 目标有能力如期实现, 维持 5 年内市场规模预测值 6,000 亿元的推测 但需要警惕的是, 如果 AP1000 技术在后续建设过程中再次遇到瓶颈并且严重拖累建设工期, 则 计划 落地性将被大打折扣, 市场规模也将不达预期 图表 18: 四台 AP1000 核电机组的工程建造进度计划 图表 19:AP1000 的总体建造进度 数据来源 : 第三代核电 AP1000 先进技术与我国核电自 主化 国联证券研究所 数据来源 : 低碳发展模式下中国核电产业及核电经济型 研究 国联证券研究所 3.2 未来 5 年核电设备市场规模约 3,600 亿元 核电设备制造产业链上游为原材料供应商, 包括生产核电设备本身所需核级用钢 建造核电站所需建筑用材等 相比中低端制造业的用料需求, 核电设备要求严苛, 具有极强的行业技术壁垒 如核岛主设备之一的反应堆压力容器工作时将承受巨大的压力, 要求其锻件原料具有优越的可焊性 抗中子辐射脆化性 断裂韧性及冲击韧性等, 具备相关资质的供应商屈指可数

20 20 核电设备按其功能可分成核岛 常规岛以及辅助设备系统三部分 核岛主要包括反应堆压力容器 蒸汽发生器 堆内构件 控制棒驱动机构 主泵 稳压器 安注箱 硼注箱等 常规岛主要包括汽轮发电机组 汽水分离器 主变压器 水泵等 辅助设备系统主要包括供热通风与空气调节系统 空冷设备 阀门 二三级泵 仪控系统 电源设备等 一座百万千瓦级的核电机组, 核电设备约占其中的 60% M310+ 与 CPR1000 为二代半技术代表, 而 AP1000 则为三代核电技术最主流的型号之一 可以看到, 这三种不同技术耗费核电设备成本分别占总投资的 57.16% 60.08% 和 60.96% 图表 20: 核电站投资构成 ( 假定利息占总投资 13%) M310+(1000MW) CPR1000(2*1000MW) AP1000(2*1250MW) 费用名称 单位投资 占比 投资额 占比 投资额 占比 元 /KW % 亿元 % 亿元 % 工程费用 7, 前期准备工程 核岛部分 4, 常规岛部分 1, BOP 部分 1, 首炉核燃料费 工程其他费用 2, 基本预备费 价差预备费 隔夜价格 11, 建成价格 13, 数据来源 : 低碳发展模式下中国核电产业及核电经济型研究 第三代核电技术经济性探析 国联证券研究所 从核电设备内部来划分, 通常说来, 核岛设备投资占比约为 35% 常规岛设备约 15%, 剩下的为辅助设备系统 我们将在下文中拆分核电设备行业, 就 核岛与常规岛设备 辅助系统设备 两部分分别进行讨论 基于上文估算得出的未来 5 年核电行业总规模 6,000 亿元假定, 核电设备投资约占其中的 60%, 即 3,600 亿元 其中, 核岛设备投资占比约为 35%, 市场规模约 2,100 亿元 ; 常规岛设备投资占比约为 15%, 市场规模约为 900 亿元

21 图表 21:AP1000 投资额拆分 21 数据来源 : 第三代核电技术经济性探析 国联证券研究所 3.3 核岛与常规岛 : 重点推荐台海核电 CAP1000 核岛与常规岛中的主要设备中, 其一回路系统由反应堆压力容器 稳压器 蒸汽发生器 屏蔽式主泵 冷段与热段管道等设备构成 相比二代半技术,CAP1000 增设了爆破阀设计, 可有效缓解和预防严重事故, 减少核电机组安全设备数量 单台核电机组一般需要 12 台三种规格 两种口径和两种压力参数的爆破阀 二回路系统由汽轮发电机组 冷凝器 凝结水泵 循环水泵 汽水再热分离器等设备构成 图表 22:CAP1000 核岛与常规岛主要设备 名称 数量 描述 反应堆压力容器 1 承受核燃料裂变式反应并承受巨大运行压力和温度的密闭容器 稳压器 1 控制一回路冷却剂系统的压力变化, 提供超压及低压保护, 避免冷却剂在反应堆内发生容积沸腾 蒸汽发生器 2 传递反应堆内载热剂的热量, 转化成产生一定压力的蒸汽供汽轮机工作 屏蔽式主泵 4 驱动冷却剂在反应堆冷却剂系统内循环流动, 主泵连续不断地把堆芯中产生的热量传递给蒸汽发生器二次侧给水 堆内构件 1 为核燃料组件提供定位和支撑, 为控制棒启动 调整功率 停堆提供可靠导向, 吸收控制棒落棒时冲击能量, 为流体介质合理分配通道, 屏蔽中子和伽马射线以减少压力壳的辐照损伤, 为中子注量率和温度测量提供固定支撑及导向, 为堆芯熔化事故下的跌落提供二次安全支撑 控制棒驱动机构 1 为核反应的启动 调整功率 停堆和事故工况下紧急停堆提供动力 爆破阀 12 由炸药爆炸切断原来密闭的管道封板, 以满足应急打开要求, 用于核电站第四级自动卸压系统 低压安注系统以及安全壳再循环系统中 汽轮发电机组 1 将核岛产生的蒸汽热能转换成汽轮机机械能, 再通过发电机转变成电能 数据来源 : AP1000 核电设备及其国产化 上海电气官方网站国联证券研究所

