二〇〇六年铁矿石价格谈判趋势分析

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1 社 会 服 务 行 业 行 业 研 究 / 深 度 报 告 养 老 产 业 深 度 研 究 系 列 一 : 任 重 道 远 持 之 以 恒 民 生 精 品 --- 社 会 服 务 行 业 深 度 研 究 / 养 老 产 业 216 年 4 月 16 日 报 告 摘 要 : 老 龄 化 趋 势 加 剧 养 老 需 求 市 场 庞 大 我 国 整 体 步 入 老 龄 化 社 会, 到 214 年 底, 中 国 6 岁 及 以 上 人 口 达 到 2.12 亿 人 次, 占 总 人 口 比 重 的 15.5% 随 着 家 庭 结 构 转 变 空 巢 老 人 问 题 显 现 及 养 老 意 识 的 增 强, 需 求 端 呈 现 爆 发 增 长 的 趋 势, 预 计 到 25 年, 老 年 人 口 总 量 将 超 过 4 亿, 老 龄 化 水 平 推 进 到 3 以 上, 带 动 养 老 产 业 迈 入 新 的 阶 段 政 策 扶 持 民 营 资 本 投 资 进 入 窗 口 期 从 26 年 的 中 国 老 龄 事 业 十 一 五 规 划 开 始, 政 府 陆 续 出 台 相 关 政 策, 鼓 励 民 营 资 本 进 入 养 老 市 场, 明 确 提 出 计 划 目 标, 到 22 年, 城 市 日 间 照 料 要 实 现 社 区 全 覆 盖, 农 村 的 覆 盖 率 超 过 5, 每 千 名 老 人 拥 有 的 养 老 床 位 要 达 到 张, 人 均 体 育 场 地 面 积 达 到 1.8 平 方 米 以 上, 对 比 当 前 现 状, 我 国 养 老 政 策 指 标 未 来 仍 有 较 大 的 增 量 空 间, 投 资 迎 来 黄 金 时 点 改 革 预 期 强 烈 养 老 模 式 需 多 层 次 我 国 养 老 产 业 处 于 发 展 初 期, 供 需 两 端 存 在 缺 口 模 式 相 对 单 一 及 养 老 保 障 体 系 不 完 善 等 问 题 是 目 前 的 关 键 制 约 因 素, 主 要 有 四 方 面 :1) 老 年 人 财 富 水 平 偏 低, 消 费 能 力 有 待 提 升 ;2) 养 老 体 系 保 障 中, 养 老 金 存 在 巨 大 缺 口, 整 体 保 障 处 于 较 低 水 平 且 政 府 财 政 压 力 较 大 ;3) 医 护 资 源 供 给 相 对 不 足, 提 供 的 服 务 没 有 满 足 老 年 人 真 正 的 养 老 需 求, 导 致 养 老 机 构 实 际 的 入 住 率 相 对 偏 低 4) 养 老 模 式 较 为 单 一, 主 要 以 政 府 开 发 运 营 的 模 式 为 主, 门 槛 高 且 实 际 运 营 效 率 低 未 来 养 老 产 业 的 两 大 趋 势 : 社 区 养 老 率 先 起 航 互 联 网 智 慧 养 老 引 领 潮 流 目 前, 我 国 养 老 三 种 模 式 为 居 家 养 老 社 区 养 老 及 机 构 养 老 随 着 未 来 民 营 资 本 的 进 入, 具 有 居 家 及 机 构 养 老 双 重 因 素 的 社 区 养 老 将 变 得 更 加 专 业 化 市 场 化 我 们 认 为, 社 区 养 老 未 来 将 率 先 起 飞, 大 踏 步 的 前 进, 主 要 基 于 两 点 原 因 :1) 符 合 老 年 人 的 心 理 特 征, 较 为 人 性 化 : 社 区 养 老 没 有 改 变 人 的 人 文 背 景, 老 人 们 既 能 与 亲 人 保 持 亲 密 联 系, 同 时 又 能 享 受 到 便 捷 专 业 化 的 服 务, 在 自 己 居 住 的 社 区 养 老 更 加 常 态 化 和 人 性 化 2) 成 本 低, 收 益 明 显 : 社 区 养 老 属 于 轻 资 产 的 运 营 模 式, 不 像 机 构 养 老 那 样 需 要 国 家 大 力 的 投 入 及 补 贴, 可 以 深 挖 社 区 内 的 养 老 资 源, 老 人 们 也 无 需 承 担 因 为 入 住 养 老 机 构 所 产 生 的 房 租 等 一 系 列 开 销 互 联 网 + 养 老 的 轻 资 产 模 式 也 将 迅 速 爆 红, 成 为 不 可 忽 视 的 亮 点, 集 中 于 护 理 康 复 管 理 健 康 咨 询 及 大 数 据 记 录 上, 多 分 布 在 养 老 服 务 与 运 营 互 联 网 + 及 智 能 科 技 领 域 我 们 梳 理 了 三 种 典 型 企 业 :1) 护 龄 家 : 打 造 老 年 居 家 康 复 和 护 理 的 O2O 模 式 ; 2) 易 养 APP: 与 线 下 养 老 院 合 作 的 O+O 模 式 ;3) 麦 麦 养 老 : 智 能 硬 件 可 穿 戴 手 机 数 据 模 式 养 老 O2O 的 核 心 优 势 在 于 : 成 本 低 且 效 率 高 具 有 人 性 化 智 能 化 及 便 捷 化 的 特 点 养 老 产 业 相 关 投 资 标 的 根 据 养 老 产 业 的 产 业 链 和 发 展 前 景, 我 们 精 选 了 具 有 代 表 性 的 养 老 优 质 标 的, 建 议 投 资 者 积 极 关 注 具 有 先 发 优 势 成 熟 商 业 模 式 及 较 强 管 理 能 力 的 优 质 企 业, 他 们 分 别 是 :A 股 首 家 养 老 标 的 双 箭 股 份 ; 文 化 养 老 地 产 相 结 合 的 凤 凰 股 份 鲁 商 置 业 ; 具 备 丰 富 的 运 营 经 验, 打 造 生 态 养 老 公 寓 的 金 陵 饭 店 ; 医 养 结 合 打 造 养 老 产 业 大 平 台 的 湖 南 发 展 ; 积 极 布 局 互 联 网 养 老 O2O 的 银 江 股 份 风 险 提 示 产 业 政 策 推 进 力 度 不 足 ; 养 老 商 业 模 式 处 于 摸 索 阶 段 ; 公 司 经 营 情 况 不 达 预 期 推 荐 首 次 评 级 行 业 与 沪 深 3 走 势 比 较 分 析 师 15-6 养 老 产 业 指 数 沪 深 分 析 师 : 陈 柏 儒 执 业 证 书 编 号 :S 电 话 :(861) chenbairu@mszq.com 研 究 助 理 : 赵 汐 雯 执 业 证 书 编 号 :S 电 话 :(861) zhaoxiwen@mszq.com 16-3 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 1

2 目 录 一 老 有 所 养 之 势 : 助 推 老 龄 经 济 前 景 可 期... 3 ( 一 ) 老 龄 化 趋 势 显 现 未 来 五 年 进 入 快 车 道... 3 ( 二 ) 刚 性 需 求 庞 大 带 动 产 业 快 速 发 展... 4 ( 三 ) 政 策 春 风 频 吹 迎 来 投 资 黄 金 期... 7 二 老 有 所 养 之 忧 : 供 给 不 足 社 会 力 量 薄 弱... 9 ( 一 ) 老 年 人 财 富 水 平 偏 低 消 费 能 力 有 待 提 高... 9 ( 二 ) 三 大 支 柱 严 重 失 衡 养 老 金 缺 口 庞 大... 1 ( 三 ) 医 护 资 源 短 缺 服 务 供 给 匮 乏 ( 四 ) 期 待 社 会 资 本 唱 主 角 养 老 模 式 需 多 元 化 三 老 有 所 养 之 趋 : 社 区 养 老 先 行 互 联 网 O2O 成 蓝 海 ( 一 ) 居 家 养 老 占 据 主 流 社 区 养 老 率 先 腾 飞 ( 二 ) 互 联 网 + 助 力 养 老 轻 资 产 创 业 智 慧 养 老 受 追 逐 四 养 老 产 业 相 关 投 资 标 的... 2 ( 一 ) 双 箭 股 份 (2381)... 2 ( 二 ) 凤 凰 股 份 (6716) ( 三 ) 金 陵 饭 店 (617) ( 四 ) 湖 南 发 展 (722) ( 五 ) 鲁 商 置 业 (6223) ( 六 ) 银 江 股 份 (32) 五 风 险 提 示 插 图 目 录 表 格 目 录 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 2

3 一 老 有 所 养 之 势 : 助 推 老 龄 经 济 前 景 可 期 ( 一 ) 老 龄 化 趋 势 显 现 未 来 五 年 进 入 快 车 道 我 国 整 体 步 入 人 口 老 龄 化 趋 势 : 根 据 数 据 显 示, 截 至 214 年 年 底, 中 国 6 岁 及 以 上 人 口 达 到 2.12 亿 人 次, 占 总 人 口 比 重 的 15.5% 按 照 国 际 通 行 标 准,6 岁 以 上 老 年 人 口 比 例 超 过 1, 即 进 入 老 龄 社 会,1999 年 中 国 6 岁 以 上 老 年 达 到 1.3%, 标 志 着 中 国 进 入 老 龄 化 社 会 另 外, 衡 量 老 龄 化 的 指 标 还 有 老 年 抚 养 比 ( 指 老 年 人 数 与 成 年 劳 动 力 人 数 的 比 值 ), 中 国 的 老 年 抚 养 比 呈 现 稳 步 上 升 趋 势 图 1: 我 国 65 岁 及 以 上 人 口 增 速 ( 万 人 次 ) 图 2: 总 抚 养 比 少 儿 抚 养 比 及 老 年 抚 养 比 65 岁 及 以 上 人 口 同 比 增 长 总 抚 养 比 少 儿 抚 养 比 老 年 抚 养 比 % 5% 4% 3% 2% 1% 45% 4 35% 3 25% 2 15% 1 5% 资 料 来 源 : 国 家 统 计 局, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 : 国 家 统 计 局, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 根 据 相 关 数 据 表 明, 中 国 的 人 口 老 龄 化 分 为 三 个 阶 段 :1) 从 21 年 到 22 年 是 快 速 老 龄 化 阶 段 ;2) 从 221 年 到 25 年 是 加 速 老 龄 化 阶 段 ;3) 从 251 年 到 21 年 是 稳 定 的 重 度 老 龄 化 阶 段 图 3: 人 口 老 龄 化 的 三 个 阶 段 年 : 快 速 老 龄 化 阶 段 老 年 人 口 将 达 到 2.48 亿, 老 龄 化 水 平 将 达 到 17.17%, 其 中,8 岁 及 以 上 老 年 人 口 将 达 到 367 万 人, 占 老 年 人 口 比 重 的 12.37% 年 : 加 速 老 龄 化 阶 段 老 年 人 口 总 量 将 超 过 4 亿, 老 龄 化 水 平 推 进 到 3 以 上, 其 中,8 岁 及 以 上 老 年 人 口 将 达 到 9448 万, 占 老 年 人 口 的 21.78% 年 : 重 度 老 龄 化 阶 段 老 年 人 口 规 模 将 稳 定 在 3-4 亿, 老 龄 化 水 平 基 本 稳 定 在 31% 左 右,8 岁 及 以 上 高 龄 老 人 占 老 年 总 人 口 的 比 重 将 保 持 在 25-3 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 3

