南华期货研究 NFR 宏观策略周报 2018 年 11 月 18 日星期日 实体经济收缩迹象明显, 债市有进一步上升空间 摘要 近期国内宏观经济形势的一个主要变化是实体经济有重新进入下行周期的迹 象, 工业品价格下跌 通胀预期生变, 叠加 10 月份融资规模大幅回落和货币政策 降准预期, 股市缓慢回升, 国债期货创 2017 年 4 月份以来新高 就目前情势来看, 债市还有较大的上升空间 海外方面, 国际原油价格持续下跌, 短期能否企稳仍需观察, 主要股市仍有进一步下探风险,VIX 恐慌指数自 10 月份以来一直维持高位, 虽然美联储表态偏 鹰, 但美国 10 年期国债利率一直徘徊不前, 表明投资者对于通胀形势和经济增长 预期已经发生变化, 海外经济金融风险在继续酝酿 南华期货研究所章睿哲投资咨询证号 :Z0013599 zhangruizhe@nawaa.com 010-83168383 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1
实体经济收缩迹象明显, 债市有进一步上升空间 近期国内宏观经济形势的一个主要变化是实体经济有重新进入下行周期的迹 象, 工业品价格下跌 通胀预期生变, 叠加 10 月份融资规模大幅回落和货币政策 降准预期, 股市缓慢回升, 国债期货创 2017 年 4 月份以来新高 就目前情势来看, 债市还有较大的上升空间 海外方面, 国际原油价格持续下跌, 短期能否企稳仍需观察, 主要股市仍有进一步下探风险,VIX 恐慌指数自 10 月份以来一直维持高位, 虽然美联储表态偏 鹰, 但美国 10 年期国债利率一直徘徊不前, 表明投资者对于通胀形势和经济增长 预期已经发生变化, 海外经济金融风险在继续酝酿 下面具体来看国内 10 月份的 宏观数据情况 固定资产投资增速小幅回暖, 基建投资有企稳迹象, 但不确定性仍较大 1-10 月固定资产投资累计增长 5.7%, 比 9 月回升 0.3 个百分点, 房地产开发投资同比 增长 9.7%, 比 9 月回落 0.2 个百分点, 制造业投资同比增长 9.1%, 比 9 月上升 0.4 个百分点, 基建投资 ( 不含电力 ) 同比增长 3.7%, 比 9 月回升 0.4 个百分点 整体来看, 房地产投资缓慢回落但仍稳定, 基建投资有企稳迹象, 制造业投资仍 在回暖, 带动固定资产投资增速回升 然而, 今年的制造业投资回暖有很大一部分要归功于地产开工增速的上行, 比如在制造业投资里面占比最高的非金属矿物 制品业 1-9 月累计投资增速达到 20.7%, 黑色金属加工业投资增速达到 16.1%, 这 些行业都是与房地产开发投资密切相关的, 虽然我们认为房地产投资大幅回落的 可能性很低, 但也需保持警惕, 整体固资回升态势能否持续仍存在较大不确定性 图 1 固定资产投资情况 图 2 今年投资增长较快的部分制造业行业 消费形势不乐观 10 月份社会消费品零售增长 8.6%, 比上月回落 0.6 个百分 点, 回落幅度较大, 而且绝大部分消费品类增速均出现下滑, 消费情况不乐观 下半年以来国家采取了一些措施来提振消费, 包括个税改革 进口税率下调等等, 但目前还看不到效果, 这里面既有提振力度不足的原因, 个人所得税在公共财政 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2
收入里面占比本身就不高, 其他方面虽然也出台了政策, 包括 9 月下旬国务院印发的 进一步激发居民消费潜力若干意见, 但也没有具体的措施配套 ; 同时也有消费结构的问题, 包括高房价的挤出效应 但结合目前的经济形势来看, 当下这种消费的回落, 更主要的原因还是宏观经济再次进入周期下行的结果, 已经不只是消费本身的问题 图 3 社会消费品零售总额增长情况 图 4 部分消费品类增长情况 社融持续回落已不仅是资金面紧张问题, 还有融资需求不足问题 货币供给方面,10 月份 M2 继续下滑至 8%, 创历史新低,M1 下滑至 2.7%, 也是处于历史最低水平区间 下半年资金面的情况要比上半年好一些, 但是 M2 和 M1 还在持续下滑, 说明实体经济活动开始收缩, 银行体系信贷派生能力下降 此 外,10 月份外汇占款降幅创 2017 年 1 月以来新高, 后期对流动性的影响可能会 逐渐显现 图 5 货币供给增速 图 6 外汇占款情况 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3
融资方面,10 月份新增社融环比减少 1.48 万亿, 同比减少 4716 亿, 地方政 府专项债发行规模环比大幅回落,10 月份仅发行了 868 亿, 社会融资规模存量增 速下行至 10.2%, 继续创新低 ; 贷款方面,10 月份新增人民币贷款环比减少 6830 亿, 同比增加 338 亿, 其中企业贷款环比大幅减少 5269 亿, 同比减少 639 亿, 企 业中长期贷款环比减少 2731 亿, 同比减少 937 亿 整体来看, 目前融资情况所反映的问题已不是紧张, 而是融资需求不足, 实 体经济悲观预期明显 我们可以从几个角度来看这个问题, 一是 9 月份地方政府 专项债加速发行使得新增社融规模有一个短暂的走高, 而且对企业债券有一个挤 出效应,8 月份企业债发行还有 3297 亿, 但 9 月份一下子下滑至 487 亿, 但是 10 月份政府专项债发行大幅放缓之后, 新增信贷和企业债券发行的回升幅度不够 ; 二是市场利率在回落, 特别是中长期债券利率的回落很明显, 反映长期经济增长 预期下行 ; 三是结合 PMI 情况来看, 订单指数大幅滑落, 进口和原材料库存大幅 减少, 反映企业已经开始主动去库存, 而不是进行生产和扩张 图 7 贷款余额和社融存量增长情况 图 8 贷款分类情况 图 9 新增社融分类情况 图 10 企业债利率走势 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4
