1 家用医疗器械整体虽出现负增长, 但电商平台增长 65% 以上成为亮点公司上半年家用医疗器械销售收入达到 7.19 亿元, 同比减少 8.11%, 我们判断是受到传统的轮椅水银体温计等产品拖累, 导致公司家用器械产品收入端出现下滑但公司线上销售表现突出, 电商平台销售收入同比增长 65% 以

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麻能
5 years ago
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8% 归母净利润 ( 百万元 ) 500 646 812 991 同比 37.3% 29.3% 25.6% 22.0% ROE 10.2% 11.9% 13.2% 14.2% 每股收益 ( 元 ) 0.50 0.65 0.81 0.99 P/E 41 32 25 21 P/B 4.2 3.8 3.3 2.

13%, 符合预期 2017 年公司 Q2 单季度实现销售收入 9.59 亿元, 同比增长 36.77%; 实现归属母公司净利润 2.12 亿元, 同比增长 12.

73 亿元, 净利润 0.30 亿元, 如扣除上海中优的并表因素, 公司归母净利润 3.80 亿元, 同比增长 14.6% 公司上半年家用医疗器械销售收入达到 7.19 亿元, 占比收入 38.61%; 医用临床产品销售收入 4.79 亿元, 占比收入 25.74%; 医用呼吸及供养产品销售收入 6.

1 证券研究报告公司研究医疗器械鱼跃医疗 ( SZ) 医用临床产品内生 + 外延高速增长, 为公司发展提供强劲动力买入 ( 维持 ) [Table_Financial] 盈利预测与估值 E 2018E 2019E 营业收入 ( 百万元 ) 2,633 3,419 4,298 5,193 同比 25.1% 29.9% 25.7% 20.8% 归母净利润 ( 百万元 ) 同比 37.3% 29.3% 25.6% 22.0% ROE 10.2% 11.9% 13.2% 14.2% 每股收益 ( 元 ) P/E P/B 投资要点一事件 : 公司发布 2017 年半年报 2017 年半年报公司实现销售收入亿元, 同比增长 30.30%; 实现归属母公司净利润 3.98 亿元, 同比增长 20.13%; 扣非后归属母公司净利润 3.85 亿元, 同比增长 25.13%, 符合预期 2017 年公司 Q2 单季度实现销售收入 9.59 亿元, 同比增长 36.77%; 实现归属母公司净利润 2.12 亿元, 同比增长 12.42% 二我们的观点 : 电商平台提供家用医疗器械销售的强劲动力, 医院用核心产品保持快速增长 2017 年半年报公司收入端实在电商平台销售医用临床产品和医用呼吸及供氧系统的拉动下实现了快速增长, 报告期内销售收入达到亿元, 同比增长 30.30% 其中并表的上海中优营业收入 1.73 亿元, 净利润 0.30 亿元, 如扣除上海中优的并表因素, 公司归母净利润 3.80 亿元, 同比增长 14.6% 公司上半年家用医疗器械销售收入达到 7.19 亿元, 占比收入 38.61%; 医用临床产品销售收入 4.79 亿元, 占比收入 25.74%; 医用呼吸及供养产品销售收入 6.50 亿元, 占比收入 34.92% 图表 1: 公司产品销售占比情况 [Table_Author] 2017 年 08 月 22 日股价走势证券分析师焦德智执业证书编号 : S jiaodzh@dwzq.com.cn 证券分析师全铭执业证书编号 : S quanm@dwzq.com.cn 市场数据收盘价 ( 元 ) 一年最低 / 最高价 18.02/24.89 市净率 ( 倍 ) 4.07 流通 A 股市值 171 ( 亿元 ) 基础数据每股净资产 ( 元 ) 5.03 资本负债率 (%) 16.59% 总股本 ( 亿股 ) 流通 A 股 ( 亿 8.55 相关研究 1 上械顺利融入鱼跃, 医用临床系列成为公司增长新动力收购中优医药, 互相促进扩大优势数据来源 :wind 资讯, 1 / 5