4 快 速 老 龄 化 阶 段 : 中 国 将 平 均 每 年 新 增 596 万 老 年 人, 年 均 增 速 约 为 3.28% 到 22 年, 老 年 人 口 将 达 到 2.48 亿, 老 龄 化 水 平 将 达 到 17.17%, 其 中,8 岁 及 以 上 老 年 人 口 将 达 到 367 万 人, 占 老 年 人 口 比 重 的 12.37% 加 速 老 龄 化 阶 段 : 伴 随 着 2 世 纪 6 年 代 到 7 年 代 中 期 第 二 次 婴 儿 潮 进 入 老 年, 中 国 老 年 人 口 数 量 开 始 加 速 增 长, 平 均 每 年 增 加 62 万 人 到 223 年, 老 年 人 口 数 量 将 增 加 到 2.7 亿, 与 -14 岁 少 儿 人 口 数 量 相 等 到 25 年, 老 年 人 口 总 量 将 超 过 4 亿, 老 龄 化 水 平 推 进 到 3 以 上, 其 中,8 岁 及 以 上 老 年 人 口 将 达 到 9448 万, 占 老 年 人 口 的 21.78% 重 度 老 龄 化 阶 段 :251 年, 中 国 老 年 人 口 规 模 将 达 到 峰 值 4.37 亿, 约 为 少 儿 人 口 数 量 的 2 倍 这 一 阶 段, 老 年 人 口 规 模 将 稳 定 在 3-4 亿, 老 龄 化 水 平 基 本 稳 定 在 31% 左 右, 8 岁 及 以 上 高 龄 老 人 占 老 年 总 人 口 的 比 重 将 保 持 在 25-3, 进 入 一 个 高 度 老 龄 化 平 台 期 图 4: 我 国 65 岁 及 以 上 人 口 占 比 持 续 提 升 ( 万 人 次 ) 图 5: 预 计 我 国 人 口 比 重 逐 年 上 升 ( 亿 人 次 ) 岁 人 口 -14 岁 人 口 65 岁 及 以 上 人 口 6 岁 及 以 上 老 年 人 占 总 人 口 % % 2 15% 1 5% 资 料 来 源 : 国 家 统 计 局, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 : 中 国 产 业 信 息 网, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 ( 二 ) 刚 性 需 求 庞 大 带 动 产 业 快 速 发 展 家 庭 结 构 及 思 想 观 念 转 变 催 生 养 老 需 求 : 有 数 据 显 示, 自 2 至 21 年 间, 中 国 城 镇 空 巢 老 人 比 例 由 42% 上 升 到 54%, 农 村 由 37.9% 上 升 到 45.6% 215 年, 空 巢 老 人 超 过 51 万 人, 占 老 年 人 口 的 1/3 随 着 第 一 代 独 生 子 女 的 父 母 陆 续 进 入 老 年,23 年 中 国 空 巢 老 人 数 将 增 加 到 两 亿 多, 占 到 老 人 总 数 的 九 成 由 于 计 划 生 育 政 策 的 实 施, 中 国 的 家 庭 结 构 发 生 变 迁, 人 口 增 速 放 缓, 独 生 子 女 造 成 了 空 巢 老 人 的 产 生, 由 此 带 来 养 老 产 业 发 展 的 新 契 机 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 4

5 图 6: 家 庭 结 构 中 一 代 户 二 代 户 占 比 最 大 一 代 户 二 代 户 三 代 户 四 代 户 及 以 上 图 7: 家 庭 规 模 中 老 人 占 比 情 况 纯 老 人 家 庭 老 年 人 与 未 成 年 家 庭 其 他 含 老 人 家 庭 1% 17% 34% 32% 48% 66% 1% 资 料 来 源 : 第 六 次 人 口 普 查, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 : 第 六 次 人 口 普 查, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 新 一 代 老 年 人 养 儿 防 老 的 观 念 正 在 悄 然 改 变 根 据 数 据 显 示, 养 老 服 务 机 构 床 位 数 从 21 年 开 始 出 现 快 速 增 长 趋 势,214 年 较 212 年 同 比 增 长 超 过 4, 呈 现 出 爆 发 局 面 城 市 养 老 机 构 老 年 人 持 续 稳 定 增 长, 与 26 年 相 比 提 升 了 5 个 百 分 点 ; 农 村 养 老 机 构 老 年 人 在 前 几 年 大 规 模 增 加 后 出 现 下 滑 趋 势, 但 从 消 费 水 平 和 政 策 导 向 来 看, 养 老 产 业 无 论 在 城 市 还 是 农 村 均 处 于 黄 金 发 展 阶 段 另 外, 前 瞻 产 业 研 究 数 据 显 示,25% 的 老 年 人 有 意 向 选 择 养 老 机 构 养 老, 超 过 5 的 老 年 人 将 选 择 社 区 居 家 养 老 的 形 式, 这 与 时 代 进 步 及 思 想 放 开 不 无 关 系, 未 来 2 年 间, 随 着 观 念 的 不 断 更 迭, 对 养 老 公 寓 的 需 求 将 不 断 升 温, 养 老 市 场 的 空 间 将 持 续 被 打 开 图 8: 养 老 机 构 床 位 数 增 速 持 续 提 升 ( 万 张 ) 图 9: 城 市 养 老 机 构 老 人 占 比 迅 速 提 升 养 老 服 务 床 位 数 同 比 增 长 城 市 养 老 机 构 老 人 占 比 农 村 养 老 机 构 老 人 占 比 % % 4 35% 3 25% 2 15% 1 5% 25% 2 15% 1 5% 84% 82% 8 78% 76% 74% 72% % 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 5

6 图 1: 选 择 社 区 养 老 的 比 例 最 大 养 老 机 构 养 老 社 区 居 家 养 老 自 聘 保 姆 养 老 22% 25% 53% 资 料 来 源 : 前 瞻 产 业 研 究, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 慢 病 及 失 能 风 险 刺 激 养 老 需 求 爆 发 : 伴 随 平 均 寿 命 的 延 长, 老 年 人 患 慢 病 及 发 病 概 率 也 呈 现 上 升 趋 势 根 据 有 关 数 据 统 计 显 示, 中 国 6 岁 以 上 老 年 人 中, 有 将 近 一 半 患 有 高 血 压 等 慢 性 病, 主 要 包 括 高 血 压 脑 血 管 病 糖 尿 病 慢 性 阻 塞 性 肺 部 疾 患 类 风 湿 性 关 节 炎 和 缺 血 性 的 心 脏 病, 其 中, 老 年 人 患 高 血 压 的 比 例 高 达 19% 由 此 判 断, 中 国 老 年 人 存 在 对 慢 病 更 为 强 烈 的 管 理 需 求 215 年 中 国 失 能 及 半 失 能 老 人 已 达 到 4 万, 占 总 体 老 年 人 口 的 19.5%, 其 中, 完 全 失 能 老 年 人 达 124 万 人 左 右, 占 总 体 老 年 人 口 的 6.5% 这 部 分 老 人 需 要 专 业 的 看 护 和 照 料, 依 据 老 年 人 与 护 理 员 3:1 的 比 例 推 算, 我 国 至 少 需 要 1 万 名 专 业 的 养 老 护 理 员, 未 来 老 龄 化 和 高 龄 化 的 趋 势 还 将 延 续, 庞 大 的 养 老 需 求 将 催 生 万 亿 级 市 场 图 11: 我 国 失 能 老 人 逐 年 递 增 ( 万 人 次 ) 图 12:65 岁 及 以 上 人 群 患 慢 病 概 率 最 大 失 能 老 人 同 比 增 长 慢 病 患 病 率 41 5% % % % % ~34 岁 35~44 岁 45~54 岁 55~64 岁 65 岁 及 以 上 资 料 来 源 : 中 国 老 龄 研 究 中 心, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 : 卫 生 统 计 年 鉴, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 6

7 ( 三 ) 政 策 春 风 频 吹 迎 来 投 资 黄 金 期 政 策 加 码 引 导 社 会 资 本 涌 入 :213 年, 国 务 院 常 务 会 议 深 化 改 革 加 快 发 展 养 老 服 务 业 的 任 务 措 施 明 确 指 出 要 在 保 基 本 兜 底 线 的 基 础 上, 让 社 会 力 量 成 为 发 展 养 老 服 务 业 的 主 角 该 措 施 不 断 推 动 我 国 养 老 产 业 向 多 元 化 创 新 型 的 养 老 模 式 转 变, 逐 渐 将 养 老 产 业 依 附 于 政 府 的 局 面 扭 转, 彻 底 改 变 养 老 产 业 格 局, 提 供 更 加 能 满 足 居 民 需 求 的 养 老 服 务 我 们 认 为, 政 府 扶 持 民 营 资 本 进 入 养 老 产 业 的 信 号 十 分 明 显, 养 老 产 业 具 有 长 期 可 持 续 的 投 资 机 遇 表 1:26 年 -215 年 主 要 养 老 政 策 汇 总 时 间 政 策 主 要 内 容 26 年 中 国 老 龄 事 业 发 展 十 一 五 规 划 加 大 老 年 福 利 服 务 设 施 建 设 的 财 政 投 入, 鼓 励 社 会 资 本 进 入 老 年 福 利 服 务 设 施 建 设 领 域, 积 极 发 展 老 年 人 社 会 福 利 事 业 在 养 老 机 构 建 设 方 面, 各 地 根 据 实 际 情 况, 建 设 一 批 设 施 齐 全 功 能 完 善 的 养 老 服 务 机 构,, 以 非 公 有 制 经 济 组 织 和 城 镇 个 体 工 商 户 灵 活 就 业 人 员 为 重 点, 扩 大 养 老 保 险 覆 盖 面, 加 强 养 老 保 险 基 金 征 缴 工 作 28 年 关 于 全 面 推 进 居 家 养 老 服 务 工 作 意 见 加 强 专 业 化 与 志 愿 者 相 结 合 的 居 家 养 老 服 务 队 伍 建 设, 鼓 励 职 业 培 训 机 构 对 居 家 养 老 服 务 人 员 开 展 职 业 技 能 培 训, 考 试 合 格 发 给 相 应 的 职 业 资 格 证 书 积 极 培 育 和 发 展 居 家 养 老 服 务 组 织 鼓 励 和 引 导 民 间 资 本 进 入 法 律 法 规 未 明 确 禁 止 准 入 的 行 业 和 领 域 规 范 设 置 投 资 准 入 门 槛, 创 造 公 平 竞 争 平 等 准 入 的 市 场 国 务 院 关 于 鼓 励 和 引 导 民 间 投 资 健 康 21 年 环 境 积 极 推 进 医 疗 教 育 等 社 会 事 业 领 域 改 革 将 民 办 社 会 发 展 的 若 干 意 见 事 业 作 为 社 会 公 共 事 业 发 展 的 重 要 补 充 专 业 化 的 服 务 设 施, 兴 办 养 老 服 务 和 残 疾 人 康 复, 托 养 服 务 等 各 类 社 会 福 利 机 构 政 府 加 大 财 政 投 入 和 社 会 筹 资 力 度, 推 进 供 养 型 养 护 型 医 护 型 养 老 机 构 建 设 进 一 步 完 善 和 落 实 优 惠 政 策, 鼓 励 社 会 力 211 年 中 国 老 龄 事 业 发 展 十 二 五 规 划 量 参 与 公 办 养 老 机 构 建 设 和 运 行 管 理 十 二 五 期 间, 新 增 各 类 养 老 床 位 342 万 张 211 年 社 会 养 老 服 务 体 系 建 设 规 划 鼓 励 通 过 整 合 置 换 或 转 变 用 途 等 方 式, 将 闲 置 的 医 院 企 业 农 村 集 体 闲 置 房 屋 以 及 各 类 公 办 培 训 中 心 活 动 中 心 疗 养 院 小 旅 馆 小 招 待 所 等 设 施 资 源 改 造 用 于 养 老 服 务 通 过 设 备 和 康 复 辅 具 产 品 研 发 养 老 服 务 专 用 车 配 备 和 信 息 化 建 设, 全 面 提 升 社 会 养 老 服 务 能 力 鼓 励 民 间 资 本 参 与 居 家 养 老 和 社 区 养 老 服 务 鼓 励 民 间 资 本 兴 办 养 老 机 构 或 服 务 设 施 鼓 励 民 间 资 本 参 与 养 老 产 业 发 展 落 民 政 部 关 于 鼓 励 和 引 导 民 间 资 本 进 入 212 年 实 民 间 资 本 参 与 养 老 服 务 优 惠 政 策 加 大 对 民 间 资 本 进 入 养 老 养 老 服 务 领 域 的 实 施 意 见 服 务 领 域 的 资 金 支 持 加 强 对 民 间 资 本 进 入 养 老 服 务 领 域 的 指 导 规 范 建 立 健 全 养 老 服 务 体 系, 鼓 励 居 家 养 老, 拓 展 社 区 养 老 服 务 功 能, 增 强 公 益 性 养 老 服 务 机 构 服 务 能 力, 鼓 励 通 过 公 建 民 营 民 办 公 助 等 方 式 引 导 社 会 资 本 参 与 养 老 服 务 机 构 建 设 和 管 理 运 212 年 国 家 基 本 公 共 服 务 十 二 五 规 划 行 增 加 养 老 床 位 3 多 万 张, 每 千 名 老 年 人 拥 有 养 老 床 位 数 达 到 3 张 支 持 有 需 求 的 失 能 老 年 人 实 行 家 庭 无 障 碍 设 施 改 造 培 养 培 训 具 有 资 质 的 专 业 养 老 服 务 人 员 213 年 国 务 院 常 务 会 议 关 于 深 化 改 革 加 快 发 加 强 养 老 服 务 能 力 建 设 ; 分 层 分 类 提 供 养 老 服 务 ; 创 新 养 老 服 展 养 老 服 务 业 的 任 务 措 施 务 模 式 ; 推 动 医 养 融 合 发 展, 探 索 医 疗 机 构 与 养 老 机 构 合 作 新 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 7

