朝 陽 科 技 大 學 財 務 金 融 系 碩 士 論 文 美 元 指 數 與 美 國 股 市 的 關 聯 性 : 以 門 檻 共 整 合 模 型 Dollar index and US stock market correlation: the threshold for co-integration model 指 導 教 授 : 李 瑞 琳 博 士 研 究 生 : 顏 意 良 中 華 民 國 104 年 7 月 6 日

朝 陽 科 技 大 學 財 務 金 融 系 Department of Finance Chaoyang University of Technology 碩 士 論 文 Thesis for the Degree of Master 美 元 指 數 與 美 國 股 市 的 關 聯 性 : 以 門 檻 共 整 合 模 型 Dollar index and US stock market correlation: the threshold for co-integration model 指 導 教 授 : 李 瑞 琳 博 士 研 究 生 : 顏 意 良 (Ruei-Lin Lee) (Yi-Ling Yen) 中 華 民 國 104 年 7 月 6 日 July 6, 2015

摘 要 本 研 究 旨 在 探 討 美 元 指 數 與 美 股 指 數 之 間 是 否 相 互 影 響, 以 及 彼 此 長 期 短 期 間 之 因 果 關 係 實 證 研 究 時 間 以 1995 年 10 月 16 日 至 2015 年 4 月 10 日, 以 美 股 指 數 與 美 元 指 數 日 資 料, 採 以 探 討 瞭 解 美 股 指 數 與 美 元 指 數 之 間 是 否 存 在 長 期 關 係 以 及 領 先 落 後 關 係 實 證 結 果 由 Granger 因 果 關 係 檢 定 結 果 得 知, 本 研 究 結 果 發 現, 美 股 指 數 ( 道 瓊 工 業 指 數 S&P500 NASDAQ) 對 美 元 指 數 (UsDI) 有 顯 著 正 向 影 響 關 鍵 字 : 美 元 指 數 美 股 門 檻 共 整 合 模 型 I

Abstract This study examines cointegration and dynamics between the dollar index and US indices as well as causalities during short and long periods. Sample periods are from October 16, 1995 to April 10, 2015. We apply the threshold vector error correction models. The results of this study found that the US indices (Dow Jones Industrial Average, S & P500, NASDAQ) has a significant positive impact on the dollar index (UsDI). Keywords:U.S. dollar index, stock market, threshold cointrgration model II

誌 謝 隨 著 論 文 的 完 成, 碩 士 學 涯 也 即 將 告 一 段 落, 能 夠 順 利 地 拿 到 學 位, 首 先 要 感 謝 的 是 我 的 指 導 教 授 - 李 瑞 琳 老 師, 在 撰 寫 論 文 的 過 程 中, 感 謝 老 師 始 終 耐 心 且 用 心 的 一 路 提 攜 我 直 到 完 成 論 文, 真 的 很 榮 幸 能 成 為 老 師 的 學 生 另 外, 也 感 謝 朱 香 蕙 老 師 以 及 張 阜 民 老 師 撥 冗 擔 任 我 的 口 試 委 員, 給 予 我 許 多 寶 貴 的 意 見, 我 的 論 文 才 得 以 更 加 嚴 謹 與 完 整 除 了 論 文 之 外, 課 業 的 學 習 上, 十 分 感 謝 系 上 老 師 細 心 的 教 導, 學 生 將 銘 記 在 心, 並 且 期 許 自 己 在 未 來 學 以 致 用 朝 陽 學 習 的 這 兩 年 裏, 深 深 感 謝 系 上 的 皆 回 助 教 的 幫 忙, 學 習 的 路 上 才 得 以 踏 實 地 穩 健 前 進 在 做 研 究 的 過 程 中, 特 別 感 謝 我 的 夥 伴 宜 靜 重 叡 翊 馨, 謝 謝 你 們 總 是 不 分 晝 夜 地 竭 盡 所 能 協 助 我 克 服 困 難, 還 好 有 你 們 並 肩 作 戰, 畢 業 後 願 大 家 都 能 擁 有 得 意 的 成 就 及 順 遂 的 未 來 最 後, 也 不 免 俗 地 要 好 好 感 謝 我 的 爸 爸 媽 媽, 學 涯 25 年, 是 你 們 給 我 無 憂 無 慮 的 學 習 環 境, 也 是 你 們 無 條 件 支 持 我 的 所 有 選 擇, 能 夠 順 利 完 成 學 業 拿 到 碩 士 學 位 顏 意 良 謹 誌 於 朝 陽 科 技 大 學 財 務 金 融 系 III 中 華 民 國 104 年 7 月 6 日

目 錄 摘 要... I Abstract... II 誌 謝... III 第 一 章 緒 論... 1 第 一 節 研 究 背 景 與 動 機... 1 第 二 節 研 究 流 程 與 架 構... 2 第 二 章 文 獻 回 顧... 4 第 一 節 美 元 指 數 之 介 紹... 4 第 二 節 道 瓊 工 業 指 數 之 介 紹... 5 第 三 節 標 準 普 爾 500 指 數 之 介 紹... 6 第 四 節 那 斯 達 克 指 數 之 介 紹... 7 第 五 節 匯 率 與 股 價 之 相 關 文 獻... 7 第 六 節 影 響 世 界 金 融 之 重 大 事 件... 9 第 三 章 研 究 方 法... 9 第 一 節 資 料 收 集... 9 IV

第 二 節 變 數 定 義... 10 第 三 節 單 根 檢 定... 10 第 四 節 門 檻 向 量 誤 差 修 正 模 型 (TVECM)... 11 第 五 節 因 果 關 係 類 型... 14 第 四 章 實 證 結 果 與 分 析... 15 第 五 章 結 論 與 建 議... 29 參 考 文 獻... 30 V

表 目 錄 表 2-1 匯 率 與 股 價 之 因 果 關 係..8 表 2-2 影 響 世 界 金 融 之 重 大 事 件...9 表 4-1 基 本 統 計 量.17 表 4-2 美 元 和 美 股 指 數 相 關 性.18 表 4-3 1995-2015Lagrange Multiple Threshold Test... 18 表 4-4 1995-2000Lagrange Multiple Threshold Test....18 表 4-5 2000-2007 Lagrange Multiple Threshold Test...19 表 4-6 2007-2010 Lagrange Multiple Threshold Test 19 表 4-7 2011-2015 Lagrange Multiple Threshold Test....19 表 4-8(a) TVECM model...20 表 4-8(b) TVECM model..21. 表 4-9(a) Granger causality1995-2015...23 表 4-9(b) Granger causality1995-2015...24 表 4-10 Granger causality1995-2000...25 表 4-11 Granger causality2000-2007...26 表 4-12 Granger causality2011-2015...28 VI

圖 目 錄 圖 1-1 研 究 架 構 圖..3 圖 2-1 道 瓊 工 業 指 數 走 勢 圖..5 圖 2-2 標 準 普 爾 500 指 數 走 勢 圖. 6 圖 2-3 那 斯 達 克 指 數 走 勢 圖....7 圖 4-1 股 市 價 格 與 美 元 指 數....16 圖 4-2 美 股 指 數 與 美 元 指 數 研 究 期 間 走 勢 圖....17 圖 4-3 指 數 與 美 元 的 衝 擊 反 應.. 29 VII

