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奄谈
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1 2015 年 12 月 22 日证券研究报告保险业市场报告风起云涌的万能险 [table_research] 分析师 : 李真执业证书编号 :S 电话 : 邮箱 :lizhen@cnhbstock.com 销售服务电话 : 相关研究报告 [table_product] 摘要 : 万科股权争夺战日趋白热化, 这将险资举牌事件推向了高潮今年以来特别是进入 11 月份以来, 保险资金争相举牌上市公司, 成为名副其实的举牌王险资举牌的资金主要来源于万能险分红险和投连险, 其中万能险是重头戏万能险具体的收益由保险公司投资情况决定, 并每月对外公布年结算利率结算利率是指客户所缴纳的保费在扣除了初始费用之后资金进入投资账户所获的收益比例根据目前的收益情况来看, 结算利率大部分都在 5% 左右投连险万能险和分红险都是具有投资性质的保险理财产品但是通过细化我们发现其实分红险更加注重保障, 不适合想获得较高收益回报的投资者其收益往往低于万能险和投连险, 但是它所带来的保障收益确实其他保险理财产品无法比拟的如果投保人在兼顾保障和收益的情况下更加注重投资回报可已选择万能险和投连险为了保证收益水平, 保险公司一方面投资收益高的非标资产, 一方面积极配臵股票举上牌市公司本身这些高现金价值的万能险产品配臵非标资产就存在期限错配现象, 如果产生流动性风险加之险资在股市中被套牢这将进一步加剧流动性风险, 引发流动性危机为防范新形势下保险公司资产负债错配风险和流动性风险, 加强保险公司资产配臵行为的监管,12 月 11 日, 中国保监会印发关于加强保险公司资产配臵审慎性监管有关事项的通知 ( 以下简称通知 ), 不到一周的时间, 保监会于 12 月 15 日发布为进一步加强保险资金运用内部控制建设, 提升保险机构资金运用内部控制管理水平, 有效防范和化解风险, 旨在进一步加强保险资金运用内部控制建设, 提升保险机构资金运用内部控制管理水平, 有效防范和化解风险华宝证券 1/12

2 正文目录 1. 概览万能险介绍万能险收益分配保险理财产品对比险资举牌引风险举牌引风险背后逻辑万能险期限错配政策风向标图表目录表格 1: 万能险相关法律法规... 3 表格 2 万能险注意事项 ( 以阳光人寿稳添益两全保险 ( 万能型 ) 为例 )... 5 表格 3: 万能险收益分配演示... 6 表格 4: 保险理财产品对比分析... 6 表格 5: 富德生命人寿主要万能险收益情况 (2015 年 11 月 )... 8 表格 6: 前海人寿主要万能险收益情况 (2015 年 11 月 )... 8 表格 7: 阳光人寿人寿主要万能险收益情况 (2015 年 11 月 )... 8 表格 8: 安邦人寿人寿主要万能险收益情况 (2015 年 11 月 )... 8 表格 9: 主要举牌保险公司保费情况 ( 单位 : 亿元 )... 9 表格 10: 通知要点解析图 1: 万能险投资运作流程... 3 图 2:2015 年 1 月 -10 月万能险收益结构 ( 本报告共有图 16 张, 表 13 张 ) 华宝证券 2/12

3 1. 概览 1.1 万能险介绍万科股权争夺战日趋白热化, 这将险资举牌事件推向了高潮今年以来特别是进入 11 月份以来, 保险资金争相举牌上市公司, 成为名副其实的举牌王险资举牌的资金主要来源于万能险分红险和投连险, 其中万能险是重头戏万能保险, 是指保险公司为每一保单设立个人账户, 可以任意支付保险费以及任意调整死亡保险金给付金额的人寿保险保单的价值与保险公司投资业绩紧密联系在一起, 既有基本保障, 又有最低保障利率图 1: 万能险投资运作流程资料来源 : 华宝证券研究所根据新的会计准则保费收入的确定和计量引入重大保险风险测试和分拆处理 ; 万能险大部分将不计入保费收入, 同时根据保险资产配臵管理暂行办法, 将资金账户划分为普通账户和独立账户, 万能险计入普通账户, 因此万能险的具体投资范围和投资比例依照保监会文件关于加强和改进保险资金运用比列监管的通知表格 1: 万能险相关法律法规时间政策法规主要内容适用于个人万能保险 ; 规定了保险公司应为万能保险设立单独账户 ; 规定了万能保险费用收取类别 ; 保险 2003 年关于印发人身保险新型产品精算规定的通公司精算责任人应当按照普遍认可的精算原则, 对万知能保险的保证利益提取适度的责任准备金 ; 责任准备金应逐单计算 2005 年 8 月保险机构投资者债券投资管理暂行办法保险机构为万能寿险产品设立的投资账户, 投资商业银行金融债券次级债券和企业 ( 公司 ) 债券的比例, 不得超过该账户上季末总资产的 80% 华宝证券 3/12