个品牌形象店,1 个全球客户服务中心, 七个区域服务中心和 100 多个售后服务网点, 同时在各主要电子商务平台均设立有品牌旗舰店, 带动公司的品牌价值与产品销售完美结合图表 2: 公司主要产品分类的销售收入 ( 亿元 ) 和增速情况数据来源 :wind 资讯, 2 内生 + 并表中优, 提供医用临床产品线收入高速增长的强劲动力医用临床产品销售收入 4.79 亿元, 同比增长 104.

2 1 家用医疗器械整体虽出现负增长, 但电商平台增长 65% 以上成为亮点公司上半年家用医疗器械销售收入达到 7.19 亿元, 同比减少 8.11%, 我们判断是受到传统的轮椅水银体温计等产品拖累, 导致公司家用器械产品收入端出现下滑但公司线上销售表现突出, 电商平台销售收入同比增长 65% 以上, 其中公司的主力产品呼吸机电子血压计雾化器等产品在线上销售的带动下实现高速增长家用器械的销售一直是公司的重中之重, 不断完善销售体系, 形成线下与线上结合的双管渠道网络目前公司拥有 400 多人的营销团队,1000 多个专柜,7 个品牌形象店,1 个全球客户服务中心, 七个区域服务中心和 100 多个售后服务网点, 同时在各主要电子商务平台均设立有品牌旗舰店, 带动公司的品牌价值与产品销售完美结合图表 2: 公司主要产品分类的销售收入 ( 亿元 ) 和增速情况数据来源 :wind 资讯, 2 内生 + 并表中优, 提供医用临床产品线收入高速增长的强劲动力医用临床产品销售收入 4.79 亿元, 同比增长 %, 其中上海中优销售收入 1.73 亿元如果剔除中优并表收入, 公司在主要的护理类耗材手术器械中医器械等产品销售的带动下, 医用临床实现收入 3.06 亿元, 同比增长 30.94% 近年来公司先后整合了上械中优等医用临床器械企业, 并顺利融入公司销售体系, 实现了医用临床产品的内生和外延的双重突破, 成为公司近年来发展的重要动力同时, 公司的医用呼吸及供氧产品线也获得了较快的发展, 收入达到 6.59 亿元, 同比增长 63.52%, 在 2017 年上半年实现了较大的突破, 成为公司业绩高速增长的又一动力 3 随着产品结构的变化公司毛利率和净利率保持稳步上升 2017 年上半年, 公司毛利率和净利率分别为 41.8% 和 22.1%, 均比 2016 年全年水平有所提升在毛利率方面公司的医用呼吸及供氧系列产品保持相对稳定 ; 家用医疗产品由于线上销售毛利率略低收入占比大幅提高导致毛利率略微下降 ; 而医用临床产品随着中优的并表, 带来的产品结构调整导致公司该系列产品毛利率大幅提升了, 直接带动公司毛利率水平提升 3.1 个百分点在费用方面, 由于中优的并表以及公司加大产品的推广, 大力开拓市场, 导致销售费用达到 1.68 亿元, 同比增长 119.8% 而管理费用继续得到有效控制, 只有 1.24 亿元, 同比下降 4.7% 在毛利率提升和费用有效控制的情况下, 公司的净利润率达到 22.1%, 对比 2016 年全年数据提升了 3 个百分点 2 / 5

图表 3: 公司毛利率净利率和费用率 ( 含销售费用和管理费用 ) 分析数据来源 :wind 资讯, 图表 4: 公司销售费用和管理费用变化情况 ( 亿元 ) 数据来源

持续保持高速增长态势在家用医疗器械端, 公司结合线上销售模式丰富的产品线鱼跃品牌力, 形成了一套创新有效的销售方式, 线上销售持续高速增长,2016 年线上销售收入突破 6

93 亿元, 同比增长 29.9% 25.7% 和 20.8%; 归属母公司净利润为 6.46 亿元 8.12 亿元和 9.91 亿元, 同比增长 29.3% 25.6% 和 22.

