目录 VEGF 拮抗剂 规模超百亿的大市场... 3 VEGF 在肿瘤生成和眼底病变中扮演重要角色... 4 VEGF 是最重要的促血管生成因子, 在肿瘤生成过程中扮演重要角色... 4 VEGF 在黄斑变性 (AMD) 等眼底疾病中也起重要作用... 4 原研药安维汀年销售额达 70 亿美元, 结

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1 证券研究报告 2016 年 5 月 13 日 主题研究 生物创新系列之五 :VEGF 靶点单抗, 聚焦眼底病 结直肠癌领域 观点聚焦 投资亮点我们于 2016 年 1 月 4 日发布了 肿瘤免疫 : 生物创新系列之一 ; 3 月 28 日发布了 生物创新系列之二 :CD20 靶点单抗, 针对淋巴瘤的大品种 ;4 月 20 日发布了 生物创新系列之三 :PCSK9 抑制剂, 降血脂重磅炸弹,5 月 5 日发布了 生物创新系列之四 : HER2 靶点单抗, 治疗乳腺癌重磅产品, 详细的分析了 PD-1 CTLA-4 CD20 PCSK9 HER2 靶点的研发情况和市场规模, 引起较大市场关注 本篇报告作为系列报告之五, 详细的分析了 VEGF 靶点产品的市场规模和研发现状 眼底病变是未来 VEGF 产品核心市场 :VEGF 拮抗剂针对血管病变引起的湿性眼底黄斑和糖网症有非常好的疗效 目前全球获批的两款产品 Lucentis 和 Elyea 2015 年销售额分别为 36.4 和 40.4 亿美元 我们估算 ( 考虑标签外使用的 Avastin) 美国两个适应症的平均渗透率接近 40%, 并且还在不断升高 对于国内市场, 我们预计湿性 AMD 和糖网患者目标人群合计为 767 万人, 考虑到后续价格下降以及纳入医保等因素, 按照渗透率 20% 的中性预测, 对应市场规模为 153 亿人民币 结直肠癌 肺癌等传统领域国内市场规模相对较小 : 目前罗氏原研 VEGF 靶点单抗 Avastin 在国内获批两个适应症结直肠癌和肺癌, 其中肺癌适应症于 2015 年在国内获批 目前 Avastin 在国内结直肠癌适应症的销售规模约为 6 亿人民币, 对应合规病人 ( 剔除靶向和手术 ) 渗透率约为 17%, 我们按照未来 50% 的中性渗透率测算,VEGF 靶点针对结直肠癌适应症的市场规模为 13.5 亿元 非小细胞肺癌适应症目前国内销售规模为 1 个亿出头, 渗透率不到 1%, 由于肺癌治疗领域竞争较为激烈, 小分子靶向药物以及免疫治疗推广度较高, 我们认为 VEGF 单抗失去了在国内肺癌领域推广好的窗口期, 未来市场空间不会太大, 预计峰值销售 5 亿人民币 投资建议我们认为后续 VEGF 靶点单抗在国内的核心市场在于眼底病变领域, 结直肠癌领域是第二大市场 建议关注康弘药业 ( 康柏西普销售额超过两个亿 ), 康宁杰瑞 (III 期临床 ) 信达生物 (I 期临床 ) 复宏汉霖 ( 获得临床批件 ) 齐鲁制药 ( 获得临床批件 ) 目前国内 VEGF 单抗申报适应症仍以结直肠癌和肺癌为主, 我们建议重点关注眼底病变相关适应症的研发进展 风险药物临床进展风险 ; 医保控费风险和商业贿赂风险 目标 P/E (x) 股票名称评级价格 2016E 2017E 恒瑞医药 -A 确信买入 华海药业 -A 确信买入 丽珠集团 -A 推荐 人福医药 -A 推荐 同仁堂 -A 推荐 新华医疗 -A 推荐 爱尔眼科 -A 推荐 乐普医疗 -A 推荐 石药集团 -H 确信买入 中国生物制药 -H 推荐 三生制药 -H 推荐 主要涉及行业 相关研究报告 医疗保健 百度细胞治疗事件发酵, 风险偏好可能进一步降低 ( ) 上海医药 -A 分销业务转型势态良好, 收入增速超预期 ( ) 同仁堂国药 -H 收入符合预期而利润超预期 ( ) 益佰制药 -A 汇聚多方资源, 构建肿瘤生态圈 ( ) 华兰生物 -A 业绩稳定增长, 门店数量持续增长 ( ) 生物创新系列之三 : PCSK9 抑制剂, 降血脂重磅炸弹 ( ) 生物创新系列之二 :CD20 靶点单抗, 针对淋巴瘤的大品种 ( ) 肿瘤免疫 : 生物创新系列之一 ( ) 资料来源 : 彭博资讯 中金公司研究部 强静,CFA 邹朋代雯何子瑜 分析员 分析员 分析员 联系人 jing.qiang@cicc.com.cn SAC 执证编号 :S SFC CE Ref: AWU229 peng.zou@cicc.com.cn SAC 执证编号 :S SFC CE Ref: BCC313 wen.dai@cicc.com.cn SAC 执证编号 :S SFC CE Ref: BFI915 ziyu.he@cicc.com.cn SAC 执证编号 :S

2 目录 VEGF 拮抗剂 规模超百亿的大市场... 3 VEGF 在肿瘤生成和眼底病变中扮演重要角色... 4 VEGF 是最重要的促血管生成因子, 在肿瘤生成过程中扮演重要角色... 4 VEGF 在黄斑变性 (AMD) 等眼底疾病中也起重要作用... 4 原研药安维汀年销售额达 70 亿美元, 结直肠癌为主要市场... 6 安维汀全球年销售额约 70 亿美元, 未来 2~3 年专利即将到期... 6 中国获批适应症范围远小于国外, 市场规模受限制... 6 结直肠癌在我国发病率排第五, 每年新增发病人数 37.6 万... 7 贝伐珠单抗是转移性结直肠癌患者的一二线治疗药物... 8 肺癌发病率居我国恶性肿瘤之首, 占恶性肿瘤新发病例的 19.59%... 9 贝伐珠单抗联合治疗是晚期 转移性或复发性非小细胞肺癌的一线治疗方案... 9 VEGF 靶点眼底病变市场增长迅速 Lucentis( 雷珠单抗 )vs. Elyea( 阿柏西普 ), 两个年销售额近 40 亿美元的重磅炸弹 朗沐 ( 康柏西普 ) 中国原创, 正在高速增长 未来中国 VEGF 靶点药物市场规模有望达到近 170 亿人民币 未来国内结直肠癌市场规模约为 13.5 亿人民币 肺癌市场难有作为 眼底病变领域 增长动力十足的大市场 国内多家药企进行 VEGF 靶点相关药物研发 图表 图表 1: 未来中国市场 VEGF 靶点药物市场预测... 3 图表 2: VEGF/VEGFR 通路作用机理... 4 图表 3: 初期黄斑变性情况... 5 图表 4: 湿性黄斑变性情况... 5 图表 5: 安维汀全球销售额... 6 图表 6: 安维汀在中国重点医院销售情况... 6 图表 7: 安维汀在中国和国际获批适应症情况对比... 7 图表 8: 安维汀在中国的适应症和治疗方案... 7 图表 9: 结直肠癌 TNM 分期说明... 7 图表 10: 结直肠癌 TNM 分期情况... 7 图表 11: 复发 / 转移性结直肠癌化疗方案... 8 图表 12: BO20696 试验结果 结直肠癌... 8 图表 13: 肺癌病理分类... 9 图表 14: 非小细胞肺癌 TNM 分期情况... 9 图表 15: 晚期或转移性非小细胞肺癌的全身治疗... 9 图表 16: YO25404 研究的疗效结果 非小细胞肺癌 图表 17: Lucentis( 雷珠单抗 ) 和 Elyea( 阿柏西普 ) 全球销售额 图表 18: Lucentis( 雷珠单抗 ) 和 Elyea( 阿柏西普 ) 获批适应症范围 图表 19: 朗沐 ( 康柏西普 ) 销售额 图表 20: 安维汀一年治疗费用 & 渗透率 结直肠癌 图表 21: VEGF 药物未来在结直肠癌的市场规模 图表 22: 未来中国 VEGF 靶点药物市场规模预测 眼底病变 (AMD & DME) 图表 23: 国内 VEGF 靶点药物研发情况