4 2007 年 4 月 2009 年 1 月关于印发投资连结保险能保险精算规定的通知附万能保险精算规定关于保险业实施 < 企业会计准则解释第 2 号 > 有关事项的通知保险研究报告规定适用于个人万能保险和团体万能保险 ; 个人万能险死亡风险保额不得低于保单账户价值的 5%, 团体万能险分险保额可以为零 ; 具体规定了不同年限和不同保费初始费用的收取上限 ; 现金价值和责任准备金的计算方法 ; 关于印发人身保险新型产品精算规定的通知 ( 保监发号 ) 之个人投资连结保险精算规定个人万能保险精算规定 ( 以下简称原规定 ) 废止保费收入的确定和计量引入重大保险风险测试和分拆处理 ; 万能险大部分将不计入保费收入 2009 年人身保险新型产品信息披露管理办法 2012 年 7 月保险资产配臵管理暂行办法办法规定了万能保险信息披露内容: 风险提示产品基本特征保单账户利益演示犹豫期及退保等规范了资产配臵管理的制度体系结构框架 ; 根据保险公司业务和资金特点, 将资金账户划分为普通账户和独立账户, 分红险计入普通账户 2014 年 2 月关于加强和改进保险资金运用比列监管的通知规定了普通账户投资资产类别 ( 流动性资产固定收益类资产权益类资产不动产类资产和其他金融资产 ) 以及每类资产的具体投资比例关于万能型人身保险费率政策改革有关事 2015 年 2 月项的通知附万能保险精算规定资料来源 : 华宝证券研究所, 保监会通知推进万能险费率改革, 最低保障利率将由保险公司自行决定 ; 规定相比之前也作出了相应的调整个人万能保险在保单签发时的死亡风险保额不低于保单账户价值的 20%, 相比之前 5%, 提高幅度非常大 ; 规定保险公司应当为万能险设立平滑准备基金, 提供流动性 ; 退保费用 ; 初始费用和退保费用作出了相应调整, 整体上有所提高 ; 关于印发投资连结保险万能保险精算规定的通知 ( 保监寿险号 ) 之万能保险精算规定废止万能险虽说是保险理财产品, 但本质上还是保险性质的产品, 万能险同传统寿险一样给予生命保障, 投保人所享有的这部分利益具有排他性, 同时万能险还可以分享到保险公司投资收益一般情况下, 万能险大部分保费是用来购买保险公司设立的投资账户单位, 然后由具体的投资经理根据保监会先关投资范围和比例规定进行投资决策万能险最大的优势在于交费灵活保额可调整, 同时给予投保人最低保障利率, 即在享受生命保障的同时可以获得一个无风险收益, 这无疑是万能险最大的亮点但是我们必须明确结算利率超过最低保障利率的部分是不确定的万能保险如果进一步细分可以分为重保障性和重投资型万能保险它们之间主要的区别在于保额和前期扣费情况重保障型万能保险首期扣费率非常高, 保险金额比重投资性的也要高很多, 前期退保损失大因此对于更为偏好保障的投保人可以选择重保障性万能险产品, 对于更偏好收益同时希望获得一定的保额的投保人可以选择重投资性万能保险市场上出现最多的是重投资型的万能保险以具体的万能险为例, 我们为投保人梳理了投保相关万能险需要注意的事项华宝证券 4/12