22 22 国内具备核岛 常规岛主设备供应资质的厂商主要有上海电气 东方电气 哈尔滨电气 中国一重 西安核设备等 近些年, 以浙富控股为代表的优质民营企业开始凭借自身在某一细分领域的优势逐渐崭露头角, 行业完全被大型国企垄断的格局将被打破 国外供货商方面, 主要有法国阿海珐 法国法马通 法国阿尔斯通 美国西屋公司 美国 Newington 美国 EMD 公司 韩国斗山重工 日本三菱重工 加拿大原子能公司等 本文就截止至 2015 年 7 月我国在运 在建核电机组核岛 常规岛设备的供应商分布作出系统整理, 反应堆压力容器 蒸汽发生器 控制棒驱动机构 堆内构件与稳压器属于核岛设备, 汽轮发电机组属于常规岛设备 我国目前在运机组主要为二代 二代半技术, 型号包括 M310 CPR1000 等, 其中二代半 CPR1000 占比 44.44%, 排名所有在运核电机组数量之首 CPR1000 为中广核集团在引进 消化法国 M310 技术的基础上自主创新而成的百万千瓦级压水堆核电技术, 近年国产化率已接近 85% 就国内在建核电机组来看, 较早期开工的机组仍以二代半技术为主, 但 2012 年以后, 由于受到 2011 年日本福岛核泄漏事件的驱动, 新投建的机组基本均已采用三代核电技术, 主要包括 CAP1000 EPR ACPR1000 等 其中, 数量占比最高的国内在建核电技术为 CAP1000, 占比约 34.78%, 其技术源自美国西屋公司的 AP1000, 为国内市场中短期内首推核电技术之一 从整体角度出发讨论 核岛 常规岛核心设备基本被五大公司 / 集团 ( 即上海电气 东方电气 哈尔滨电气 中国一重 西安核设备 ) 垄断, 民营企业由于缺乏相关行业准入资质不得不望而却步 但近些年, 部分科研实力与资本实力均表现抢眼的民企开始杀入此领域以试图分得一杯羹, 这其中以浙富控股表现最为抢眼 公司生产的 ML-B 型控制棒驱动机构是目前唯一通过三代标准抗震试验和满足 60 年使用寿命的 华龙一号 核电技术, 这将打破此领域长期被上海电气 东方电气两家垄断的竞争格局 从各设备国内供应商角度讨论 反应堆压力容器 蒸汽发生器市场主要为中国一重 上海电气与东方电气, 其中中国一重在反应堆压力容器设备上占据绝对优势 蒸汽发生器的分布相对较为平均 堆内构件 & 控制棒驱动机构市场以上海电气与东方电气为主, 且上海电气市场占有率更高, 值得注意的是浙富控股凭借 ML-B 型控制棒驱动机构有望挑战行业过去分布格局 稳压器市场西安核设备与哈尔滨电气均有不错表现, 当然, 传统 三大电气 集团也占据一定市场份额 汽轮发电机组属于常规岛设备, 国内供货商包括哈尔滨电气 东方电气与上海电气, 其中东方电气获得的市场份额相对较大

23 图表 23: 在运核电机组核岛 常规岛设备供应商 省份 核电站 机组 反应堆控制棒汽轮发蒸汽发生器堆内构件稳压器压力容器驱动机构电机组 浙江 秦山一期 1 三菱重工 ( 日本 ) 上海电气 上海电气 上海电气 上海电气 上海电气 浙江 秦山二期 1-2 上海电气 上海电气 上海电气 上海电气 上海电气 哈尔滨电气 浙江 秦山二期 3 斗山重工 ( 韩国 ) 上海电气 上海电气 上海电气 西安核设备 上海电气 浙江 秦山二期 4 中国一重 上海电气 上海电气 上海电气 中国一重 上海电气 浙江 秦山三期 1-2 AECL AECL AECL AECL AECL AECL ( 加拿大 ) ( 加拿大 ) ( 加拿大 ) ( 加拿大 ) ( 加拿大 ) ( 加拿大 ) 浙江 方家山 1-2 中国一重 上海电气 上海电气 上海电气 西安核设备 东方电气 江苏 田湾一期 1-2 俄方技术 俄方技术 俄方技术 俄方技术 俄方技术 俄方技术 福建 福清一期 1-2 中国一重 东方电气 上海电气 上海电气 西安核设备 东方电气 广东 大亚湾 1-2 FRAMA- TOME ( 法国 ) FRAMA- TOME ( 法国 ) FRAMA- TOME ( 法国 ) FRAMA- TOME ( 法国 ) FRAMA- TOME ( 法国 ) GEC( 法国 ) 广东 岭澳一期 1 FRAMA- FRAMA- FRAMA- FRAMA- FRAMA- GEC( 法国 ) TOME TOME TOME TOME TOME 东方电气 ( 法国 ) ( 法国 ) ( 法国 ) ( 法国 ) ( 法国 ) FRAMA- 广东 岭澳一期 2 TOME 东方电气 上海电气 上海电气 东方电气 东方电气 ( 法国 ) 广东 岭澳二期 3-4 东方电气 东方电气 上海电气 上海电气 东方电气 GEC( 法国 ) 福建 宁德一期 1 东方电气 东方电气 上海电气 上海电气 东方电气 东方电气 福建 宁德一期 2 上海电气 上海电气 上海电气 上海电气 东方电气 东方电气 福建 宁德一期 3 中国一重 中国一重 上海电气 上海电气 哈尔滨电气 东方电气 辽宁 红沿河一期 1 中国一重 上海电气 上海电气 上海电气 东方电气 东方电气 GEC( 法国 ) 辽宁 红沿河一期 2-3 东方电气 东方电气 上海电气 上海电气 东方电气 东方电气 广东 阳江一期 1-2 中国一重 东方电气 上海电气 上海电气 哈尔滨电气 上海电气 数据来源 : 中国核能年鉴 2014 卷 中国核电装备制造 新闻整理国联证券研究所 23

