公司研究报告

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院读何
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证券研究报告基金研究 ( 公募 ) 定期报告分级基金监测周报 (1203-1207) 2012 年 12 月 10 日股基进取大幅反弹, 债基进取小幅调整股票市场主要指数表现指数名称收盘价涨跌幅 (%) 上证指数 2,062 4.12 深证成指 8,190 3.62 沪深 300 指 2,247 5.01 中证 100 2,204 5.09 中证 500 2,950 4.

1 证券研究报告基金研究 ( 公募 ) 定期报告分级基金监测周报 ( ) 2012 年 12 月 10 日股基进取大幅反弹, 债基进取小幅调整股票市场主要指数表现指数名称收盘价涨跌幅 (%) 上证指数 2, 深证成指 8, 沪深 300 指 2, 中证 100 2, 中证 500 2, 数据来源 : 同花顺 ifind, 招商证券债券市场主要指数表现指数名称收盘价涨跌幅 (%) 中证全债中证国债中证企业债数据来源 : 同花顺 ifind, 招商证券上周, 上证指数触底反弹, 全周上涨 4.12%, 收于 2,062 点 ; 深证成指上涨 3.62% 股票型进取份额价格大幅上涨, 稳健份额价格小幅下跌债券市场方面, 中证全债指数与上周基本持平, 收于点, 信用债和国债收益率均基本保持不变债券型进取份额价格跌多涨少, 稳健份额价格涨跌互现股票型进取份额净值平均上涨 9.27%, 价格平均上涨 8.34%, 平均溢价率小幅上升 11 月工业增加值增速继续回升, 消费和房地产投资增速继续上升, 显示当前经济弱势复苏仍在继续 ;CPI 和 PPI 增速回升, 显示需求端有所回暖上周市场大涨, 投资者情绪明显转暖在经济基本面持续改善投资者信心逐步恢复的情况下, 市场反弹有望持续股票型稳健份额价格平均下跌 0.27% 今年稳健份额分红行情提前兑现, 价格基本进入合理价格区间, 收益率继续下行的空间有限大部分稳健份额明年初折算, 若股市停止大幅下跌, 在失去分红行情预期和不定期折算预期降低的情况下, 折价率在折算后可能会明显扩大建议前期获利投资者及时止盈 ( 参见报告分级基金专题报告之二 - 从封闭式到分级基金的分红行情 ) 相关报告 : 分级基金专题报告之二 - 从封闭式到分级基金的分红行情 2012 年 12 月 16 日不定期折算再度邻近 - 信诚中证 500 银华深证 100 投资价值分析 2012 年 11 月 29 日分级基金专题报告之一基础概念及术语 2012 年 11 月 12 日宗乐 CFA zongl@cmschina.com.cn S 研究助理张夏 zhangxia1@cmschina.com.cn 申万深成已触发极端情况净值处理, 申万进取和申万收益净值涨跌幅均和母基金相同对于预期市场反弹的投资者, 申万进取向下一倍向上十倍的特殊性决定了当前是较好买点而对申万收益, 从收益率角度来看, 其长期投资和短期套利价值均较高, 而其风险在于约定收益的延迟支付和折算后折价率上升 ( 详见 P5 分析 ) 国泰进取明年 2 月 10 日附近将封转开, 目前溢价率高达 122%, 其对应母基金在不到三个月内净值涨幅超过 22% 才能保本, 上周国泰进取价格涨幅明显低于净值涨幅, 显示进入价值回归过程, 目前风险很高, 建议投资者回避债券型进取份额净值平均上涨 0.54%, 价格平均下跌 0.57%, 平均折价率小幅缩小虽然宏观经济数据改善, 但中小企业盈利仍无明显好转, 中低评级信用风险仍在积聚 ; 年末可能出现流动性紧张, 资金利率上升的情况, 信用债调整压力较大此外, 部分分级基金稳健份额开放时遭遇大额净赎回, 由于债券流动性较差, 出售资产可能对基金净值产生负面影响同时, 进取份额溢价率目前处在历史高位, 进取份额调整压力较大, 建议投资者保持谨慎但是, 由于股市反弹, 部分重仓可转债的进取份额有望有不错表现最近半封闭稳健份额进入集中开放期, 两次降息后约定收益将降低 50BP, 吸引力相对下降 ; 而年末资金利率可能上升, 高收益理财产品发行增多, 稳健份额可能出现净赎回的情况文中所有概念可参考报告分级基金专题报告之一基础概念及术语敬请阅读末页的重要说明 Page 1