5 表格 2 万能险注意事项 ( 以阳光人寿稳添益两全保险 ( 万能型 ) 为例 ) 关键点具体规定注意事项自签收本合同次日起, 有 15 日的犹豫期在此期间, 请您认真审投保人在犹豫期内解除合同, 保险公司犹豫期视本合同, 如果您认为本合同与您的需求不相符, 您可以提出解无权收取您任何费用除本合同, 我们将无息退还您所交纳的保险费保险期间本合同的保险期间为 20 年 1. 意外身故保险金 : 在本合同有效期内, 若被保险人发生意外伤害事故, 并自意外伤害事故发生之日起 180 日内, 因该事故直接导致被保险人身故, 则我们按被保险人身故时本合同个人账户价值的 150% 给付意外身故保险金, 给付后个人账户价值为零, 本合同效力终止 2. 其他身故保险金 : 在本合同有效期内, 若被保险保险责任人发生上述 (1) 中约定情形之外的其他身故, 则我们按被保险人身故时本合同个人账户价值的 120% 给付其他身故保险金, 给付后个人账户价值为零, 本合同效力终止 3. 满期保险金 : 若被保险人于本合同保险期间届满时仍生存, 我们按本合同当时的个人账户价值给付满期保险金, 给付后个人账户价值为零, 本合同效力终止收取部分领取费用和退保费用, 不收取初始费用保单管理费风险保障成本 1. 部分领取费用收取标准 : 在本合同生效日起 360 日内 ( 含 360 日 ), 您部分领取个人账户价值, 我们将收取部分领取费用在本合同生效日起 180 日内 ( 含 180 日 ), 部分领取费用占部分领取的个人账户价值的 1% 在本合同生效日起 181 日至 360 日内 ( 含 360 日 ), 部分领取费用占部分领取的个人账户价值的费用说明 0.15% 在本合同生效日起 360 日后部分领取的, 我们不收取部分领取费用 2. 收取退保费用标准 : 您在犹豫期后解除保险合同, 我们将收取一定的退保费用在本合同生效日起 180 日内 ( 含 180 日 ), 退保费用占本合同效力终止时个人账户价值的 1% 在本合同生效日起 181 日至 360 日内 ( 含 360 日 ), 退保费用占本合同效力终止时个人账户价值的 0.15% 在本合同生效日起 360 日后退保无退保费用无损退保本合同生效日起 360 日后退保不收取退保费最低保障利率本万能险最低保障利率为 3% 一般来讲, 万能险的保险期限都非常长对于投保人, 一定要仔细阅读保险责任, 同时要关注合同中的责任免除, 对今后发生理赔情形做到心中有数投保人需要积极关注缴纳费用万能险需要扣除的费用 : 初始费用风险保险费保单管理费贷款账户管理费附加险保险费, 有的公司还要收取部分领取手续费等根据每家公司具体产品, 收取的费用比例及是否收取都会有所区别如果扣除初始费用风险管理费用等费用后, 前几年保单个人账户价值将非常低, 退保造成的损失非常大投保人应该明确无损退保的时间, 合理分配资金随着万能险费率市场化改革落地, 每家保险公司给出的最低保障利率不一样, 市场出现差异化, 投保人也需就保险责任和收益做出选择风险提示超过最低保障利率的收益是不确定的投资回报具有不确定性产品说明书中关于未来收益的测算是描述性的, 最低保证利率之上的投资收益是不确定的, 投保人必须明确这一点资料来源 : 华宝证券研究所, 公司官网 1.2 万能险收益分配万能险都有最低保障利率, 这是相比其他保险理财产很大的不同点但是万能险实际收益由投资情况决定, 公司每月会公布其结算利率华宝证券 5/12