第 一 章 緒 論 第 一 節 研 究 背 景 與 動 機 美 元 目 前 為 世 界 主 要 結 算 的 通 貨, 許 多 新 興 市 場 依 舊 關 注 美 元 以 及 美 元 指 數 的 變 化, 其 中 以 美 元 指 數 與 美 股 指 數 連 動 關 係 更 是 市 場 關 係 的 焦 點 美 元 指 數 (US Dollar Index, USDX) 是 交 易 者 在 外 匯 市 場 時, 是 一 種 衡 量 貨 幣 強 弱 的 指 標 美 元 指 數 主 要 是 在 衡 量 美 元 與 歐 元 (EUR) 英 鎊 (GBP) 瑞 士 法 郎 (CHF) 瑞 典 克 郎 (SEK) 加 拿 大 元 (CAD) 以 及 日 元 (JPY) 這 六 種 國 際 主 要 貨 幣 的 匯 率 變 化 指 數, 從 中 可 間 接 得 知 美 國 進 出 口 的 競 爭 能 力 與 成 本 變 動 的 情 形 Enders and Siklos (2001) 的 門 檻 誤 差 修 正 模 型 (threshold error-correction model, TECM) 檢 驗 其 長 短 期 非 對 稱 互 動 關 係 過 去 相 關 文 獻 對 匯 市 和 股 市 關 聯 性 有 眾 多 的 討 論 羅 碧 霞 (2012), 無 論 美 元 指 數 或 匯 率 對 台 股 上 下 區 間 都 有 非 常 明 顯 的 領 先 關 係, 短 期 間 台 股 也 會 對 美 元 指 數 及 匯 率 產 生 些 微 影 響 ; 只 是 存 在 不 同 的 區 間 而 在 長 短 期 因 果 檢 定 中 皆 發 現 無 論 長 期 或 短 期, 美 元 指 數 及 新 台 幣 匯 率 均 會 影 響 股 市, 完 全 證 實 了 傳 統 理 論, 匯 率 走 勢 影 響 股 市 的 變 動 進 而 影 響 經 濟 的 成 長, 其 中 以 美 元 指 數 較 匯 率 關 係 顯 著 且 具 有 領 先 股 市 的 關 係 胡 雲 竫 (2010), 實 證 結 果 發 現 S&P500 指 數 與 歐 元 兌 美 元 匯 率 呈 現 非 對 稱 門 檻 共 整 合 關 係 當 前 期 S&P500 指 數 產 生 變 動, 會 對 本 期 S&P500 指 數 造 成 影 響, 當 期 匯 率 亦 會 受 到 前 一 期 匯 率 之 影 響, 若 以 長 期 動 態 關 係 而 言,S&P500 指 數 對 歐 元 兌 1

美 元 匯 率 具 有 領 先 關 係, 但 歐 元 兌 美 元 匯 率 卻 對 S&P500 指 數 不 具 有 領 先 關 係 由 於 過 去 文 獻 皆 以 線 性 共 整 合 模 型 做 探 討, 未 討 論 非 線 性 模 型 因 為 2008 年 美 國 發 生 金 融 風 暴, 其 主 要 原 因 是 2007 年 底 的 次 級 房 貸 風 暴 影 響 美 國 整 體 的 經 濟 不 動 產 市 場 與 美 股, 進 而 影 響 到 世 界 各 國 的 股 市 本 研 究 目 的 是 探 討 美 元 指 數 與 美 國 股 市 非 線 性 相 關 本 研 究 主 要 發 現 的 結 果 是 美 元 指 數 與 美 國 股 市 具 有 門 檻 效 果 主 要 架 構 除 緒 論 外, 其 他 架 構 安 排 如 下 第 二 節 為 文 獻 回 顧, 第 三 節 為 研 究 方 法 和 資 料, 第 四 節 為 研 究 結 果 與 討 論, 第 五 節 為 結 論 與 建 議 第 二 節 研 究 流 程 與 架 構 本 論 文 的 架 構 共 分 為 四 章, 各 章 節 的 內 容 如 下, 研 究 流 程 如 圖 1-1 所 示 : 第 一 章 緒 論 蒐 集 有 關 美 元 美 元 指 數 美 國 紐 約 道 瓊 工 業 指 數 美 國 紐 約 史 坦 普 爾 500 股 價 指 數 與 美 國 NASDAQ Composite 指 數 資 料 第 二 章 文 獻 回 顧 蒐 集 資 料 檢 定 方 法 之 相 關 理 論 模 型 文 獻, 並 整 理 與 分 析 比 較 美 元 指 數 與 美 股 指 數 之 資 料 第 三 章 研 究 方 法 確 認 研 究 方 法 並 進 行 實 證 與 分 析 2

第 四 章 實 證 結 果 與 分 析 依 據 實 證 分 析 結 果 提 出 結 論 第 五 章 結 論 與 建 議 依 據 實 證 結 果 彙 整 與 提 出 未 來 研 究 方 向 之 建 議 研 究 背 景 與 動 機 文 獻 回 顧 研 究 方 法 實 證 結 果 與 分 析 結 論 與 建 議 圖 1-1 研 究 架 構 圖 3

第 二 章 文 獻 回 顧 第 一 節 美 元 指 數 之 介 紹 ( 一 ) 美 元 定 義 美 元 (United States Dollar), 為 美 國 的 官 方 貨 幣 在 美 國 以 外 的 國 家 廣 泛 使 用 ( 美 國 ) 聯 邦 儲 備 票 據, 是 美 國 作 為 存 款 債 務 的 官 方 貨 幣 它 的 出 現 是 由 於 1792 年 鑄 幣 法 案 的 通 過 它 同 時 也 作 為 儲 備 貨 幣 在 美 國 以 外 的 國 家 廣 泛 使 用 目 前 美 元 的 發 行 是 由 美 國 聯 邦 儲 備 系 統 控 制 美 元 通 常 可 以 使 用 符 號 $ 來 表 示, 而 用 來 表 示 美 分 的 標 誌 則 是 國 際 標 準 化 組 織 為 美 元 取 的 ISO 4217 標 準 代 號 為 USD 美 元 為 目 前 的 世 界 貨 幣 之 首, 在 外 匯 市 場 上 有 百 分 之 九 十 的 交 易 都 和 美 元 有 關, 而 國 家 多 數 大 宗 商 品 的 交 易 大 部 分 也 是 以 美 元 來 進 行 結 算 最 具 有 流 動 性 的 六 大 貨 幣 是 歐 元 美 元 日 元 英 鎊 加 幣 以 及 瑞 郎, 而 目 前 這 些 貨 幣 兌 在 國 際 市 場 上 的 交 易 是 最 為 頻 繁 許 多 新 興 市 場 依 舊 關 注 美 元 以 及 美 元 指 數 的 變 化, 而 通 常 最 能 影 響 到 市 場 上 重 要 的 經 濟 數 據 都 與 美 元 的 基 本 面 有 相 關 ( 二 ) 美 元 指 數 定 義 美 元 指 數 (US Dollar Index, USDX) 是 交 易 者 在 外 匯 市 場 時, 是 一 種 衡 量 貨 幣 強 弱 的 指 標 美 元 指 數 主 要 是 在 衡 量 美 元 與 歐 元 (EUR) 英 鎊 (GBP) 瑞 士 法 郎 (CHF) 瑞 典 克 郎 (SEK) 加 拿 大 元 (CAD) 以 及 日 元 (JPY) 這 六 種 國 際 主 要 貨 幣 的 匯 率 變 化 指 數, 從 中 可 間 接 得 知 美 國 進 出 口 的 競 爭 能 力 與 成 4

