Table_Tit le Table_BaseI nfo 2018 年 08 月 29 日 南方航空 (600029.SH) 高油价与汇兑损失拖累业绩, 关注非油单位成本改善 事件 : 南方航空发布 2018 年半年报 : 公司实现营收 675.55 亿元, 同 比增长 11.98%, 实现归母净利润 21.37 亿元, 同比下滑 22.8%, 扣非归母净利 18.35 亿元, 同比下滑 25.95%, 其中二季度, 受油价上涨与人民币汇率贬值影响, 归母净利润亏损 4.1 亿元 截至 18 年上半年公司 机队规模达到 786 架, 较上年期末净增加 32 架 国际线投放维持高增长, 整体收益水平同比持平 2018H1 公司主要经营数据 : 整体 ASK+12.1%( 国内 +11.2% 国际 +14.1%),RPK 同比 +12.3% ( 国内 +11.4%, 国际 +14.4%), 整体客座率为 82.44%( 同比 +0.13pts, 其中国内 +0.09pts, 国际 +0.21pts); 上半年公司实现客运收入 603.9 亿元, 同比 +12.6%, 座公里收益水平 0.40 元, 同比持平, 其中国际线受 益需求回升座收水平同比 +3.3%( 国内线同比持平 ) 成本管控良好, 非油单位成本下降 18H1 航油采购价格同比增幅为 17.5%, 公司实际航油成本 193.8 亿元, 同比 +25.8%, 在公司运力增速 12% 背景下, 燃油成本增幅低于我们预期, 主要得益于公司良好的航油成本管控以及更节油的新机型引进, 我们测算公司单位 ASK 燃油成本同比增幅为 12.3%, 低于油价涨幅 ; 另外, 公司单位 ASK 非油成本 同比下降 3.3%, 其中职工薪酬同比仅增 8.4%( 去年同期增幅为 16.7%), 非油成本控制较好 扣除汇兑利润总额下滑约 3%,18H1 人民币兑美元贬值约 1.7%, 公司产生汇兑损失 4.2 亿元 (18H1 美元负债占比 32.1%, 同比下降 2.2Ppts), 带动公司财务费用同比增加 12 亿元 ; 公司管理费与销售费用营收占比 7.1%, 同比下降 0.5pts, 费用端 ( 扣除财务费用 ) 控制良好 若扣除汇兑影响, 公司利润总额仍同比下滑约 3% 公司快报 证券研究报告 航空 投资评级买入 -A 维持评级 6 个月目标价 : 9.1 元股价 (2018-08-28) 7.05 元 Table_M ar ketinfo 交易数据 总市值 ( 百万元 ) 71,121.62 流通市值 ( 百万元 ) 49,509.68 总股本 ( 百万股 ) 10,088.17 流通股本 ( 百万股 ) 7,022.65 12 个月价格区间 6.34/12.79 元 Tabl e_chart 股价表现 52% 41% 30% 19% 8% -25% 资料来源 :Wind 资讯 升幅 % 1M 3M 12M 相对收益 2.21-19.26 3.44 绝对收益 -1.12-30.83-13.18 Tabl e_report 相关报告 南方航空航空上证指数 -3% 2017-08 2017-12 2018-04 2018-08 -14% 明兴 分析师 SAC 执业证书编号 :S1450518040004 mingxing@essence.com.cn 南方航空 : 汇兑收益与成本端改善推动业 绩大幅增长 / 明兴 投资建议 : 我们看好民航供给侧改革带来的行业供需改善以及航线 提价的逐步推进, 公司机队规模行业领先, 国内线占比高, 具备高业绩弹性, 同时考虑到人民币汇率出现较大贬值以及油价上涨因素, 另外公司实际收益水平低于我们前期假设, 我们下调公司盈利预测, 预 计公司 2018-2020 年 EPS 分别 0.46 元 0.84 元 1.16 元 ( 暂不考虑增发摊薄 ), 对应 PE 为 15x\8x\6x, 维持 买入 -A 评级 风险提示 : 航空需求低于预期, 油价大幅上涨, 人民币大幅贬值 1
( 百万元 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 114,792.0 127,489.0 148,115.1 168,791.9 190,021.3 净利润 5,055.0 5,914.0 4,643.0 8,423.7 11,706.7 每股收益 ( 元 ) 0.50 0.59 0.46 0.84 1.16 每股净资产 ( 元 ) 4.28 4.92 5.24 5.93 6.88 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率 ( 倍 ) 14.1 12.0 15.3 8.4 6.1 市净率 ( 倍 ) 1.6 1.4 1.3 1.2 1.0 净利润率 4.4% 4.6% 3.1% 5.0% 6.2% 净资产收益率 11.7% 11.9% 8.8% 14.1% 16.9% 股息收益率 1.4% 1.4% 1.2% 2.2% 3.0% ROIC 8.3% 9.0% 6.9% 12.3% 21.1% 数据来源 :Wind 资讯, 安信证券研究中心预测 2