3 VEGF 拮抗剂 规模超百亿的大市场 血管内皮生长因子 (vascular endothelial growth factor,vegf) 是最重要的促血管生成因子, 可在体内诱导血管的新生 VEGF 在肿瘤生成和湿性黄斑变性等眼科疾病发生中扮演重要的角色 目前 VEGF 靶点的药物主要包括实体瘤和眼科疾病两个大的适应症 预计未来我国 VEGF 靶点药物市场有望达到 170 亿人民币 ( 考虑到以 VEGF 受体为靶点的药物众多, 本文不予介绍, 在后续的报告中将单独详细说明 ) 实体瘤主要包括结直肠癌和肺癌, 主市场在结直肠癌 实体瘤治疗代表药物是安维汀 ( 贝伐珠单抗 ) 安维汀为 VEGF 靶点原研药, 全球年销售额超 70 亿美元 美国的适应症包括结直肠癌 非小细胞肺癌 恶性胶质细胞瘤 转移性肾细胞癌 宫颈癌和铂类耐药的复发性卵巢上皮癌, 在中国仅批准了结直肠癌和非小细胞肺癌两个适应症 安维汀 15 年在中国销售额约 9 亿人民币, 其中结直肠癌约占 6 亿人民币 据我们估算, 目前安维汀在结直肠癌中的渗透率为 16.8%, 按照 50% 的中性预测, 未来国内结直肠癌市场有望达 13.5 亿人民币 未来肺癌市场难有作为 据我们估算, 安维汀在中国非小细胞肺癌目标市场的渗透率非常低不到 1% 由于贝伐珠单抗在肺癌中的目标人群并不大 (EGFR 和 ALK 突变已占近 50%), 肺癌治疗药物竞争激烈, 且未来可能被疗效更好的肿瘤免疫治疗 ( 例如 PD1) 取代, 我们认为贝伐珠单抗在我国肺癌市场已失去最佳推广窗口期 据估计, 现在肺癌市场约为 1~2 亿人民币, 在以后的市场估算中维持肺癌市场峰值 5 亿人民币市场规模 眼底疾病市场 增长动力十足的大市场 眼底疾病市场主要包括湿性黄斑变性 (AMD) 和糖尿病视网膜病变 (DME) 二者市场目标人群为 767 万人 (AMD 约为 388 万人,DME 约有 380 万人 ) 按照平均每年 1 万人民币的治疗费用来算, 中性预测未来渗透率为 20%, 市场规模有望达到 153 亿人民币 在未来用药逐渐规范和医保覆盖范围扩大的情况下, 用药量会继续上升, 眼科疾病市场有望迎来持续增长 我们认为未来 VEGF 药物的主战场在眼底疾病 图表 1: 未来中国市场 VEGF 靶点药物市场预测 8% 2% 170 亿人民币 结直肠癌 肺癌 眼科疾病 90% 资料来源 : 中金公司研究部 3

4 VEGF 在肿瘤生成和眼底病变中扮演重要角色 VEGF 是最重要的促血管生成因子, 在肿瘤生成过程中扮演重要角色 肿瘤微环境在肿瘤的起源 生长和转移中发挥重要作用, 而新生血管是肿瘤生长和转移所必须的 血管的生成需要大量调节血管生成的细胞因子参加, 而血管内皮生长因子 (VEGF) 是最重要的促血管生成因子 阻断 VEGF 通路中的某一环节, 均有可能有效抑制肿瘤血管的生成, 产生抗肿瘤作用 VEGF 具有高度特异性, 其家族成员有 VEGF-A VEGF-B VEGF-C VEGF-D 和胎盘生长因子 (PIGF) VEGFR 是 VEGF 的受体, 当二者结合后, 活化酪氨酸蛋白酶信号系统, 参与调控细胞的增值和分化 VEGFR 分为 VEGFR-1 VEGFR-2 和 VEGFR-3 三种类型, 这三种 VEGFR 均具有酪氨酸激酶活性 根据 VEGF 及 VEGFR 的调控特点, 先后出现了多种靶向药物, 这些药物可阻断 VEGF 信号转导通路中某一环节, 单独或联合化疗产生抗肿瘤作用, 抑制肿瘤生长及转移 图表 2: VEGF/VEGFR 通路作用机理 资料来源 :Goel H L, Mercurio A M. VEGF targets the tumour cell[j]. Nature Reviews Cancer, 2013, 13(12): , 中金公司研究部 VEGF 在黄斑变性 (AMD) 等眼底疾病中也起重要作用 黄斑变性是数种慢性视网膜退行性眼疾的统称, 通常与年龄老化有关, 尤其是 50 岁以上的人出现这种眼疾的机会最多 湿性黄斑变性是最为严重的一种, 视网膜底下有过量血管生长, 导致出血 渗出并造成瘢痕, 导致中央视力快速严重减退 如不及时治疗, 则会成为永久减退 血管内皮细胞生长因子 (VEGF) 是导致渗出和新生血管扩张的主要蛋白质 目前各种针对 AMD 的抗 VEGF 的药物均为眼内注射方式给药 治疗初始时, 通常每月注射一次, 连续注射三个月 之后无限期持续注射, 以便控制眼疾 4

5 图表 3: 初期黄斑变性情况 图表 4: 湿性黄斑变性情况 资料来源 :Macular Disease Foundation Austrilia, 中金公司研究部 资料来源 :Macular Disease Foundation Austrilia, 中金公司研究部 5