本 變 動 的 情 形 ( 三 ) 美 元 指 數 之 影 響 美 元 若 升 值 對 美 國 的 整 體 經 濟 社 會 有 正 面 的 影 響, 不 但 可 提 升 本 國 貨 幣 的 價 值 也 可 以 增 加 購 買 力, 而 購 買 力 提 升 也 會 讓 國 內 通 貨 膨 脹 的 壓 力 下 降, 但 對 出 口 行 業 也 會 有 負 面 的 衝 擊, 當 貨 幣 升 值 會 使 出 口 商 品 的 價 格 提 高, 則 對 出 口 商 會 造 成 一 定 的 影 響 ( 四 ) 美 元 指 數 走 勢 影 響 美 元 指 數 走 勢 的 因 素 大 致 可 分 為 歐 債 危 機 美 債 危 機 各 國 利 率 調 整 寬 鬆 貨 幣 政 策 (Quantitative Esing,QE) 消 費 者 物 價 指 數 (Consumer Price Index,CPI) 美 國 非 農 業 就 業 人 口 數 國 內 生 產 毛 額 (Gross Domestic Product,GDP) 以 及 戰 爭 等 事 件 其 中, 又 以 美 債 危 機 歐 債 危 機 以 及 寬 鬆 貨 幣 政 策 (QE) 為 影 響 最 大 第 二 節 道 瓊 工 業 指 數 之 介 紹 圖 2-1 道 瓊 工 業 指 數 走 勢 圖 5

道 瓊 工 業 指 數 是 世 界 上 知 名 度 最 高 最 受 推 崇 的 股 票 指 數 其 中 包 含 在 紐 約 股 票 交 易 所 上 市 的 三 十 家 擁 有 雄 厚 資 本 的 藍 籌 公 司 的 股 票 組 合, 這 三 十 種 股 票 佔 所 有 美 國 股 票 市 場 總 值 的 五 分 之 一 圖 2-1 為 道 瓊 工 業 指 數 走 勢 圖 第 三 節 標 準 普 爾 500 指 數 之 介 紹 標 準 普 爾 500 指 數 是 由 Standard & Poor's 公 司 於 1982 年 從 紐 約 股 票 交 易 所 中 選 出 之 500 檔 股 票 的 股 價, 其 中 78% 為 工 業 股,12% 為 公 用 事 業 股,2% 為 運 輸 股 及 98% 為 金 融 股, 所 計 算 得 出 的 股 價 指 數, 市 場 總 值 約 佔 紐 約 證 券 交 易 所 總 值 之 八 成 圖 2-2 為 標 準 普 爾 500 指 數 走 勢 圖 圖 2-2 標 準 普 爾 500 指 數 走 勢 圖 6

第 四 節 那 斯 達 克 指 數 之 介 紹 那 斯 達 克 (National Association of Securities Dealer Automated Quotation) 指 數 是 由 那 斯 達 克 股 票 市 場 超 過 5 千 家 公 司 所 組 成 的 股 票 指 數,80% 的 公 司 與 高 科 技 產 業 有 相 關 圖 2-3 為 那 斯 達 克 指 數 走 勢 圖 圖 2-3 那 斯 達 克 指 數 走 勢 圖 第 五 節 匯 率 與 股 價 之 相 關 文 獻 過 去 有 許 多 研 究 針 對 股 匯 市 因 果 關 係 做 探 討, 但 所 得 結 論 分 歧 表 2-1 為 匯 率 與 股 價 之 因 果 關 係 有 些 支 持 股 市 至 匯 率 的 單 向 因 果 關 係 Kim (2003) 對 已 開 發 國 家 實 證 發 現 股 價 領 先 匯 率 的 情 形, 並 且 二 者 關 係 為 負 向 關 係 Ibrahim (2000) 對 開 發 中 國 家 實 證 發 現 股 價 領 先 匯 率 的 情 形, 並 且 二 者 關 係 與 長 期 無 關 此 外, 有 些 研 究 論 點 支 持 匯 率 至 股 市 的 單 向 因 果 關 係 王 毓 敏 (1998) 對 存 在 匯 率 領 先 股 價 的 單 向 因 果 關 係 進 行 分 析, 實 證 結 果 兩 者 為 負 向 關 係 方 文 碩 (2001) 探 討 匯 率 貶 值 波 動 增 加 股 票 報 酬 波 動, 兩 者 為 負 向 關 係 7

表 2-1 匯 率 與 股 價 之 因 果 關 係 因 果 關 係 研 究 者 實 證 因 果 摘 述 單 向 因 果 關 係 股 市 匯 率 單 向 因 果 關 係 匯 率 股 市 Kim (2003) Ibrahim (2000) Kanas (2000) 陳 榮 昌 (2002) Abdalla, Murinde (1997) Kanas (2002) 劉 祥 熹 張 英 信 (1997) 王 毓 敏 (1998) 劉 祥 熹 李 崇 主 (2000) 方 文 碩 (2001) 資 料 來 源 : 林 俊 彥 (2005)p.11 實 證 發 現 股 價 領 先 匯 率 的 情 形 ( 已 開 發 國 家 ) 實 證 發 現 股 價 領 先 匯 率 的 情 形 ( 開 發 中 國 家 ) 實 證 發 現 股 價 報 酬 對 匯 率 變 動 皆 存 在 外 溢 效 果 ( 已 開 發 國 家 ) 股 價 報 酬 與 匯 率 變 動 間, 由 於 不 同 經 濟 體 而 存 在 著 不 同 的 關 係 實 證 發 現 匯 率 對 股 價 存 在 單 向 因 果 ( 開 發 中 國 家 ) 美 國 英 國 與 日 本 為 樣 本 國 家 股 價 皆 顯 著 受 到 匯 率 波 動 的 影 響 ( 已 開 發 國 家 ) 股 價 在 加 入 匯 率 考 量 後, 解 釋 能 力 轉 而 增 強 存 在 匯 率 領 先 股 價 的 單 向 因 果 關 係 實 證 發 現 匯 率 變 動 率 對 股 價 報 酬 僅 具 有 單 向 因 果 關 係 匯 率 貶 值 波 動 增 加 股 票 報 酬 波 動 匯 率 與 股 市 共 整 合 關 係 負 向 關 係 長 期 無 關 已 開 發 負 向 開 發 中 正 向 長 期 無 關 長 期 無 關 負 向 關 係 負 向 關 係 負 向 關 係 蔡 怡 純 (2012) 採 用 六 個 亞 洲 國 家 的 數 據 來 估 計 股 票 價 格 指 數 和 匯 率 之 間 的 關 係 實 證 結 果 顯 示, 在 股 票 價 格 指 數 和 匯 率 這 兩 個 市 場 在 亞 洲 的 關 係, 股 市 和 匯 市 之 間 有 比 較 明 顯 的 負 向 關 係 8