24 图表 24: 在建核电机组核岛 常规岛设备供应商机反应堆省份核电站蒸汽发生器组压力容器浙江三门一期 1 ENSA 浙江三门一期 2 中国一重 ( 西班牙 ) 上海电气斗山重工斗山重工 ( 韩国 ) ( 韩国 ) 控制棒堆内构件稳压器驱动机构 Newington 斗山重工上海电气 ( 美国 ) ( 韩国 ) 上海电气上海电气上海电气 24 汽轮发电机组三菱重工 ( 日本 ) 三菱重工 ( 日本 ) 江苏 田湾二期 3-4 俄方技术 俄方技术 俄方技术 俄方技术 俄方技术 俄方技术 福建 福清二期 3-4 中国一重 东方电气 上海电气 上海电气 西安核设备 东方电气 福建 福清二期 5-6 中国一重 东方电气 浙富控股 上海电气 西安核设备 东方电气 海南 昌江一期 1-2 上海电气 上海电气 上海电气 上海电气 西安核设备 哈尔滨电气 广东 台山一期 1 三菱重工 AREVA AREVA AREVA AREVA 东方电气 ( 日本 ) ( 法国 ) ( 法国 ) ( 法国 ) ( 法国 ) GEC( 法国 ) 广东 台山一期 2 东方电气 东方电气 AREVA AREVA AREVA 东方电气上海电气 ( 法国 ) ( 法国 ) ( 法国 ) GEC( 法国 ) 广东 阳江一期 3-6 中国一重 哈尔滨电气 上海电气 上海电气 哈尔滨电气 上海电气 广西防城港一期 1-2 东方电气东方电气东方电气东方电气东方电气上海电气 广西 防城港二期 3-4 中国一重 东方电气 浙富控股 上海电气 西安核设备 东方电气 福建 宁德一期 4 中国一重 中国一重 上海电气 上海电气 哈尔滨电气 东方电气 辽宁 红沿河一期 4 东方电气 东方电气 东方电气 上海电气 东方电气 东方电气 辽宁 红沿河二期 5-6 N.A. N.A. 东方电气 东方电气 N.A. N.A. 山东 海阳一期 1 斗山重工斗山重工 Newington Newington 三菱重工东方电气 ( 韩国 ) ( 韩国 ) ( 美国 ) ( 美国 ) ( 日本 ) 山东 海阳一期 2 上海电气 上海电气 上海电气 上海电气 东方电气 三菱重工 ( 日本 ) 山东 国核示范 1-2 中国一重 上海电气 上海电气 上海电气 东方电气 东方电气 山东 石岛湾 1 N.A. 哈尔滨电气 N.A. N.A. N.A. N.A. 数据来源 : 中国核能年鉴 2014 卷 中国核电装备制造 新闻整理国联证券研究所 从核电技术变迁角度讨论 无论是二代 二代半还是目前主流的三代核 电技术, 基本的发展路径均为 技术进口 > 吸收转换 > 自主创新 在技 术引入期, 市场以进口设备为主, 随着技术的相对成熟, 市场份额逐渐向本 土供应商倾斜, 并最终实现完全的进口替代 我国用于出口的 华龙一号 与 CAP1400 国产化率均已突破 85%, 除个别设备, 核岛 常规岛主设备均 已实现 100% 国产化 从 三大电气 角度讨论 哈尔滨电气相对而言业务范围偏窄, 主要集 中于稳压器与汽轮发电机组设备的生产 上海电气与东方电气实力相当, 产 品范围覆盖核岛 常规岛几乎所有主设备 上海电气在控制棒驱动机构与堆 内构件领域优势明显, 常规岛设备领域东方电气市场份额占比更高