6 原研药安维汀年销售额达 70 亿美元, 结直肠癌为主要市场 安维汀 ( 贝伐珠单抗 ) 是第一个以 VEGF( 血管内皮生长因子 ) 为靶点的单抗, 历年来作为罗氏第二畅销的药物, 年销售额约 70 亿美元 安维汀于 2004 年上市, 最初适应症为结直肠癌, 之后获批用于多种癌症, 包括非小细胞肺癌 肾细胞癌 宫颈癌 恶性胶质细胞瘤和复发性卵巢上皮癌 在中国, 安维汀仅获批结直肠癌和非小细胞癌两种主要适应症 安维汀欧洲专利将于 2018 年到期, 美国专利将于 2019 年到期 安维汀全球年销售额约 70 亿美元, 未来 2~3 年专利即将到期 安维汀全球年销售额约 70 亿美元, 是罗氏第二畅销的药物 安维汀于 2004 年受美国 FDA 获批上市 安维汀表现出强劲的增长趋势,2010 年销售额已超过 60 亿美元, 2005~2010 年 CAGR 为 36.0%, 之后保持稳定增长,2014 年销售额超 70 亿美元 2018 年安维汀在欧洲的专利即将到期, 美国专利将于 2019 年到期 安维汀在中国销售额增长迅速,2015 年约 9 亿人民币 2010 年 CFDA 批准安维汀在中国上市, 获批适应症范围为转移性结直肠癌和晚期 转移性或复发性非小细胞肺癌 2015 年国内重点医院销售额达 3.2 亿人民币,2010~2015 年 CAGR 达 100% 目前安维汀医保覆盖范围极低, 仅进入深圳 包头等城市医保, 并未进入省级医保目录 在市场刚需的拉动下, 随着未来医保范围的扩大以及低价仿制药的进入, 安维汀有望继续挖掘中国市场 图表 5: 安维汀全球销售额 图表 6: 安维汀在中国重点医院销售情况 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 ( 百万美元 ) % 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% ( 百万人民币 ) % 900% 800% 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 销售额 YoY 销售额 YoY 资料来源 : 罗氏年报, 中金公司研究部 资料来源 :PDB, 中金公司研究部 中国获批适应症范围远小于国外, 市场规模受限制 安维汀目前国内仅获批结直肠癌和非小细胞癌两项适应症 而贝伐珠单抗在国际上获批的适应症除了这两项之外还包括 : 恶性胶质细胞瘤 转移性肾细胞癌 宫颈癌和铂类耐药的复发性卵巢上皮癌 2011 年, 由于在一线随机对照研究贝伐珠单抗并未较对照组显示总生存率 OS 的优势,FDA 于 2011 年,CFDA 于 2012 年分别宣布撤销贝伐珠单抗用于转移性乳腺癌的治疗 然而未来随着低价格的仿制药出现, 贝伐珠单抗有望进一步提高在中国的渗透率 6

7 图表 7: 安维汀在中国和国际获批适应症情况对比 国际 国内 直肠癌非小细胞癌 直肠癌非小细胞癌恶性胶质细胞瘤铂类耐药的复发性卵巢上皮癌转移性肾细胞癌宫颈癌 资料来源 : 安维汀中文 & 英文说明书, 中金公司研究部 图表 8: 安维汀在中国的适应症和治疗方案 适应症使用说明治疗方案 转移性结直肠癌 (mcrc) 联合以 5-FU 为基础的化疗适用于转移性结直肠癌患者的治疗 贝伐珠单抗静脉输注的推荐剂量为 : 联合 m-ifl( 改良 IFL) 化疗方案时,5mg/kg 体重, 每两周给药一次 晚期 转移性或复发性非小细胞肺癌 (NSCLC) 资料来源 : 安维汀说明书, 中金公司研究部 联合卡铂与紫杉醇用于不可切除的晚期 \ 转移性或复发性非鳞状细胞非小细胞肺癌患者的一线治疗 贝伐珠单抗与卡铂和紫杉醇联合用药最多 6 个周期, 随后给予贝伐珠单抗单药治疗, 直至疾病进展或出现不可耐受的毒性 贝伐珠单抗推荐剂量为 15mg/kg 体重, 每 3 周给药一次 (15mg/kg/q3w) 结直肠癌在我国发病率排第五, 每年新增发病人数 37.6 万 结直肠癌在我国所有癌症中发病率和死亡率均排第五 在我国结直肠癌的发病率为 23.03/10 万人, 每年新增发病人数为 37.6 万, 男性发病率高于女性, 男性约占 57%, 女性占 43% 每年结直肠癌死亡人数为 19.1 万 ( 数据来源于 2015 年中国癌症统计数据 ) 美国癌症联合委员会 (AJCC)/ 国际抗癌联盟 (UICC) 根据局部浸润深度 (T 分期 ) 淋巴转移情况 (N 分期 ) 和是否有远端转移 (M 分期 ) 对结直肠癌进行了 TNM 分期 图表 9: 结直肠癌 TNM 分期说明 类别具体分类情况 Tx 原发肿瘤无法评价 T0 无原发肿瘤证据 Tis 原位癌 : 局限于上皮内或侵犯粘膜固有层 T1 肿瘤侵犯粘膜下层原发肿瘤 (T) T2 T3 肿瘤侵犯固有肌层肿瘤穿透固有肌层到达浆膜下层, 或侵犯无腹膜覆盖的结直肠旁组织 T4a 肿瘤穿透腹膜脏层 T4b 肿瘤直接侵犯或粘连于其他器官或结构 Nx 区域淋巴结无法评价 N0 无区域淋巴结转移 N1 有 1-3 枚区域淋巴结转移 N1a 有 1 枚区域淋巴结转移 N1b 有 2-3 枚区域淋巴结转移区域淋巴结 (N) N1c 浆膜下 肠系膜 无腹膜覆盖结肠 / 直肠周围组织内有肿瘤种植 (TD, tumor deposit), 无区域淋巴结转移 N2 有 4 枚以上区域淋巴结转移 N2a 4-6 枚区域淋巴结转移 N2b 7 枚及更多区域淋巴结转移 M0 无远处转移 M1 有远处转移远处转移 (M) M1a 远处转移局限于单个器官或部位 ( 如肝, 肺, 卵巢, 非区域淋巴结 ) M1b 远处转移分布于一个以上的器官 / 部位或腹膜转移 资料来源 : 中国结直肠癌诊疗规范 (2015 版 ), 中金公司研究部 图表 10: 结直肠癌 TNM 分期情况 期别 T N M Dukes MAC 0 Tis N 0 M I T 1 N 0 M 0 A A T 2 N 0 M 0 A B 1 II A T 3 N 0 M 0 B B 2 II B T 4a N 0 M 0 B B 2 II C T 4b N 0 M 0 B B 3 III A T 1-2 N 1 /N 1c M 0 C C 1 T 1 N 2a M 0 C C 1 III B T 3-4a N 1 /N 1c M 0 C C 2 T 2-3 N 2a M 0 C C 1 /C 2 T 1-2 N 2b M 0 C C 1 III C T 4a N 2a M 0 C C 2 T 3-4a N 2b M 0 C C 2 T 4b N 1-2 M 0 C C 3 IV A 任何 T 任何 N M 1a - - IV B 任何 T 任何 N M 1b - - 资料来源 : 中国结直肠癌诊疗规范 (2015 版 ), 中金公司研究部 7