8 213 年 215 年 国 务 院 关 于 加 快 发 展 养 老 服 务 业 的 若 干 意 见 关 于 推 进 医 疗 卫 生 与 养 老 服 务 相 结 合 的 指 导 意 见 模 式 全 面 建 成 以 居 家 为 基 础 社 区 为 依 托 机 构 为 支 撑 的 覆 盖 城 乡 的 多 样 化 养 老 服 务 体 系 明 确 提 出 要 在 政 府 保 基 本 兜 底 线 的 基 础 上, 让 社 会 力 量 成 为 发 展 养 老 服 务 业 的 主 角 在 资 本 金 场 地 人 员 等 方 面, 进 一 步 降 低 社 会 力 量 举 办 养 老 机 构 的 门 槛, 简 化 手 续 规 范 程 序 公 开 信 息, 行 政 许 可 和 登 记 机 关 要 核 定 其 经 营 和 活 动 范 围, 为 社 会 力 量 举 办 养 老 机 构 提 供 便 捷 服 务 鼓 励 和 引 导 相 关 行 业 积 极 拓 展 适 合 老 年 人 特 点 的 文 化 娱 乐 体 育 健 身 休 闲 旅 游 健 康 服 务 精 神 慰 藉 法 律 服 务 等 服 务, 加 强 残 障 老 年 人 专 业 化 服 务 建 立 健 全 医 疗 卫 生 机 构 与 养 老 机 构 合 作 机 制, 支 持 养 老 机 构 开 展 医 疗 服 务 养 老 机 构 可 根 据 服 务 需 求 和 自 身 能 力, 按 相 关 规 定 申 请 开 办 老 年 病 医 院 康 复 医 院 护 理 院 中 医 医 院 临 终 关 怀 机 构 等, 也 可 内 设 医 务 室 或 护 理 站, 提 高 养 老 机 构 提 供 基 本 医 疗 服 务 的 能 力 推 动 医 疗 卫 生 服 务 延 伸 至 社 区 家 庭 养 老 政 策 指 标 提 升 空 间 大 : 根 据 十 三 五 规 划 明 确 的 养 老 目 标 是 到 22 年, 城 市 日 间 照 料 要 实 现 社 区 全 覆 盖, 农 村 的 覆 盖 率 超 过 5, 每 千 名 老 人 拥 有 的 养 老 床 位 要 达 到 张, 人 均 体 育 场 地 面 积 达 到 1.8 平 方 米 以 上 对 比 当 前 我 国 养 老 床 位 每 千 人 26 张, 城 市 社 区 日 间 照 料 服 务 设 施 覆 盖 率 超 过 7, 农 村 养 老 服 务 覆 盖 率 37% 的 情 况, 我 国 养 老 政 策 指 标 未 来 仍 有 较 大 的 增 量 空 间 政 策 着 重 引 导 医 养 结 合 为 重 点 方 向 : 根 据 国 务 院 办 公 厅 转 发 关 于 推 进 医 疗 卫 生 与 养 老 服 务 相 结 合 的 指 导 意 见, 到 217 年, 医 养 结 合 政 策 体 系 标 准 规 范 和 管 理 制 度 初 步 建 立, 老 年 人 健 康 养 老 服 务 可 及 性 明 显 提 升 ; 到 22 年, 符 合 国 情 的 医 养 结 合 机 制 和 政 策 法 规 体 系 基 本 建 立, 健 康 服 务 业 总 规 模 达 到 8 万 亿 元 以 上 的 目 标 我 们 认 为, 国 务 院 首 次 将 医 疗 和 养 老 一 起 提 出 来 充 分 证 明 医 养 结 合 是 未 来 养 老 产 业 的 重 点 发 展 方 向 图 13: 政 府 加 大 养 老 产 业 扶 持 力 度 建 国 初 期 -2 世 纪 7 年 代 : 处 于 人 口 增 长 阶 段, 老 年 人 数 量 少 负 担 轻, 养 老 产 业 尚 未 形 成 2 世 纪 8 年 代 -2 世 纪 末 : 养 老 观 念 形 成, 社 会 养 老 负 担 逐 渐 加 重, 养 老 市 场 起 步 阶 段 21 世 纪 初 - 现 在 : 老 龄 化 趋 势 延 续, 政 府 不 断 加 大 扶 持 力 度, 养 老 市 场 规 模 小 但 潜 力 大 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 8

9 二 老 有 所 养 之 忧 : 供 给 不 足 社 会 力 量 薄 弱 ( 一 ) 老 年 人 财 富 水 平 偏 低 消 费 能 力 有 待 提 高 长 期 以 来, 我 国 老 年 人 消 费 市 场 比 较 薄 弱, 主 要 是 收 入 水 平 和 消 费 能 力 偏 低, 绝 大 多 数 老 人 处 于 中 低 收 入 水 平, 与 发 达 国 家 相 比, 贫 困 化 和 享 受 最 低 生 活 保 障 的 比 例 较 高 达 到 21.4% 再 者, 我 国 城 乡 老 年 人 收 入 差 异 较 大, 城 镇 老 人 的 平 均 年 收 入 为 元, 农 村 老 人 的 平 均 年 收 入 为 4756 元, 总 收 入 的 一 半 以 上 集 中 在 2 收 入 最 高 的 老 年 人 群 当 中, 由 此 造 成 老 年 人 平 均 收 入 水 平 偏 低 的 结 果 图 14: 老 年 人 类 型 划 分 图 15: 小 康 型 和 温 饱 型 老 人 占 比 最 大 富 豪 / 企 业 老 板 及 父 母 : 返 老 族, 追 求 稀 缺 性 满 足 年 轻 化 时 尚 化 顶 级 化 个 性 化 专 属 化 需 求 小 康 / 公 务 员 医 生 老 师 等 : 乐 老 族, 追 求 生 活 品 质 满 足 对 老 年 生 活 方 式 和 生 活 品 质 升 级 需 求 温 饱 / 普 通 职 员 : 安 老 族, 追 求 针 对 性 生 活 保 障 服 务 满 足 解 决 生 活 难 题 和 机 能 障 碍 的 需 求 富 豪 型 小 康 型 温 饱 型 保 障 型 保 障 / 农 村 弱 势 老 人 : 护 老 族, 满 足 最 基 本 的 生 存 需 要 38.9 根 据 调 查 显 示, 我 国 老 年 人 收 入 来 源 绝 大 多 数 源 自 子 女 等 亲 属 的 经 济 帮 助, 占 比 高 达 57%, 其 次 是 劳 动 收 入 和 退 休 金, 分 别 占 比 25% 和 16% 6 岁 及 以 上 老 人 拥 有 的 金 融 资 产 相 比 45 岁 年 龄 段 明 显 偏 低, 说 明 目 前 老 年 人 的 整 体 财 富 水 平 比 较 薄 弱 由 此 判 断, 老 年 人 的 养 老 消 费 意 愿 较 低, 从 而 束 缚 了 我 国 养 老 产 业 的 发 展 图 16: 老 年 人 保 障 收 入 不 足 图 17:6 岁 及 以 上 人 群 财 富 相 对 处 于 较 低 水 平 ( 万 元 ) 1% 1% 风 险 资 产 无 风 险 资 产 总 金 融 资 产 16% 子 女 等 亲 属 劳 动 收 入 6 岁 以 上 25% 57% 退 休 金 社 保 其 它 45~6 岁 45 岁 以 下 资 料 来 源 : 家 庭 金 融 调 查 报 告, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 9

10 ( 二 ) 三 大 支 柱 严 重 失 衡 养 老 金 缺 口 庞 大 养 老 金 保 障 程 度 较 低 且 政 府 财 政 压 力 大 : 养 老 金 由 公 共 养 老 金 职 业 养 老 金 ( 企 业 养 老 金 ) 及 个 人 养 老 金 构 成, 并 称 为 养 老 金 三 大 支 柱 从 相 关 数 据 来 看, 我 国 养 老 金 体 系 与 发 达 国 家 为 代 表 的 美 国 存 在 较 大 差 异 我 国 养 老 金 规 模 约 为 3.87 万 亿 美 元, 公 共 养 老 金 占 比 最 大, 达 到 8, 其 次 是 企 业 养 老 金, 占 比 为 2, 而 美 国 养 老 金 规 模 高 达 25 万 亿 美 元, 企 业 养 老 金 占 比 最 高, 达 到 6, 而 公 共 养 老 金 占 比 仅 为 11%, 这 样 的 结 构 较 为 合 理, 且 有 效 地 降 低 了 政 府 的 财 政 负 担 中 美 两 国 养 老 金 体 系 的 差 异 说 明 了 中 国 养 老 金 保 障 程 度 处 于 较 低 水 平, 财 政 存 在 较 大 压 力 图 18:214 年 中 国 与 美 国 在 企 业 养 老 金 上 存 在 巨 大 差 异 ( 万 亿 美 元 ) 美 国 养 老 金 规 模 中 国 养 老 金 规 模 公 共 养 老 金 ( 第 一 支 柱 ) 职 业 养 老 金 ( 第 二 支 柱 ) 个 人 养 老 金 ( 第 三 支 柱 ) 资 料 来 源 : 重 构 我 国 养 老 体 系 战 略 思 考 报 告, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 图 19:214 年 美 国 养 老 金 体 系 结 构 占 比 情 况 图 2:214 年 中 国 养 老 金 体 系 结 构 占 比 情 况. 11% 公 共 养 老 金 ( 第 一 支 柱 ) 19.9 公 共 养 老 金 ( 第 一 支 柱 ) 29.3 职 业 养 老 金 ( 第 二 支 柱 ) 职 业 养 老 金 ( 第 二 支 柱 ) 59.7 个 人 养 老 金 ( 第 三 支 柱 ) 8 个 人 养 老 金 ( 第 三 支 柱 ) 资 料 来 源 : 重 构 我 国 养 老 体 系 战 略 思 考 报 告, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 : 重 构 我 国 养 老 体 系 战 略 思 考 报 告, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 1