财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 ( 百万元 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E ( 百万元 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 114,792.0 127,489.0 148,115.1 168,791.9 190,021.3 成长性 减 : 营业成本 96,359.0 111,687.0 127,415.8 142,810.4 157,513.7 营业收入增长率 3.0% 11.1% 16.2% 14.0% 12.6% 营业税费 245.0 217.0 310.8 333.9 366.0 营业利润增长率 32.4% 132.7% -46.2% 134.4% 54.1% 销售费用 6,402.0 6,967.0 7,284.8 7,471.5 7,570.1 净利润增长率 31.3% 17.0% -21.5% 81.4% 39.0% 管理费用 3,064.0 3,599.0 3,931.4 4,583.5 5,189.3 EBITDA 增长率 -1.6% -16.5% 21.5% 19.7% 21.4% 财务费用 5,836.0 1,121.0 5,240.0 3,800.0 4,010.0 EBIT 增长率 -10.9% -44.8% 86.6% 45.9% 40.9% 资产减值损失 130.0 442.0 226.7 266.2 311.6 NOPLAT 增长率 -12.8% -0.3% 4.3% 45.4% 41.2% 加 : 公允价值变动收益 - -64.0 - - - 投资资本增长率 -7.8% 36.8% -18.8% -17.5% -16.2% 投资和汇兑收益 717.0 625.0 641.3 661.1 642.5 净资产增长率 10.4% 13.6% 6.7% 12.7% 15.5% 营业利润 3,473.0 8,081.0 4,347.0 10,187.5 15,703.0 加 : 营业外净收支 4,174.0 717.0 2,828.0 2,573.0 2,039.3 利润率 利润总额 7,647.0 8,798.0 7,175.0 12,760.5 17,742.3 毛利率 16.1% 12.4% 14.0% 15.4% 17.1% 减 : 所得税 1,759.0 1,965.0 1,595.4 2,874.2 3,968.0 营业利润率 3.0% 6.3% 2.9% 6.0% 8.3% 净利润 5,055.0 5,914.0 4,643.0 8,423.7 11,706.7 净利润率 4.4% 4.6% 3.1% 5.0% 6.2% EBITDA/ 营业收入 19.2% 14.4% 15.1% 15.8% 17.1% 资产负债表 EBIT/ 营业收入 8.1% 4.0% 6.5% 8.3% 10.4% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 4,855.0 7,250.0 11,849.2 25,973.3 49,303.5 固定资产周转天数 453 430 370 298 241 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 -112-93 -69-76 -67 应收帐款 4,427.0 3,828.0 7,235.3 4,839.8 8,523.9 流动资产周转天数 44 45 53 67 98 应收票据 - 18.0 3.5 7.1 8.8 应收帐款周转天数 14 12 13 13 13 预付帐款 1,479.0 1,358.0 2,044.0 1,798.7 2,349.7 存货周转天数 5 5 5 5 5 存货 1,588.0 1,622.0 2,524.9 1,970.5 2,900.1 总资产周转天数 606 591 524 453 416 其他流动资产 1,415.0 3,808.0 2,370.0 2,531.0 2,903.0 投资资本周转天数 259 265 239 171 126 可供出售金融资产 602.0 725.0 522.3 616.4 621.3 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 4,132.0 4,045.0 4,045.0 4,045.0 4,045.0 ROE 11.7% 11.9% 8.8% 14.1% 16.9% 投资性房地产 440.0 524.0 524.0 524.0 524.0 ROA 2.9% 3.1% 2.6% 4.7% 6.0% 固定资产 146,388.0 158,255.0 145,806.6 133,358.1 120,909.7 ROIC 8.3% 9.0% 6.9% 12.3% 21.1% 在建工程 28,948.0 30,193.0 30,193.0 30,193.0 30,193.0 费用率 无形资产 3,152.0 3,334.0 3,046.1 2,758.3 2,470.4 销售费用率 5.6% 5.5% 4.9% 4.4% 4.0% 其他非流动资产 3,035.0 3,369.0 2,966.8 2,999.5 2,946.1 管理费用率 2.7% 2.8% 2.7% 2.7% 2.7% 资产总额 200,461.0 218,329.0 213,130.8 211,614.8 227,698.5 财务费用率 5.1% 0.9% 3.5% 2.3% 2.1% 短期债务 4,195.0 20,626.0 13,309.7 - - 三费 / 营业收入 