2 一分级基金一周交易概述上周, 上证指数触底反弹, 全周上涨 4.12%, 收于 2,062 点 ; 深证成指上涨 3.62% 行业方面, 建筑建材金融服务农林牧渔涨幅较大 ; 家用电器餐饮旅游和医药生物涨幅较小 ; 食品饮料行业逆势下跌股票型分级基金母基金净值平均上涨 3.82% 相应的, 股票进取份额净值平均上涨 9.27%, 价格平均上涨 8.34% 永续型进取份额平均溢价率为 17.1%, 较上期扩大 0.44%; 固定存续型进取份额平均折价率为 3.4%, 较上期缩小 1.3% 股票稳健份额价格平均下跌 0.27% 永续型稳健份额平均折价率为 6.4%, 较上期扩大 0.68%; 固定存续稳健份额平均溢价率为 0.7%, 较上期扩大 0.33% 成交量方面, 股票进取份额上周成交 52.5 亿元, 日均成交金额较上期大幅上升 43.2%; 股票稳健份额上周成交 29 亿元, 日均成交金额较上期大幅上升 28.9% 中证全债指数于上周持平, 收于点, 信用债和国债收益率均保持不变债券分级基金母基金净值平均上涨 0.22% 进取份额净值平均下跌 0.54%, 价格平均下跌 0.57% 永续型债券进取份额平均溢价率为 27.1%, 较上期扩大 2.7%; 固定存续型债券进取份额平均折价率为 2.6%, 折价率较上期扩大 1.1% 债券型稳健份额价格涨跌互现, 价格平均跌幅为 0.19% 交易量方面, 债券型进取份额上周成交 5.16 亿元, 日均成交金额较上期大幅上升 78.7%; 稳健份额成交 2.1 亿元, 日均成交金额较上期上升 22% 二股票分级基金交易情况和投资价值 1 股票进取份额交易概况与投资价值净值方面, 进取份额平均上涨 9.3%, 国泰进取净值上涨 20.8%, 领涨同类 ; 泰信 400B 母基金依然接近空仓, 净值下跌 0.1% ( 附表 1) 价格方面, 进取份额平均上涨 8.3%, 信诚 500 价格大涨 21.5%, 领涨同类 ; 泰信 400B 价格上涨 2.1%, 涨幅最小 ( 表 1) 表 1: 股票型分级基金进取份额涨跌幅前后五名 ( 全部进取份额市场表现见附表 1) 交易代码基金名称净值杠杆基金净值基金价格净值涨幅价格涨幅周成交金额周成交量本期溢价率溢价率 (%) (%) ( 百万元 ) 增幅 1 (%) (%) 变动 (%) 价格涨幅前五名信诚 500B 银华锐进双禧 B 万家创 B 同辉 100B 价格涨幅后五名瑞和小康消费进取诺安进取双力 B 泰信 400B 为避免因交易天数不同造成的影响, 计算同比时, 采用日均成交金额计算敬请阅读末页的重要说明 Page 2

3 基金研究图 1: 永续型股票型分级基金进取稳健份额溢价率走势图 2: 固定存续型股基进取稳健份额溢价率走势 50 股票型进取份额 4,000 4 股票型进取份额 40 股票型稳健份额 3 股票型稳健份额沪深 300 指数 ( 右轴 ) 3,500 沪深 300 指数 ( 右轴 ) , , , , , ,800 2,700 2,600 2,500 2,400 2,300 2,200 2, 图 3: 股票分级基金成交量走势 70 股票型进取份额单位 : 亿元股票型稳健份额 60 沪深 300 指数 ( 右轴 ) ,700 3,500 3,300 3,100 2,900 2,700 2,500 2,300 2,100 2 图 4: 永续型股票分级基金进取份额溢价率与杠杆率关系溢价 40 率 % 估值上界 y = 0.269x R² = 理论净值杠杆估值下界双禧 B 申万进取信诚 500B 银华鑫利信诚 300B 泰达进取工银 500B 同瑞 B 合润 B 建信进取久兆积极华安 300B 银华锐进银华瑞祥诺安进取浙商进取广发 100B 金鹰 500B 注 : 粉色点为各份额历史净值杠杆和溢价率的散点图, 估值上界和下界使得 95% 的点落在范围之内由于触发极端情况净值处理, 如果市场继续下跌, 申万进取净值跌幅将会与母基金相同, 则其净值杠杆将会降为 1 如果市场下跌后上涨, 申万进取净值上涨至 0.1 元后不会继续上涨, 直至补足申万收益期间约定收益此后, 申万进取又会恢复正常情况的净值杠杆当前 A 股市场整体处于底部区域, 筑底反弹将是大概率事件在这样的预期下, 申万进取的收益将大于风险对于预期市场反弹的投资者, 申万进取向下一倍向上十倍的风险收益特征的特殊性决定了当前是较好买点需要注意的是, 当市场跌幅较大时, 申万进取的溢价率可能会缩小 ; 由于需要补足申万收益的约定收益, 所以市场低位波动的时间越长, 申万进取溢价率越低信诚 500B 和银华锐进净值杠杆分别为 3.21 倍和 3.61 倍, 但市场情绪较为悲观, 同时在向下不定期折算效应的作用下, 对应稳健份额折价率持续下降, 因此, 上述两个产品溢价率较低, 低于用溢价率 - 杠杆率匹配关系定价的估值下界一旦市场信心恢复, 未来溢价率 - 杠杆率向平均水平偏移的概率较大 ( 图 4), 当市场上涨时溢价率回落将相对较小, 净值杠杆将会得到较好体现对于看好市场且风险承受能力高的投 2 进取份额溢价率由投资者为杠杆支付的溢价减去隐含的类似看跌期权空头的价值, 当进取份额距离到点折算越近, 这部分看跌期权空头的价值越大此处未考虑此部分价值的造成的溢价率的折损敬请阅读末页的重要说明 Page 3

