相对股价 (%) 证券研究报告 2015 年 4 月 30 日 中国重工 海军装备龙头, 未来将受益国企改革 业绩回顾 业绩低于预期公司 2014 年实现营业收入 609.7 亿元, 同比增长 5.87%, 实现归母净利润 22.8 亿元, 同比下降 30.83% 2015 年一季度实现营业收入 89.9 亿元, 同比下降 4.22%, 实现归母净利润 3.9 亿元, 同比下降 47.39% 公司净利润下滑主要受宏观经济低迷, 航运业不振影响, 公司舰船制造单船价格走低, 产能利用不饱满, 毛利率降低 发展趋势军工业务是公司业绩主要驱动因素 公司去年完成超大型水面舰船等总装资产注入, 军工占营业收入比例进一步提升, 目前是公司收入和利润增长的最主要驱动因素 公司受国家国防军工战略统一战略部署, 军工产品研发支出同比大幅增长 31.16%, 未来将受益于海军加速发展 船舶造修业务将保持平稳增长 按手持订单统计, 今年全年造船完工水平预计高于去年, 同比增长约 18%, 但新船价格和手持订单可能小幅度下滑, 预计 15 年全行业将保持平稳增长 海洋工程业务增速放缓 公司 14 年海洋工程板块收入增加主要是以前年度承接订单交付导致, 受国际油价的影响, 今年全球海洋工程板块需求可能下滑, 海工市场面临一定调整压力 公司受益于军工国企改革和船舶行业整合 公司一直走在军工国企改革的前列, 未来有望持续受益 船舶行业也处于整合期, 未来两年预计集中度将迅速提高, 公司具备先天优势, 在整合大潮中将充分发挥龙头优势 盈利预测调整下调公司 2015e 盈利预测 41.6% 至 28.06 亿元, 首次给出 2016e 净利润预测 32.80 亿元 估值与建议预测 2015e/2016e EPS 分别为 0.15/0.18 元, 对应当前股价 P/E 分别为 95.2x/81.4x 公司是军工国企改革的先锋, 上调目标价 67% 至 18 元, 对应 2015e P/B 5.3x, 维持 推荐 评级 风险军工资产证券化进程的不确定性 ; 民船市场仍处于周期底部 股票代码 维持推荐 601989.SH 最新收盘价 人民币 14.54 目标价 人民币 18.00 52 周最高价 / 最低价 人民币 16.18~4.36 总市值 ( 亿 ) 人民币 2,670 30 日日均成交额 ( 百万 ) 人民币 13,779.27 发行股数 ( 百万 ) 18,362 其中 : 自由流通股 (%) 40 30 日日均成交量 ( 百万股 ) 1,086.71 主营行业 航空航天军工 348 286 224 162 100 601989.SH 沪深 300 38 2014-04 2014-07 2014-10 2015-01 2015-04 ( 人民币百万 ) 2013A 2014A 2015E 2016E 营业收入 57,593 60,972 68,156 71,646 增速 -1.6% 5.9% 11.8% 5.1% 归属母公司净利润 3,291 2,276 2,806 3,280 增速 -8.0% -30.8% 23.3% 16.9% 每股净利润 0.18 0.12 0.15 0.18 每股净资产 2.74 3.28 3.39 3.53 每股股利 0.05 0.05 0.03 0.04 每股经营现金流 0.11 0.10-0.22 0.21 市盈率 81.1 117.3 95.2 81.4 市净率 5.3 4.4 4.3 4.1 EV/EBITDA 54.1 74.6 69.6 61.6 股息收益率 0.3% 0.3% 0.2% 0.2% 平均总资产收益率 1.8% 1.1% 1.4% 1.7% 平均净资产收益率 7.1% 4.1% 4.6% 5.2% 资料来源 : 彭博资讯, 公司信息, 中金公司研究部 王宇飞吴慧敏贾乃鑫 分析员 分析员 联系人 yufei3.wang@cicc.com.cn SAC 执证编号 :S0080514090001 SFC CE Ref: BEE831 huimin.wu@cicc.com.cn SAC 执证编号 :S0080511030004 SFC CE Ref: AUZ699 naixin.jia@cicc.com.cn SAC 执证编号 :S0080114120008
中金公司研究部 :2015 年 4 月 30 日 财务报表和主要财务比率 财务报表 ( 百万元 ) 2013A 2014A 2015E 2016E 利润表营业收入 57,593 60,972 68,156 71,646 营业成本 49,291 53,893 60,665 63,437 营业税金及附加 135 597 667 701 营业费用 827 771 853 888 管理费用 4,514 4,418 4,430 4,657 财务费用 -602-1,065-1,012-962 其他 190 518 570 627 营业利润 3,238 1,840 1,981 2,297 营业外收支 678 919 1,140 1,410 利润总额 3,915 2,759 3,121 3,705 所得税 744 709 531 630 少数股东损益 -119-226 -215-204 归属母公司净利润 3,291 2,276 2,806 3,280 EBITDA 4,827 3,461 3,822 4,302 资产负债表货币资金 72,184 71,597 59,823 60,487 应收账款及票据 23,984 21,704 30,699 32,288 