8 图表 11: 复发 / 转移性结直肠癌化疗方案 资料来源 : 中国结直肠癌诊疗规范 (2015 版 ), 中金公司研究部 贝伐珠单抗是转移性结直肠癌患者的一二线治疗药物 接受结直肠癌根治术后仍有约 50% 病例复发和转移 结直肠癌具有高复发和远处转移生物学特性,25% 的患者就诊时已属中晚期, 另外超过 25% 的患者在第一次手术后仍将复发或者转移 根据中国结直肠癌诊疗规范 (2015 版 ), 联合化疗应当作为能耐受化疗的转移性结直肠癌患者的一 二线治疗 推荐以下化疗方案 :FOLFOX/FOLFIRI± 西妥昔单抗 ( 推荐用于 Ras 基因野生型患者 ),FOLFOX/FOLFIRI/CapeOx± 贝伐珠单抗 化疗分类推荐方案备注 一二线治疗 三线及以上 不能耐受联合化疗 其他情况 FOLFOX/FOLFIRI± 西妥昔单抗 ( 推荐用于 Ras 基因野生型患者 ),FOLFOX/FOLFIRI/CapeOx± 贝伐珠单抗 推荐试用靶向药物或参加开展的临床试验 对在一 二线治疗中没有选用靶向药 物的患者也可考虑伊立替康联合靶向药物治疗 推荐方案 5-FU/LV± 靶向药物, 或 5-FU 持续灌注, 或卡培他滨单药 不适合 5-Fu/ 亚叶酸钙的晚期结直肠癌患者可考虑雷替曲塞单药治疗 1. 晚期患者若一般状况或器官功能状况很差, 推荐最佳支持治疗, 不建议化疗 ; 2. 如果转移局限于肝或 / 和肺, 参考肝转移治疗部分 ; 3. 结直肠癌局部复发者, 推荐进行多学科评估, 判定能否有机会再次切除或者放疗 如仅适于化疗, 则采用上述晚期患者药物治疗原则 FOLFOX( 奥沙利铂 + 氟尿嘧啶 + 醛氢叶酸 ) FOLFIRI( 伊立替康 + 氟尿嘧啶 + 醛氢叶酸 ) CapeOx( 卡培他滨 + 奥沙利铂 ) LV 醛氢叶酸 与单纯化疗相比, 贝伐珠单抗 +m-ifl 组可以使总生存期提高 39.4%(18.7 个月 vs.13.4 个月 ) 根据 BO20696 试验 ( 一项针对中国人评价贝伐珠单抗一线治疗转移性结直肠癌的安全性和有效性试验 ) 可知, 贝伐珠单抗联合 m-ifl( 伊立替康 /5FU/LV) 比单纯的 m-ifl 组相比, 患者的 6 个月无进展生存率 (PFS) 客观缓解率 (ORR) 总生存期 (OS) 和缓解时间 (DoR) 均有了明显提高 贝伐珠单抗对于晚期转移性结直肠癌患者治疗具有良好的疗效 图表 12: BO20696 试验结果 结直肠癌 m-ifl 组 贝伐珠单抗 +m-ifl 组 患者人数 无进展生存期 (PFS) 中位时间 ( 月 ) %CI 3.7~ ~8.9 p 值 (Log-Rank 检验 ) 风险比 95%CI 总生存期 (OS) 中位时间 ( 月 ) 13.4 < %CI p 值 (Log-Rank 检验 ) 风险比 95%CI 客观缓解率 (ORR,%) 百分比 17.20% 35.30% 95%CI % % p 值 (Pearson 卡方检验 ) 资料来源 : 安维汀说明书, 中金公司研究部

9 肺癌发病率居我国恶性肿瘤之首, 占恶性肿瘤新发病例的 19.59% 原发性肺癌是我国最常见的恶性肿瘤之一 全国肿瘤登记中心 2014 年发布的数据显示, 2010 年, 我国新发肺癌病例 万, 居恶性肿瘤首位 肺癌发病率为 35.23/10 万 ( 男性 49.27/10 万, 女性 21.66/10 万 ) 肺癌死亡率为 27.93/10 万 ( 男性 39.79/10 万, 女性 16.62/10 万 ) 所有肺癌中, 非小细胞肺癌约占 85% 以上 大多数病人年龄超过 65 岁, 近年来有年轻化的趋势 非小细胞肺癌 NSCLC 的 TNM 分期 国际肺癌研究协会 (IASLC) 对非小细胞肺癌进行了 TNM 分期 T 分级根据肺癌的大小, 在肺内的扩散和位臵, 扩散到临近组织的程度, N 分期取决于癌症侵犯了附近的哪些淋巴结,M 分期取决于癌症是否转移到远处组织或者器官 分级数字越大, 表示程度越严重 图表 13: 肺癌病理分类 85% 小细胞肺癌 SCLC 15% 非小细胞肺癌 NSCLC 图表 14: 非小细胞肺癌 TNM 分期情况 期别 T N M 0 期 Tis( 原位癌 ) N0 M0 IA 期 T1 N0 M0 IB 期 T2 N0 M0 IIA 期 T1 N1 M0 T2 N1 M0 IIB 期 T3 N0 M0 T1 N2 M0 T2 N2 M0 T3 N1 M0 IIIA 期 T3 N2 M0 任何 T N3 M0 IIIB 期 T4 任何 N M0 IV 期 任何 T 任何 N M1 资料来源 : 晚期非小细胞肺癌分子靶向治疗专家共识 (2013 版 ), 中金公司研究部 资料来源 :NCCN 非小细胞肺癌临床指南 (2015 版 ), 中金公司研究部 图表 15: 晚期或转移性非小细胞肺癌的全身治疗 资料来源 :NCCN 非小细胞肺癌临床指南 (2015 版 ), 中金公司研究部 贝伐珠单抗联合治疗是晚期 转移性或复发性非小细胞肺癌的一线治疗方案 贝伐珠单抗 + 卡铂 + 紫杉醇是推荐的晚期转移性非小细胞肺癌的一线治疗 虽然近年来出现了多种针对 EGFR ALK 等基因突变型的靶点药物, 贝伐珠单抗对于 EGFR 和 ALK 突变阴性的患者来说仍然是第一选择的用药 治疗分类 推荐方案 备注 贝伐珠单抗 + 化疗或单纯化疗适用于体能状态评分 0-1 的晚期或复发性 一线治疗 维持治疗 非小细胞癌患者 贝伐珠单抗应用药至疾病进展厄罗替尼推荐用于增敏 EGFR 突变患者阿法替尼适用于增敏 EGFR 突变患者克唑替尼适用于有 ALK 重排的患者 周含铂两药化疗联合贝伐珠单抗后可使用贝伐珠单抗继续维持治疗 2 对于组织学类型为非鳞状细胞癌的患者,4-6 个周期顺铂联合培美曲塞方案化疗之后可采用培美曲塞继续维持治疗 3 对于组织学类型为非鳞状细胞癌的患者,4-6 个周期贝伐珠单抗 培美曲塞 顺铂 \ 卡铂化疗之后可使用贝伐珠单抗 + 培美曲塞继续维持治疗 EGFR 为表皮生长因子受体 ALK 为渐变性淋巴瘤激酶 9