25 图表 25: 核岛各部件投资占比 核岛部件名称 占比 (%) 投资额 ( 亿元 ) 反应堆压力容器 / 压力壳 蒸汽发生器 主管道 核级阀 主泵 堆内构件 控制棒驱动机构 4 84 核级线缆 3 63 硼注箱 / 安注箱 2 42 稳压器 2 42 其他 总计 100 2,100 数据来源 : 中国产业经济研究网国联证券研究所 25 图表 26: 常规岛各部件投资占比 常规岛部件名称 占比 (%) 投资额 ( 亿元 ) 泵 阀 管道 冷凝器 汽轮机 发电机 汽水分离再热器 其他 6 54 总计 数据来源 : 中国产业经济研究网国联证券研究所 未来 5 年国内投建的核电技术主要为三代核电技术 CAP1000, 我们对主要设备供应商的市场份额作出预测, 覆盖的公司包括东方电气 上海电气 中国一重 浙富控股与台海核电 其中, 东方电气 上海电气与中国一重均具备成套设备供应商资质, 中国一重也是 三大电气 之外唯一具有此资质的公司 浙富控股的控制棒驱动机构有望打破上海电气与东方电气在此产品上的垄断, 台海核电为目前唯一能够同时生产二代半与三代核电站一回路主管道的制造商 根据供应商在某一设备中的竞争力水平, 给出不同的评分 代表 20% 的市场份额 代表 10% 的市场份额, 五星越多表示公司竞争实力越强, 评分依据主要参考企业的市场份额并综合企业的整体实力与行业准入资质情况 给出核岛 常规岛中主要设备各自所占的投资份额, 将其结果用于估算, 并最终得出 A 股主要上市公司未来 5 年预计实现的核电业务总收入 其中, 上海电气受益最大, 其未来 5 年核电业务总收入将突破 500 亿元 这主要由于上海电气在核岛设备方面综合实力最强, 而核岛设备的平均毛利率一般可达 35%, 与此相对应, 常规岛设备的平均毛利率仅为 10% 左右 东方电气与中国一重也将各自获得愈 300 亿元的核电业务收入, 东方电气的优势体现在常规岛设备的制造方面 民企中, 浙富控股预计可获得 60.9 亿元 台海核电为 亿元, 分别为其 2014 年总营业收入的 8.88 倍与 8.5 倍

26 图表 27: 核岛 常规岛主设备未来 5 年营业收入预测表 ( 单位 : 亿元 ) 反应堆压力容器 蒸汽发生器 控制棒 & 堆内构件 稳压器 主管道 汽轮发电机组 总计 东方电气 -- (48.3) (71.4) (21) (21) (189) 上海电气 -- (144.9) (142.8) (105) (12.6) (113.4) 中国一重 (241.5) (71.4) 浙富控股 (63) 台海核电 (50.4) 其他公司 (48.3) (71.4) (21) (8.4) (75.6) (75.6) 总计 数据来源 : 国联证券研究所 26 图表 28: 核岛 常规岛主设备收入弹性预测 ( 单位 : 万元 ) E-2020E 东方电气主营收入 3,808,011 4,291,662 3,807,920 4,239,080 3,903,616 20,000,000 YOY % % 11.32% -7.91% -- 核电收入 , , , ,507,000 占比 % 9.92% 7.74% 上海电气主营收入 6,317,586 6,830,228 7,707,674 7,921,493 7,678,452 39,000,000 YOY % 12.85% 2.77% -3.07% -- 核电收入 320, , , ,300 60,200 5,187,000 占比 5.08% 5.43% 3.89% 2.78% 0.78% 中国一重主营收入 859, , , , ,800 4,250,000 YOY % -4.92% 0.60% % -- 核电收入 ,221 54,987 86, ,523 3,129,000 占比 % 6.61% 10.38% 15.22% 浙富控股主营收入 92, ,954 92,519 79,615 68, ,000 YOY % % % % -- 核电收入 , ,000 占比 % 1.05 台海核电主营收入 64,917 69,421 60,356 61,629 57, ,000 YOY % % 2.11% -6.95% -- 核电收入 ,000 占比 数据来源 :Wind 国联证券研究所

27 27 我们计算 5 家上市企业的收入弹性 可以看到, 浙富控股具有最大的业务弹性, 预计其 5 年间的核电业务收入弹性为 1.05 另一民企台海核电也拥有 0.84 的高收入弹性 相对而言, 传统核电行业巨无霸东方电气与上海电气由于业务种类较多, 其核电设备收入弹性仅为浙富控股的不足 0.2 倍, 具体分别为 与 辅助设备 : 重点推荐南风股份与江苏神通 (1)HVAC 设备 ( 南风股份 盾安环境 上风高科 金盾股份 ) 核电站 HVAC 系统设备是保障核岛正常运行以及工作人员工作环境安全的关键设备 HVAC 设备包括通风与空气处理两个方面 实现通风功能的主要设备为风机, 而空气处理一般指对空气加以气力输送 净化 温湿度控制等, 以使环境保持相应的特殊要求 在我国核电发展的起步阶段, 包括大亚湾 岭澳一期等在内的早期核电站的核电 HVAC 设备基本依赖技术引进, 国产化率接近于零 受益于之后国家政策的扶持和技术消化吸收, 至岭澳二期核电站时, 核电 HVAC 设备国产化率已提升至 90%, 目前已实现完全国产化 核电站 HVAC 系统设备属于稀缺资质, 目前国内仅有南风股份与盾安环境两家公司具有总包经验, 其他具有设备供货资质的厂商包括上风高科 金盾股份等 一座百万千瓦级的核电机组需约 1.5 亿元的 HVAC 系统设备, 根据上文推算得出的未来 5 年 40 台百万千瓦级核电机组估算,HVAC 系统设备约有 60 亿元 (40 1.5=60) 的核电市场规模 南风股份进入市场较早, 其在核电领域的市场占有率超过 70%, 核岛系统市场占有率 90%, 属行业龙头 2014 年核电业务占南风股份主营收入的 31.5%, 毛利率约 45.62% 另一家具有总包经验的公司为盾安环境, 其凭借国内首套核级 DEL 冷水机组进入核电 HVAC 系统设备领域, 近年核电业务推进速度喜人 2014 年盾安环境核级风机 风阀取得突破性进展, 国内首套非能动核电站反应堆堆顶风机完成研发 公司目前在手订单包括陆丰核电站的冷水机组合同 红沿河核电站的核岛空调机组 冷却器和制冷机合同等

