<4D F736F F D20D6D0B9FABABDBFD5BCAFCDC5B9ABCBBE C4EAB8FAD7D9C6C0BCB6A3A8C8FDC9F3A3A92E646F63>

Size: px

Start display at page:

Download "<4D F736F F D20D6D0B9FABABDBFD5BCAFCDC5B9ABCBBE C4EAB8FAD7D9C6C0BCB6A3A8C8FDC9F3A3A92E646F63>"

帝振钭
7 years ago
Views:

2 受评对象中国航空集团公司本次主体信用等级 AAA 评级展望稳定上次主体信用等级 AAA 评级展望稳定存续债务融资工具列表债券简称发行额 ( 亿元 ) 12 中航空 MTN1 10 概况数据存续期 ( 年 ) ~ 本次债项信用等级 AAA 上次债项信用等级 AAA 中航集团总资产 ( 亿元 ) 1, , , , 所有者权益 ( 含少数股东权益 )( 亿元 ) 总负债 ( 亿元 ) 1, , , , 总债务 ( 亿元 ) , , 营业总收入 ( 亿元 ) , EBIT( 亿元 ) EBITDA( 亿元 ) 经营活动净现金流 ( 亿元 ) 营业毛利率 (%) EBITDA/ 营业总收入 (%) 总资产收益率 (%) 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 总债务 /EBITDA(X) EBITDA 利息倍数 (X) 注 1:2011~2013 年及 2014 年一季度公司财务报表根据新会计准则编制 ; 注 2: 将公司长期应付款中的应付融资租赁款调整至长期借款,2014 年一季度未提供相关数据尚未进行调整 ; 注 3: 将公司其他流动负债中的应付短期融资券和应付超短期融资券调整至交易性金融负债,2014 年一季度未提供相关数据尚未进行调整分析师项目负责人 : 关玥 yguan@ccxi.com.cn 项目组成员 : 吴栋 dwu@ccxi.com.cn 电话 :(010) 传真 :(010) 年 7 月 30 日基本观点中诚信国际维持中国航空集团公司 ( 以下简称中航集团或公司 )AAA 的主体信用等级, 评级展望为稳定, 维持 12 中航空 MTN1 AAA 的债项信用等级作为国内三大航空集团之一, 中航集团共有包括国内唯一载国旗的航空公司中国国际航空股份有限公司 ( 以下简称中国国航 ) 在内的控股子公司 9 家 2013 年, 公司整体运力投放及运量保持增长, 运营效率保持平稳, 公司仍保持了突出的行业地位得到了有力的政府支持 ; 此外, 公司内各航空公司的深化融合也进一步提高了公司的综合竞争力同时, 中诚信国际也关注到航油成本保持高位运行, 且受竞争加剧收益水平降低影响公司利润水平走低以及购买飞机引起的资金压力上升等因素对公司信用水平的影响优势继续维持突出的行业地位中国航空集团公司作为中央直属的特大型国有航空运输集团公司, 拥有国内唯一载国旗飞行的航空公司, 承载着重要的公共交通使命, 行业地位非常突出有力的政府支持 2013 年根据财政部国资委关于下达中国航空集团公司 2013 年中央国有资本经营预算 ( 拨款 ) 的通知财企 [2013]385 号文件, 公司收到财政部拨款 10 亿元用于公司所属中国国航的航空网络枢纽建设深化融合子公司, 综合竞争力持续提升 2013 年公司内各航空公司间在联合采购和常旅客等领域的合作进一步深化, 促进协同效应的发挥, 提升公司综合竞争力此外, 公司还与内蒙古国有资产运营有限公司共同筹建内蒙古航空, 区域市场影响力不断增强关注航油价格保持高位运行, 航空公司成本压力依然较大受国际油价高位运行的影响, 全年国内航空煤油价格继续保持较高水平,2013 年国内航空煤油价格平均为 7,185.5 元 / 吨, 航空成本压力依然较大中诚信国际将持续关注未来航油价格波动对公司盈利能力带来的影响盈利走低受行业需求增速放缓及行业竞争加剧影响,2013 年公司盈利水平进一步走低, 当年公司实现利润总额亿元, 同比下降 34.92% 短期内经济及行业需求增长仍存在不确定性, 可能对航空公司盈利带来不利影响公司面临一定的资金压力公司未来几年仍将面临飞机购置等所带来的大量资本支出, 公司有一定的资金压力 2

3 声明一本次评级为发行人委托评级除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托关系外, 中诚信国际与评级对象不存在任何其他影响本次评级行为独立客观公正的关联关系 ; 本次评级项目组成员及信用评审委员会人员与评级对象之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立客观公正的关联关系二本次评级依据评级对象提供或已经正式对外公布的信息, 相关信息的合法性真实性完整性准确性由评级对象负责中诚信国际按照相关性及时性可靠性的原则对评级信息进行审慎分析, 但对于评级对象提供信息的合法性真实性完整性准确性不作任何保证三本次评级中, 中诚信国际及项目人员遵照相关法律法规及监管部门相关要求, 按照中诚信国际的评级流程及评级标准, 充分履行了勤勉尽责和诚信义务, 有充分理由保证本次评级遵循了真实客观公正的原则四评级报告的评级结论是中诚信国际依据合理的内部信用评级标准和方法, 遵循内部评级程序做出的独立判断, 未受评级对象和其他第三方组织或个人的干预和影响五本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用, 并不意味着中诚信国际实质性建议任何使用人据此报告采取投资借贷等交易行为, 也不能作为使用人购买出售或持有相关金融产品的依据六本次评级结果自本评级报告出具之日起生效, 有效期为一年债券存续期内, 中诚信国际将按照跟踪评级安排, 定期或不定期对评级对象进行跟踪评级, 根据跟踪评级情况决定评级结果的维持变更暂停或中止, 并及时对外公布 3