10 与单纯化疗相比, 贝伐珠单抗 +CP( 卡铂 紫杉醇 ) 化疗可以提升 37.3% 的总生存期 (17.7 个月 vs 个月 ) 根据 YO25404 试验 ( 一项针对中国 NSCLC 患者的 Ⅲ 期临床试验, 研究贝伐珠单抗 +CP 对比安慰剂 +CP 的有效性和安全性研究 ), 贝伐珠单抗 +CP 可以明显提升患者的无进展生存期 (9.2 个月 vs. 6.5 个月 ) 总缓解率 (54.4% vs. 26.3%) 和总生存期 临床治疗效果显著 图表 16: YO25404 研究的疗效结果 非小细胞肺癌 组 1 卡铂 / 紫杉醇 + 安慰剂 组 2 卡铂 / 紫杉醇 + 贝伐珠单抗 患者人数 无进展生存期 (PFS) 中位数 ( 月 ) (p<0.0001) 风险比 0.4 [0.29,0.54] 总缓解率 (ORR) 比率 ( 百分比 ) (p<0.0001) 总生存期 (OS) 中位数 ( 月 ) (p=0.0154) 风险比 0.68 [0.50,0.93] 资料来源 : 安维汀说明书, 中金公司研究部 未来贝伐珠单抗在胃癌市场并不乐观 据我们估算, 安维汀在中国非小细胞肺癌目标市场的渗透率非常低不到 1% 由于肺癌已经明确的靶点较多, 针对各靶点的小分子靶向药物成为首选, 贝伐珠单抗在非小细胞肺癌的目标市场不到 50% 此外由于贝伐珠单抗治疗费用高, 治疗效果不突出, 在激烈的肺癌市场竞争中较难脱颖而出, 且未来面临被效果更好的治疗药物 PD-1/PD-L1 及新的肿瘤治疗方法取代等 10

11 VEGF 靶点眼底病变市场增长迅速 Lucentis( 雷珠单抗 )vs. Elyea( 阿柏西普 ), 两个年销售额近 40 亿美元的重磅炸 弹 雷珠单抗是罗氏和诺华合作研发的针对 VEGF 配体单抗, 年销售额约 40 亿美元 该药物于 2006 年获 FDA 批准上市, 罗氏负责美国市场的销售, 诺华则负责美国之外的市场销售 其适应症主要用于新生血管 ( 湿性 ) 年龄相关的黄斑变性 (AMD) 糖尿病视网膜病变等眼部疾病 Lucentis 在我国 2015 年样本医院销售额约 3 亿人民币 由于来自 Elyea 的强势竞争,Lucentis 从 2015 年开始全球销售额出现下滑 图表 17: Lucentis( 雷珠单抗 ) 和 Elyea( 阿柏西普 ) 全球销售额 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1, ( 百万美元 ) Lucentis( 雷珠单抗 ) Elyea( 阿柏西普 ) Lucentis YoY Elyea YoY 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 资料来源 : 雷珠单抗 阿柏西普说明书, 中金公司研究部 Elyea( 阿柏西普 ) 是 Regeneron 和拜尔公司合作研制的新一代 VEGF 药物,2015 年销售额达 40 亿美元 阿柏西普于 2011 年 11 月由 FDA 批准上市, 获批适应症与 Lucentis 相同, 是雷珠单抗最大的竞争对手 2015 年阿柏西普的销售额已超越雷珠单抗成为该治疗领域第一畅销药物, 且增长势头强劲, 未来可能进一步拓展 AMD 市场 目前阿柏西普还未在我国上市 图表 18: Lucentis( 雷珠单抗 ) 和 Elyea( 阿柏西普 ) 获批适应症范围 药物名称 适应症 使用说明 AMD: 新生血管 ( 湿性 ) 年龄相关的黄斑变性 0.5mg/ 月 / 次 Lucentis RVO: 黄斑水肿视网膜静脉阻塞 0.5mg/ 月 / 次 ( 雷珠单抗 ) DME: 糖尿病性黄斑水肿糖尿病视网膜病变的 DME 患者 AMD: 新生血管 ( 湿性 ) 年龄相关的黄斑变性 0.3mg/ 月 / 次 2mg/ 月 / 次 Elyea RVO: 黄斑水肿视网膜静脉阻塞 2mg/ 月 / 次 ( 阿柏西普 ) DME: 糖尿病性黄斑水肿糖尿病视网膜病变的 DME 患者 前 5 次注射 :2mg/ 月 / 次, 后续 2mg/2 个月 / 次 资料来源 : 雷珠单抗 阿柏西普说明书, 中金公司研究部 阿柏西普是未来之星 与雷珠单抗相比, 阿柏西普作为新一代融合蛋白其半衰期长于雷珠单抗, 注射频率为每两个月注射一次 ( 雷珠单抗为一月一次 ), 患者的依从性将会大大好于雷珠单抗 在二者治疗费用与治疗效果相差不大的情况下, 阿柏西普将继续抢夺雷珠单抗的市场份额, 雷珠单抗市场份额会继续萎缩 11

12 朗沐 ( 康柏西普 ) 中国原创, 正在高速增长 康博西普是中国首个获得世界卫生组织国际通用名的拥有全自主知识产权的生物 Ⅰ 类新药 康柏西普于 2013 年获 CFDA 批准上市, 用于新生血管 ( 湿性 ) 年龄相关的黄斑变性 (AMD), 是由成都康弘药业研制的新一代针对 VEGF 的融合蛋白 2015 年朗沐销售额达 2.67 亿人民币, 与 14 年销售额 7,416 万人民币相比,YoY 达 261% 图表 19: 朗沐 ( 康柏西普 ) 销售额 ( 百万人民币 ) 销售额 资料来源 : 康弘药业年报, 中金公司研究部 12