4 资者来说, 信诚 500B 和银华锐进是最佳抄底产品但如果市场继续下跌, 其价格下跌幅度也会较大, 低风险偏好投资者应予以回避国泰进取明年 2 月 10 日附近将封转开, 目前溢价率高达 122%, 其对应母基金在不到三个月内净值涨幅超过 22% 才能保本, 上周国泰进取价格涨幅明显低于净值涨幅, 显示进入价值回归过程, 目前风险很高, 建议投资者回避表 2: 在沪深 300 指数不同涨幅下永续型股票分级基金进取份额估算价格涨跌幅交易代码基金名称母基金标的指数理论净四周价值杠杆格 beta 沪深 300 指数涨幅双禧 B 中证银华锐进深证申万进取深证成指信诚 500B 中证银华鑫利中证等权信诚 300B 沪深泰达进取中证工银 500B 中证久兆积极中小银华鑫瑞内地资源主题同瑞 B 中证诺安进取中证创业成长浙商进取沪深 300 指数广发 100B 深证 100 指数金鹰 500B 中证 500 指数华安 300B 沪深 300 指数诺德 300B 深证泰信 400B 中创合润 B 主动投资建信进取主动投资银华瑞祥主动投资注 :1 此处估算方法是: 首先根据各进取份额母基金净值增长率与沪深 300 指数增长率历史 BETA, 计算沪深 300 指数在不同涨幅下母基金净值涨幅, 从而反推出各情形下进取份额净值然后, 根据进取份额折溢价率与净值的历史数据回归结果, 推算在不同净值下进取份额估计的折溢价率, 从而反推出进取份额价格 2 银华鑫利已折算, 申万进取接近极端情况, 因此不能按常规模型估算表 3: 在沪深 300 指数不同涨幅下固定存续型股票分级基金进取份额估算价格涨跌幅交易代码基金名称母基金标的指数理论净四周价值杠杆格 beta 沪深 300 指数涨幅双力 B 中小板综盛世 B 主动投资中小板 B 中小板指商品 B 中证大宗商品同庆 800B 中证华商 500B 深 100 等权同辉 100B 中证易基进取中小板指瑞福进取深证注 :1 此处估算短期内进取份额在不同情形下涨跌幅, 估算方法是 : 根据各进取份额标的指数与沪深 300 指数增长率历史 BETA, 计算沪深 300 指数在不同涨幅下母基金净值涨幅, 从而反推出各情形下进取份额净值涨幅, 不考虑稳健份额约定收益的前提下, 并假设溢价率不发生改变, 推算出对应的价格涨幅 2 此处测算不包括国泰进取敬请阅读末页的重要说明 Page 4

5 2 股票稳健份额交易概况与投资价值上周, 股票型分级基金稳健份额价格跌多涨少, 平均下跌 0.27% ( 附表 2) 其中, 浙商稳健价格下跌 3.11%, 领跌同类 ; 盛世 A 价格上涨 3.19%, 领涨同类 ( 表 4) 表 4: 股票型分级基金稳健份额涨跌幅前五名 ( 全部股票稳健份额信息见附表 2) 交易代码基金名称基金净值基金价格价格跌幅前五名净值涨幅价格涨幅周成交金额周成交量本期溢价率溢价率变动 (%) (%) ( 百万元 ) 增幅 (%) (%) (%) 浙商稳健银华瑞吉信诚 500A 泰达稳健消费收益价格跌幅后五名华安 300A 万家创 A 银华金利申万收益盛世 A 上周, 申万进取和申万收益按照极端情况进行净值处理截止上周末, 申万深成净值为元, 较前周上涨 3.4%; 申万进取净值为 0.1 元, 较前周上涨 3.8%, 申万收益净值为元, 较前周上涨 3.42% 目前, 申万收益的约定收益仅差 0.02 元 ( 对应母基金净值需上涨 0.17%) 即补偿完全届时, 申万进取和申万收益将按正常情况进行净值处理, 申万进取的净值杠杆将会恢复由于目前市场处在相对低位, 短期内下跌的可能性依旧存在, 但长期来看仍会上涨, 在市场上涨后将会优先补偿申万收益在期间的积累收益只要母基金净值涨幅达到一定程度, 申万收益的约定收益仍能够保证 ( 包括在极端净值运行期间的约定收益 ) 因此, 尽管在极端情况发生后, 申万收益的净值可能随着市场下跌而下跌, 但以每年获取约定收益为目的的长期投资者, 短期内净值的波动并没有很大的实质性影响需要注意的是, 由于目前申万收益折价率很高, 而且距离下次定期折算只有 1 个多月的时间, 如果市场上涨, 申万收益约定收益能够全部获得假设折算后折价率不变, 则申万收益则期间套利收入为 2.8%, 考虑到 1 个多月的持有期, 此收益率相当有吸引力以上测算基于折价率不变的假设, 实际上, 参考去年的交易情况, 定期折算后往往会出现价格回落折价率走高的情况, 因此, 实际的套利收益可能会低于以上测算如果到 2012 年底仍然处在极端情况, 申万收益净值下跌但仍高于 1 元, 申万收益约定收益不能完全获得, 只能将净值高于 1 的部分折算为母基金收益, 则明年年初折算的套利收益将会相应降低 ; 如果申万收益净值下跌净值低于 1 元, 则明年年初不会折算, 今年的套利收益便不存在假设 2013 年初申万收益净值低于 1 元而无法折算, 在这种情况下, 如果 2013 年市场上涨, 并达到申万收益约定收益的完全补偿, 则申万收益将于 2014 年初折算, 一次性获得两年约定收益具体来说, 若现在以现价买入 100 份申万收益, 待 2014 年初折算后, 投资者将持有 100 份申万收益 ( 价格为元, 折价率仍然为 26.2%) 以及 6.5+6=12.5 元现金 ( 假设母基金在赎回当天净值不变且不考虑赎回成本 ), 合计为 86.3 元, 则期间获利 10.5%( 年化 12.76%), 其间投资者则需要承担收益延迟支付的风险敬请阅读末页的重要说明 Page 5