13.3% 9.2% 11.1% 9.4% 8.8% 应付帐款 17,770.0 18,960.0 26,018.8 23,673.2 30,397.6 偿债能力 应付票据 400.0-1,031.7 102.7 927.5 资产负债率 72.7% 71.5% 68.9% 64.7% 62.1% 其他流动负债 45,567.0 29,991.0 34,576.0 36,711.3 33,759.4 负债权益比 266.4% 251.2% 221.3% 183.1% 163.7% 长期借款 1,069.0 6,023.0 - - - 流动比率 0.20 0.26 0.35 0.61 1.01 其他非流动负债 76,752.0 80,564.0 71,857.7 76,391.2 76,271.0 速动比率 0.18 0.23 0.31 0.58 0.97 负债总额 145,753.0 156,164.0 146,793.8 136,878.5 141,355.5 利息保障倍数 1.60 4.58 1.83 3.68 4.92 少数股东权益 11,527.0 12,571.0 13,460.8 14,899.1 16,920.7 分红指标 股本 9,818.0 10,088.0 10,088.0 10,088.0 10,088.0 DPS( 元 ) 0.10 0.10 0.09 0.15 0.21 留存收益 33,152.0 39,228.0 42,788.1 49,749.2 59,334.2 分红比率 19.4% 17.1% 19.0% 18.5% 18.2% 股东权益 54,708.0 62,165.0 66,336.9 74,736.3 86,342.9 股息收益率 1.4% 1.4% 1.2% 2.2% 3.0% 现金流量表 业绩和估值指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2016 2017 2018E 2019E 2020E 净利润 5,888.0 6,833.0 4,643.0 8,423.7 11,706.7 EPS( 元 ) 0.50 0.59 0.91 1.35 1.86 加 : 折旧和摊销 12,789.0 13,313.0 12,736.3 12,736.3 12,736.3 BVPS( 元 ) 4.28 4.92 5.65 6.87 8.57 资产减值准备 130.0 442.0 - - - PE(X) 20.7 17.7 11.4 7.7 5.6 公允价值变动损失 - 64.0 - - - PB(X) 2.4 2.1 1.8 1.5 1.2 财务费用 5,345.0 768.0 5,240.0 3,800.0 4,010.0 P/FCF -1,450.2 75.0 24.9 4.3 3.5 投资损失 -717.0-625.0-641.3-661.1-642.5 P/S 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 少数股东损益 833.0 919.0 936.6 1,462.6 2,067.6 EV/EBITDA 4.8 9.7 5.3 3.4 2.0 营运资金的变动 21,969.0-18,612.0 8,075.3 2,638.1-921.0 CAGR(%) 39.5% 47.7% 30.1% 39.5% 47.7% 经营活动产生现金流量 26,388.0 21,404.0 30,989.9 28,399.6 28,957.1 PEG 0.5 0.4 0.4 0.2 0.1 投资活动产生现金流量 -16,069.0-8,445.0 844.0 567.0 637.7 ROIC/WACC 0.7 0.8 0.8 1.4 2.5 融资活动产生现金流量 -11,120.0-10,554.0-27,234.7-14,842.5-6,264.5 REP 1.9 2.2 2.0 1.0 0.5 资料来源 :Wind 资讯, 安信证券研究中心预测 3
公司评级体系 收益评级 : 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15% 以上 ; 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5% 至 15%; 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5% 至 15%; 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15% 以上 ; 风险评级 : A 正常风险, 未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动 ; B 较高风险, 未来 6-12 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动 ; 分析师声明 明兴声明, 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 勤勉尽责 诚实守信 本人对本报告的内容和观点负责, 保证信息来源合法合规 研究方法专业审慎 研究观点独立公正 分析结论具有合理依据, 特此声明 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 经中国证券监督管理委员会核准, 