11 根 据 相 关 数 据 显 示,211 年 以 来, 在 基 本 养 老 金 覆 盖 的 城 镇 企 业 中, 参 保 人 平 均 增 速 为 4.4%, 而 离 退 休 人 员 的 平 均 增 速 已 达 6.64%, 由 此 说 明 养 老 金 收 入 小 于 支 出, 养 老 金 存 在 供 需 缺 口, 而 随 着 我 国 老 龄 化 趋 势 的 加 剧, 养 老 金 缺 口 或 将 在 25 年 达 到 6 万 亿 元, 规 模 庞 大 根 据 企 业 养 老 保 险 抚 养 比 来 看, 逐 年 递 减 的 趋 势 叠 加 人 口 预 期 寿 命 增 加, 养 老 金 待 遇 刚 性 增 长 导 致 收 支 面 临 着 巨 大 压 力 图 21: 历 年 企 业 养 老 保 险 抚 养 比 逐 年 递 减 企 业 养 老 保 险 抚 养 比 % % % 图 22: 历 年 养 老 保 险 缴 费 比 例 趋 于 上 升 养 老 保 险 缴 费 比 例 3 25% 2 15% 1 5% 资 料 来 源 : 重 构 我 国 养 老 体 系 战 略 思 考 报 告, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 : 中 国 老 龄 社 会 与 养 老 保 障 发 展 报 告, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 ( 三 ) 医 护 资 源 短 缺 服 务 供 给 匮 乏 医 护 资 源 与 庞 大 的 消 费 需 求 不 匹 配 : 根 据 数 据 显 示, 我 国 医 疗 卫 生 机 构 总 数 在 逐 年 递 增 214 年 比 212 年 的 医 疗 卫 生 床 位 数 增 加 了 1.9%, 住 院 量 增 加 16%, 门 诊 量 增 加 了 1, 但 从 卫 生 技 术 人 员 数 量 来 看, 近 五 年 来, 平 均 医 师 增 长 量 仅 为 4.4%, 我 国 每 千 人 医 生 数 量 也 与 发 达 国 家 存 在 明 显 差 异 由 此 判 断, 我 国 老 龄 化 趋 势 导 致 老 年 人 就 医 等 需 求 不 断 释 放, 现 在 的 医 护 资 源 增 速 远 不 及 需 求 增 速, 医 疗 资 源 总 量 不 足 等 问 题 较 为 突 出 图 23: 历 年 全 国 卫 生 医 疗 机 构 数 ( 万 个 ) 图 24: 全 国 医 疗 卫 生 机 构 床 位 数 逐 年 递 增 ( 万 张 ) 医 院 社 区 卫 生 服 务 中 心 乡 镇 卫 生 院 床 位 数 同 比 增 长 % % % 4 2 4% 2 1 2% 资 料 来 源 : 卫 生 和 计 划 生 育 委 员 会, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 : 卫 生 和 计 划 生 育 委 员 会, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 11

12 图 25: 历 年 全 国 卫 生 技 术 人 员 数 量 ( 万 人 次 ) 执 业 医 师 注 册 护 士 其 它 图 26: 部 分 国 家 每 千 人 医 生 数 量 德 国 法 国 英 国 美 国 加 拿 大 韩 国 中 国 印 度 资 料 来 源 : 卫 生 和 计 划 生 育 委 员 会, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 实 际 入 住 情 况 不 佳 : 我 国 养 老 服 务 机 构 数 量 整 体 是 翻 倍 增 长 的 趋 势, 从 年 末 利 用 率 情 况 来 看,211 年 至 213 年 间 存 在 下 滑 趋 势,214 年 开 始 逐 步 回 暖 214 年 末, 城 市 和 乡 村 养 老 服 务 机 构 利 用 率 分 别 达 到 53% 和 71% 虽 然 养 老 服 务 机 构 数 量 不 断 增 长, 但 整 体 入 住 情 况 并 不 是 很 理 想, 主 要 原 因 有 四 方 面 :1) 部 分 家 庭 居 家 养 老 的 观 念 根 深 蒂 固 ;2) 两 极 分 化 较 为 严 重, 民 营 养 老 服 务 机 构 收 费 较 高 入 住 率 偏 低 ;3) 绝 大 多 数 养 老 院 基 础 设 施 有 待 进 一 步 提 高 文 化 娱 乐 服 务 供 给 缺 乏 ;4) 部 分 养 老 院 布 局 与 需 求 背 离, 服 务 机 构 没 有 真 正 抓 住 老 年 人 的 消 费 需 求 图 27: 历 年 全 城 市 和 乡 村 养 老 机 构 床 位 数 ( 万 张 ) 图 28: 城 市 和 乡 村 养 老 机 构 年 末 利 用 率 趋 于 回 升 城 市 养 老 机 构 床 位 数 农 村 养 老 机 构 床 位 数 年 末 利 用 率 ( 城 市 养 老 机 构 ) 同 比 增 长 ( 城 市 ) 同 比 增 长 ( 农 村 ) 年 末 利 用 率 ( 农 村 养 老 机 构 ) % 2 15% 1 5% -5% -1-15% -2-25% 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 12

13 ( 四 ) 期 待 社 会 资 本 唱 主 角 养 老 模 式 需 多 元 化 公 办 养 老 机 构 民 营 化 成 趋 势 : 目 前, 我 国 处 于 养 老 产 业 的 起 步 阶 段, 绝 大 多 数 养 老 服 务 机 构 由 政 府 运 营 管 理 根 据 老 龄 服 务 业 发 展 报 告 214, 我 国 民 营 养 老 机 构 占 比 仅 为 28%, 其 中, 北 京 养 老 机 构 约 为 34 家, 而 民 营 机 构 只 有 1 家, 仅 占 3 由 于 政 府 运 营 的 养 老 服 务 机 构 多 属 于 非 盈 利 性 机 构, 不 仅 服 务 和 效 率 水 平 普 遍 不 高, 而 且 增 添 了 政 府 大 量 的 财 政 负 担, 导 致 市 场 活 跃 性 较 差 资 源 配 置 失 衡 等 诸 多 问 题 伴 随 北 京 市 养 老 机 构 公 建 民 营 实 施 办 法 北 京 市 公 办 养 老 机 构 入 住 及 评 估 管 理 办 法 以 及 北 京 市 公 办 养 老 机 构 收 费 管 理 暂 行 办 法 三 个 配 套 文 件 的 发 布 实 施, 北 京 市 215 家 公 办 养 老 机 构 将 逐 步 实 现 民 营 市 场 化, 包 括 市 属 公 办 公 营 养 老 院 也 将 在 今 年 选 取 试 点 进 行 民 营 改 革 政 策 窗 口 敞 开, 以 社 会 力 量 为 主 的 养 老 服 务 将 迎 来 新 一 轮 发 展 契 机 养 老 服 务 多 元 化 存 在 多 方 面 益 处 :1) 降 低 成 本 : 政 府 提 供 建 设 养 老 机 构 的 土 地 硬 件 等 基 础 设 施, 这 些 设 施 将 通 过 招 标 评 审 等 方 式 交 给 优 质 的 社 会 力 量 负 责 运 营, 有 助 于 提 升 效 率 减 轻 财 政 负 担 2) 服 务 品 质 提 升 : 资 源 通 过 市 场 配 置 之 后, 服 务 质 量 会 相 应 优 化 ; 与 此 同 时, 由 于 存 在 竞 争 关 系, 服 务 价 格 会 有 所 降 低, 老 年 消 费 者 受 益 3) 养 老 模 式 升 级 助 推 产 业 发 展 : 形 成 居 家 养 老 为 主 体, 社 区 养 老 为 依 托, 机 构 养 老 为 补 充 的 养 老 新 模 式, 真 正 实 现 社 会 组 织 既 是 社 区 公 共 服 务 的 主 要 提 供 者 和 具 体 实 施 者, 又 是 政 府 合 作 者 的 价 值, 推 动 我 国 养 老 产 业 迈 入 新 阶 段 图 29: 养 老 服 务 呈 现 多 元 化 发 展 趋 势 社 区 为 依 托 居 家 为 基 础 机 构 为 支 撑 养 老 服 务 多 元 化 覆 盖 城 乡 规 模 适 度 功 能 完 善 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 13

14 三 老 有 所 养 之 趋 : 社 区 养 老 先 行 互 联 网 O2O 成 蓝 海 ( 一 ) 居 家 养 老 占 据 主 流 社 区 养 老 率 先 腾 飞 目 前, 我 国 的 养 老 模 式 包 括 三 种 : 居 家 养 老 社 区 养 老 及 机 构 养 老 其 中, 居 家 养 老 是 我 国 现 阶 段 最 主 要 的 养 老 方 式, 占 比 高 达 9; 社 区 养 老 是 居 家 养 老 和 社 会 养 老 相 结 合 的 一 种 新 模 式, 将 基 础 设 施 和 服 务 引 入 小 区, 老 人 可 便 捷 地 享 受 日 常 照 料 护 理 等 服 务, 基 于 性 价 比 越 来 越 高 等 原 因, 社 区 养 老 已 经 成 为 新 的 发 展 趋 势, 目 前 占 比 约 为 7%, 未 来 提 升 空 间 较 大 机 构 养 老 所 占 比 重 最 低, 仅 为 3% 左 右 随 着 政 府 支 持 民 营 资 本 涌 入 市 场, 机 构 养 老 将 呈 现 专 业 化 市 场 化 的 运 作 方 式, 整 个 养 老 市 场 也 会 更 加 多 元 化 图 3: 中 国 养 老 服 务 体 系 图 31: 目 前 我 国 以 居 家 养 老 模 式 为 主 居 家 养 老 社 区 养 老 机 构 养 老 居 家 养 老 上 门 养 老 服 务 7% 3% 中 国 养 老 模 式 社 区 养 老 上 门 养 老 服 务 及 托 老 所 保 障 性 养 老 机 构 机 构 养 老 商 业 性 养 老 机 构 9 图 32: 我 国 主 要 的 三 种 养 老 模 式 居 家 养 老 : 指 为 居 住 在 家 的 老 年 人 提 供 以 解 决 日 常 生 活 困 难 为 主 的 社 会 化 服 务, 包 括 生 活 照 料 医 疗 服 务 以 及 精 神 关 爱 服 务 主 要 形 式 有 两 种 : 由 经 过 专 业 培 训 的 服 务 人 员 上 门 为 老 年 人 开 展 照 料 服 务 ; 在 社 区 创 办 老 年 人 日 间 服 务 中 心, 为 老 年 人 提 供 日 托 服 务, 对 象 是 三 无 老 人 社 区 养 老 : 主 要 以 上 门 服 务 为 主, 托 老 所 服 务 为 辅 的 整 合 社 会 各 方 力 量 的 养 老 模 式 特 点 在 于 : 让 老 人 住 在 自 己 家 里, 在 继 续 得 到 家 人 照 顾 的 同 时, 由 社 区 的 有 关 服 务 机 构 和 人 士 为 老 人 提 供 上 门 服 务 或 托 老 服 务 机 构 养 老 : 为 老 年 人 提 供 饮 食 起 居 清 洁 卫 生 生 活 护 理 健 康 管 理 和 文 体 娱 乐 活 动 等 综 合 性 服 务 的 机 构, 包 括 附 属 于 医 疗 机 构 企 事 业 单 位 社 会 团 体 或 组 织 综 合 性 社 会 福 利 机 构 的 一 个 部 门 或 者 分 支 机 构 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 14