6 表 5: 永续型股票稳健份额收益分析基金研究以上情形说明, 在市场涨回后, 极端情况运行期间的约定收益仍能获得从长期的投资的角度来说, 短期净值下跌并没有实质影响由于, 目前申万收益年化收益率在同类中最高 ( 表 5), 长期投资价值较高总之, 从收益率角度来看, 申万收益的长期投资和短期套利价值均较高, 而其风险在于约定收益的延迟支付和折算后折价率上升目前约定交易代码基金名称基金价格基金净值折价率 (%) 收益率 (%) 年化收益率 (%) 定期折算预期收益率 (%, 持有至折算 ) 距下一次折算期限 ( 年 ) 到点折算母基金跌幅 (%) 申万收益泰信 400A 金鹰 500A 银华金利广发 100A 华安 300A 诺安稳健万家创 A 工银 500A 建信稳健银华金瑞泰达稳健同瑞 A 资源 A 浙商稳健消费收益银华瑞吉工银 500A 信诚 500A 信诚 300A 银华稳进久兆稳健诺德 300A 双禧 A 表 6: 固定存续股票稳健份额收益分析交易代码基金简称基金净值基金价格目前约定到期年化剩余期限溢价率 (%) 收益率 (%) 收益率 (%) ( 年 ) 到期日同庆 A 国泰优先双力 A 盛世 A 中小板 A 商品 A 华商 500A 同辉 100A 易基稳健股票分级基金整体折溢价套利机会上周, 部分产品整体折溢价套利空间较大泰达中证 500 银华消费泰信基本面 400 中欧盛世成长国联安双力中小板出现整体溢价套利机会长盛同瑞 200 诺德深证 300 出现较为明显的折价套利机会截止周五收盘, 诺安中证创业成长招商大宗商品等仍存在整体折价套利机会 ( 图 5-8) 敬请阅读末页的重要说明 Page 6

7 图 5: 永续指数型分级基金过去一周整体溢价率变化 (1) 图 6: 永续指数型分级基金过去一周整体溢价率变化 (2) 10.0 国联安双禧 100 银华深证长城久兆中小 300 银华中证内地资源 % % 银华中证等权 90 申万深成 4.0 长盛同瑞中证 200 诺安中证创业成长 8.0 信诚中证 500 信诚沪深 300 浙商沪深 300 广发泰达中证 500 工银中证 500 金鹰中证 500 华安沪深持仓套利策略临界溢价率套利临界折价率图 7: 永续型分级基金过去一周整体溢价率变化 (3) 3.0 诺德深证 300 泰信基本面 400 % 兴全合润建信双利 2.5 银华消费南方新兴消费 2.0 鹏华 A 股资源持仓套利策略临界溢价率套利临界折价率持仓套利策略临界溢价率利用 ETF 融券套利临界折价率图 8: 固定存续型分级基金过去一周整体溢价率变化 3.5 % 国联安双力中小板中欧盛世成长 3.0 申万中小招商中证大宗商品长盛同庆 800 长盛同辉深华商中证 500 易方达中小板 2.0 持仓套利策略临界溢价率套利临界折价率股票分级基金投资策略 (1) 进取份额 : 经济数据继续改善, 投资者信心有所恢复 11 月我国宏观经济数据继续环比改善,1-11 月规模以上工业增加值同比实际增长 10.1%, 比 10 月份加快 0.5 个百分点 ;1-11 月全国固定资产投资同比增长 20.7%, 增速与 1-10 月份持平 ;1-11 月全国房地产开发投资同比名义增长 16.7%, 增速比 1-10 月份高 1.3 个百分点 11 月份社会消费品零售总额同比增长 14.9%, 增速比 10 月份高 0.4 个百分点, 此外,CPI 和 PPI 增速回升, 显示需求端有所回暖各项数据显示当前经济弱势复苏仍在继续我们应该看到, 经济运行有其固有的规律, 即便没有大规模的经济刺激政策, 经济仍然会出现周期性复苏随着企业去库存接近尾声, 企业尤其是周期性企业的盈利能力亦会逐步恢复上周股票市场大涨, 投资者情绪有所改善, 信心触底回升迹象显现总的来看, 现阶段经济企稳较为明确, 企业盈利能力有望逐步提升同时, 在改革预期逐步增强, 经济逐步企稳回升的背景下, 投资者者信心逐步恢复, 风险偏好逐步回升需要指出的是, 经济复苏的过程可能仍将反复, 市场仍然有下跌的可能, 但是在这一时点上, 机会大于风险进取份额投资者不宜盲目悲观, 市场每次调整均是进取份额良好的低吸机会敬请阅读末页的重要说明 Page 7

