南华期货研究 NFR 宏观策略周报 2017 年 10 月 9 日星期一 定向降准助力实体经济 摘要 南华期货研究所章睿哲 zhangruizhe@nawaa.com 010-83168383 黎敏 limin@nawaa.com 010-83168383 节假日期间宏观消息概览 国内方面, 央行宣布实施定向降准政策,9 月份官方 PMI 创新高, 企业生产 新订单和在手订单指数均创新高, 下游需求保持旺盛, 库存指数创新低, 企业库存去化明显, 生产经营预期仍然维持高位, 预计后期实体经济仍将保持活跃态势, 经济景气度有望维持高位 ; 海外方面,9 月 27 日特朗普政府发布税改计划, 宣布企业税率由 35% 降至 20%; 提高个人所得税免征起点, 并改为 12% 25% 35% 三档, 简化税阶 经济数据方面, 美国 9 月份 ISM 制造业 PMI 创 2004 年 1 月份以来的最高水平,8 月工厂订单环比 耐用品订单环比均超预期 9 月份非农就业人口虽然减少了 3.3 万人, 但失业率下降至 4.2%, 为 2001 年 2 月份以来的最低水平 美国经济平稳向好, 叠加税改政策的利好, 全球经济有望在其带动下持续复苏 央行定向降准政策分析 我们认为此次降准动作需要放在当前中央政府对于金融部门去杠杆防风险的重大决策和促进实体经济融资的长期金融战略下进行考虑, 如果仅仅看短期对于金融市场的刺激作用, 则失之短浅 首先, 从去杠杆防风险的角度来看, 全面降准并不符合当前的改革要求, 而且会释放错误的政策预期, 当前也并不存在全面降准的必要 ; 第二, 解决中小银行高负债问题是金融部门去杠杆的最关键环节, 定向降准在这方面有较强的针对性 ; 第三, 从实体经济货币投放的角度来看, 不仅诸如招商银行 兴业银行 民生银行等致力于发展小微贷款的中小银行能够从中得到降准实惠, 而且对于尚未达到标准的银行来说,4 季度还有发力的空间 所以我们预计相对于金融市场来说, 此次定向降准对于实体经济融资的促进作用才是最直接的 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1
定向降准助力实体经济 一 节假日期间宏观消息概览国内方面,9 月 30 日央行宣布对单户授信 500 万元以下的小微企业贷款 个体工商户和小微企业主经营性贷款, 以及农户生产经营 创业担保 建档立卡贫困人口 助学等贷款增量或余额占全部贷款增量或余额达到一定比例的商业银行实施定向降准政策 ;9 月 30 日公布的官方制造业 PMI 数据显示,9 月份经济景气度录得 52.4%, 创出新高, 印证了我们之前关于 8 月份需求回落只是受到季节性和环保短暂扰动的判断,9 月份企业生产 新订单和在手订单指数分别为 54.7% 54.8% 和 47.4%, 均创新高, 说明下游需求保持旺盛, 库存指数创新低, 企业库存去化明显, 生产经营预期仍然维持高位, 预计后期实体经济仍将保持活跃态势, 经济景气度有望维持高位 海外方面,9 月 27 日特朗普政府发布税改计划, 宣布企业税率由 35% 降至 20%; 提高个人所得税免征起点, 并改为 12% 25% 35% 三档, 简化税阶 税改计划改善了市场预期, 有助于刺激美国企业投资和民众消费, 美股接连创出新高 ; 经济数据方面, 美国 9 月份 ISM 制造业 PMI 录得 60.8%, 创 2004 年 1 月份以来的最高水平, 其中订单指数 产出指数及供应商交付指数均大幅上升 此外, 美国 8 月工厂订单环比增长 1.2%, 耐用品订单环比增长 2%, 均超预期 9 月份非农就业人口虽然减少了 3.3 万人, 但失业率下降至 4.2%, 为 2001 年 2 月份以来的最低水平 美国经济平稳向好, 叠加税改政策的利好, 全球经济有望在其带动下持续复苏 图 1 PMI 生产 新订单和在手订单指数 图 2 PMI 产成品库存和生产预期指数 图 3 海外经济景气情况 图 4 美国失业率情况 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2