15 表 2: 三 种 养 老 模 式 的 优 势 和 劣 势 对 比 养 老 模 式 优 势 劣 势 居 家 养 老 社 区 养 老 机 构 养 老 自 由 程 度 高 隐 私 受 到 保 护 安 全 性 高 成 本 相 对 较 低 基 本 服 务 由 社 区 提 供 生 活 方 便 个 人 和 家 庭 承 担 的 服 务 开 支 较 低 基 本 设 施 完 善 生 活 所 需 物 品 齐 全, 有 利 于 老 年 人 身 心 健 康 住 房 周 围 硬 件 软 件 配 套 设 施 不 全 没 有 专 为 老 人 服 务 的 网 点 如 果 有 意 外, 不 方 便 及 时 治 疗 所 提 供 的 服 务 内 容 有 限 以 简 单 的 家 务 劳 动 和 情 感 沟 通 为 主 服 务 内 容 覆 盖 范 围 不 广 缺 乏 自 由 度 和 隐 私 成 本 较 难 控 制, 越 舒 适 级 别 越 高 的 养 老 机 构 费 用 高 (1) 居 家 养 老 上 门 养 老 服 务 是 居 家 养 老 最 典 型 的 一 种 表 现 形 式 215 年 8 月, 北 京 民 政 局 等 部 门 联 合 下 发 了 关 于 支 持 养 老 照 料 中 心 和 养 老 机 构 完 善 社 区 居 家 养 老 服 务 功 能 的 通 知, 提 出 未 来 各 照 料 中 心 将 在 辐 射 的 区 域 内 为 老 人 提 供 包 括 短 期 照 料 助 餐 助 洁 助 浴 助 医 精 神 关 怀 等 十 类 服 务, 上 门 养 老 服 务 将 由 此 全 面 铺 开 以 南 关 区 东 风 社 区 的 居 家 养 老 服 务 中 心 幸 福 里 助 老 之 家 为 例, 对 老 人 提 供 的 服 务 项 目 共 有 7 大 类 47 小 项, 服 务 的 价 格 表 就 贴 在 社 区 一 楼 的 墙 壁 上 : 上 门 做 饭 4 元 / 次 ( 老 人 价 35 元 / 次 ); 钟 点 工 3 元 / 次 ( 老 人 价 25 元 / 次 ); 房 间 打 扫 7 元 / 次 ( 老 人 价 6 元 / 次 ) 另 外, 幸 福 里 助 老 之 家 服 务 于 街 道 辖 区 的 老 人,8 岁 以 上 的 老 人 政 府 每 个 月 发 放 2 元 的 养 老 服 务 券, 老 人 可 拿 券 来 购 买 服 务,6 岁 以 上 的 老 人 在 购 买 服 务 的 时 候, 也 会 享 受 到 较 为 优 惠 的 为 老 价 上 门 养 老 服 务 实 现 了 居 家 养 老 专 业 化 个 性 化 的 目 标, 未 来 随 着 需 求 的 不 断 扩 大, 上 门 养 老 服 务 运 营 商 将 呈 现 规 模 化 的 发 展 趋 势 图 33: 上 门 养 老 服 务 内 容 紧 急 救 助 精 神 生 活 服 务 日 常 生 活 服 务 居 家 养 老 信 息 咨 询 医 疗 保 健 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 15

16 (2) 社 区 养 老 社 区 养 老 模 式 未 来 将 迎 来 快 速 发 展 : 社 区 养 老 包 括 日 托 服 务 短 托 服 务 及 老 年 健 康 咨 询 服 务 等, 与 居 家 养 老 相 比, 社 区 养 老 服 务 形 式 更 加 多 元 化 专 业 化 及 个 性 化, 虽 然 目 前 处 于 萌 芽 阶 段, 未 来 随 着 相 关 政 策 的 夯 实 和 养 老 需 求 的 日 益 旺 盛, 社 区 养 老 模 式 将 迎 来 蓬 勃 的 发 展 趋 势 以 日 间 照 料 中 心 为 例, 体 现 了 专 业 机 构 和 家 庭 照 料 形 式 相 结 合 的 特 征 不 仅 是 利 用 几 张 床 满 足 老 年 人 白 天 休 息 的 需 求, 同 时, 建 立 了 以 政 府 出 资 购 买 第 三 方 机 构 服 务 为 依 托, 为 老 年 人 建 立 个 性 化 健 康 档 案, 提 供 生 命 指 征 实 时 监 测 科 学 系 统 化 康 复 养 护 训 练 个 性 养 护 日 志 健 康 指 示 等 系 列 与 老 年 人 日 间 照 料 有 关 服 务 的 立 体 化 平 台, 区 分 每 位 老 人 的 健 康 程 度, 进 而 根 据 老 人 每 日 的 健 康 状 况 制 定 个 性 化 科 学 养 护 方 案, 最 优 化 地 满 足 老 年 人 的 生 活 需 求 社 区 养 老 或 将 大 踏 步 发 展 的 两 点 原 因 :1) 符 合 老 年 人 的 心 理 特 征, 较 为 人 性 化 : 社 区 养 老 没 有 改 变 人 的 人 文 背 景, 老 人 们 既 能 与 亲 人 保 持 亲 密 联 系, 同 时 又 能 享 受 到 便 捷 专 业 化 的 服 务, 在 自 己 居 住 的 社 区 养 老 更 加 常 态 化 和 人 性 化 2) 成 本 低, 收 益 明 显 : 社 区 养 老 属 于 轻 资 产 的 运 营 模 式, 不 像 机 构 养 老 那 样 需 要 国 家 大 力 的 投 入 及 补 贴, 可 以 深 挖 社 区 内 的 养 老 资 源, 老 人 们 也 无 需 承 担 因 为 入 住 养 老 机 构 所 产 生 的 房 租 等 一 系 列 开 销 图 34: 中 国 养 老 观 调 查 情 况 图 35: 社 区 养 老 服 务 表 现 形 式 住 在 家 里, 由 晚 辈 照 料 16% 7% 36% 住 在 家 里, 聘 请 保 姆 等 家 政 住 在 家 里, 由 社 区 派 人 上 门 服 务 白 天 去 专 门 社 区 机 构 17% 白 天 住 养 老 机 构 12% 12% 其 它 资 料 来 源 : 养 老 生 活 关 调 查, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 (3) 机 构 养 老 机 构 养 老 指 的 是 国 家 政 府 部 门 集 体 或 个 人 出 资 运 营 建 设 的 养 老 机 构 福 利 院 等, 主 要 分 为 两 种 类 型 : 公 办 养 老 机 构 和 民 办 养 老 机 构 这 些 机 构 将 有 养 老 需 求 的 老 人 聚 集 在 一 起, 集 中 提 供 优 雅 的 生 活 氛 围 合 理 的 膳 食 周 到 的 医 疗 护 理 及 多 样 化 的 文 化 娱 乐 活 动 机 构 养 老 主 要 的 运 营 模 式 有 持 有 经 营 连 锁 经 营 及 会 员 制 ; 收 入 来 源 主 要 包 括 月 租 收 入 护 理 收 入 及 其 它 配 套 经 营 收 入 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 16

17 图 36: 机 构 养 老 运 营 模 式 图 37: 机 构 养 老 收 入 来 源 持 有 经 营 月 租 金 / 短 租 运 营 模 式 会 员 资 格 取 得 费 运 营 效 益 护 理 费 会 员 制 连 锁 经 营 配 套 经 营 收 入 图 38: 公 办 和 民 营 养 老 机 构 优 劣 势 公 办 机 构 民 办 机 构 优 势 : 门 槛 低 数 量 多 覆 盖 面 广 优 势 : 设 施 全 面 服 务 完 善 管 理 健 全 劣 势 : 体 系 建 设 有 待 完 善 设 施 欠 缺 一 床 难 求 服 务 有 待 提 高 劣 势 : 定 位 多 为 经 济 条 件 较 好 的 老 人, 普 通 民 众 望 而 却 步 养 老 产 业 需 去 地 产 化 : 机 构 养 老 的 依 托 多 为 养 老 地 产, 养 老 需 要 建 立 养 老 场 所, 但 外 部 的 硬 件 条 件 多 是 锦 上 添 花, 养 老 产 业 真 正 的 核 心 是 高 品 质 的 服 务 根 据 统 计 显 示, 很 多 地 产 商 投 入 养 老 项 目, 现 有 项 目 在 产 品 硬 件 上 可 与 发 达 国 家 比 肩, 但 硬 件 完 善 的 同 时, 开 发 商 也 都 意 识 到 养 老 项 目 后 期 的 运 营 和 服 务 是 最 为 核 心 的, 满 足 老 人 的 真 正 需 求 是 服 务 的 重 点 方 向, 也 是 最 后 项 目 经 营 成 功 的 关 键 因 素 以 中 邦 颐 道 养 生 中 心 项 目 为 例, 高 端 的 基 础 设 施 结 合 贴 心 完 善 的 服 务 是 其 成 功 的 关 键 养 生 中 心 会 定 期 为 会 员 举 办 生 日 party 歌 会 舞 会 等 ; 建 设 3.5 万 平 方 米 颐 乐 学 院, 并 配 置 游 泳 池 篮 球 馆 足 球 场 健 身 房 阅 览 室 书 画 室 舞 蹈 室 等, 动 态 与 静 态 相 结 合 室 内 与 室 外 相 呼 应, 充 分 调 动 和 丰 富 老 年 人 的 生 活 ; 另 外, 在 崇 明 岛 海 永 乡 的 鸿 泰 乐 颐 小 镇 特 设 1 万 平 方 米 私 家 农 庄, 涵 盖 自 耕 区 2 平 方 米 玻 璃 大 棚 果 林 区 宿 营 区 等 休 闲 游 乐 功 能 区, 入 住 的 老 人 可 以 自 己 租 田 地, 体 验 农 耕 乐 趣 我 们 认 为, 对 于 养 老 地 产 商 来 说, 服 务 跨 界 产 品 服 务 升 级 及 构 建 服 务 护 理 能 力 才 是 核 心 竞 争 力 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 17