8 (2) 稳健份额 : 定期折算分红效应提前透支, 空间有限不宜追高永续型分级基金上市初期, 由于稳健份额本金无法收回, 其投资价值并未得到投资者认可, 稳健份额的价格低于其合理价格随着股票市场持续下跌, 年内债券市场表现抢眼, 稳健份额的投资价值逐渐得到投资者的认可, 价格缓慢上涨今年以来随着市场下跌, 固定收益类产品受到青睐 ; 且随着股市下跌, 部分稳健份额的触发式期权价值开始体现 ; 此外, 如我们上一章提到, 稳健份额的折价率缩小速度过慢, 导致套利空间开始逐渐体现在这三重效应的影响下, 稳健份额价格迅速上涨, 向着合理价格逼近截至 2012 年 12 月 4 日, 部分稳健份额价格已接近甚至超过合理价格, 分红效应已提前体现, 未来折价率继续回落的空间已较为有限需要提醒投资者注意的是, 一旦稳健份额价格 ( 或折价率 ) 回到合理水平, 那么稳健份额折算后折价率会扩大, 基于折价率不变假设的套利收益是不存在的如果价格继续上涨, 稳健份额折价率扩大的损失会覆盖掉约定收益部分, 投资者在折算后会遭受损失以银华金瑞为例, 如果以 30 年 AA 评级信用债收益率作为必要回报率, 则银华金瑞合理价格为元, 截至 2012 年 11 月 23 日, 银华金瑞价格为元, 折价率为 6.1% 在折算后, 银华金瑞合理价格将变为元, 折价率将扩大至 7.5%, 加上约定收益 0.07 元, 合计元, 则投资者以现价买入会亏损 0.3% 此外, 由于目前市场情绪较为悲观, 进取份额溢价率被压制, 一旦市场情绪转暖, 进取份额溢价率回升, 也将对稳健份额产生负面影响因此, 目前稳健份额的价格上行空间有限, 投资者不宜盲目追高敬请阅读末页的重要说明 Page 8

9 基金研究三债券分级基金交易情况和投资价值 1 债券型进取份额交易概况与投资价值净值方面, 进取份额涨跌互现, 平均涨幅 0.54% 其中, 由于可转债仓位较高, 在上周可转债涨幅较大的情况下, 鼎利 B 净值上涨 5.24%, 涨幅最大 ; 双佳 B 净值下跌 0.3%, 跌幅最大 ( 附表 3) 价格方面, 进取份额价格跌多涨少, 平均跌幅 0.57% 景丰 B 价格上涨 3.82%, 涨幅最大 ; 信达利 B 价格下跌 2.77%, 跌幅最大 ( 表 7) 表 7: 债券型分级基金进取份额价格涨跌幅前五名 ( 全部债券进取份额市场表现见附表 3) 交易代码基金名称基金净值基金价格价格涨幅前五名净值涨幅价格涨幅周成交金额周成交量本期溢价率溢价率变动 (%) (%) ( 百万元 ) 增幅 (%) (%) (%) 景丰 B 多利进取回报 B 双佳 B 鼎利 B 价格跌幅前五名聚利 B 浦银增 B 增利 B 双翼 B 信达利 B 图 9: 债券型分级基金进取份额折溢价走势 70 % 固定存续期封闭固定存续半封闭 60 永续型中债综指在投资债券进取份额时, 须综合考虑母基金的投资类型 ( 一级债基, 二级债基和纯债基金 ) 主要投资品种和投资债券所用杠杆等投资相关的因素, 以及净值杠杆溢价率剩余期限盈亏平衡及杠杆触发母基金必要涨幅等方面因素尤其是投资品种的不同使得不同进取份额净值表现出现较大差异例如低评级信用债和可转债仓位较高, 基金净值波动较大当使用较高杠杆投资债券时, 进取份额将承担双重杠杆, 净值波动较大从三季度的配置来看, 大成景丰浦银增利中欧鼎利等配置了较高比例可转债, 如果市场情绪转暖, 可转债有望有不错的表现, 可以关注上述品种敬请阅读末页的重要说明 Page 9