第 六 節 影 響 世 界 金 融 之 重 大 事 件 表 2-2 為 2008 年 至 2013 年 影 響 世 界 金 融 之 重 大 事 件 表 2-2 影 響 世 界 金 融 之 重 大 事 件 年 度 發 生 國 家 事 件 經 濟 變 化 2008 年 美 國 次 級 房 貸 風 暴 政 府 實 施 量 化 寬 鬆 之 低 利 率 政 策 挽 救 經 濟 2010 年 歐 洲 五 國 * 歐 洲 主 權 債 危 機 ECB 採 取 史 上 最 大 購 債 計 劃 2012 ~ 2013 年 日 本 日 圓 大 幅 貶 值 新 政 府 無 限 期 量 化 寬 鬆 政 策 刺 激 經 濟, 股 市 隨 之 大 漲 2013 年 歐 洲 塞 浦 勒 斯 債 務 危 機 對 高 額 存 款 戶 課 存 款 稅 ** 註 *: 歐 洲 五 國 PIIGS 分 指 葡 萄 牙 義 大 利 愛 爾 蘭 希 臘 及 西 班 牙 註 **: 對 存 款 超 過 10 萬 歐 元 之 存 款 戶 課 徵 9.9% 的 存 款 稅 資 料 來 源 : 吳 馥 伊 (2013)p.13 第 一 節 資 料 收 集 第 三 章 研 究 方 法 本 文 使 用 的 資 料 來 源 取 自 台 灣 經 濟 新 報 (Taiwan Economic Journal,TEJ) 資 料 庫, 收 集 美 國 道 瓊 那 斯 達 克 史 坦 普 爾 以 及 美 元 指 數, 估 計 樣 本 期 間 為 1995 年 10 月 16 日 至 2015 年 4 月 10 日 本 文 採 用 單 根 檢 定, 門 檻 共 整 合 模 型 (TVECM), Granger 因 果 關 係 檢 定 美 元 指 數 與 美 國 股 市 的 關 聯 性 9

第 二 節 變 數 定 義 IR t ln( IXP / IXP 1) 100 t t, USR t ln( P / P 1) 100 t t R t = 當 期 指 數, P t =2= 當 期 收 盤 價, P t-1 = 為 前 一 天 收 盤 價 第 三 節 單 根 檢 定 本 研 究 以 美 股, 美 元 指 數 資 料 進 行 分 析, 自 Nelson and Plosser (1982) 指 出 總 體 變 數 多 存 有 單 根 現 象, 之 後 一 般 學 術 界 普 遍 接 受 多 數 總 體 經 濟 變 數 為 非 定 態 時 間 序 列, 亦 即 存 在 單 根 因 此 本 研 究 首 先 即 檢 定 各 變 數 資 料 為 定 態 與 否 ( 一 )ADF 檢 定 此 法 由 Said and Dickey(1984) 為 了 改 善 DF 檢 定 法 中 殘 差 項 可 能 不 為 白 噪 音 的 缺 失 所 提 出, 其 作 法 是 將 方 程 式 等 號 右 方 加 入 被 解 釋 變 數 之 落 後 項 此 法 稱 為 ADF 檢 定 法 其 檢 定 方 法 回 歸 式 如 下 : 模 式 : 無 截 距 項 無 趨 勢 項 k x t = X t 1 + t=1 θ i x t 1 + ε t (1) 其 中, x t 為 變 數 X 在 t 期 的 變 量, 為 差 分 運 算 因 子, x t =X t X t 1, ε t 為 殘 差 項,(1) 適 中 k 為 最 適 落 後 期 數, 可 使 得 殘 差 項 符 合 2 平 均 數 為 零, 變 異 數 為 σ ε 的 常 態 分 配, 即 ε~iid N(0, σ 2 ε ), 滿 足 白 噪 音 (White Noise) 過 程 上 述 ADF 檢 定 的 模 式, 建 立 虛 無 假 設 與 對 立 假 說 分 別 為 : 10

H 0: =0 ( 存 在 單 根 ) H 1: 0 ( 不 存 在 單 根 ) 若 檢 定 結 果 拒 絕 虛 無 假 設 則 代 表 序 列 不 存 在 單 根, 也 就 是 序 列 呈 現 定 態, 反 之 若 無 法 拒 絕 虛 無 假 設, 則 序 列 資 料 為 非 定 態 序 列 而 非 定 態 的 時 間 序 列 資 料, 必 須 進 差 分 處 理, 再 將 取 差 分 後 的 時 間 序 列 資 料 進 行 ADF 單 根 檢 定 步 驟, 檢 定 是 否 已 為 定 態, 直 到 呈 現 序 列 為 定 態 的 檢 定 結 果 為 止 若 一 時 間 序 列 資 料 不 需 經 過 差 分 處 理 即 為 定 態, 代 表 此 序 列 資 料 不 存 在 任 何 單 根, 以 I(0) 序 列 表 示, 或 稱 為 零 階 整 合 序 列 ; 若 時 間 序 列 資 料 經 過 了 d 次 分 叉 處 理 後 才 成 為 定 態 序 列, 則 表 示 此 序 列 資 料 存 在 d 個 單 根, 以 I(d) 序 列 表 示, 稱 為 d 接 整 合 序 列 第 四 節 門 檻 向 量 誤 差 修 正 模 型 (Threshold Vector Error-Correction Model, TVECM) 本 文 引 用 Hansen and Seo(2002) 的 方 法, 鑒 於 傳 統 線 性 模 型 的 誤 差 修 正 模 式 已 不 足 以 探 討 變 數 間 的 動 態 調 整 機 制, 非 線 性 架 構 下 的 門 檻 共 整 合 模 型 應 運 而 生, 門 檻 向 量 誤 差 修 正 模 型 表 示 方 式 如 下 : x t = { A 1 X t 1 (β) + μ t if ω t 1 (β) γ A 2 X t 1 (β) + μ t if ω t 1 (β) > γ (2) 其 中 x t = 討 論 變 數 之 分 差 項 11

A i = 動 態 係 數, β = 共 整 合 向 量, ω t 1 = 為 前 期 誤 差 修 正 項, γ= 為 門 檻 值 x t = A 1 X t 1 (β) d 1t (β γ) + A 2 X t 1 (β) d 2t (β γ) + μ t (3) 其 中 d 1t (β'γ) = 1( ω t 1 (β) γ) 且 d 2t (β'γ) = ω t 1 (β) > γ 即 當 ω t 1 (β) γ 時, d 1t (β'γ) = 1, 反 之, d 1t (β'γ) = 0 而 當 ω t 1 (β) > γ 時, d 2t (β γ) = 1, 反 之, d 2t (β'γ) = 0 由 (1) 是 可 知, 門 檻 的 架 構 下, 變 數 間 的 共 移 調 整 性 並 非 連 續 狀 態, 在 門 檻 值 的 兩 個 區 間 會 呈 現 不 同 情 況 Hansen and Seo(2002) 提 到, γ 須 滿 足 條 件 0<P(w t 1 γ) < 1, 表 示 門 檻 值 必 須 在 誤 差 修 正 項 (w t 1 ) 的 區 間 範 圍 內, 模 型 回 歸 為 線 性 共 整 合, 所 以 必 須 對 於 門 檻 值 可 能 範 圍 加 入 適 當 的 條 件 (constraint), 限 制 式 為 π 0 P(w t 1 γ) 1 π 0, 其 中 π 0 為 微 調 整 參 數 (trimming parmeter) Hansen and Seo(2002) 設 計 為 0.05 Hansen and Seo(2002), 在 誤 差 項 μ t 為 iid Gaussian 的 假 設 下 Gaussian likelihood 為 : L n (A 1 A 2 β γ) = n n log 1 μ 2 2 t=1 t(a 1 A 2 β γ) ʹ μ t (A 1 A 2 β γ) (4) 1 其 中 μ t (A 1 A 2 β γ)= x t = A 1 X t 1 (β) d 1t (β γ) + A 2 X t 1 (β) d 2t (β γ) 我 們 以 MLE( A 1, A 2,,, ) 代 表 L n (A 1 A 2 β γ) 之 最 大 值 12