4 跟踪评级原因图 1:2009 年 ~2013 年民航总周转量及同比增长率根据国际惯例和主管部门的要求, 我公司将在 12 中航空 MTN1 的存续期内每年进行定期跟踪评级基本分析年航空运量需求增速有所回升, 受高铁分流及三公消费限制升级等因素影响, 运量需求增长动力略显不足, 各航空公司通过降价保量保证运营效率从行业发展阶段来看, 目前中国民航运输业尚处于成长期 2013 年, 民航旅客运输周转量仅占国内全部旅客运输周转量的 15.70%, 货物运输周转量仅占国内全部货物运输周转量的 0.09%, 远低于发达国家平均水平从行业需求角度来看,2013 年以来, 在我国经济增长的带动下, 航空运输市场整体进入缓慢复苏通道,2013 年, 全行业完成运输总周转量亿吨公里, 比上年增加亿吨公里, 增长 10.1%, 其中, 货运市场扭转了 2012 年以来的负增长趋势, 开始企稳回升,2013 年货邮周转量亿吨公里, 比上年增加 6.40 亿吨公里, 增长 3.9%; 同时客运市场也在稳步增长,2013 年旅客周转量亿吨公里, 比上年增加亿吨公里, 增长 12.3% 从国内国际航线看,2013 年, 国内航线完成运输周转量亿吨公里, 比上年增加亿吨公里, 增长 10.9%, 其中港澳台航线完成亿吨公里, 比上年增加 0.56 亿吨公里, 增长 4.1%; 国际航线完成运输周转量亿吨公里, 比上年增长亿吨公里, 增长 8.3% 总体来看,2013 年航空运输业增速相比 2012 年有所提升同时, 随着全球经济开始进入复苏通道, 国际航线市场需求有所改善, 国际客运市场保持需求强劲的增长态势长期来看, 在我国经济持续增长, 人均收入水平提高和消费升级的带动下, 国内航空客货运市场有望持续稳定增长资料来源 : 中国民用航空局运输总周转量 ( 亿吨公里 ) 同比增长 (%) 从行业供给角度来看,2011 年以来随着先前订单的逐步到位, 我国进口飞机数量增速较快,2013 年我国共进口飞机超过 700 架, 较 2012 年增加 200 架左右 ; 我国运输机队规模从 2008 年的 1,259 架增加到 2013 年末的 2,145 架根据目前各航空公司购买飞机的计划来看, 预计未来我国飞机进口量仍将保持一定增速图 2:2008 年 ~2013 年我国飞机进口情况资料来源 : 中国民用航空局飞机进口数量 ( 架 ) 从行业运营效率来看,2013 年, 受禽流感短暂冲击三公消费限制升级以及高铁分流的影响, 航空运输行业运量需求增长动力略显不足, 各航空公司通过采取降价保量的方式维持较高的客座率及载运率, 以保证自身盈利能力 2013 年, 客座率和载运率累计分别为 81.1% 和 72.2%, 仍然保持在较高水平但同时中诚信国际也关注到未来长期的降价策略将对航空公司盈利产生一定不利影响总体来看, 未来我国航空运输行业运力和需求的同步增长将使得中国航空业保持良好的发展态势同时中诚信国际也将继续关注航空运力增长需求结构变化以及日益激烈的竞争环境对我国航空业发展的影响 2013 年以来航油价格保持高位运行, 航空公 4

5 司成本压力依然较大航油成本是航空公司的主要成本, 占航空公司运营总成本的 30%~50%, 航油价格的波动给航空公司运营造成较大的影响随着世界经济逐步走出金融危机低谷,2011 年以来国际航油价格由 2008 年末的最低点逐步攀升并一直保持高位运行 2013 年末, 新加坡航空煤油和 WTI 原油分别为美元 / 桶和美元 / 桶 2014 年以来, 随着美国宽松量化政策缩减, 国际原油价格出现短期波动下降, 我国原油进口价格较上年小幅下降, 在短期内有助于缓解航空公司的成本压力, 但长期来看, 预计原油价格将继续保持高位图 3:2007 年 ~2013 年我国原油进口均价资料来源 : 中华人民共和国海关总署 /01 原油当月平均进口价格 ( 美元 / 吨 ) 图 4:2007 年 ~2013 年新加坡航油价格走势 07/07 08/01 08/07 资料来源 :wind 资讯, 中诚信国际整理 09/01 09/07 10/01 10/07 新加坡航空煤油 ( 美元 / 桶 ) WTI 原油 ( 美元 / 桶 ) 国内油价方面, 航油价格总体处于发改委控制之下 2011 年 7 月 12 日, 发改委发布关于推进航油价格市场化改革有关问题的通知, 指出航空煤油出厂价格由供需双方协商确定, 且每月调整一次, 调价时间为每月 1 日, 新机制自 2011 年 8 月 1 日起实行新定价机制使得国内航油价格实现月度调整与国际接轨时滞缩小, 变动幅度缩小 2013 年受国际油价高位运行的影响, 全年国内航空煤油价格继续保持较高水平,2013 年国内航空煤油价格平均为 7,185.5 元 / 吨, 航空公司成本压力依然较大 11/01 11/07 12/01 12/07 13/01 13/07 表 1:2010 年以来航空煤油出厂含税价格变动 ( 元 / 吨 ) 日期调整后价格调整幅度 , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , , 资料来源 : 国家发改委国内航空公司的燃油附加费随着航油出厂价格的变动而变动 2010~2012 年, 由于国内航油出厂价格呈上升态势, 国内航空公司的燃油附加费也 5