资料来源 :WIND 资讯南华研究 二 央行定向降准政策分析 9 月 30 日央行宣布对单户授信 500 万元以下的小微企业贷款 个体工商户和小微企业主经营性贷款, 以及农户生产经营 创业担保 建档立卡贫困人口 助学等贷款增量或余额占全部贷款增量或余额达到一定比例的商业银行实施定向降准政策 市场对于这一政策分歧较大, 一种观点认为此次定向降准放水规模能达到 7000 亿左右, 将对金融市场形成较大利好 ; 另一种观点认为此次定向降准只是对先前政策的替代, 而非新一轮的降准行动, 定向降准的推出也意味着全面降准不再可能, 而且由于是 2018 年之后开始实施, 因此短期内对于市场的提振有限 我们认为此次降准动作需要放在当前中央政府对于金融部门去杠杆防风险的重大决策和促进实体经济融资的长期金融战略下进行考虑, 如果仅仅看短期对于金融市场的刺激作用, 则失之短浅 首先, 从去杠杆防风险的角度来看, 全面降准并不符合当前的改革要求, 而且会释放错误的政策预期 目前全球经济复苏呈现良好态势, 美国 欧元区等主要经济体均处于货币收紧的进程当中, 我国经济复苏情况也平稳向好,9 月份 PMI 再创新高, 此时并不存在全面降准的必要 ; 第二, 从 2016 年四季度以来的金融部门去杠杆实践来看, 金融部门整体杠杆率虽然有所降低, 但是由于近两年新的货币投放机制出台之后, 金融部门流动性形成了一个倒金字塔型的结构, 大型银行流动性最好, 越往下流动性越差, 所以尽管经历了将近一年的去杠杆, 中小银行同业负债仍然高企, 负债成本的上升和货币投放的减少进一步加剧其流动性紧张的问题, 反而导致中小银行杠杆率居高不下 所以解决中小银行高负债问题是金融部门去杠杆的最关键环节, 定向降准在这方面有较强的针对性 ; 第三, 从实体经济货币投放的角度来看, 此次定向降准政策规定, 第一档标准, 即上年普惠金融领域的贷款增量占全部新增人民币贷款比例达到 1.5%, 或上年末普惠金融领域的贷款余额占全部人民币贷款余额比例达到 1.5% 的金融机构, 存款准备金率在法定存款准备金率基准档基础上下调 0.5 个百分点 ; 第二档标准, 即上年普惠金融领域的贷款增量占全部新增人民币贷款比例达到 10%, 或上年末 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3
普惠金融领域的贷款余额占全部人民币贷款余额比例达到 10% 的金融机构, 其存款准备金率在法定存款准备金率基准档基础上下调 1.5 个百分点 相对于以往的定向降准政策, 第一档标准属于对以往政策的替代, 而第二档则是增量刺激,1.5 个百分点的降准力度还是相当大的, 不仅诸如招商银行 兴业银行 民生银行等致力于发展小微贷款的中小银行能够从中得到降准实惠, 而且对于尚未达到标准的银行来说,4 季度还有发力的空间 所以我们预计相对于金融市场来说, 此次定向降准对于实体经济融资的促进作用才是最直接的 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4
本周全球大类资产表现 2017 年 10 月 9 日 主要大宗商品涨跌幅 全球主要货币对涨跌幅 4.0000 3.0000-4.0000-5.0000 ICE 布油 ICE WTI 原油伦敦金现伦敦银现南华商品指数 CRB 综合现货 4.0000 3.0000 欧元兑美元英镑兑美元美元兑日元美元指数澳元兑美元美元兑加元美元兑离岸人民币 4.0000 全球股指涨跌幅 0.35 全球债市涨跌基点 3.0000 0.30 0.25 0.20 0.15 0.10 0.05 上证综指 道琼斯工业指数 法国 CAC40 富时 100 德国 DAX 恒生指数 0.00 (0.05) 2017/9/15 2017/9/22 2017/9/29 2017/10/6 US10YT JP10YT DE10YT CN10YT GB10YT IT10YT CRB 指数涨跌幅 南华指数涨跌幅 3.0000-4.0000-4.0000 CRB 食品现货 CRB 食用油现货 CRB 家禽现货 CRB 金属现货 CRB 工业现货 CRB 综合现货 CRB 纺织现货 -5.0000-6.0000 南华商品指数 南华工业品指数 南华农产品指数 南华金属指数 南华能化指数 南华贵金属指数 资料来源 :WIND 南华研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5
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