由 於 A 1 (β γ) 及 A 2 (β γ) 可 由 部 分 樣 本 w t 1 (β) γ 和 w t 1 (β) > γ 中 個 別 以 x t 對 X t 1 (β) 回 歸 而 得 因 此 可 得 以 下 濃 縮 概 似 方 程 式 : L n (, ) Ln ( A1 (, ), A2 (, ), n (, ) log 2 np (, ) 2 (5) 而 MLE(, ) 可 在 共 整 合 向 量 β 之 常 態 化 及 π 0 n 1 γ ) 1 π 0 ) 之 限 制 下 而 得 最 小 化 log (, ) n t=1 I(x t β 方 程 式 (4) 之 圖 形 並 非 平 順, 傳 統 的 gradient hill-climbing algorthm 在 最 大 化 並 不 適 合 在 領 先 的 情 況 若 P=2, 可 藉 由 在 二 維 (β γ) 之 grid search 求 得 較 為 適 合 之 MLE 而 門 檻 檢 定 部 分 為 得 知 是 否 存 在 門 檻 效 果, 本 文 利 用 Hansen and Seo(2002) 提 出 之 suplm, 假 設 (β γ) 為 以 之 且 固 定, 門 檻 效 果 之 虛 無 假 設 別 為 : H 0: x t = A 1 X t 1 (β) + μ t, (6) H 1 : x t = A 1 X t 1 (β) d 1t (β γ) + A 2 X t 1 (β) d 2t (β γ) + μ t, (7) 給 定 (β γ), 此 模 型 為 線 性, 所 以 MLE 是 最 小 平 方 當 A 1 顯 著 不 等 於 A 2 時, 表 示 單 一 門 檻 效 果 存 在 共 整 合 向 量 (β) 和 門 檻 值 (γ) 為 已 知 時 根 據 Hansen and Seo(2002) 檢 定 統 計 量 為 : 其 中, M 1 (β γ)=i P X i (β γ) X i (β γ) (8) M 2 (β γ)=i P X i (β γ) X i (β γ) (9) 13

Ω 1 (β γ) = ξ 1 (β γ) ξ 1 (β γ), (10) Ω 2 (β γ) = ξ 2 (β γ) ξ 2 (β γ), (11) V (β γ) 1 = M i (β γ) 1 Ω i (β γ)m i (β γ) 1 (12) V (β γ) 2 = M i (β γ) 1 Ω i (β γ)m i (β γ) 1 (13) LM(β γ) = vec ( A1(, ) ( A 2(, )) (14) - ( A2 (, ))'( V 1(, ) 1 ( V 1 (β γ) vec ( A1(, ) 若 β 和 γ 為 已 知, 則 LM 為 檢 定 統 計 量, 如 果 未 知 則 是 在 虛 無 假 設 H 0 下 得 到 的 點 估 計, 則 β 就 要 用 β 代 入 因 此 β 可 以 式 (2) 所 得 之 估 計 值 β 代 入, 由 於 H 0 之 下 並 無 門 檻 值, 因 此 檢 定 統 計 量 調 整 為 方 程 式 (13): SupLM= sup γ L γ γ u LM(β, γ) (15) [γ L,γ U ] 為 γ 之 收 尋 範 圍, γ L 將 等 於 w t 1 之 π 0 百 分 比, γ U 等 於 w t 1 之 (1 π 0 ) 百 分 比, 最 後 利 用 Hansen and Seo(2002) 提 出 固 定 回 歸 式 (fixed regressor bootstrap) 以 及 殘 插 拔 靴 法 (residual bootstrap) 來 計 算 以 檢 定 模 型 之 門 檻 效 果 - 第 五 節 因 果 關 係 類 型 Granger(1969) 認 為 因 果 關 係 有 四 種 型 態, 在 序 列 資 料 為 符 合 定 態 且 x t 與 Y t 為 雙 變 數 聯 合 定 態 共 變 異 過 程 的 假 設 下, 我 們 先 做 以 下 變 數 的 定 義 : 14

(1).I t 1 為 X t 與 Y t 所 有 過 去 所 觀 察 到 的 值 之 訊 息 集 合 (2). X t 與 Y t 表 示 變 數 本 身 當 期 所 觀 察 到 的 值 之 訊 息 集 合 (3). X t 1 與 Y t 1 表 示 所 預 測 變 數 本 身 過 去 所 觀 察 到 的 值 之 訊 息 集 合 (4).σ t (Y t /I t 1) 是 對 於 Y t 而 言 包 含 過 去 訊 息 集 合 下 最 佳 線 性 均 方 誤 因 果 關 係 (Causality) 指 的 是 如 果 在 預 測 Υ 時, 除 了 利 用 Υ 的 過 去 訊 息 資 料 外, 若 同 時 也 加 入 Χ 的 過 去 訊 息 資 料 而 可 降 低 預 測 誤 差 的 均 方 誤, 我 們 稱 Χ 影 響 Υ, 數 學 模 型 的 表 示 方 式 如 下 σ 2 (Y t /I t 1) < σ 2 (Y t /Y t 1 ) 第 四 章 實 證 結 果 與 分 析 圖 1(a) 從 研 究 結 果 發 現 NASDAQ 上 漲 美 元 指 數 亦 跟 著 上 漲,NASDAQ 下 跌 美 元 指 數 亦 跟 著 下 跌,NASDAQ 指 數 領 先 美 元 指 數 圖 1(b) 道 瓊 上 漲 美 元 指 數 亦 跟 著 上 漲, 道 瓊 下 跌 美 元 指 數 亦 跟 著 下 跌 道 瓊 指 數 領 先 美 元 指 數 圖 1(c) S&P500 上 漲 美 元 指 數 亦 跟 著 上 漲,S&P500 下 跌 美 元 指 數 亦 跟 著 下 跌,S&P500 指 數 領 先 美 元 指 數 15

6,000 20,000 2,400 130 120 110 100 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 130 120 110 100 16,000 12,000 8,000 4,000 130 120 110 100 2,000 1,600 1,200 800 400 90 90 90 80 80 80 70 70 70 NASDAQ Composite 美 元 指 數 紐 約 道 瓊 工 業 平 均 數 美 元 指 數 紐 約 史 坦 普 爾 500 股 價 指 數 美 元 指 數 1(a)NASDAQ 指 數 與 美 元 指 數 1(b) 道 瓊 工 業 指 數 與 美 元 指 數 1(c)S&P500 指 數 與 美 元 指 數 圖 4-1 股 市 價 格 與 美 元 指 數 16

DJ NASDAQ 20,000 6,000 16,000 5,000 4,000 12,000 3,000 8,000 2,000 1,000 4,000 1000 2000 3000 4000 5000 0 1000 2000 3000 4000 5000 SB500 USD 2,400 130 2,000 120 1,600 1,200 110 100 90 800 80 400 1000 2000 3000 4000 5000 70 1000 2000 3000 4000 5000 圖 4-2 美 股 指 數 與 美 元 指 數 研 究 期 間 走 勢 圖 表 4-1 為 DJ NASDAQ S&P500 與 美 元 指 數 之 基 本 統 計, 包 括 平 均 數 中 位 數 最 大 值 最 小 值 標 準 差 ADF 統 計 量 偏 度 峰 度 單 根 檢 定 數 值 皆 顯 著, 代 表 此 序 列 資 料 為 定 態 表 4-1 基 本 統 計 量 RDJ RNASDAQ RS&P500 RUSD 平 均 數 0.000272 0.000322 0.000262 3.39E-05 中 位 數 0.000490 0.001131 0.000647 9.90E-05 最 大 值 0.105083 0.171488 0.109572 0.028755 最 小 值 -0.082005-0.166642-0.094695-0.027169 標 準 差 0.011688 0.016716 0.012400 0.005051 偏 度 -0.165631-0.038188-0.247277-0.017816 峰 度 10.61309 11.77082 10.79468 4.694228 單 根 檢 定 -53.43388 *** -53.06861 *** -53.67050 *** -71.34198 *** 17