6 相应有所增加 2013 年 10 月以来, 燃油附加费为 800 公里以上航段每位旅客征收标准为 120 元,800 公里 ( 含 ) 以下航段每位旅客征收标准为 70 元总体来看, 燃油价格的持续高位运行增加了公司的成本, 随着境内及境外油价频繁的波动, 航空公司参与航油套期保值预计将再次被提上日程, 未来中诚信国际仍将持续关注航空运输企业签订航油套保合同的进展期限结构及风险控制国家通过行业政策支持我国民航业的发展作为国民经济的基础产业之一, 航空运输业一直受到政府的关注在全球经济波动的情况下, 政府加大了对航空运输业的支持力度 2008 年 12 月 9 日, 民航总局出台十项措施, 以促进行业平稳较快发展其中, 有多条措施直接为国内航空公司削减成本减少支出, 其中包括支线航空补贴政策返还以及免征民航基础设施建设基金免征燃油附加收入营业税适当降低航油综合采购成本控制 2009 年新增引进飞机项目的审批等等此外, 民航局和国家发展和改革委员会于 2010 年 4 月 13 日发布了关于民航国内航线头等舱公务舱票价有关问题的通知, 规定自 2010 年 6 月 1 日起, 民航国内航线头等舱公务舱票价实行市场调节价, 具体价格由各运输航空公司自行确定另外, 免征国际运输劳务营业税以及国际航线补贴等政策也对我国国际航线的复苏起到了促进作用 2011 年 4 月 7 日, 中国民用航空发展第十二个五年规划 ( 以下简称规划 ) 正式出台根据规划提出的目标, 到 2015 年, 运输航空每百万小时重大及以上事故率低于 0.20; 初步建成布局合理功能完善层次分明安全高效的机场体系, 运输机场数量达到 230 个以上, 大型机场容量饱和问题得到缓解, 空域不足的瓶颈有所缓解, 空管保障能力稳步提高, 保障起降架次达到 1,040 万架次 ; 运输能力显著增强到 2015 年, 运输总周转量达 990 亿吨公里, 旅客运输量达 4.5 亿人次, 货邮运输量达 900 万吨, 年均分别增长 13% 11% 和 10% 航班正常率高于 80%, 公众对民航服务基本满意 ; 通用航空快速发展基础设施大幅增加, 作业领域不断扩展, 运营环境持续改善, 标准体系初步建立, 作业量和飞机数量翻番 ; 节能减排全面推进 2012 年 7 月, 国务院关于促进民航业发展的若干意见 ( 国发号 ) 指出民航业是我国经济社会发展重要的战略产业, 指出其发展目标为到 2020 年, 我国民航服务领域明显扩大, 服务质量明显提高, 国际竞争力和影响力明显提升, 可持续发展能力明显增强, 初步形成安全便捷高效绿色的现代化民用航空体系 ; 年运输总周转量达到 1700 亿吨公里, 年均增长 12.2%, 全国人均乘机次数达到 0.5 次 ; 运输航空百万小时重大事故率不超过 0.15, 航班正常率提高到 80% 以上 ; 通用航空实现规模化发展, 飞行总量达 200 万小时, 年均增长 19%; 经济社会效益更加显著, 航空服务覆盖全国 89% 的人口 2013 年 5 月份以来民航运输主管部门重启新设航空公司审批, 先后批准了瑞丽航空青岛航空乌鲁木齐航空福州航空及九元航空公司的筹建, 特别是其中瑞丽航空和九元航空均为民营航空公司相比国有航空公司民营航空公司拥有运营机制灵活效率高等优势, 民营航空公司的引入有助于推动航空行业良性竞争 2013 年 11 月 7 日, 民航局和发改委联合发布关于完善民航国内航空旅客运输价格政策有关问题的通知, 未来将对旅客运输票价实行政府指导价的国内航线, 均取消票价下浮幅度限制, 航空公司可以以基准价为基础在上浮不超过 25% 下浮不限的浮动范围内自主确定票价水平对部分与地面主要交通运输方式形成竞争, 且由两家 ( 含 ) 以上航空公司共同经营的国内航线, 旅客运输票价由实行政府指导价改为市场调节价取消票价下浮幅度限制后, 低成本航空公司可通过更低的票价抢占市场, 但考虑到油价上涨以及购置飞机等资本支出的增加, 各航空公司为了保证盈利水平, 平均票价将保持在一定水平之上, 该政策未来不会对目前航空运输行业产生较大影响, 但表明了支持发展低成本航空的政策导向总体来看, 相继出台的行业政策体现了国家对航空运输业发展的大力支持, 有助于推动我国航空运输行业的健康发展 6