6 万能险收益的分配主要是根据投保人在投保时签订的保险合同规定, 假定最低保证利率为 3% 合同生效日起 180 日内部分领取费用占部分领取的个人账户价值的 1% 合同生效日起 181 天之 365 天部分领取费用占部分领取的个人账户价值的 0.15% 360 天后不收取部分领取费用, 给予 150% 的意外身故保险金和 120% 的其他身故保险金, 分配收益演算 ( 保障期限 20 年保费 ) 如下 : 表格 3: 万能险收益分配演示保单保单保单年度 ( 月度 ) 末个人账户价值保单年度 ( 月度 ) 末意外身故保险金保单年度 ( 月度 ) 末其他身故保险金保单年度末现在价值年度月度最低保障利率最低保障利率最低保障利率最低保障利率 3.00% 3.00% 3.00% 3.00% ,024 15,036 12,029 9, ,3 15,450 12,360 10, ,609 15,914 12,731 10, ,927 16,391 13,113 10, ,255 16,883 13,506 11, ,593 17,389 13,911 11, ,941 17,911 14,329 11, ,299 18,448 14,758 12, ,668 19,002 15,201 12, ,048 19,572 15,667 13, ,439 20,159 16,127 13, ,58 23,370 18,696 15, ,061 27,092 21,873 18,061 资料来源 : 华宝证券研究所以上我们只演算了最低保障利率情况下的收益分配情况, 前面我们提到, 万能险具体的收益由保险公司投资情况决定, 并每月对外公布年结算利率结算利率是指客户所缴纳的保费在扣除了初始费用之后资金进入投资账户所获的收益比例根据目前的收益情况来看, 结算利率大部分都在 5% 左右 2. 保险理财产品对比按照保障范围, 寿险公司发行的人身保险分为人寿保险人身意外伤害保险和健康保险, 其中, 人寿保险占整个人身保险的比例超过八成 ( 根据保监会数据,2015 年 1-10 月, 人身保险原保费收入为亿元, 人寿保险原保费收入亿元 ) 根据有无投资功能, 我们将人寿保险分为传统 ( 普通 ) 寿险和投资理财型人寿保险表格 4: 保险理财产品对比分析区别分红险万能险投连险账户设臵无需分设账户分设保障账户和投资账户分设保障账户和投资账户 ; 同时投账户分设不同风险风格的子账户收益来源分红险收益来源与分配相对复杂 ; 扣除初始费用保单管理费保险公司每一会计年度向保单持有死亡风险保险费和手续费后, 人实际分配盈余的比例不低于当年与资本市场息息相关, 大部分投连险账户每资金进入投资账户进行投资运全部可分配的 70% 可分配盈余的日公布净值确定收益作个人账户增值幅度已每月主要来源可以根据三差法 ( 利差给算利率为准益死差益和费差益 ) 得到华宝证券 6/12

7 无保底利率分红险更注重保障, 有最低保证利率, 风险由投资无保底利率投资风险完全由投资者自行承风险收益风险低收益一般参照银行定期存者和保险公司共担结算年化担, 投资风险最高收益受到资本市场的影款风险由保险公司承担收益大致在 3%-8% 左右响很大, 账户收益与管理人投资能力相关投资标的与比例 (1) 投资范围和比例严格参考 2014 年 2 月保监会发布实施关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知 (2) 针对五类资产 ( 流动性资产固定收益类资产权益类资产不动产类资产和其他金融资产 ) 制定保险资金运用上限比例和集中度监管比例, 不再对给大类资产包含的具体品种设限 (1) 投资范围和比例严格参考 2014 年 2 月保监会发布实施关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知 (2) 针对五类资产 ( 流动性资产固定收益类资产权益类资产不动产类资产和其他金融资产 ) 制定保险资金运用上限比例和集中度监管比例, 不再对给大类资产包含的具体品种设限 (1) 参考中国保监会源于规范投资连结保险投资账户有关事项的通知 ( 保监发号 ) (2) 投资账户的资产配臵范围包括流动性资产固定收益类资产上市权益类资产基础设施投资计划不动产相关金融产品其他金融资产 (3) 流动性资产的投资余额不得低于账户价值的 5%; 基础设施投资计划不动产相关金融产品其他金融资产的投资余额不得超过账户价值的 75%, 其中单一项目的投资余额不得超过账户价值的 50%; 保监会于 2012 年 7 月发布保险保监会于 2012 年 7 月发布保保监会于 2012 年 7 月发布保险资产配臵资产类别资产配臵管理暂行办法, 实行普通账户和独立账户分账户管理分红险资产配臵管理暂行办法, 实行普通账户和独立账户分账户管理暂行办法, 实行普通账户和独立账户分账户管理投资连结险列入独立账户险列入普通账户管理万能险列入普通账户 2009 年月 1 月保监会发布关于保险业实施,< 企业会计准则解释第 2 会计准则号 > 有关事项的通知保费收入的的确定和计量引入重大保险风险测根据新的会计准则, 大部分万能险不计入保费收入根据新的会计准则, 投连险不计入保费收入试和分拆处理分红险计入保费收入缴费灵活度缴费金额和时间固定缴费灵活保额可调缴费灵活保额可调资料来源 : 华宝证券研究所投连险万能险和分红险都是具有投资性质的保险理财产品但是通过细化我们发现其实分红险更加注重保障, 不适合想获得较高收益回报的投资者其收益往往低于万能险和投连险, 但是它所带来的保障收益确实其他保险理财产品无法比拟的如果投保人在兼顾保障和收益的情况下更加注重投资回报可已选择万能险和投连险 3. 险资举牌引风险 3.1 举牌引风险背后逻辑今年以来特别是进入 11 月份以来, 保险资金争相举牌上市公司, 成为名副其实的举牌王比如安邦保险举牌远洋地产同仁堂和金风科技; 前海人寿举牌万科 A; 阳光保险一日举牌三家公司 ( 中青旅京投银泰和承德露露 ) 以及富德生命人寿通过集中竞价系统多长举牌浦发银行根据保监会的最新数据显示,1-10 月保险行业资金运用余额达 10.6 万亿元, 较年初增长 13.66%, 而其中股票和基金占比为 14.02% 就目前保险公司举牌的特征来看, 主要青睐地产行业, 针对这类投资保险公司更加看重的是长期的股权投资, 通过和地产公司合作展开一些创新业务, 比如养老地产和社区养老等而保险公司非自有资金具有特殊的负债特点, 加之一些激进型的中小保险公司为了做大保费规模滚动发行短期理财产品, 这就造成了严重的期限错牌, 如果缺少后续现金的流入, 可将面临非常大的流动性风险华宝证券 7/12