预付款项 11,068 14,193 12,466 13,035 存货 31,769 42,409 30,748 32,153 其他流动资产 3,421 3,237 3,237 3,237 流动资产合计 142,426 153,139 136,973 141,201 固定资产及在建工程 41,753 43,724 45,338 47,067 无形资产及其他长期资产 6,078 5,982 5,624 5,264 非流动资产合计 51,258 53,366 53,378 54,741 资产合计 192,228 204,876 189,962 195,552 短期借款 26,312 17,733 19,386 19,386 应付账款及票据 39,296 45,295 39,336 41,312 其他流动负债 41,909 42,227 39,340 40,440 流动负债合计 107,517 105,255 98,062 101,138 应付长期债券 3,819 0 0 0 非流动负债合计 26,692 30,915 21,771 21,771 负债合计 134,568 136,393 120,055 123,130 股东权益合计 50,272 60,218 62,179 64,897 少数股东权益 2,405 2,115 1,900 1,696 负债及股东权益合计 187,245 198,726 184,134 189,724 现金流量表净利润 3,171 2,050 2,591 3,075 折旧和摊销 2,002 2,169 2,283 2,340 营运资本变动 -4,728-4,856-8,010-496 其他 1,502 2,527-912 -1,097 经营活动现金流 1,948 1,890-4,048 3,822 投资活动现金流入 670 862 131 144 投资活动现金流出 -3,510-3,564-2,299-3,710 投资活动现金流 -2,840-2,702-2,169-3,566 股权融资 502 8,126 0 0 银行借款 7,410 10,760-7,313 1 其他 -4,160-7,447 1,756 408 筹资活动现金流 3,751 11,439-5,557 409 汇率变动对现金的影响 -137 19 0 0 现金净增加额 2,722 10,646-11,774 664 主要财务比率 2013A 2014A 2015E 2016E 成长能力营业收入 -1.6% 5.9% 11.8% 5.1% 营业利润 3.4% -43.2% 7.7% 15.9% EBITDA 4.8% -28.3% 10.4% 12.6% 净利润 -8.0% -30.8% 23.3% 16.9% 盈利能力毛利率 14.4% 11.6% 11.0% 11.5% 营业利润率 5.6% 3.0% 2.9% 3.2% EBITDA 利润率 8.4% 5.7% 5.6% 6.0% 净利润率 5.7% 3.7% 4.1% 4.6% 偿债能力流动比率 1.32 1.45 1.40 1.40 速动比率 1.03 1.05 1.08 1.08 现金比率 0.67 0.68 0.61 0.60 资产负债率 70.0% 66.6% 63.2% 63.0% 净债务资本比率 净现金 净现金 净现金 净现金 回报率分析 总资产收益率 1.8% 1.1% 1.4% 1.7% 净资产收益率 7.1% 4.1% 4.6% 5.2% 每股指标每股净利润 ( 元 ) 0.18 0.12 0.15 0.18 每股净资产 ( 元 ) 2.74 3.28 3.39 3.53 每股股利 ( 元 ) 0.05 0.05 0.03 0.04 每股经营现金流 ( 元 ) 0.11 0.10-0.22 0.21 估值分析市盈率 81.1 117.3 95.2 81.4 市净率 5.3 4.4 4.3 4.1 EV/EBITDA 54.1 74.6 69.6 61.6 股息收益率 0.3% 0.3% 0.2% 0.2% 资料来源 : 公司数据, 中金公司研究部 公司简介 中国重工是中船重工旗下上市公司平台, 公司主营业务包括船舶制造 船舶配套 船舶修理及改装 海洋工程 能源交通装备及其他等 5 大业务板块 2013 年公司收购大船集团 武船集团军工重大装备总装资产及业务 是国内首次注入核心军工资产的上市公司 2
中金公司研究部 :2015 年 4 月 30 日 图表 1: 盈利预测调整 资料来源 : 公司公告, 中金公司研究部 图表 2: 单季度财务信息 中国重工 ( 6 0 1 9 8 9. S H ) 盈利预测变动表 原预测 新预测 变动比例 ( 人民币百万元 ) 2015E 2016E 2015E 2016E 2015E 2016E 营业收入 85,557 n.a. 68,155.6 71,645.7-20.3% n.a. 增长率 21% n.a. 12% 5% -42.5% n.a. 毛利 11,614 n.a. 7,490.1 8,208.8-35.5% n.a. 毛利率 13.6% n.a. 11% 11% -19.0% n.a. 销售费用 1,295 n.a. 853.5 888.2-34.1% n.a. 销售费用率 1.51% n.a. 1.3% 1.2% -17.3% n.a. 管理费用 5,561 n.a. 4,430.1 4,657.0-20.3% n.a. 管理费用率 6.5% n.a. 0.1 0.1 0.0% n.a. 