7 我国高速铁路建设将对航空运输业中短途市场形成竞争压力, 空铁联运将有效推动高铁与航空运输协调发展在我国航空运输业发展的同时, 中诚信国际也看到近期国家大力投资高速铁路建设, 这在中短途市场将加剧航空与高铁的竞争根据铁路建设规划, 到 2015 年, 全国铁路营业里程将达到 12 万公里以上, 高速铁路达到 1.6 万公里以上到十二五末, 铁路基本实现技术装备现代化, 时速 200 公里及以上动车组将成为快速客运的主要装备, 全路投入运营的动车组将达到 1,500 列以上根据国际经验, 铁路在 800 公里以下的中短途市场中占有绝对优势, 而航空公司主要控制了 800 公里以上的长途市场因此未来随着高速铁路网的逐渐建成, 航空业在中短途市场将面临较大的分流风险截至 2013 年末, 高铁已通车 1.12 万公里从目前已投运的高铁对航空公司的影响来看, 合武高铁运营使得各航空公司停飞南京至武汉的航班,2011 年 6 月京沪高铁开通后约分流民航旅客吞吐量 1.2% 左右,2013 年宁杭高铁开通, 合肥至杭州航线停飞, 高铁对短途市场冲击很大但从另一角度来看, 高铁加速了经济活动的频度, 对航空市场也有一定的推动作用针对高铁分流情况, 各航空公司通过实行空铁联运的方式增加高铁线路与航线的衔接点, 与高铁形成上下联动, 互利互惠的良好局面此外, 高铁的开通对航空公司票价也产生了一定的抑制作用, 推动航空行业低成本高效运营, 尤其推动了低成本航空公司发展未来中诚信国际也将持续关注高铁网络的逐步搭建对航空运输业产生的后续影响总体来看, 随着宏观经济的复苏, 在国内刚性需求和国外需求不断增加的情况下, 我国国内国际航空客货运市场有望持续增长但同时中诚信国际也将继续关注航油价格波动以及高速铁路陆续建成对我国航空运输行业发展的影响公司航空客运业务增速较快, 运力供给持续提升, 机队结构不断优化公司的航空业务由下属子公司中国国航负责运营 2013 年, 在我国经济持续增长的带动下, 航空运量需求增速有所回升客运业务方面,2013 年中国国航客运业务运输量保持增长, 实现收入客公里 1, 亿, 同比增长 9.40%, 增速上升 4.31 个百分点 ; 运送旅客 7, 万人次, 同比增长 7.27%, 增速上升 3.35 个百分点在降价保量的政策推动下, 中国国航客座率保持平稳为 80.81%, 同比上升 0.4 个百分点 ; 但受营改增政策和实际运价水平下降综合影响, 中国国航客公里收益为 0.62 元, 同比下降 10.14% 货运业务方面,2013 年整体货运市场持续低迷, 中国国航实现收入货运吨公里亿, 同比增长 0.17%; 运送货邮万吨, 同比降低 0.28% 货邮载运率为 57.89%, 同比下降 1.25 个百分点 ; 吨公里收益为 1.57 元, 同比下降 7.10% 表 2: 中国国航 2012 年 ~2013 年经营情况收入客公里 ( 百万 ) 129, , 乘客人数 ( 万 ) 7, , 收入货运吨公里 ( 百万 ) 5, , 货物及邮件 ( 万吨 ) 注 : 以上数据包括中国国航本部国货航深圳航空 ( 含昆明航空 ) 澳门航空大连航空资料来源 : 中国国航年报运力供给方面,2013 年中国国航继续优化客货机队结构以及航线网络, 运力供给增速仍保持在较高水平 2013 年, 客运业务可用座位公里投入 1, 亿, 同比增长 8.86%, 增速比 2012 年小幅上升 2.39 个百分点, 其中国内航线投入可用座公里 1, 亿, 同比增加 8.46%; 国际航线投入可用座公里亿, 同比增加 9.79% 截至 2013 年底, 中国国航共有飞机 497 架, 平均机龄 6.33 年, 2013 年公司共引进飞机 55 架 ; 退出飞机 19 架 2014~2016 年, 中国国航计划继续引进 160 架飞机随着机队结构的不断优化, 运营效率将得到有效提升但同时中诚信国际也关注到根据公司飞机引进计划来看, 公司未来几年仍将面临飞机购置所带来的大量的资本支出枢纽建设方面,2013 年, 中国国航拓宽航线网络新开 7 条国际航线, 其中欧美航线 3 条北京枢纽新增北京至日内瓦休斯顿清迈和暹粒等国际 7

8 航线 ; 联程旅客同比增长 7%, 联程收入增长 5% 成都区域枢纽新开至法兰克福的第一条洲际航线, 迈出枢纽平台搭建的重要一步 ; 上海国际门户建设侧重于运力优化, 并与当地航空公司开展代号共享合作成都区域枢纽上海国际门户的联程旅客分别达到 62 万人次 24 万人次与美国联合航空北欧航空维珍航空等扩大代号共享合作, 支持新开航线和网络拓展全年联盟综合贡献收入累计达 26 亿元, 同比增长 2.4% 截至 2013 年末, 中国国航本部经营的客运航线已达到 298 条, 其中国际航线 71 条, 地区航线 15 条, 国内航线 212 条, 通航国家 ( 地区 )31 个, 通航城市 154 个, 其中国际 47 个, 地区 3 个, 国内 104 个表 3: 中国国航 2012 年 ~2013 年运输能力及效率情况飞机总数 ( 架 )* 飞行公里数 ( 亿公里 ) 飞机日利用率 ( 小时 ) 航班数量 ( 万个 ) 客座率 (%) 货邮运载率 (%) 注 : 含自置融资租赁经营租赁飞机资料来源 : 中国国航年报表 4: 中国国航 2013 年末机队构成情况单位 : 架自有融资租赁经营租赁小计客机货机公务机合计资料来源 : 中国国航年报总体看,2013 年受行业需求增速放缓及营改增政策影响, 中国国航客运收入及货运收入分别较上年减少亿元和 5.92 亿元但长期来看, 中诚信国际认为未来中国国航的客运业务将随着国内经济增长以及消费升级而稳步增长, 而货运业务则需视国际经济复苏情况而定, 存在一定不确定性深化集团内各航空公司合作, 发挥协同效应, 提升公司竞争力 2013 年中国国航进一步深化融合集团内各航空公司间在联合采购和常旅客等领域的合作, 促进协同效应的发挥, 提升综合竞争力在飞机购置方面, 中国国航与其控股子公司深圳航空开展飞机联合采购, 为中国国航未来机队发展和锁定结构性成本奠定了基础 ; 与国泰航空统筹协调机队调整方案, 达成波音飞机的一揽子置换方案, 使中国国航及国货航资产结构及成本结构得到改善, 运营效率逐步提升 ; 与中国邮政航空开展战略合作, 通过引进 B757 货机提供包机服务, 促进了货运业务的结构调整在常旅客方面, 中国国航在将深圳航空有限责任公司 ( 以下简称深圳航空 ) 统一纳入凤凰知音品牌后,2013 年, 又完成了与山东航空股份有限公司 ( 以下简称山东航空 ) 常旅客计划融合, 与山东航空和深圳航空实现航权互通, 加强成员企业航班时刻资源共享截至 2013 年末, 中国国航凤凰知音会员总量达到 2,891 万人, 常旅客贡献收入亿元, 占中国国航客运收入的 20% 以上, 同比增长 6% 同时, 公司致力于优化大客户结构和收入品质, 全年新开发大客户 816 家, 实现大客户收入 127 亿元, 同比增长 12%, 实现两舱收入 93.4 亿元, 同比增长 7% 2010 年, 中国国航通过增资持有深圳航空 51% 的股份, 取得对深圳航空的控制权深圳航空是国内第五大航空公司, 以深圳为运营基地, 在我国华南地区具有较强的运营实力截至 2013 年末, 深圳航空机队共有飞机 140 架, 平均机龄 5.31 年, 年内引进飞机 17 架截至 2013 年末, 经营的航线达 194 条, 其中国内航线 182 条, 国际航线 6 条, 地区航线 6 条通航国家 ( 地区 )7 个, 通航城市 77 个, 其中国内 70 个, 国际 4 个, 地区 3 个 2013 年, 深圳航空投入可用座位公里达亿, 同比增加 10.42%; 实现收入客公里亿, 同比增长 11.36% 运输旅客 2, 万人次, 同比增长 10.98%; 平均客座率为 81.62%, 同比上升 0.68 个百分点货运方面, 深圳航空投入可用货运吨公里 5.55 亿, 同比减少 0.88%; 实现收入货运吨公里 4.45 亿, 同比上升 2.64%; 运输货邮万吨, 同比增长 1.88%; 货邮载运率为 80.15%, 同比上升 2.75 个百分点截至 2013 年末, 深圳航空总资产为 8