28 图表 29: 核电 HVAC 设备收入弹性预测 ( 单位 : 万元 ) E-2020E 南风股份主营收入 33,854 44,866 34,732 40,747 81, ,000 YOY % % 17.32% % -- 核电收入 15,720 28,235 23,168 27,821 25, ,000 占比 46.44% 62.93% 66.71% 68.28% 31.50% 盾安环境主营收入 , , , ,145 3,500,000 YOY % % 2.08% -- 核电收入 ,000 占比 上风高科主营收入 163, , , , ,907 2,000,000 YOY % 21.41% 5.00% 11.60% -- 核电收入 ,000 占比 金盾股份主营收入 -- 23,212 27,368 29,470 30, ,000 YOY % 7.68% 4.83% -- 核电收入 -- 1, ,078 30,000 占比 % 3.63% 2.07% 3.49% 数据来源 :Wind 国联证券研究所 28 基于目前核电 HVAC 系统设备供应商的市场竞争格局以及 60 亿元的市场规模设定, 我们假定在未来 5 年中, 南风股份将分享其中的 70%(42 亿元 ) 盾安环境为 10%(6 亿元 ) 上风高科与金盾股份分别为 5%(3 亿元 ) 剩余 10% 为其他同业公司的市场份额 南风股份的核电业务收入弹性接近于 0.85, 远高于其余三家公司 (2) 阀门设备 ( 江苏神通 中核科技 纽威股份 ) 核电阀门按用途分类大致可分为用于截断节流的闸阀 截止阀 隔膜阀 球阀 蝶阀等 ; 用于控制调节流量的调节阀 减压阀等 ; 用于单向保护的止回阀 断流阀等 ; 用于超压安全保护的安全阀 溢流阀等以及其他一些用途核电阀门 按安全级别分类, 核电阀门分为核安全 Ⅰ 级 Ⅱ 级 Ⅲ 级 非核安全级共 4 大类, 其中核安全 Ⅰ 级为最高安全级别

29 图表 30: 核电阀门按用途分类 类别 用途 阀门名称 截断用 截断管路中介质 闸阀 隔膜阀 截止阀 球阀 旋塞阀 蝶阀等 止回用 防止介质倒流 止回阀等 调节用 调节压力与流量 调节阀 减压阀 蝶阀 平衡阀等 分配用 改变管路中介质流向 分配阀 三通或四通球阀 旋塞阀等 安全用 超压安全保护 安全阀 溢流阀等 特殊用 特殊用途 蒸汽疏水阀 排污阀 放空阀 呼吸阀 排渣阀 温度调节阀等 数据来源 :Neway Valve 纽威阀门国联证券研究所 29 图表 31: 部分核电站核电阀门设备国产化比率 核电站 秦山一期 秦山二期 秦山三期 大亚湾 岭澳一期 田湾一期 岭澳二期 国产化率 % 核电站 秦山二期扩建 红沿河 1-2 号机组 红沿河 3-4 号机组 方家山 福清 三门 海阳 国产化率 % 数据来源 : 核电阀门国产化研究 国联证券研究所 就国产化率来看, 与大部分核电设备一样, 在核电发展初期, 我国核电阀门设备几乎完全依赖进口 目前, 通过技术引进与消化, 国内 CAP1000 核电技术的核 Ⅰ 级 核 Ⅱ 级阀门国产化率将突破 80% 以上, 核 Ⅲ 级与非核安全级阀门已全部实现国产化 通常情况下, 核电阀门新增需求约占单台核电机组总投资的 4%-5%, 即一台总投资 150 亿元的核电机组中, 阀门投资额约为 亿元 同时, 由于核电阀门属于消耗品, 单台核电机组每年的核电阀门备用需求价值量约为 1 亿元 三代核电技术 CAP1000 在设计上简化了安全系统, 通过减少系统中间的控制点来提高安全性, 这一设计导致相较于二代半核电技术, 三代核电技术对于阀门的需求数量下降了约 50% 但技术升级同时也带动了产品价格的提升, 这将从一定程度上弥补需求数量下降带来的负面影响 基于以上分析, 本文估计三代核电技术 CAP1000 的单台核电机组核电阀门价值量约为 5 亿元, 以此推算未来 5 年核电阀门设备市场容量约为 250 亿元, 其中新增设备额 200 亿元 (5 40=200) 维修更换设备额约 50 亿元 按综合国产化率 80% 计算, 国内阀门设备企业将能够分享到总市场容量的约 200 亿元蛋糕