表 4-2 說 明 美 元 和 美 股 指 數 報 酬 相 關 性 本 文 列 出 二 者 相 關 係 數 值 和 機 率 值 結 果 顯 示 DJ NASDAQ 與 美 元 指 數 呈 現 負 相 關, 這 樣 的 結 果 支 持 美 元 指 數 上 漲 或 下 跌 均 和 美 股 指 數 呈 反 向 關 係,S&P500 與 美 元 指 數 呈 現 正 相 關 表 4-2 美 元 和 美 股 指 數 相 關 性 DJ S&P500 NQ 美 元 指 數 -0.034011 0.023092-0.053163 t 值 (-2.378249) (1.614219) (-3.720595) 表 4-3 為 1995-2015 的 Lagrange Multiple Threshold Test, 道 瓊 工 業 指 數 標 準 普 爾 500 指 數 與 那 斯 達 克 指 數 的 Test Statistic 皆 大 於 Critical Value, 具 有 門 檻 效 果 表 4-3 1995-2015Lagrange Multiple Threshold Test DJ SP500 NQ Test Statistic 49.582330 46.939128 71.376059 Critical Value 44.844089 45.789078 46.127785 P-Value 0.020000 0.050000 0.000000 註 : DJ 為 道 瓊 工 業 指 數,SP500 為 標 準 普 爾 500 指 數,NQ 為 那 斯 達 克 指 數 表 4-4 為 1995-2000 的 Lagrange Multiple Threshold Test, 標 準 普 爾 500 指 數 的 Test Statistic 大 於 Critical Value, 具 有 門 檻 效 果 表 4-4 1995-2000Lagrange Multiple Threshold Test DJ SP500 NQ Test Statistic 40.211906 48.432859 40.959648 Critical Value 44.662358 43.867258 P-Value 0.017000 0.111000 註 : DJ 為 道 瓊 工 業 指 數,SP500 為 標 準 普 爾 500 指 數,NQ 為 那 斯 達 克 指 數 18

表 4-5 為 2000-2007 的 Lagrange Multiple Threshold Test, 道 瓊 工 業 指 數 標 準 普 爾 500 指 數 的 Test Statistic 皆 大 於 Critical Value, 具 有 門 檻 效 果 表 4-5 2000-2007 Lagrange Multiple Threshold Test DJ SP500 NQ Test Statistic 51.577831 52.614008 44.049392 Critical Value 44.846435 44.484199 45.171518 P-Value 0.008000 0.001000 0.065000 註 : DJ 為 道 瓊 工 業 指 數,SP500 為 標 準 普 爾 500 指 數,NQ 為 那 斯 達 克 指 數 表 4-6 為 2007-2010 的 Lagrange Multiple Threshold Test, 道 瓊 工 業 指 數 標 準 普 爾 500 指 數 的 Test Statistic 皆 大 於 Critical Value, 具 有 門 檻 效 果 表 4-6 2007-2010 Lagrange Multiple Threshold Test DJ SP500 NQ Test Statistic 37.875669 37.652616 36.546161 Critical Value 42.721774 42.642706 43.246215 P-Value 0.208000 0.196000 0.274000 註 : DJ 為 道 瓊 工 業 指 數,SP500 為 標 準 普 爾 500 指 數,NQ 為 那 斯 達 克 指 數 表 4-7 為 2011-2015 的 Lagrange Multiple Threshold Test, 標 準 普 爾 500 指 數 那 斯 達 克 指 數 的 Test Statistic 皆 大 於 Critical Value, 具 有 門 檻 效 果 表 4-7 2011-2015 Lagrange Multiple Threshold Test DJ SP500 NQ Test Statistic 39.150415 47.511729 43.475222 Critical Value 42.360884 43.363425 43.301070 P-Value 0.134000 0.017000 0.047000 註 : DJ 為 道 瓊 工 業 指 數,SP500 為 標 準 普 爾 500 指 數,NQ 為 那 斯 達 克 指 數 19

表 4-8 為 TVECM model 表 4-8(a) TVECM model Regime1 Regime2 Regime1 Regime2 model 1 model 1 model 2 model 2 X=DJ Y=UsDI X=DJ Y=UsDI X=SB500 Y=UsDI X=SB500 Y=UsDI c -0.693 *** -0.255 *** -0.778651 *** -0.195568 *** c -1.37397 *** -0.26575 *** -0.92054 *** -0.20307 *** lamda -0.042 ** -0.011-0.120023-0.109481 lamda -1.08337 *** -0.19698 ** -0.05233 *** -0.00382 X(-1) -0.35 *** 0.21 *** -0.069966 0.176832 *** X(-1) -0.15227 0.177072 *** -0.04474 0.169039 *** X(-2) -0.286 *** 0.16 *** -0.163842 0.143192 *** X(-2) -0.27354 0.116365 ** -0.05001 0.134942 *** X(-3) -0.183 *** 0.116 *** -0.14201 0.123852 *** X(-3) -0.28962 * 0.109317 *** -0.01478 0.103679 *** X(-4) -0.118 *** 0.087 *** -0.075315 0.087287 ** X(-4) -0.19465 0.0913 *** 0.008353 0.073651 *** X(-5) -0.074 *** 0.05 *** -0.092927 0.039015 X(-5) -0.25037 *** 0.074645 *** -0.00368 0.04317 *** Y(-1) 1.099 *** -0.473 *** 1.162537 *** -0.411568 *** Y(-1) 1.213262 *** -0.65929 *** 0.936289 *** -0.64805 *** Y (-2) 0.814 *** -0.353 *** 0.931138 *** -0.565173 *** Y -2) 1.248424 *** -0.47016 *** 0.731202 *** -0.52299 *** Y (-3) 0.682 *** -0.257 *** 0.216766-0.468095 *** Y -3) 0.800904 ** -0.42315 *** 0.582362 *** -0.38005 *** Y (-4) 0.447 *** -0.164 *** 0.417739 ** -0.30793 *** Y (-4) 0.640318 * -0.20622 ** 0.425014 *** -0.25386 *** Y (-5) 0.249 *** -0.079 *** 0.256891 * -0.169392 *** Y (-5) 0.20523-0.12354 ** 0.270823 *** -0.12032 *** 註 : *** 表 示 在 1% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著,** 表 示 在 5% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著,* 表 示 在 10% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著 20

表 4-8(b) TVECM model Regime1 Regime2 model 3 model 3 X=NQ Y=UsDI X=NQ Y=UsDI c -1.786 *** -0.05583-0.9681 *** -0.09293 *** lamda -2.21889 *** -0.12819-0.0669 *** -0.00284 X(-1) 0.116145-0.00376 0.015077 0.076341 *** X(-2) -0.11471-0.00799-0.00512 0.053388 *** X(-3) -0.13796-0.02036 0.016434 0.037161 *** X(-4) -0.25138 ** 0.002121 0.030589 0.03197 *** X(-5) -0.19205 ** -0.01885 0.007141 0.015165 *** Y (-1) 1.060617 *** -0.74813 *** 0.764327 *** -0.79284 *** Y (-2) 0.510224-0.68087 *** 0.393291 *** -0.62501 *** Y (-3) -0.27221-0.62008 *** 0.257002 *** -0.45786 *** Y (-4) 0.327572-0.38416 *** 0.198625 *** -0.29228 *** Y (-5) -0.31434-0.16138 ** 0.154153 *** -0.15945 *** 註 : *** 表 示 在 1% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著,** 表 示 在 5% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著, * 表 示 在 10% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著 21