8 前面我们提到险资举牌资金主要来自于万能险分红险和投连险, 特别是万能险这些高收益短期险的万能险产品无疑处于风口浪尖上表格 5: 富德生命人寿主要万能险收益情况 (2015 年 11 月 ) 万能险产品结算年利率 (%) 富德生命人寿 : 富德生命 e 理财 F 款年金保险 ( 万能型 ) 7.99 富德生命人寿 : 招财宝二号年金保险 ( 万能型 ) 7.77 富德生命人寿 : 富德生命 e 理财 G 款年金保险 ( 万能型 ) 7.7 富德生命人寿 : 富德生命招财宝一号年金保险 ( 万能型 ) 7.65 富德生命人寿 : 富德生命 e 理财 E 款年金保险 ( 万能型 ) 7.12 资料来源 : 华宝证券研究所, 财汇表格 6: 前海人寿主要万能险收益情况 (2015 年 11 月 ) 万能险产品结算年利率 (%) 前海人寿 : 前海定投理财年金保险 ( 万能型 ) 6.3 前海人寿 : 前海附加财富精选年金保险 ( 万能型 ) 6 前海人寿 : 前海附加招财宝年金保险 ( 万能型 ) 6.3 前海人寿 : 前海海鑫利 3 号 (A) 年金保险 ( 万能型 ) 7.45 前海人寿 : 前海海鑫利 3 号 (A) 年金保险 ( 万能型 ) 7.4 前海人寿 : 前海海鑫利 3 号 (C) 年金保险 ( 万能型 ) 7.45 前海人寿 : 前海聚富三号终身寿险 ( 万能型 ) 7.26 前海人寿 : 前海聚富三号终身寿险 ( 万能型 ) 7.35 前海人寿 : 前海聚富三号终身寿险 ( 万能型 ) 7.4 资料来源 : 华宝证券研究所, 财汇表格 7: 阳光人寿人寿主要万能险收益情况 (2015 年 11 月 ) 万能险产品结算年利率 (%) 阳光人寿 : 附加财富账户年金保险 C 款 ( 万能型 ) 5 阳光人寿 : 附加财富账户年金保险 D 款 ( 万能型 ) 5 阳光人寿 : 附加财富账户年金保险 E 款 ( 万能型 ) 6.32 阳光人寿 : 附加相伴年金保险 ( 万能型 ) 5 阳光人寿 : 理财二号两全保险 ( 万能型 ) 5.2 阳光人寿 : 理财王两全保险 ( 万能型 ) 5.2 阳光人寿 : 阳光人寿附加金账户终身寿险 ( 万能型 ) 5 阳光人寿 : 阳光人寿附加相伴年金保险 B 款 ( 万能型 ) 5 阳光人寿 : 阳光人寿稳添益两全保险 ( 万能型 ) 5.2 阳光人寿 : 阳光如意宝一号两全保险 ( 万能型 ) 5.2 阳光人寿 : 阳光如意两全保险 D 款 ( 万能型 ) 6.32 资料来源 : 华宝证券研究所, 财汇表格 8: 安邦人寿人寿主要万能险收益情况 (2015 年 11 月 ) 万能险产品结算年利率 (%) 安邦人寿 : 安邦 E 盛世终身寿险 ( 万能型 ) 5 安邦人寿 : 安邦长寿添利终身寿险 ( 万能型 ) 5 安邦人寿 : 安邦长寿尊享 3 号终身寿险 ( 万能型 ) 5.1 安邦人寿 : 安邦盛世 2 号终身寿险 ( 万能型 ) 5.1 安邦人寿 : 安邦盛世 3 号终身寿险 ( 万能型 ) 5.2 安邦人寿 : 安邦盛世 5 号终身寿险 ( 万能型 ) 5.5 华宝证券 8/12