30 30 国内核电阀门市场的上市企业主要有 3 家, 分别为江苏神通 中核科技与纽威股份, 另外还有阀门铸锻件制造企业应流股份等 ; 非上市企业包括大连大高 上海阀门厂等 由于核电阀门种类繁多, 国内企业目前以互补性良性竞争为主 江苏神通主要供应球阀 蝶阀, 其市场占有率为 90% 左右 ; 中核科技的截止阀优势明显, 同时公司主攻主蒸汽隔离阀 AP1000 爆破阀 CAP1400 系列关键阀门的研发与生产 ; 纽威股份的产品中, 闸阀与球阀的占比最大 一台百万千瓦级核电机组中, 核岛用阀门数量占比约为 43.5% 常规岛为 45% BOP 设备为 11.5% 按安全等级划分, 核 Ⅰ 级数量占比约 2.3% 核 Ⅱ 级为 30% 核 Ⅲ 级为 22% 非核级为 45.7% 1 从核电阀门种类构成来看, 以 CPR1000 与 AP1000 核岛所需阀门设备为例, 截止阀与隔膜阀数量占比较大, 在 AP1000 核电机组中, 其核岛用截止阀数量占比为 28.6%, 相比 CPR1000 减少了 6.4 个百分点 ; 核岛用隔膜阀数量占比为 22.4%, 相比 CPR1000 减少了 3.8 个百分点 除截止阀与隔膜阀外, 球阀 止回阀在数量上也占据相当比例 图表 32: 核岛阀门数量占比 数据来源 : 核电阀门国产化研究 国联证券研究所 1 张兴法, 核电阀门国产化研究 [J], 中国核电,

31 31 AP1000 核岛核安全级阀门需求量为 662 台, 主要阀门方面, 核 Ⅰ Ⅲ 级爆破阀 12 台 核 Ⅰ 级稳压器安全阀 2 台 核 Ⅱ 级主蒸汽安全阀 12 台 核 Ⅱ 级主蒸汽隔离阀 2 台 AP1000 首次引入爆破阀用于其非能动堆芯冷却系统 从价值量来看, 关键阀门与核 Ⅰ 级阀门虽数量占比不足 15%, 但其价值量却占到 2 全部核电阀门总价值的 60% 以上 目前我国已掌握主蒸汽隔离阀 爆破阀等关键阀门的核心技术, 但部分核 Ⅰ 级阀门仍依赖进口 图表 33:AP1000 核岛核级阀门汇总清单 ( 单台机组 ) 序号物项编码 阀门类型 数量 1 PV01 核 Ⅰ Ⅱ Ⅲ 级电动截止阀 闸阀 ( DN80) 49 2 PV02 核 Ⅰ Ⅱ Ⅲ 级手动截止阀 止回阀 ( DN50) PV03 核 Ⅰ Ⅱ Ⅲ 级手动闸阀 截止阀 止回阀 ( DN80) 61 4 PV04 核 Ⅱ Ⅲ 级球阀 旋塞阀 15 5 PV05 核 Ⅱ Ⅲ 级蝶阀 38 6 PV06 核 Ⅰ Ⅱ Ⅲ 级电磁动截止阀 23 7 PV07 核 Ⅰ Ⅱ Ⅲ 级气动截止阀 34 8 PV08 核 Ⅲ 级压力调节阀 2 9 PV09 核 Ⅱ Ⅲ 级辅助安全释放阀 PV10 核级仪表阀 PV11 核 Ⅲ 级真空破坏阀 2 12 PV12 核 Ⅰ 级非能动余热排出排放阀 ( 球阀 ) 2 13 PV13 核 Ⅰ 级稳压器安全阀 2 14 PV14 核 Ⅰ 级稳压器比例喷雾阀 2 15 PV15 核 Ⅱ 级主蒸汽隔离阀 2 16 PV16 核 Ⅱ 级主蒸汽安全阀 PV17 核 Ⅲ 级大气释放阀 2 18 PV18 核 Ⅱ 级主给水隔离阀 2 19 PV19 核 Ⅱ 级主给水止回阀 2 20 PV20 核 Ⅲ 级给水调节阀 4 21 PV21 核 Ⅰ Ⅲ 级爆破阀 PV22 核 Ⅱ 级稳压器比例喷雾阀旁路针形阀 2 23 PV23 核 Ⅰ Ⅱ Ⅲ 级阀门用电动装置 ( 采用 : 直流电动机 ) PV24 核 Ⅰ Ⅲ 级爆破阀用驱动装置 12 数据来源 : AP1000 核岛主要阀门特点 国联证券研究所 2 张兴法, 核电阀门国产化研究 [J], 中国核电,