18 ( 二 ) 互 联 网 + 助 力 养 老 轻 资 产 创 业 智 慧 养 老 受 追 逐 伴 随 我 国 快 速 大 规 模 的 老 龄 化 趋 势, 不 仅 政 府 大 力 支 持 养 老 产 业, 社 会 层 面 也 开 始 广 泛 关 注, 而 互 联 网 + 养 老 的 轻 资 产 模 式 也 迅 速 爆 红, 成 为 不 可 忽 视 的 亮 点 215 年, 国 务 院 印 发 关 于 积 极 推 进 互 联 网 + 行 动 的 指 导 意 见, 明 确 提 出 促 进 智 慧 健 康 养 老 产 业 发 展 的 目 标 任 务, 进 一 步 确 立 了 互 联 网 智 慧 养 老 上 升 到 国 家 战 略 层 面 目 前, 养 老 产 品 集 中 于 护 理 康 复 管 理 健 康 咨 询 及 大 数 据 记 录 上, 多 分 布 在 养 老 服 务 与 运 营 互 联 网 + 及 智 能 科 技 领 域 互 联 网 + 以 老 年 人 为 中 心, 将 老 人 与 亲 属 亲 属 与 医 护 / 服 务 人 员 老 人 与 线 下 机 构 亲 属 与 线 下 机 构, 机 构 与 机 构 之 间 联 结 起 来, 由 此 诞 生 出 大 量 的 互 联 网 创 业 机 会, 基 于 轻 资 产 的 运 营 模 式, 养 老 O2O 表 现 出 成 本 低 效 率 高 的 特 点, 颇 具 想 象 空 间 图 39: 养 老 产 业 中 创 业 者 钟 爱 的 细 分 领 域 图 4: 互 联 网 + 养 老 产 品 多 分 布 在 上 门 护 理 领 域 资 料 来 源 : 蛋 壳 研 究 院, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 : 蛋 壳 研 究 院, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 典 型 项 目 一 : 护 龄 家 打 造 老 年 居 家 康 复 和 护 理 的 O2O 模 式 护 龄 家 是 易 康 美 辰 健 康 科 技 ( 北 京 ) 有 限 公 司 旗 下 的 一 款 居 家 老 年 康 复 和 护 理 产 品 主 要 分 为 三 个 部 分 :1) 儿 女 手 中 的 APP;2) 老 人 床 头 的 平 板 电 脑 ;3) 服 务 人 员 使 用 的 APP 儿 女 通 过 手 中 的 APP 进 行 线 上 预 约, 评 估 师 通 过 APP 通 知 老 人 的 儿 女 并 上 门 服 务 评 估 过 程 中, 评 估 师 需 要 在 专 业 的 量 表 上 面 采 集 所 需 要 的 数 据, 并 根 据 这 些 数 据 与 老 年 人 交 流 的 内 容 制 定 护 理 康 复 计 划 制 定 好 的 计 划 将 通 过 APP 推 送 给 儿 女, 同 意 计 划 便 可 付 费 实 施 服 务 前, 护 理 人 员 将 通 过 APP 通 知 儿 女 和 老 人 上 门 服 务 的 时 间, 并 沟 通 相 关 事 项 通 过 培 养 大 量 的 护 理 人 才 提 供 高 品 质 标 准 化 的 服 务 是 护 龄 家 的 核 心 竞 争 力 典 型 项 目 二 : 易 养 APP 与 线 下 养 老 院 合 作 的 O+O 模 式 易 养 APP 是 北 京 易 养 网 络 科 技 有 限 公 司 开 发 的 为 智 能 终 端 提 供 养 老 服 务 消 费 平 台 的 免 费 应 用 程 序, 涵 盖 旅 居 养 老, 社 区 养 老, 养 老 产 品, 养 老 信 息, 医 院 等 全 方 位 的 养 老 产 业 服 务 信 息 通 过 易 养 APP, 用 户 可 以 查 看 中 国 各 地 的 养 老 院 的 详 细 情 况, 包 括 住 宿 条 件 护 理 规 格 环 境 质 量 硬 件 设 施 配 备 床 位 闲 置 情 况 以 及 准 确 的 价 格 等 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 18

19 易 养 科 技 采 用 和 养 老 院 合 作 的 模 式, 长 期 采 购 养 老 院 的 床 位, 由 此 降 低 床 位 费 用 另 一 方 面, 易 养 科 技 还 盘 活 了 养 老 院 的 闲 置 资 源 在 就 医 方 面, 易 养 APP 提 供 完 善 的 就 医 服 务, 用 户 通 过 医 院 预 约 模 块, 选 择 与 疾 病 相 应 的 专 科 医 院 和 医 生, 通 过 APP 进 行 挂 号 预 约, 在 约 定 的 时 间, 易 养 将 会 有 专 人 陪 护 老 人 到 医 院 就 诊, 服 务 流 程 十 分 便 捷 典 型 项 目 三 : 麦 麦 养 老 智 能 硬 件 可 穿 戴 手 机 数 据 模 式 麦 麦 养 老 主 要 分 为 2B 和 2C 两 部 分 产 品 在 产 品 2B 的 策 略 上, 麦 麦 养 老 的 核 心 为 健 康 云, 其 中 老 人 终 端 由 老 人 智 能 手 环 智 能 网 关 智 能 床 垫 构 成, 护 士 终 端 由 护 士 智 能 手 环 智 能 网 关 护 士 PAD 智 能 血 压 计 智 能 血 糖 仪 智 能 体 重 计 构 成, 子 女 终 端 为 微 信, 管 理 平 台 为 Web 应 用 所 有 的 硬 件 都 是 帮 助 健 康 云 收 集 数 据 的 渠 道 和 来 源, 收 集 到 的 数 据 目 前 应 用 在 : 跌 倒 报 警 走 失 报 警 夜 间 离 床 未 归 报 警 电 子 健 康 档 案 上 2C 策 略 上, 麦 麦 养 老 推 出 好 用 的 父 母 手 机 桌 面, 即 小 麦 桌 面, 针 对 老 龄 手 机 用 户 痛 点, 整 合 部 分 2B 业 务, 构 建 父 母 健 康 管 理 助 手 麦 麦 养 老 将 软 硬 件 结 合, 两 套 策 略 相 辅 相 成, 最 终 为 老 龄 用 户 提 供 全 面 的 智 慧 养 老 解 决 方 案 表 3: 部 分 重 点 互 联 网 + 养 老 项 目 项 目 名 称 成 立 时 间 模 式 重 点 方 向 简 介 专 注 智 慧 养 老 的 公 司, 借 助 智 能 可 穿 戴 设 备 及 移 动 互 麦 麦 养 老 214 年 12 月 可 穿 戴 设 备 健 康 数 据 记 录 陪 爸 妈 215 年 1 月 陪 护 O2O 上 门 护 理 院 内 护 理 导 华 人 照 护 215 年 4 月 陪 护 O2O 诊 确 诊 上 门 护 理 康 复 管 理 上 护 龄 家 215 年 4 月 陪 护 O2O 门 护 理 上 门 护 理 康 陪 护 帮 215 年 5 月 陪 护 C2C 陪 护 O2O 复 管 理 安 全 定 位 老 易 养 215 年 7 月 O+O 年 产 品 服 务 信 息 V 护 到 家 215 年 8 月 陪 护 O2O 上 门 护 理 百 孝 乐 购 215 年 11 月 电 商 老 年 产 品 联 网 技 术, 打 造 智 慧 养 老 管 理 系 统, 为 中 高 端 养 老 机 构 提 供 解 决 方 案 专 注 提 供 养 老 陪 护 服 务 产 品, 采 用 邻 家 守 望 的 制 度, 利 用 移 动 互 联 网 O2O 模 式, 集 合 专 业 人 士 提 供 上 门 服 务 专 注 于 导 诊 确 诊 住 院 和 居 家 养 老 照 护 服 务 的 医 疗 健 康 公 司, 隶 属 于 湖 南 华 人 照 护 健 康 管 理 有 限 责 任 公 司 将 加 拿 大 照 护 体 系 引 进 中 国 并 进 行 参 考 的 上 门 服 务 的 互 利 平 台 C2C 护 工 平 台, 提 供 手 术 护 理 老 人 护 理 慢 病 护 理 肿 瘤 护 理 康 复 护 理 等 服 务 从 事 养 老 产 业 大 数 据 公 司, 是 中 国 养 老 产 业 指 数 编 制 发 布 签 约 企 业 通 过 精 准 定 位 安 全 管 理 及 软 件 开 发 等 即 时 监 护 照 料 老 人 专 注 做 职 业 护 士 到 家 护 理 的 O2O 服 务 平 台 华 旗 国 际 健 康 产 业 集 团 联 合 民 族 品 牌 两 面 针 集 团 共 同 打 造 的 互 联 网 + 大 健 康 养 老 的 老 年 电 商 平 台 资 料 来 源 : 动 脉 网, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 19

20 图 41: 智 慧 养 老 平 台 服 务 内 容 图 42: 互 联 网 + 养 老 产 品 重 点 分 布 图 资 料 来 源 : 百 度 图 片, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 : 百 度 图 片, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 四 养 老 产 业 相 关 投 资 标 的 ( 一 ) 双 箭 股 份 (2381) 公 司 于 21 年 4 月 在 深 交 所 挂 牌 交 易, 目 前, 总 股 本 为 3.51 亿 股, 第 一 大 股 东 及 实 际 控 制 人 沈 耿 亮 虞 炳 英 夫 妇, 合 计 持 股 3.97% 公 司 主 要 生 产 输 送 带, 平 胶 带, 及 胶 管 系 列 产 品, 品 种 众 多, 包 括 普 通 型, 强 力 型, 耐 高 温, 难 燃, 耐 油 等, 其 中,4 的 销 量 来 自 于 海 外 近 年 来, 基 于 输 送 带 行 业 竞 争 恶 化 下 游 客 户 周 期 性 调 整 等 因 素, 公 司 营 收 及 净 利 润 均 有 所 下 滑,215 年 营 收 及 归 母 净 利 润 分 别 同 比 下 降 13.41% 及 19.94%, 毛 利 率 增 速 趋 缓, 与 上 年 同 期 下 降 了.1 个 百 分 点 图 43: 双 箭 股 份 营 收 增 速 逐 年 降 低 ( 万 元 ) 图 44: 双 箭 股 份 归 母 净 利 润 增 速 大 幅 降 低 ( 万 元 ) 营 业 收 入 同 比 增 长 归 母 净 利 润 同 比 增 长 14, 5 16, 2 12, 1, 8, 6, 4, 2, , 12, 1, 8, 6, 4, 2, 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 2

21 从 212 年 起, 公 司 开 始 布 局 养 老 服 务 业, 出 资 12 万 成 立 桐 乡 和 济 养 老 服 务 投 资 有 限 公 司, 占 注 册 资 本 的 48% 和 济 颐 养 院 已 于 215 年 5 月 正 式 投 入 运 营, 根 据 入 院 老 人 的 年 龄 生 活 自 理 程 度 身 体 状 况 等 情 况 提 供 四 个 级 别 的 护 理, 其 中 一 二 三 级 护 理 的 价 格 分 别 为 98 元 / 月 78 元 / 月 和 58 元 / 月, 特 级 护 理 收 费 面 议 除 此 之 外, 颐 养 院 还 会 提 供 一 些 特 色 服 务 ( 居 家 养 老 服 务 ), 如 护 工 上 门 护 理, 包 括 上 门 为 老 人 剪 指 甲 洗 澡 洗 头 上 门 送 餐 及 打 扫 卫 生 等 ; 以 及 日 间 照 料 服 务, 包 括 早 晚 接 送 老 人 到 养 老 院 并 提 供 活 动 室, 提 供 早 中 晚 饭 等 图 45: 和 济 颐 养 院 实 景 图 46: 和 济 颐 养 院 内 部 设 施 资 料 来 源 : 百 度 图 片, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 : 百 度 图 片, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 颐 养 院 与 上 海 红 日 养 老 投 资 管 理 集 团 合 作, 引 入 国 内 最 成 熟 的 养 老 服 务 管 理 模 式 公 司 将 以 此 为 试 点, 探 索 养 老 服 务 模 式 ; 未 来 采 用 轻 资 产 方 式 扩 张, 规 划 向 一 线 城 市 发 展 伴 随 颐 养 院 的 规 模 扩 大, 公 司 的 利 润 空 间 有 望 持 续 提 升 213 年, 公 司 因 看 重 其 发 展 前 景, 又 向 和 济 公 司 增 资 3 万 元, 持 股 比 例 增 至 年 12 月 底, 双 箭 股 份 再 次 向 桐 乡 和 济 养 老 服 务 中 心 增 资 2 万 元, 持 股 比 例 同 时 增 至 77.5% 216 年, 双 箭 股 份 又 再 次 收 购 其 余 股 东 持 有 的 所 有 股 份, 持 股 占 比 达 1 我 们 认 为, 随 着 政 府 对 养 老 产 业 的 大 力 扶 持 及 观 念 的 转 变, 作 为 A 股 首 家 养 老 服 务 标 的, 通 过 不 断 提 高 服 务 产 品 质 量 及 管 理 能 力, 养 老 服 务 业 务 将 成 为 公 司 新 的 利 润 增 长 点 ( 二 ) 凤 凰 股 份 (6716) 凤 凰 股 份 的 原 公 司 为 耀 华 玻 璃, 是 我 国 玻 璃 行 业 的 龙 头, 当 其 收 购 凤 凰 置 业 有 限 公 司 后, 主 营 业 务 变 更 为 房 地 产 开 发, 以 文 化 地 产 开 发 的 经 营 模 式 为 主 公 司 去 年 的 经 营 业 绩 不 佳, 主 要 受 到 江 苏 省 房 地 产 市 场 不 景 气 原 因 的 影 响, 房 产 销 售 大 规 模 下 滑, 存 量 不 断 升 高 215 年, 公 司 营 业 收 入 万 元, 同 比 减 少 42%; 归 母 净 利 润 大 幅 亏 损 7478 万 元 ; 销 售 净 利 率 和 毛 利 率 较 上 年 同 期 分 别 减 少 了 15 个 百 分 点.5 个 百 分 点 由 于 我 国 整 个 房 地 产 市 场 利 润 空 间 逐 渐 缩 窄, 公 司 开 始 谋 求 转 型 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 21