表 4-8 為 TVECM model 美 元 指 數 分 別 對 道 瓊 工 業 指 數 S&P500 那 斯 達 克 指 數 報 酬 率 門 檻 一 的 區 域 表 示 一 般 區 域, 而 門 檻 二 的 區 域 為 非 一 般 區 域 本 研 究 提 供 估 計 係 數 值 和 顯 著 性 本 研 究 結 果 發 現, 美 元 指 數 在 樣 本 期 間 內, 道 瓊 工 業 指 數 S&P500 (Regime1, Regime2) 呈 1% 顯 著 水 準, 若 美 股 指 數 漲, 美 元 指 數 會 受 到 其 影 響, 且 為 正 相 關 在 落 後 期 X(-1~-5)Regime2, 道 瓊 工 業 指 數 S&P500 與 NASDAQ 均 不 顯 著, 表 示 此 樣 本 期 間 內, 美 元 指 數 不 會 受 到 美 股 指 數 的 影 響 表 4-9 為 1995-2015 的 Granger causality 模 型 本 研 究 將 會 在 門 檻 的 架 構 下 進 行 兩 區 域 (Granger causality) 檢 測 在 兩 區 域 共 整 合 檢 測 中, 分 別 在 一 班 水 準 區 域 (First Regime) 以 及 極 端 偏 高 區 域 (Second Regime) 進 行 因 果 檢 測 (Granger causality test) 門 檻 向 量 誤 差 修 正 模 型 係 數 估 計 結 果 本 研 究 發 現 道 瓊 工 業 指 數 (DJIA) 與 美 元 指 數 之 間 的 因 果 檢 測 結 果 在 第 一 區 間 (DJIA 不 為 UsDI 統 計 上 之 因 ) 之 虛 無 假 設 於 0.01 的 顯 著 水 準 之 下 被 拒 絕, 而 (UsDI 不 為 DJIA 統 計 上 之 因 ) 無 法 被 拒 絕, 因 此 在 誤 差 修 正 項 處 於 一 般 水 準 情 況 下,DJIA 可 作 為 預 測 UsDI 的 因 子 在 第 二 區 間 中, 即 誤 差 修 正 項 高 於 門 檻 值 的 區 間,(DJIA 不 為 UsDI 統 計 上 之 因 ) 與 (UsDI 不 為 DJIA 統 計 上 之 因 ) 之 虛 無 假 設 於 0.01 的 顯 22

著 水 準 之 下 被 拒 絕, 所 以 DJIA 會 顯 著 影 響 UsDI 本 研 究 其 他 指 數, S&P500 NASDAQ 均 會 顯 著 影 響 美 元 指 數 UsDI 與 上 述 結 果 相 符 表 4-9(a) Granger causality1995-2015 Causality test for VECM Long-run Causality test for VECM H0: UsDI does not cause DJ H0: DJ does not cause UsDI H0: UsDI does not cause DJ H0: DJ does not cause UsDI First Regime DJIA 68.616124 *** 64.323406 *** 88.373291 *** 415.083951 *** Second Regime DJIA 7006.123067 *** 7563.731613 *** 6820.914181 *** 5731.562685 *** Causality test for VECM Long-run Causality test for VECM H0: UsDI does not cause NQ H0: NQ does not cause UsDI H0: UsDI does not cause NQ H0: NQ does not cause UsDI First Regime NASDAQ 6.309208 *** (0.000015) 16.505889 *** 15.649843 *** 19.747689 *** Second Regime NASDAQ 43.634661 *** 48.584935 *** 44.275075 *** 49.091201 *** 23

H0: UsDI does not cause S&P500 S&P500 4.652682 *** (0.000432) S&P500 46.133389 *** 表 4-9(b) Granger causality1995-2015 Causality test for VECM Long-run Causality test for VECM H0: S&P500 does not cause UsDI H0: UsDI does not cause S&P500 H0: S&P500 does not cause UsDI First Regime 12.432445 *** Second Regime 50.761961 *** 8.655373 *** 46.543697 *** 23.729208 *** 51.793449 *** 註 : *** 表 示 在 1% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著,** 表 示 在 5% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著,* 表 示 在 10% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著 表 4-10 為 1995-2000 的 Granger causality 模 型 本 研 究 將 會 在 門 檻 的 架 構 下 進 行 兩 區 域 (Granger causality) 檢 測 在 兩 區 域 共 整 合 檢 測 中, 分 別 在 一 班 水 準 區 域 (First Regime) 以 及 極 端 偏 高 區 域 (Second Regime) 進 行 因 果 檢 測 (Granger causality test) 門 檻 向 量 誤 差 修 正 模 型 係 數 估 計 結 果 本 研 究 發 現 標 準 普 爾 500 指 數 (S&P500) 與 美 元 指 數 之 間 的 因 果 檢 測 結 果 在 第 一 區 間 (S&P500 不 為 UsDI 統 計 上 之 因 ) 之 虛 無 假 設 於 0.01 的 顯 著 水 準 之 下 被 拒 絕, 而 (S&P500 不 為 DJIA 統 計 上 之 因 ) 無 法 被 拒 絕, 因 此 在 誤 差 修 正 項 處 於 一 般 水 準 情 況 下,S&P500 可 作 為 預 測 UsDI 的 因 子 在 第 二 區 間 中, 即 誤 差 修 正 項 高 於 門 檻 值 的 區 間, (S&P500 不 為 UsDI 統 計 上 之 因 ) 與 (UsDI 不 為 S&P500 統 計 上 之 因 ) 24

之 虛 無 假 設 於 0.01 的 顯 著 水 準 之 下 被 拒 絕, 所 以 S&P500 會 顯 著 影 響 UsDI 表 4-10 Granger causality1995-2000 Causality test for VECM Long-run Causality test for VECM H0: UsDI does not cause S&P500 H0: S&P500 does not cause UsDI H0: UsDI does not cause S&P500 H0: S&P500 does not cause UsDI First Regime S&P500 5.908980 *** (0.000432) 95.808398 *** 41.632650 *** 115.686337 *** Second Regime S&P500 11.399617 *** 12.446162 *** 11.627007 *** 12.458270 *** 註 : *** 表 示 在 1% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著,** 表 示 在 5% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著,* 表 示 在 10% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著 表 4-11 為 2000-2007 的 Granger causality 模 型 本 研 究 將 會 在 門 檻 的 架 構 下 進 行 兩 區 域 (Granger causality) 檢 測 在 兩 區 域 共 整 合 檢 測 中, 分 別 在 一 班 水 準 區 域 (First Regime) 以 及 極 端 偏 高 區 域 (Second Regime) 進 行 因 果 檢 測 (Granger causality test) 門 檻 向 量 誤 差 修 正 模 型 係 數 估 計 結 果 本 研 究 發 現 道 瓊 工 業 指 數 (DJIA) 與 美 元 指 數 之 間 的 因 果 檢 測 結 果 在 第 一 區 間 (DJIA 不 為 UsDI 統 計 上 之 因 ) 之 虛 無 假 設 於 0.01 的 顯 著 水 準 之 下 被 拒 絕, 而 (UsDI 不 為 DJIA 統 計 上 之 因 ) 無 法 被 拒 絕, 因 25