32 32 综合各公司优势产品 业绩 市场占有率等因素, 我们估计江苏神通未来 5 年的核电业务收至少为 30 亿元 中核科技为 50 亿元 纽威股份鉴于数据可得性暂不对其作估算 业绩弹性方面, 江苏神通与中核科技均有不俗表现, 分别为 0.86 与 0.71 图表 34: 核电阀门设备收入弹性预测 ( 单位 : 万元 ) E-2020E 江苏神通主营收入 30,171 37,772 44,578 51,112 46, ,000 YOY % 18.02% 14.66% -8.90% -- 核电收入 10,045 13,940 15,719 23,658 18, ,000 占比 33.29% 36.90% 35.26% 46.29% 40.76% 中核科技主营收入 59,415 72,791 81,213 94, , ,000 YOY % 11.57% 15.94% 10.52% -- 核电收入 10,487 8,716 8,335 6,406 13, ,000 占比 17.65% 11.97% 10.26% 6.80% 13.02% 纽威股份主营收入 110, , , , , YOY % 14.69% 11.82% 11.24% -- 数据来源 :Wind 国联证券研究所 四 重点推荐品种 根据初步拟定的核电 十三五 规划,2030 年核电装机规模预计将达到 亿千瓦, 核电发电量占比将从目前的 2% 左右提升至 8%-10%, 年均新装机容量约 6-8 台机组 另一方面, 核电出口作为继高铁后我国高端制造业的又一张靓丽名片仍将处于风口, 相关主题性机会值得关注 归纳起来,2016 年核电行业将呈现如下投资机会 : (1) 十三五 规划元年, 内陆核电有望获历史性突破 目前我国在运在建机组愈 50 台, 其全部位于沿海省份, 内陆地区是否能够获得核电审批开闸将成为行业发展的重要风向标之一 从全球范围来看, 世界核电强国法国的内陆核电占比接近 70%, 内陆核电的建设运营并不存在技术方面的障碍 我们认为政府正积极布局内陆核电的开闸, 但过程仍将以谨慎为主 本月 3 日, 内陆核电桃花江核电站顺利完成公众沟通同行评估, 作为国内首次采用的公众评估方式, 政府对其重视程度可见一斑 目前国家已对愈 30 处

33 33 内陆核电厂址完成初审, 一旦首台机组开闸, 后期将孕育巨大的投资机会 (2) 沿海机组仍是短期内企业订单的保障 根据 能源发展战略计划 ,2020 年我国核电装机容量约 5,800 万千瓦, 在建容量约 3,000 万千瓦,5 年内年均新开工机组需至少达到 6 台左右 由于内陆核电开闸仍需时间, 我们认为 2016 年主要的开建机组仍将集中于沿海地区 目前来看, 有望于来年开工的候选机组包括三门二期 田湾三期 漳州一期 陆丰一期 宁德二期 海阳二期等, 同时, 防城港二期项目与国核示范项目也将大概率于 2016 年 FCD (3) 核电出口主题性投资机会值得关注 2015 年我国核电出口收获颇丰, 先后实现与巴基斯坦 肯尼亚 英国 罗马尼亚以及阿根廷等国的核电合作, 斩获订单数百亿美元 2016 年出口主题仍将继续, 发力点之一即 一带一路 沿线国家 根据统计, 沿线国家市场容量接近 150 台机组, 假设中国可以在未来 5 年斩获其中的 10%, 按单台机组 150 亿元计算, 则至少将带来 2,250 亿元的订单收入 近期建议投资者关注南非核电项目的招标进展, 我们认为如果中方能够在南非市场分得一杯羹, 出口形势将更趋明朗 (4) 行业资产证券化率有望进一步提升, 将在资金层面护航核电发展 除已登陆港股的中广核电力 (01816.HK) 与 A 股的中国核电 ( SH) 两大标的,16 年 中国核建 也计划于上交所上市交易 中国核工业建设股份有限公司为我国核电工程建设当仁不让的核心企业, 拥有 30 余年核电建设经验, 为我国核电工程建设的最高水平 根据已披露的信息, 中国核建 本次拟发行不超过 52,500 万股, 发行后总股本不超过 262,500 万股, 拟募集资金 27 亿元 投资标的方面, 我们考虑核电业务占比较大, 中短期内将有望直接受益 核电订单放量的优质标的,2016 年重点推荐的品种如下 : 台海核电 ( SZ): 核电主管道龙头, 高弹性业绩增长台海核电为核心核电设备供应商, 掌握包括二代半与三代核电技术在内的主流核电机型一回路主管道全部生产工艺, 市场占有率超过 50% 另一方面, 公司积极拓展核电领域业务, 已成功研发并掌握包括核级主泵泵壳 核级阀体 反应堆堆内构件 蒸发器锻件 核燃料上下管座 钩爪连杆等多项核电设备生产技术 (1) 顺利完成资产置换, 华丽转身核电概念领军股 丹甫股份于今年年中置入台海核电 100% 股权, 根据台海集团业绩承诺, 台海核电 2014 年度 2015 年度 2016 年度实现扣非后归属母公司股东净利润分别不低于