3 图表 3: 公司毛利率净利率和费用率 ( 含销售费用和管理费用 ) 分析数据来源 :wind 资讯, 图表 4: 公司销售费用和管理费用变化情况 ( 亿元 ) 数据来源 :wind 资讯, 三盈利预测与投资建议 : 公司作为医疗器械龙头企业之一, 一直奉行医疗器械行业的黄金法则内生 + 外延的发展战略, 通过不断内部研发和外部并购丰富产品线, 持续保持高速增长态势在家用医疗器械端, 公司结合线上销售模式丰富的产品线鱼跃品牌力, 形成了一套创新有效的销售方式, 线上销售持续高速增长,2016 年线上销售收入突破 6 亿元医用临床器械则通过上械的并入与整合, 实现了丰富产品和快速拉动销售收入的双重目标我们预计公司年收入分别为亿元亿元和亿元, 同比增长 29.9% 25.7% 和 20.8%; 归属母公司净利润为 6.46 亿元 8.12 亿元和 9.91 亿元, 同比增长 29.3% 25.6% 和 22.0%; 对应 EPS 为 0.65 元 0.81 元和 0.99 元因此, 我们维持对公司的买入评级四风险提示 : 家用医疗器械销售低于预期 ; 并购企业整合低于预期 3 / 5

4 鱼跃医疗三大财务预测表 ( 百万元 ) 资产负债表 E 2018E 2019E 利润表 E 2018E 2019E 流动资产营业收入现金营业成本应收账款营业税金及附加其它应收款营业费用预付账款管理费用存货财务费用其他资产减值损失非流动资产公允价值变动收益长期投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外损益其他利润总额资产总计所得税流动负债净利润短期借款少数股东损益应付账款归属母公司净利润其他 EBITDA 非流动负债 EPS( 元 ) 长期借款其他主要财务比率负债合计营业收入 25.1% 29.9% 25.7% 20.8% 少数股东权益营业利润 44.0% 35.1% 26.7% 22.8% 归属母公司股东权益归属母公司净利润 37.3% 29.3% 25.6% 22.0% 负债和股东权益毛利率 38.7% 38.6% 38.6% 38.8% 现金流量表净利率 19.1% 19.0% 18.9% 19.1% 经营活动现金流 ROE 10.2% 11.9% 13.2% 14.2% 净利润 ROIC 24.7% 20.6% 22.5% 28.7% 折旧摊销资产负债率 11.4% 12.2% 12.1% 12.8% 财务费用净负债比率 2.1% 0.9% 0.8% 0.7% 投资损失流动比率营运资金变动速动比率其它总资产周转率投资活动现金流应收帐款周转率资本支出应付帐款周转率长期投资每股收益其他每股经营现金筹资活动现金流每股净资产短期借款 P/E 长期借款 P/B 其他 EV/EBITDA 现金净增加额数据来源 :wind 资讯, 4 / 5

免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议, 本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下,

5 免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议, 本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下, 东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险, 投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息, 本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性, 也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更, 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载, 需征得同意, 并注明出处为, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准 : 公司投资评级 : 买入 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15% 以上 ; 增持 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5% 与 15% 之间 ; 中性 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -5% 与 5% 之间 ; 减持 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 -15% 与 -5% 之间 ; 卖出 : 预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 -15% 以下行业投资评级 : 增持 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对强于大盘 5% 以上 ; 中性 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对大盘 -5% 与 5%; 减持 : 预期未来 6 个月内, 行业指数相对弱于大盘 5% 以上苏州工业园区星阳街 5 号邮政编码 : 传真 :(0512) 公司网址 : 5 / 5

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013