9 亿元, 归属于母公司的净资产为亿元 2013 年, 深圳航空实现营业收入亿元, 同比下降 2.95% 其中, 航空运输收入为亿元, 同比下降 2.99% 实现归属于母公司的净利润 9.02 亿元, 同比下降 51.29% 2004 年, 中航集团将山东航空的国有股权转让给中国国航, 中国国航持有其 22.8% 股权截至 2013 年末, 山东航空机队共有飞机 66 架, 平均机龄 5.3 年, 年内引进飞机 15 架, 退出飞机 5 架截至 2013 年末, 经营的航线达 139 条, 其中国内航线 127 条, 国际航线 7 条, 地区航线 5 条通航国家 ( 地区 )5 个, 通航城市 60 个, 其中国内 52 个, 国际 5 个, 地区 3 个客运方面,2013 年, 山东航空投入可用座位公里达亿, 同比增加 15.81%; 实现收入客公里亿, 同比增长 14.40% 运输旅客 1, 万人次, 同比增长 12.08%; 平均客座率为 77.76%, 同比降低 1.31 个百分点货运方面, 山东航空投入可用货运吨公里 3.67 亿, 同比增长 12.99%; 实现收入货运吨公里 1.69 亿, 同比增长 8.13%; 运输货邮万吨, 同比增长 5.72%; 货邮载运率为 46.69%, 同比下降 1.78 个百分点中国国际货运航空有限公司 ( 以下简称国货航 ) 成立于 2003 年,2011 年中国国航与国泰航空有限公司 ( 以下简称国泰航空 ) 等以原国货航为平台完成货运合资, 中国国航持有其 51% 股权截至 2013 年末, 国货航机队共有飞机 9 架, 经营货机航线 14 条,2013 年, 国货航投入可用货运吨公里亿, 同比增加 2.43%; 实现收入货运吨公里亿, 同比下降 0.16%; 运输货邮万吨, 同比下降 1.06%; 货邮载运率为 56.58%, 同比下降 1.47 个百分点 2013 年, 国货航利用中国国航新开欧美长航线拓宽国际货运网络, 推出具有竞争力的高附加值与中转产品, 以 B777F 逐步替代 B747, 运营效率得到提升, 缓解了货运经营困境, 减少亏损此外, 中国国航还与内蒙古国有资产运营有限公司共同筹建内蒙古航空, 区域市场影响力不断增强综合来看,2013 年中国国航深化集团内各航空公司的融合并继续推进其他合作, 在提升市场占有率和盈利能力的同时, 使其综合竞争实力得以增强财务分析 2013 年受行业需求增速放缓及行业竞争加剧影响, 公司航空业务盈利能力有所下滑, 人民币兑美元升值较快, 使得公司汇兑收益大幅增加在全球经济不振中国经济增速放缓的背景下, 中航集团 2013 年实现营业总收入亿元, 同比下降 2.21%, 其中, 航空运输及服务收入为亿元, 同比下降 2.58%, 主要是受营改增政策影响所致 2014 年 1~3 月, 公司营业总收入为亿元从公司主营业务收入的构成上看,2013 年公司营业收入的减少主要由于航空运输及服务收入的减少,2013 年公司实现航空运输及服务收入亿元, 同比减少亿元具体来看,2013 年公司实现客运收入亿元, 同比减少亿元, 因运力投入增加而增加收入亿元, 因收益水平降低而减少收入亿元, 因客座率上升而增加收入 4.81 亿元 ;2013 年公司实现货运收入亿元, 同比减少 5.92 亿元, 其中, 因运力投入增加而增加收入 1.98 亿元, 因载运率降低而减少收入 1.83 亿元, 因收益水平降低而减少收入 6.07 亿元表 5:2012 年 ~2013 年公司客货运业务收入及结构变动占营业总金额占营业总金额收入比重 ( 亿元 ) 收入比重 ( 亿元 ) (%) (%) 航空客运航空货运及邮运资料来源 : 公司年报 2013 年公司客运业务的每可用座位公里收入 ( 营业收入 / 可用座公里 )0.56 元, 同比下降 10.71%, 每可用座位公里的营业成本为 0.47 元, 同比下降 6.00%; 公司货运业务的每可用吨公里收入 ( 营业收入 / 可用吨公里 )3.98 元, 同比下降 8.29%, 每可用吨公里的营业成本为 3.37 元, 同比下降 3.99% 2013 年以来, 公司营业收入下降的同时营业成本降幅相对较小, 使得公司毛利率下降至 15.83%, 较 2012 年下降 3.76 个百分点 2014 年 1~3 月公司营 9