34 34 20, 万元 30, 万元 50, 万元 2015 年前三季度, 公司实现营业收入 4.33 亿元, 同比增长 47.95%; 实现归属母公司股东净利润 1.29 亿元, 同比增长 52.77%; 稀释每股收益 0.43 元 / 股, 同比增长 38.71% 2015 年核电重启速度略低于预期, 相信随着 AP1000 主泵问题得以解决 内陆核电公众评估通过等一系列利好催化下,16 年行业回暖将提速, 公司在手订单有望得到显著改善 (2) 掌握核心技术, 剑指核电核心设备综合供应商 在核岛一回路主管道领域, 公司市场占有率已突破 50% 而对于即将在国内大规模开建的三代核电技术, 公司与渤船重工等国内知名装备制造企业组成研发联合体, 并于 2013 年成功完成 AP1000 主管道全流程制造技术的自主研发, 具备 AP1000 主管道的全流程制造能力 AP 系列为我国国内核电市场今后主推的三代机型, 公司率先布局并已取得突破, 我们看好公司在主管道领域市场份额的进一步提升 同时, 公司旨在成长为核电核心设备综合供应商, 除核级主管道外, 已在核级主泵泵壳 核级阀体 反应堆堆内构件 蒸发器锻件等产品方面有所进展, 从中长期看, 将与传统主营形成良好的协同性 南风股份 ( SZ): 高端装备系统供应商, 清洁能源多点布局南风股份为国内规模最大的专业从事通风与空气处理系统设备与不锈钢无缝管 特种合金钢管的设计与制造企业 公司具备雄厚核电基因, 积极布局包括核电 HVAC 系统设备 核岛大型铸锻件增材制造以及核电特种管材 棒材等相关核电领域 在清洁能源方面, 公司拟参股设立新疆丝路联众新能源有限公司 ( 暂定名 ), 专业从事风电业务的开发与销售 (1) 公司核电短期爆发点为包括核岛 HVAC 系统设备与核电用特种管材业务 在核岛领域, 公司市场占有率约为 90%, 拥有我国愈 20 台核电机组设备供货记录 按第三代核电技术单台机组的 HVAC 系统设备价值量 亿元计算, 在年增新开工核电机组 6 台假设下, 其年均市场容量可达 9-12 亿元 在核电用管材领域, 单台机组公司中标金额约 亿元, 随着核电审批的加速, 公司业绩提振可期 (2) 中长期看, 重型金属构件电熔精密成型技术将有望引领行业技术革命 公司投资 16,760 万元正式进军重型金属 3D 打印技术研发与生产, 首期目标市场为核岛关键设备铸锻件 该技术为国际原创, 核心团队成员包括增材制造专家王华明教授 核电专家常南等 仅核岛领域一台核电机组的大型铸锻件价值量就达 5 亿元, 市场前景广阔 江苏神通 ( SZ): 专注阀门, 核电在手订单增长稳定江苏神通深耕核电与冶金阀门领域, 其核岛蝶阀与球阀市场占有率高达 90%, 毛利率处于行业领先水平 公司于 2015 年下半年 3.3 亿并购国内法

35 35 兰制造领域领先企业无锡法兰, 核电领域产业链得到有效拓展 公司将受益核电大规模重启后阀门新增需求与存量需求双攀升带来的订单高速增长, 考虑到公司自身体量较小, 且 2014 年核电收入占比高达 40.76%, 业绩高弹性也是其一大优势 另外, 公司 2015 年股价涨幅较同板块其他标的相对较小, 目前处于合理估值区间 (1) 核电阀门新增订单稳中有升 伴随着国内核电的重启, 公司在手订单增速喜人,2015 年上半年, 公司核电业务新签订单 3.02 亿元, 同比增长 64.1% 同时, 安全壳地坑过滤器等产品将帮助公司丰富产品线 (2) 收购无锡法兰, 进军核电 冶金领域法兰产品 根据业绩承诺, 无锡法兰 2015 年 2016 年 2017 年累计实现扣非归属母公司股东净利润不低于 6,000 万元 从历史数据看, 公司 2014 年实现营业收入 3.25 亿元, 实现净利润 4, 万元, 可见其业绩承诺略显保守 无锡法兰将从 2015 年下半年起开始为母公司贡献业绩 图表 35:2015 年核电设备板块重点推荐品种 公司名称 总市值 EPS( 元 ) PE 亿元 2014A 2015E 2016E 2017E 2014A 2015E 2016E 2017E 台海核电 ( SZ) 南风股份 ( SZ) 江苏神通 ( SZ) 数据来源 :Wind 国联证券研究所

36 无锡国联证券股份有限公司研究所江苏省无锡市太湖新城金融一街 8 号国联金融大厦 9 层电话 : 传真 : 上海国联证券股份有限公司研究所上海市浦东新区源深路 1088 号葛洲坝大厦 22F 电话 : 传真 : 北京国联证券股份有限公司研究所北京市海淀区首体南路 9 号主语国际 4 号楼 12 层电话 : 传真 : 深圳国联证券股份有限公司研究所广东省深圳市福田区福华三路卓越世纪中心 1 号楼 2401 室电话 : 传真 : 国联证券投资评级 : 类别 级别 定义 强烈推荐 股票价格在未来 6 个月内超越大盘 20% 以上 推荐 股票价格在未来 6 个月内超越大盘 10% 以上 股票 谨慎推荐 股票价格在未来 6 个月内超越大盘 5% 以上 投资评级 观望 股票价格在未来 6 个月内相对大盘变动幅度为 - 10%~10% 卖出 股票价格在未来 6 个月内相对大盘下跌 10% 以上 优异行业指数在未来 6 个月内强于大盘行业中性行业指数在未来 6 个月内与大盘持平投资评级落后行业指数在未来 6 个月内弱于大盘 关注 不作为强烈推荐 推荐 谨慎推荐 观望和卖出的 投资评级, 提示包括但不限于可能的交易性投资机 会和好公司可能变成好股票的机会 免责条款 : 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写, 本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性, 客户也不应该认为该信息是准确和完整的 报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价和询价 我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责 我公司或关联机构将来可能会寻求持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易的机会, 还可能在将来寻求为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务的机会 本报告版权归国联证券所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 刊登