13 未来中国 VEGF 靶点药物市场规模有望达到近 170 亿人民币 未来国内结直肠癌市场规模约为 13.5 亿人民币 原研药安维汀在中国因为价格高 医保覆盖范围极小等原因在我国销量并不理想 但是安维汀作为转移性结直肠癌的一二线用药 非小细胞肺癌的一线用药, 以及在国外广泛使用的湿性黄斑变性, 在中国拥有较大的患者人群 原研药安维汀在我国结直肠癌目标患者中的渗透率为 16.83% 2015 年安维汀在中国的销售额不到 10 亿人民币, 其中来自于结直肠癌市场的约为 6 亿人民币 安维汀在中国的售价为 5,400 元 / 瓶 考虑到 2012 年开始中华慈善总会启动安维汀慈善援助项目 ( 结直肠癌 ), 连续使用安维汀治疗 4 个月, 总剂量不低于 40mg/kg, 可申请慈善援助药品直至疾病第二次进展为止 按照平均体重 61.8kg 计算, 需要至少买满 24 瓶安维汀 ( 按 100mg/ 瓶剂量算 ) 可获得赠药 图表 20: 安维汀一年治疗费用 & 渗透率 结直肠癌 计算中国新增安维汀结直肠癌适应症患者数 资料来源 : 安维汀说明书, 中金公司研究部 基本假设 结直肠癌癌发病率 ( 人 /10 万人 ) 年全国人口 ( 万人 ) 137,462 每年新增结直肠癌患者 ( 人 ) 316,574 转移或复发的人数占比 50% 转移或复发的人数 158,287 转移或复发需要单抗药物治疗的比例 ( 大约 70% 患者可以手术切除, 该部分患者贝伐珠单抗获益小 ) 30% 转移或复发需要单抗药物治疗的人数 47,486 RAS 野生型 +BARF 突变性占比 ( 该部分首选西妥昔单抗 ) 48.5% 新增贝伐珠单抗结直肠癌适应症患者数 ( 人 ) 24,455 计算中国安维汀使用人数 2015 年安维汀销售额 ( 亿 ) 6 平均用量 (mg/kg* 周 ) 2.5 治疗时间 ( 周 ) 35 平均体重 (kg) 61.8 每瓶剂量 (mg) 100 一疗程所用瓶数 54 每瓶价格 ( 元 ) 5,400 全额自费一个人一疗程所用花费 ( 元 ) 291,600 若考虑赠药情况下一疗程所用瓶数 24 考虑赠药后一个人治疗费用 ( 元 ) 129,600 患者中全额付费人数比例 (%) 10% 患者中赠药人数 (%) 90% 安维汀平均价格 ( 考虑赠药和全额自费两种情况 ) 145, 年安维汀使用人数 ( 人 ) 4,115 安维汀治疗渗透率 2015 年治疗渗透率 (%) 16.83% 数据 未来结直肠癌市场规模预计达 13.5 亿人民币 目前安维汀在中国结直肠癌市场渗透率为 16.83%, 在未来低价仿制药出现以及医保范围扩大的情况下, 结直肠癌的市场有望进一步扩大 原研药安维汀一年的治疗费用为 14.6 万人民币, 国产贝伐珠单抗按其 70% 来算, 治疗费用为 10.2 万人民币 在悲观 中性和乐观的情况下, 按照 20% 50% 70% 的渗透率计算, 未来中国结直肠癌的市场分别有望达到 :5.4 亿人民币 13.5 亿人民币和 19 亿人民币 13

14 图表 21: VEGF 药物未来在结直肠癌的市场规模 不同渗透率下的市场规模 悲观 中性 乐观 贝伐珠单抗合计渗透率 (%) 20% 50% 70% 安维汀渗透率 (%) 4% 10% 14% 国产贝伐珠渗透率渗透率 (%) 16% 40% 56% 安维汀价格 ( 元 / 人 / 周期 ) 145,800 国产价格与安维汀价格比例 0.7 国产贝伐珠价格 ( 元 / 人 / 周期 ) 102,060 安维汀市场规模 ( 亿, 人民币 ) 国产贝伐珠市场规模 ( 亿, 人民币 ) 贝伐珠单抗单抗合计结直肠癌市场规模 ( 亿, 人民币 ) 资料来源 : 中金公司研究部 肺癌市场难有作为 据我们估算, 安维汀在中国非小细胞肺癌 (NSCLC) 目标市场的渗透率非常低不到 1% 非小细胞肺癌适应症在中国获批时间较短 (15 年获 CFDA 批准 ), 安维汀在肺癌适应症方向推广教育并不如结直肠癌深远 除此之外, 我们认为未来贝伐珠单抗在非小细胞肺癌市场发展情况并不乐观的主要原因如下 : 贝伐珠单抗在非小细胞肺癌中的目标人群小 非小细胞肺癌已知的靶点较多, 其中最主要的有 EGFR( 突变约占 NSCLC 的 30%, 其中腺癌在亚洲人群中的 EGFR 突变率高达 50%) 和 ALK( 重排型达 20%) 在我国, 突变人群的靶向治疗首选为吉非替尼 ( 易瑞沙 ) 厄洛替尼 ( 特罗凯 ) 和埃克替尼 ( 凯美钠 ) 三种小分子靶点药物 (PKI) 非突变型患者不到 50%, 在该部分人群中, 病人仍可选择 PKI 治疗, 也可根据经济情况选择化疗联合或者不联合贝伐珠单抗, 总体来看, 贝伐珠单抗在 NSCLC 患者中的目标人群非常小 贝伐珠单抗在中国肺癌市场已经失去最佳推广窗口期 安维汀的肺癌适应症于 15 年才获 CFDA 批准, 临床学术推广需要一定时间 然而肺癌患者可选择的治疗手段较多, 国内肺癌市场竞争已经非常激烈 肺癌在研药物也较多, 肿瘤免疫这一类产品 ( 例如 PD1/PD-L1 等 ) 对于肺癌的治疗效果不错, 我们估计未来更多疗效较好的肿瘤免疫药物上市后 NCCN 较大可能性会更改现有的治疗推荐,PD1 等药物有望进入一线治疗, 贝伐珠单抗有被边缘化的可能性 我们估计现在肺癌市场约为 1~2 亿人民币, 在以后的市场估算中维持肺癌市场峰值 5 亿人民币市场规模 眼底病变领域 增长动力十足的大市场 眼底病变领域主要包括湿性黄斑变性 (AMD) 和糖尿病视网膜病变 (DME), 二者市场规模将达到 153 亿人民币 据估算我国约有约有 388 万湿性黄斑变性患者, 该部分患者原则上都应使用 VEGF 药物治疗 此外约有 380 万糖尿病视网膜病变患者适合使用 VEGF 治疗 VEGF 在眼科疾病的目标人群为 767 万人 据估算, 国内每年治疗费用为 1 万人民币 根据我们调研, 根据康柏西普治疗销售情况, 国内 AMD 和 DME 患者治疗并不充分 主要是由于以下两个原因 : 一是部分地区存在赠药或优惠情况, 二是部分医院存在 2 人共享一支药物的情况 保守估计平均每个患者一个疗程注射 2~4 次 按照 5,000 元一支计算, 一个疗程治疗费用约 1.5 万人民币 治疗频率为 1.5 年治疗一次, 年治疗费用为 1 万人民币 14