取得证券投资咨询业务许可 本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析 预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务 发布证券研究报告, 是证券投资 咨询业务的一种基本形式, 本公司可以对证券及证券相关产品的价值 市场走势或者相关影响因素进行分析, 形成证券估值 投资评级等投资分析意见, 制作证券研究报告, 并向本公司的客户发布 免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因 为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户 本报告基于已公开的资料或信息撰写, 但本公司不保证该等信息及资料的完整性 准确 性 本报告所载的信息 资料 建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断, 本报告中的证券或投资标的价格 价值及投资带来的收入可能会波动 在不同时期, 本公司可能撰写并发布与本报告所载资料 建议及推测不一致的报告 本公司不保证本报告 所含信息及资料保持在最新状态, 本公司将随时补充 更新和修订有关信息及资料, 但不保证及时公开发布 同时, 本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 任何有关本报告的摘要或节选都不代表 本报告正式完整的观点, 一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准, 如有需要, 客户可以向本公司投资顾问进一步咨询 在法律许可的情况下, 本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行 财务顾问或者金融产品等相关服务, 提请客户充分注意 客户不应将本报告为作出其投资决 策的惟一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议, 无论是否已经明 示或暗示, 本报告不能作为道义的 责任的和法律的依据或者凭证 在任何情况下, 本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任 本报告版权仅为本公司所有, 未经事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发表 转发或引用本报告的任何部分 如征得本公司同意进行引用 刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为 安信证券股份有限公司研究中心, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和修改 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权 4
Tabl e_sal es 销售联系人 上海联系人 朱贤 021-35082852 zhuxian@essence.com.cn 孟硕丰 021-35082788 mengsf@essence.com.cn 李栋 021-35082821 lidong1@essence.com.cn 侯海霞 021-35082870 houhx@essence.com.cn 林立 021-68766209 linli1@essence.com.cn 潘艳 021-35082957 panyan@essence.com.cn 刘恭懿 021-35082961 liugy@essence.com.cn 孟昊琳 021-35082963 menghl@essence.com.cn 北京联系人 温鹏 010-83321350 wenpeng@essence.com.cn 田星汉 010-83321362 tianxh@essence.com.cn 王秋实 010-83321351 wangqs@essence.com.cn 张莹 010-83321366 zhangying1@essence.com.cn 李倩 010-83321355 liqian1@essence.com.cn 姜雪 010-59113596 jiangxue1@essence.com.cn 王帅 010-83321351 wangshuai1@essence.com.cn 深圳联系人 胡珍 0755-82558073 huzhen@essence.com.cn 范洪群 0755-82558044 fanhq@essence.com.cn 杨晔 0755-82558046 yangye@essence.com.cn 巢莫雯 0755-82558183 chaomw@essence.com.cn 王红彦 0755-82558361 wanghy8@essence.com.cn 黎欢 0755-82558045 lihuan@essence.com.cn Table_Addr ess 安信证券研究中心深圳市 地址 : 深圳市福田区深南大道 2008 号中国凤凰大厦 1 栋 7 层邮编 : 518026 上海市 地址 : 上海市虹口区东大名路 638 号国投大厦 3 层邮编 : 200080 北京市 地址 : 北京市西城区阜成门北大街 2 号楼国投金融大厦 15 层邮编 : 100034 5