10 业毛利率进一步下降至 15.76% 表 6:2012 年 ~2013 年主要航空公司营业总收入和毛利率公司名称营业总收入 ( 亿元 ) 营业毛利率 (%) 营业总收入 ( 亿元 ) 营业毛利率 (%) 中国国航南方航空 1, 东方航空海南航空注 : 海南航空全称海南航空股份有限公司 ; 南方航空全称中国南方航空股份有限公司 ; 东方航空全称中国东方航空股份有限公司资料来源 : 各航空公司年报期间费用方面,2013 年公司三费收入占比较 2012 年有所下降为 12.30%, 主要由于 2013 年公司财务费用大幅减少, 从 2012 年的亿元下降至 2013 年的 9.24 亿元财务费用大幅减少主要由于公司债务中大部分为美元债务,2013 年人民币升值较快, 使得公司汇兑收益大幅增加所致表 7:2011 年 ~2014 年 3 月期间费用分析项目销售费用 ( 亿元 ) 管理费用 ( 亿元 ) 财务费用 ( 亿元 ) 三费合计 ( 亿元 ) 营业总收入 ( 亿元 ) , 三费收入占比 (%) 资料来源 : 公司年报及季报利润总额方面,2013 年, 受行业需求增速放缓及行业竞争加剧影响, 公司经营性业务利润由 2012 年的亿元大幅下降至元 2013 年, 公司资产减值损失 4.92 亿元, 主要包括计提的飞机及相关固定资产的减值准备 4.47 亿元 2013 年, 公司实现投资收益 9.11 亿元, 较 2012 年增加 3.99 亿元, 主要由于国泰航空经营业绩大幅上升, 确认的投资收益增加所致 2013 年, 公司营业外损益仅为亿元, 同比减少 6.53 元, 主要由于政府补助较 2012 年减少 5.53 亿元所致综上,2013 年公司的利润总额为亿元, 同比下降 34.92% 2014 年 1~3 月, 公司利润总额为 1.56 亿元, 经营性业务利润为亿元 2,000 1,500 1, 图 5:2011~2014 年 3 月公司利润总额构成亿元长期债务短期债务所有者权益长期资本化比率资料来源 : 公司年报及季报资产负债率总资本化比率 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 投资支出规模回升, 由经营和筹资活动共同支撑 2013 年, 公司经营活动产生的现金流入净额为亿元, 较上年增加亿元, 主要是受实际缴纳所得税减少和营改增政策影响 2014 年 1~3 月, 公司经营活动净现金流为亿元投资和融资现金流方面,2013 年公司投资活动产生的现金流出净额为亿元, 同比增加 32.20%, 主要是由于当年公司飞机到机尾款及飞机预付款支付的现金较上年同期有所增加 2013 年公司通过发行债券和吸收投资的方式, 使得公司筹资活动净现金流持续增长至亿元 2013 年根据财政部国资委关于下达中国航空集团公司 2013 年中央国有资本经营预算 ( 拨款 ) 的通知财企 [2013]385 号文件, 公司收到拨款 10 亿元用于公司所属中国国航的航空网络枢纽建设, 计入吸收投资科目 ; 同时公司通过发行债券和借款获得现金流入亿元, 较上年增加亿元, 其中包括 2013 年公司发行的 79 亿元的超短期融资券, 中国国航发行的两期公司债券 100 亿元, 以及控股孙公司深圳航空发行的 7 亿元短期融资券 2013 年, 公司偿还债务的现金支出为亿元 2014 年 1~3 月, 公司投资活动净现金流和筹资活动净现金流分别为亿元和亿元未来公司仍将维持较大规模的资本支出用于飞机的购置以及融资租赁款和经营租赁款的支出, 因此将面临一定的筹资压力 10