财务费用 -530 n.a. -1,012.2-961.6 91.0% n.a. 营业利润 4,995 n.a. 2,112.0 2,440.4-57.7% n.a. 净利润 4,807 n.a. 2,805.8 3,279.5-41.6% n.a. ( 人民币百万元 ) 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 营业收入 10,105 15,009 10,321 15,833 9,389 16,039 14,067 21,477 8,992 (YoY growth) -18.0% -11.0% -35.1% 18.1% -7.1% 6.9% 36.3% 35.6% -4.2% (QoQ growth) -24.6% 48.5% -31.2% 53.4% -40.7% 70.8% -12.3% 52.7% -58.1% 营业成本 -8,787-13,499-8,218-13,278-7,558-14,753-11,698-19,883-7,957 主营业务税金及附加 -20.92-21.13-19.65-60.46-14.37-54.51-262.96-265.07-66.73 毛利 1,298 1,489 2,084 2,495 1,816 1,231 2,106 1,329 969 (YoY growth) -35.9% -42.2% -1.4% 169.4% 40.0% -17.3% 1.1% -46.7% -46.7% (QoQ growth) 40.1% 14.7% 40.0% 19.7% -27.2% -32.2% 71.1% -36.9% -27.1% 销售费用 63 207 375 139 191 142 280 158 138 管理费用 817 849 808 1,626 929 863 970 1,657 985 财务费用 -196-142 -205 12 109-312 270-1,131-44 投资收益 0 47 19-5 4 22 94-1 0 公允价值变动 0 0 0 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 1-8 13 176 1-43 3 556-45 营业利润 613 631 1,112 537 590 604 677 88-64 (YoY growth) -47.4% -58.8% -2.0% -183.3% -3.7% -4.2% -39.2% -83.7% -110.9% (QoQ growth) -195.1% 2.9% 76.4% -51.7% 9.9% 2.3% 12.1% -87.1% -173.5% 归属于母公司所有者的净利润 807 649 1,171 308 733 606 860 78 385 (YoY growth) -21.6% -58.0% 11.5% -777.4% -9.2% -6.6% -26.6% -74.8% -47.4% (QoQ growth) -1873.4% -19.6% 80.5% -73.7% 137.7% -17.2% 41.8% -90.9% 395.3% 扣除非经常性损益后的净利润 689 720 956 234 597 695 829-86 205 (YoY growth) -24.2% -52.9% -5.1% -135.1% -13.4% -3.6% -13.3% -136.7% -65.6% (QoQ growth) -203.2% 4.5% 32.6% -75.5% 154.6% 16.4% 19.3% -110.4% -338.6% 扣非后净利润 ( 累计 ) 689 1410 2365 2600 597 1291 2120 2034 205 资料来源 : 公司公告, 中金公司研究部 3
中金公司研究部 :2015 年 4 月 30 日 图表 3: 可比公司估值 公司名称 股价市值 EPS P/E P/B 股票代码 ( 本地货币 )( 本地货币百万 ) 13A 14A/E 15E 16E 13A 14A/E 15E 16E 13A 14A/E 15E 16E 中国重工 * 601989.SH 14.5 266,979 0.18 0.12 0.15 0.18 80.8 121.2 96.9 80.8 5.3 4.4 4.3 4.1 中国船舶 * 600150.SH 56.8 78,305 0.03 0.03 0.28 0.48 1,980.6 1,772.0 202.9 118.4 4.5 4.5 4.4 4.3 广船国际 600685.SH 53.3 75,269 0.01 0.08 0.20 0.39 5,534.6 641.6 263.9 137.1 19.3 11.1 13.0 10.6 舜天船舶 002608.SZ 14.6 5,488 0.26 n.a n.a n.a 57.1 n.a n.a n.a 2.6 n.a n.a n.a 上海佳豪 300008.SZ 17.3 4,322 0.05 n.a. n.a. n.a. 360.5 n.a. n.a. n.a. 8.3 n.a. n.a. n.a. 太阳鸟 300123.SZ 15.1 4,348 0.21 0.14 0.27 0.36 71.2 111.5 55.3 41.9 4.7 4.6 4.3 4.0 平均值 1347.5 661.6 154.8 94.6 7.4 6.1 6.5 5.7 中值 220.7 381.4 149.9 99.6 5.0 4.5 4.3 4.2 资料来源 :Wind, 公司公告, 中金公司研究部 图表 4: 历史 P/E 和 P/B Band 资料来源 :Wind, 公司公告, 中金公司研究部 4