15 未来在用药逐渐规范以及医保范围扩大 ( 用药量上升 ) 的情况下,VEGF 靶点药物在眼底疾病市场将继续扩大 在悲观 中性和乐观的情况下, 按照 15% 20% 和 25% 的渗透率计算, 眼科疾病市场可以达到 115 亿人民币 153 亿人民币及 192 亿人民币 基本假设 : 黄斑变性在我国 50 岁以上人群中发病率约为 11.5%, 在我国约 3,876 万患者 ; 湿性黄斑变性为最严重的一种, 约占 10%; 贝伐珠单抗在国内一年的治疗费用为 1 万人民币 ( 参考康柏西普价格 ); 糖尿病患者中重型患者约为 23%; 重型糖尿病患者中视网膜病变假设占 50%; 视网膜病变糖尿病患者中适合用 VEGF 治疗的比例为 30% 图表 22: 未来中国 VEGF 靶点药物市场规模预测 眼底病变 (AMD & DME) 不同渗透率下的市场规模 我国 50 岁以上人口 ( 亿 ) 岁以上人口中黄斑变性发病率 11.50% 我国黄斑病变 AMD 人数 ( 万人 ) 3876 湿性黄斑病变占比 10.00% 湿性黄斑病变人口 ( 万人 ) 388 我国糖尿病患者人数 ( 亿人 ) 1.1 重型患者比例 ( 需要胰岛素治疗的比例 ) 23% 重型患者人数 ( 万人 ) 2530 糖尿病视网膜病变占比假设 50% 糖尿病视网膜病变人数 ( 万人 ) 1265 适合使用 VEGF 药物治疗的比例 30% 适合使用 VEGF 药物治疗的糖尿病视网膜病变人数 ( 万人 ) 380 VEGF 药物在湿性黄斑和糖尿病视网膜病变中的目标人群 767 渗透率预测 悲观 中性 乐观 VEGF 靶点药物渗透率 (%) 15% 20% 25% VEGF 药物用于眼底病变治疗费用 ( 元 / 人 / 疗程 ) 15,000 治疗频率 1 疗程 /1.5 年 VEGF 药物眼底病变市场规模 ( 亿, 人民币 ) 资料来源 : 中金公司研究部 国内多家药企进行 VEGF 靶点相关药物研发 目前国内有近 20 家药企在进行 VEGF 靶点药物研发 其中有 15 家在进行贝伐珠单抗研发, 进展最快的为康宁杰瑞, 目前已进入 Ⅲ 期临床, 进度第二的是齐鲁药业, 目前已获得临床批件, 此外有多家药企提交了临床申请 齐鲁药业的雷珠单抗已提交临床申请, 康宁杰瑞的来尼珠单抗 雷莫芦单抗和阿柏西普都在临床前研究阶段 15

16 图表 23: 国内 VEGF 靶点药物研发情况 通用名其他名称机构适应症开发进展日期备注 贝伐珠单抗 bevacizumab KN-004 苏州康宁杰瑞生物科技有限公司乳腺癌 转移性结肠癌临床 Ⅲ 期 3/24/2015 贝伐珠单抗 bevacizumab 齐鲁药业 癌症 获得临床批件 10/17/2015 贝伐珠单抗 bevacizumab HLX-04 上海复宏汉霖生物技术有限公司 转移性直肠癌 提交临床申请 6/30/2014 贝伐珠单抗 bevacizumab 嘉和生物药业 癌症 提交临床申请 12/26/2014 贝伐珠单抗 bevacizumab IBI-305 信达生物制药 ( 苏州 ) 有限公司 癌症 提交临床申请 3/20/2015 贝伐珠单抗 bevacizumab BCD-021 上海恒瑞医药有限公司 结肠癌 转移性非小细胞肺癌 湿性老年性黄斑变性 提交临床申请 7/11/2013 贝伐珠单抗 bevacizumab 华兰基因工程有限公司 结肠癌 提交临床申请 1/30/2015 贝伐珠单抗 bevacizumab 百奥泰生物科技 ( 广州 ) 有限公司 癌症 提交临床申请 4/30/2014 贝伐珠单抗 bevacizumab 山东博安生物技术有限公司 癌症 提交临床申请 1/4/2015 贝伐珠单抗 bevacizumab ABP-215 安进 转移性非小细胞肺癌 提交临床申请 8/8/2013 贝伐珠单抗 bevacizumab XD-001 苏州康宁杰瑞生物科技有限公司 乳腺癌 转移性结肠癌 临床前 3/26/2015 贝伐珠单抗 bevacizumab 上海复旦张江生物医药股份有限公癌症司 临床前 3/26/2014 贝伐珠单抗 bevacizumab ONS-1045 华海药业癌症临床前 资料来源 : 汤森路透, 中金公司研究部 中国技术已转让, 寻求国内外技术转让 技术转让自 Biocad, 俄罗斯 Ⅲ 期临床 转让自 Oncobiologics Inc 和 Parilis Biopharmaceuticals 转让自 Oncobiologics Inc 和 Parilis Biopharmaceuticals 5/8/2013 贝伐珠单抗 bevacizumab JNL-1149 喜康生技股份有限公司 癌症 临床前 4/15/2015 台湾临床前 贝伐珠单抗 bevacizumab FKB-238 富士 - 协和麒麟生物制剂公司 临床前 10/31/2011 雷珠单抗 ranibizumab 齐鲁药业 老年性黄斑变性 提交临床申请 12/8/2014 来尼珠单抗 ranibizumab KN-021 苏州康宁杰瑞生物科技有限公司 湿性老年性黄斑变性 临床前 12/11/2013 寻求国内外技术转让 雷莫芦单抗 ramucirumab 阿柏西普 aflibercept 苏州康宁杰瑞生物科技有限公司 苏州康宁杰瑞生物科技有限公司 非小细胞癌 临床前 3/30/2015 中国技术已转让, 寻求国外技术转让 转移性结肠癌 湿性老年 性黄斑变性 临床前 3/24/2015 寻求国内外技术转让 16