11 表 8:2011 年 ~2014 年 3 月公司现金流量变化 ( 亿元 ) 经营活动产生现金流入 1, , , 经营活动产生现金流出经营活动净现金流投资活动产生现金流入投资活动产生现金流出投资活动净现金流筹资活动产生现金流入其中 : 吸收投资所收到的现金借款所收到的现金筹资活动产生现金流出其中 : 偿还债务所支付的现金筹资活动净现金流现金及现金等价物净增加额资料来源 : 公司年报及季报偿债指标有所下滑, 但资本结构稳健, 股东支持和公司极强的综合竞争力使其仍具有极强的偿债能力随着公司购置的飞机到期交付, 公司的资产和负债规模均有小幅增加, 截至 2013 年末, 公司资产总额 2, 亿元, 同比增长 9.96%; 负债总额 1, 亿元, 同比增长 11.54%; 资产负债率在 2013 年底上升至 70.34% 公司下属子公司中国国航与国内其他主要航空公司相比, 财务杠杆相对较低, 同期南方航空东方航空和海南航空的资产负债率都高于中国国航水平表 9:2011 年 ~2013 年国内主要航空公司资产负债率比较公司名称中国国航 71.44% 71.06% 71.78% 南方航空 70.88% 72.21% 74.44% 东方航空 80.27% 79.30% 80.92% 海南航空 82.07% 74.21% 75.29% 资料来源 : 各航空公司年报同时, 公司通过经营积累使得所有者权益有所增长, 截至 2013 年末, 公司所有者权益亿元, 较 2012 年增加亿元, 所有者权益的增长主要来源于实收资本利润的积累以及少数股东权益的增加 2013 年根据财政部国资委关于下达中国航空集团公司 2013 年中央国有资本经营预算 ( 拨款 ) 的通知财企 [2013]385 号文件, 公司收到拨款 10 亿元使得实收资本增加 10 亿元, 体现了政府对公司的大力支持 2014 年 3 月末, 公司所有者权益为亿元债务方面, 截至 2013 年末公司总债务 1, 亿元, 同比上升 12.63%,2013 年公司发行 79 亿元的超短期融资券, 使得短期债务大幅增加, 短期债务 / 长期债务为 0.66 倍截至 2013 年末, 公司总资本化比率为 56.91% 图 6:2011 年 ~2014 年 3 月公司资本结构分析亿元资料来源 : 公司年报及季报短期债务长期债务长短期债务比从偿债能力指标看, 经营活动净现金流和 EBITDA 可对当年利息支出完全覆盖,EBITDA/ 利息支出和经营净现金流 / 利息支出分别为 5.66 倍和 5.17 倍但受营改增政策影响, 公司经营活动净现金流有所增加, 但由于税费抵扣的时间差, 对当期 EBITDA 的影响较小 2013 年公司经营活动净现金流上升至亿元,EBITDA 小幅下降为亿元, 经营活动净现金流 / 总债务和总债务 /EBITDA 分别上升至 0.15 倍和 6.15 倍, 公司偿债能力指标较 2012 年有所弱化表 10: 公司 2011 年 ~2013 年偿债能力指标项目总债务 ( 亿元 ) , , EBITDA( 亿元 ) 经营活动净现金流 ( 亿元 ) 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 总债务 /EBITDA(X) EBITDA 利息保障倍数 (X)

12 经营活动净现金流 / 总债务 (X) 经营净现金流 / 利息支出 (X) 资料来源 : 公司年报及季报根据公司飞机采购计划, 可以看出公司致力于大幅提高运力以及国际航空运输能力, 而未来的飞机购置计划将使公司面临一定的资金压力表 11: 公司购买飞机情况公告日期购买情况交付年限 2008 年 6 月 7 月 20 架空客 A 架波音 777 和 30 架波音 737 客机 2011~ 年 2 月 10 日 20 架空客 A320 系列飞机 2011~ 年 6 月 25 日 20 架波音系列飞机 2013~ 年 7 月 30 日 10 架波音 A320 飞机 2012~ 年 9 月 10 日 4 架波音 ER 飞机 2013~ 年 11 月 18 日 10 架 A330 飞机和 10 架 A350 飞机 2013~ ~ 年 3 月 7 日 5 架波音 B747-8 飞机 2014~ 年 3 月 1 日 2 架 747-8I 1 架 ER 及 20 架飞机 ( 或将其中 4 架飞机替换为 1 架 ER 飞机 );8 架 777-F 货机 2014~2015; 2013~2015 业, 拥有良好的行业地位和政府支持, 具有很强的盈利能力和极强的偿债能力过往债务履约情况公司近三年遵守银行结算纪律, 按时归还银行贷款本息, 无任何债务违约记录债务融资工具方面, 截至 2014 年 3 月末, 公司公开发行的债务融资工具均未出现违约情况结论综上, 中诚信国际维持中国航空集团公司 AAA 的主体信用等级, 评级展望为稳定, 维持 12 中航空 MTN1 AAA 的债项信用等级 2013 年 5 月 24 日中国国航 60 架空中客车 A320 系列飞机, 深圳航空 2014~2020 ; 购置 40 架空中客车 A ~2020 飞机资料来源 : 公司公告或有负债方面, 截至 2013 年末公司孙公司深圳航空为员工房屋按揭银行借款及飞行学员的学费按揭银行贷款向有关银行作出担保 7.49 亿元, 以及子公司中国航空 ( 集团 ) 有限公司向香港商贸港有限公司提供的对外担保 0.36 亿元截至 2013 年末, 公司及子公司累计抵押质押资产余额为亿元, 占总资产的 40.22% 截至 2014 年 3 月末, 公司获得的银行授信总额约为 2, 亿元, 剩余额度约为 1, 亿元, 为公司偿债能力提供有效支撑总体来看, 受国内经济增速放缓国际经济不振等因素影响, 公司盈利能力进一步下滑, 同时未来购买飞机等资本性支出规模较大, 公司仍将面临一定的资金压力但公司仍然为中国航空业龙头企 12

13 13 穆迪投资者服务公司成员穆迪投资者服务公司成员附一 : 中国航空集团公司股权结构图 ( 截至 2014 年 3 月底 ) 资料来源 : 公司提供中国航空集团公司全资子公司中国航空(集团)有限公司中国航空集团资产管理公司中国航空集团建设开发有限公司北京航空货运公司中国航空传媒广告公司控股子公司中国国际航空股份有限公司53.37%中国航空集团财务有限责任公司99.04% 民航快递有限责任公司81.37%中国航空资产经营有限公司国务院国有资产监督委员会