9 安邦人寿 : 安邦盛世 9 号两全保险 ( 万能型 ) 5.2 安邦人寿 : 白玉樽 1 号终身寿险 ( 万能型 ) 5.1 资料来源 : 华宝证券研究所, 财汇可以看出, 参与举牌的主要保险公司旗下万能险产品的投资收益率基本都在 5% 以上, 甚至还有接近 8% 的万能险产品, 这在整个宏观利率持续下滑, 资产配臵慌的当下, 保持如此高收益的万能险产品无疑吸引了市场上大量的资金对比分析, 富德生命人寿的万能险产品整体收益水平要高于其他举牌保险公司, 这也可以充分揭示为什么富德生命人寿在下半年万能险保费收入出现突飞猛进的增长 ( 表 8) 根据下表 8 可以看出富德生命人寿从 7 月份开始万能险收入出现大幅增长,7 月相比 6 月增长 % 针对目前利率下行, 各类资产配臵收益不高的情况下, 保险公司万能险还能保持如此高的收益, 这势必会迎来市场的担忧, 保险公司能否保持如此的高收益? 因此为了保证收益水平, 保险公司一方面投资收益高的非标资产, 一方面积极配臵股票举牌上市公司本身这些高现金价值的万能险产品配臵非标资产就存在期限错配现象, 如果产生流动性风险加之险资在股市中被套牢这将进一步加剧流动性风险, 引发流动性危机表格 9: 主要举牌保险公司保费情况 ( 单位 : 亿元 ) 公司每月新增万能险保费 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 1-10 月相关保费收入 1-10 月万能险 1-10 月原总收入保费收入阳光人寿前海人寿安邦人寿富德生命人寿资料来源 : 华宝证券研究所, 保监会 3.2 万能险期限错配在保险理财产品中具有期限错配嫌疑的当属万能险和类固定收益投连险账户随着互联网保险的发展, 在众多互联网平台上的万能险产品凭借着高收益的噱头, 很快赢得了市场的关注, 产品上线后很快就一抢而空从万能险近年来的投资收益情况来看, 年结算利率分布在 4%-6% 之间的产品占比最大,2015 年 1 月到 10 月基本稳定在 6% 上下, 同时从结算利率在 6% 及以上的占比来看,10 月份的占比比 1 月份占比高出近 10 个百分点华宝证券 9/12