17 中金公司研究部 法律声明 一般声明本报告由中国国际金融股份有限公司 ( 已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格 ) 制作 本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料, 但中国国际金融股份有限公司及其关联机构 ( 以下统称 中金公司 ) 对这些信息的准确性及完整性不作任何保证 本报告中的信息 意见等均仅供投资者参考之用, 不构成所述证券买卖的出价或征价 该等信息 意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的 财务状况以及特定需求, 在任何时候均不构成对任何人的个人推荐 投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估, 并应同时考量各自的投资目的 财务状况和特定需求, 必要时就法律 商业 财务 税收等方面咨询专业财务顾问的意见 对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 中金公司及 / 或其关联人员均不承担任何法律责任 本报告所载的意见 评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断 该等意见 评估及预测无需通知即可随时更改 过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保 在不同时期, 中金公司可能会发出与本报告所载意见 评估及预测不一致的研究报告 中金公司的销售人员 交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准 采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和 / 或交易观点 中金公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务 中金公司的资产管理部门 自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策 本报告由受香港证券和期货委员会监管的中国国际金融香港证券有限公司于香港提供 香港的投资者若有任何关于中金公司研究报告的问题请直接联系中国国际金融香港证券有限公司的销售交易代表 本报告作者的香港证监会中央编号已披露在报告首页的作者姓名旁 本报告由受新加坡金融管理局监管的中国国际金融 ( 新加坡 ) 有限公司 ( 中金新加坡 ) 于新加坡向符合新加坡 证券期货法 及 财务顾问法 定义下的认可投资者及 / 或机构投资者提供 提供本报告于此类投资者, 有关财务顾问将无需根据新加坡之 财务顾问法 第 36 条就任何利益及 / 或其代表就任何证券利益进行披露 有关本报告之任何查询, 在新加坡获得本报告的人员可向中金新加坡提出 本报告无意也不应, 以直接或间接的方式, 发送或传递给任何位于新加坡的其他人士 本报告由受金融市场行为监管局监管的中国国际金融 ( 英国 ) 有限公司 ( 中金英国 ) 于英国提供 本报告有关的投资和服务仅向符合 2000 年金融服务和市场法 2005 年 ( 金融推介 ) 令 第 19(5) 条 38 条 47 条以及 49 条规定的人士提供 本报告并未打算提供给零售客户使用 在其他欧洲经济区国家, 本报告向被其本国认定为专业投资者 ( 或相当性质 ) 的人士提供 本报告将依据其他国家或地区的法律法规和监管要求于该国家或地区提供本报告 特别声明在法律许可的情况下, 中金公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 因此, 投资者应当考虑到中金公司及 / 或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突 投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据 研究报告评级分布可从 获悉 个股评级标准 : 确信买入 (Conviction BUY): 分析员估测未来 6~12 个月, 某个股的绝对收益在 30% 以上 ; 绝对收益在 20% 以上的个股为 推荐 在 -10%~20% 之间的为 中性 在 -10% 以下的为 回避 ; 绝对收益在 -20% 以下 确信卖出 (Conviction SELL) 星号代表首次覆盖或者评级发生其它除上 下方向外的变更 ( 如 * 确信卖出 - 纳入确信卖出 * 回避 - 移出确信卖出 * 推荐 - 移出确信买入 * 确信买入 - 纳入确信买入 ) 行业评级标准 : 超配, 估测未来 6~12 个月某行业会跑赢大盘 10% 以上 ; 标配, 估测未来 6~12 个月某行业表现与大盘的关系在 -10% 与 10% 之间 ; 低配, 估测未来 6~12 个月某行业会跑输大盘 10% 以上 本报告的版权仅为中金公司所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发 翻版 复制 刊登 发表或引用 V 编辑 : 杨梦雪

18 北京 上海 香港 中国国际金融股份有限公司 中国国际金融股份有限公司上海分公司 中国国际金融 ( 香港 ) 有限公司 北京市建国门外大街 1 号 上海市浦东新区陆家嘴环路 1233 号 香港中环港景街 1 号 国贸写字楼 2 座 28 层 汇亚大厦 32 层 国际金融中心第一期 29 楼 邮编 : 邮编 : 电话 :(852) 电话 :(86-10) 电话 :(86-21) 传真 :(852) 传真 :(86-10) 传真 :(86-21) 深圳 Singapore United Kingdom 中国国际金融股份有限公司深圳分公司 China International Capital China International Capital 深圳市福田区深南大道 7088 号 Corporation (Singapore) Pte. Limited Corporation (UK) Limited 招商银行大厦 25 楼 2503 室 #39-04, 6 Battery Road Level 25, 125 Old Broad Street Singapore 邮编 : London EC2N 1AR, United Kingdom Tel: (65) 电话 :(86-755) Tel: (44-20) Fax: (65) 传真 :(86-755) Fax: (44-20) 北京建国门外大街证券营业部 北京科学院南路证券营业部 上海淮海中路证券营业部 北京市建国门外大街甲 6 号 SK 大厦 1 层邮编 : 电话 :(86-10) 传真 :(86-10) 北京市海淀区科学院南路 2 号融科资讯中心 A 座 6 层邮编 : 电话 :(86-10) 传真 :(86-10) 上海市淮海中路 398 号邮编 : 电话 :(86-21) 传真 :(86-21) 上海德丰路证券营业部 深圳福华一路证券营业部 杭州教工路证券营业部 上海市奉贤区德丰路 299 弄 1 号 A 座 11 楼 1105 室邮编 : 电话 :(86-21) 传真 :(86-21) 深圳市福田区福华一路 6 号免税商务大厦裙楼 201 邮编 : 电话 :(86-755) 传真 :(86-755) 杭州市教工路 18 号世贸丽晶城欧美中心 1 层邮编 : 电话 :(86-571) 传真 :(86-571) 南京汉中路证券营业部 广州天河路证券营业部 成都滨江东路证券营业部 南京市鼓楼区汉中路 2 号亚太商务楼 30 层 C 区邮编 : 电话 :(86-25) 传真 :(86-25) 广州市天河区天河路 208 号粤海天河城大厦 40 层邮编 : 电话 :(86-20) 传真 :(86-20) 成都市锦江区滨江东路 9 号香格里拉办公楼 1 层 16 层邮编 : 电话 :(86-28) 传真 :(86-28) 厦门莲岳路证券营业部 武汉中南路证券营业部 青岛香港中路证券营业部 厦门市思明区莲岳路 1 号磐基中心商务楼 4 层邮编 : 电话 :(86-592) 传真 :(86-592) 武汉市武昌区中南路 99 号保利广场写字楼 43 层 4301-B 邮编 : 电话 :(86-27) 传真 :(86-27) 青岛市市南区香港中路 9 号香格里拉写字楼中心 11 层邮编 : 电话 :(86-532) 传真 :(86-532) 重庆洪湖西路证券营业部 天津南京路证券营业部 大连港兴路证券营业部 重庆市北部新区洪湖西路 9 号欧瑞蓝爵商务中心 10 层及欧瑞蓝爵公馆 1 层邮编 : 电话 :(86-23) 传真 :(86-23) 天津市和平区南京路 219 号天津环贸商务中心 ( 天津中心 )10 层邮编 : 电话 :(86-22) 传真 :(86-22) 大连市中山区港兴路 6 号万达中心 16 层邮编 : 电话 :(86-411) 传真 :(86-411) 佛山季华五路证券营业部 云浮新兴东堤北路证券营业部 长沙车站北路证券营业部 佛山市禅城区季华五路 2 号卓远商务大厦一座 12 层邮编 : 电话 :(86-757) 传真 :(86-757) 云浮市新兴县新城镇东堤北路温氏科技园服务楼 C1 幢二楼邮编 : 电话 :(86-766) 传真 :(86-766) 长沙市芙蓉区车站北路 459 号证券大厦附楼三楼邮编 : 电话 :(86-731) 传真 :(86-731) 宁波扬帆路证券营业部宁波市高新区扬帆路 999 弄 5 号 11 层邮编 : 电话 :( ) 传真 :( ) 福州五四路证券营业部福州市鼓楼区五四路 号恒力城办公楼 38 层 室邮编 : 电话 :(86-591) 传真 :(86-591)