中金公司研究部 法律声明 一般声明本报告由中国国际金融有限公司 ( 已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格 ) 制作 本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料, 但中国国际金融有限公司及其关联机构 ( 以下统称 中金公司 ) 对这些信息的准确性及完整性不作任何保证 本报告中的信息 意见等均仅供投资者参考之用, 不构成所述证券买卖的出价或征价 该等信息 意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的 财务状况以及特定需求, 在任何时候均不构成对任何人的个人推荐 投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估, 并应同时考量各自的投资目的 财务状况和特定需求, 必要时就法律 商业 财务 税收等方面咨询专业财务顾问的意见 对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 中金公司及 / 或其关联人员均不承担任何法律责任 本报告所载的意见 评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断 该等意见 评估及预测无需通知即可随时更改 过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保 在不同时期, 中金公司可能会发出与本报告所载意见 评估及预测不一致的研究报告 中金公司的销售人员 交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准 采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和 / 或交易观点 中金公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务 中金公司的资产管理部门 自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策 本报告由受香港证券和期货委员会监管的中国国际金融香港证券有限公司于香港提供 香港的投资者若有任何关于中金公司研究报告的问题请直接联系中国国际金融香港证券有限公司的销售交易代表 本报告作者的香港证监会中央编号已披露在报告首页的作者姓名旁 本报告由受新加坡金融管理局监管的中国国际金融 ( 新加坡 ) 有限公司 ( 中金新加坡 ) 于新加坡向符合新加坡 证券期货法 及 财务顾问法 定义下的认可投资者及 / 或机构投资者提供 提供本报告于此类投资者, 有关财务顾问将无需根据新加坡之 财务顾问法 第 36 条就任何利益及 / 或其代表就任何证券利益进行披露 有关本报告之任何查询, 在新加坡获得本报告的人员可向中金新加坡提出 本报告无意也不应, 以直接或间接的方式, 发送或传递给任何位于新加坡的其他人士 本报告由受金融市场行为监管局监管的中国国际金融 ( 英国 ) 有限公司 ( 中金英国 ) 于英国提供 本报告有关的投资和服务仅向符合 2000 年金融服务和市场法 2005 年 ( 金融推介 ) 令 第 19(5) 条 38 条 47 条以及 49 条规定的人士提供 本报告并未打算提供给零售客户使用 在其他欧洲经济区国家, 本报告向被其本国认定为专业投资者 ( 或相当性质 ) 的人士提供 本报告将依据其他国家或地区的法律法规和监管要求于该国家或地区提供本报告 特别声明在法律许可的情况下, 中金公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 因此, 投资者应当考虑到中金公司及 / 或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突 投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据 研究报告评级分布可从 http://www.cicc.com.cn/cicc/chinese/operation/page4-4.htm 获悉 个股评级标准 : 确信买入 (Conviction BUY): 分析员估测未来 6~12 个月, 某个股的绝对收益在 30% 以上 ; 绝对收益在 20% 以上的个股为 推荐 在 -10%~20% 之间的为 中性 在 -10% 以下的为 回避 ; 绝对收益在 -20% 以下 确信卖出 (Conviction SELL) 行业评级标准 : 超配, 估测未来 6~12 个月某行业会跑赢大盘 10% 以上 ; 标配, 估测未来 6~12 个月某行业表现与大盘的关系在 -10% 与 10% 之间 ; 低配, 估测未来 6~12 个月某行业会跑输大盘 10% 以上 本报告的版权仅为中金公司所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发 翻版 复制 刊登 发表或引用 V150323 编辑 : 龙莹
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