10 图 2:2015 年 1 月 -10 月万能险收益结构 % 80.00% 11.18% 11.46% 12.93% 15.78% 17.58% 19.43% 21.25% 23.08% 24.03% 19.86% 60.00% 40.00% 59.82% 60.12% 60.20% 58.93% 59.93% 57.33% 59.78% 61.51% 58.69% 59.39% 20.00% 0.00% 资料来源 : 华宝证券研究所, 财汇在保险理财产品中具有期限错配嫌疑的当属万能险和类固定收益投连险账户随着互联网保险的发展, 在众多互联网平台上的万能险产品凭借着高收益的噱头, 很快赢得了市场的关注, 产品上线后很快就一抢而空从万能险近年来的投资收益情况来看, 年结算利率分布在 4%-6% 之间的产品占比最大,2015 年 1 月到 10 月基本稳定在 6% 上下, 同时从结算利率在 6% 及以上的占比来看,10 月份的占比比 1 月份占比高出近 10 个百分点这部分高收益的万能险产品占比恰恰是期限错配的重要领地特别是通过互联网销售的产品期限一般都非常短, 大部分都在 1 年以内, 甚至还有几个月的, 但为了保证高收益这类产品主要还是投资非标等长期资产, 这种期限错配很可能会提升保险公司的退保率, 对偿付能力也提出了更高的要求, 很容易引起流动性危机根据相关数据统计, 今年 1-9 月退保金同比增长 3 成多, 去年大量销售的高现金理财产品到了其中兑付的时期, 这就加大了保险公司现金管理的难度, 存在很大的流动性风险隐患 5. 政策风向标 29.00% 28.42% 26.87% 24.44% 23.49% 21.88% 18.82% 17.53% 18.64% 18.63% 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 0-4% 4%-6% 6% 及以上为防范新形势下保险公司资产负债错配风险和流动性风险, 加强保险公司资产配臵行为的监管,12 月 11 日, 中国保监会印发关于加强保险公司资产配臵审慎性监管有关事项的通知 ( 以下简称通知 ), 通知规定了需要提交压力测试报告公司的标准和压力测试的内容通知针对当前部分公司期限错配成本收益错配的情况, 要求其进行压力测试, 保监会将加强审慎性评估, 目的就是建立资产配臵风险排查和预警机制, 促进保险公司稳健经营, 加强资产负债协同管理, 实现资产与负债的良性互动和动态匹配, 防范错配风险和流动性风险不到一周的时间, 保监会于 12 月 15 日发布为进一步加强保险资金运用内部控制建设, 提升保险机构资金运用内部控制管理水平, 有效防范和化解风险, 旨在进一步加强保险资金运用内部控制建设, 提升保险机构资金运用内部控制管理水平, 有效防范和化解风险表格 10: 通知要点解析要点保险公司进行压力测试设定标准压力测试内容具体内容 (1) 财产保险公司的预定收益型投资保险产品投资金余额占上季度末总资产比例超过 30%, 且公司资产配臵中股权不动产类资产和其他金融资产合计占上季度末总资产比例超过 20% 的 ;(2) 人身保险公司负债平均持有期少于 5 年, 且公司资产配臵中股权不动产类资产和其他金融资产合计占上季度末总资产比例超过 20% 的 ;(3) 人身保险公司的普通型分红型万能型保险产品大类账户中, 至少一个大类账户资产收益率小于保险产品资金成本的 (1) 财产保险公司预定收益型投资保险产品账户和人身保险公司普通型分红型万能型保险产品大类账户的资产配臵结构及比例保险产品结构及比例等华宝证券 10/12

11 评估与监管基本情况, 以及公司制定的相关保险业务发展计划和资产配臵计划 ;(2) 账户资产方和负债方的预期现金流平均持有期资产收益率和资金成本, 以及缺口和比率等情况 ;(3) 针对以下假设情形, 包括上证指数点位下跌 20% 30%, 无风险利率曲线上升 50BP 100BP, 利差扩大 100BP 150BP, 长期股权投资下跌 10% 20%, 投资性房地产价格下跌 10% 20%, 保险资产风险五级分类中不良资产 60% 和 80% 无法收回本金等, 分别分析单因素变动情形下, 对公司当期整体层面和大类账户层面的资产收益率的影响, 以及对公司当期利润净资产净现金流和偿付能力充足率的影响 ;(4) 公司对于出现净现金流由正转负或偿付能力充足率低于 100% 的情形, 拟采取的风险管理措施和实施计划 (1) 中国保监会通过非现场监管和现场监管相结合的方式, 对保险公司资产负债管理和压力测试状况进行评估, 必要时聘请独立第三方审核机构对公司压力测试出具审核意见 ;(2) 对于评估认为公司资产负债管理存在重大缺陷或出现重大资产负债错配风险及流动性风险的, 中国保监会经提交资产负债管理监管委员会或偿付能力监管委员会审议, 将采取提高流动性资产比例限制资金运用渠道或比例限制相关保险产品业务销售责令股东提供资金支持等监管措施 ;(3) 符合本通知第二条规定情形的保险公司, 应当自本通知下发之日起 10 个工作日内向中国保监会报送压力测试报告 ; 之后保险公司应当分别于每年 6 月 30 日和 12 月 31 日测算本通知第二条的规定情形, 对于符合规定情形的保险公司, 应当分别于 6 月 30 日后和 12 月 31 日后的 10 个工作日内向中国保监会报送压力测试报告资料来源 : 华宝证券研究所, 保监会通知具体规定普通型分红型万能型保险产品大类账户中, 至少一个大类账户资产收益率小于保险产品资金成本的人身保险公司需提交压力测试报告, 此举就是旨在防范保险公司可能出现的利差损风险险资配臵的债券中主要集中在国开债和商业银行次级债, 由于 2015 年我国宏观经济下行压力大加之国家实行宽松的货币政策, 债券市场延续了 2014 年牛市的行情, 导致了债券市场收益率曲线一路下滑因此央行降息和债券收益率曲线下行使得市场开始担心保险公司可能会出现利差损风险, 进而可能引发流动性危机通知具体规定预定收益型投资保险产品投资金余额占上季度末总资产比例超过 30%, 且公司资产配臵中股权不动产类资产和其他金融资产合计占上季度末总资产比例超过 20% 的财产保险公司和负债平均持有期少于 5 年, 且公司资产配臵中股权不动产类资产和其他金融资产合计占上季度末总资产比例超过 20% 的人身保险公司须向保监会提交压力测试报告, 此举就是旨在消除目前部分保险公司短钱长配现象可能导致的流动性风向去年 9 月网销万能险产品就遭遇了被关闭的情况, 主要原因是这类网销保险产品过分强调收益而忽略了保障功能, 这次通知的出台, 出于对保险资金流动性的管理, 可能会对这种收益高流动性好的互联网产品造成影响, 存在被下架的可能因此, 保监会逐步规范严格的监管有助于提前防范万能险存在的风险, 这对于万能险的长远发展乃至整个保险业资产负债动态匹配产生深远影响, 加之人身险费率改革完成, 这都对我国万能险带来了良好的发展机遇华宝证券 11/12