此 在 誤 差 修 正 項 處 於 一 般 水 準 情 況 下,DJIA 可 作 為 預 測 UsDI 的 因 子 在 第 二 區 間 中, 即 誤 差 修 正 項 高 於 門 檻 值 的 區 間,(DJIA 不 為 UsDI 統 計 上 之 因 ) 與 (UsDI 不 為 DJIA 統 計 上 之 因 ) 之 虛 無 假 設 於 0.01 的 顯 著 水 準 之 下 被 拒 絕, 所 以 DJIA 會 顯 著 影 響 UsDI 本 研 究 其 他 指 數, S&P500 會 顯 著 影 響 美 元 指 數 UsDI 與 上 述 結 果 相 符 表 4-11 Granger causality2000-2007 Causality test for VECM Long-run Causality test for VECM H0: UsDI does not cause DJ H0: DJ does not cause UsDI H0: UsDI does not cause DJ H0: DJ does not cause UsDI First Regime DJIA 14.823618 *** 74.146957 *** 29.394062 *** 96.455626 *** Second Regime DJIA 781.877444 *** 452.006746 *** 637.751725 *** 377.025558 *** Causality test for VECM Long-run Causality test for VECM H0: UsDI does not cause S&P500 H0: S&P500 does not cause UsDI H0: UsDI does not cause S&P500 H0: S&P500 does not cause UsDI First Regime S&P500 16.410586 *** (0.000432) 94.740770 *** 38.091991 *** 117.219167 *** Second Regime S&P500 338.622906 *** 73.918044 *** 254.051413 *** 73.789188 *** 註 : *** 表 示 在 1% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著,** 表 示 在 5% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著,* 表 示 在 10% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著 26

表 4-12 為 2011-2015 的 Granger causality 模 型 本 研 究 將 會 在 門 檻 的 架 構 下 進 行 兩 區 域 (Granger causality) 檢 測 在 兩 區 域 共 整 合 檢 測 中, 分 別 在 一 班 水 準 區 域 (First Regime) 以 及 極 端 偏 高 區 域 (Second Regime) 進 行 因 果 檢 測 (Granger causality test) 門 檻 向 量 誤 差 修 正 模 型 係 數 估 計 結 果 本 研 究 發 現 標 準 普 爾 500 指 數 (S&P500) 與 美 元 指 數 之 間 的 因 果 檢 測 結 果 在 第 一 區 間 (S&P500 不 為 UsDI 統 計 上 之 因 ) 之 虛 無 假 設 於 0.01 的 顯 著 水 準 之 下 被 拒 絕, 而 (S&P500 不 為 DJIA 統 計 上 之 因 ) 無 法 被 拒 絕, 因 此 在 誤 差 修 正 項 處 於 一 般 水 準 情 況 下,S&P500 可 作 為 預 測 UsDI 的 因 子 在 第 二 區 間 中, 即 誤 差 修 正 項 高 於 門 檻 值 的 區 間, (S&P500 不 為 UsDI 統 計 上 之 因 ) 與 (UsDI 不 為 S&P500 統 計 上 之 因 ) 之 虛 無 假 設 於 0.01 的 顯 著 水 準 之 下 被 拒 絕, 所 以 S&P500 會 顯 著 影 響 UsDI 本 研 究 其 他 指 數,NASDAQ 會 顯 著 影 響 美 元 指 數 UsDI 與 上 述 結 果 相 符 27

表 4-12 Granger causality2011-2015 NASDA Q NASDA Q Causality test for VECM Long-run Causality test for VECM H0: UsDI does not cause NQ H0: NQ does not cause UsDI H0: UsDI does not cause NQ H0: NQ does not cause UsDI First Regime 2.090559 *** 4.076103 *** 3.912642 *** 5.403321 *** (0.000015) Second Regime 8.558502 *** 8.767855 *** 8.694973 *** 8.830068 *** Causality test for VECM Long-run Causality test for VECM H0: UsDI does not cause S&P500 H0: S&P500 does not cause UsDI H0: UsDI does not cause S&P500 H0: S&P500 does not cause UsDI First Regime S&P500 2.622181 *** (0.000432) 85.873371 *** 37.427035 *** 85.880364 *** Second Regime S&P500 8.225286 *** 8.515124 *** 8.239888 *** 8.733490 *** 註 : *** 表 示 在 1% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著,** 表 示 在 5% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著,* 表 示 在 10% 顯 著 水 準 下 達 到 顯 著 28

圖 4-3 為 指 數 與 美 元 的 衝 擊 反 應 A 圖 道 瓊 與 美 元 B 圖 S&P500 與 美 元 C 圖 納 斯 達 克 與 美 元 圖 4-3 指 數 與 美 元 的 衝 擊 反 應 第 五 章 結 論 與 建 議 本 研 究 結 果 發 現, 美 股 指 數 ( 道 瓊 工 業 指 數 S&P500 NASDAQ 均 會 顯 著 影 響 美 元 指 數 UsDI), 因 為 當 美 國 股 市 上 漲 時, 全 球 投 資 資 金 流 入 美 國 境 內, 使 得 美 元 指 數 上 升, 因 而 再 次 推 升 股 市 指 數, 當 指 數 到 達 一 定 的 高 檔 時, 投 資 人 會 獲 利 了 結 使 得 股 市 下 跌, 外 國 投 資 者 更 會 進 一 步 匯 出 美 國, 使 的 美 元 指 數 下 跌 回 檔 本 研 究 受 限 於 資 料 取 得 不 易, 建 議 未 來 研 究 方 向 可 探 討 新 興 國 家 其 他 貨 幣 對 美 元 指 數 的 影 響, 例 如 : 南 非 歐 元 日 圓 對 美 股 指 數 的 影 響 29

參 考 文 獻 中 文 文 獻 吳 馥 伊 (2013) 外 匯 與 股 票 市 場 報 酬 率 波 動 性 及 其 關 聯 性 之 研 究 - 以 東 亞 國 家 澳 洲 日 本 韓 國 台 灣 為 例 碩 士 論 文, 逢 甲 大 學 金 融 學 院 林 俊 彥 (2005) 匯 率 股 價 油 價 之 關 連 性 - 遠 東 地 區 為 例 朝 陽 科 技 大 學, 台 中 市 胡 雲 竫 (2010) S&P500 指 數 與 歐 元 兌 美 元 之 關 聯 性 研 究 淡 江 大 學, 台 北 市 陳 榮 昌 (2002) 匯 率 與 股 價 報 酬 間 外 溢 效 果 之 多 國 分 析 國 立 雲 林 科 技 大 學, 雲 林 縣 鄭 如 芳 (2000) 股 市 匯 市 報 酬 及 波 動 性 之 外 溢 效 果 分 析 淡 江 大 學, 台 北 市 羅 碧 霞 (2012) 比 較 美 元 指 數 與 新 台 幣 匯 率 對 台 灣 股 價 之 互 動 關 係 淡 江 大 學, 台 北 市 英 文 文 獻 Kapetanios, G., Shin Yongcheol and A. Snell (2003). Testing for a unit root in the nonlinear STAR framework, Journal of Econometrics, 112, 359-379. Lee, Nicholas Ruei-lin / Chu, Hsiang-hui Liu / Jung-fang / Lin, Yih-bey (2014). Threshold cointegration and dynamics of crude oil futures volatility and financial speculation. 30

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