14 附二 : 中国航空集团公司组织结构图 ( 截至 2014 年 3 月底 ) 资料来源 : 公司提供 14

15 附三 : 中国航空集团公司主要财务数据及指标 ( 合并口径 ) 财务数据 ( 单位 : 万元 ) 货币资金 1,622, ,419, ,695, ,287, 交易性金融资产 12, , , , 应收账款净额 290, , , , 存货净额 140, , , , 其他应收款 176, , , , 长期投资 1,809, ,849, ,942, ,954, 固定资产 ( 合计 ) 13,359, ,677, ,120, ,513, 总资产 18,331, ,656, ,613, ,684, 其他应付款 719, , , , 短期债务 2,993, ,332, ,566, ,669, 长期债务 5,939, ,912, ,971, ,824, 总债务 8,933, ,244, ,538, ,494, 净债务 7,310, ,824, ,842, ,206, 总负债 12,741, ,630, ,203, ,252, 财务性利息支出 153, , , 资本化利息支出 64, , , 所有者权益 ( 含少数股东权益 ) 5,590, ,025, ,409, ,432, 营业总收入 9,926, ,206, ,981, ,524, 三费前利润 1,901, ,823, ,547, , 投资收益 166, , , EBIT 1,192, , , EBITDA 2,166, ,001, ,874, , 经营活动产生现金净流量 2,133, ,268, ,712, , 投资活动产生现金净流量 -1,728, ,585, ,096, , 筹资活动产生现金净流量 -331, , , , 现金及现金等价物净增加额 54, , , , 资本支出 2,268, ,569, ,271, , 财务指标营业毛利率 (%) 三费收入比 (%) EBITDA/ 营业总收入 (%) 总资产收益率 (%) 流动比率 (X) 速动比率 (X) 存货周转率 (X) 应收帐款周转率 (X) 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 短期债务 / 总债务 (%) 经营活动净现金 / 总债务 (X) 经营活动净现金 / 短期债务 (X) 经营活动净现金 / 利息支出 (X) 总债务 /EBITDA(X) EBITDA/ 短期债务 (X) EBITDA 利息倍数 (X) 注 : 公司财务报告根据新会计准则编制 ; 将长期应付款中的应付融资租赁款调整至长期借款,2014 年一季度未提供相关数据尚未进行调整 ; 将公司其他流动负债中的应付短期融资券和应付超短期融资券调整至交易性金融负债,2014 年一季度未提供相关数据尚未进行调整 15

16 附四 : 评级报告基本财务指标的计算公式长期投资 = 可供出售金融资产 + 持有至到期投资 + 长期股权投资固定资产合计 = 投资性房地产 + 固定资产 + 在建工程 + 工程物资 + 固定资产清理 + 生产性生物资产 + 油气资产短期债务 = 短期借款 + 应付票据 + 一年内到期的非流动负债 + 交易性金融负债长期债务 = 长期借款 + 应付债券 + 长期应付款 + 应付融资租赁款总债务 = 长期债务 + 短期债务净债务 = 总债务 - 货币资金三费前利润 = 营业总收入 - 营业成本 - 利息支出 - 手续费及佣金支出 - 退保金 - 赔付支出净额 - 提取保险合同准备金净额 - 保单红利支出 - 分保费用 - 营业税金及附加 EBIT( 息税前盈余 )= 利润总额 + 计入财务费用的利息支出 EBITDA( 息税折旧摊销前盈余 )=EBIT+ 折旧 + 无形资产摊销 + 长期待摊费用摊销资本支出 = 购建固定资产无形资产和其他长期资产支付的现金 + 取得子公司及其他营业单位支付的现金净额营业毛利率 =( 营业收入 - 营业成本 )/ 营业收入三费收入比 =( 财务费用 + 管理费用 + 销售费用 )/ 营业总收入总资产收益率 =EBIT / 总资产平均余额流动比率 = 流动资产 / 流动负债速动比率 =( 流动资产 - 存货 ) / 流动负债存货周转率 = 营业成本合计 / 存货平均净额应收账款周转率 = 营业总收入净额 / 应收账款平均净额资产负债率 = 负债总额 / 资产总额总资本化比率 = 总债务 /( 总债务 + 所有者权益 ( 含少数股东权益 )) EBITDA 利息倍数 =EBITDA /( 计入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 ) 16

17 附五 : 主体信用等级的符号及定义等级符号含义 AAA 受评对象偿还债务的能力极强, 基本不受不利经济环境的影响, 违约风险极低 AA 受评对象偿还债务的能力很强, 受不利经济环境的影响较小, 违约风险很低 A 受评对象偿还债务的能力较强, 较易受不利经济环境的影响, 违约风险较低 BBB 受评对象偿还债务的能力一般, 受不利经济环境影响较大, 违约风险一般 BB 受评对象偿还债务的能力较弱, 受不利经济环境影响很大, 有较高违约风险 B 受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境, 违约风险很高 CCC 受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境, 违约风险极高 CC 受评对象在破产或重组时可获得保护较小, 基本不能保证偿还债务 C 受评对象不能偿还债务注 : 除 AAA 级,CCC 级以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示略高或略低于本等级 17

18 附六 : 中期票据信用等级的符号及定义等级符号含义 AAA 票据安全性极强, 基本不受不利经济环境的影响, 违约风险极低 AA 票据安全性很强, 受不利经济环境的影响较小, 违约风险很低 A 票据安全性较强, 较易受不利经济环境的影响, 违约风险较低 BBB 票据安全性一般, 受不利经济环境影响较大, 违约风险一般 BB 票据安全性较弱, 受不利经济环境影响很大, 有较高违约风险 B 票据安全性较大地依赖于良好的经济环境, 违约风险很高 CCC 票据安全性极度依赖于良好的经济环境, 违约风险极高 CC 基本不能保证偿还票据 C 不能偿还票据注 : 除 AAA 级,CCC 级以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示略高或略低于本等级 18

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013