12 投资评级的说明 - 行业评级标准报告发布日后 3 个月内, 以行业股票指数相对同期中证 800 指数收益率为基准, 区分为以下四级 : 强于大市 A--: 行业指数收益率强于相对市场基准指数收益率 5% 以上 ; 同步大市 B--: 行业指数收益率相对市场基准指数收益率在 -5%~5% 之间波动 ; 弱于大市 C--: 行业指数收益率相对市场基准指数收益率在 -5% 以下 ; 未评级 N--: 不作为行业报告评级单独使用, 但在公司评级报告中, 作为随附行业评级的选择项之一 - 公司评级标准报告发布日后 3 个月内, 以股票相对同期行业指数收益率为基准, 区分为以下五级 : 买入 : 相对于行业指数的涨幅在 15% 以上 ; 持有 : 相对于行业指数的涨幅在 5%-15%; 中性 : 相对于行业指数的涨幅在 -5%-5%; 卖出 : 相对于行业指数的跌幅在 -5% 以上 ; 未评级 : 研究员基于覆盖或公司停牌等其他原因不能对该公司做出股票评级的情况风险提示及免责声明 : 市场有风险, 投资须谨慎本报告所载的信息均来源于已公开信息, 但本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的任何建议意见及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本公司不保证本报告所载的信息于本报告发布后不会发生任何更新, 也不保证本公司做出的任何建议意见及推测不会发生变化在任何情况下, 本报告所载的信息或所做出的任何建议意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价在任何情况下, 本公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保本报告版权归本公司所有未经本公司事先书面授权, 任何组织或个人不得对本报告进行任何形式的发布转载复制如合法引用刊发, 须注明本公司出处, 且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改华宝证券 12/12

1. 事件回顾 2016 年 2 月 25 日保监会发出监管函, 要求中融人寿即日起不得增加股票投资中融人寿 2015 年 3 季度和 4 季度末偿付能力充足率分别为 % 和 74.62, 偿付能力溢额亿元和亿元, 属于偿付能力不足类公司根据关于规范

1. 事件回顾 2016 年 2 月 25 日保监会发出监管函, 要求中融人寿即日起不得增加股票投资中融人寿 2015 年 3 季度和 4 季度末偿付能力充足率分别为 % 和 74.62, 偿付能力溢额亿元和亿元, 属于偿付能力不足类公司根据关于规范 2016 年 2 月 26 日保险公司偿付能力对市场波动愈发敏感通知点评报告关于中融人寿不得增持股票投资通知的点评报告分析师 : 李真执业证书编号 :S0890513110002 电话 :021-20321298 邮箱 :lizhen@cnhbstock.com 销售服务电话 : 021-20321304 相关研究报告投资要点 : 事件回顾 :2016 年 2 月 25 日保监会发出监管函,

正文目录 1. 概览 万能险介绍 万能险收益分配 保险理财产品对比 险资举牌引风险 举牌引风险背后逻辑 万能险期限错配 政策风向标 图表目录 表格 1: 万能险相关法律

正文目录 1. 概览万能险介绍万能险收益分配保险理财产品对比险资举牌引风险举牌引风险背后逻辑万能险期限错配政策风向标图表目录表格 1: 万能险相关法律