楼市仍维持高景气 1-10 月份商品房销售面积累计增长 2.2%, 环比小幅回落 0.7 个百分点, 但目前仍是正增长, 全年很有可能仍会创历史新高 ; 商品房价格 仍在上涨,70 大中城市新建商品住宅价格指数同比上涨 9.7%, 环比上涨 1%, 二 三线城市同比仍保持较高增速, 一线城市环比也没有出现下降 ;1-10 月房地产开 发资金增速为 7.7%, 环比小幅放缓 0.1 个百分点, 定金和预收款增速仍维持高位 ; 1-10 月土地购置面积增速为 15.3%, 仍维持高位, 房屋新开工面积累计增长 16.3%, 环比小幅回落 0.1 个百分点, 增速也维持高位, 施工面积增长 4.3%, 环比上升 0.4 个百分点, 竣工面积下降 12.5%, 降幅扩大, 这种情况显示开发商虽然新开工加 快, 但完成速度放缓 此外, 商品房库存仍在持续下降,10 月份降幅为 12.4% 整体来看, 楼市尚未转冷 值得一提的是,1-10 月办公楼和商业用房销售增速分别下滑了 10.5% 和 2.8%, 商业营业用房的负增长是从 9 月份才开始的, 这种情况从侧面映证了实体经济商 业活动已开始放缓 图 11 商品房销售面积增长情况 图 12 70 大中城市商品房价格走势 图 13 房屋开工情况 图 14 商品房库存情况 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5
猪瘟继续向南方省份蔓延, 近期猪肉价格较稳定, 整体通胀预期发生变化 11 月份以来, 山西 重庆 湖南 湖北 福建 安徽和四川等地相继发生猪瘟疫 情, 尤其是产猪大省四川出现疫情使得形势变得更加严峻 不过近期全国生猪平 均价格有所回落, 猪肉价格较为稳定, 疫情对猪周期的影响还需进一步观察 通胀方面,10 月份 CPI 同比增长 2.5%, 与上月持平, 但环比增速回落至 0.2%, 表明通胀上升趋势在放缓, 除了猪肉价格持稳之外, 蔬菜价格也已经回到 8 月水 灾之前的水平 ; 核心 CPI 有所回升, 主要原因是交通通信和教育文娱类 CPI 上行, 不过 10 月以来国际油价出现持续暴跌, 目前已跌去 2018 年涨幅, 而近期国内成 品油价格也已开始向下调整, 交通 CPI 的上升不具可持续性 农产品价格方面, 短期还看不到贸易战的实质影响 图 15 猪肉价格走势 图 16 CPI 走势 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6
本周全球大类资产表现 2018 年 11 月 18 日 主要大宗商品涨跌幅 全球主要货币对涨跌幅 3.0000 2.0000 1.0000 0.0000-1.0000-2.0000-3.0000-4.0000-5.0000-6.0000-7.0000-8.0000 2018-10-28 2018-11-04 2018-11-11 2018-11-18 ICE 布油 ICE WTI 原油伦敦金现伦敦银现南华商品指数 CRB 综合现货 2.0000 1.5000 1.0000 0.5000 0.0000-0.5000-1.0000-1.5000-2.0000 2018-10-28 2018-11-04 2018-11-11 2018-11-18 欧元兑美元英镑兑美元美元兑日元美元指数澳元兑美元美元兑加元美元兑离岸人民币 全球股指涨跌幅 全球债市涨跌基点 8.0000 6.0000 4.0000 2.0000 0.0000-2.0000-4.0000-6.0000-8.0000 2018-10-28 2018-11-04 2018-11-11 2018-11-18 上证综指道琼斯工业指数法国 CAC40 富时 100 德国 DAX 恒生指数 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00 (0.05) (0.10) (0.15) (0.20) (0.25) 2018/10/26 2018/11/2 2018/11/9 2018/11/16 US10YT JP10YT DE10YT CN10YT GB10YT IT10YT CRB 指数涨跌幅 南华指数涨跌幅 2.0000 1.5000 1.0000 0.5000 0.0000-0.5000-1.0000-1.5000-2.0000 2.0000 1.0000 0.0000-1.0000-2.0000-3.0000-4.0000-2.5000 2018-10-28 2018-11-04 2018-11-11 2018-11-18 CRB 食品现货 CRB 食用油现货 CRB 家禽现货 CRB 金属现货 CRB 工业现货 CRB 综合现货 CRB 纺织现货 -5.0000 2018-10-28 2018-11-04 2018-11-11 2018-11-18 南华商品指数 南华工业品指数 南华农产品指数 南华金属指数 南华能化指数 南华贵金属指数 资料来源 :WIND 南华研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7
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