22 图 47: 凤 凰 股 份 营 收 增 速 降 低 ( 万 元 ) 图 48: 凤 凰 股 份 净 利 率 大 幅 降 低 毛 利 率 趋 缓 营 业 收 入 同 比 增 长 销 售 净 利 率 销 售 毛 利 率 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 21 年 1 月, 公 司 宣 布 准 备 进 军 医 疗 养 老 领 域, 投 资 5 亿 用 于 医 疗 产 业 的 准 备 工 作 213 年 3 月, 公 司 开 始 大 力 推 进 与 医 疗 结 构 的 合 作, 先 后 与 江 苏 省 人 民 医 院 和 江 苏 仁 医 医 院 签 订 战 略 合 作 协 议, 约 定 利 用 各 自 优 势 共 同 发 展 健 康 养 老 产 业 213 年 6 月, 公 司 控 股 股 东 凤 凰 集 团 与 南 京 市 政 府 江 苏 肿 瘤 医 院 合 作 投 资 建 设 世 界 先 进 水 平 的 质 子 重 离 子 医 院, 进 一 步 完 善 公 司 在 大 健 康 养 老 产 业 中 的 布 局 214 年, 公 司 通 过 与 各 专 业 养 老 机 构 合 作 为 老 年 人 群 提 供 家 政 服 务, 医 疗, 护 理, 健 身 等 全 产 业 链 服 务, 稳 步 推 进 养 老 业 务 发 展 另 外, 公 司 积 极 吸 引 第 三 方 长 期 资 金 和 专 业 养 老 管 理 机 构, 以 弥 补 管 理 营 运 经 验 和 资 金 上 的 不 足, 不 断 提 升 核 心 竞 争 力 和 品 牌 影 响 力 ( 三 ) 金 陵 饭 店 (617) 公 司 主 要 以 五 星 级 饭 店 为 主 体, 以 酒 店 连 锁 经 营 为 核 心, 并 整 合 旅 游 资 源, 发 展 旅 游 加 酒 店 一 条 龙 产 业 链, 其 业 务 范 围 包 括 餐 饮, 酒 店 租 住, 商 品 贸 易 等 215 年 6 月 该 公 司 为 更 好 的 打 造 旅 游 和 养 老 的 结 合, 投 资 约 1 亿 元 开 发 金 陵 天 泉 湖 旅 游 生 态 园, 准 备 建 立 国 内 顶 尖 的 养 老 主 题 的 旅 游 度 假 区, 由 国 际 会 议 度 假 酒 店 区 养 生 养 老 文 化 区 原 生 态 低 密 度 住 宅 区 三 大 核 心 区 域 组 成 图 49: 金 陵 饭 店 营 收 有 回 暖 趋 势 ( 万 元 ) 图 5: 金 陵 饭 店 归 母 净 利 润 增 速 大 幅 提 升 ( 万 元 ) 营 业 收 入 同 比 增 长 归 母 净 利 润 同 比 增 长 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, , 12, 1, 8, 6, 4, 2, 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 22

23 公 司 开 发 一 期 将 主 要 打 造 养 生 养 老 公 寓, 金 陵 天 泉 湖 旅 游 生 态 园 部 分 养 老 公 寓 ( 玫 瑰 园 ), 公 司 由 养 老 公 寓 入 手, 打 造 以 老 年 人 为 消 费 主 体 的 相 关 产 业 链 目 前 已 建 成 的 有 五 星 级 酒 店 天 泉 湖 金 陵 山 庄, 占 地 2.5 万 平 米, 共 89 间 客 房 以 及 五 栋 养 生 养 老 公 寓 共 计 216 套 此 后, 公 司 还 将 陆 续 投 资 兴 建 五 星 级 国 际 会 议 度 假 酒 店 金 陵 山 庄 酒 店 原 生 态 低 密 度 住 宅 等, 集 团 负 责 基 础 配 套 设 施 养 老 护 理 院 等 的 建 设, 更 好 的 深 化 天 泉 湖 地 区 养 老 主 题 的 开 发 我 们 认 为, 我 国 老 龄 化 趋 势 不 断 加 剧 所 带 来 的 养 老 服 务 业 市 场 空 间 巨 大, 公 司 项 目 位 于 长 三 角 核 心 地 区, 具 有 天 然 的 优 势 和 良 好 的 经 济 基 础, 并 且 公 司 拥 有 完 善 的 酒 店 运 营 体 系 和 较 强 的 管 理 能 力, 为 养 老 产 业 项 目 成 功 运 营 奠 定 基 础, 前 景 可 期 ( 四 ) 湖 南 发 展 (722) 公 司 主 要 从 事 水 利 发 电 综 合 开 发 经 营, 土 地 资 源 储 备 及 综 合 开 发 经 营 业 务, 是 以 水 电 业 务 为 基 础, 以 城 镇 开 发 运 营 业 务 为 核 心 的 新 型 城 镇 开 发 运 营 商 公 司 借 壳 后 开 始 着 养 老 服 务 业, 主 要 定 位 为 康 复 医 疗, 健 康 养 老 215 年, 销 售 毛 利 率 及 净 利 率 均 有 明 显 下 滑 趋 势, 归 母 净 利 润 同 比 减 少 33.65%, 主 要 是 原 主 业 经 营 不 济 导 致 销 售 下 降 所 致 图 51: 湖 南 发 展 营 收 情 况 ( 万 元 ) 图 52: 湖 南 发 展 销 售 净 利 率 趋 缓 毛 利 率 骤 减 营 业 收 入 同 比 增 长 销 售 毛 利 率 销 售 净 利 率 7, 6 8 6, 4 7 5, 4, 3, 2, 1, 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 214 年 底, 公 司 与 周 江 林 先 生 共 同 出 资 2 亿 元 设 立 湖 南 发 展 医 疗 产 业 投 资 有 限 公 司, 由 新 公 司 收 购 周 江 林 先 生 拥 有 的 康 美 怡 年 健 康 产 业 有 限 公 司 1 股 权, 康 美 怡 年 持 有 湖 南 博 爱 医 疗 产 业 有 限 公 司 49% 的 股 权, 借 此, 公 司 正 式 切 入 养 老 医 疗 领 域 公 司 依 托 业 内 资 源 优 势 加 快 实 现 全 省 布 局 的 目 标, 并 且 博 爱 医 疗 承 诺 年 的 盈 利 不 低 于 18 万 元 及 2 万 元 随 后, 公 司 在 长 沙 投 资 设 立 儿 童 康 复 医 院, 在 常 德, 湘 西 设 立 康 复 分 院, 通 过 康 复 医 院 连 锁 经 营 的 模 式 快 速 占 领 市 场 形 成 行 业 规 模 优 势 再 者, 公 司 启 动 首 个 项 目 -- 春 华 健 康 城, 定 位 为 高 端 养 老 示 范 区, 包 括 高 端 体 检 高 端 医 疗 活 力 养 老 健 康 养 生 生 态 度 假 创 意 娱 乐 等 六 大 功 能 公 司 将 以 此 项 目 作 为 开 发 健 康 养 老 领 域 的 基 础, 积 累 行 业 运 营 经 验, 持 续 投 资 健 康 养 老 行 业 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 23

24 ( 五 ) 鲁 商 置 业 (6223) 鲁 商 置 业 主 要 经 营 房 地 产 开 发 与 销 售, 专 注 于 济 南 青 岛 两 大 核 心 城 市 的 精 细 化 住 宅 开 发 214 年, 房 产 市 场 景 气 度 下 降, 盈 利 空 间 收 窄, 公 司 积 极 谋 求 开 发 养 老 产 业 215 年, 营 收 同 比 增 长 3.21%, 归 母 净 利 润 同 比 下 滑 46%, 业 绩 持 续 下 滑 趋 势 明 显 目 前, 鲁 商 集 团 已 与 太 平 保 险 合 作, 共 同 开 发 商 业 养 老 模 式 公 司 正 在 与 山 东 商 业 职 业 技 术 学 院 展 开 合 作, 致 力 于 探 索 成 熟 的 商 业 养 老 模 式 随 着 老 龄 化 趋 势 的 延 续 及 养 老 需 求 不 断 爆 发, 传 统 养 老 模 式 已 经 不 再 适 于 时 代 的 发 展 趋 势, 民 营 资 本 涌 入 养 老 产 业 将 是 大 势 所 趋 公 司 的 第 一 个 大 健 康 项 目 鲁 商 知 春 湖 已 经 正 式 启 动, 未 来 将 在 济 南 临 沂 青 岛 及 海 南 等 多 地 全 面 布 局, 打 造 多 层 次 立 体 化 的 大 健 康 生 态 体 系 与 此 同 时, 公 司 正 在 谋 求 与 政 府 合 作 接 管 养 老 机 构 的 机 会, 以 更 好 地 适 应 市 场, 降 低 成 本 提 高 经 营 效 率 及 服 务 质 量 图 53: 鲁 商 置 业 营 收 增 速 有 所 降 低 ( 万 元 ) 图 54: 鲁 商 置 业 归 母 净 利 润 增 速 骤 减 ( 万 元 ) 营 业 收 入 同 比 增 长 归 母 净 利 润 同 比 增 长 7, 6 5, 1 6, 5, 4, 3, 2, 1, , 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 ( 六 ) 银 江 股 份 (32) 公 司 是 一 家 高 新 技 术 公 司, 主 要 为 交 通, 医 疗 等 行 业 提 供 智 能 化 技 术 应 用 服 务, 产 品 主 要 覆 盖 城 市 交 通, 建 筑, 医 疗 信 息 智 能 化 领 域 公 司 业 绩 较 为 良 好,215 年 营 收 及 归 母 净 利 润 分 别 同 比 增 长 25% 和 26%, 整 体 经 营 情 况 稳 定 目 前, 公 司 以 其 现 有 业 务 为 切 入 点, 布 局 覆 盖 范 围 内 的 社 区 居 民 养 老 健 康 服 务 213 年, 公 司 签 约 18 个 智 慧 健 康 项 目, 总 值 大 约 12 亿,215 年 签 约 将 近 5 个 相 关 项 目, 大 力 布 局 养 老 健 康 领 域 通 过 与 政 府 及 地 产 商 合 作 建 立 项 目 后, 公 司 将 运 用 技 术 建 立 c 端 平 台 进 行 养 老 产 业 的 增 值 服 务 开 发, 公 司 在 此 方 面 具 备 先 发 优 势 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 24