10 固定存续半封闭稳健份额开放时, 如果出现净申购 ( 赎回 ),AB 份额配比的变化会使得母基金净值发生相应的向下 ( 上 ) 调整, 导致净值出现跳跃也就是说, 按照公告净值计算得出的母基金净值增长率将低于 ( 高于 ) 其实际投资收益率, 因此投资者在考察折算日附近的净值增长率时须予以注意表 8: 债券分级基金各类别债券占基金净值比例 (2012 年三季报, 单位 :%) 基金代码基金简称投资类型国债金融债央票 3 利率债企业债可转债合计债券杠杆股票仓位 OF 富国汇利一级债基 OF 大成景丰二级债基 OF 天弘添利一级债基 OF 嘉实多利二级债基 OF 泰达宏利聚利一级债基 OF 富国天盈一级债基 OF 万家添利一级债基 OF 博时裕祥一级债基 OF 中欧鼎利二级债基 OF 长信利鑫一级债基 OF 海富通稳进增利二级债基 OF 天弘丰利一级债基 OF 鹏华丰泽纯债基金 OF 浦银安盛增利一级债基 OF 国泰信用互利一级债基 OF 诺德双翼一级债基 OF 金鹰持久回报一级债基 OF 信诚双盈一级债基 OF 中欧信用一级债基 OF 银河通利一级债基 OF 信达澳银稳定增利一级债基 OF 国联安双佳信用一级债基表 9: 债券分级基金进取份额母基金必要涨幅分析代码简称母基金必要涨幅 ( 年化,%) 折价率母基金必要涨幅 ( 年化,%) 过去一月周均成净值杠杆剩余年限净值盈亏平衡净值杠杆触发 (%) 价格盈亏平衡价格杠杆触发交金额 ( 百万元 ) 添利 B 天盈 B 万家利 B 裕祥 B 利鑫 B 丰利 B 丰泽 B 回报 B 双翼 B 通利债 B 双盈 B 信达利 B 双佳 B 汇利 B 景丰 B 聚利 B 增利 B 浦银增 B 多利进取鼎利 B 互利 B 利率债 = 国债 + 金融债 + 央票敬请阅读末页的重要说明 Page 10

11 基金研究 2 债券型稳健份额交易概况与投资价值上周五只固定存续债券稳健份额价格跌多涨少, 平均跌幅 0.07%; 三只永续型债券稳健份额价格涨跌互现, 平均跌幅 1.2% ( 图 9, 表 10) 表 10: 债券型分级基金稳健份额市场表现交易代码基金名称基金净值基金价格净值涨幅价格涨幅周成交金额周成交量本期溢价率溢价率 (%) (%) ( 百万元 ) 增幅 (%) (%) 变动 (%) 鼎利 A 互利 A 多利优先景丰 A 浦银增 A 增利 A 汇利 A 聚利 A 图 10: 债券型分级基金稳健份额折溢价率走势 10 % 固定存续半封闭永续型中债综指表 11: 债券型分级基金收益概况最近两只开放的天弘添利 A 和万家添利 A 继续遭遇大额净赎回最近半封闭稳健份额进入集中开放期, 两次降息后约定收益将降低 50BP; 此外由于年末资金利率可能上升, 半封闭式稳健份额吸引力相对下降, 净赎回现象可能持续固定存续封闭型稳健份额 ( 上市交易 ) 平均年化收益率为 5.54%, 其中泰达聚利 A 最高, 收益率为 5.74%(1-4 年 AA 评级信用债收益率介于 4.97%-5.75%) 持有至到期收益明确, 风险很低, 是适合中小投资者的优质固定收益品种, 投资期限与到期时间较为匹配, 对价格波动有一定承受能力的投资可以有选择的参与 ( 表 11) 基金代码简称约定收益调整频率开放频率目前约定收益下次开放约定收益 ( 到期收益率 ) 4 份额 ( 亿份 ) 最大份额预计下一次开放 ( 折算 ) 日天弘添利 A 一年定存利率 1.3 季调季度开放 3.90% 3.90% 对于固定存续半封闭稳健份额, 该列数据列示下次开放后约定收益 ; 对于固定存续封闭稳健份额和永续型稳健份额, 该列列示持有至到期年化收益率敬请阅读末页的重要说明 Page 11