25 图 55: 银 江 股 份 营 收 逐 年 递 增 ( 万 元 ) 图 56: 银 江 股 份 归 母 净 利 润 逐 年 递 增 ( 万 元 ) 营 业 收 入 同 比 增 长 归 母 净 利 润 同 比 增 长 25, 9 2, 14 2, 15, 1, 5, , 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 资 料 来 源 :wind, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 与 此 同 时, 公 司 积 极 开 发 构 建 老 年 人 健 康 安 全 检 测 平 台, 进 军 养 老 O2O 公 司 将 通 过 医 疗 检 测 装 备, 时 时 监 测 老 年 人 身 体 状 况, 运 用 互 联 网 技 术 将 数 据 转 入 健 康 平 台, 进 而 分 析 数 据, 实 现 即 时 预 警, 防 止 老 人 的 突 发 性 事 件, 并 通 过 养 老 宝 迅 速 通 知 家 庭 人 员 我 们 认 为, 随 着 健 康 养 老 产 业 的 爆 发, 养 老 O2O 的 模 式 将 受 资 本 的 热 捧, 不 仅 形 成 一 系 列 闭 环 销 售, 同 时 与 医 养 结 合 的 发 展 热 点 不 谋 而 合, 未 来 市 场 空 间 极 具 潜 力 图 57: 公 司 养 老 宝 产 品 APP 资 料 来 源 : 百 度 图 片, 民 生 证 券 研 究 院 整 理 五 风 险 提 示 产 业 政 策 推 进 力 度 不 足 ; 养 老 商 业 模 式 处 于 摸 索 阶 段 ; 公 司 经 营 情 况 不 达 预 期 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 25

26 插 图 目 录 图 1: 我 国 65 岁 及 以 上 人 口 增 速 ( 万 人 次 )... 3 图 2: 总 抚 养 比 少 儿 抚 养 比 及 老 年 抚 养 比... 3 图 3: 人 口 老 龄 化 的 三 个 阶 段... 3 图 4: 我 国 65 岁 及 以 上 人 口 占 比 持 续 提 升 ( 万 人 次 )... 4 图 5: 预 计 我 国 人 口 比 重 逐 年 上 升 ( 亿 人 次 )... 4 图 6: 家 庭 结 构 中 一 代 户 二 代 户 占 比 最 大... 5 图 7: 家 庭 规 模 中 老 人 占 比 情 况... 5 图 8: 养 老 机 构 床 位 数 增 速 持 续 提 升 ( 万 张 )... 5 图 9: 城 市 养 老 机 构 老 人 占 比 迅 速 提 升... 5 图 1: 选 择 社 区 养 老 的 比 例 最 大... 6 图 11: 我 国 失 能 老 人 逐 年 递 增 ( 万 人 次 )... 6 图 12:65 岁 及 以 上 人 群 患 慢 病 概 率 最 大... 6 图 13: 政 府 加 大 养 老 产 业 扶 持 力 度... 8 图 14: 老 年 人 类 型 划 分... 9 图 15: 小 康 型 和 温 饱 型 老 人 占 比 最 大... 9 图 16: 老 年 人 保 障 收 入 不 足... 9 图 17:6 岁 及 以 上 人 群 财 富 相 对 处 于 较 低 水 平 ( 万 元 )... 9 图 18:214 年 中 国 与 美 国 在 企 业 养 老 金 上 存 在 巨 大 差 异 ( 万 亿 美 元 )... 1 图 19:214 年 美 国 养 老 金 体 系 结 构 占 比 情 况... 1 图 2:214 年 中 国 养 老 金 体 系 结 构 占 比 情 况... 1 图 21: 历 年 企 业 养 老 保 险 抚 养 比 逐 年 递 减 图 22: 历 年 养 老 保 险 缴 费 比 例 趋 于 上 升 图 23: 历 年 全 国 卫 生 医 疗 机 构 数 ( 万 个 ) 图 24: 全 国 医 疗 卫 生 机 构 床 位 数 逐 年 递 增 ( 万 张 ) 图 25: 历 年 全 国 卫 生 技 术 人 员 数 量 ( 万 人 次 ) 图 26: 部 分 国 家 每 千 人 医 生 数 量 图 27: 历 年 全 城 市 和 乡 村 养 老 机 构 床 位 数 ( 万 张 ) 图 28: 城 市 和 乡 村 养 老 机 构 年 末 利 用 率 趋 于 回 升 图 29: 养 老 服 务 呈 现 多 元 化 发 展 趋 势 图 3: 中 国 养 老 服 务 体 系 图 31: 目 前 我 国 以 居 家 养 老 模 式 为 主 图 32: 我 国 主 要 的 三 种 养 老 模 式 图 33: 上 门 养 老 服 务 内 容 图 34: 中 国 养 老 观 调 查 情 况 图 35: 社 区 养 老 服 务 表 现 形 式 图 36: 机 构 养 老 运 营 模 式 图 37: 机 构 养 老 收 入 来 源 图 38: 公 办 和 民 营 养 老 机 构 优 劣 势 图 39: 养 老 产 业 中 创 业 者 钟 爱 的 细 分 领 域 图 4: 互 联 网 + 养 老 产 品 多 分 布 在 上 门 护 理 领 域 图 41: 智 慧 养 老 平 台 服 务 内 容... 2 图 42: 互 联 网 + 养 老 产 品 重 点 分 布 图... 2 图 43: 双 箭 股 份 营 收 增 速 逐 年 降 低 ( 万 元 )... 2 图 44: 双 箭 股 份 归 母 净 利 润 增 速 大 幅 降 低 ( 万 元 )... 2 图 45: 和 济 颐 养 院 实 景 图 46: 和 济 颐 养 院 内 部 设 施 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 26

27 图 47: 凤 凰 股 份 营 收 增 速 降 低 ( 万 元 ) 图 48: 凤 凰 股 份 净 利 率 大 幅 降 低 毛 利 率 趋 缓 图 49: 金 陵 饭 店 营 收 有 回 暖 趋 势 ( 万 元 ) 图 5: 金 陵 饭 店 归 母 净 利 润 增 速 大 幅 提 升 ( 万 元 ) 图 51: 湖 南 发 展 营 收 情 况 ( 万 元 ) 图 52: 湖 南 发 展 销 售 净 利 率 趋 缓 毛 利 率 骤 减 图 53: 鲁 商 置 业 营 收 增 速 有 所 降 低 ( 万 元 ) 图 54: 鲁 商 置 业 归 母 净 利 润 增 速 骤 减 ( 万 元 ) 图 55: 银 江 股 份 营 收 逐 年 递 增 ( 万 元 ) 图 56: 银 江 股 份 归 母 净 利 润 逐 年 递 增 ( 万 元 ) 图 57: 公 司 养 老 宝 产 品 APP 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 27

28 表 格 目 录 表 1:26 年 -215 年 主 要 养 老 政 策 汇 总... 7 表 2: 三 种 养 老 模 式 的 优 势 和 劣 势 对 比 表 3: 部 分 重 点 互 联 网 + 养 老 项 目 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 28

29 分 析 师 与 研 究 助 理 简 介 陈 柏 儒, 北 京 交 通 大 学 技 术 经 济 学 硕 士,212 年 加 盟 民 生 证 券 研 究 院, 从 事 轻 工 制 造 社 会 服 务 行 业 及 上 市 公 司 研 究 赵 汐 雯, 加 拿 大 圣 玛 丽 大 学 金 融 学 硕 士,215 年 加 盟 民 生 证 券 研 究 院, 从 事 社 会 服 务 行 业 及 上 市 公 司 研 究 分 析 师 承 诺 作 者 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 和 相 当 的 专 业 胜 任 能 力, 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 均 来 自 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 作 者 的 职 业 理 解, 通 过 合 理 判 断 并 得 出 结 论, 力 求 客 观 公 正, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 影 响, 特 此 声 明 民 生 证 券 研 究 院 : 北 京 : 北 京 市 东 城 区 建 国 门 内 大 街 28 号 民 生 金 融 中 心 A 座 17 层 ;15 上 海 : 上 海 市 浦 东 新 区 世 纪 大 道 1168 号 东 方 金 融 广 场 B 座 211 室 ;212 深 圳 : 深 圳 市 福 田 区 深 南 大 道 7888 号 东 海 国 际 中 心 A 座 ;5184 评 级 说 明 公 司 评 级 标 准 投 资 评 级 说 明 以 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 公 司 股 价 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 3 指 数 涨 跌 幅 为 基 准 强 烈 推 荐 谨 慎 推 荐 中 性 回 避 行 业 评 级 标 准 投 资 评 级 说 明 以 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 行 业 指 数 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 3 指 数 涨 跌 幅 为 基 准 推 荐 中 性 回 避 相 对 沪 深 3 指 数 涨 幅 2 以 上 相 对 沪 深 3 指 数 涨 幅 介 于 1~2 之 间 相 对 沪 深 3 指 数 涨 幅 介 于 -1~1 之 间 相 对 沪 深 3 指 数 下 跌 1 以 上 相 对 沪 深 3 指 数 涨 幅 5% 以 上 相 对 沪 深 3 指 数 涨 幅 介 于 -5%~5% 之 间 相 对 沪 深 3 指 数 下 跌 5% 以 上 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 29

30 免 责 声 明 本 报 告 仅 供 民 生 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 本 报 告 是 基 于 本 公 司 认 为 可 靠 的 已 公 开 信 息, 但 本 公 司 不 保 证 该 等 信 息 的 准 确 性 或 完 整 性 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 刊 载 的 意 见 推 测 不 一 致 的 报 告, 但 本 公 司 没 有 义 务 和 责 任 及 时 更 新 本 报 告 所 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用, 并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 建 议, 并 非 作 为 买 卖 认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具 的 邀 请 或 保 证 客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 所 载 的 内 容 而 取 代 个 人 的 独 立 判 断 本 公 司 也 不 对 因 客 户 使 用 本 报 告 而 导 致 的 任 何 可 能 的 损 失 负 任 何 责 任 本 公 司 未 确 保 本 报 告 充 分 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 要 本 公 司 建 议 客 户 应 考 虑 本 报 告 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况, 以 及 ( 若 有 必 要 ) 咨 询 独 立 投 资 顾 问 本 公 司 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 参 与 本 报 告 所 提 及 的 公 司 的 金 融 交 易, 亦 可 向 有 关 公 司 提 供 或 获 取 服 务 本 公 司 的 一 位 或 多 位 董 事 高 级 职 员 或 / 和 员 工 可 能 担 任 本 报 告 所 提 及 的 公 司 的 董 事 本 公 司 及 公 司 员 工 在 当 地 法 律 允 许 的 条 件 下 可 以 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供 包 括 投 资 银 行 业 务 以 及 顾 问 咨 询 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 本 公 司 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系, 并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后 通 知 客 户 若 本 公 司 以 外 的 金 融 机 构 发 送 本 报 告, 则 由 该 金 融 机 构 独 自 为 此 发 送 行 为 负 责 该 机 构 的 客 户 应 联 系 该 机 构 以 交 易 本 报 告 提 及 的 证 券 或 要 求 获 悉 更 详 细 的 信 息 未 经 本 公 司 事 先 书 面 授 权 许 可, 任 何 机 构 或 个 人 不 得 更 改 或 以 任 何 方 式 发 送 传 播 或 复 印 本 报 告 本 公 司 版 权 所 有 并 保 留 一 切 权 利 所 有 在 本 报 告 中 使 用 的 商 标 服 务 标 识 及 标 记, 除 非 另 有 说 明, 均 为 本 公 司 的 商 标 服 务 标 识 及 标 记 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 3