12 基金代码简称约定收益调整频率开放频率目前约定收益下次开放约定收益 ( 到期收益率 ) 4 份额 ( 亿份 ) 最大份额基金研究预计下一次开放 ( 折算 ) 日富国天盈 A 一年定存利率 1.4 半年调整半年开放 4.20% 4.20% 万家添利 A 一年定存利率 +1.1% 半年调整半年开放 4.10% 4.10% 博时裕祥 A 一年定存利率 +1.5% 半年调整半年开放 4.75% 4.50% 长信利鑫 A 一年定存利率 % 半年调整半年开放 4.375% 4.10% 天弘丰利 A 一年定存利率 1.35 半年调整半年开放 4.05% 4.05% 鹏华丰泽 A 一年定存利率 1.35 半年调整半年开放 4.73% 4.05% 金鹰回报 A 一年定存利率 1.1% 半年调整半年开放 4.10% 4.10% 诺德双翼 A 一年定存利率 1.1% 半年调整半年开放 3.90% 3.90% 信诚双盈 A 一年定存利率 +1.5% 半年调整半年开放 4.50% 4.50% 银河通利 A 一年定存利率 1.3 半年调整半年开放 3.90% 3.90% 中欧信用 A 一年定存利率 +1.25% 半年调整半年开放 4.75% 4.25% 信达增利 A 一年定存利率 1.3 半年调整半年开放 4.55% 3.90% 国联安双佳 A 一年定存利率 1.4 半年调整半年开放 4.90% 4.20% 汇利 A 3.87% 不调整不开放 3.87% 5.50% 景丰 A 三年定存利率 +0.7% 不调整不开放 4.03% 5.54% 聚利 A 上季度五年期国债收益率季调 1.3 不开放 4.17% 5.74% 份额固定增利 A 三年定存利率 +0.5% 季调不开放 5.50% 5.41% 浦银增 A 三年定存利率 +0.5% 不调整不开放 5.25% 5.52% 多利优先 5.0% 不调整不开放 5.00% 5.50% 鼎利 A 一年定存利率 +1% 三年调整不开放 4.25% 3.82% 0.62 无限制互利 A 一年定存利率 +1.5% 一年调整不开放 5.00% 4.68% 0.02 注 :1 实际年化收益率计算方式 : 对于类似天弘添利 A 这样的固定存续半封闭型债券稳健份额, 实际年化收益率 = 约定收益率 ; 对于类似汇利 A 这样的固定存续封闭型债券稳健份额, 将其看成每年一次性还本付息的债券计算其年化收益率 ; 对于类似多利优先 A 这样的永续型债券稳健份额, 将其看成永续存在每年支付固定收益的债券计算其年化收益率 2 对于类似天弘添利 A 这样的固定存续半封闭型债券稳健份额, 最大份额由对应进取份额 ( 自成立后份额固定 ) 与约定的最高比例上限确定下次开放时, 净申购最大份额数量 = 最大份额 - 现有份额 - 折算产生的稳健份额 3 预计下一次开放 ( 折算 ) 日根据成立日期和合同规定的折算频率计算, 实际开放 ( 折算时间 ) 以基金公告为准 3 债券分级基金整体折溢价套利机会三只债券分级基金有配对转换机制, 理论来说存在整体折溢价套利机会但由于整体折溢价套利的时滞 ( 折 / 溢价套利需三 / 四个工作日 ), 且债券基金缺乏净值波动的对冲机制, 因此, 这种套利并非无风险套利上周, 中欧鼎利分级出现整体折价, 但由于鼎利 A 和鼎利 B 交易极度不活跃, 套利难度较大 ( 图 10) 图 11: 永续指数型分级基金过去一周整体溢价率变化 1.0 嘉实多利中欧鼎利国泰互利 % 整体溢价套利成本线 -1.0 整体折价套利成本线敬请阅读末页的重要说明 Page 12

13 4 债券分级基金投资策略 (1) 进取份额 : 风险大于机会虽然宏观经济数据改善, 但中小企业盈利仍无明显好转, 中低评级信用风险仍在积聚 ; 年末可能出现流动性紧张, 资金利率上升的情况, 信用债调整压力较大此外, 部分分级基金稳健份额开放时遭遇大额净赎回, 由于债券流动性较差, 出售资产可能对基金净值产生负面影响同时, 进取份额折价率目前处在历史低位, 短期内进取份额调整压力较大, 建议投资者保持谨慎但是, 从中长期来看, 对于有配置债券类资产需求的投资者来说, 经过前期的调整, 部分债券进取份额已出现较大折价, 对应价格盈亏平衡母基金必要涨幅和杠杆触发母基金必要涨幅均较低, 投资该类产品的安全性较高, 例如万家利 B 丰利 B 等投资者可根据投资期限和上述两个必要涨幅选择合适的标的 (2) 稳健份额 : 固定存续封闭型稳健份额投资价值较高在两次降息后, 半封闭稳健份额下一次开放时约定收益就会下降 50BP, 绝对吸引力下降, 但仍高于一年定存利率临近年末, 可能出现资金利率上升的情况, 近期高收益银行理财产品发行明显增多, 对稳健份额投资者产生分流效应, 投资者净赎回约定相对收益较低的半封闭稳健份额从目前收益率情况来看, 只要不出现资金利率大幅上行的情况, 半封闭稳健份额下一次开放时约定收益仍然有望高于货币基金收益率和短期理财基金 ( 最近七日年化收益率平均为 3.46%) 而且, 该类产品门槛较低 (1000 元 ), 有理财需求的中小投资者仍可考虑申购封闭上市债券稳健份额目前的平均年化收益率为 5.54%, 高于同期限 AA 评级的信用债收益率, 风险却低于 AA 评级信用债同时相比固定存续半封闭型稳健份额在收益率和流动性方面有一定的优势但由于上市交易, 投资者需承担一定的价格波动风险我们认为, 该类产品到期后可收回本金, 收益明确, 对于持有至到期的投资者来说风险相对较低, 是优质的固定收益类投资品种目前该类产品期限分布在年之间, 投资者可根据投资期限选择合适品种四新发分级基金简介表 12: 新发分级基金概况代码简称类型中海惠裕纯债分级纯债基金本周有两只债券分级基金发行, 分别是中海惠裕分级和长盛同丰分级份额配比 7:3 长盛同丰一级债基 7:3 分级稳健份额目前约定约定收益收益一年定存利率 +1.4% ( 半年调整 ) 4.25% ( 不调整 ) 配对转换敬请阅读末页的重要说明 Page 13 是否上市封闭期 4.4% 否否 3 年 4.25% 否否 18 个月简要描述惠裕 A B 最高配比为 7:3, 其中惠裕 A 不上市交易, 每 6 个月开放一次, 开放时对惠裕 A 进行份额折算 ( 折算时惠裕 A 的约定收益折算为 A 份额 ), 折算后调整更新收益率同丰 A B 最高配比为 7:3, 其中同丰 A 不上市交易, 每 6 个月开放一次, 开放时对同丰 A 进行份额折算 ( 折算时同丰 A 的约定收益折算为 A 份额 ),

14 中海惠裕分级和长盛同丰分级属于固定存续半封闭分级基金两只产品分级配比均为 7:3 发行时约定收益率分别为 4.4% 和 4.25%, 高于当前同类稳健份额平均水平 (4.11%) 对于风险承受能力较低, 需要进行中短期理财的投资者来说, 惠裕 A 同丰 A 收益率高于一年定存利率, 流动性好于一年定存利率, 是可以替代定存的理想的投资品种而且, 现阶段, 上述稳健份额的约定收益率仍高于货币基金平均水平, 但低于银行理财产品但由于门槛低, 中小投资者可考虑申购上述两只分级债基进取份额最高初始杠杆均为 3.3 倍虽然该类品种上市后会折价, 但由于上市交易不活跃, 资金量大较难成交, 因此, 对于强烈看好债市资金量较大的投资者可以考虑认购 ; 而对于资金量较小的投资者, 可以考虑上市折价后买入, 增厚持有期收益敬请阅读末页的重要说明 Page 14

15 附表 1: 股票型分级基金进取份额市场表现 5 交易代码基金名称净值杠杆基金净值基金价格净值涨幅 (%) 价格涨幅 (%) 周成交金额 ( 百万元 ) 周成交量增幅 6 (%) 本期溢价率 (%) 溢价率变动 (%) 永续型信诚 500B 银华锐进双禧 B 万家创 B 信诚 300B 广发 100B 建信进取申万进取金鹰 500B 银华鑫利工银 500B 资源 B 浙商进取华安 300B 诺德 300B 银华鑫瑞工银 100B 瑞和远见银华瑞祥合润 B 泰达进取同瑞 B 久兆积极瑞和小康消费进取诺安进取泰信 400B 固定存续型同辉 100B 华商 500B 盛世 B 同庆 800B 易基进取商品 B 瑞福进取国泰进取中小板 B 双力 B 附表 2: 股票型分级基金稳健份额市场表现交易代码基金名称基金净值基金价格永续型净值涨幅价格涨幅周成交金额周成交量本期溢价率溢价率变动 (%) (%) ( 百万元 ) 增幅 (%) (%) (%) 浙商稳健银华瑞吉信诚 500A 净值杠杆 = 初始净值杠杆母基金净值 / 进取份额净值, 初始净值杠杆 =( 进取份额数量 + 稳健份额数量 )/ 进取份额数量为避免因交易天数不同造成的影响, 计算同比时, 采用日均成交金额计算敬请阅读末页的重要说明 Page 15

16 交易代码基金名称基金净值基金价格净值涨幅价格涨幅周成交金额周成交量本期溢价率溢价率变动 (%) (%) ( 百万元 ) 增幅 (%) (%) (%) 泰达稳健消费收益工银 100A 双禧 A 银华稳进信诚 300A 同瑞 A 广发 100A 建信稳健合润 A 工银 500A 诺安稳健金鹰 500A 银华金瑞诺德 300A 久兆稳健泰信 400A 资源 A 华安 300A 万家创 A 银华金利申万收益浙商稳健固定存续型国泰优先易基稳健双力 A 华商 500A 同庆 800A 商品 A 同辉 100A 中小板 A 附表 3: 债券型分级基金进取份额市场表现交易代码基金名称净值杠杆基金净值净值涨幅价格涨幅周成交金额周成交量本期溢价率溢价率变动基金价格 (%) (%) ( 百万元 ) 增幅 (%) (%) (%) 信达利 B 双翼 B 增利 B 浦银增 B 聚利 B 添利 B 双盈 B 丰利 B 丰泽 B 利鑫 B 通利债 B 汇利 B 万家利 B 天盈 B 裕祥 B 互利 B 鼎利 B 敬请阅读末页的重要说明 Page 16

17 交易代码基金名称净值杠杆基金净值净值涨幅价格涨幅周成交金额周成交量本期溢价率溢价率变动基金价格 (%) (%) ( 百万元 ) 增幅 (%) (%) (%) 双佳 B 回报 B 多利进取敬请阅读末页的重要说明 Page 17

18 分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关宗乐,CFA: 加拿大阿尔伯塔大学 (University of Alberta) 经济与金融学硕士, 北京大学经济学院国际金融学学士,2007 年 1 月加入招商证券研究发展中心金融工程部研究范围 : 基金投资与基金评价投资组合及结构化产品研究张夏 : 中央财经大学国际金融专业硕士, 哈尔滨工业大学工学学士 2011 年加入招商证券研究发展中心, 从事基金评价基金市场分析证券投资组合和结构化产品研究具备一般证券从业资格和基金从业资格投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 20% 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 5-20% 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±5% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 5% 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息, 但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价, 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外, 本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载, 否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明 Page 18

公司研究报告

公司研究报告证券研究报告基金研究 ( 公募 ) 定期报告分级基金监测周报 (1217-1221) 2012 年 12 月 24 日股基进取继续反弹, 股基稳健调整明显股票市场主要指数表现指数名称收盘价涨跌幅 (%) 上证指数 2,153 0.12 深证成指 8,658 1.49 沪深 300 指 2,372 0.68 中证 100 2,334 0.74 中证 500 3,101 1.14 数据来源 : 同花顺